小市值公司超額收益實例研究PPT教案

1、小市值公司超額收益實例研究小市值公司超額收益實例研究前言前言 市場效率是包括股票市場在內(nèi)的資本市場所研究的基本問題之一。學者和政府都希望建立有效的資本市場以達到資源的有效配置。西方國家的股票市場已經(jīng)發(fā)展比較成熟了，但也存在著諸多難以解釋的“市場異象”(market anomalies)，而這些復雜的現(xiàn)象對市場有效性假說(EMH)構(gòu)成了的挑戰(zhàn)，受到金融界的高度關注和廣泛研究。股票市場的“規(guī)模效應”(size effect)就是一個重要的市場異象，它又被稱為“小公司效應”(small firm effect)，是指一個公司的規(guī)模與該公司股票的市場收益率之間所呈現(xiàn)出的負相關關系，即股票(投資組合)的

2、收益率會隨著公司相對規(guī)模的上升而下降，尤其是市值較小的公司股票投資收益率超過市場平均水平的現(xiàn)象。有效的資本市場小公司效應（small firm effect）第1頁/共18頁研究目標研究目標中國股市是否存在“小公司效應”？（基于19962010年的數(shù)據(jù)）用一些實例如何解釋這一現(xiàn)象？第2頁/共18頁有效市場假說與市場異象有效市場假說與市場異象 市場效率一直是股票市場研究的基本問題之一。資本市場定價效率理論的核心內(nèi)容即“有效市場假說”(Efficiency Market Hypothesis，簡稱為EMH)。 如果金融資源配置是有效的，那么，各種金融產(chǎn)品的價格就應當正確地反映其內(nèi)在投資價值，并使各

3、交易者的邊際投資收益率趨于一致，超額利潤現(xiàn)象得以消除。相反，如果金融產(chǎn)品價格對各種信息，包括過去、現(xiàn)在和預期信息反應滯后，就意味著信息傳播的低效率和金融交易者對信息反應的遲鈍，這種情況下的金融資源配置必然是低效率的。第3頁/共18頁有效市場假說與市場異象有效市場假說與市場異象“小公司效應”最早由美國學者Banz于1981提出。他將紐約股票交易所的上市公司股票按公司規(guī)模大小分為5類，發(fā)現(xiàn)最小一類的公司股票平均收益率要高出最大一類股票平均收益率達19.8。由此，Banz提出總收益率和風險調(diào)整后的收益率都有隨著公司的相對規(guī)模的上升而下降的趨勢。時間段小規(guī)模公司收益率（%） 大規(guī)模公司收益率（%）19

4、63-196830.9012.201969-1974-13.6-3.41975-198335.3015.701984-19902.6014.601991-199329.2015.60表表2-1：NYSE中的中的“規(guī)模效應規(guī)模效應第4頁/共18頁 根據(jù)有效市場假說，在弱式有效市場上，股價已經(jīng)充分反映了上市公司的歷史信息和資料，因而投資者是無法通過公司規(guī)模大小這一歷史資料來獲取它們的超額收益，即小規(guī)模公司股票的風險調(diào)整收益高于大規(guī)模公司是一種市場異象。有效市場假說與市場異象有效市場假說與市場異象第5頁/共18頁中國股市是否存在規(guī)模效應中國股市是否存在規(guī)模效應 以1996年到2010年的滬深兩市31

5、2支股票為研究對象。根據(jù)各股的股票流通市值來確定公司規(guī)模大小。以月個股流通市值作自變量msmvosd，樣本數(shù)據(jù)的單位為千元，同時由于月個股流通市值數(shù)字過大，故取對數(shù)處理。牛市熊市的定性變量Bullbear作虛擬變量，取值1表示牛市0表示熊市，為檢驗熊市和牛市對股市規(guī)模效應是否有影響，故加入交叉項。以股票的考慮現(xiàn)金紅得再投資的月個股回報率Mretwd為作因變量。橫截面回歸回歸方程： 在上式，樣本股票的月個股流通市值Msmvosd表征了股票規(guī)模，而股票的月個股回報率Mretwd表征了股票的收益率。Bullbear表征牛市熊市的虛擬變量。 的大小則表明了個股的規(guī)模對個股收益率的影響。 的大小表征牛市

6、熊市特性對規(guī)模效應的影響比例。第6頁/共18頁中國股市是否存在規(guī)模效應中國股市是否存在規(guī)模效應Dependent Variable: MRETWDMethod: Least SquaresDate: 05/11/11 Time: 16:58Sample: 1 53353Included observations: 53353VariableCoefficientStd. Errort-StatisticProb. C-0.1244290.008669-14.353470.0000LOG(MSMVOSD)0.0081270.00062812.935110.0000LOG(MSMVOSD)*BUL

7、LBEAR0.0060160.00010557.413440.0000R-squared0.060548 Mean dependent var0.022383Adjusted R-squared0.060513 S.D. dependent var0.169110S.E. of regression0.163914 Akaike info criterion-0.778898Sum squared resid1433.391 Schwarz criterion-0.778398Log likelihood20781.26 F-statistic1719.223Durbin-Watson sta

8、t2.034114 Prob(F-statistic)0.000000 根據(jù)方程擬合結(jié)果可知，LOG(MSMVOSD)和LOG(MSMVOSD)*BULLBEAR兩個變量的P值都小于0.0000，在1%的顯著水平下顯著異于零，即公司規(guī)模對股票收益有顯著影響，而牛熊市對股市規(guī)模效應也有顯著影響。大于零說明公司規(guī)模越大股票收益率月大，這與股市規(guī)模效應正好相反，同時大于零說明牛市下使得股市更不具規(guī)模效應。擬合優(yōu)度為0.06，可以看出公司規(guī)模和公司規(guī)模與牛熊市的交叉項對與股票的收益率的影響很小，雖然不能否定它們的影響，但它們并非主要影響因素。第7頁/共18頁中國股市是否存在規(guī)模效應中國股市是否存在規(guī)模

9、效應逐年回歸結(jié)逐年回歸結(jié)果果： 由于考慮到逐年回歸中時間跨度較短，區(qū)分牛市和熊市并無意義，所以將回歸方程中交叉項去除，擬合方程：結(jié)果：結(jié)果： 96、97、99、01、02、03、04、05、06、08年大于零且在5%顯著性水平下顯著異于零，及存在反規(guī)模效應；98、00、07、09年小于零且在5%顯著性水平下顯著異于零，即存在規(guī)模效應；00、10年不能得出顯著異于零的結(jié)論。 以上我們可以看出，中國股市并不存在明顯的連續(xù)的小公司效應，只是在個別年份存在。第8頁/共18頁實實例的解釋例的解釋所屬行業(yè)所屬行業(yè)石墨及碳素制品業(yè)經(jīng)營范圍經(jīng)營范圍 炭素及石墨制品的研制、開發(fā)、加工、生產(chǎn)、國內(nèi)外營銷、技術(shù)服務

10、、技術(shù)加工、實驗以及檢測;工業(yè)爐窯、設計、施工、維修;汽車運輸;機械電氣的設計、制造、維修;計算機軟件開發(fā)、維護;鐵路運輸;房屋構(gòu)筑物維修;物資貿(mào)易;承包境內(nèi)外炭素行業(yè)工程及境內(nèi)國際招標工程;上述境外工程所需的設備、材料出口;期刊發(fā)行;設計制作-3-代理發(fā)布國內(nèi)各類廣告。第9頁/共18頁實實例的解釋例的解釋所屬行業(yè)所屬行業(yè)有色金屬壓延加工業(yè)經(jīng)營范圍經(jīng)營范圍 有色金屬復合材料、新型合金材料、鋁及鋁合金板、帶、箔及制品、鋁型材產(chǎn)品的制造、加工；汽車修理、塑料制品及汽車配件加工（以上限分公司經(jīng)營）；機電設備（除汽車）、裝卸機械、車輛配件、煤炭、紡織原料（除統(tǒng)一經(jīng)營商品）、五金交電、建筑材料、金屬材料

11、、化工原料（除化學危險品）、橡膠制品、木材、百貨、針紡織品的批發(fā)、零售、代購代銷；起重安裝；裝卸搬運；倉儲；貨物堆場租賃；停車場；為船舶提供碼頭、水電服務（除外輪）、房地產(chǎn)開發(fā)。第10頁/共18頁實例的解釋：忽略效應論實例的解釋：忽略效應論 忽略效應論認為小公司容易被操縱市場的大的機構(gòu)投資者所忽略，機構(gòu)投資者往往熱衷于大公司股票的投資，而不愿意花費大量的人力、物力和財力去研究小公司，因此，導致市場參與者對小公司的經(jīng)營管理、生產(chǎn)狀況和市場銷售等情況知之甚少，從而造成信息不足或不完全，從而使小公司股票成為高收益和高風險的投資對象。第11頁/共18頁實例的解釋：忽略效應論實例的解釋：忽略效應論上證指

12、數(shù)從1995年起，每年的換手率在200%以上，可以看到，兩個公司的年換手率都要低于整體，但年回報率卻沒有呈現(xiàn)典型的“小公司效應”。第12頁/共18頁實例的解釋：忽略效應論實例的解釋：忽略效應論 對于中國股市而言，由于我國可投資的金融產(chǎn)品較少，整個股票市場的交易始終非常活躍，而從不同規(guī)模公司所構(gòu)成的股市結(jié)構(gòu)來看，并未發(fā)現(xiàn)小盤股股票的換手率低于大盤股股票。相反，就上海股市歷年換手率前20名股票來分析，主要是“新股、小盤股和莊股”，而“大盤藍籌股的換手率則相對較低”(楊昕，2002)，即小規(guī)模公司股票的交易要比大規(guī)模公司更活躍。 如果從換手率方面來看，小規(guī)模公司的換手率要高于在大規(guī)模公司，小規(guī)模公司

13、并未被忽略過，特別是在中國這個極度缺乏投資工具的新興資本市場上，小規(guī)模公司更是廣大投資者“熱炒”的對象。綜合成交量對比情況和換手率對比情況，說明忽略效應對上海股市規(guī)模效應的解釋能力比較差。第13頁/共18頁實例的解釋：流動性補償理論實例的解釋：流動性補償理論 Yakov和Mendelson(1986)提出了“流動性補償”理論來解釋規(guī)模效應，他們認為，由于小公司股票的交投相對于大公司的股票而言清淡得多，影響了小公司股票的流動性，小公司的股票收益必須存在一種收益升水對此予以補償。第14頁/共18頁實例的解釋：流動性補償理論實例的解釋：流動性補償理論 考察某一股票市場流動性需要采用適當?shù)闹笜藦亩喾矫娑攘?，否則就會得出片面的結(jié)論。(一)股票價格水平與流動性呈反向關系(二)價格波動性導致流動性反向變動 波動性反映了市場中不同投資者對信息的理解和各自所擁有內(nèi)幕信息集的差異，同時也反映了投資者基于歷史信息對未來價格波動的估計。波動性越大意味著市場中投資者對未來價格的預期之間存在的分歧越大，因此在指令驅(qū)動的市場中買賣報價的價差也就越大。(三)交易量與流動性呈正相關關系第15頁/共18頁實例的解釋：流動性補