項目收益?zhèn)赑PP模式下的應(yīng)用研究

1、    項目收益?zhèn)趐pp模式下的應(yīng)用研究    賀寒林ppp（public private partnership）即我國現(xiàn)行法規(guī)政策中所稱的“政府和社會資本合作”模式。該模式通常是由社會資本方參與政府基礎(chǔ)設(shè)施和公用事業(yè)項目，承擔(dān)項目的投資、建設(shè)和運(yùn)營等環(huán)節(jié)，并獲取合理回報，而政府方通過與社會資本方合作可以加快政府職能轉(zhuǎn)變，有利于提升公共服務(wù)的供給效率，從而實現(xiàn)雙方利益共享和風(fēng)險共擔(dān)。自2014年國家推行ppp模式以來，發(fā)行人以及各類金融機(jī)構(gòu)都進(jìn)行了積極探索，設(shè)立特殊目的公司（spv公司）是施行ppp模式最有效手段，通過持股比例界定權(quán)利和責(zé)任能夠保障

2、ppp項目的透明度和公允度。ppp模式應(yīng)用項目收益?zhèn)目尚行苑治鲆话銇碚f，ppp項目由于投資巨大，周期較長（一般為10-30年），融資缺口通常較大。ppp項目的融資主體通常是spv公司，而spv公司通常都因新設(shè)立且資產(chǎn)規(guī)模較小，ppp項目建設(shè)周期較長，資金投入和項目盈利不匹配等導(dǎo)致傳統(tǒng)的融資渠道難以適用。項目收益?zhèn)?，是指由項目的實施主體或者由其實際控制人發(fā)行的，與特定項目緊密相關(guān)的，募集的資金只限于特定項目的投資、建設(shè)和運(yùn)營，歸還債券的本金和利息償還全部或者主要來源于項目建成之后的運(yùn)營收益的企業(yè)債券。通常來說，項目收益?zhèn)皂椖课磥淼默F(xiàn)金流為償債來源，這就表明項目收益?zhèn)娜谫Y成本和融資規(guī)模

3、不是簡單的依賴項目公司當(dāng)前的財務(wù)狀況，而更多情況下與項目的盈利前景相關(guān)。因此在ppp模式下，與其他融資方式相比，項目收益?zhèn)哂幸韵聝?yōu)勢：（1）可以避免spv公司因當(dāng)前財務(wù)狀況不佳而產(chǎn)生的融資渠道和融資規(guī)模受限的問題；（2）ppp項目通常生命周期較長，其他融資方式在期限上難以匹配，項目收益?zhèn)軌蚋采w項目的整個生命周期；（3）通常，ppp項目多是政府主導(dǎo)的盈利性項目，有利于保證項目收益?zhèn)瘽M足國家發(fā)展和改革委員會的審批條件。此外，國家發(fā)展和改革委員會于2017年4月25日發(fā)布了政府和社會資本合作（ppp）項目專項債券發(fā)行指引（以下簡稱“ppp專項債券指引”），ppp專項債券的推出進(jìn)一步拓寬了p

4、pp項目的融資渠道，有力提升了項目收益?zhèn)趐pp模式下的可應(yīng)用性。2014年項目收益?zhèn)瞥鲆詠?，發(fā)行規(guī)模雖呈上升趨勢。尤其是以項目收益?zhèn)问桨l(fā)行的ppp專項債券對差額補(bǔ)償機(jī)制的豁免意味著項目收益?zhèn)碌陌l(fā)展機(jī)遇，項目收益?zhèn)cppp模式的天然融合性，加上國家政策上的大力支持，項目收益?zhèn)芸赡艹蔀閜pp項目最佳融資手段之一。ppp專項債券指引在ppp項目專項債券審批上提供了政策支持。一方面，ppp項目專項債券可按國家發(fā)展和改革委員“加快和簡化審核類”債券審核程序，提高審核效率；另一方面，對上市公司及其子公司鼓勵發(fā)行ppp專項債券。綜合而言，ppp模式和項目收益?zhèn)构岔椖咳谫Y不再完全

5、依賴政府信用，因此ppp模式應(yīng)用項目收益?zhèn)哂泻軓?qiáng)的可行性。項目收益?zhèn)趐pp模式下的應(yīng)用條件與應(yīng)用流程（1）項目收益?zhèn)趐pp模式下的應(yīng)用條件1.允許發(fā)行項目收益?zhèn)膒pp項目應(yīng)具備的基本條件：首先，ppp項目本身要具備合法性，比如項目的可行性研究、建設(shè)用地、環(huán)評、能評等均應(yīng)取得相應(yīng)的審批文件；其次，允許發(fā)行項目收益?zhèn)膒pp項目應(yīng)該是具有收益的經(jīng)營性項目，并且項目的運(yùn)營收益是項目還本付息的主要來源。2.項目收益?zhèn)陌l(fā)行主體：允許發(fā)行收益?zhèn)膒pp項目，都要求政府方和社會資本方簽訂特許經(jīng)營協(xié)議，組建spv公司來進(jìn)行建設(shè)運(yùn)營，即項目收益?zhèn)陌l(fā)行主體。通常要求非關(guān)聯(lián)的第三方法律服務(wù)

6、機(jī)構(gòu)對項目收益?zhèn)陌l(fā)行主體能否發(fā)行項目收益?zhèn)鼍叻梢庖姟?.項目收益?zhèn)男庞迷u級：ppp項目未來自由現(xiàn)金流量的穩(wěn)定性和可靠性對spv公司的償債能力具有重大影響。發(fā)行項目收益?zhèn)枰獙I(yè)的第三方評級機(jī)構(gòu)對項目運(yùn)營期間盈利能力進(jìn)行預(yù)測，合理可靠的估算出ppp項目的現(xiàn)金流，在此基礎(chǔ)上對項目收益?zhèn)鞒鲂庞迷u級。4.項目收益?zhèn)男庞迷鲞M(jìn)措施：項目收益?zhèn)陌l(fā)行主體spv公司發(fā)行債券時因其成立時間較短、資產(chǎn)規(guī)模較小，故缺乏信用等級評價的依據(jù)，這就需要spv公司進(jìn)行資信增級，常見的方式是設(shè)置差額補(bǔ)償人，對債券償還承擔(dān)連帶責(zé)任，來提高還本付息的安全性。5.項目收益?zhèn)膫卦O(shè)計：項目收益?zhèn)?/p>

7、進(jìn)行嚴(yán)格的要素設(shè)計以及發(fā)行后持續(xù)的信息披露以保障債權(quán)人的利益。6.項目收益?zhèn)哪技Y金封閉管理要求：spv公司應(yīng)該按照要求嚴(yán)格設(shè)置專用賬戶來保障債券資金來源及使用，并接受證券公司、銀行、債權(quán)人的監(jiān)管。（2）項目收益?zhèn)趐pp模式下的應(yīng)用流程1.項目收益?zhèn)l(fā)行準(zhǔn)備階段首先，spv公司需要和發(fā)債主管部門進(jìn)行初步溝通后，形成債券發(fā)行的決議。然后，spv公司需要安排一系列的事宜，比如審計、信用評級、法律認(rèn)證等工作。最后，由主承銷商組建承銷團(tuán)協(xié)助spv公司完成項目收益?zhèn)陥蠊ぷ鳌?.項目收益?zhèn)桨l(fā)行階段審批完成之后，spv公司通過指定媒體機(jī)構(gòu)公告項目收益?zhèn)技f明書，承銷團(tuán)承擔(dān)債券銷售工作。

8、承銷團(tuán)在銷售項目收益?zhèn)技Y金之后，由主承銷商在將募集資金凈額劃入spv公司設(shè)立的募集資金專戶，用于項目建設(shè)。3.項目收益?zhèn)笃诠芾黼A段項目運(yùn)營后，spv公司應(yīng)在項目收益?zhèn)鞠陡肚皩㈨椖康倪\(yùn)營收入劃到項目收入歸集專戶，然后再由償債賬戶監(jiān)管人、債權(quán)代理人（通常是金融機(jī)構(gòu)）中將歸集專戶資金劃轉(zhuǎn)至償債資金專戶，作為償債準(zhǔn)備金，用于償還債券本息。spv公司無法履行兌付義務(wù)的，由差額補(bǔ)償人履行義務(wù)。spv公司應(yīng)在項目收益?zhèn)胬m(xù)期間，按期披露經(jīng)審計后的財務(wù)報告，并將債券發(fā)行及兌付情況報送給發(fā)改委。同時，信用評級機(jī)構(gòu)每年應(yīng)對項目收益?zhèn)M(jìn)行跟蹤評級。案例分析本案例選擇的項目收益?zhèn)l(fā)行主體的股東，

9、國有資本方為銀川城市投資控股有限公司，社會資本方為上海綠地建設(shè)（集團(tuán)）有限公司。雖然本項目不是采用ppp模式，但國內(nèi)至今尚無ppp模式下發(fā)行項目收益?zhèn)陌咐裳?，而本項目作為國?nèi)目前為止最大一宗應(yīng)用項目收益?zhèn)谫Y的項目，且有社會資本方的參與，因此對于ppp模式下應(yīng)用項目收益?zhèn)谫Y有很大的參考價值。（1）項目概況案例項目銀川北京路延伸及濱河黃河大橋工程，是連接銀川中心城區(qū)與銀川濱河新區(qū)的重要交通干道，也是銀川市跨越黃河的重要交通通道。項目采用雙向八車道城市快速路標(biāo)準(zhǔn)，橋梁總長14.814km，道路總長5.473km，全線設(shè)置5座互通立交，1座收費(fèi)站及綜合管理區(qū)。項目計劃2014年1月開工建

10、設(shè)，2016年6月完工運(yùn)營。（2）項目實施主體項目實施主體為銀川濱河黃河大橋管理有限責(zé)任公司，注冊資本34億元，上海綠地建設(shè)（集團(tuán)）有限公司持股40%，銀川市城市建設(shè)投資控股有限公司持股60%。（3）項目融資分析1.債券基本要素銀川北京路延伸及濱河黃河大橋工程項目總投資54.1億元，其中20億元通過發(fā)行項目收益?zhèn)技?6.97%。項目收益?zhèn)幕疽厝缦拢旱谝唬瑐Q：15銀川大橋項目npb。第二，發(fā)行主體：銀川濱河黃河大橋管理有限責(zé)任公司。第三，發(fā)行總額：人民幣20億元。第四，債券期限：債券為20年期固定利率債券。第五，債券利率：票面年利率為shibor基準(zhǔn)利率加上利差。第六，承銷方式

11、：東北證券股份有限公司擔(dān)任主承銷商組織的承銷團(tuán)余額包銷。第七，發(fā)行對象及方式：面向合格投資者非公開發(fā)行。第八，增信安排：銀川通聯(lián)資本投資運(yùn)營有限公司作為本期債券的差額補(bǔ)償人，承擔(dān)差額補(bǔ)足義務(wù)。第九，信用級別：債券的信用級別為aa+。2.債券發(fā)行、資金使用及還款流程設(shè)計項目實施主體為債券的發(fā)行、資金使用、還本付息設(shè)計了一系列的流程，并制定了相關(guān)制度。第一，債券發(fā)行：債券采取面向合格投資者非公開發(fā)行方式。第二，資金使用：債券募集資金僅用于項目建設(shè)。第三，還本付息：債券還本付息的首要資金來源于項目運(yùn)營收入。第四，賬戶的設(shè)置：一是.募集資金使用專戶：用于接收募集資金的專項賬戶。二是.項目收入歸集專戶：用于歸集項目運(yùn)營期間收入的專項賬戶。三是.專項償債賬戶：用于償還本期債券本息的專項賬戶。該賬戶資金來源由項目收入歸集專戶劃轉(zhuǎn)資金及差額補(bǔ)償人補(bǔ)足資金構(gòu)成，僅用于償還債券本金和利息。3.融資評價銀川濱河黃河大橋管理有限責(zé)任公司發(fā)行的項目收益?zhèn)?5銀川大橋項目npb”開創(chuàng)多個資本市場先河，是國內(nèi)首支由大型基礎(chǔ)設(shè)施ppp項目作為項目收益來源的收益?zhèn)Ｔ擁椖渴找鎮(zhèn)谝欢ǔ潭壬?/p>