益生股份(002458)種雞龍頭邁進(jìn)景氣周期

證券研究報告|首次覆蓋報告種雞龍頭邁進(jìn)景氣周期祖代肉種雞飼養(yǎng)規(guī)模連續(xù)十多年雄居全國第一，公司祖代肉種雞正常的引種計劃約為30萬套/年。2022年，公司父母代雞苗的產(chǎn)能達(dá)到210產(chǎn)量2067萬套，公司產(chǎn)量占全國父母代銷量的32%，商品代雞苗產(chǎn)能達(dá)到6億只、產(chǎn)量5.6億只，公司產(chǎn)量占全國商品代雞苗銷量的8%。祖代引種規(guī)模龐大，品種優(yōu)勢明顯。2022年，公司父母代雞苗對外銷量1537.4萬套，同比增長29.1%；商品代雞苗對外銷量5.59億只，同比增長能最大限度地滿足下游單批次30萬以上的大型養(yǎng)殖場對雛雞同質(zhì)化的需求。公司在大客戶資源優(yōu)勢使得公司相比同行在商品代雞苗價格上具備穩(wěn)定的價差，截止今年9月第二周，公司相對行業(yè)的平均溢價達(dá)到0.7元/羽。/套、國產(chǎn)品種30元/套。利豐一方面依托穩(wěn)定的養(yǎng)殖反饋保持相對科寶、據(jù)首位，銷量占比在27.79%，較上月增加2.68%。向拓展種豬業(yè)務(wù)，并研發(fā)出新種雞品種，多元化成長。1）YS909：2021年公司自主培育的“YS909”配套系獲得國家畜禽新品種認(rèn)定，2022年公司擴(kuò)大向市場推廣數(shù)量，實(shí)現(xiàn)銷量7643.7萬只。YS909在生長指標(biāo)和屠宰指標(biāo)相比國內(nèi)主流小型肉雞顯著優(yōu)勢，相比行業(yè)具有平均0.7元/只溢價。2）種豬：公司從法國、丹麥引進(jìn)種豬，進(jìn)行種豬的生產(chǎn)繁育。近年來公司不斷拓展種豬業(yè)務(wù)產(chǎn)能，2022年公司種豬產(chǎn)能已達(dá)到8000頭，同比增長23.1%。2022年募投項目計劃于2023年年底全部建成，公司全部種豬場投產(chǎn)后，原種豬存欄達(dá)1.2萬頭，年提供原種豬10萬頭；祖代豬存欄達(dá)1.5萬頭，年提供二元豬12萬頭。盈利預(yù)測與投資建議：預(yù)計2023-2025年公司營業(yè)收入分別為36.56、55.39、38.62億元，同比分別+73.1%、+51.5%、-30.3%；歸母凈利潤分別為8.1、21.4、4.1億元。公司雞苗產(chǎn)能龐大，隨著后續(xù)白雞產(chǎn)需缺口的顯現(xiàn)，將充分兌現(xiàn)價格上漲帶來的業(yè)績彈性。當(dāng)前公司對應(yīng)2024年P(guān)E僅5.3x，低于可比公司平均11x水平，首次覆蓋給予“買入”評級。風(fēng)險提示：雞苗價格波動、原材料價格波動、發(fā)生雞類疫病等。資料來源：Wind，國盛證券研究所注：股價為2023年9月22日收盤價股票信息 股價走勢96%80%64%48%32%16%0%-16%2022-092023-012023-052023-09作者相關(guān)研究上行下公司業(yè)績彈性》2023-04-18請仔細(xì)閱讀本報告末頁聲明P.2請仔細(xì)閱讀本報告末頁聲明財務(wù)報表和主要財務(wù)比率會計年度應(yīng)收票據(jù)及應(yīng)收賬款預(yù)付賬款存貨應(yīng)付票據(jù)及應(yīng)付賬款會計年度折舊攤銷-11投資損失-19投資活動現(xiàn)金流0094籌資活動現(xiàn)金流短期借款0普通股增加100003000現(xiàn)金凈增加額會計年度66研發(fā)費(fèi)用-110-1100055555公允價值變動收益00000投資凈收益-18-11608923323446456-1-15會計年度償債能力速動比率應(yīng)收賬款周轉(zhuǎn)率應(yīng)付賬款周轉(zhuǎn)率每股指標(biāo)（元）每股收益(最新攤薄)每股經(jīng)營現(xiàn)金流(最新攤薄)每股凈資產(chǎn)(最新攤薄)估值比率資料來源：Wind，國盛證券研究所注：股價為2023年9月22日收盤價P.3請仔細(xì)閱讀本報告末頁聲明高代次種源養(yǎng)殖龍頭 深耕種雞，多元布局 雞苗主業(yè)，業(yè)績波動較大 主業(yè)積淀已久，成長曲線清晰 種豬擴(kuò)張堅定，打開第二成長曲線 13 盈利預(yù)測與投資建議 16風(fēng)險提示 圖表1：公司發(fā)展歷程 圖表2：公司父母代雞苗產(chǎn)量與市占率情況 圖表3：公司商品代雞苗產(chǎn)量與市占率情況 圖表4：公司主要銷售產(chǎn)品 圖表5：公司近3年種豬產(chǎn)能情況 圖表6：公司2023年預(yù)計銷售YS909約8000萬羽 圖表7：公司現(xiàn)有產(chǎn)能與規(guī)劃 圖表8：公司收入結(jié)構(gòu)（2023H1） 圖表9：公司收入波動較大 圖表10：公司盈利水平由雞業(yè)務(wù)驅(qū)動 圖表11：公司歸母凈利潤波動與毛利率波動一致 圖表12：公司白羽種雞業(yè)務(wù)產(chǎn)業(yè)鏈情況 圖表13：2022年公司父母代雞苗外銷1537.4萬套，同比增長29.1% 圖表14：2022年公司商品代雞苗外銷5.59億只，同比增長22.3% 圖表15：2020年利豐新品系成為公司父母代雞苗主力品系 圖表16：2021年利豐新品系成為公司商品代雞苗主力品系 圖表17：哈伯德利豐與哈伯德父母代種雞效率對比 圖表18：哈伯德利豐與哈伯德商品代肉雞出欄活重對比 10圖表19：哈伯德利豐與哈伯德商品代肉雞料肉比對比 10圖表20：公司商品代雞苗報價相對行業(yè)平均價具有溢價 10圖表21：國外引進(jìn)占比降低 10圖表22：國外品種占比降低 10圖表23：9月各品系父母代雞苗報價區(qū)間 圖表24：2023年8月及1-8月父母代雞苗銷售結(jié)構(gòu) 圖表25：益生909品系49日齡出欄體重高于行業(yè)平均水平 圖表26：益生909品系49日齡料肉比低于行業(yè)平均水平 圖表27：益生909與817雞苗主產(chǎn)區(qū)平均價對比 圖表28：小型白羽肉雞出欄量持續(xù)增長 圖表29：小白雞占雞肉產(chǎn)量的10%（2022） 圖表30：公司909規(guī)劃 P.4請仔細(xì)閱讀本報告末頁聲明圖表31：公司近年來種豬銷售量偏低 13圖表32：公司現(xiàn)有種豬場與募投在建種豬場不完全統(tǒng)計 13圖表33：公司種豬募投項目進(jìn)展預(yù)計 圖表34：8月在產(chǎn)父母代存欄量上升至高位 圖表35：1-8月商品代雞苗累計銷量53.08億只，同比增長11.4% 圖表36：在產(chǎn)祖代存欄量中樞下移 圖表37：預(yù)計2023年四季度商品代雞苗供應(yīng)下降 15圖表38：2023年7-8月商品代雞苗銷量增幅低于父母代在產(chǎn)存欄量增幅 15圖表39：同價格水平下商品代雞苗供應(yīng)量上移 圖表40：盈利預(yù)測核心假設(shè) 16圖表41：益生股份可比公司估值表 18圖表42：2024年歸母凈利潤對公司銷量和價格的敏感性測算（億元） 18P.5請仔細(xì)閱讀本報告末頁聲明商品肉雛雞。公司以高代次畜禽種源供應(yīng)為核心競爭力，是我國乃至亞洲最大的祖代白圖表1：公司發(fā)展歷程資料來源：公司官網(wǎng)，國盛證券研究所圖表2：公司父母代雞苗產(chǎn)量與市占率情況0圖表3：公司商品代雞苗產(chǎn)量與市占率情況注：全國銷量與產(chǎn)量基本一致，故此處市占率指公司產(chǎn)量與全國銷量比。P.6請仔細(xì)閱讀本報告末頁聲明還經(jīng)營經(jīng)營原種豬、農(nóng)牧設(shè)備、乳品、有機(jī)肥等，不斷擴(kuò)展經(jīng)營版圖。圖表4：公司主要銷售產(chǎn)品有機(jī)肥圖表5：公司近3年種豬產(chǎn)能情況頭圖表6：公司2023年預(yù)計銷售YS909約8000萬羽YS909YS909銷量資料來源：公司公告，公司投資者關(guān)系活動，國盛證券研究所P.7請仔細(xì)閱讀本報告末頁聲明圖表7：公司現(xiàn)有產(chǎn)能與規(guī)劃白羽肉雞苗1700萬套父母代白羽肉雞苗0.8億羽YS909雞苗原種豬6.0單位：億羽6.07.02020202120222023E十四五年底單位：億羽0.83.020222023E十四五年底單位：萬頭0.82102020202120222023E全部投產(chǎn)圖表8：公司收入結(jié)構(gòu)（2023H1）雞資料來源：Wind，國盛證券研究所圖表9：公司收入波動較大50資料來源：Wind，國盛證券研究所P.8請仔細(xì)閱讀本報告末頁聲明圖表10：公司盈利水平由雞業(yè)務(wù)驅(qū)動 豬毛利率2012A2014A20資料來源：Wind，國盛證券研究所圖表11：公司歸母凈利潤波動與毛利率波動一致 50資料來源：Wind，國盛證券研究所圖表12：公司白羽種雞業(yè)務(wù)產(chǎn)業(yè)鏈情況外銷雞苗外銷雞苗外銷雞苗約1000萬套約20-30萬套父母代祖代商品代資料來源：公司投資者關(guān)系活動，國盛證券研究所P.9請仔細(xì)閱讀本報告末頁聲明圖表13：2022年公司父母代雞苗外銷1537.4萬套，同比增長29.1%0圖表14：2022年公司商品代雞苗外銷5.59億只，同比增長22.3%的養(yǎng)殖一方面要求嚴(yán)控成本以承接銷售價格的波動；另一方面要求產(chǎn)品性能卓越，下游客戶獲得更多產(chǎn)出。因此，種雞品種的選擇不能僅僅關(guān)注養(yǎng)殖環(huán)節(jié)的產(chǎn)蛋率，圖表15：2020年利豐新品系成為公司父母代雞苗主力品系0圖表16：2021年利豐新品系成為公司商品代雞苗主力品系圖表17：哈伯德利豐與哈伯德父母代種雞效率對比哈伯德利豐哈伯德增加幅度2.6%2.9%1.1%1.6%資料來源：哈伯德公司官網(wǎng)，益生股份官網(wǎng)，國盛證券研究所P.10請仔細(xì)閱讀本報告末頁聲明圖表18：哈伯德利豐與哈伯德商品代肉雞出欄活重對比克哈伯德利豐哈伯德克資料來源：哈伯德公司官網(wǎng)，益生股份官網(wǎng)，國盛證券研究所圖表19：哈伯德利豐與哈伯德商品代肉雞料肉比對比哈伯德哈伯德利豐哈伯德資料來源：哈伯德公司官網(wǎng)，益生股份官網(wǎng)，國盛證券研究所優(yōu)勢使得公司單批次祖代種雞可以在短期內(nèi)產(chǎn)出大批次的父母代種雞雛雞，能最大限度地滿足下游集團(tuán)客戶、一條龍企業(yè)及單批次30萬以上求。公司在大客戶資源中占有的絕對優(yōu)勢使得公司相比同行在商品代雞苗價格上具備穩(wěn)圖表20：公司商品代雞苗報價相對行業(yè)平均價具有溢價 2023-01-062023-03-062023-0資料來源：iFinD，益生股份官網(wǎng)，博亞和訊，國盛證券研究所圖表21：國外引進(jìn)占比降低圖表22：國外品種占比降低2021年2022年202資料來源：中國畜牧業(yè)協(xié)會，鋼聯(lián)數(shù)據(jù)，國盛P.11請仔細(xì)閱讀本報告末頁聲明豐一方面依托穩(wěn)定的養(yǎng)殖反饋保持相對科寶、國內(nèi)品種的溢價；另一方面，相比于供應(yīng)圖表23：9月各品系父母代雞苗報價區(qū)間報價區(qū)間0圖表24：2023年8月及1-8月父母代雞苗銷售結(jié)構(gòu)利豐AA+/羅斯308科寶SZ901WOD188廣明2號研發(fā)優(yōu)勢擴(kuò)散，自研品系可期圖表25：益生909品系49日齡出欄體重高于行業(yè)平均水平克YS909817肉雞YS909資料來源：中國禽業(yè)導(dǎo)刊，中國畜禽種業(yè)，國盛證券研究所圖表26：益生909品系49日齡料肉比低于行業(yè)平均水平料肉比YS909817肉雞YS909資料來源：中國禽業(yè)導(dǎo)刊，中國畜禽種業(yè)，國盛證券研究所P.12請仔細(xì)閱讀本報告末頁聲明 圖表27：益生909與 元/只 主產(chǎn)區(qū)平均價YS909銷售均價Jan-22Apr-22Jun-22Jul-22Aug-22Jan-23Apr-23Jun-23Jul-23Aug-23資料來源：iFind，博亞和訊，公司公告，國盛證券研究所但因其生產(chǎn)簡單、投入成本低、生產(chǎn)性能好的優(yōu)勢，逐步擴(kuò)展到到制作調(diào)理雞、烤雞、西裝雞、白條雞等產(chǎn)品，銷往北京、上海、深圳、廣州等城市，養(yǎng)殖區(qū)域也從德州、聊圖表28：小型白羽肉雞出欄量持續(xù)增長50圖表29：小白雞占雞肉產(chǎn)量的10%（2022）雞圖表30：公司909規(guī)劃YS909銷量2022資料來源：公司投資者關(guān)系活動，國盛證券研究所P.13請仔細(xì)閱讀本報告末頁聲明原種豬產(chǎn)能二元豬產(chǎn)能單位：頭核心場擴(kuò)繁場山西益生（在建）種豬擴(kuò)張堅定，打開第二成長曲線原種豬產(chǎn)能二元豬產(chǎn)能單位：頭核心場擴(kuò)繁場山西益生（在建）圖表31：公司近年來種豬銷售量偏低頭0原種豬銷量YoY資料來源：公司公告，iFind，國盛證券研究所圖表32：公司現(xiàn)有種豬場與募投在建種豬場不完全統(tǒng)計黑龍江益生（2021.10）3600036000頭黑龍江益生（在建）7200072000頭核心場河北潤源（2021.05）15000頭擴(kuò)繁場靈壽育博（2021.02） 37500頭核心場益生原種豬場（2000）5250頭核心場威海益生（在建） 27000頭核心場核心場 27000頭P.14請仔細(xì)閱讀本報告末頁聲明由于陸續(xù)引種投產(chǎn)及生豬生長周期的影響，當(dāng)年僅有少數(shù)種豬銷售，尚無商品豬出欄；圖表33：公司種豬募投項目進(jìn)展預(yù)計建設(shè)期2年投產(chǎn)第投產(chǎn)第1年投產(chǎn)第投產(chǎn)第2年投產(chǎn)第投產(chǎn)第3年資料來源：公司投資者關(guān)系活動，公司公告，國盛證券研究所祖代減量難逆，白雞反轉(zhuǎn)漸近圖表34：8月在產(chǎn)父母代存欄量上升至高位圖表35：1-8月商品代雞苗累計銷量53.08億只，同比增長11.4% P.15請仔細(xì)閱讀本報告末頁聲明圖表36：在產(chǎn)祖代存欄量中樞下移 90.080.070.0圖表37：預(yù)計2023年四季度商品代雞苗供應(yīng)下降0 圖表38：2023年7-8月商品代雞苗銷量增幅低于父母代在產(chǎn)存欄量增幅25%20%15%10% 在產(chǎn)父母代YoY商品代雞苗銷量YoY圖表39：同價格水平下商品代雞苗供應(yīng)量上移元/羽P.16請仔細(xì)閱讀本報告末頁聲明來生產(chǎn)效率的提升為主，成本有望穩(wěn)步回落，2023-20豬業(yè)務(wù)圖表40：盈利預(yù)測核心假設(shè)銷量（億羽、萬套）YS909--ASP（元/羽、元/套）YS909-銷售收入（百萬元）%yoyP.17請仔細(xì)閱讀本報告末頁聲明銷售成本（百萬元）%yoy豬業(yè)務(wù)%yoy銷售收入（百萬元）銷售成本（百萬元）銷售收入（百萬元）銷售成本（百萬元）銷售收入（百萬元）銷售成本（百萬元）銷售收入（百萬元）銷售成本（百萬元）資料來源：Wind，國盛證券研究所P.18請仔細(xì)閱讀本報告末頁聲明圖表41：益生股份可比公司估值表公司代碼公司簡稱資料來源：Wind，國盛證券研究所（2023-2025年盈利預(yù)測來自Wind一致預(yù)期，統(tǒng)計于2023年9月22日收盤）公司經(jīng)營業(yè)績對雞苗銷售價格和銷售數(shù)量敏感性較高，若雞苗銷售價格出現(xiàn)大幅下降或上漲幅度低于成本上漲幅度，則經(jīng)營業(yè)績將受到不利圖表42：2024年歸母凈利潤對公司銷量和價格的敏感性測算（億元）資料來源：國盛證券研究所測算原材料價格波動。公司雞苗產(chǎn)品所用的主要原材料為玉米、豆粕等農(nóng)產(chǎn)品。由于農(nóng)產(chǎn)品的產(chǎn)量和價格受到天氣、市場情況等不可控因素的影響較大，價格變化波動較難預(yù)測，存在由于主要原材料價格發(fā)生異常變動而導(dǎo)致的經(jīng)營業(yè)績波動的風(fēng)險。發(fā)生雞類疫病。并對廣大民眾的消費(fèi)心理有較大負(fù)面影響，導(dǎo)致市場需求萎縮，從而影響到企業(yè)的盈利P.19請仔細(xì)閱讀本報告末頁聲明免責(zé)聲明國盛證券有限責(zé)任公司（以下簡稱“本公司”）具有中國證監(jiān)會許可的證券投資咨詢業(yè)務(wù)資格。本報告僅供本公司的客戶使用。本公司不會因接收人收到本報告而視其為客戶。在任何情況下，本公司不對任何人因使用本報告中的任何內(nèi)容所引致的任何損失負(fù)任何責(zé)任。本報告的信息均來源于本公司認(rèn)為可信的公開資料，但本公司及其研究人員對該等信息的準(zhǔn)確性及完整性不作任何保證。本報告中的資料、意見及預(yù)測僅反映本公司于發(fā)布本報告當(dāng)日的判斷，可能會隨時調(diào)整。在不同時期，本公司可發(fā)出與本報告所載資料、意見及推測不一致的報告。本公司不保證本報告所含信息及資料保持在最新狀態(tài)，對本報告所含信息可在不發(fā)出通知的情形下做出修改，投資者應(yīng)當(dāng)自行關(guān)注相應(yīng)的更新或修改。本公司力求報告內(nèi)容客觀、公正，但本報告所載的資料、工具、意見、信息及推測只提供給客戶作參考之用，不構(gòu)成任何投資、法律、會計或稅務(wù)的最終操作建議,本公司不就報告中的內(nèi)容對最終操作建議做出任何擔(dān)保。本報告中所指的投資及服務(wù)可能不適合個別客戶，不構(gòu)成客戶私人咨詢建議。投資者應(yīng)當(dāng)充分考慮自身特定狀況，并完整理解和使用本報告內(nèi)容，不應(yīng)視本報告為做出投資決策的唯一因素。投資者應(yīng)注意，在法律許可的情況下，本