策略點評報告：紅利策略可持續(xù)性探討

正文目錄紅利策略為什么有效 1紅利策略的可持續(xù)探討 5無風險利率有望創(chuàng)史低 6紅利策略相對估值在位 8紅利策略仍未得到分置 9風險提示 11圖表目錄圖表1：美股按股息率行分組的年化收益率(%) 1圖表2：A股按股息率行分組的年化收益率(%) 1圖表3：低市盈率指數對于高市盈率指數超收益走勢 2圖表4：A股按市盈率組的收益率中位數 2圖表5：A股上市公司營凈現金流量占總產值與分紅率呈正相關系 3圖表6：A股上市公司紅率連續(xù)x年高于中位的實際概率與理論率 4圖表7：A股上市公司利潤增速連續(xù)x年高于位數的實際概率與論率 4圖表8：2021年以來各要股指收益率統(tǒng)計(%) 5圖表9：中證紅利和紅低波指數相較于全A的額收益走勢 5圖表10：日本紅利策略額收益與長端利率勢 6圖表我國十年期國到期收益率走勢 7圖表12：當前市場認為聯(lián)儲2024年3月開啟息的概率為70.4% 7圖表13：近期中國銀行款利率變動情況 8圖表14：中證紅利指數對全A市盈率走勢 8圖表15：中證紅利指數對全A市凈率走勢 9圖表16：紅利策略在波率和最大回撤上均于深300和中證800指數 10圖表17：近兩年養(yǎng)老FOF產品與相關指數的收回報情況 10圖表18：養(yǎng)老FOF業(yè)績比較基準中大部分滬深300和中證800指數 圖表19：不同持有周期紅利策略對中證800和滬深300的勝率統(tǒng)計 紅利策略為什么有效AJamesWhatWorksonStreet1927200983（A（2圖表1：美股按股息率進行分組的年化收益率(%1

g3

g5

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g9 g10股息率分組，遞減來源：《WhatWorksonWallStreet》，注：統(tǒng)計區(qū)間為1927年1月至2009年12月。圖表2：A股按股息率進行分組的年化收益率(%)2520151050g1

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g9 g10股息率分組，遞減來源：，（A（市盈率。圖表3：低市盈率指數相對于高市盈率指數的超額收益走勢低市盈率指數/高市盈率指數1210864202002 2004 2006 2008 2010 2012 2014 2016 2018 2020 2022來源：，圖表4：A股按市盈率分組的收益率中位數

6.8%

不同市盈率范圍組合，收益率中位數(2000~2022年)8.6%5.1%

0.3%

-0.6%

-6.0%

-11.3%-12.2%-13.1%0-10 10-20 20-30 30-40 40-50 50-75 75-100 >100 <=0組合市盈率范圍來源：，紅利策略有效的第二個原因來自分子端的高分紅，企業(yè)的高分紅行為離不開充A（CashROA）CashROA（。8.2%7.1%7.3%7.5%6.5%6.5%5.5%8.2%7.1%7.3%7.5%6.5%6.5%5.5%5.9%4.9%4.0%9%Avg(CashROA,2020-2022)6%Avg(CashROA,2020-2022)3%0%g1

g3 g4

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g8 g9 g10分紅率分組，遞增（2020-2022）來源：，紅利策略有效的第三點原因是企業(yè)高分紅行為可持續(xù)而非獨立隨機事件。從相x00這類要求存在1）定義為“分紅率連續(xù)x2x（x至1012vg(x3）x(總體中位數的概率為1??。(26Axx7圖表6：A股上市公司分紅率連續(xù)x年高于中位數的實際概率與理論概率分紅率高于中位數:實際概率 分紅率高于中位數:理論概率40%30%20%10%0%2 3 4 5 6 7 8 9 10連續(xù)x年來源：，圖表7：A股上市公司凈利潤增速連續(xù)x年高于中位數的實際概率與理論概率增速高于中位數:實際概率 增速高于中位數:理論概率30%25%20%15%10%5%0%2 3 4 5 6 7 8 9 10連續(xù)x年來源：，紅利策略的可持續(xù)性探討2021（8和38：2021403020100-10

25.2

35.1

-15.8

-30.4

-29.7

-10.5

-38.0

-26.5 來源：，圖表9：中證紅利和紅利低波指數相較于全A的超額收益走勢2.22.01.81.61.41.2

中證紅利全收益/全A 紅利低波全收益/全A(右軸

4.54.03.53.02.52.01.51.0

2005 2007 2009 2011 2013 2015 2017 2019

1.0來源：，無風險利率有望創(chuàng)歷史新低90年代PX0圖表10：日本紅利策略超額收益與長端利率走勢1.61.20.80.4

日本高股息全收益/TOPIX全收益 日本9年期國債利率(%,右軸)97531-1198919921995199820012004200720102013201620192022來源：，20212024132219P1023年121222PCEPCE3.2%0.1%PCE2024年降息202413日，CMEFedWatch2024年374BP12。此外，2023年12月21日起，主要國有商業(yè)銀行相繼發(fā)布公告下調存款掛牌利率，其中3個月、6個月、一年期定期存款掛牌利率下調0.1個百分點，三年期、五51023圖表11：我國十年期國債到期收益率走勢5.04.54.03.53.02.5

中國:中債國債到期收益率:10年(%)2.02005 2007 2009 2011 2013 2015 2017 2019 2021 2023來源：，圖表12：當前市場認為美聯(lián)儲2024年3月開啟降息的概率為70.4%來源：CME，圖表13：近期中國銀行存款利率變動情況3個月 6個月 1年期 3年期 5年期3.0%2.6%2.2%1.8%1.4%1.0%2022-09 2023-06 2023-09 2023-12來源：，紅利策略相對估值仍在低位A截至2024年1月3A指數市盈率的比值為0.36，201024%0.48A0.45201022%0.61圖表14：中證紅利指數相對全A市盈率走勢市盈率:中證紅利/萬得全A 歷史中位數0.80.70.60.5 0.40.30.220102011201220132014201520162017201820192020202120222023來源：，圖表15：中證紅利指數相對全A市凈率走勢市凈率:中證紅利/萬得全A 歷史中位數0.90.80.70.60.50.40.320102011201220132014201520162017201820192020202120222023來源：，紅利策略仍未得到充分配置300和中證800（6FOF-)30%40%50%60%FOF17FOF300和中證00813008003年/5090（9FOF圖表16：紅利策略在波動率和最大回撤上均優(yōu)于滬深300和中證800指數

中證紅利全收益 紅利低波(全) 滬深300全收益 中證800全收益20.5%19.8%20.8%20.9%-45.7%-45.7%-42.5%-46.1%-48.5%年化波動率 最大回撤來源：，圖表17：近兩年養(yǎng)老FOF產品與相關指數的收益回報情況2022年2023年目標日期型:收益率最大值-2.3%1.3%平衡混合型:收益率最大值-3.6%-0.4%偏債混合型:收益率最大值0.3%3.7%偏股混合型:收益率最大值-11.1%-5.8%中證紅利全收益-0.4%6.3%中債-新綜合財富(總值)指數3.3%4.8%30%×中證紅利全收益+70%×中債-新綜合財富(總值)指數2.2%5.2%40%×