第六章資本結(jié)構(gòu)決策.ppt

1、第六章 資本成本,本章主要內(nèi)容： 資本成本概念 債務(wù)資本成本計算 權(quán)益資本成本計算 加權(quán)資本成本計算,第一節(jié) 資本成本測算,一、資本成本的含義 （一）概念 資本成本也稱資金成本，是企業(yè)為籌集和使用資本而付出的代價，是一種機會成本。 (二)內(nèi)容 用資費用（股利、利息、債息等） 籌資費用（借款手續(xù)費、發(fā)行費等）,二、資本成本的分類,1、個別資本成本率，即各種長期資本的成本率。企業(yè)在比較各種籌資方式時需比較各種籌資方式的資本成本。,2、綜合資本成本率，指企業(yè)全部長期資本的成本率 。企業(yè)在進行長期資本結(jié)構(gòu)決策時，需利用綜合資本成本率進行判斷。,3、邊際資本成本率，指企業(yè)追加長期資本的成本率。企業(yè)在追加

2、籌資方案的選擇時，運用邊際資本成本率進行判斷。,三、資本成本的作用,1、資本成本是選擇籌資方式、進行資本結(jié)構(gòu)決策和選擇追加籌資方按的依據(jù) （1）個別資本成本率是企業(yè)選擇籌資方式的依據(jù)； （2）綜合資本成本率是企業(yè)進行資本結(jié)構(gòu)決策的依據(jù)； （3）邊際資本成本率是比較追加籌資方按的依據(jù)。,2、資本成本是評價投資項目、比較投資方案和進行投資決策的經(jīng)濟標準。,3、資本成本可以作為評價企業(yè)整個經(jīng)營業(yè)績的基準。,（三）計算通式 K：資本成本率 D：年度用資費用 f ：籌資費用額 P：籌資額 F：籌資費率,第一節(jié) 資本成本測算,一般指長期借款和長期債券的資本成本率。我們所說的資 本成本率一般是指稅后資本成本

3、率，因此債務(wù)資本的稅后 資本成本率為： Kd：債務(wù)資本成本率，即稅后債權(quán)資本成本率 Rd：債務(wù)利息率，即稅前資本成本率 T：企業(yè)所得稅稅率,第二節(jié) 長期債務(wù)資本成本計算,1、長期借款的資本成本率 長期借款的用資費用就是債務(wù)人所支付的債務(wù)利息額，因 此長期借款的資本成本率計算公式為： Kl：長期借款的資本成本率； Il：長期借款年利息額 L：長期借款籌資額 Fl：長期借款的手續(xù)費率,第二節(jié) 長期債務(wù)資本成本計算,由于相對于長期借款的用資費用而言，籌資費用一般來說 很少，因此，籌資費用可以忽略，則長期借款的資本成本 率可簡化為： Rl：借款的利息率,第二節(jié) 長期債務(wù)資本成本計算,假設(shè)某公司欲借款1

4、000萬元，年利率為8%，期限 為3年，每年結(jié)息一次，到期一次還本。銀行要 求補償性余額為20%，公司所得稅稅率為25%。則 這筆借款的資本成本率為多少？,CASE,解答：,2、發(fā)行債券的資本成本率 其計算公式與長期借款籌資的資本成本率一致，只是由于 其籌資費用包括申請費、注冊費、上市費和推銷費，其數(shù) 額較高，故不能忽略。即： Ib：債息額 B：債券籌資額，按發(fā)行價格確定 Fb：發(fā)行債券手續(xù)費率,第二節(jié) 長期債務(wù)資本成本計算,企業(yè)發(fā)行面值100萬元的債券，票面利率9.8%， 溢價120萬元發(fā)行，籌資費率2，所得稅率25， 求其發(fā)行債券籌資的成本率？,CASE,解答：,股權(quán)資本成本率的測算 1、

5、普通股資本成本率的測算 2、優(yōu)先股資本成本率的測算 3、留用利潤資本成本率的測算,第三節(jié) 股權(quán)資本成本計算,1、股利折價模型 （1）當采用固定股利政策時，則：,第三節(jié) 股權(quán)資本成本計算,某公司準備發(fā)行一批股票，發(fā)行價格為12元，每股 發(fā)行費用為2元，預(yù)計每年分派的現(xiàn)金股利為1.2 元，則其資本成本率為多少？,CASE,解答：,（2）當采用固定增長股利政策時，則：,第三節(jié) 股權(quán)資本成本計算,某公司普通股目前市價為56元，估計股利年增長率為12%，上年發(fā)放股利2元，則其發(fā)行股票籌資的資本成本率為多少？,CASE,解答：,2、資本資產(chǎn)定價模型 即普通股投資的必要報酬率等于無風險報酬 率加風險報酬率,

6、第三節(jié) 股權(quán)資本成本計算,3、債券投資報酬率加股票投資風險報酬率,XYZ公司已發(fā)行債券的投資報酬率為8%，現(xiàn) 準備發(fā)行一批股票，經(jīng)分析，該股票高于債 券的投資風險報酬率為4%，則該股票的必要 報酬率即資本成本率為： 8%+4%12%,第三節(jié) 股權(quán)資本成本計算,4、優(yōu)先股資本成本率的測算 即優(yōu)先股資本成本率等于優(yōu)先股每年股利除以優(yōu)先股籌資凈額,第三節(jié) 股權(quán)資本成本計算,ABC公司準備發(fā)行一批優(yōu)先股，每股發(fā)行價 格5元，發(fā)行費用0.2元，預(yù)計年股利0.5 元，其資本成本率測算如下：,4、優(yōu)先股資本成本率的測算,5、留用利潤資本成本率的測算 留用利潤資本成本率的測算方法與普通股基本相同，只是不考慮籌

7、資費用。,第三節(jié) 股權(quán)資本成本計算,第四節(jié) 綜合資本成本,Kw:加權(quán)平均資本成本 Kj:第j種個別資本成本 Wj：第j中個別資本占總資本的比重,某企業(yè)賬面反映的長期資金共10 000萬元，其中長期借款2 000萬元，長期債券3 500萬元，優(yōu)先股1000萬元，普通股3 000萬元，留用利潤為500萬元；其資本成本分別為4%、6%、10%、14%和13%，問該企業(yè)的加權(quán)平均資本成本率為多少？,CASE,解答：,4%2 000/10 000+6%3 500/10 000+10%1 000/10000 +14%3 000/10 000+13% 500/10000 =8.75%,某企業(yè)負債的市場價值為

8、35000萬元，股東權(quán)益的 市場價值為65000萬元。債務(wù)的平均利率為15%， 所得稅稅率為25%，市場的風險溢價為9.2%，國債 的利率為3%，貝塔系數(shù)為1.41。則加權(quán)平均資本 成本為多少？,CASE,負債的資本成本=15%（1-25%）=11.25% 權(quán)益的資本成本=3%+1.419.2%=15.97% 則加權(quán)平均資本成本為：,解答：, 賬面價值法 此法依據(jù)企業(yè)的賬面價值來確定權(quán)數(shù)。 優(yōu)點：數(shù)據(jù)易于取得，計算結(jié)果穩(wěn)定，適合分析過去的籌資成本。 缺點：市價與賬面價值嚴重背離時，計算結(jié)果不符合實際，不利于 作出正確的決策。,權(quán)數(shù)（Wj）的確定方法,ABC公司若按賬面價值確定資本比例，測算綜合

9、資本成本率,基于資本賬面價值測算的綜合資本成本率, 市場價值法 此法以股票、債券的現(xiàn)行市場價值確定權(quán)數(shù)。 優(yōu)點：能真實反映當前實際資本成本水平，利于企業(yè)現(xiàn)實的籌資決策。缺點：市價隨時變動，數(shù)據(jù)不易取得，且過去的價格權(quán)數(shù)對今后的指導意義不大。 目標價值法 此法以股票、債券預(yù)計的目標市場價值確定權(quán)數(shù)。 優(yōu)點：利于企業(yè)今后的籌資決策。缺點：證券市場價格走勢較難預(yù)測，權(quán)數(shù)不易確定。,權(quán)數(shù)（Wj）的確定方法,基于資本市場價值測算的綜合資本成本率,基于資本目標價值測算的綜合資本成本率,某企業(yè)籌資總額為100萬元，有A、B、C三個方案 如下表：請確定最優(yōu)籌資方案,練習,第五節(jié) 邊際資本成本的測算,含義：邊際

10、資本成本是指資金每增加一個單位而增加的成本。是企業(yè)追加籌資時所使用的加權(quán)平均成本，其資本成本的比例必須以市場價值確定。,假設(shè)某企業(yè)初創(chuàng)時籌資到了500萬元的資本，其中 80萬是通過長期借款，120萬元是通過發(fā)行公司債 券，300萬元是發(fā)行普通股籌集；其相應(yīng)的資本成 本率分別為7%、8.5%、16%?，F(xiàn)該公司擬追加籌資 200萬元，現(xiàn)有A、B、C 三個追加籌資方案可供選 擇，有關(guān)結(jié)果如下表所示。,CASE,練習,要求： （1）測算公司A、B、C三個追加籌資方案的邊際資本成本，并比較選擇最優(yōu)追加籌資方案。 （2）確定該公司追加籌資后的資本結(jié)構(gòu)，并測算其綜合資本成本。,CASE,解答：,方案A：各種

11、追加籌資占籌資總額的比重為： 長期借款：25/200=0.125 公司債券：75/200=0.375 優(yōu)先股：75/200=0.375 普通股：25/200=0.125 邊際資本成本率為7%0.125+9%0.375+12%0.375+14%0.125 =10.5%,方案B：各種追加籌資占籌資總額的比重為： 長期借款：75/200=0.375 公司債券：25/200=0.125 優(yōu)先股：25/200=0.125普通股：75/200=0.375 邊際資本成本率為 8%0.375+8%0.125+12%0.125+14%0.375 =10.75%,方案C：各種追加籌資占籌資總額的比重為： 長期借款

12、：50/200=0.25 公司債券：50/200=0.25 優(yōu)先股：50/200=0.25 普通股：50/200=0.25 邊際資本成本率為 7.5%0.25+8.25%0.25+12%0.25+14%0.25 =10.44% 可見：方案C的邊際資本成率最低，所以該方案為最 優(yōu)的追加籌資方案,（2）選定追加籌資方案后該公司的資本結(jié)構(gòu)為,則追加籌資后該公司的綜合資本成本率為： （7%80/700+7.5%50/700）+（8.5%120/700+8.25%50/700）+12%50/700+14%350/700=11.25%,1.邊際資本成本率的測算原理 邊際資本成本率是指企業(yè)追加籌資的資本成本

13、率，即企業(yè)新增1元資本所需負擔的成本。,例6-16：XYZ公司現(xiàn)有長期資本總額1000萬元，其目標資本結(jié)構(gòu)（比例）為：長期債務(wù)0.20，優(yōu)先股0.05，普通股權(quán)益(包括普通股和保留盈余)0.75?，F(xiàn)擬追加資本300萬元，仍按此資本結(jié)構(gòu)籌資。經(jīng)測算，個別資本成本率分別為：長期債務(wù)7.50%，優(yōu)先股11.80%， 普通股權(quán)益 14.80%。 該公司追加籌資的邊際資本成本率測算如表6-5所示。,2.邊際資本成本率規(guī)劃 確定目標資本結(jié)構(gòu) 測算各種資本的成本率 測算籌資總額分界點 測算邊際資本成本率,例6-16：ABC公司目前擁有長期資本100萬元。其中，長期債務(wù)20萬元，優(yōu)先股5萬元，普通股 (含保留

14、盈余) 75萬元。為了適應(yīng)追加投資的需要，公司準備籌措新資。試測算建立追加籌資的邊際資本成本率規(guī)劃。 第一步，確定目標資本結(jié)構(gòu)。 第二步，測算各種資本的成本率。 測算結(jié)果見表6-6。,第三步，測算籌資總額分界點。 其測算公式為：BPj=TFj / Wj。式中，BPj表示籌資總額分界點；TFj表示第j種資本的成本率分界點；Wj表示目標資本結(jié)構(gòu)中第j種資本的比例。 該公司的追加籌資總額范圍的測算結(jié)果如表6-7所示。,第四步，測算邊際資本成本率。,杠桿利益與風險的衡量,一、經(jīng)營杠桿 又稱營業(yè)杠桿，是指企業(yè)在決策時，對經(jīng)營成本中固定成本的利用. 經(jīng)營成本：營業(yè)成本、營業(yè)稅金及附加、銷售費用、管理費用等

15、,不包括財務(wù)費用. 銷售收入-經(jīng)營成本=EBIT,（一）營業(yè)杠桿利益 1.概念 在擴大銷售額的條件下，由于經(jīng)營成本中固定成本相對降低，所帶來的增長程度更快的經(jīng)營利潤（EBIT） 2.產(chǎn)生原因 固定成本總額的不變.,CASE,某公司的2010-2012年的營業(yè)總額分別為2400萬元、 2600萬元和3000萬元，固定成本總額為800萬元，變動成 本率為60%，則其營業(yè)杠桿利益分析如下表：,（二） 經(jīng)營風險 經(jīng)營風險也稱營業(yè)風險，是指與企業(yè)經(jīng)營相 關(guān)的風險，尤指企業(yè)在經(jīng)營活動中利用經(jīng)營 杠桿而導致息稅前利潤下降的風險。,CASE,某公司的2010-2012年的營業(yè)總額分別為3000萬元、2600

16、萬元和2400萬元，固定成本總額為800萬元，變動成本率為 60%，則其營業(yè)杠桿風險分析如下表：,（三） 營業(yè)杠桿系數(shù) 1. 概念與計算 是息稅前利潤的變動率相當于銷售額(量)變動率的倍數(shù)。,CASE,某企業(yè)本年息稅前利潤10000元，測定的營業(yè)杠桿 系數(shù)為2，預(yù)計明年銷售額增長率為5%，則預(yù)計明年的息稅前利潤為（ ）元 A、10000 B、10500 C、20000 D、11000,CASE,某企業(yè)生產(chǎn)A產(chǎn)品，固定成本60萬元，變動成本 率 40%，當企業(yè)銷售額分別為：400萬元、200萬 元、100 萬元時，計算營業(yè)杠桿系數(shù)。,解答,銷售額為400萬元時： DOL = （400-40040

17、%）（400-40040%-60）=1.33 銷售額為200萬時： DOL=（200-20040%）（200-20040%-60）=2 銷售額為100萬時: DOL = (100-100%40%)(100-10040%-60) = ,例6-19：XYZ 公司的產(chǎn)品銷量40000件，單位產(chǎn)品售價1000元，銷售總額4000萬元，固定成本總額為800萬元，單位產(chǎn)品變動成本為600元，變動成本率為60%，變動成本總額為2400萬元。 其營業(yè)杠桿系數(shù)為： 一般而言，企業(yè)的營業(yè)杠桿系數(shù)越大，營業(yè)杠桿利益和營業(yè)風險就越高；企業(yè)的營業(yè)杠桿系數(shù)越小，營業(yè)杠桿利益和營業(yè)風險就越低。,結(jié)論,（1）在固定成本不變的

18、情況下，經(jīng)營杠桿系數(shù)說明銷售變化所引起利潤變化幅度。 （2）在固定成本不變的情況下，銷售額越大，經(jīng)營杠桿度越小，經(jīng)營風險也越??；反之，經(jīng)營杠桿越大， 經(jīng)營風險也越大。 （3）當銷售額達到盈虧平衡點時，營業(yè)杠桿就趨于,此時企業(yè)經(jīng)營只能保本。,影響經(jīng)營杠桿利益與風險的其他因素,在上例中，假定產(chǎn)品銷售數(shù)量由40000件變?yōu)?2000件，其他因素不變，則營業(yè)杠桿系數(shù)會變?yōu)椋?假定產(chǎn)品銷售單價由1000元變?yōu)?100元，其他條件不變， 則營業(yè)杠桿系數(shù)會變?yōu)椋?假定變動成本率由60%升至65%，其他條件不變，則營業(yè)杠桿系數(shù)會變?yōu)椋?假定產(chǎn)品銷售總額由4000萬元增至5000萬元，同時固定成本總額由800萬

19、元增至950萬元，變動成本率仍為60%。這時，XYZ公司的營業(yè)杠桿系數(shù)會變?yōu)椋?假設(shè)某服裝公司2011年的變動成本為120萬元，固定成本為90萬元，當年以每件220元的價格銷售西裝10000件，計算該服裝公司的經(jīng)營杠桿系數(shù)；假設(shè)該服裝公司西裝銷售從基期的10000件增加到12500件，其它條件不變，則利潤變動率為多少？,二、財務(wù)杠桿利益和風險,財務(wù)桿杠：是企業(yè)在制定資本結(jié)構(gòu)決策時對債務(wù) 籌資的利用。 （一）財務(wù)杠桿利益 1.概念 財務(wù)杠桿利益是指利用債務(wù)籌資而給企業(yè)帶來的額外收益. 2.產(chǎn)生原因 債務(wù)利息的固定不變,CASE,某公司的2007-2009年的息稅前利潤分別為160萬元、240 萬

20、元和400萬元，每年的債務(wù)利息為150萬元，公司的所得稅 稅率為25%，則其財務(wù)杠桿利益分析如下表：,（二） 財務(wù)風險 財務(wù)風險是指與企業(yè)籌資相關(guān)的風險，也稱融資 風險或籌資風險，它是指財務(wù)杠桿作用導致企業(yè) 所有者收益變動，甚至可能導致企業(yè)破產(chǎn)的風 險。,CASE,某公司的2007-2009年的息稅前利潤分別為400萬元、240 萬元和160萬元，每年的債務(wù)利息為150萬元，公司的所得稅 稅率為25%，則其財務(wù)杠桿利益分析如下表：,（三） 財務(wù)杠桿系數(shù) 是指普通股每股收益（EPS）變動率相當于息稅前 利潤變動率的倍數(shù)。 其計算公式為：,例6-22：ABC公司全部長期資本為7500萬元，債務(wù)資本

21、比例為0.4，債務(wù)年利率為8%，公司所得稅稅率為25%，息稅前利潤為800萬元。 其財務(wù)杠桿系數(shù)測算如下： 一般而言，財務(wù)杠桿系數(shù)越大，企業(yè)的財務(wù)杠桿利益和財務(wù)風險就越高；財務(wù)杠桿系數(shù)越小，企業(yè)財務(wù)杠桿利益和財務(wù)風險就越低。,3.影響財務(wù)杠桿利益與風險的其他因素,資本規(guī)模的變動 資本結(jié)構(gòu)的變動 債務(wù)利率的變動 息稅前利潤的變動,在上例中，假定資本規(guī)模由7500萬元變?yōu)?000萬元，其他因素保持不變，則財務(wù)杠桿系數(shù)變?yōu)椋?在上例中，假定債務(wù)資本比例變?yōu)?0.5，其他因素保持不變，則財務(wù)杠桿系數(shù)變?yōu)椋?在上例中，假定其他因素不變，只有債務(wù)利率發(fā)生了變動，由8%降至7%， 則財務(wù)杠桿系數(shù)變動為： 在

22、上例中，假定息稅前利潤由800萬元增至1000萬元，在其他因素不變的情況下，財務(wù)杠桿系數(shù)變?yōu)椋?CASE,某公司全部資產(chǎn)750萬元，負債資本比率為0.4，債務(wù)利率為12%，所得稅率為25%，稅后利潤為33萬元，計算財務(wù)杠桿系數(shù)。,解答,由公式 有,三、聯(lián)合杠桿利益與風險 (一)聯(lián)合杠桿的概念 用來反映企業(yè)綜合利用財務(wù)杠桿和經(jīng)營杠桿給企業(yè)普通股東收益帶來的影響. (二)聯(lián)合杠桿系數(shù)(DTL),CASE,某公司銷售額為280萬元，息稅前利潤為80萬元，固定成本為32萬元，變動成本率為60%；資本總額為200萬元，債權(quán)資本比率為40%，債務(wù)利率為12%。計算經(jīng)營杠桿系數(shù)、財務(wù)杠桿系數(shù)和聯(lián)合杠桿系數(shù)。

23、,解答,由公式 有DOL=（280-28060%）/（280-28060%-32）=1.4 DFL=80/（80-20040%12%）=1.14 DCL= DOLDFL=1.41.14=1.6,第三節(jié) 資本結(jié)構(gòu)決策分析,資本結(jié)構(gòu)影響因素的定性分析 1.企業(yè)財務(wù)目標的影響分析 2.企業(yè)發(fā)展階段的影響分析 3.企業(yè)財務(wù)狀況的影響分析 4.投資者動機的影響分析 5.債權(quán)人態(tài)度的影響分析 6.經(jīng)營者行為的影響分析 7.稅收政策的影響分析 8.行業(yè)差別分析,一、資本結(jié)構(gòu)決策方法,（一）資本成本比較法 計算和比較不同資本結(jié)構(gòu)的綜合資本成本，選擇綜合資本成本最低的方案. 特點：資本成本是唯一標準，簡單實用。

24、,1.資本成本比較法的含義 資本成本比較法是指在適度財務(wù)風險的條件下，測算可供選擇的不同資本結(jié)構(gòu)或籌資組合方案的綜合資本成本率，并以此為標準相互比較確定最佳資本結(jié)構(gòu)的方法。 2.初始籌資的資本結(jié)構(gòu)決策 3.追加籌資的資本結(jié)構(gòu)決策 4.資本成本比較法的優(yōu)缺點,2.初始籌資的資本結(jié)構(gòu)決策,例6-25：XYZ公司在初創(chuàng)時需資本總額5000萬元，有如下三個籌資組合方案可供選擇，有關(guān)資料經(jīng)測算列入表6-14。 假定XYZ公司的第，三個籌資組合方案的財務(wù)風險相當，都是可以承受的。,下面分兩步分別測算這三個籌資組合方案的綜合資本成本率并比較其高低，以確定最佳籌資組合方案即最佳資本結(jié)構(gòu)。 第一步，測算各方案各

25、種籌資方式的籌資額占籌資總額的比例及綜合資本成本率。 方案 各種籌資方式的籌資額比例 長期借款4005000=0.08 長期債券10005000=0.20 優(yōu)先股6005000=0.12 普通股30005000=0.60 綜合資本成本率為： 6%0.08 + 7%0.20 + 12%0.12 + 15%0.60=12.32%,方案各種籌資方式的籌資額比例 長期借款5005000=0.1 長期債券15005000=0.3 優(yōu)先股10005000=0.2 普通股20005000=0.4 綜合資本成本率為： 6.5%0.1+8%0.3+12%0.2+15%0.4=11.45% 方案各種籌資方式的籌資

26、額比例 長期借款8005000=0.16 長期債券12005000=0.24 優(yōu)先股5005000=0.10 普通股25005000=0.50 綜合資本成本率為： 7%0.16+7.5%0.24+12%0.10+15%0.50=11.62%,第二步，比較各個籌資組合方案的綜合資本成本率并作出選擇?；I資組合方案，的綜合資本成本率分別為12.36%，11.45%和11.62%。 經(jīng)比較，方案的綜合資本成本率最低，故在適度財務(wù)風險的條件下，應(yīng)選擇籌資組合方案作為最佳籌資組合方案，由此形成的資本結(jié)構(gòu)可確定為最佳資本結(jié)構(gòu)。,3.追加籌資的資本結(jié)構(gòu)決策,例6-25：XYZ公司擬追加融資1000萬元，現(xiàn)有兩

27、個追加籌資方案可供選擇，有關(guān)資料經(jīng)測算整理后列入表6-15。,（1）追加籌資方案的邊際資本成本率比較法。首先，測算追加籌資方案的邊際資本成本率為： 7%(5001000)+13%(2001000)+16%(3001000) =10.9% 然后，測算追加籌資方案的邊際資本成本率為： 7.5%(6001000)+13%(2001000)+16%(2001000)=10.3% 最后，比較兩個追加籌資方案。方案的邊際資本成本率為10.3%，低于方案。因此，在適度財務(wù)風險的情況下，方案優(yōu)于方案，應(yīng)選追加籌資方案。追加籌資方案為最佳籌資方案，由此形成的XYZ公司新的資本結(jié)構(gòu)為最佳資本結(jié)構(gòu)。若XYZ公司原有

28、資本總額為5000萬元，資本結(jié)構(gòu)是：長期借款500萬元、長期債券1500萬元、優(yōu)先股1000萬元、普通股2000萬元，則追加籌資后的資本總額為6000萬元，資本結(jié)構(gòu)是：長期借款1100萬元，長期債券1500萬元，優(yōu)先股1200萬元，普通股2200萬元。,（2）備選追加籌資方案與原有資本結(jié)構(gòu)綜合資本成本率比較法。首先，匯總追加籌資方案和原資本結(jié)構(gòu)，形成備選追加籌資后資本結(jié)構(gòu)，如表6-15所示。 然后，測算匯總資本結(jié)構(gòu)下的綜合資本成本率。 追加籌資方案與原資本結(jié)構(gòu)匯總后的綜合資本成本率為： (6.5%5006000+7%5006000)+(8%15006000) +（13%(1000+200) 6

29、000 +16%(2000+300)6000 ） =11.86%=11.86%,追加籌資方案與原資本結(jié)構(gòu)匯總后的綜合資本成本率為： (6.5%5006000+7.5%6006000)+(8% 15006000)+13%(1000+200) 6000）+16%(2000+200)6000）=11.76% 在上列計算中，根據(jù)股票的同股同利原則，原有股票應(yīng)按新發(fā)行股票的資本成本率計算，即全部股票按新發(fā)行股票的資本成本率計算其總的資本成本率。,最后，比較兩個追加籌資方案與原資本結(jié)構(gòu)匯總后的綜合資本成本率。方案與原資本結(jié)構(gòu)匯總后的綜合資本成本率為11.76%，低于方案與原資本結(jié)構(gòu)匯總后的綜合資本成本率1

30、1.86%。 因此，在適度財務(wù)風險的前提下，追加籌資方案優(yōu)于方案，由此形成的XYZ公司新的資本結(jié)構(gòu)為最佳資本結(jié)構(gòu)。 由此可見，XYZ公司追加籌資后，雖然改變了資本結(jié)構(gòu)，但經(jīng)過分析測算，做出正確的籌資決策，公司仍可保持資本結(jié)構(gòu)的最優(yōu)化。,4資本成本比較法的優(yōu)缺點 資本成本比較法的測算原理容易理解，測算過程簡單。但該法僅以資本成本率最低為決策標準，沒有具體測算財務(wù)風險因素，其決策目標實質(zhì)上是利潤最大化而不是公司價值最大化。資本成本比較法一般適用于資本規(guī)模較小，資本結(jié)構(gòu)較為簡單的非股份制企業(yè)。,（二）每股收益分析法 (無差異點分析法),1.原理： 利用每股收益無差異點的分析來確定資本結(jié)構(gòu)的方法. 2

31、.每股收益無差異點： 是指兩種或兩種以上籌資方案下普通股每股收益（EPS）相等時的息稅前利潤（EBIT）點，也稱EBIT平衡點。即：當EPS1=EPS2時的EBIT點 。,計算公式：,每股收益分析法案例,某公司目前擁有長期資本8500萬元，其中資本結(jié)構(gòu)為：長期負債1000萬元，普通股7500萬元，普通股股數(shù)為1000萬股?，F(xiàn)計劃追加籌資1500萬元，有兩種籌資方式供選擇：（1）增發(fā)普通股300萬股；（2）增加負債。已知目前每年債務(wù)利息額為90萬元，如果增加負債籌資，每年利息額會增加到270萬元。所得稅率為25%。,續(xù)前例,EBIT,EPS,0,90,270,870,0.45,S,B,每股收益分

32、析法圖示,判斷標準 一般而言，當籌資方案預(yù)計的EBIT大于無差別點時，追加債務(wù)籌資有利；反之，當籌資方案預(yù)計的EBIT小于無差別點時，追加權(quán)益資本籌資有利.,CASE,某公司原有的長期資金來源為1000萬元，全部為普通股（20萬股，每股面值50元）現(xiàn)決定增加500萬元長期資金，其方案有兩個：全部發(fā)行普通股，增發(fā)10萬股，每股面值50元；全部籌措長期負債，年利率12；所得稅率25。求：普通股與長期負債籌資的息稅前利潤無差別點及在此點每股收益；若息稅前利潤分別為150萬元、200萬元應(yīng)采用何方案？,解答,解：設(shè)籌資無差異點息稅前利潤為EBIT EBIT（1-25）/30 （EBIT50012）（1

33、25）/20 EBIT180 此時 EPS180（125）/ 304.5 或者 EPS（180 50012）（125） /204.5,由判斷標準可知 在籌資分析時，當息稅前利潤大于每股收益無差別點息稅前利潤時，運用負債融資可獲得較高的每股收益；反之，當息稅前利潤小于每股收益無差別點的息稅前利潤時，則運用權(quán)益融資可獲得較高的每股收益。 因此當EBIT= 150萬時選普通股，EBIT=200萬元時選債券。,課后練習,某公司目前的資本來源包括每股面值1元的普通股800萬股 和平均利率為10%的3000萬元債務(wù)。該公司現(xiàn)在擬投產(chǎn)一 個新產(chǎn)品，該項目需要投資4000萬元，預(yù)期投產(chǎn)后每年可 增加營業(yè)利潤(

34、息稅前盈余)400萬元。該項目備選的籌資方 案有三個：(1)按11%的利率發(fā)行債券；(2)按面值發(fā)行股利 率為12%的優(yōu)先股；(3)按20元股的價格增發(fā)普通股。 該公司目前的息稅前盈余為1600萬元；公司適用的所得稅 率為40%；證券發(fā)行費可忽略不計。,要求：(1)計算按不同方案籌資后的普通股每股收益；(2) 計算增發(fā)普通股和債券籌資的每股(指普通股，下同)收益無 差別點(用營業(yè)利潤表示，下同)，以及增發(fā)普通股和優(yōu)先股 籌資的每股收益無差別點；(3)計算籌資前的財務(wù)杠桿和按 三個方案籌資后的財務(wù)杠桿；(4)根據(jù)以上計算結(jié)果分析， 該公司應(yīng)當選擇哪一種籌資方式?理由是什么?(5)如果新產(chǎn) 品可提

35、供1000萬元或4000萬元的新增營業(yè)利潤，在不考慮財 務(wù)風險的情況下，公司應(yīng)選擇哪一種籌資方式?,解答,解答,2、每股收益無差別點的計算 債券籌資與普通股籌資的每股收益無差別點：(EBIT一300-4，00011%)0.6800 =(EBIT一300)0.61，000 EBIT=2，500(萬元) 優(yōu)先股籌資與普通股籌資的每股收益無差別點： (EBIT一300)0.6-4，00012%800 =(EBIT一300)0.61，000 EBIT=4，300(萬元),解答,3、財務(wù)杠桿的計算 籌資前的財務(wù)杠桿=1，600(1，600-300)=1.23 發(fā)行債券籌資的財務(wù)杠桿： 2，000(2，0

36、00-300-4，00011%)=1.59 優(yōu)先股籌資的財務(wù)杠桿： 2，000(2，000-300-4，00012%0.6)=2.22 普通股籌資的財務(wù)杠桿： 2，000(2，000-300)=1.18,解答,4、由于增發(fā)普通股每股收益為1.02元，大于其它方 案，且其財務(wù)杠桿系數(shù)為1.18小于其他方案，即增 發(fā)普通股方案收益性高且風險低，因此該公司應(yīng)當 采用增發(fā)普通股籌資,5、當項目新增利潤為1000萬元時，每股收益計算如下,6、當項目新增利潤為4000萬元時，每股收益計算如下,因此應(yīng)選擇方案一，即發(fā)行債券籌資,（三）公司價值比較法,1.公司價值比較法的含義,公司價值比較法是在充分反映公司財

37、務(wù)風險的前提下，以公司價值的大小為標準，經(jīng)過測算確定公司最佳資本結(jié)構(gòu)的方法。,2.公司價值的測算,公司價值等于其未來凈收益（或現(xiàn)金流量）按照一定折現(xiàn)率折現(xiàn)的價值，即公司未來凈收益的折現(xiàn)值。 公司價值是其股票的現(xiàn)行市場價值。 公司價值等于其長期債務(wù)和股票的折現(xiàn)價值之和 。,3.公司資本成本率的測算 公司綜合資本成本率,4.公司最佳資本結(jié)構(gòu)的確定,測算了公司的總價值和綜合資本成本率之后，應(yīng)以公司價值最大化為標準比較確定公司的最佳資本結(jié)構(gòu) 。,例6-28：ABC公司現(xiàn)有全部長期資本均為普通股資本，無長期債務(wù)資本和優(yōu)先股資本，賬面價值20000 萬元。公司認為這種資本結(jié)構(gòu)不合理，沒有發(fā)揮財務(wù)杠桿的作用，準備舉借長期債務(wù)購回部分普通股予以調(diào)整。公司預(yù)計息稅前利潤為5000萬元，假定公司所得稅稅率為25%。經(jīng)測算，目前的長期債務(wù)年利率和普通股資本成本率如表6-21所示。 在表6-21中，當B=2000萬元，=1.25， =10%， = =14%時，有 =10%+1.25(14%-10%)=15.0% 其余同理計算。,根據(jù)表6-21的資料，運用前述公司價值和公司資本