第六章、利潤(rùn)及利潤(rùn)分配管理課件

1、第六章、利潤(rùn)及利潤(rùn)分配管理 本章要點(diǎn)： 1、利潤(rùn)分配理論與分配政策 2、利潤(rùn)分配原則與程序 3、利潤(rùn)分配制約因素 4、利潤(rùn)分配形式與方式利潤(rùn)是收入減去費(fèi)用以后的余額 利潤(rùn)分配主要是確定企業(yè)的凈利潤(rùn)如何在分發(fā)給投資者和用于再投資這兩方面進(jìn)行分配.利潤(rùn)分配是企業(yè)財(cái)務(wù)管理的重要內(nèi)容。一方面，它不僅影響企業(yè)的投資,籌資決策,另一方面，利潤(rùn)分配又涉及到國(guó)家,企業(yè)、投資者、職工等多方面的利益關(guān)系，涉及到企業(yè)的長(zhǎng)期利益和短期利益關(guān)系的協(xié)調(diào)與處理。第一節(jié)、利潤(rùn)分配原則與程序第一節(jié)、利潤(rùn)分配原則與程序 一、利潤(rùn)分配原則 現(xiàn)代企業(yè)制度以現(xiàn)代產(chǎn)權(quán)制度為基礎(chǔ)，現(xiàn)代產(chǎn)權(quán)制度又以理順產(chǎn)權(quán)關(guān)系為基礎(chǔ)（前提）。利潤(rùn)分配關(guān)系取

2、決于企業(yè)產(chǎn)權(quán)關(guān)系。目前，現(xiàn)代產(chǎn)權(quán)制度已初步確立了以股份公司和有限責(zé)任公司為主要形式的所有制體系。以所有者權(quán)益為基礎(chǔ)，為合理解決企業(yè)利潤(rùn)分配關(guān)系應(yīng)遵循以下原則： 一、利潤(rùn)分配原則 1、按出資比例分配原則 堅(jiān)持誰(shuí)投資，誰(shuí)所有，誰(shuí)受益原則。投資者因其投資行為而享有收益權(quán)并同其投資比例相適應(yīng).這就要求企業(yè)在向投資者分配利潤(rùn)時(shí)應(yīng)按照平等一致的原則,按照各方投入資本的多少來(lái)進(jìn)行,這樣才能從根本上保護(hù)投資者利益鼓勵(lì)投資者投資. 2、同股同權(quán)同利原則 對(duì)于相同性質(zhì)股票，不論投資主體是誰(shuí)也不管何時(shí)發(fā)行，以何種價(jià)格發(fā)行，分配股利時(shí)，每股分給相同形式相同金額的股利。不允許以股東身份不同，發(fā)行時(shí)間不同，發(fā)行價(jià)不同，而

3、給予不同的對(duì)待。對(duì)于新老股東，主要是發(fā)行價(jià)格不同，而非分配不同。 一、利潤(rùn)分配原則 3、分配與積累并重原則。企業(yè)進(jìn)行利潤(rùn)分配,應(yīng)正確處理長(zhǎng)期利益和短期利益的關(guān)系,將二者有機(jī)結(jié)合起來(lái),堅(jiān)持分配與積累并重.考慮未來(lái)發(fā)展需要,增加企業(yè)后勁,企業(yè)除按規(guī)定提取法定盈余公積金外還可適當(dāng)留一部分利潤(rùn)作為積累,這部分利潤(rùn)雖然暫未分配但仍歸所有者所有.同時(shí)這部分資金不但為企業(yè)擴(kuò)大再生產(chǎn)籌措了資金,而且也增強(qiáng)了企業(yè)抵御風(fēng)險(xiǎn)的能力,提高了企業(yè)經(jīng)營(yíng)的安全系數(shù)和穩(wěn)定性,這也有利于增加投資者的回報(bào).通過(guò)正確處理分配與積累的關(guān)系,留存一部分利潤(rùn)以供未來(lái)分配之需還可達(dá)到以豐補(bǔ)歉,平抑收益分配的數(shù)額波動(dòng)幅度,穩(wěn)定投資報(bào)酬率的效

4、果.實(shí)踐證明,投資者更青睞能提供穩(wěn)定回報(bào)的企業(yè).二、利潤(rùn)分配程序 利潤(rùn)分配程序：是指稅后利潤(rùn)分配的程序。 1、彌補(bǔ)以前年度虧損.企業(yè)虧損可以用稅前利潤(rùn)彌補(bǔ),超過(guò)5年則由稅后利潤(rùn)彌補(bǔ)。 2、提取法定盈余公積金；二、利潤(rùn)分配程序盈余公積金：是企業(yè)的公共積累基金，是利潤(rùn)的轉(zhuǎn)化形式。 法定盈余公積金按稅后利潤(rùn)扣除前兩項(xiàng)按10%提取。 當(dāng)盈余公積金已達(dá)注冊(cè)資本50%時(shí)，可以不再提取。 盈余公積金用途： 超過(guò)5年的虧損，可用公積金彌補(bǔ); 按規(guī)定轉(zhuǎn)增資本金，向股東增發(fā)股票;提取盈余公積金，可增加企業(yè)抗風(fēng)險(xiǎn)能力，有助于企業(yè)擴(kuò)大再生產(chǎn)。 3、分配優(yōu)先股股利： 二、利潤(rùn)分配程序4、提取任意盈余公積5、向投資者（普

5、通股東）分配股利：普通股可分配利潤(rùn)=本年度稅后利潤(rùn)彌補(bǔ)虧損數(shù)+上年未分配利潤(rùn)提取的法定盈余公積金支付優(yōu)先股股利提取的任意盈余公積金根據(jù)法律規(guī)定：公司當(dāng)年無(wú)利潤(rùn)時(shí)，不得分配股利。 但公司已用盈余公積彌補(bǔ)虧損后，經(jīng)股東大會(huì)特別決議，可按不超過(guò)股票面值6%的比率用盈余公積金分配股利。但分配股利后公司的盈利公積金不得低于注冊(cè)資本的25%。 第二節(jié)、利潤(rùn)分配理論與分配政策利潤(rùn)分配政策是指有關(guān)當(dāng)局作出的與利潤(rùn)分配有關(guān)事項(xiàng)的方針與決策.企業(yè)的稅后利潤(rùn)可以留存也可以分配,在企業(yè)利潤(rùn)有限的情況下,如何解決好留存分紅的比例,是處理短期利益與長(zhǎng)期利益,企業(yè)與投資者關(guān)系的關(guān)鍵.正確的利潤(rùn)分配政策對(duì)企業(yè)具有特別重要的意

6、義.分配政策在一定程度上決定企業(yè)市場(chǎng)價(jià)值的大小.分配政策的連續(xù)性反應(yīng)了企業(yè)經(jīng)營(yíng)的連續(xù),穩(wěn)定和有計(jì)劃.因此如何確定分配政策并保持一定程度的連續(xù)性有利于提高企業(yè)的財(cái)務(wù)形象,從而提高企業(yè)發(fā)行在外的股票的價(jià)格和企業(yè)的市場(chǎng)價(jià)值.第二節(jié)、利潤(rùn)分配理論與分配政策 一、利潤(rùn)分配理論：指人們對(duì)利潤(rùn)分配的客觀規(guī)律的科學(xué)認(rèn)識(shí)與總結(jié)。 1、股利無(wú)關(guān)理論：股利的支付與股票價(jià)格無(wú)關(guān)。也就是說(shuō)，股份公司的股利發(fā)放多少，不會(huì)影響股東對(duì)公司的態(tài)度，因而不會(huì)影響股票價(jià)格。因此，公司只需從投資機(jī)會(huì)、投資收益和資金成本方面考慮公司股利政策。具體來(lái)說(shuō)包括以下兩種理論：股利剩余論和完整市場(chǎng)論。 （1）股利剩余論公司的股利政策應(yīng)由投資預(yù)期

7、報(bào)酬率決定。如果一個(gè)公司有較多有利可圖的投資機(jī)會(huì)，則不應(yīng)發(fā)放現(xiàn)金股利，而應(yīng)采取保留盈余的形式（內(nèi)部籌資）以滿(mǎn)足投資所需資金。反之，則應(yīng)將利潤(rùn)分配給股東。 理由： 由于投資預(yù)期報(bào)酬率高于資金成本率，則利潤(rùn)用于投資可帶來(lái)更多的報(bào)酬，這有利于股價(jià)上升，符合股東利益。相反，分配則更有利于股東。股利剩余理論是站在公司角度分析的，沒(méi)有考慮股東的特殊要求。 （2）完整市場(chǎng)論：即MM理論，由Miller和Modigliani在1961年提出。假定市場(chǎng)是完整無(wú)缺的。則： A、投資者并不關(guān)心股利政策。如果股利支付比例太低，可以出售部分股票；如果股利支付較高，則可購(gòu)入一部分股票。 B、股利支付比率不影響公司價(jià)值。股

8、份公司價(jià)值完全由公司資產(chǎn)盈利能力與投資政策決定，分配不影響公司價(jià)值。 2、股利相關(guān)理論 這種理論認(rèn)為：股利發(fā)放多少直接影響股東對(duì)公司的態(tài)度，從而影響公司股票價(jià)格。公司應(yīng)從股東的愿望出發(fā)考慮股利分配政策，而不能單從公司投資機(jī)會(huì)與收益作出決策。具體有以下觀點(diǎn)： （1）一鳥(niǎo)在手論 它源于一句諺語(yǔ)：“雙鳥(niǎo)在林不如一鳥(niǎo)在手”。這種理論認(rèn)為： 投資者比較喜歡近期的確實(shí)收入的（無(wú)風(fēng) 險(xiǎn)）股利，而不喜歡遠(yuǎn)期的不確定的資本 利得（因?yàn)橛酗L(fēng)險(xiǎn)）。公司支付現(xiàn)金股利， 就可消除投資者的不確定感，從而更有利 于提高股價(jià)。因此，公司應(yīng)盡可能多支付 現(xiàn)金股利。 （2）信號(hào)理論（Signaling Hypothesis） 信

9、號(hào)理論的機(jī)理：由于企業(yè)管理者與投資者之間存在信息不對(duì)稱(chēng)， * 企業(yè)“提高股利”是企業(yè)管理者向市場(chǎng)傳遞“盈利好”的信號(hào)； * 企業(yè)“降低股利”是企業(yè)管理者向市場(chǎng)傳遞“盈利差”的信號(hào)；所以，股價(jià)升降不是因?yàn)橥顿Y者對(duì)現(xiàn)金股利的偏好，而是由于信息不對(duì)稱(chēng)條件下投資者對(duì)股利政策含義理解后的反映。（3）代理成本理論（Agency Cost）觀點(diǎn)： 提高股利支付比例，促使企業(yè)增加外部融資需求，接受第三方監(jiān)督者的監(jiān)督，有助于解決股東和管理者之間的代理沖突。 現(xiàn)金股利的分配使得公司自由現(xiàn)金流量減少，也將在一定程度上緩解公司的代理沖突。二、股利政策股利政策如何合理地分配凈利潤(rùn)？（1）企業(yè)如何確定合適的分紅比例，D/

10、E=？ （2）企業(yè)如何確定合適的分紅形式：現(xiàn)金股利、股票股利、或通過(guò)回購(gòu)股東的股票使股東受益？（3）長(zhǎng)期來(lái)說(shuō)，企業(yè)是否必須實(shí)行一個(gè)穩(wěn)定的股利政策？ 1、按股利支付比率高低分類(lèi) （1）全部發(fā)股利的政策 即D=E。 適用于公司公積金很多，現(xiàn)金充裕，而又 無(wú)好的投資機(jī)會(huì)，或者準(zhǔn)備解散的公司。 （2）高股利政策 即D/E60%。 適用于公司充裕而投資項(xiàng)目較少的公司。 （3）低股利政策 即D/E30%， 適用于處于成長(zhǎng)性的公司，其擴(kuò)張時(shí)期 需要較多資金保留盈余對(duì)股東更有利。 （4）不支付股利政策 即D=0。 適用于剛成立的公司或風(fēng)險(xiǎn)較大的公司， 外部籌資困難。 二、股利政策2、按每股股利是否穩(wěn)定分類(lèi) （

11、1）穩(wěn)定的股利政策： 即不管公司稅后利潤(rùn)多少，均維持一定股利，即使稅后利潤(rùn)變化，分配的股利也不變或變化甚少。優(yōu)點(diǎn)：穩(wěn)定股利。投資者信心穩(wěn)定，股價(jià)不會(huì)大起大落。缺點(diǎn)：股利與盈余無(wú)關(guān)，有可能出現(xiàn)資金短缺， 財(cái)務(wù)狀況惡化，影響長(zhǎng)遠(yuǎn)發(fā)展。 二、股利政策（2）固定比率支付政策： 即支付股利的金額按當(dāng)年稅后利潤(rùn)乘以固定比率計(jì)算，股利隨稅后利潤(rùn)變化而變化。優(yōu)點(diǎn)： A、股利能體現(xiàn)公司盈利，比較直觀，股東容易接受和理解，也可以預(yù)測(cè)未來(lái)。 B、股利與公司現(xiàn)金流量相適應(yīng)， 資金有保障。缺點(diǎn)： A、容易造成股價(jià)的大幅波動(dòng)，增加股東風(fēng)險(xiǎn)也給公司信譽(yù)造成不良影響。 B、難以將股利決策與籌資決策統(tǒng)籌考慮，當(dāng)公司需要現(xiàn)金時(shí)，

12、難以滿(mǎn)足。 二、股利政策（3）穩(wěn)定增長(zhǎng)的股利政策：即公司根據(jù)預(yù)測(cè)的未來(lái)若干年盈利情況，計(jì)算可分配利潤(rùn)的平均數(shù)，按每年穩(wěn)定略有增加的原則確定各年股利數(shù)，使股利呈階梯式增長(zhǎng)。優(yōu)點(diǎn)： A、有利于增加股東信心和提高公司信譽(yù)。 股價(jià)可穩(wěn)定上升。 B、可以保障股東利益。缺點(diǎn)： A、股利與本年利潤(rùn)無(wú)直接關(guān)系，難以反映公 司狀況，容易造成誤導(dǎo)。 B、股利分配與現(xiàn)金流量不一致。在效益連續(xù) 滑坡時(shí)，這一政策難以持續(xù)。 二、股利政策（4）正常股利加額外股利政策：即公司先確定一個(gè)較低的固定股利，不管盈利如何均予以保證。然后視盈利狀況和資金需要狀況確定額外股利。優(yōu)點(diǎn)： A、股利支付比較靈活，既考慮了公司利益，也考慮了股

13、東利益。 B、有利于股價(jià)穩(wěn)定，降低風(fēng)險(xiǎn)，也可以確保股東利益 。 缺點(diǎn)：難以區(qū)分正常股利與額外股利，一旦下降，容易引起股東的不滿(mǎn)。 3、股利支付方式分為：現(xiàn)金股利以現(xiàn)金支付的股利，股利支付的主要方式。財(cái)產(chǎn)股利以現(xiàn)金以外的資產(chǎn)支付的股利，主要為公司所擁有的其他企業(yè)的有價(jià)證券。負(fù)債股利公司以負(fù)債支付的股利。股票股利公司以增發(fā)的股票作為股利的支付方式?，F(xiàn)金股利利潤(rùn)分配的順序發(fā)放現(xiàn)金股利的影響因素 1）資產(chǎn)的流動(dòng)性 2）籌資能力 3）投資機(jī)會(huì) 4）股東的偏好股 票 股 利 (1)公司以發(fā)放的股票作為股利的支付方式不直接增加股東的財(cái)富不導(dǎo)致公司資產(chǎn)的流出或負(fù)債的增加不使用公司資金不增加公司的財(cái)產(chǎn)所有者權(quán)益

14、各項(xiàng)目的結(jié)構(gòu)會(huì)發(fā)生變化股 票 股 利 (3)股票股利對(duì)投資者的意義若公司同時(shí)發(fā)放現(xiàn)金股利，股東會(huì)因所持股數(shù)的增加而得到更多的現(xiàn)金。使股東得到股票價(jià)值相對(duì)上升的好處。發(fā)放股票股利一般預(yù)示著公司將會(huì)有較大發(fā)展，利潤(rùn)將大幅度增長(zhǎng)，足以抵消增發(fā)股票帶來(lái)的消極影響。 獲得納稅上的好處。股 票 股 利 (4)股票股利對(duì)公司的意義可使股東分享公司的盈余而無(wú)須分配現(xiàn)金使公司留存了大量現(xiàn)金，便于進(jìn)行再投資，有利于公司長(zhǎng)期發(fā)展。在盈余和現(xiàn)金股利不變的情況下，發(fā)放股票股利可以降低每股價(jià)值，從而吸引更多的投資者。三、股利支付程序5月8日董事會(huì)對(duì)外宣布發(fā)放現(xiàn)金股利5月29日為股權(quán)登記日5月30日為除息日6月15日為股利

15、發(fā)放日5/85/295/ 316/15三、股利支付程序股份公司向股東支付股利，一般經(jīng)歷四個(gè)步驟：股利宣告、股權(quán)登記、除息、股利支付這些步驟通常是以董事會(huì)公告的日期來(lái)劃分1、宣布日：即董事會(huì)宣布公告發(fā)放股利（方案）的日期。宣布當(dāng)日，股票停牌半天。一般在每年3-4月份。2、股權(quán)登記日：即能否取得股利的日期界限。在此時(shí)擁有股票，則有權(quán)取得股利，否則無(wú)權(quán)取得股利。3、除息日：即除去股利的日期。除息時(shí)，股價(jià)將除權(quán)，價(jià)格將下跌。4、股利發(fā)放日：即正式發(fā)放股利的日期。上海以紅利掛牌交易。深圳則直接過(guò)戶(hù)。馳宏鋅鍺分配方案2007年4月2日(600497)馳宏鋅鍺公布2006年度分紅派息實(shí)施公告云南馳宏鋅鍺股份

16、有限公司實(shí)施2006年度利潤(rùn)分配方案為：以公司2006年末總股本19500萬(wàn)股為基數(shù)，每10股送10股派人民幣30元(含稅)。股權(quán)登記日：2007年4月11日除權(quán)除息日：2007年4月12日新增可流通股份上市日：2007年4月13日現(xiàn)金紅利發(fā)放日：2007年4月18日實(shí)施本次送股方案后，按新股本39000萬(wàn)股計(jì)算，2006年度每股收益為2.6576元。 第三節(jié) 利潤(rùn)分配政策的影響因素 法律因素公司因素股東因素合同制約因素一、法律因素企業(yè)所得稅法、公司法、企業(yè)財(cái)務(wù)通則。 具體包括以下因素： 1、納稅與補(bǔ)虧之前，不得分配利潤(rùn)。 2、利潤(rùn)分配內(nèi)容、程序、比例規(guī)定。 3、利潤(rùn)分配形式的規(guī)定。 中外合資

17、企業(yè)可實(shí)物分配，也可現(xiàn)金分配。 股份公司可以現(xiàn)金分配，也可股票分配。 一、法律因素 4、資本保全規(guī)定：企業(yè)資本不得用于利潤(rùn)分配,目的是為了防止企業(yè)任意減少資本結(jié)構(gòu)中所有者權(quán)益的比例,維護(hù)債權(quán)人的利益. 5、償債能力約束：如果一個(gè)公司無(wú)力償付債 務(wù)，則為保障債權(quán)人利益而不準(zhǔn)支付股利。 6、現(xiàn)金保留限制：當(dāng)一個(gè)公司保留現(xiàn)金過(guò)多， 超過(guò)未來(lái)投資需求很多，則視為過(guò)度保留現(xiàn) 金，必須支付股利。 二、公司因素1、公司舉債能力：如果強(qiáng)則可采用較寬松政策，如果弱則應(yīng)保留較多利潤(rùn)。2、未來(lái)投資機(jī)會(huì)：當(dāng)企業(yè)預(yù)期有較好的未來(lái)投資機(jī)會(huì)且投資報(bào)酬率大于投資者的期望報(bào)酬率時(shí)，分配時(shí)應(yīng)首先考慮利潤(rùn)用于再投資的可能性，反之則

18、應(yīng)適當(dāng)增加分配比例。3、盈余穩(wěn)定狀況4、資產(chǎn)流動(dòng)狀況5、籌資成本三、股東因素 1、為保證控制權(quán)而限制股票股利。 擔(dān)心股權(quán)分散而使控制權(quán)旁落。 2、為避稅而限制現(xiàn)金股利。 現(xiàn)金股利，個(gè)人要交所得稅， 而股票股利則不須交稅。 3、為取得固定收入而要求支付現(xiàn)金股利。 很多股東靠股利維持生活， 希望支付現(xiàn)金股利，而且希望高一些。 四、合同制約因素 合同制約因素：指企業(yè)與外部簽訂的各種經(jīng)濟(jì)業(yè)務(wù)合同時(shí)，對(duì)方為保障自己的權(quán)益或降低經(jīng)營(yíng)風(fēng)險(xiǎn)而在合同條款中提出對(duì)企業(yè)利潤(rùn)分配的限制。 主要有以下形式： 1、長(zhǎng)期借款合同 2、長(zhǎng)期債券契約 3、長(zhǎng)期租賃合同 4、優(yōu)先股發(fā)行條款：國(guó)外上市公司股利政策的實(shí)踐公司通常將盈

19、利的很大一部分用于支付股利，且派現(xiàn)一直是公司最主要的股利支付方式?，F(xiàn)金股利與資本利得之間的稅收差異對(duì)公司股利支付方式的選擇的影響程度因國(guó)而異。均衡分配股利策略。股利政策的告示效應(yīng)較為明顯。法律環(huán)境對(duì)股利支付水平有很大影響。我國(guó)上市公司股利政策現(xiàn)狀上市公司不分配現(xiàn)象帶有普遍性?，F(xiàn)金股利支付率不高、收益率很低。上市公司股利政策缺乏穩(wěn)定性。送股和轉(zhuǎn)增股的支付與股價(jià)波動(dòng)相關(guān)性大附錄：基于西寧特鋼的案例分析（一）、案例背景資料西寧特殊鋼股份有限公司(以下簡(jiǎn)稱(chēng)西寧特鋼) 位于青海省西寧市, 是我國(guó)西北地區(qū)最大的特殊鋼生產(chǎn)基地。西寧特鋼是由西寧特鋼集團(tuán)公司(以下簡(jiǎn)稱(chēng)特鋼集團(tuán)) 為主要發(fā)起人, 聯(lián)合青海省創(chuàng)業(yè)

20、集團(tuán)公司等6 家企業(yè)共同發(fā)起, 采取募集方式設(shè)立的股份有限公司。從股本結(jié)構(gòu)來(lái)看, 上市以來(lái)特鋼集團(tuán)一直為西寧特鋼的絕對(duì)控股股東, 特鋼集團(tuán)持有40 832 萬(wàn)股, 占西寧特鋼總股本的70.13 % , 而其他發(fā)起人股東各自持股比例均不到1 %。上市公司2002 年年報(bào)披露, 董事會(huì)中董事共9 名, 除尚缺少獨(dú)立董事1 名、現(xiàn)有的2 名獨(dú)立董事外, 其余6 名董事中4 名董事來(lái)自集團(tuán)內(nèi)部, 這些表明西寧特鋼的控制權(quán)掌握在大股東手中, 被內(nèi)部人控制?；谖鲗幪劁摰陌咐治觯ㄒ唬咐尘百Y料 從上市公司的財(cái)務(wù)數(shù)據(jù)(見(jiàn)表1) 來(lái)看, 公司的主營(yíng)業(yè)務(wù)收入1998 2002 年一直比較平穩(wěn),波動(dòng)的幅度不

21、超過(guò)10 % , 四年平均增長(zhǎng)比率為- 0.33 % , 近三年每股收益呈現(xiàn)平穩(wěn)增長(zhǎng)的趨勢(shì)。 在分派股利方面, 西寧特鋼2002 年度向全體股東每10 股派送現(xiàn)金紅利5.2 元(含稅) , 分派的現(xiàn)金總額占整個(gè)累計(jì)可供分配利潤(rùn)的98 %。（一）、案例背景資料：西寧特鋼基本財(cái)務(wù)數(shù)據(jù) 根據(jù)Rozeff (1982)和Easterbrook (1984) 的觀點(diǎn), 他們認(rèn)為股利的發(fā)放可以促進(jìn)管理者從外部籌集資金, 無(wú)論是通過(guò)銀行貸款、公司債券還是股票融資, 由于手續(xù)復(fù)雜, 以及要通過(guò)較為嚴(yán)格的資格審查, 管理當(dāng)局若不妥善經(jīng)營(yíng)公司, 將引起金融中介機(jī)構(gòu)、承銷(xiāo)商、投資者們的注意, 并影響整個(gè)經(jīng)理人市場(chǎng)對(duì)

22、管理者的評(píng)價(jià)。因此, 股利的發(fā)放可以減少代理成本。而在我國(guó)由于尚未形成有效的經(jīng)理人市場(chǎng),上市公司的高層管理人員大多由控股股東來(lái)安排,因此, 在集團(tuán)公司對(duì)上市公司絕對(duì)控股的情況下,管理者往往代表控股股東的利益, 這樣看來(lái)有關(guān)減少代理成本的假設(shè)在本次案例研究中并不明顯,并不是西寧特鋼發(fā)放股利的主要考慮因素。 （二）、高額現(xiàn)金股利的原因分析那么, 我們用信號(hào)理論來(lái)分析, Bhattacharya(1979) , Miller and Rock (1985) , Ambarish , John and Williams (1987) 提出股利的支付能夠發(fā)出未來(lái)盈余改變的信號(hào)。在信息不對(duì)稱(chēng)的不完全市場(chǎng)上

23、, 投資人無(wú)法獲取這些內(nèi)部信息, 只好以股利發(fā)放數(shù)量的變化作為管理當(dāng)局釋放公司內(nèi)部信息的信號(hào), 來(lái)預(yù)期公司未來(lái)的盈余, 而股利發(fā)放可以作為一種傳遞給市場(chǎng)的正面信息, 即管理當(dāng)局預(yù)期未來(lái)盈余會(huì)得到改善。 （二）、高額現(xiàn)金股利的原因分析從上圖發(fā)現(xiàn), 西寧特鋼的股利宣告日后的累積超額收益率高于7 家比較組公司的算數(shù)平均值約10 %。因此, 可以看出市場(chǎng)對(duì)于西寧特鋼的高額現(xiàn)金股利行為反應(yīng)強(qiáng)烈, 并視為極好的消息。從市場(chǎng)的反應(yīng)來(lái)看, 市場(chǎng)認(rèn)為西寧特鋼的高額股利是好消息, 而且市場(chǎng)反應(yīng)強(qiáng)烈, 股利宣告日后均表現(xiàn)出正的累積超額收益率, 說(shuō)明了市場(chǎng)喜歡西寧特鋼的高額現(xiàn)金股利。這樣看來(lái), 西寧特鋼的高額現(xiàn)金股利

24、確實(shí)向市場(chǎng)發(fā)出了信號(hào), 那么管理當(dāng)局想向市場(chǎng)發(fā)出什么樣的信號(hào)呢, 還是并無(wú)發(fā)放信號(hào)的意圖? 從高額現(xiàn)金股利的原因分析, 是否僅僅是傳遞信號(hào)的問(wèn)題? 考慮到控股股東的持股比例(70.13 %) , 如此高額的現(xiàn)金股利是否存在大股東套現(xiàn)的情況? 以往的研究表明, 現(xiàn)金股利可能是大股東轉(zhuǎn)移資金的工具, 大股東為了自身的利益往往會(huì)促使上市公司實(shí)施大比例的現(xiàn)金股利方案。從2002 年西寧特鋼發(fā)放高額現(xiàn)金股利來(lái)分析, 總的現(xiàn)金股利支出為30275.44 萬(wàn)元, 其中絕對(duì)控股股東特鋼集團(tuán)將獲得現(xiàn)金股利約2.1 億元, 無(wú)論特鋼集團(tuán)是否有現(xiàn)金的要求, 但事實(shí)上大股東確實(shí)套現(xiàn)了。從上面的分析我們可以看到, 20

25、02 年西寧特鋼發(fā)放高額現(xiàn)金股利, 雖然無(wú)法考察特鋼集團(tuán)是否存在強(qiáng)烈的現(xiàn)金需求, 但事實(shí)上大股東確實(shí)套取了高額現(xiàn)金, 而且高額現(xiàn)金股利對(duì)市場(chǎng)而言也有強(qiáng)烈的信號(hào)作用。但從另一個(gè)方面來(lái)看, 西寧特鋼的高額現(xiàn)金股利是否真實(shí)地反映出其無(wú)資金的需求, 體現(xiàn)了回報(bào)股東的本意, 是否存在著一種系統(tǒng)的財(cái)務(wù)安排? 而高額現(xiàn)金股利只是某種財(cái)務(wù)戰(zhàn)略思考的重要一環(huán)?1、發(fā)行規(guī)模：4.9億元人民幣；2、票面金額：每張面值100元，共計(jì)490萬(wàn)張；3、債券期限：5年，2003年8月11日2008年8月10日。4、利率：第一年的年利率為1.2%，第二年利率為1.5%，第三年利率為1.8%，第四年利率為2.1%，第五年利率為

26、2.6%。 西鋼轉(zhuǎn)債同時(shí)設(shè)有利息補(bǔ)償條款，即可轉(zhuǎn)債發(fā)行滿(mǎn)5年到期后，可轉(zhuǎn)債持有人如不轉(zhuǎn)股，公司將按“到期轉(zhuǎn)債票面總金額2.6%5到期轉(zhuǎn)債5年內(nèi)已支付利息”的標(biāo)準(zhǔn)，補(bǔ)償支付可轉(zhuǎn)債持有人到期未轉(zhuǎn)股可轉(zhuǎn)債的利息。5、付息日：首次付息日為可轉(zhuǎn)債發(fā)行首日的次年當(dāng)日(即2004年8月11日)，以后每年的該日為當(dāng)年的付息日。（三）可轉(zhuǎn)換債券發(fā)行的基本情況（西鋼轉(zhuǎn)債） 1、轉(zhuǎn)股起止日期 轉(zhuǎn)股期自西鋼轉(zhuǎn)債發(fā)行之日起6個(gè)月后，至可轉(zhuǎn)債到期日止，即2004年2月11日（含當(dāng)日）至2008年8月10日止。 2、轉(zhuǎn)股申請(qǐng)時(shí)間 西鋼轉(zhuǎn)債持有人須在轉(zhuǎn)換期內(nèi)的轉(zhuǎn)股申請(qǐng)時(shí)間提交轉(zhuǎn)股申請(qǐng)。轉(zhuǎn)股申請(qǐng)時(shí)間是指在轉(zhuǎn)換期內(nèi)上交所的所有正

27、常交易時(shí)間，西鋼轉(zhuǎn)債停止交易前的西鋼轉(zhuǎn)債停牌時(shí)間、公司股票停牌時(shí)間和按有關(guān)規(guī)定公司須停止轉(zhuǎn)股的時(shí)間除外。 3、初始轉(zhuǎn)股價(jià)格 04年2月11日西鋼轉(zhuǎn)債進(jìn)入轉(zhuǎn)股期，將按初始轉(zhuǎn)股價(jià)進(jìn)行轉(zhuǎn)股。以本次可轉(zhuǎn)債發(fā)行以募集說(shuō)明書(shū)刊登前30個(gè)交易日公司股票收盤(pán)價(jià)算術(shù)平均值為基準(zhǔn)，并上浮0.1%后，確定初始轉(zhuǎn)股價(jià)為每股人民幣5.34元。轉(zhuǎn)股基本事宜2001 年5 月8 日, 西寧特鋼董事會(huì)發(fā)布關(guān)于公司在2001 年發(fā)行419 億元可轉(zhuǎn)換債券的公告,公告稱(chēng), 其發(fā)行可轉(zhuǎn)換債券動(dòng)因在于“進(jìn)一步擴(kuò)大融資渠道, 加快主體設(shè)備的更新?lián)Q代, 增強(qiáng)公司的發(fā)展后勁”。此后有關(guān)西寧特鋼發(fā)行可轉(zhuǎn)換債券的公告不斷, 西寧特鋼2003

28、年8 月6 日發(fā)布公告稱(chēng), 公司可轉(zhuǎn)換債券發(fā)行已獲中國(guó)證監(jiān)會(huì)核準(zhǔn)。從以上公告我們可以看到, 西寧特鋼并非沒(méi)有資金需求, 而是一直以來(lái)就有外部融資的強(qiáng)烈愿望, 希望通過(guò)外部的可轉(zhuǎn)換債券融資, 籌集小型連軋工程項(xiàng)目所需要的資金, 并且在外部融資獲準(zhǔn)實(shí)施之前, 自籌并已投入近30%的資金。既然一直就有強(qiáng)烈的外部資金需求, 為何又要在2003 年宣告分派高額的現(xiàn)金股利呢?可轉(zhuǎn)換債券發(fā)行的思考2001 年5 月8 日, 西寧特鋼董事會(huì)發(fā)布關(guān)于公司在2001 年發(fā)行419 億元可轉(zhuǎn)換債券的公告,公告稱(chēng), 其發(fā)行可轉(zhuǎn)換債券動(dòng)因在于“進(jìn)一步擴(kuò)大融資渠道, 加快主體設(shè)備的更新?lián)Q代, 增強(qiáng)公司的發(fā)展后勁”。此后有

29、關(guān)西寧特鋼發(fā)行可轉(zhuǎn)換債券的公告不斷。西寧特鋼2003 年8 月6 日發(fā)布公告稱(chēng), 公司可轉(zhuǎn)換債券發(fā)行已獲中國(guó)證監(jiān)會(huì)核準(zhǔn)。從以上公告我們可以看到, 西寧特鋼并非沒(méi)有資金需求, 而是一直以來(lái)就有外部融資的強(qiáng)烈愿望, 希望通過(guò)外部的可轉(zhuǎn)換債券融資, 籌集小型連軋工程項(xiàng)目所需要的資金, 并且在外部融資獲準(zhǔn)實(shí)施之前, 自籌并已投入近30 %的資金。既然一直就有強(qiáng)烈的外部資金需求, 為何又要在2003 年宣告分派高額的現(xiàn)金股利呢?讓我們看一看監(jiān)管部門(mén)對(duì)再融資的上市公司近三年凈資產(chǎn)收益率的條件要求。根據(jù)關(guān)于做好上市公司可轉(zhuǎn)換公司債券發(fā)行工作的通知中的規(guī)定, 上市公司發(fā)行可轉(zhuǎn)換債券應(yīng)該符合一定的資產(chǎn)收益率條件, 經(jīng)注冊(cè)會(huì)計(jì)師核驗(yàn), 公司最近三個(gè)會(huì)計(jì)年度加權(quán)平均凈資產(chǎn)利潤(rùn)率平均在10%以上; 屬于能源、原材料、基礎(chǔ)設(shè)施類(lèi)的公司可以略低, 但是不得低于7%。經(jīng)注冊(cè)會(huì)計(jì)師核驗(yàn), 公司扣除非經(jīng)常性損益后, 最近三個(gè)會(huì)計(jì)年度的凈資產(chǎn)利潤(rùn)率平均值原則上不得低于6%。對(duì)于西寧特鋼而言, 通過(guò)