從一個(gè)新視角審視次貸危機(jī)

1、從一個(gè)新視角審視次貸危機(jī)-一中國工商銀行行長楊凱生一席談中國工商銀行行長楊凱生從一個(gè)新的角度來思考次貸危機(jī)的成因，國際會(huì)計(jì)準(zhǔn)則有沒有值得研究的地方？有就是說，國際會(huì)計(jì)準(zhǔn)則有沒有缺陷？來源：經(jīng)濟(jì)觀察報(bào)作者：李利明前不久，工商銀行公布了2008年上半年度的業(yè)績報(bào)告，工行以648.79億元人民幣凈利潤成為全球盈利最多的銀行。國際投資機(jī)構(gòu)的分析師們普遍認(rèn)為，工行之所以能有這份成績單，除了得益于其各項(xiàng)業(yè)務(wù)發(fā)展良好之外，也歸因于在全球一些著名大銀行深受次貸危機(jī)之苦時(shí)，工行基本未受到什么拖累和影響。當(dāng)次貸風(fēng)波乍起，事態(tài)還遠(yuǎn)未像后來那么嚴(yán)重時(shí)，工行一方面對(duì)僅有的12億美元次貸債券（Subprime）采取了暫不

2、出手，增提撥備”的策略，一方面卻對(duì)當(dāng)時(shí)市場(chǎng)表現(xiàn)尚可的“ALTA”債券、“Jumb儂券和兩房”房利美、房地美）債券等其他一些美元債券大幅減持，僅在半年多時(shí)間里就出售了幾十億美元。同時(shí)，工行用這部分資金對(duì)美國國債和美國政府機(jī)構(gòu)債券進(jìn)行了波段操作，獲取的收入基本覆蓋了處置有關(guān)債券的損失。截至今年6月底，工行一共持有的次貸債券、“ALTA”債券和兩房”債券等僅為其總資產(chǎn)的0.3%。因此，工行基本沒有在這場(chǎng)波及全球的“192年大蕭條以來最嚴(yán)重的金融動(dòng)蕩”中遭受什么損失，從而繼續(xù)保持了令世界著名銀行艷羨的高成長性。當(dāng)記者就此向中國工商銀行行長楊凱生表示祝賀時(shí)，他很冷靜地說：現(xiàn)在回過頭來看，我們一方面為去年

3、四季度和今年一季度的決策正確而高興。當(dāng)時(shí)國際市場(chǎng)對(duì)各類美元債券的看法并不太一致，甚至還有增持的，記得在研究權(quán)衡這個(gè)問題時(shí)，姜建清董事長對(duì)我說過一句話，這個(gè)時(shí)候，現(xiàn)金為王，我們抓住機(jī)遇對(duì)外匯債券投資做了倒倉處理，事實(shí)證明這樣做是對(duì)頭的。另一方面我們也為工行國際化程度還不高、融入全球金融市場(chǎng)的程度還不深而感到有點(diǎn)僥幸。工商銀行外匯債券投資總額畢竟還不大。你的房子沒有蓋在地震重災(zāi)區(qū)，地震后房屋受損程度當(dāng)然就要輕得多，但這還無法證明你房屋建筑質(zhì)量究竟如何。”楊凱生認(rèn)為應(yīng)該對(duì)這次危機(jī)的成因、教訓(xùn)及其對(duì)中國的啟示進(jìn)行深入的思考和分析，在這一過程中，不應(yīng)簡單化，切忌片面性。在接受本報(bào)記者獨(dú)家采訪時(shí)，楊凱生從

4、多個(gè)角度談了自己的看法，其中關(guān)于從國際會(huì)計(jì)準(zhǔn)則缺陷的視角進(jìn)行分析和只有加快金融創(chuàng)新才能更好抵御風(fēng)險(xiǎn)的觀點(diǎn)令記者感到頗有新意?，F(xiàn)整理如下，以饗讀者。要注意國際會(huì)計(jì)準(zhǔn)則的順周期效應(yīng)經(jīng)濟(jì)觀察報(bào)：美國次貸危機(jī)爆發(fā)一年多來，國際金融市場(chǎng)的動(dòng)蕩一波接著一波，前景黯淡。最近美國政府剛下決心出資接管了房利美和房地美，而雷曼和美林公司又陷入了垮臺(tái)或被人收購的境地，這說明情況確實(shí)依然比較嚴(yán)重。這一年來，各界對(duì)于危機(jī)的成因有著不同說法和分析，在眾多的說法中，你認(rèn)為哪種說法更有說服力?楊凱生：這一年多來，國際國內(nèi)金融界、理論界，包括監(jiān)管機(jī)構(gòu)和眾多媒體,對(duì)于這場(chǎng)波及全球的次貸危機(jī)的成因有種種分析。例如，有人說是美國前些

5、年連續(xù)的低利率政策出了問題，過度刺激了消費(fèi)和投資，造成了美國房地產(chǎn)市場(chǎng)的泡沫；有人說是美國的一些商業(yè)銀行和房屋貸款機(jī)構(gòu)有問題，他們違反了信貸的一條基本原則，就是把錢借給了還不起錢的人；有人說是次級(jí)房貸的證券化，尤其是多層鏈接的金融衍生品，例如CDO,甚至還出現(xiàn)了CDO的平方，這些投資工具有問題，這些金融產(chǎn)品的風(fēng)險(xiǎn)并沒有真正被很多金融機(jī)構(gòu)理解和掌握；也有人說是債券信用評(píng)級(jí)機(jī)構(gòu)有問題，他們?yōu)榱藦脑u(píng)級(jí)委托人那兒賺更多的錢，有意無意地提高了債券投資評(píng)級(jí)，誤導(dǎo)了投資者；也有人說美國包括全球投資銀行的激勵(lì)機(jī)制都有問題，這種不合理的機(jī)制導(dǎo)致交易人員在債券投資交易時(shí)往往只關(guān)注當(dāng)期收益，忽略風(fēng)險(xiǎn)；也有人說是美國

6、金融監(jiān)管出了問題，素以監(jiān)管嚴(yán)密有效著稱的美國金融監(jiān)管體系其實(shí)疏漏不小，尤其是對(duì)投資銀行的監(jiān)管；也有人說是銀行業(yè)的混業(yè)經(jīng)營有問題，美國1999年終止了實(shí)施多年的格拉斯一斯蒂格爾法，取而代之的是金融服務(wù)現(xiàn)代化法案，摒棄了分業(yè)經(jīng)營的監(jiān)管思路。有人質(zhì)疑正是這種改變?cè)杏诉@一場(chǎng)危機(jī)；甚至更有人認(rèn)為是美國人的消費(fèi)文化和生活理念有問題，美國人熱衷透支消費(fèi)與東方人崇尚儲(chǔ)蓄的文化差異也是造成這場(chǎng)次貸風(fēng)波的重要原因，等等，等等。我認(rèn)為這些說法都有一定的道理，都從某個(gè)側(cè)面剖析了這場(chǎng)危機(jī)產(chǎn)生的緣由。如果展開來討論的話，也許每個(gè)話題都可以單獨(dú)寫經(jīng)濟(jì)觀察報(bào)：那你更傾向于從哪個(gè)方向來思考次貸危機(jī)的成因呢?楊凱生：我認(rèn)為還可

7、以從一個(gè)大家似乎都未曾談及的角度來談?wù)勥@場(chǎng)危機(jī)那就是國際會(huì)計(jì)準(zhǔn)則有沒有值得研究的地方。說得再直白一點(diǎn)，國際會(huì)計(jì)準(zhǔn)則有沒有缺陷？經(jīng)濟(jì)觀察報(bào)：國際會(huì)計(jì)準(zhǔn)則是國際通用的商業(yè)語言，你認(rèn)為也有問題嗎？楊凱生：提提意見和建議供國際會(huì)計(jì)準(zhǔn)則委員會(huì)研究總是可以的吧。經(jīng)濟(jì)觀察報(bào)：你認(rèn)為這個(gè)會(huì)計(jì)準(zhǔn)則的實(shí)施與次貸危機(jī)有什么關(guān)系？楊凱生：關(guān)鍵是如何合理確認(rèn)和計(jì)量金融資產(chǎn)，特別是金融債券的價(jià)值。比如說，原來的會(huì)計(jì)準(zhǔn)則允許對(duì)證券投資依據(jù)成本或是依據(jù)成本與市價(jià)孰低法的原則進(jìn)行計(jì)量，而新國際財(cái)務(wù)報(bào)告準(zhǔn)則則明確規(guī)定：金融資產(chǎn)或金融負(fù)債應(yīng)按照公允價(jià)值進(jìn)行初始計(jì)量和后續(xù)計(jì)量。這就帶來了兩個(gè)問題：一是所謂公允價(jià)值究竟能不能保證做到是

8、公允的、合理的？二是如果公允價(jià)值并不完全合理，它會(huì)給金融市場(chǎng)帶來什么影響？應(yīng)該說這兩個(gè)問題在這場(chǎng)次貸風(fēng)波中都有所表現(xiàn)。首先應(yīng)該指出，國際會(huì)計(jì)準(zhǔn)則之所以要求以公允價(jià)值計(jì)量金融資產(chǎn)和金融負(fù)債，有它的合理性，甚至是必要性。因?yàn)椋@可以有效地避免和減少金融機(jī)構(gòu)及其交易人員故意掩蓋投資過程中的成敗得失，尤其是防止某些金融產(chǎn)品明明市場(chǎng)價(jià)格已經(jīng)大幅下降，但投資機(jī)構(gòu)或交易人員都還在那里用成本價(jià)粉飾太平，甚至故意誤導(dǎo)其他投資者和社會(huì)公眾。也許正因?yàn)檫@一點(diǎn)，使得新國際財(cái)務(wù)報(bào)告準(zhǔn)則的出臺(tái)幾乎受到了眾口一詞的肯定。但問題在于所謂的公允價(jià)值如何才能獲得。國際會(huì)計(jì)準(zhǔn)則對(duì)公允價(jià)值作了定義，也確實(shí)明確了公允價(jià)值在實(shí)踐中應(yīng)該怎

9、樣產(chǎn)生，概括起來就是說，在一個(gè)活躍市場(chǎng)中的成交價(jià)就是公允價(jià)；如果在一個(gè)活躍市場(chǎng)中沒有相同產(chǎn)品的成交價(jià)，與其相類似產(chǎn)品的近期可觀測(cè)到的成交價(jià)也可認(rèn)為就是公允價(jià)。如果上述兩個(gè)層次的價(jià)格都不能獲得，則需要通過估值模型來計(jì)算有關(guān)產(chǎn)品的價(jià)值。經(jīng)濟(jì)觀察報(bào)：這不是挺明確、挺具體，也挺具有操作性的嗎？楊凱生：事情并不這么簡單。從國際會(huì)計(jì)準(zhǔn)則關(guān)于公允價(jià)值的定義以及分層計(jì)量公允價(jià)值的規(guī)定可以看出，所謂的公允價(jià)值還是具有市場(chǎng)客觀性和主觀判斷性雙重屬性，這種雙重屬性帶來的最大問題就是容易產(chǎn)生順周期效應(yīng)。經(jīng)濟(jì)觀察報(bào)：也就是說，市場(chǎng)情況越好的時(shí)候，債券價(jià)值就越被高估，市場(chǎng)情況越差的時(shí)候，債券價(jià)值就越被低估。楊凱生：這只是

10、一種簡單的說法。順周期效應(yīng)的表現(xiàn)及其帶來的影響遠(yuǎn)不止這一點(diǎn)。首先，國際會(huì)計(jì)準(zhǔn)則的順周期效應(yīng)，使金融機(jī)構(gòu)資產(chǎn)和負(fù)債的公允價(jià)值并不總是公允的。這一點(diǎn)不僅表現(xiàn)在市場(chǎng)高漲時(shí)，由于交易價(jià)格高，容易造成相關(guān)產(chǎn)品價(jià)值的高估，市場(chǎng)低落時(shí)，由于交易價(jià)格低往往造成相關(guān)產(chǎn)品價(jià)值的低估，也表現(xiàn)在市場(chǎng)交易不活躍而需要通過估值模型定價(jià)時(shí)，往往也不是那么容易就能發(fā)現(xiàn)合理的價(jià)值。各種不同模型的差異以及各家機(jī)構(gòu)所設(shè)置的諸多變量的差異，使估值結(jié)果不可避免地帶有很強(qiáng)的主觀性。這就是通常所說的模型風(fēng)險(xiǎn)。需引起注意的是，當(dāng)市場(chǎng)很不景氣，一些金融機(jī)構(gòu)按照調(diào)整后的市場(chǎng)變量，依據(jù)模型定價(jià)的結(jié)果大量拋售資產(chǎn)時(shí)，其交易結(jié)果又會(huì)催生出新的市場(chǎng)交易

11、價(jià)，從而出現(xiàn)新的所謂公允價(jià)”。顯然，這種不合理的周而復(fù)始無法保證公允價(jià)的合理性。美國次貸抵押債券以及相關(guān)CDO的價(jià)格在短時(shí)間內(nèi)的暴跌幅度大大高于美國房屋貸款，包括次級(jí)房貸違約率的上升幅度與此不無關(guān)系。其次，國際會(huì)計(jì)準(zhǔn)則的順周期效應(yīng)，影響了一些金融機(jī)構(gòu)抗御和化解風(fēng)險(xiǎn)的能力。在市場(chǎng)向好的時(shí)候，以所謂公允價(jià)值計(jì)量的金融產(chǎn)品獲利頗豐，金融機(jī)構(gòu)損益表上體現(xiàn)出大量利潤，這不僅易使管理層和交易人員滋生盲目的樂觀情緒，也促使股東增加了多分紅利的沖動(dòng)，凡此種種都不利于增強(qiáng)金融機(jī)構(gòu)的抗風(fēng)險(xiǎn)能力。一旦經(jīng)濟(jì)下行，市場(chǎng)看空，相關(guān)金融資產(chǎn)價(jià)值被低估時(shí)，按會(huì)計(jì)準(zhǔn)則要求，金融機(jī)構(gòu)就要按不同的資產(chǎn)屬性計(jì)提撥備或減少所有者權(quán)益。

12、這將影響金融機(jī)構(gòu)的盈利水平和資本充足率水平。為規(guī)避由此而帶來的不利影響，金融機(jī)構(gòu)勢(shì)必又會(huì)加大有關(guān)資產(chǎn)的拋售力度。市場(chǎng)即陷入了交易價(jià)格下跌提取撥備、核減權(quán)益恐慌性拋售價(jià)格進(jìn)一步下跌必須繼續(xù)加大撥備計(jì)提和繼續(xù)核減權(quán)益的惡性循環(huán)，最終導(dǎo)致這些金融機(jī)構(gòu)因無法解決流動(dòng)性不足和資本充足率不足問題而垮臺(tái)。著名投資銀行貝爾斯登和近日申請(qǐng)破產(chǎn)保護(hù)的雷曼都是典型的例子。若不是美國政府和美聯(lián)儲(chǔ)采取了一系列措施，華爾街上肯定還有一些機(jī)構(gòu)難逃同樣的厄運(yùn)。再次，國際會(huì)計(jì)準(zhǔn)則的順周期效應(yīng)，容易加劇市場(chǎng)主體和社會(huì)公眾的不理智。除了前面所談的金融機(jī)構(gòu)的交易行為明顯受到所謂公允價(jià)計(jì)量原則的左右外，有的投資銀行分析師以及一些評(píng)級(jí)機(jī)

13、構(gòu)在市場(chǎng)波動(dòng)時(shí)為了規(guī)避責(zé)任，唯恐自身的執(zhí)業(yè)水準(zhǔn)受到質(zhì)疑，往往扮演的也是火上澆油的角色。他們?cè)诙潭處滋靸?nèi)竟然就能多次調(diào)整同一個(gè)機(jī)構(gòu)、同一種債券的信用評(píng)級(jí)和投資等級(jí)。這種評(píng)級(jí)結(jié)果與公允價(jià)值相互影響的作用，很難說是合理和健康的。與此同時(shí)，這些未必真正準(zhǔn)確反映資產(chǎn)價(jià)值和風(fēng)險(xiǎn)狀況的各種信息和數(shù)據(jù)，通過媒體的高效率傳播，又反過來加劇了市場(chǎng)的恐慌情緒，形成了各種順周期因素的疊加和擴(kuò)大。總之，我認(rèn)為一個(gè)好的市場(chǎng)規(guī)則，包括國際會(huì)計(jì)準(zhǔn)則，它既要有利于防止和減少市場(chǎng)的不正常波動(dòng)，又要能夠在市場(chǎng)一旦出現(xiàn)波動(dòng)時(shí)起到熨平波峰的作用，而不是市場(chǎng)高漲時(shí)，它在那里助推，市場(chǎng)低落時(shí)，它在那里加壓。經(jīng)濟(jì)觀察報(bào)：看來，你對(duì)國際會(huì)計(jì)準(zhǔn)

14、則的缺陷看得比較重。楊凱生：也不能這樣說。但這個(gè)問題確實(shí)值得分析和研究。有一種物理現(xiàn)象叫共振”。例如有一群人要過一座橋，如果他們各自隨意地走過，不會(huì)有什么問題，但如果有人喊著j、二、一”的口令，讓他們邁著整齊的步伐走過這座橋，那就很有可能造成橋梁垮塌。這就是共振”的危害。我總感到公允價(jià)值計(jì)量原則的順周期效應(yīng)有點(diǎn)像在金融市場(chǎng)上喊著的工、二、一”口令。它促使眾多的投資者同時(shí)采取同方向的交易行為，這很容易釀成嚴(yán)重后果?？纯催@場(chǎng)歷時(shí)已經(jīng)一年半的次貸危機(jī)，很有點(diǎn)共振”的味道。經(jīng)濟(jì)觀察報(bào)：你說得很形象。那你認(rèn)為應(yīng)該如何對(duì)待國際會(huì)計(jì)準(zhǔn)則呢？楊凱生：這是一個(gè)比較復(fù)雜的問題。由于經(jīng)濟(jì)金融一體化進(jìn)程的加快，客觀上

15、提出了對(duì)國際通用商業(yè)語言一一國際會(huì)計(jì)準(zhǔn)則的需要。這使得上世紀(jì)七十年代成立時(shí)影響十分有限的一個(gè)民間會(huì)計(jì)準(zhǔn)則制定機(jī)構(gòu)，發(fā)展成了一個(gè)今天已有相當(dāng)權(quán)威性的國際會(huì)計(jì)準(zhǔn)則委員會(huì)。他們制定的東西已經(jīng)成了一個(gè)大家都要遵守的游戲規(guī)則一一除非你下決心不進(jìn)入國際資本市場(chǎng)。在規(guī)則沒有修改之前，并無什么選擇。我們?cè)趪H市場(chǎng)上還是應(yīng)該認(rèn)真執(zhí)行國際會(huì)計(jì)準(zhǔn)則，但也不必把它看成是神圣不可侵犯的金科玉律。對(duì)這個(gè)準(zhǔn)則存在的問題和缺陷應(yīng)該認(rèn)真予以研究，并且積極提出意見和建議。其實(shí)對(duì)巴塞爾協(xié)議也應(yīng)該采取這個(gè)態(tài)度。巴塞爾新資本協(xié)議中對(duì)三大支柱的描述及相關(guān)規(guī)定，也有一些可商榷之處，有些規(guī)定同樣也具有類似的順周期效應(yīng)。總之，隨著中國在國際經(jīng)濟(jì)金融生活中地位和作用的日漸加強(qiáng)，我們有必要努力增加中國在這些國際性規(guī)則制定過程中的話語權(quán)和影響力。就拿公允價(jià)值的計(jì)算來說，尤其是在極端市場(chǎng)條件下如何計(jì)算金融產(chǎn)品的公允價(jià)值，其實(shí)國際會(huì)計(jì)準(zhǔn)則也沒有給出一個(gè)很好的解決辦法。應(yīng)該允許大家來研究在什么樣的市場(chǎng)條件下，在什么樣的時(shí)點(diǎn)可以不采用所謂的公允價(jià)值