信息不對稱條件下我國企業(yè)融資偏好分析(1)重點

1、信息不對稱條件下我國企業(yè)融資偏好分析(1) 現(xiàn)代資本結(jié)構(gòu)理論中的優(yōu)序融資理論在西方發(fā)達國家得到了普遍驗證，而我國 企業(yè)則表現(xiàn)出強烈的股權(quán)融資偏好，與優(yōu)序融資理論產(chǎn)生背離。本文對這種異 常融資次序形成的原因從資本市場功能定位、公司治理與市場效率、融資成本 三個方面進行了分析，并對治理對策進行討論。 關鍵詞 優(yōu)序融資理論 融資次序 股權(quán)融資一、信息不對稱下的融資決策優(yōu)序融資理論 優(yōu)序融資理論是當前國外公司財務學界主流的資本結(jié)構(gòu)理論，其創(chuàng)始人圖 爾特梅耶斯將不對稱信息引入資本結(jié)構(gòu)理論研究，該理論承認了信息不對稱 和財務困境成本的存在，其基本觀點包括四個方面： (1) 企業(yè)偏好內(nèi)部融資甚于 外部融資(

2、信息不對稱只與外部融資有關 )。(2) 股利政策為既定，所以因發(fā)放股 利被削減的部分無法為資本支出提供融資，且因此現(xiàn)金需量變動不會被短期股 利變動所化解。 (3) 若資本投資需外部融資，企業(yè)將首先發(fā)行最安全的證券，即 證券優(yōu)于股票。如果內(nèi)部產(chǎn)生的現(xiàn)金流量超過資本投資，剩余部分先用于償還 債務而不是用于回購股票及退股。隨著對外融資需求的增加，企業(yè)沿著優(yōu)序融 資的順序往下，從安全性的債務到較有風險的債務，或許還會到可轉(zhuǎn)換證券或 優(yōu)先股股票，最后才輪到股票。 (4) 每家企業(yè)的負債比率反映其對外部融資的 累積需求。也就是說，企業(yè)的融資順序為，首先偏好內(nèi)部融資，其次是債權(quán)融 資，最后是股權(quán)融資。二、我

3、國與西方發(fā)達國家融資次序的比較按照現(xiàn)代融資理論，上市公司再融資應首選內(nèi)源融資，即留存收益和固定 資產(chǎn)折舊；然后才考慮外源融資，其中又以債務融資優(yōu)先，而把股權(quán)融資作為 最后的選擇。這條“融資定律”已經(jīng)在西方發(fā)達國家得到了普遍驗證。從表 1 的數(shù)據(jù)可以看出，西方主發(fā)達國家企業(yè)融資結(jié)構(gòu)選擇順序首先是內(nèi) 部股權(quán)融資，其次是債權(quán)融資，最后才是外部股權(quán)融資。西方發(fā)達國家企業(yè)融 資結(jié)構(gòu)的實際情況與優(yōu)序融資理論是一致的。同發(fā)達國家的資本結(jié)構(gòu)相比，我國上市公司在融資偏好上明顯地表現(xiàn)為股 權(quán)融資傾向，企業(yè)融資的順序一般表現(xiàn)為：股權(quán)融資、短期負債融資、長期負 債融資和內(nèi)源融資。我國上市公司資本結(jié)構(gòu)從整體上表現(xiàn)為資產(chǎn)

4、負債率低，有 的上市公司的資產(chǎn)負債率甚至接近于零，上市公司通過證券市場直接融資與通 過銀行的間接融資相比，近年來已呈顯著的增加態(tài)勢。上市公司股權(quán)融資比例 已經(jīng)高達 50%以上。無論是經(jīng)濟效益好的企業(yè)還是經(jīng)濟效益差的企業(yè)，無論是 負債累累的企業(yè)還是擁有大量現(xiàn)金的企業(yè)，都競相選擇股權(quán)融資，從而形成了 一種與優(yōu)序融資理論相背離的融資偏好次序。營生網(wǎng)-關注您的營生摘現(xiàn)代資本結(jié)構(gòu)理論中的優(yōu)序融資理論在西方發(fā)達國家得到了普遍驗 證，而我國企業(yè)則表現(xiàn)出強烈的股權(quán)融資偏好，與優(yōu)序融資理論產(chǎn)生背離。本 文對這種異常融資次序形成的原因從資本市場功能定位、公司治理與本篇論文由網(wǎng)友投稿，3C0M文檔只給大家提供一個交

5、流平臺，請大 家參考，如有版權(quán)問題請聯(lián)系我們盡快處理。三、我國的異常融資次序形成的 原因分析1. 資本市場功能定位與市場結(jié)構(gòu)的差異西方經(jīng)濟發(fā)達國家大多創(chuàng)建了比較成熟的資本市場，市場結(jié)構(gòu)涵蓋了股 票、債券、基金、長期信貸等市場領域，市場功能包括投融資功能、資源配置 功能、創(chuàng)造和傳輸信息功能、宏觀調(diào)控功能等等。我國資本市場的發(fā)展最初主是為了解決國有企業(yè)的資金短缺問題，因此特 別強調(diào)市場的融資功能。希望通過資本市場，尤其是股票市場的發(fā)展來解決國 企發(fā)展缺乏資金的問題，一直是我國政府對股票市場的功能定位。這就導致我 國資本市場發(fā)展至今仍以股票市場為主，而債券市場、基金市場、衍生工具市 場發(fā)展緩慢，市場

6、結(jié)構(gòu)極不平衡。加之我國目前股權(quán)籌資的低成本和高收益， 于是，眾多地方政府紛紛將幫助企業(yè)包裝上市作為協(xié)助企業(yè)擺脫困境、促進地 方經(jīng)濟發(fā)展的“捷徑”。資本市場的融資功能被過度發(fā)揮，而優(yōu)化資源配置等 其他更重的功能則被忽視。無疑，我國資本市場在制度設計上存在的功能定位 不準、市場結(jié)構(gòu)不合理等嚴重缺陷，是誘發(fā)我國上市公司偏好股權(quán)融資的制度 背景。2. 公司治理與市場效率的差異在成熟的資本市場環(huán)境下，公司資本結(jié)構(gòu)是公司各利益相關者、尤其是公 司所有者和經(jīng)營者相互博弈的結(jié)果。在西方發(fā)達國家，公司經(jīng)營者的行為受到 一系列制度安排的激勵和約束，從而能夠保證經(jīng)營者以股東利益最大化而非自 身利益最大化作為公司財務

7、目標。我國的情況卻有所不同，上市公司大多由原來的國有企業(yè)改造而成，國家 是上市公司最大的股東，但國有股缺乏人格化的產(chǎn)權(quán)主體，至今無法對上市公 司進行有效的監(jiān)督和控制，導致上市公司的“內(nèi)部人控制”現(xiàn)象極其嚴重、普 遍，企業(yè)融資行為更多地體現(xiàn)的是企業(yè)經(jīng)營者的意志而非股東的利益求。加之 我國證券市場管理混亂、投機盛行，股價不能真實地反映企業(yè)價值，公司收購 機制由于國有股的主導地位也難以有效發(fā)揮作用，因而市場對公司經(jīng)營者的約 束極其有限，在這種情況下，經(jīng)營者自然會選擇更有利于實現(xiàn)其自身利益最大 化的融資方式一一股權(quán)融資，而忽視股東利益，極少使用債權(quán)融資。3融資成本的差異融資成本對企業(yè)制定融資策略具有重

8、影響。在西方發(fā)達國家成熟的資本市 場環(huán)境下，相對于股權(quán)融資，債權(quán)融資的成本通常較低，因此許多西方企業(yè)優(yōu)先選擇債券融資。但在我國資本市場上，股權(quán)融資成本卻低于債權(quán)融資成本，這主有以下二 個方面的原因：一是名目繁多的稅收優(yōu)惠待遇弱化了負債的“財務杠桿效 應”，使得負債的節(jié)稅能力大打折扣或不明顯，對企業(yè)經(jīng)營者的吸引力下降。 二是我國股市一級市場的市盈率與二級市場的股價長期高沽，市場“炒作之 風”日盛，投機過度，致使股息率很低。更重的是我國許多上市公司出于種種 原因從來就沒有對股東進行過分紅，實際的股權(quán)融資成本可能更低。正因為融 資成本較低，又沒有到期償還的壓力，股權(quán)融資自然成為我國上市公司經(jīng)營者 融

9、資決策的首選。資本結(jié)構(gòu)是一個企業(yè)融資決策中的核心問題，實現(xiàn)公司的最優(yōu)資本結(jié)構(gòu)， 必須改變現(xiàn)有的以股權(quán)融資為主的融資結(jié)構(gòu)局面，應從總體上提高內(nèi)源融資的 比例，使內(nèi)部資金得到有效的應用，還應提高外源融資中債權(quán)融資的比例，從 內(nèi)外兩方面進行調(diào)整和改革。一方面積極培育外部融資的環(huán)境，改善我國資本 市場發(fā)展極不平衡的局面。另一方面企業(yè)應主動調(diào)整資本結(jié)構(gòu)，降低資本成 本。強烈的股權(quán)融資偏好對公司融資后的資本使用效率、公司成長和公司治 理、投資者利益以及貨幣政策的實施等方面都有不利影響，導致社會資源的低 效配置和股市出現(xiàn)的信心危機，因此必須加以規(guī)范治理。當然，為解決這個問 題所需的努力是多方面的，可以通過完善公司內(nèi)部、外部治理結(jié)構(gòu)，健全法律 法規(guī)，大力發(fā)展債券市場等一系列舉措，來扭轉(zhuǎn)目前證券市場上“重股輕債” 的思想觀念，改變這種社會資源配置低效的非正?，F(xiàn)象，從而推動我國證券市 場的良性