2023年外匯市場分析報告

宏觀經(jīng)濟|證券研究報告—點評報告 2024年1月24日2023年外匯市場分析報告人民幣匯率延續(xù)調(diào)整，境內(nèi)外匯供求和跨境資金相關(guān)研究報告《2022大落，彰顯外匯市場韌性》20230201《1門紅，外資回流勢頭強勁》20230216《2匯潮姍姍來遲》20230316《3月外匯市場分析報告：人民幣匯率演繹基準情形，境內(nèi)外匯供求延續(xù)基本平衡》20230427《4月外匯市場分析報告：經(jīng)濟復(fù)蘇預(yù)期部分兌現(xiàn)，匯率繼續(xù)窄幅盤整、外匯重新供大于求》20230517《5不改外匯政策定力》20230619《6月外匯市場分析報告：基本面主導(dǎo)本輪匯市調(diào)整行情，外匯市場主體總體趨于理性》20230729《7月外匯市場分析報告：外匯供求關(guān)系反轉(zhuǎn)，宏觀審慎措施加碼》20230817《8月外匯市場分析報告：人民幣匯率延續(xù)調(diào)整，宏觀審慎措施不斷加碼》20230917《9月外匯市場分析報告：外匯供求失衡引發(fā)宏觀審慎政策加碼，匯率繼續(xù)承壓無礙證券投資外流減緩》20231023《10外匯供求關(guān)系改善，理解匯率政策邏輯不看具體水平看市場反應(yīng)》《11月外匯市場分析報告：人民幣匯率反彈，市場主體逢低購匯，外資配置熱情高漲》20231218中銀國際證券股份有限公司具備證券投資咨詢業(yè)務(wù)資格宏觀經(jīng)濟證券分析師:管濤(8610)66229136tao.guan@證券投資咨詢業(yè)務(wù)證書編號：S1300520100001證券分析師:劉立品(8610)66229236lipin.liu@證券投資咨詢業(yè)務(wù)證書編號：S1300521080001

流動生變202212基本面；需要警惕市場重新定價基本面前景，預(yù)期和現(xiàn)實的比較可能會加大人民幣匯率波動。人民幣匯率調(diào)整進入第二個年頭，匯率彈性增強，發(fā)揮了吸收內(nèi)外部沖擊的減震器作用。2019年以來首次年度逆差，但情況遠好于“8.11”之初，銀行結(jié)售匯差額轉(zhuǎn)逆的前三大貢獻項分別是服務(wù)貿(mào)易、直接投資54%、43%25%。2019年以來年度逆差，但情況同樣遠好于“8.11”105%、48%41%。202320229準備金政策的持續(xù)影響。風險提示：海外金融風險超預(yù)期，主要央行貨幣政策調(diào)整超預(yù)期，國內(nèi)經(jīng)濟復(fù)蘇不如預(yù)期1152023122023年境內(nèi)外匯市場運行情況具體分析如下：人民幣匯率延續(xù)調(diào)整，匯率彈性有所增強20227.311122023人民幣匯率能否再接再厲，關(guān)鍵看中國經(jīng)濟基本面；需要警惕市場重新定價基本面前景，預(yù)期和現(xiàn)實的比較可能會加大人民幣匯率波動。事后來看，2023100~1072.0%（滯后一個交易日0.89見12）（累計分別下1.7%、2.0%8.5%、8.3%4.6%、4.9%，跌幅0.5、0.6個百分點，有助于改善我國出口企業(yè)財務(wù)狀況（1）。2023年，人民幣即期匯率最大振幅為9.4%，居八大主要儲備貨幣的第五位（美元指數(shù)最大振幅為7.3%，居第七位），87.2%2018202211.1個百分點，發(fā)揮了吸收內(nèi)外部沖擊的“減震器”作用（3、4）。圖表1.境內(nèi)人民幣匯率與美元指數(shù)走勢 圖表2.人民幣匯率中間價與美元指數(shù)相關(guān)系數(shù)資料來源：，注：即期匯率為境內(nèi)銀行間市場下午四點半即期匯率。

資料來源：，圖表3.2023年八種儲備貨幣最大振幅 圖表4.人民幣即期匯率與七種儲備貨幣最大振幅資料來源：， 資料來源：，境內(nèi)外匯供求五年來再現(xiàn)年度逆差，但情況遠好于“8.11”匯改之初，服務(wù)貿(mào)易結(jié)售匯逆差擴大是銀行結(jié)售匯差額轉(zhuǎn)逆的主要貢獻項2023（含期權(quán)（以下簡稱銀行結(jié)售匯）7個月逆差，7121364億美元，抵消了上半年累計順79057320191073億733（1116563297Delta67137億美元，銀行外匯衍生品交易合計提前凈賣出外匯160億美元，上年為凈買入外匯302億美元（見圖表5）。從可比口徑看1，2023436億美元（2022838億美元），也為20192015201657123695（見圖表6）。這顯示，過去兩年人民幣匯率調(diào)整帶來的沖擊較“8.11”匯改初期大為減輕，反映2023對外凈負債450GDP之比為2.6015（8.11匯改前夕）1.9219.2個百分點（7）。2023年，銀行代客服務(wù)貿(mào)易結(jié)匯減少8.4%，購匯增長26.6%，結(jié)售匯逆差由上年653億增至13782020201972%，為銀行結(jié)售匯由順差轉(zhuǎn)為逆差的第54%（8）。49.5%6.1%27529943%22.7%，購匯減少2.4%6539925%2485億美82321Delta2016年開始公布，故按可比口徑，2016年（含）之前僅有年度銀行即遠期結(jié)售匯差額的合計數(shù)。圖表5.境內(nèi)銀行對客戶市場外匯供求情況（月度） 圖表6.境內(nèi)銀行對客戶市場外匯供求情況（年度）資料來源：國家外匯管理局含期權(quán)Delta

資料來源：國家外匯管理局注：銀行即遠期結(jié)售匯差額=銀行結(jié)售匯差額+遠期凈結(jié)匯累計未到期額環(huán)比變動。圖表7.民間對外凈負債規(guī)模及占GDP比重 圖表8.境內(nèi)銀行對客戶市場外匯供求及構(gòu)成情況資料來源：國家外匯管理局 資料來源：國家外匯管理局2019“8.11”跨境收付順差減少是主因，直接投資項下資金流向逆轉(zhuǎn)又是主要貢獻項20237個月逆差，7119539201512725億美元、2015970020161558億美元（9）。763687201920152017194030531245（見圖表10）。從幣種構(gòu)成看，2023年外幣收付款順差規(guī)模連續(xù)兩年收窄，由上年1609億降至513億美元，人民846120076%、24%（11）。從項目構(gòu)成看，直接投資、貨物貿(mào)易、服務(wù)貿(mào)易是涉外收付款差額逆轉(zhuǎn)的前三大貢獻項。11852017年以來首次逆差，且逆差規(guī)模創(chuàng)歷史新高，是銀行代客涉105%4774億降408348%4481038億2020201963%41%（10）。2023202330312018~20222.02020202113.9%12.2%776715.2%，2018~20222.9個百分點，并且直接投資項下的涉外支出還包含了對外直接投資的股權(quán)投資，而不僅是外來直接投資的撤資（12）。據(jù)外匯局披露，202312商直接投資資本金凈流入過百億美元。證券投資項下資金凈流出壓力顯著緩解。20231918億收172108294億美元，小于上年的414億美元（見圖表10）。78121月份凈流入1413437下，港股通項下（南下）33592895億元；與陸股通24571.38月份凈流出1593億元，為2021年2月以來新高，不過此后凈流出規(guī)模明顯收窄（見圖表13）。711122513億、18052817106162億47225624個月91522733569025525個月，其中政策性銀行債和國債是主要貢獻項，前者由上年凈減持3483億元轉(zhuǎn)為凈增持506億元，后者凈減持規(guī)模由上年1606億元收窄至15億元，10月至12月二者均轉(zhuǎn)為持續(xù)凈增持，顯示在中美利差倒掛程度減弱背景下，外資配置人民幣債券意愿明顯提升（見圖表14）。雖然陸股通凈買入同比下降，但2023年北上資金在陸股通與債券通項下合計凈買入境內(nèi)人民幣股票和債券資產(chǎn)3254億元，上年為凈賣出5262億元。這顯示在人民幣匯率持續(xù)承壓的背景下，隨著美聯(lián)儲緊縮接近尾聲，中美負利差見頂回落，外來證券投資逐漸趨穩(wěn)。圖表9.境內(nèi)銀行代客涉外收付款差額（月度） 圖表10.境內(nèi)銀行代客涉外收付款差額（年度）資料來源：國家外匯管理局 資料來源：國家外匯管理局圖表11.境內(nèi)銀行代客涉外收付款差額幣種構(gòu)成 圖表12.收益和經(jīng)常轉(zhuǎn)移、直接投資涉外支出同比增速 資料來源：國家外匯管理局 資料來源：國家外匯管理局圖表13.陸股通和港股通買入成交凈額變動情況 圖表14.境外機構(gòu)持有人民幣債券規(guī)模變動情況資料來源：， 資料來源：中債登，上清所，近結(jié)遠購掉期交易規(guī)模升幅明顯，遠期購匯和即期購匯意愿此消彼長2023年前11個月，銀行對客戶市場的外匯交易中，掉期交易占比較上年回升了3.6個百分點至6.6%，1.875.5%6.39.8%10月6.2%2019年以來新低（15）。掉期交易升幅明顯主要受近結(jié)遠購2112865122%，反映在美元高利率背景下，市場主體持有外幣資金意愿較強，傾向于通過掉期交易規(guī)避匯率風險，滿足人民幣短期流動性需求（16）。2外匯掉期是指銀行與企業(yè)約定在一前一后兩個不同的交割日期，以不同的匯率進行金額相同、方向相反的兩（即近端結(jié)匯遠端購匯）的業(yè)務(wù)流程：銀行為出口企業(yè)辦理“近結(jié)遠購”人民3a，將其自有美元資金兌換成人民幣對外支付，同時鎖定遠b，到期使用其自有人民幣資金以該約定匯率換回美元。11（70（22（0.5（13.3%）（178.61.362.1%8.2個百分點，收匯結(jié)匯率則回落0.2個百分點（見圖表19、20）。20229月末針對銀行遠期售匯業(yè)務(wù)收取外匯風險準備金政策3的持續(xù)影響，增加了遠期購匯成本，抑制了遠期購匯需求；另一方面也反映了人民幣匯率延續(xù)調(diào)整，市場主體搶購?fù)鈪R的動機增強，這或是下半年有關(guān)方面多次強調(diào)三個堅決”（堅決對市場順周期行為進行糾偏，堅10月外匯市場分析報告》）。圖表15.銀行對客戶市場外匯交易構(gòu)成 圖表16.銀行對客戶市場中掉期交易規(guī)模資料來源：國家外匯管理局注：2023年為前11個月累計數(shù)據(jù)。

資料來源：國家外匯管理局圖表17.銀行對客戶市場中遠期結(jié)售匯規(guī)模 圖表18.銀行對客戶市場中即期結(jié)售匯規(guī)模資料來源：國家外匯管理局 資料來源：國家外匯管理局3/goutongjiaoliu/113456/113469/4666334/index.html4/zhengcehuobisi/125207/125227/125957/4883187/5150339/index.html圖表19.遠期結(jié)售匯對涉外外匯收付套保比率變動情況 圖表20.市場整體結(jié)售匯意愿變化（剔除遠期履約）資料來源：國家外匯管理局購售/（）。

資料來源：國家外匯管理局（（）=（）/（）購）（）+（）（購主要結(jié)論202320222015年“8.11”匯改之初。這主要得益于近年來民間對外凈負債減少、貨幣錯配改善，疊加人民幣匯率雙向波動的常態(tài)化，增強了我國對外金融部門韌性。和證券投資又是銀行代客結(jié)售匯逆轉(zhuǎn)的前三大貢獻項。從跨境資金流動看，外幣收付順差大幅減少外收付款差額逆轉(zhuǎn)的前三大貢獻項。可見，無論哪個口徑，服務(wù)貿(mào)易和直接投資都是主要影響項。值得指出的是，從銀行代客涉外收付數(shù)據(jù)看，不支持外商投資企業(yè)大規(guī)模撤資或集中匯出利潤的結(jié)從市場結(jié)售匯意愿變化看，2023上調(diào)遠期購匯外匯風險準備金率對即遠期購匯此消彼長的影響，同時也不排除市場因人民幣匯率延續(xù)調(diào)整而囤積外匯的動機增強，這或是有關(guān)方面下半年頻頻就匯率問題發(fā)聲和出手的重要考慮。風險提示：海外金融風險超預(yù)期，主要央行貨幣政策調(diào)整超預(yù)期，國內(nèi)經(jīng)濟復(fù)蘇不如預(yù)期。披露聲明本報告準確表述了證券分析師的個人觀點。該證券分析師聲明，本人未在公司內(nèi)、外部機構(gòu)兼任有損本人獨立性與客觀性的其他職務(wù)，沒有擔任本報告評論的上市公司的董事、監(jiān)事或高級管理人員；也不擁有與該上市公司有關(guān)的任何財務(wù)權(quán)益；本報告評論的上市公司或其它第三方都沒有或沒有承諾向本人提供與本報告有關(guān)的任何補償或其它利益。中銀國際證券股份有限公司同時聲明，將通過公司網(wǎng)站披露本公司授權(quán)公眾媒體及其他機構(gòu)刊載或者轉(zhuǎn)發(fā)證券研究報以防止被誤導(dǎo)，中銀國際證券股份有限公司不對其報告理解和使用承擔任何責任。評級體系說明以報告發(fā)布日后公司股價/行業(yè)指數(shù)漲跌幅相對同期相關(guān)市場指數(shù)的漲跌幅的表現(xiàn)為基準：公司投資評級：買 入：預(yù)計該公司股價在未來6-12個月內(nèi)超越基準指數(shù)20%以上；增 持：預(yù)計該公司股價在未來6-12個月內(nèi)超越基準指數(shù)中 性：預(yù)計該公司股價在未來6-12個月內(nèi)相對基準指數(shù)變動幅度在-10%-10%之間；減 持：預(yù)計該公司股價在未來6-12個月內(nèi)相對基準指數(shù)跌幅在10%以上；未有評級：因無法獲取必要的資料或者其他原因，未能給出明確的投資評級。行業(yè)投資評級：6-12個月內(nèi)表現(xiàn)強于基準指數(shù)；中 性：預(yù)計該行業(yè)指數(shù)在未來6-12個月內(nèi)表現(xiàn)基本與基準指數(shù)持平弱于大市：預(yù)計該行業(yè)指數(shù)在未來6-12個月內(nèi)表現(xiàn)弱于基準指數(shù)；未有評級：因無法獲取必要的資料或者其他原因，未能給出明確的投資評級。滬深市場基準指數(shù)為滬深300指數(shù)；新三板市場基準指數(shù)為三板成指或三板做市指數(shù)；香港市場基準指數(shù)為恒生指數(shù)或恒生中國企業(yè)指數(shù)；美股市場基準指數(shù)為納斯達克綜合指數(shù)或標普500指數(shù)。風險提示及免責聲明本報告由中銀國際證券股份有限公司證券分析師撰寫并向特定客戶發(fā)布。本報告發(fā)布的特定客戶包括：1)基金、保險、、QDII具備專業(yè)信息處理能力的中銀國際證券股份有限公司的機構(gòu)客戶；2)中銀國際證券股份有中銀國際證券股份有限公司不以任何方式或渠道向除上述特定客戶外的公司個人客戶提供（統(tǒng)稱中銀國際集團盡管本報告所載資料的來源及觀點都是中銀國際證券股份有限公司及其證券分析師從相信