美聯(lián)儲資產負債表

1、次貸危機以來美聯(lián)儲資產負債表的變化作者：唐欣語 發(fā)布時間： 2009-05-04 09:33 來源：21 世紀經濟報道2007 年下半年以來，美國次貸危機愈演愈烈，美聯(lián)儲為應對金融危機采取 了大量拯救措施， 為市場提供流動性， 恢復市場信心。 這導致美聯(lián)儲資產負債表 的規(guī)模與結構發(fā)生顯著變化，本文欲予以分析。危機發(fā)生前的 2007 年 6 月底，美聯(lián)儲資產負債表非常簡潔：在資產方，聯(lián) 儲持有的美國財政部證券占據(jù)大頭（ 2007年 6月底占比為 87.9%）；在負債方， 流通中的貨幣占據(jù)大頭 （2007年 6 月底占比為 90%），但金融危機改變了這一切。聯(lián)儲資產負債表的規(guī)模迅速膨脹， 總規(guī)模由

2、 2007年6月的 8993億美元上升 到目前的 21217 億美元，不到兩年時間增長了 1.36 倍。資產方的結構分析首先，美聯(lián)儲在減持美國財政部債券。 2007 年 6 月底聯(lián)儲持有財政債券為 7904億美元， 2009年4月8日為5055.2 億美元，減持了 36%；相應地，財政債 券在資產方的占比也從 87.9%下降到目前的 37.6%（?） 。聯(lián)儲減持財政債券， 主 要是因為通過公開市場操作投放的貨幣不具有指向性， 而救市必須 “專款專用”， 因此它通過減持國債回籠資金， 再通過其它專項計劃投放給特定機構。 這可以理 解為：聯(lián)儲一手通過多種創(chuàng)新工具向市場投放流動性， 一手用賣出國債的

3、方式回 收流動性。其次，新資產項目顯著增多、數(shù)額巨大。第一，在“證券”項目（附表 1中1.1 項）下，從 2009年1月起開始設置“ MBS（抵押貸款債券）”欄，用于反映聯(lián)儲收購的由房利美、房地美、吉利美擔 保的MBS該收購計劃于2008年11月宣布，計劃收購總量將達到 MBS場的1/9， 即5000億美元，意在提高MBS市場的流動性，壓低 MBS的利率，從而壓低長期 住房抵押貸款利率，重整樓市，促進美國經濟復蘇。目前此項目余額為 2364 億 美元，占資產方余額的 11.2%。第二，新設“定期拍賣信貸” （ Term Auction Credit ）項目（附表 1 中 1.3 項），用于反映

4、“定期拍賣便利” （Term Auction Facility, 簡稱TAF）所投放的 信貸。2007 年下半年次貸危機惡化時，美聯(lián)儲歷次降低再貼現(xiàn)利率和聯(lián)邦基金目 標利率，并使二者的息差縮小到 25個基點，旨在鼓勵銀行從貼現(xiàn)窗口（在資產 負債表上表示為“一級信貸” 、“次級信貸”和“季節(jié)性信貸”三者之和）融資。 聯(lián)儲從貼現(xiàn)窗口投放的資金大大增加， 由 2007年6月的 1.49億美元增加到 2008 年 10 月的最高值 1119億美元。但從總量上看， 傳統(tǒng)的貼現(xiàn)窗口投放的信貸規(guī)模 仍非常有限。金融機構到聯(lián)儲申請再貼現(xiàn)，容易讓市場對其支付能力產生懷疑。 為了減輕再貼現(xiàn)窗口的名譽影響， 聯(lián)儲推

5、出了 TAF機制，該機制允許存款類金融 機構使用更廣泛的抵押品， 通過拍賣機制獲得聯(lián)儲的短期貸款。 此項目余額已達4672.77 億美元，占資產方余額的 22%，成為流動性投放的重要渠道。第三，在“其他信貸”欄目（附表 1中 1.4 項）下新設 4個欄目：2008 年 3月起開設 “一級交易商信貸機制”欄目，用于反映“一級交易商 信貸便利”所發(fā)放的信貸。 一級交易商提供合格的抵押品， 以再貼現(xiàn)利率從聯(lián)儲 獲得隔夜拆借資金。 通過這一機制發(fā)放的信貸， 在 2008年 10月達到最高值 1476 億美元之后一直下降， 至 176億美元左右， 表明一級交易商資金緊張的局面已有 所緩解。2008 年

6、9 月起開設“資產支持商業(yè)票據(jù)貨幣市場共同基金流動性工具”欄 目，用于反映“資產支持商業(yè)票據(jù)貨幣市場共同基金流動性便利”（AMLF所發(fā)放的信貸。AMLF旨在為銀行從貨幣市場共同基金購買資產支持商業(yè)票據(jù)（ABCP 提供資金。通過AMLF機制發(fā)放的信貸在2008年10月達到最高值1458億美元之 后一直下降，至 49 億美元左右，說明貨幣市場基金市場資金緊張的局面也已緩 解。2008年12月起開設“給AIG的貸款”欄目。自2008年9月以來，美國政 府四次對AIG施以援手，美聯(lián)儲給予貸款支持。該項目目前余額為 455億美元, 在資產方占比 2.1%。2009年3月起開設“定期資產支持證券貸款便利”

7、 （TALF）欄目，以反映TALF 發(fā)放的信貸。 TALF 計劃旨在向資產支持證券的持有者以這些證券作為抵押品發(fā) 放貸款， 這些抵押品范圍比較寬泛， 包括學生貸款、 消費類貸款和小企業(yè)貸款支 持的證券，此舉意在提振消費者貸款。此欄目首次出現(xiàn)（ 2009年 3月 25日）時 余額為 6.71 億美元， 到 2009 年 4 月 8 日已提高至 46.92 億美元， 在資產方占比 0.2%。第四，新設“所持LLC的商業(yè)票據(jù)融資便利（簡稱 CPFF凈額”欄目（附 表1中1.5項），反映CPFF發(fā)放的信貸。根據(jù)CPFF機制，聯(lián)儲設一個特殊目的 機構（SPV,來向票據(jù)發(fā)行者購買無擔保商業(yè)票據(jù)和資產擔保商

8、業(yè)票據(jù)，這意味著聯(lián)儲可以繞開金融機構直接對工商企業(yè)實施融資支持。該項目目前余額為 2506億美元，在資產方占比為 11.8%，成為投放流動性的一個重要渠道。第五，新設“所持 Maiden Lane LLC （共三家）資產凈額” 欄目（附表1 中 1.6 項）。 Maiden Lane 是美國拯救貝爾斯登的產物。此項目目前余額為 722 億美元，在資產方占比 3.4%。第六，“央行間貨幣互換”項目（附表 1 中 1.7 項）的金額迅速增加。危機 爆發(fā)以來，聯(lián)儲與 14家外國中央銀行簽訂了雙邊貨幣互換協(xié)議，這些國家央行 從聯(lián)儲獲得美元， 并貸給國內的金融機構。 該項目金額在 2008年 12月達到

9、最高 值 5827億美元后逐漸下降，目前為 3128億美元，在資產方占比為 14.7負債方的結構分析美聯(lián)儲的資產負債表與一般企業(yè)一樣， 資產方反映資金的運用， 負債方反映 資金的來源。 美聯(lián)儲大舉向市場投放流動性 （即資產方膨脹） 的行為引起了人們 普遍的擔憂。但我們仔細分析其資產負債表，會發(fā)現(xiàn)情況并非如此。首先，“流通中的貨幣”得到較好控制。該項目余額由 2007 年 6 月的 8097 億美元增長到目前的 9012 億美元，增長了 11%，與資產負債總規(guī)模增長了 130% 相比，增幅并不大?？梢娒绹⑽凑嬲笏灵_動印鈔機。 “流通中的貨幣”在負 債方的占比從 90%下降到 42.5%，說明

10、在負債方必然有其他項目提供了融資。以 下分析發(fā)現(xiàn)，靠的是美國財政部和金融機構大量增加在美聯(lián)儲的存款。其次,新增“美國財政部補充存款賬戶” 。2008 年 9 月聯(lián)儲與財政部達成協(xié) 議，由美國財政部通過增發(fā)國債將籌措到的資金轉入財政部在美聯(lián)儲新設立的 “補充融資賬戶” 中，這為聯(lián)儲提供了資金來源。 美國財政部在聯(lián)儲的存款 （一 般賬戶加補充賬戶） 占負債方的比重從 2007年6月的 0.5%上升到 2008年 12月 底的 16.6%，目前為 11.1%。最后，儲備余額（金融機構在聯(lián)儲的存款）迅猛增加，從 2007年6月的 72 億美元增加到目前的 8386 億美元，增長了約 116 倍，在負債

11、方的占比從 0.8%上 升到 39.5%。由于 2008年 10 月聯(lián)儲宣布給存款機構的法定存款準備金和超額儲 備金賬戶付息，鼓勵了銀行將資金留在聯(lián)儲供其使用。由此可以得到一個清晰的美聯(lián)儲籌集、 運用資金的圖景， 即財政部將增發(fā)國 債籌集到的資金存入聯(lián)儲， 聯(lián)儲用各種創(chuàng)新工具投放到市場， 金融機構則將得到 的流動性通過超額儲備的方式存回聯(lián)儲， 從而使流動性留在了銀行體系內。 這解 釋了為什么聯(lián)儲資產負債表規(guī)模急劇膨脹， “流通中的現(xiàn)金”卻得到了較好的控 制。評價與展望因此，美國目前的定量寬松貨幣政策釋放出來的現(xiàn)鈔并不像想象的那么泛 濫，美聯(lián)儲守住了貨幣的底線，貨幣供應量的增長還算溫和（表2）。

12、2009 年 2月的M1 M2同比增量僅為13.66%和9.78%，這在危機時期并不算高，說明貨幣 乘數(shù)低，商業(yè)銀行信心尚未完全恢復，不愿意放款?，F(xiàn)在大家普遍關注的是： 當信貸市場和經濟開始復蘇時， 聯(lián)儲能否順利完成 非正常流動性工具的退出， 將資產負債表的規(guī)?？s小到危機前的正常水平。 否則， 勢必引起通脹， 給美國和世界經濟帶來災難。 可喜的是， 從目前伯南克的表態(tài)來 看，他是有清醒認識的， “隨著金融條件的正?；覀儠①J款利率設定在對 借款人越來越無吸引力的水平。 此外，一旦信貸市場條件實質上出現(xiàn)正常化， 也 必須逐步取消一些計劃這些計劃是根據(jù)聯(lián)邦儲備法的第 13 條授權，即 必須確認

13、金融市場條件是異常和危機狀態(tài)'才能采取的特殊計劃。 ”筆者也相 信在信貸市場復蘇后， 聯(lián)儲資產負債表的規(guī)模顯著縮小會很快完成。 而且，資產 方的流動性投放工具大部分是短期的， 隨著信貸市場的改善， 金融機構的資金需求自然會減少， 這部分資產也會自然消失。 負債方的儲備余額也會下降， 直至資 產負債表逐漸恢復正?！，F(xiàn)在評價美聯(lián)儲采取的危機應對措施為時尚早， 施”，這為我們提供了新鮮的案例，值得進一步跟蹤、但“非常時期需要有非常措 觀測。FEDERAL RESERVE statistical releaseH.4.1Factors Affecting Reserve Balances of

14、 Depository Institutions andCondition Statement of Federal Reserve BanksApril 9, 20091. Factors Affecting Reserve Balances of Depository InstitutionsMillions of dollarsAverages of daily figuresreserve balances of depository institutions atWeek ended Change from week endedWednesdayFederal Reserve Ban

15、ksApr 8, 2009 Apr 1, 2009 Apr 9, 2008 Apr 8, 2009Reserve Bank credit2,069,605 + 20,954 +1,203,081 2,068,836Securities held outright796,917 +23,420 + 236,100 801,353U.S. Treasury securities (1)505,518 +19,299 - 55,299508,414Bills (2)18,42363,405 18,423Notes and bonds, nominal (2)443,610+ 19,251 + 7,8

16、45446,488Notes and bonds, inflation-indexed (2)39,378+ 94139,378Inflation compensation (3)4,108 +48679 4,127Federal agency debt securities (2)54,7613,908+ 54,76156,288Mortgage-backed securities (4)236,638214+ 236,638236,651Repurchase agreements (5)99,179Term auction credit467,277367,277467,277Other

17、loans122,02813,26479,267115,230Primary credit49,15910,57638,977 48,335Secondary credit64646462Seasonal credit14Primary dealer and other broker-dealer credit (6)17,6001,88814,96213,400Reserve Bank credit, related items, andAsset-Backed Commercial Paper Money MarketMutual Fund Liquidity Facility4,9381

18、,7124,9383,664Credit extended to American InternationalGroup, Inc. (7)45,57185945,57145,073Term Asset-Backed Securities Loan Facility4,69211 + 4,6924,692Other credit extensionsNet portfolio holdings of Commercial PaperFunding Facility LLC (8)250,5976,300 + 250,597251,226Net portfolio holdings of LLC

19、s funded throughthe Money Market Investor Funding Facility (9)Net portfolio holdings of Maiden Lane LLC (10)Net portfolio holdings of Maiden Lane II LLC (11)Net portfolio holdings of Maiden Lane III LLC (12) FloatCentral bank liquidity swaps (13)Other Federal Reserve assets (14)50,018Gold stock 11,0

20、41 0Special drawing rights certificate account2,200Treasury currency outstanding (15)38,87026,344+49 + 26,34426,39818,391-67 + 18,39118,22727,476-171 + 27,47627,350-2,283+4 - 1,576-2,781312,839+3,011 + 291,839313,396+ 1,673 + 6,54451,160011,041002,200+ 14+ 17738,870Total factors supplying reserve fu

21、nds2,121,716 + 20,968+1,203,2582,120,948Note: Components may not sum to totals because of rounding. Footnotes appear at the end of the table.1. Factors Affecting Reserve Balances of Depository Institutions (continued)Millions of dollarsReserve Bank credit, related items, andAverages of daily figures

22、reserve balances of depository institutions atWeek ended Change from week ended WednesdayFederal Reserve BanksApr 8, 2009 Apr 1, 2009 Apr 9, 2008Apr 8, 2009Currency in circulation (15)901,195 +1,997+ 86,092902,793Reverse repurchase agreements (16)66,057-3,429+ 27,14066,972Foreign official and intern

23、ational accounts66,057 -3,429 + 27,14066,972Dealers0 0 00Treasury cash holdings316 + 5- 38 321Deposits with F.R. Banks, other than reserve balances 260,290 -9,547+ 247,670260,944U.S. Treasury, general account35,981 -11,148+ 30,85423,684U.S. Treasury, supplementary financing account199,928 -6 +199,92

24、8199,928Foreign official1,135 + 25 +1,037 1,617Service-related4,428 - 2 -2,617 4,428Required clearing balances4,428-2 -2,6174,428Adjustments to compensate for float00 0 0Other 18,818 + 1,583 +18,468 31,287Other liabilities and capital (17)55,229-245+ 10,40055,221Total factors, other than reserve bal

25、ances,absorbing reserve funds1,283,086-11,221+ 371,2631,286,251Reserve balances with Federal Reserve Banks838,630 +32,189+ 831,995834,696Note: Components may not sum to totals because of rounding.1. Includes securities lent to dealers under the overnight and term securities lending facilities; refer

26、to table 1A.2. Face value of the securities.-indexed3. Compensation that adjusts for the effect of inflation on the original face value of inflation securities.4. Guaranteed by Fannie Mae, Freddie Mac, and Ginnie Mae. Current face value of the securities, which is the remaining principal balance of

27、the underlying mortgages.5. Cash value of agreements.6. Includes credit extended through the Primary Dealer Credit Facility and credit extended to certainother broker-dealers.7. Excludes credit extended to consolidated LLCs.8. Refer to table 7 and the note on consolidation accompanying table 10.9. R

28、efer to table 8 and the note on consolidation accompanying table 10.10. Refer to table 4 and the note on consolidation accompanying table 10.11. Refer to table 5 and the note on consolidation accompanying table 10.12. Refer to table 6 and the note on consolidation accompanying table 10.13. Dollar value of foreign currency held under these agreements valu