公司金融專題之公司治理.ppt

1、公司金融專題之一：公司治理,天馬行空官方博客： ；QQ:1318241189；QQ群：175569632,公司金融專題前半部分內(nèi)容簡介,（共分5個專題） 專題之一：公司治理 公司治理興起的現(xiàn)實背景 公司治理興起的理論背景 公司治理的研究內(nèi)容和研究方法 公司治理在現(xiàn)代公司制度中的地位,天馬行空官方博客： ；QQ:1318241189；QQ群：175569632,專題之二：隧道行為和股東之間 的利益沖突 公司控制的形式 股東之間的利益沖突 隧道行為和支撐行為 小股東投資的激勵,專題之三：金融發(fā)展的結(jié)構(gòu)理論 和利益集團(tuán)理論 金融發(fā)展的“結(jié)構(gòu)”理論 金融發(fā)展的“利益集團(tuán)”理論 兩種理論的沖突和協(xié)調(diào) 對

2、中國金融業(yè)發(fā)展的借鑒作用,專題之四：金融發(fā)展的影響因素 和全球趨勢 金融監(jiān)管從直接公共監(jiān)管到公共規(guī)則的私人實施 銀行業(yè)的管制放松 其他,專題之五：社會資本在金融發(fā)展中的作用 社會資本的概念 社會資本在金融發(fā)展中扮演的角色 社會資本與新的信貸模式,公司治理興起的現(xiàn)實背景 公司治理興起的理論背景 代理成本及其表現(xiàn)形式 公司治理的定義 公司治理的研究內(nèi)容 公司治理的研究方法 公司治理在現(xiàn)代企業(yè)制度中的地位,專題之一：公司治理,（一）公司治理興起的現(xiàn)實背景,公司制企業(yè)與現(xiàn)代公司制度 公司制企業(yè)：以公司的形式組織的企業(yè) “公司制企業(yè)是解決籌集大量資金的一種標(biāo)準(zhǔn)方式”（Ross等） “如果僅僅依靠資本積累

3、去修建鐵路，恐怕到今天世界上仍然沒有；但依靠資本積聚，很快便實現(xiàn)了”（馬克思）,公司治理問題的提出最早可追溯到亞當(dāng).斯密 “作為其他人所有的資金的經(jīng)營者，不要期望他會像自己所有的資金一樣獲得精心照顧”（Adam Smith，1776）,Berle and Means（1932）在現(xiàn)代公司制度的背景下把Adam Smith所觀察到的現(xiàn)象概括為“所有權(quán)與控制權(quán)的分離”（Separation of Ownership and Control） Jensen and Meckling （1976）把投資者所面臨的確保所提供的資金不被經(jīng)理人掠奪和浪費在無吸引力項目上的困難稱為“代理問題”（Agency

4、Problem）,（二）公司治理興起的理論背景,公司治理研究的理論基礎(chǔ)：現(xiàn)代企業(yè)理論 Coase（1937）開創(chuàng)了現(xiàn)代企業(yè)理論的先河 企業(yè)存在的原因（企業(yè)和市場的邊界） 企業(yè)的組織方式 企業(yè)內(nèi)部成員的激勵方式等,現(xiàn)代企業(yè)理論對企業(yè)的基本認(rèn)識之一 一系列合約的組合（A Nexus of Contracts） 委托代理鏈條,投資人,經(jīng)理人,雇員,供貨商,“委托代理關(guān)系”的實質(zhì)：信息的非對稱 信息知情者（Informed）成為代理人（Agent） 例如：經(jīng)理人熟悉企業(yè)的實際經(jīng)營狀況成為代理人 信息不知情者成為委托人（Principal） 例如：企業(yè)的投資人（股東）由于缺乏對企業(yè)經(jīng)營管理實際狀況的信息

5、，于是成為委托人,兩種不同的信息非對稱情形 事前的信息非對稱 投資人在雇傭經(jīng)理人之前并不了解申請人的實際能力（簽約前） 逆向選擇（Adverse Selection） 事后的信息非對稱 受雇的經(jīng)理人是否為投資人的利益努力工作（簽約后） 道德風(fēng)險（Moral Hazard）,“逆向選擇”的危害 “舊車市場的消失”（Akerlof，1970） “保險市場的消失” 解決途徑 信號傳遞（Signaling） 信息甄別（Signal Screening）,“道德風(fēng)險”的危害 偷懶（Shirk） 可觀察但不可證實 投資人無法區(qū)分經(jīng)營業(yè)績的下降是由于外部環(huán)境的客觀惡劣，還是由于經(jīng)理人的主觀不努力 解決途徑

6、建立在可證實變量上的激勵合約設(shè)計 努力績效工資,現(xiàn)代企業(yè)理論對企業(yè)的基本認(rèn)識之二 合約不完全（Incomplete Contract ） 合約不完全的原因 有界理性（Bounded Rationality） 簽訂完備的合約需要付出更多的成本,合約不完全的可能危害 進(jìn)行專用性投資的一方會受到另一方“敲竹杠”的機(jī)會主義行為 理性預(yù)期到事后可能發(fā)生的敲竹杠行為，事前將降低進(jìn)行專用性投資的激勵,幾個例子 建立在煤礦附近的“坑口電站” 壟斷企業(yè)所雇傭的具有某種特殊技術(shù)（人力資本）的工人,合約不完全的解決途徑：產(chǎn)權(quán)安排 一個例子：股東成為現(xiàn)代公司的產(chǎn)權(quán)所有者 股東權(quán)益（公司資產(chǎn)價值與負(fù)債之差）是企業(yè)資產(chǎn)的

7、剩余權(quán)力 在法律上，經(jīng)理人向股東負(fù)有誠信責(zé)任（Fiduciary Duties）,（三） 代理成本及其表現(xiàn)形式,現(xiàn)代公司投資者和經(jīng)理人利益沖突的可能性（Possibility）： 理性的投資者和經(jīng)理人將追求個人利益最大化 現(xiàn)代公司投資者和經(jīng)理人利益沖突的現(xiàn)實性（Feasibility） 現(xiàn)代公司：所有權(quán)與控制權(quán)分離 現(xiàn)代公司的投資者和經(jīng)理人存在委托代理關(guān)系（信息非對稱）,“代理問題” （Agency Problem） ：投資者（委托人）所面臨的確保所提供的資金不被經(jīng)理人（代理人）掠奪和浪費在無吸引力項目上的困難（Jensen and Meckling ，1976等） 代理成本（Agency C

8、ost ）：投資者（委托人）與經(jīng)理人（代理人）之間的利益沖突產(chǎn)生的交易成本,公司治理的目標(biāo)從此成為解決代理問題，或者說，降低代理成本 代理成本概念的提出使現(xiàn)代公司制度和運行的研究與現(xiàn)代企業(yè)理論研究的范式密切聯(lián)系起來，并集中到投資者和經(jīng)理人的利益沖突 Jensen and Meckling （1976）在公司治理文獻(xiàn)中具有里程碑意義，被認(rèn)為是現(xiàn)代公司治理理論研究的起點,經(jīng)理人與投資者之間的三種利益沖突 （1）經(jīng)理人目標(biāo)的多樣性與股東投資回報最大化單一目標(biāo)的利益沖突 經(jīng)理人除了要求對所投入生產(chǎn)和經(jīng)營的專用性投資進(jìn)行合理回報外，還利用實際的控制權(quán)獲得控制權(quán)的私人收益,代理成本的表現(xiàn)形式,控制權(quán)的私人

9、利益（the private benefit of control）：經(jīng)理人由于擁有資金的實際控制權(quán)力，而實施的對投資者的資金進(jìn)行剽竊、濫用，以及經(jīng)理人的瀆職和偷懶行為的總稱 內(nèi)部交易（self-dealing） 豪華的辦公室、公司的飛機(jī)等在職消費 工作中的偷懶行為,（2）經(jīng)理人員與投資者由于風(fēng)險態(tài)度不同所形成的利益沖突 *股東通常是高度多樣化的資產(chǎn)組合持有人（a welldiversified financial portfolio），因而在某一具體項目上，風(fēng)險愛好（risk loving） *經(jīng)理人專用性人力資本投資，風(fēng)險規(guī)避（risk aversion）,（3）股東與經(jīng)理人對自由現(xiàn)金流不

10、同的處置方式 自由現(xiàn)金流（Free Cash Flow）：按資本的相對成本貼現(xiàn)后，超過向所有凈現(xiàn)值為正的項目進(jìn)行投資的現(xiàn)金流部分（Jensen，1986） 股東：自由現(xiàn)金流的所有者 經(jīng)理人：將自由現(xiàn)金流投資于具有負(fù)的凈現(xiàn)值的項目，以實現(xiàn)“帝國擴(kuò)張”（empirebuilding）的目的,（四） 公司治理的定義,Zingales（1997）：盡管從Berle and Means （1932）開始，人們開始關(guān)注公司治理問題，但作為概念的提出是20年前的事 公司治理是經(jīng)濟(jì)學(xué)中最富有爭議的幾個概念之一,新帕爾格雷夫貨幣與金融大詞典中的“公司治理”詞條（Leo Herzel） Tirole（2001）對

11、該定義的評論是，“由于過多強調(diào)公司控制市場，對公司治理的定義采用了狹隘的視角”,Zingales（1997）遵循Williamson（1985）的精神，把治理體系定義為對關(guān)系內(nèi)所產(chǎn)生的準(zhǔn)租（quasi-rents）進(jìn)行事后討價還價的結(jié)果產(chǎn)生影響的條件的集合。 Tirole （2001） “一個好的治理結(jié)構(gòu)是選擇出最有能力的經(jīng)理人，并使他們向投資者負(fù)責(zé)”，也即用來解決逆向選擇（adverse selection）和道德風(fēng)險（moral hazard）問題,坦尼夫，張春霖，白瑞福特（2002）：可以被股東用以影響管理者以實現(xiàn)股東價值最大化，可以被固定收入索取者，如銀行和雇員，用以控制股權(quán)的代理成本

12、的一套工具和機(jī)制（比如合同，法定權(quán)利和市場） Shleifer and Vishny（1997）：公司治理是使資金的提供者按時收回投資并獲得合理回報的各種方法的總稱,Corporate Governance的譯法 國內(nèi)有法人治理結(jié)構(gòu)、公司治理結(jié)構(gòu)、企業(yè)治理機(jī)制等多種譯法 “雖然采用公司治理結(jié)構(gòu)的譯法，但這里的結(jié)構(gòu)應(yīng)當(dāng)理解為兼具機(jī)構(gòu) （ Institutions ）、體系（Systems）和控制機(jī)制（Control Mechanism）的多重含義”（梁能，2000）,（五）公司治理研究的主要內(nèi)容,（1）治理結(jié)構(gòu)（governance structure） 主要內(nèi)容：產(chǎn)權(quán)安排 確立正式權(quán)威：使經(jīng)理

13、人向產(chǎn)權(quán)的所有者負(fù)有法律上的誠信責(zé)任 明確公司治理的主體：產(chǎn)權(quán)所有者成為公司治理機(jī)制名義上的設(shè)計者和實施者 目的：解決投資者的投資激勵,（2）治理機(jī)制（governance mechanisms） 主要內(nèi)容：公司治理機(jī)制的設(shè)計和實施 目的：解決經(jīng)理人努力工作的激勵 公司治理機(jī)制：各種利益相關(guān)人利用現(xiàn)有法律和管制框架以及公司章程對利益相關(guān)人權(quán)益的保護(hù)，通過市場競爭的自發(fā)選擇，或者人為地制度設(shè)計等各種降低代理成本，從而在一定程度上解決代理問題的各種制度或機(jī)制的總稱,內(nèi)部控制機(jī)制（Internal Control System）： 激勵合約設(shè)計（股權(quán)激勵） 董事會（外部董事） 大股東治理 債務(wù)融資等

14、,外部控制系統(tǒng)（External） 公司治理的法律和政治途徑 產(chǎn)品和要素市場競爭 公司控制權(quán)市場 聲譽市場 媒體,（五）公司治理的研究方法,實證研究（Empirical Research） 理論模型（Theoretical Modeling） 分析框架：委托代理理論 主要工具：博奕論與信息經(jīng)濟(jì)學(xué),（七）公司治理在現(xiàn)代企業(yè)制度中的地位,最有價值的公司的構(gòu)成要素？ 現(xiàn)代企業(yè)制度運行的影響因素 目的：從最有價值公司內(nèi)涵的討論來揭示公司治理在現(xiàn)代企業(yè)制度運行中的地位,最有價值的公司良好的贏利前景完善的公司治理融洽的企業(yè)文化 良好的贏利前景：企業(yè)價值增加的基礎(chǔ) 良好的贏利前景需要經(jīng)營團(tuán)隊的“營造” 離開

15、贏利前景去奢談公司治理、企業(yè)文化毫無價值 現(xiàn)代企業(yè)制度運行的核心要素之一：經(jīng)營,完善的公司治理：企業(yè)價值增加的前提 公司治理一方面（通過產(chǎn)權(quán)安排）向投資者提供激勵，使其有激勵把自有資金委托經(jīng)理人經(jīng)營 另一方面，（通過治理機(jī)制的設(shè)計和實施）向經(jīng)理人提供激勵，使其有激勵按照股東價值最大化原則“經(jīng)營業(yè)務(wù)”和“管理企業(yè)” 現(xiàn)代企業(yè)制度運行的核心要素之二：公司治理,融洽的企業(yè)文化：企業(yè)價值增加的保障 融洽的企業(yè)文化構(gòu)成企業(yè)雇員努力工作的激勵 融洽的企業(yè)文化需要管理團(tuán)隊的“營造” 沒有雇員的努力和協(xié)作，經(jīng)理人本身無法完成良好贏利前景的開拓和利用 現(xiàn)代企業(yè)制度運行的核心要素之三：管理,最有價值的公司不僅是良

16、好贏利前景、完善公司治理和融洽企業(yè)文化的綜合體 同時是經(jīng)營、公司治理和管理共同發(fā)揮作用的結(jié)果,公司治理的本質(zhì) Tirole（ 2001 ）：“一個好的治理結(jié)構(gòu)是選擇出最有能力的經(jīng)理人，并使他們向投資者負(fù)責(zé)” Shleifer and Vishny（1997） ：公司治理是使資金的提供者按時收回投資并獲得合理回報的各種方法的總稱 公司治理的本質(zhì)：金融（向投資者提供激勵） 公司治理是公司金融（金融）的重要組成部分 不同與企業(yè)管理和業(yè)務(wù)經(jīng)營,如同經(jīng)營（利用資源）和管理（激勵雇員）的功能不同一樣，公司治理（激勵投資者和經(jīng)理人）的功能同樣不同 結(jié)論：不能用經(jīng)營和管理代替公司治理，同樣也不能用公司治理代替經(jīng)營和管理 現(xiàn)代企業(yè)制度運行離不開公司治理，同時也離不開經(jīng)營和管理,（八）公司治理研究的意義,理性的投資人如果預(yù)期到投資無法收回,將拒絕投入