【畢業(yè)學(xué)位論文】（Word原稿）基于因子分析的醫(yī)藥行業(yè)并購重組實(shí)證研究-統(tǒng)計(jì)教育學(xué)

基于因子分析的醫(yī)藥行業(yè)并購重組實(shí)證研究 徐州師范大學(xué) 摘要 本文對 1999 28家中國醫(yī)藥行業(yè)上市公司的財(cái)務(wù)報(bào)告數(shù)據(jù)（其中 15家公司采用橫向并購數(shù)據(jù)， 13 家公司采用混合并購數(shù)據(jù)）， 進(jìn)行因子分析和層次分析。 首先運(yùn)用因子分析法，建立了關(guān)于橫向并購和混合并購的綜合評價模型，計(jì)算各上市公司第一公共因子（盈利能力）得分和第二公共因子（ 償債能力 ）得分，根據(jù)因子得分，得到了各上市公司經(jīng)營效益的綜合名次。結(jié)果表明： 橫向并購和混合并購都有利于提高公司的經(jīng)營效益，而且橫向并購更有利于提高公司的獲利能力，而混合并 購則更有利于提高公司的償債能力；從短期角度看，橫向并購比混合并購能更快地發(fā)揮效益；而從長期角度看，則是混合并購比橫向并購更能為公司帶來好的前景。 其次運(yùn)用層次分析法 ， 針對橫向并購和混合并購兩個方案進(jìn)行量化比較，選出最優(yōu)方案，以此作為公司下一年決策的參考。 利用 因子分析的結(jié)果來構(gòu)造判斷矩陣， 建立了層次分析法模型，且模型通過了各種檢驗(yàn) 。 結(jié)果表明： 橫向并購為最優(yōu)決策方案；最有潛力的 5家公司為： 金陵藥業(yè)、錢江生化、云南白藥、九芝堂、廣濟(jì)藥業(yè)；急需整改的5 家公司為：浙江醫(yī)藥、輕騎海藥、 成、威達(dá)醫(yī)械、中西藥業(yè)。 兩 種方法的結(jié)果表明， 本文 建立的統(tǒng)計(jì)模型具有一定的合理性，可為我國醫(yī)藥行業(yè)上市公司的健康發(fā)展提供一些有益參考 。 關(guān)鍵字： 規(guī)模經(jīng)濟(jì)效應(yīng) 因子分析 實(shí)證分析 層次分析法 判斷矩陣 目錄 摘要 I 一、問題描述 1 二、企業(yè)并購的基本理論知識 2 三、數(shù)據(jù)描述 3 四、模型建立及指標(biāo)的選取 4 五、求解和檢驗(yàn) 7 六、模型結(jié)果分析 10 七、層次分析 23 八、政策建議 34 參考文獻(xiàn) 35 附錄 36 第 1 頁 共 46 頁 一、問題描述 研究背景 隨著經(jīng)濟(jì)全球化浪潮洶涌而至，世界范圍內(nèi)的兼并收購越演越烈。在激烈的市場競爭中，企業(yè)只有不斷發(fā)展壯大，才能在競爭中奪得立足之地。企業(yè)發(fā)展壯大的途徑一般有兩條，一是靠企業(yè)自身資本的積累，實(shí)現(xiàn)漸進(jìn)式的成長 ;二就是通過企業(yè)并購，迅速擴(kuò)展自身規(guī)模，實(shí)現(xiàn)跳躍式發(fā)展。企業(yè)并購作為一種重要的外部擴(kuò)張形式，扮演著重要的角色?？v觀全球經(jīng)濟(jì)發(fā)展過程，自 19世紀(jì)初末 20世紀(jì)初美國發(fā)生的第一次企業(yè)并購浪潮以來，企業(yè)并購方興未艾，一浪高過一浪。企業(yè)并購的 規(guī)模和范圍都在不斷地?cái)U(kuò)大，同時也成就了許多大型企業(yè)和跨國公司。正如美國著名經(jīng)濟(jì)學(xué)家施蒂格勒在考察美國企業(yè)成長途徑時指出 :沒有一個美國大公司不是通過某種程度、某種形式的兼并收購而成長起來的，幾乎沒有一家大公司主要是靠內(nèi)部擴(kuò)張成長起來的 7。 本文以一個具有代表性的行業(yè) 證檢驗(yàn)其特定時間段上市公司并購與重組的績效，以此反映醫(yī)藥行業(yè)并購重組的特點(diǎn)和績效。下面簡述中國醫(yī)藥行業(yè)的特點(diǎn) : （ 1）產(chǎn)品創(chuàng)新能力弱 產(chǎn)品創(chuàng)新是企業(yè)發(fā)展的推動力。發(fā)達(dá)國家在醫(yī)藥科研方面的投入相當(dāng)高，相比之下 ，我國目前藥品科研和技術(shù)開發(fā)主體是政府直屬的科研機(jī)構(gòu)和高等院校，政府投入到這些事業(yè)單位的醫(yī)療科研方面的財(cái)政基金不足以支持研究和開發(fā)新藥和延續(xù)老藥的生命力。并且，醫(yī)藥工業(yè)企業(yè)作為主要的藥品生產(chǎn)和和流通的企業(yè)，利潤的分配中卻沒有科技開發(fā)項(xiàng)目的安排或只有少量的利潤投入。近年來，我國整個醫(yī)藥工業(yè)在這方面的投入占總銷售額的 同時又分散于數(shù)千家企業(yè)。產(chǎn)、研、學(xué)條塊分割致使企業(yè)和研究部門都只能在新藥開發(fā)方面進(jìn)行簡單的移植和仿制。另外資本分散和重復(fù)建設(shè)問題比較嚴(yán)重限制了產(chǎn)品創(chuàng)新能力。 （ 2）新政策對醫(yī)藥行業(yè)的影響 隨著藥品降價及實(shí)行 度，企業(yè)的發(fā)展戰(zhàn)略和競爭戰(zhàn)略也在不斷調(diào)整。在醫(yī)藥流通領(lǐng)域?qū)嵤┐砼渌椭?，其目的在于?shí)行醫(yī)藥批發(fā)的統(tǒng)一進(jìn)貨、統(tǒng)一營銷策略、統(tǒng)一核算和批零一體化。實(shí)現(xiàn)這一目的的前提就是實(shí)現(xiàn)企業(yè)組織結(jié)構(gòu)的集團(tuán)化，使大中型醫(yī)藥流通企業(yè)的產(chǎn)權(quán)多元化。為此，政府允許并鼓勵跨地區(qū)并購、改組、聯(lián)合，以建立基層配送中心，形成規(guī)模化經(jīng)營優(yōu)勢。第 2 頁 共 46 頁 二、企業(yè)并購的基本理論知識 業(yè)并購方式的分類 企業(yè)并購行為最常見的分類方法是按照交易各方之間的市場關(guān)系， 把并購分為橫向并購、縱向并購和混合并購三種基本類型 1。 （ 1）橫向并購 橫向并購 (&A)是同一產(chǎn)業(yè)或同一生產(chǎn)部門的企業(yè)之間發(fā)生的并購，橫向并購可以迅速擴(kuò)大生產(chǎn)規(guī)模，實(shí)現(xiàn)規(guī)模經(jīng)濟(jì)，降低單位產(chǎn)品的成本，有利于提高行業(yè)集中度，增強(qiáng)企業(yè)的競爭力、擴(kuò)大企業(yè)的市場份額。 （ 2）縱向并購 縱向并購 (&A)是指處于同種產(chǎn)品不同生產(chǎn)階段上的企業(yè)之間的并購?？v向并購的實(shí)質(zhì)在于以企業(yè)內(nèi)部分工替代了社會分工，從而使原來處于中下游兩個企業(yè)間的市場交易關(guān)系轉(zhuǎn)變?yōu)槠髽I(yè)內(nèi)部關(guān)系。 （ 3）混合并購 混合并購 (&A)是指并購企業(yè)與被并購企業(yè)分別處于互不相關(guān)的產(chǎn)業(yè)部門，它們各自生產(chǎn)不同的產(chǎn)品，而且它們之間沒有特別的生產(chǎn)技術(shù)聯(lián)系?；旌喜①徔梢詫?shí)現(xiàn)企業(yè)多元化經(jīng)營戰(zhàn)略，分散企業(yè)經(jīng)營風(fēng)險(xiǎn)。 向并購的規(guī)模經(jīng)濟(jì)效應(yīng)分析 橫并購加速了企業(yè)的發(fā)展，造就了許多國際知名大公司。所以在 20 世紀(jì) 70年代以前，西方學(xué)者大多認(rèn)為追求規(guī)模經(jīng)濟(jì)效應(yīng)是企業(yè)橫向并購的重要原因，這也是目前我國較為流行的觀點(diǎn) 2。 規(guī)模經(jīng)濟(jì)主要包括生產(chǎn)規(guī)模經(jīng)濟(jì)和經(jīng)營規(guī)模經(jīng)濟(jì)。橫向并購后所帶來的生 產(chǎn)規(guī)模經(jīng)濟(jì)主要表現(xiàn)在 :企業(yè)可以通過并購進(jìn)行資產(chǎn)調(diào)整，使投入和規(guī)模達(dá)到最佳組合狀態(tài)，降低單位產(chǎn)品成本，并購使企業(yè)分工深化，使生產(chǎn)過程之間有機(jī)地配合，達(dá)到生產(chǎn)專業(yè)化，提高產(chǎn)品質(zhì)量。 合并購的效應(yīng)分析 混合并購是指并購企業(yè)與被并購企業(yè)分別處于互不相關(guān)的產(chǎn)業(yè)部門，他們不屬于同一行業(yè)，相互間又沒有縱向關(guān)系。企業(yè)往往通過混合并購實(shí)現(xiàn)多元化來分散生產(chǎn)、經(jīng)營風(fēng)險(xiǎn)，以適應(yīng)激烈的市場競爭環(huán)境?；旌隙嘣砷L是大型企業(yè)集團(tuán)普遍并且經(jīng)常使用的基本戰(zhàn)略之一。 企業(yè)進(jìn)行混合并購可視為多個部門組織的自然發(fā)展的結(jié)果。實(shí)行混合并購 后的企業(yè)即能夠組織起極其復(fù)雜的經(jīng)營活動，實(shí)現(xiàn)多樣化的戰(zhàn)略目標(biāo)又可以使多個部門間的交易費(fèi)用降低。企業(yè)通過混合并購形成的多部門組織就好比一個內(nèi)部化的市場，在這個特殊的市場中，企業(yè)通過統(tǒng)一的戰(zhàn)略部署合理高效地配置資源，大大提高了資源的利用效率，同時又降低了交易費(fèi)用。 第 3 頁 共 46 頁 三、數(shù)據(jù)描述 據(jù)的來源 本文數(shù)據(jù)以 2000 年上海和深圳證券交易所醫(yī)藥行業(yè) 28 家發(fā)生并購和資產(chǎn)重組的上市公司為樣本，并按照并購的類型劃分排序，采用 28 公司財(cái)務(wù)和會計(jì)數(shù)據(jù)指標(biāo)。原始數(shù)據(jù)摘自 中國上市公司并購績效的經(jīng)濟(jì)學(xué)分析（ 見附錄）。 據(jù)的初步整理 本文所選的數(shù)據(jù)是 1999醫(yī)藥行業(yè) 28 家上市公司的財(cái)務(wù)狀況數(shù)據(jù)，各指標(biāo)間存在較明顯的量綱問題，故在分析數(shù)據(jù)前采取對原始數(shù)據(jù)進(jìn)行標(biāo)準(zhǔn)化來消除量綱，排除由于觀察量綱的差異及數(shù)量級不同所造成的影響。 由于“資產(chǎn)負(fù)債率”這個指標(biāo)，值越大代表公司的償債能力越差，經(jīng)營效益也越差，故對“資產(chǎn)負(fù)債率”這項(xiàng)數(shù)據(jù)取相反數(shù)。 數(shù)據(jù)標(biāo)準(zhǔn)化方法如下： 11干假設(shè) 第一 財(cái)務(wù)處理規(guī)則的一致性。由于國家對上市公司的財(cái)務(wù)處理有統(tǒng)一規(guī)定，上市公司財(cái)務(wù)制度已趨于 完善，政府的監(jiān)管力度也進(jìn)一步加大，這里假定所有上市公司財(cái)務(wù)處理的規(guī)則是一致的，不同上市公司的財(cái)務(wù)數(shù)據(jù)具有可比性。 第二 財(cái)務(wù)報(bào)表的真實(shí)性。上市公司披露的年報(bào)是經(jīng)過會計(jì)事務(wù)所審計(jì)的，這里假定經(jīng)會計(jì)事務(wù)所審計(jì)的財(cái)務(wù)報(bào)表是可信的。 第 4 頁 共 46 頁 四、模型建立及指標(biāo)的選取 本論文是采用因子分析的方法將業(yè)績中一些具有錯綜復(fù)雜關(guān)系的指標(biāo)變量歸結(jié)為少數(shù)幾個綜合因子，根據(jù)綜合得分對并購前后的業(yè)績情況進(jìn)行比較，以此來分析并購的效應(yīng)。 標(biāo)的設(shè)定 資產(chǎn)負(fù)債率 =負(fù)債總額 /資產(chǎn)總額 100%。這個比率對于債權(quán)人來說越低越好。當(dāng)資產(chǎn)負(fù)債率大于 100%，表明公司已經(jīng)資不抵債，對于債權(quán)人來說 風(fēng)險(xiǎn) 非常大。 主營業(yè)務(wù)利潤 率是指企業(yè)一定時期主營業(yè)務(wù)利 潤 同 主營業(yè)務(wù)收入 凈額的比率，反映了企業(yè)主營業(yè)務(wù)的 獲利能力 。 該指標(biāo)高，說明企業(yè)產(chǎn)品或商品定價科學(xué)，產(chǎn)品附加值高，營銷策略得當(dāng)，主營業(yè)務(wù)市場競爭力強(qiáng)，發(fā)展?jié)摿Υ?，獲利水平高。 凈資產(chǎn)收益率又稱 股東權(quán)益收益率 ，是凈利潤與平均股東權(quán)益的百分比，是公司稅后利潤除以凈資產(chǎn)得到的百分比率，該指標(biāo)反映股東權(quán)益的收益水平，用以衡量公司運(yùn)用自有資本的效率。指標(biāo)值越高，說明投資帶來的收益越高。 凈利潤 率又稱銷售凈利率是反映公司盈利能力的一項(xiàng)重要指標(biāo)，是扣除所有成本、費(fèi)用和企業(yè)所得稅后的利潤率，凈利潤利潤總額（ 1所 得稅率）。 總資產(chǎn)報(bào)酬率 =（ 利潤總額 +利息支出） /平均資產(chǎn)總額 100%。該指標(biāo)越高，表明企業(yè)投入產(chǎn)出的水平越好，企業(yè)的 資產(chǎn)運(yùn)營 越有效。 流動比率 =流動資產(chǎn) /流動負(fù)債 , 用來衡量公司履行短期財(cái)務(wù)責(zé)任的能力，這數(shù)據(jù)很重要一般和同行業(yè)比較 (因?yàn)椴煌袠I(yè)可能需要的流動資金較高 )。一般來說流動比率為2:1，如低于 1倍的一般顯示財(cái)政狀況有點(diǎn)問題 粉飾櫥窗或結(jié)算日的不同 )刻意堆砌數(shù)字 . 速動比率是 公司 減去存貨所得出的償還短期負(fù)債的比例，計(jì)算公式為（流動 資產(chǎn) 存貨）流動負(fù)債 100。速動比率大于 1，表示財(cái)務(wù)狀況良好，小于一則表示該公司可能會出現(xiàn)周轉(zhuǎn)不靈的情況。 共 9 個財(cái)務(wù)指標(biāo)： 1X （每股現(xiàn)金流量（元）， 2X （每股收益（元），3X（資產(chǎn)負(fù)債率（ %）， 4X （主營業(yè)務(wù)利潤率（ %），5X（凈資產(chǎn)收益率（ %），6X（凈利潤率（ %），7X（總資產(chǎn)報(bào)酬率（ %），8X（流動比率（倍），9X（速動比率（倍）。 (注：表格與圖示中的 9,2,1 ) 第 5 頁 共 46 頁 因子分析中 的符號： 1F ：第一公共因子（或獲利能力） 2F ：第二公共因子（或償債能力） 3F：第三公共因子 4F ：第四公共因子 99F： 1999 年的綜合得分 00F： 2000 年的綜合得分 01F： 2001 年的綜合得分 02F： 2002 年的綜合得分 ,2,1 ： i ,2,1 的特殊因子 A：因子載荷矩陣 因子得分的估計(jì)值 R ： X 的相關(guān)陣 （注：表格和圖示中有時用 表示 4,3,2,1 層次分析 法中的符號： O：目標(biāo)層 致性指標(biāo) C：準(zhǔn)則層 均隨機(jī)一致性指標(biāo) P：方案層 機(jī)一致性比率 A、 C、 P：判斷矩陣 判斷矩陣最大特征根 B：（因子 得分）系數(shù)矩陣 )2()1( ,組合一致性指標(biāo) ( 0 ) (1 ) ( 2 )W W W、 、 ： 權(quán)重矩陣 )2()1( ,組合隨機(jī)一致性指標(biāo) 1 2 合成權(quán)重矩陣 )2()1( ,組合一致性比率指標(biāo) 4,3,2,1財(cái)務(wù)準(zhǔn)則對能力準(zhǔn)則 4,3,2,102F：公司的經(jīng)營效益（注： 表格與圖示用 1F ：公司的獲利能力 2F ：公司的償債能力 3F：公司的業(yè)務(wù)能力 4F ：子分析 模型 設(shè)有 n 個樣品，每個樣品觀測 p 個指標(biāo)，這 p 個指標(biāo)之間有較強(qiáng)的相關(guān)性，為了便于研究，并消除由于觀測量綱的差異及數(shù)據(jù)級不同所造成的影響，將樣本觀測值數(shù)據(jù)進(jìn)行標(biāo)準(zhǔn)化處理，標(biāo) 準(zhǔn)化處理后的變量均值為 0，方差為 1。 用 X 表示原始變量及標(biāo)準(zhǔn)化量向量，用, 21 （ 其他分析 求公因子及載荷矩陣 主成分法 極大似然法 公因子軸法 其他方法 因子旋轉(zhuǎn) 因子得分 深入分析 正交旋轉(zhuǎn) 斜交旋轉(zhuǎn) 是 否 選取原始變量 求相關(guān)矩陣 第 8 頁 共 46 頁 五、求解和檢驗(yàn) 本節(jié)模型求解和指標(biāo)相關(guān)性檢驗(yàn)均借助于中國大學(xué)生統(tǒng)計(jì)建模大賽專用版“馬克威分析系統(tǒng)單機(jī)版 變量間的相關(guān)關(guān)系（斯皮爾曼相關(guān)分析） 以 2002年的數(shù)據(jù)作為檢驗(yàn)樣本 。 0:0 H 表 5皮爾曼相關(guān)系數(shù)矩陣 2 4 6 8 1 相關(guān)系數(shù) 1 值 2 相關(guān)系數(shù) 值 3 相關(guān)系數(shù) 值 0 關(guān)系數(shù) 值 5 相關(guān)系數(shù) 值 6 相關(guān)系數(shù) 值 7 相關(guān)系數(shù) 值 8 相關(guān)系數(shù) 值 0 關(guān)系數(shù) P 值 由上表知， 2X 分別與3X、5X、6X、7X、8X 、5X、6X、7X、8X、9于變量個數(shù)過多，變量間相關(guān)關(guān)系較復(fù)雜，故需對樣本進(jìn)行因子分析，利用因子分析降維的思想，選取少量的綜合指標(biāo)來反映原來 9 個指標(biāo)的內(nèi)容，對 28 家公司進(jìn)行綜合評價。 特萊特球度檢驗(yàn) 巴特萊特球度檢驗(yàn)用于檢驗(yàn)相關(guān)系數(shù)矩陣是否為單位矩陣，若為單位矩陣，則認(rèn)為所選樣本不適用因子分析。檢驗(yàn)結(jié)果如下： 第 9 頁 共 46 頁 表 5特萊特球度檢驗(yàn) 參數(shù) 1999 2000 2001 2002 卡方值 由度 36 36 36 36 顯著性 0 0 0 0 由上表知，四年檢驗(yàn)結(jié)果均顯著，即所選的四年樣本的相關(guān)系數(shù)矩陣不是單位矩陣，故樣本適合用因子分析。 樣本方差檢驗(yàn) 由于橫向并購樣本和混合并購樣本在不同指標(biāo)和不同年份中都沒有顯著差異，因此只給出它們的方差檢驗(yàn)結(jié)果，結(jié)果如下（顯著性水平 ）： 表 5樣本方差檢驗(yàn) 兩樣本方差檢驗(yàn) 驗(yàn) 年份 統(tǒng)計(jì)量值 自由度 統(tǒng)計(jì)量值 自由度 每股現(xiàn)金流量 1999 4,12 000 4,12 001 4,12 002 4,12 股收益 1999 4,12 000 4,12 001 4,12 002 4,12 產(chǎn)負(fù)債率 1999 4,12 000 4,12 001 4,12 002 4,12 營業(yè)務(wù)利潤率 1999 4,12 000 4,12 001 4,12 002 4,12 產(chǎn)收益率 1999 4,12 000 4,12 001 4,12 0 0 第 10 頁 共 46 頁 2002 4,12 0 0 凈利潤率 1999 4,12 000 4,12 001 4,12 0 0 2002 4,12 0 0 總資產(chǎn)報(bào) 酬率 1999 4,12 000 4,12 001 4,12 002 4,12 動比率 1999 4,12 000 4,12 001 4,12 002 4,12 動比率 1999 4,12 000 4,12 001 4,12 002 4,12 上表可以看出， 28 家醫(yī)藥上市公司分成兩樣本，橫向并購樣本是前 15 家上市公司，混合并購 樣本 是后 13 家并購公司。在并購前，九個財(cái)務(wù)指標(biāo)的兩樣本方差都沒有顯著差異，經(jīng)過并購后，除主營業(yè)務(wù)利潤率外，其余 8 個財(cái)務(wù)指標(biāo)都通過了兩樣本方差檢驗(yàn)，即橫向并購樣本與混合并購樣本間存在顯著差異，尤其體現(xiàn)在并購后一年（ 2001年）和并購后兩年（ 2002 年）。從這角度看，不同的并購方式，會 改變 財(cái)務(wù)指標(biāo)的波動程度，會帶來不同的財(cái)務(wù)效益。本文利用兩樣本方差檢驗(yàn)的結(jié)果，來構(gòu)造方案層（橫向和混合）關(guān)于財(cái)務(wù)準(zhǔn)則層（ 九大財(cái)務(wù)指標(biāo)）的判斷矩陣。 六、模型結(jié)果分析 藥行業(yè)上市公司并購效應(yīng)的實(shí)證分析 轉(zhuǎn)后的方差貢獻(xiàn)率 由于本文因子分析是從相關(guān)陣出發(fā)來提取公共因子， 故 第 k )4,3,2,1( k 個公共因子的方差貢獻(xiàn)率為： ，其中 )4,3,2,1( 示方差貢獻(xiàn)， 且 9p 8。 由此分別第 11 頁 共 46 頁 計(jì)算出四年旋轉(zhuǎn)后各因子的方差貢獻(xiàn)率和累計(jì)方差貢獻(xiàn)率，結(jié)果如下： 表 61999 年 旋轉(zhuǎn)后各因子的方差貢獻(xiàn)表 因子 1 因子 2 因子 3 因子 4 方差貢獻(xiàn) 差貢獻(xiàn)率（ %） 積方差貢獻(xiàn)率 （ %） 62000 年 旋轉(zhuǎn)后各因子的方差貢獻(xiàn)表 因子 1 因子 2 因子 3 因子 4 方差貢獻(xiàn) 差貢獻(xiàn)率（ %） 積方差貢獻(xiàn)率 (%) 62001年 旋轉(zhuǎn)后各因子的方差貢獻(xiàn)表 因子 1 因子 2 因子 3 因子 4 方差貢獻(xiàn) 差貢獻(xiàn)率（ %） 積方差貢獻(xiàn)率 (%) 62002 年 旋轉(zhuǎn)后各因子的方差貢獻(xiàn)表 因子 1 因子 2 因子 3 因子 4 方差貢獻(xiàn) 差貢獻(xiàn)率（ %） 積方差貢獻(xiàn)率 (%) 因子提取準(zhǔn)則為累積貢獻(xiàn)率大于 85%，提取 4 個公因子，記為4321 , 02010099 , 999 年、 2000 年、 2001 年、 2002 年的綜合得分。由上面四張表得四個綜合得分函數(shù)為 ： 8 7 2 2 3 4 4 1 1 6 6 32199 ， 6 6 6 8 8 6 6 7 7 32100 ， 4 8 5 5 7 1 1 7 7 3 3 3 3 32101 ， 9 9 6 6 0 5 5 7 7 4 4 8 8 32102 。 旋轉(zhuǎn)方法：方差極大正交旋轉(zhuǎn)） 1999 年因子分析旋轉(zhuǎn)后載荷矩陣如下： 第 12 頁 共 46 頁 表 61999 年 旋轉(zhuǎn)后的因子載荷矩陣 因子 1 因子 2 因子 3 因子 4 2 3 4 5 6 7 8 9 62000 年 旋轉(zhuǎn)后的因子載荷矩陣 因子 1 因子 2 因子 3 因子 4 2 3 4 5 6 7 8 9 62001年 旋轉(zhuǎn)后的因子載荷矩陣 因子 1 因子 2 因子 3 因子 4 2 3 4 5 6 7 8 9 13 頁 共 46 頁 表 62002 年 旋轉(zhuǎn)后的因子載荷矩陣 因子 1 因子 2 因子 3 因子 4 2 3 4 5 6 7 8 9 因子載荷矩陣可以看出，第一公因子 1F 在 2X 、5X、6X、7表明第一公因子 1F 主要由每股收益、凈資產(chǎn)收益率、凈利潤率、總資產(chǎn)報(bào)酬率這四個變量來決定，它主要代表盈利能力（或獲利能力）的指標(biāo)；第二公因子 2F 在3X、8X、9表明第二公因子 2F 主要由資產(chǎn)負(fù)債率、流動比率、速動比率這三個變量指標(biāo)來決定，它主要代表企業(yè)的流動性與財(cái)務(wù)杠桿即償債能力； 1999 年 X 上的載荷值較大，表明第三公因子32002 年第三公因子3X 上的載荷值較大，表明第三公因子3要代表企業(yè)的盈利能力； 1999 年 第四公因子 4F 在 4X 上的載荷值較大，表明第四公因子 4F 主要由主營業(yè)務(wù)利潤率來決定，主要代表企業(yè)的盈利能力；2002 年第四公因子 4F 在 1X 上的載荷值較大，表明第四公因子 4F 主要由每股現(xiàn)金流量來決定。 從公共因子的載荷值上可以看出績效指標(biāo)大體上有三方面來決定，即公司的盈利能力、公司的償債能力、公司的現(xiàn)金流量。且 1F 在每股收益、凈資產(chǎn)收益率、凈利潤率、總資產(chǎn)報(bào)酬率這四個變量上的載荷值基本上在 上，它表明企業(yè)的盈利能力主要由這四項(xiàng)指標(biāo)來反映； 2F 在資產(chǎn)負(fù)債率、流動比率、速動比率這三個變量指標(biāo)的載荷值也均在 上，所以短期償債能力對于一個企業(yè)的業(yè)績貢獻(xiàn)也很大，流動比率及速動比率越高，其償債能力越強(qiáng)。但若這兩個比率過高，企業(yè)則會因持有過多的現(xiàn)金而影響其盈利能力，所以較好地把握這兩個比率對于企業(yè)整體績效具有很大的影響作用。 藥行業(yè)上市公司并購效應(yīng)的綜合分析 體分析：綜合得分分析 1999 年 的綜合得分及排名如下： 第 14 頁 共 46 頁 表 61999 年 的綜合得分 及排名 股票名稱 類型 1999年 2000年 2001 年 2002年 平均綜合得分 排名 太極集團(tuán) 橫向 1 東盛科技 橫向 金陵藥業(yè) 橫向 一致藥業(yè) 橫向 8 九芝堂 橫向 橫向 6 雙鶴藥業(yè) 橫向 復(fù)星實(shí)業(yè) 橫向 百科藥業(yè) 橫向 4 南京醫(yī)藥 橫向 3 華北制藥 橫向 2 三九醫(yī)藥 橫向 0 哈藥集團(tuán) 橫向 6 麗珠集團(tuán) 橫向 5 三九生化 橫向 通化金馬 混合 中西藥業(yè) 混合 8 輕騎海藥 混合 7 紫光古漢 混合 9 云南白藥 混合 1 浙江醫(yī)藥 混合 4 四環(huán)藥業(yè) 混合 0 錢江生化 混合 萬杰高科 混合 3 廣濟(jì)藥業(yè) 混合 天目藥業(yè) 混合 7 威達(dá)醫(yī)械 混合 5 遼寧成大 混合 2 上表平均綜合得分是后 2000 年 的綜合得分的平均值，最后一列的排名是以平均綜合得分為依據(jù)得到的。由上表可知，并購效益排在前 5 位的醫(yī)藥公司是：金陵藥業(yè)、 錢江生化 、 廣濟(jì)藥業(yè) 、 九芝堂 、 三九 生化。其中金陵藥業(yè)、九芝堂、三九生化選擇了橫向并購，錢江生化 、廣濟(jì)藥業(yè) 則選擇了混合并購。并購效益排在后 5 位的醫(yī)藥公司是： 浙江醫(yī)藥、威達(dá)醫(yī)械、 成、輕騎海藥、 中西藥業(yè)，其中 成是橫向并購，其余 4家是混合并購。 （ 1）下圖是以 1999 年的綜合得分為橫坐標(biāo)，以 2000 年的綜合得分為縱坐標(biāo)畫散點(diǎn)圖。 第 15 頁 共 46 頁 由圖可知， 0 表示橫向， 1 表示混合。選擇橫向并購的公司，并購前（ 1999 年）有53%的公司的綜合得分為正值，處于并購中（ 2000 年）有 54%的公司的綜合得分為正值；選擇混合并購的公司，并購前（ 1999 年）有 50%的公司的綜合得分為正值，處于并購中（ 2000 年）有 50%的公司的綜合得分為正值。上圖 90%以上的點(diǎn)散布在直線99F=00明 1999 年到 2000 年這一年時間內(nèi)，公司綜合實(shí)力基本保持不變。在位于右上角的紅色小方點(diǎn)代表選擇橫向并購的金陵藥業(yè)（99F=0F=該公司在并購前和并購當(dāng)年的經(jīng)營效益都位居榜首；位于最下方的藍(lán)色小圓點(diǎn)代表選擇混合并購的中西藥業(yè)（99F=0F= 該公司的經(jīng)營效益在這一年里下降了 6 名 ；位于最左側(cè)的藍(lán)色小圓點(diǎn)代表選擇混合并購的四環(huán)藥業(yè)（99F=0F=該公司的經(jīng)營效益在這一年里上升了 3 名 。 （ 2）下圖是以 2001 年的綜合得分為橫坐標(biāo)，以 2002 年的綜合得分為縱坐標(biāo)畫散點(diǎn)圖。 第 16 頁 共 46 頁 由圖可知， 0 表示橫向， 1 表示混合。選擇橫向并購的公司，并購后一年（ 2001 年）有 80%的公司的綜合得分 為正值，并購后兩年（ 2002 年）有 67%的公司的綜合得分為正值；選擇混合并購的公司，并購后一年（ 2001 年）有 54%的公司的綜合得分為正值，并購后兩年（ 2002 年）有 62%的公司的綜合得分為正值。在位于右上角的紅色小方點(diǎn)代表選擇橫向并購的金陵藥業(yè)（01F=2F=該公司在并購后一年和并購后兩年的經(jīng)營效益仍然位居榜首；位于最下方的藍(lán)色小圓點(diǎn)代表選擇混合并購的中西藥業(yè)（01F=2F=該公司的經(jīng)營效益并購后兩年排在倒數(shù)第一；位于最左側(cè)的藍(lán)色小圓點(diǎn)代表選擇混合并購的輕騎海藥（01F=2F=該公司的經(jīng)營效益在這一年里上升了 3 名。 綜合上述結(jié)果得下表： 表 6合得分分析表 百分比（ %） 橫向 53 54 80 67 混合 50 50 54 62 注：上表中的數(shù)據(jù)計(jì)算公式為： 公司總數(shù) 的公司個數(shù)百分比 0F 第 17 頁 共 46 頁 對于 0F 的公 司不參加統(tǒng)計(jì)。 綜合分析得出，從整體上來看，橫向并購的公司，其綜合得分 先大幅上升，后下降，與 并購前 相比 ， 仍 有明顯 地 提高 ； 混合并購的公司 ，其 綜合得分呈上升趨勢。 （ 3）下圖是以 2000 年與 1999 年的綜合得分的差值為橫坐標(biāo)，以 2001 年與 2000年的綜合得分的差值為縱坐標(biāo)的散點(diǎn)圖 由上圖可以看出，選擇橫向并購的公司中， 2000 年與 1999 年的綜合得分的差值為正值的有 73%的公 司， 2001 年與 2000 年的綜合得分的差值為正值的有 73%的公司；選擇混合并購的公司中， 2000 年與 1999 年的綜合得分的差值為正值的有 46%的公司， 2001年與 2000 年的綜合得分的差值為正值的有 46%的公司。 （ 4）下圖是以 2001 年與 2000 年的綜合得分的差值為橫坐標(biāo)，以 2002 年與 2001年的綜合得分的差值為縱坐標(biāo)的散點(diǎn)圖 第 18 頁 共 46 頁 由上圖可以看出，選擇橫向并購的公司中， 2001 年與 2000 年的綜合得分的差值為正值的有 73%的公司， 2002 年與 2001 年的綜合得分的差值為正值的有 29%的公司；選擇混合并購 的公司中， 2001 年與 2000 年的綜合得分的差值為正值的有 46%的公司， 2002年與 2001 年的綜合得分的差值為正值的有 46%的公司。 綜合上述結(jié)果得下表： 表 6合得分差值分析表 百分比（ %） 橫向 73 73 29 混合 46 46 46 注：上表中的數(shù)據(jù)計(jì)算公式為： 公司總數(shù)的公司個數(shù)百分比 0F 對于 0F 的公司不參加統(tǒng)計(jì)。 綜合分析得 出 ， 從 整體上 來看， 橫向并購的 效果略好于 混合并購 的 效果 ，但在 2001年到 2002年這一年里，橫向并購的效果大幅度降低 。 部分析 :1999在盈利能力與償債能力的差別分析 第 19 頁 共 46 頁 （ 1）下圖是以 1999 年的第一公因子為 Y 軸，以 1999 年的第二公因子為 X 軸所做的散點(diǎn)圖 由上圖可以看出， 0 表示橫向， 1 表示混合。未經(jīng)過橫向并購后的 15 家醫(yī)藥行業(yè)上市公司的盈利能力 64%為正值，而償債能力 50%為正值；未經(jīng)過混合并購的 13 家醫(yī)藥行業(yè)上市公司的盈利能力 36%為正值，而償債能力 31%為正值。 （ 2）下圖是以 2000 年的第一公因子為 Y 軸，以 2000 年的第 二公因子為 X 軸所做的散點(diǎn)圖 。 第 20 頁 共 46 頁 由上圖可以看出， 0 表示橫向， 1 表示混合。處在橫向并購期的 15 家醫(yī)藥行業(yè)上市公司的盈利能力 69%為正值，而償債能力 43%為正值；處在混合并購期的 13 家醫(yī)藥行業(yè)上市公司的盈利能力 54%為正值，而償債能力 23%為正值。上圖 90%的點(diǎn)都集中在左上角，說明整體上公司的獲利能力與償債能力基本一致。位于右側(cè)的紅色小方點(diǎn)代表選擇橫向并購的金陵藥業(yè)（ 1 ，該公司的償債能力在并購當(dāng)年排在第一；位于左下角的藍(lán)色小圓點(diǎn)代表選擇混合并購的中西藥業(yè)（ 1 ，該公司的獲利能力排在最后一位。 （ 3）下圖是以 2001 年的第一公因子為 Y 軸，以 2001 年的第二公因子為 X 軸所做的散點(diǎn)圖 。 第 21 頁 共 46 頁 由上圖可以看出， 0 表示橫向， 1 表示混合。處在橫向并購后一年的 15 家醫(yī)藥行業(yè)上市公司的盈利能力 79%為正值，而償債能力 34%為正值；處在混合并購后一年的 13家醫(yī)藥行業(yè)上市公司的盈利能力 54%為正值，而償債能力 31%為正值。上圖 90%的點(diǎn)都集中在左上角，說明整體上公司的獲利能力與償債能力基本一致。位于右上角的紅色小方點(diǎn)代表選擇橫向并購的金陵藥業(yè)（ 1 ，該公司的償債能力在并購并購后一年排在第一；位于左下角的藍(lán)色小圓點(diǎn)代表選擇混合并購的輕騎海藥（ 1 ，該公司的獲利能力排在最后一位。 （ 4）下圖是以 2002 年的第一公因子為 Y 軸，以 2002 年的第二公因子為 X 軸所做的散點(diǎn)圖 。 第 22 頁 共 46 頁 由上圖可以看出， 0 表示橫向， 1 表示混合。處在橫向并購后兩年的 15 家醫(yī)藥行業(yè)上市公司的盈利能力 86%為正值，而償債能力 29%為正值；處在混合并購后兩年的 13家醫(yī)藥行業(yè)上市公司的盈利能力 31%為正值 ，而償債能力 54%為正值。位于右上角的紅色小方點(diǎn)代表選擇橫向并購的金陵藥業(yè)（ 1 ，該公司的償債能力在并購并購后一年排在第一；位于下方的藍(lán)色小圓點(diǎn)代表選擇混合并購的中西藥業(yè)（ 4 5 7 1 ，該公司的獲利能力排在最后一位；位于左側(cè)的藍(lán)色小圓點(diǎn)代表選擇混合并購的輕騎海藥（ 1 ，該公司的償債能力排在最后一位。 綜合上述結(jié)果得下表： 表 6利能力與償債能力的分析 百分比（ %） 1999 2000 2001 2002 橫向 64 69 79 86 混合 36 54 54 31 橫向 50 43 34 29 混合 31 23 31 54 注：上表中的數(shù)據(jù)計(jì)算公式為： 公司總數(shù) 的公司個數(shù)百分比 0F 第 23 頁 共 46 頁 對于 0F 的公司不參加統(tǒng)計(jì)。 綜合分析得 出 ， 從 整體上 來看， 橫向并購的公司 ，其 獲利能力（ 較大提高，而 其 償債能力（ 呈下降 趨勢； 混合并購的公司 ，其 獲利能力（ 增后降 ，而其 償債能力（ 上升趨勢 。 論 醫(yī)藥行業(yè)上市公司的并購