有效監(jiān)管與投資者保護(hù)(寧波監(jiān)管局)---ANDREW-SHENG課件

1、中國銀監(jiān)會寧波監(jiān)管局有效監(jiān)管與投資者保護(hù)沈聯(lián)濤 首席顧問2007年5月1 什么是金融監(jiān)管？ 如何監(jiān)管？有限的資源下，如何有效地監(jiān)管？（約束下的選擇） 投資者保護(hù): “買者自負(fù)”與”賣者有責(zé)” 結(jié)語 演講范圍2貨幣的三大屬性:賬目單位(計(jì)量標(biāo)準(zhǔn))支付手段價(jià)值貯藏貨幣是產(chǎn)權(quán)的一種形式, 事實(shí)上，貨幣是實(shí)體產(chǎn)權(quán)的衍生品貨幣本身的形式并不重要，關(guān)鍵是它代表著一種對其他產(chǎn)權(quán)進(jìn)行消費(fèi)、投資和交易的索取權(quán)貨幣通常是一種法定產(chǎn)權(quán)，它往往是由銀行系統(tǒng)發(fā)行的債券（中央銀行+商業(yè)銀行和其他金融機(jī)構(gòu)）貨幣是什么3有限責(zé)任公司 是一籃子的實(shí)體資產(chǎn) (土地, 勞動力, 或知識產(chǎn)權(quán)) 加上 金融債權(quán), 減去債務(wù). 公司股票

2、 是 實(shí)體資產(chǎn)的第一層衍生品 (first order derivative)銀行貸款是實(shí)體資產(chǎn)的第二層衍生品 (second order derivative)衍生品相對于實(shí)體資產(chǎn)的優(yōu)越性表現(xiàn)在：資產(chǎn)可分性和標(biāo)準(zhǔn)化 (make property right standardized, measurable and comparable)較低的交易成本 = 更高流動性（greater liquidity）杠桿性 = 可改變投資風(fēng)險(xiǎn)和回報(bào)率（ability to change risk and return profile）知識密集 (more complex to understand)金融是

3、實(shí)體資產(chǎn)的衍生品4通過增加久期、杠桿率和知識密集程度，衍生品在創(chuàng)造新機(jī)會的同時，也帶來了巨大風(fēng)險(xiǎn)通過標(biāo)準(zhǔn)化、證券化，降低交易成本，衍生品使得風(fēng)險(xiǎn)在不同的投資者群體進(jìn)行配置但是，知識密集的特征意味者衍生品的巨大風(fēng)險(xiǎn)往往不為其持有者所熟知因?yàn)檠苌纷约阂彩且环N產(chǎn)權(quán)，于是許多投資者往往忘記了這些衍生品是通過杠桿和合約與原生資產(chǎn)（Underlying Asset）聯(lián)系起來的如果原生資產(chǎn)的價(jià)值不穩(wěn)定，那么對應(yīng)的衍生品的價(jià)值就更加不穩(wěn)定，更具波動性 衍生品會加劇金融體系的風(fēng)險(xiǎn)和脆弱性5金融是實(shí)體經(jīng)濟(jì)的一種衍生品：雙刃劍更有效率地配置市場風(fēng)險(xiǎn)生成關(guān)于市場行為的信息降低原生資產(chǎn)交易成本使得金融市場更加波動易造

4、成損失在全行業(yè)傳染我們對其了解還是太少虛擬性杠桿性分解性優(yōu)點(diǎn)風(fēng)險(xiǎn)金融衍生品6資本市場的四個功能價(jià)格發(fā)現(xiàn)價(jià)格是否正確反映風(fēng)險(xiǎn)?資源配置市場是否扭曲?風(fēng)險(xiǎn)管理中介機(jī)構(gòu)是否有效管理風(fēng)險(xiǎn)?公司治理制衡機(jī)制何在?市場是人和制度之間互動演變出來的.7 市場由在一定政策下交易產(chǎn)品的人、審慎的制度、過程和平臺組成人：人是否犯錯？ 實(shí)施紀(jì)律政策：政策是否錯誤？ 評價(jià)產(chǎn)品：產(chǎn)品是否有缺陷？ 界定產(chǎn)權(quán)審慎監(jiān)管制度：監(jiān)管制度是否不好？ 改革設(shè)施及程序：程序是否過時？ 更新8金融交易體系的結(jié)構(gòu)錢換貨市場政策 = 買者自負(fù); 賣方承擔(dān)剩余風(fēng)險(xiǎn)；信息披露游戲規(guī)則 = 法律操行規(guī)則監(jiān)管制度 = 監(jiān)管機(jī)構(gòu)法院 保護(hù)產(chǎn)權(quán)交易流程

5、 = 交易系統(tǒng) + 支付系統(tǒng)基礎(chǔ)設(shè)施 = 電子網(wǎng)絡(luò)票據(jù)系統(tǒng)買方賣方9市場風(fēng)險(xiǎn) （ e.g. 價(jià)格風(fēng)險(xiǎn)、外匯風(fēng)險(xiǎn)、利率風(fēng)險(xiǎn)）流動性風(fēng)險(xiǎn)信用風(fēng)險(xiǎn)操作風(fēng)險(xiǎn)法律風(fēng)險(xiǎn)政治風(fēng)險(xiǎn)恐怖主義和自然災(zāi)害風(fēng)險(xiǎn) 所有的上述風(fēng)險(xiǎn)都需要被識別、測度、管理，甚至對沖。貨幣和金融的價(jià)值與風(fēng)險(xiǎn)有關(guān)10多層金融系統(tǒng) 從儲蓄到用戶個 人公 司個人投資帳戶基金證券市場風(fēng)險(xiǎn)轉(zhuǎn)移銀行貸款銷售產(chǎn)品開發(fā)來源: Nomura Institute 資本市場研究.11金融系統(tǒng)穩(wěn)定性的三大支柱12中國銀監(jiān)會的目標(biāo) 1、 法人為本監(jiān)管通過上市、引進(jìn)戰(zhàn)略投資者來改善法人結(jié)構(gòu)激勵約束機(jī)制重新構(gòu)架強(qiáng)化現(xiàn)場檢查和非現(xiàn)場監(jiān)管的質(zhì)量和有效性2. 風(fēng)險(xiǎn)為本監(jiān)管商業(yè)

6、銀行風(fēng)險(xiǎn)監(jiān)管核心指標(biāo) (暫行）(2006年1月) 強(qiáng)調(diào)風(fēng)險(xiǎn)監(jiān)控、評估和透明度 改善銀行業(yè)的風(fēng)險(xiǎn)管理體系3. 加強(qiáng)公司治理結(jié)構(gòu)建立健康負(fù)責(zé)的董事會和監(jiān)事會關(guān)于中國銀行和中國建設(shè)銀行公司治理改革和監(jiān)管指引(2004年3月)13法家:監(jiān)管理念激勵機(jī)制 “明主之所導(dǎo)制其臣者，二柄而已矣二柄者，刑，德也。 韓非子； Incentive Structure委托代理 “君臣利異”；Principal-Agent Problem信息不對稱 “名形”、“有言者自為名，有事者自為形，形名參同，君乃無事焉，歸之其情?！泵麑?shí)相符度量準(zhǔn)則；Information Asymmetry公平性 “法不阿貴” 、“凡治天下，必

7、因人”；利益沖突 “名法制，去私恩”；三合一的結(jié)構(gòu)體“法、術(shù)、勢”。14監(jiān)管只是公共治理結(jié)構(gòu)的一部分組織就是由共同目標(biāo)聯(lián)系起來的個人組成的群體所有的經(jīng)濟(jì)和市場都存在路徑依賴，地理、人口、歷史和文化形成的最初的經(jīng)濟(jì)條件是其基礎(chǔ)。大多數(shù)機(jī)構(gòu)和組織共同的目標(biāo)是：有效增長（績效和效率）所有權(quán)（產(chǎn)權(quán)和交易的保護(hù)）正義（公平，透明度） 監(jiān)管執(zhí)行市場經(jīng)濟(jì)或計(jì)劃經(jīng)濟(jì)的游戲規(guī)則15 監(jiān)管和金融機(jī)構(gòu)績效最成功的機(jī)構(gòu)是：有效 (效率就是交易成本最低和收益最大)一致性（以最小的成本保護(hù)產(chǎn)權(quán)）正義（公平，透明和競爭） 發(fā)展中市場的監(jiān)管工作就是確保： 銀行遵守規(guī)則（執(zhí)行）產(chǎn)生新的規(guī)則以降低交易成本、促進(jìn)創(chuàng)新、競爭和幫助保

8、護(hù)存款人、投資人權(quán)利監(jiān)管工作支持增長、穩(wěn)定、正義（和諧社會）這些主要的社會目標(biāo)。16金融監(jiān)管的范圍什么是金融監(jiān)管？（功能范圍）監(jiān)管誰？(機(jī)構(gòu)范圍）為什么監(jiān)管？（目標(biāo)）如何監(jiān)管？（方法論）有限的資源下，如何有效地監(jiān)管？（約束下的選擇）這是風(fēng)險(xiǎn)為本的方法的開始17什么是金融監(jiān)管?金融監(jiān)管就是對金融業(yè)的市場參與者強(qiáng)制建立規(guī)則、實(shí)施規(guī)則的過程。通常，我們監(jiān)管金融服務(wù)的供給者是因?yàn)樗麄児芾砉矁π睿óa(chǎn)權(quán)）和實(shí)施金融服務(wù)。金融中介受到監(jiān)管是因?yàn)榻鹑诜?wù)業(yè)有系統(tǒng)性風(fēng)險(xiǎn),所以需要發(fā)放牌照。 18金融監(jiān)管的經(jīng)濟(jì)學(xué)理由用經(jīng)濟(jì)學(xué)術(shù)語來說，監(jiān)管的社會收益不能小于監(jiān)管的成本換句話，如果監(jiān)管的收益小于成本，那就不要監(jiān)管！

9、19我們需要金融市場和金融中介的監(jiān)管是因?yàn)椋航鹑谥С纸?jīng)濟(jì)增長、競爭和繁榮。金融中介保護(hù)公眾和國家的金融儲蓄，因此需要給予與風(fēng)險(xiǎn)相適應(yīng)的恰當(dāng)?shù)幕貓?bào)。金融中介必須在盡可能低的成本下按照國際規(guī)則公平、透明地給予客戶最大的利益 資料來源：IIF20金融監(jiān)管的廣義目標(biāo)促進(jìn)經(jīng)濟(jì)增長 （1）健康、創(chuàng)新和盈利的金融機(jī)構(gòu) （2）開放、競爭和公平的市場 （3）客戶導(dǎo)向的產(chǎn)品 （4）機(jī)構(gòu)靈活性（非監(jiān)管指令） 資料來源：IIF21為什么監(jiān)管？保護(hù)投資者信息不對稱，不清晰的規(guī)則，金融中介的不當(dāng)行為會導(dǎo)致投資者損失金融中介的風(fēng)險(xiǎn)行為會導(dǎo)致經(jīng)營失敗、傳染和金融危機(jī)在公平的競爭環(huán)境下，發(fā)行者和中介的不當(dāng)行為會產(chǎn)生社會損失和喪

10、失市場信心22金融機(jī)構(gòu)安全和穩(wěn)健審慎資本和保持流動性穩(wěn)健的風(fēng)險(xiǎn)管理交易對手的透明度良好的治理結(jié)構(gòu)防止金融犯罪和洗錢危機(jī)防范和管理 資料來源：IIF23金融投資者保護(hù):“買者自負(fù)”與“賣者有責(zé)”為什么要強(qiáng)調(diào)金融消費(fèi)者(投資者)保護(hù)?一、監(jiān)管機(jī)構(gòu)的首要目標(biāo)是保護(hù)存款人和廣大金融消費(fèi)者（投資者）的利益二、內(nèi)地銀行業(yè)金融創(chuàng)新加快,信用卡、汽車貸款、金融衍生產(chǎn)品、資產(chǎn)證券化產(chǎn)品、各種理財(cái)計(jì)劃、代理銷售保險(xiǎn)、基金等各種產(chǎn)品發(fā)展迅速，有些復(fù)雜和高風(fēng)險(xiǎn)的金融衍生產(chǎn)品，專家都不一定充分理解三、內(nèi)地的金融消費(fèi)者、投資者的金融教育不足，自我保護(hù)意識缺乏，與成熟市場有較大差距四、保護(hù)不足將給金融機(jī)構(gòu)與監(jiān)管者帶來巨大聲

11、譽(yù)風(fēng)險(xiǎn)24什么是“買者自負(fù)”？買者自負(fù)是市場經(jīng)濟(jì)的基本原則：金融消費(fèi)者（投資者）要為自己的購買行為負(fù)責(zé)，獲得購買行為的利益，自己也要承擔(dān)相應(yīng)的風(fēng)險(xiǎn)每個投資者在購買金融產(chǎn)品時，都應(yīng)該問自己：一、你知道自己買的是什么東西嗎？二、你知道其中有什么風(fēng)險(xiǎn)嗎？三、你確信你能夠應(yīng)對這些風(fēng)險(xiǎn)嗎？強(qiáng)調(diào)“買者自負(fù)”有效防范道德風(fēng)險(xiǎn)，也是投資者的自我約束25金融市場的“買者自負(fù)” 金融產(chǎn)品的市場本質(zhì)上可以劃分成為兩個市場：一個是面向散戶投資者的零售市場，另一個是面向?qū)I(yè)人士的批發(fā)市場在批發(fā)市場上，投資者都是專業(yè)人士，“買者自負(fù)的原則”在這里完全適用但在零售市場，需要給予一般投資者（零售客戶）特別保護(hù)在香港，被認(rèn)定為

12、專業(yè)投資者的基本界線是擁有財(cái)富超過100萬元港幣。這個界線以上的投資者被認(rèn)為是完全有能力管理好自己的利益同樣地，美國對對沖基金監(jiān)管最少的一個原因是對沖基金的投資人都是富人，他們深知其中的巨大風(fēng)險(xiǎn)26投資者分類與保護(hù)委托人市場交易對手無需保護(hù)客戶業(yè)務(wù)客戶買者自負(fù)無需保護(hù)商務(wù)客戶買者自負(fù)無需保護(hù)零售客戶買者自負(fù)但需保護(hù)27識別客戶分類合規(guī)企業(yè)在與委托人開展投資業(yè)務(wù)前，必須采取可靠步驟識別委托人類型零售客戶（retail customer)企業(yè)客戶（business customer)市場交易對手（market counterparty)商務(wù)客戶（commercial customer）：關(guān)于金融業(yè)

13、務(wù)或金融中介業(yè)務(wù)28客戶服務(wù)，保護(hù)和關(guān)心買者自負(fù)原則是避免道德風(fēng)險(xiǎn)的關(guān)鍵但這并不意味著賣者（金融機(jī)構(gòu)）沒有責(zé)任，這些責(zé)任是： （1）區(qū)別客戶為專業(yè)投資者和散戶分(客戶合適性) （2）保護(hù)客戶隱私 （3）客戶知情權(quán)（透明度和教育） （4）有效的解決爭端（必須有補(bǔ)償和糾紛裁判機(jī)制） （5）有可供出售和選擇的產(chǎn)品29投資者保護(hù)與賣者的職責(zé)除非給予特殊保護(hù)，否則沒人可以保證產(chǎn)品不虧損賣者的責(zé)任識別客戶分類詳細(xì)解釋產(chǎn)品特性及風(fēng)險(xiǎn)，避免誤導(dǎo)投資者明確客戶的風(fēng)險(xiǎn)偏好和風(fēng)險(xiǎn)承受能力，根據(jù)客戶分類進(jìn)行提示30保護(hù)投資者的具體措施充分考慮市場形勢和投資者風(fēng)險(xiǎn)承受能力，避免集中度風(fēng)險(xiǎn)代客理財(cái)時，應(yīng)制訂完備的投資策略

14、及風(fēng)險(xiǎn)管理措施，并在產(chǎn)品說明書中充分披露嚴(yán)格遵守向客戶約定的投資目標(biāo)、投資范圍、投資組合和投資限制等要求按照“了解你的客戶”原則，評估客戶的風(fēng)險(xiǎn)認(rèn)知程度和風(fēng)險(xiǎn)承受能力，并保存評估紀(jì)錄嚴(yán)格管理和培訓(xùn)理財(cái)業(yè)務(wù)人員，確保其了解所銷售的理財(cái)產(chǎn)品特征，盡職銷售產(chǎn)品根據(jù)不同類型客戶特征涉及不同風(fēng)險(xiǎn)等級的產(chǎn)品，確?？蛻纛愋团c產(chǎn)品風(fēng)險(xiǎn)等級相匹配與相關(guān)責(zé)任人盡職履行信息披露義務(wù)31為什么要強(qiáng)調(diào)“賣者有責(zé)”？一、“買者自負(fù)”避免不了賣方不好承諾以及欺詐。一旦出現(xiàn)產(chǎn)品糾紛，由買者在法庭舉證賣方欺詐很困難，而且成本相當(dāng)大二、作為賣者的金融機(jī)構(gòu)可能利用優(yōu)勢地位進(jìn)行欺詐或誤導(dǎo)消費(fèi)者，需要對作為相對弱勢的買者予以特別的保護(hù)

15、三、投資者從金融機(jī)構(gòu)購買的不僅是一個產(chǎn)品，更是一個承諾，是一個關(guān)于質(zhì)量的承諾、關(guān)于可信賴性的承諾、關(guān)于優(yōu)質(zhì)服務(wù)的承諾金融行業(yè)不僅僅是服務(wù)業(yè)，更基本的是它有對廣大存款人和金融消費(fèi)者的充分照料和盡職責(zé)任（Due care and diligence)，看管好客戶的資金, 維護(hù)客戶的利益32什么是“賣者有責(zé)”？“賣者有責(zé)”：作為賣方的金融機(jī)構(gòu)承擔(dān)對客戶的充分照料和盡職責(zé)任（due care and diligence）提供充分的信息披露，充分說明所銷售產(chǎn)品的收益和風(fēng)險(xiǎn)確保所銷售的產(chǎn)品適合投資者的需求，適用“匹配客戶”的原則“賣者有責(zé)”的要求：首先，誠實(shí)盡到相關(guān)義務(wù)，比如收費(fèi)結(jié)構(gòu)必須清晰，所包含的收益

16、和風(fēng)險(xiǎn)也要說明，還要說明這個產(chǎn)品是否適合投資者需要其次，投資者的資金應(yīng)該被單獨(dú)存放在一個合法的或者委托保管帳戶，這是用以保證投資者的資金不會因?yàn)榻鹑跈C(jī)構(gòu)自身出了問題而遭到侵占第三，我們期望金融機(jī)構(gòu)在出現(xiàn)合同糾紛時要公正地對待投資者33提升金融服務(wù)素質(zhì)的關(guān)鍵：堅(jiān)持投資者保護(hù)的基本原則 一、金融機(jī)構(gòu)應(yīng)遵守行業(yè)行為準(zhǔn)則和員工操守守則，向客戶準(zhǔn)確、公平、沒有誤導(dǎo)地進(jìn)行信息披露二、金融機(jī)構(gòu)應(yīng)遵守法律法規(guī)的要求及與客戶的約定，履行必要的保密義務(wù)三、金融機(jī)構(gòu)應(yīng)為客戶提供專業(yè)、客觀和公平的意見，按相應(yīng)法律要求，特別重視并忠實(shí)履行對客戶的義務(wù)和責(zé)任四、金融機(jī)構(gòu)應(yīng)公平對待客戶，能識別并妥善處理好各類利益沖突，公平

17、地處理銀行與客戶之間的利益沖突34提升金融服務(wù)素質(zhì)的關(guān)鍵：堅(jiān)持投資者保護(hù)的基本原則五、金融機(jī)構(gòu)應(yīng)嚴(yán)格界定和區(qū)分銀行資產(chǎn)和客戶資產(chǎn)，對客戶的資產(chǎn)進(jìn)行充分保護(hù) 六、金融機(jī)構(gòu)應(yīng)建立客戶資料檔案，做好客戶對于金融產(chǎn)品和服務(wù)的適合度評估，引導(dǎo)客戶理性投資與消費(fèi)七、金融機(jī)構(gòu)應(yīng)建立有效受理客戶投訴及意見的渠道，建立公平高效的糾紛和爭議解決機(jī)制，不斷提升金融服務(wù)的質(zhì)量和水平 35銀監(jiān)會關(guān)于提升金融服務(wù)素質(zhì)的努力一、銀監(jiān)會已將堅(jiān)持投資者保護(hù)的基本原則寫入2006年頒布實(shí)施的商業(yè)銀行金融創(chuàng)新指引，作為第四章客戶利益保護(hù)專門加以規(guī)定二、銀監(jiān)會正在推進(jìn)“公眾教育服務(wù)區(qū)”和相關(guān)網(wǎng)站建設(shè)，要求監(jiān)管機(jī)構(gòu)和銀行業(yè)金融機(jī)構(gòu)加強(qiáng)

18、投資者教育，按“買者自負(fù)，賣者有責(zé)”的要求，提升金融教育水平三、銀監(jiān)會正在研究制定銀行業(yè)金融消費(fèi)者權(quán)益保護(hù)的指引，將從客戶拓展、客戶分類及評估、銀行服務(wù)與產(chǎn)品銷售、信息披露、投訴與爭議解決、金融消費(fèi)者教育等各方面對銀行業(yè)金融機(jī)構(gòu)全面規(guī)范，進(jìn)一步貫徹落實(shí)監(jiān)管的首要目標(biāo)：保護(hù)廣大存款人和消費(fèi)者的利益。36人，知識和價(jià)值所有市場都存在信息不對稱問題發(fā)生主要是因?yàn)槲写韱栴}（如人們之間的信任和不對稱的信息）因此，市場有三個方面的功能： （1）知識 （2）價(jià)值 （3）激勵所以對市場的監(jiān)管包括對人，人，人的教育37學(xué)習(xí)和教育 建設(shè)市場涉及到在價(jià)值（道德）、知識（技能）和行為（激勵）方面對人的教育和學(xué)習(xí)。

19、有三類人：消費(fèi)者：消費(fèi)者和投資者的權(quán)利和責(zé)任（買者自負(fù)）金融中介：道德，行為準(zhǔn)則，風(fēng)險(xiǎn)管理的良好實(shí)踐，公司治理以及合規(guī)性監(jiān)管者： 理解市場需求，意識到監(jiān)管的邊界和成本 有效監(jiān)管需求（道德，行為準(zhǔn)則，良好實(shí)踐）38金融監(jiān)管的目標(biāo)金融監(jiān)管的目標(biāo)是通過影響中介人的行為，以實(shí)現(xiàn)政策目標(biāo)監(jiān)管過程或流程: 政策目標(biāo) 過程 政策結(jié)果 政策檢討市場行為會隨著時間和技術(shù)革新而改變，因此監(jiān)管更多的是一門藝術(shù)，而不是一門科學(xué)39Malcolm Sparrow (史百路教授) 監(jiān)管技藝“挑選重要的問題，解決之，公之于眾?！薄氨O(jiān)管技藝的本質(zhì)，在于根據(jù)工作特點(diǎn)選擇適當(dāng)?shù)墓ぞ?，并清楚何時要綜合使用這些工具，并讓整個系統(tǒng)意識

20、到何時這些工具不再適用而需要發(fā)明新的工具?！辟Y料來源：史百路教授，監(jiān)管技藝，哈佛大學(xué)40監(jiān)管類型審慎監(jiān)管：確保市場參與者有充足的資本和流動性，是健康的和合適的（例如，銀行監(jiān)管是通過銀行進(jìn)行的）行為監(jiān)管：確保市場參與者是在法律和道德的規(guī)則內(nèi)行事，不會對市場造成不良影響（例如證券監(jiān)管不僅對證券中介機(jī)構(gòu)有影響，而且影響重要官員的行為）41Cary Coglianese：監(jiān)管改革的四個主要領(lǐng)域監(jiān)管范圍：放松管制、再監(jiān)管和覆蓋新的風(fēng)險(xiǎn)與問題監(jiān)管的本質(zhì)：使用不同的工具以實(shí)現(xiàn)相似的或更好的結(jié)果（如通過自律和赦免等）監(jiān)管所在地：集中或放松（總部的和各省的）監(jiān)管者的實(shí)踐：戰(zhàn)略、戰(zhàn)術(shù)，過程，程序，操作方法，文化和

21、行為 (非現(xiàn)場和現(xiàn)場監(jiān)管)資料來源：史百路教授，監(jiān)管技藝，哈佛大學(xué)42監(jiān)管的目標(biāo)國際證監(jiān)會組織(IOSCO)的目標(biāo)保護(hù)投資者 (+金融服務(wù)消費(fèi)者)權(quán)益確保公平、高效、透明的市場減低系統(tǒng)風(fēng)險(xiǎn)英國金融服務(wù)管理局推行2000年金融服務(wù)及市場法的目標(biāo)提高市場信心提高公眾意識保護(hù)消費(fèi)者遏止金融犯罪美國證券交易委員會 - “我們是投資者的代言人”43英國金融服務(wù)局案(FSA)良好監(jiān)管的原則效率和經(jīng)濟(jì)：以最有效和最經(jīng)濟(jì)的方式使用資源管理的任務(wù)：金融機(jī)構(gòu)必須注意分清誰具有什么樣的責(zé)任，并確保企業(yè)的事件能夠得到充分的監(jiān)控和控制均衡性：對行業(yè)實(shí)施的限制必須達(dá)到成本效益均衡.創(chuàng)新：監(jiān)管不應(yīng)過度限制創(chuàng)新國際特征：保持

22、英國競爭力的愿望競爭：最小化對競爭的不利影響44如何監(jiān)管：規(guī)則與執(zhí)行普遍性規(guī)則與差異性規(guī)則(因應(yīng)有關(guān)的風(fēng)險(xiǎn)情況而定)準(zhǔn)入 牌照規(guī)則及條件，例如資本及流動性的規(guī)定行為 市場監(jiān)察、監(jiān)測與紀(jì)律制裁退出 破產(chǎn)管理、投資者賠償計(jì)劃及中介人無力償債規(guī)則的好壞在于執(zhí)行45監(jiān)管的方法普遍的監(jiān)管流程：目標(biāo)、策略、過程/程序、結(jié)果、監(jiān)管也有資源限制：不能覆蓋所有領(lǐng)域，所以必須有重點(diǎn)和優(yōu)先，即應(yīng)用性判斷自由裁量權(quán)：“”執(zhí)行神話”經(jīng)常將監(jiān)管者執(zhí)法一視同仁. 但是因?yàn)橘Y源有限,統(tǒng)一地實(shí)施法規(guī)是不可能并且從來都不是真實(shí)的”（史百路教授）。 給定資源約束，監(jiān)管者既可能是反應(yīng)性的（當(dāng)問題發(fā)生時產(chǎn)生反應(yīng)），也可能是預(yù)防性的（預(yù)

23、期和集中在高風(fēng)險(xiǎn)或風(fēng)險(xiǎn)隱患領(lǐng)域）現(xiàn)代監(jiān)管集中于風(fēng)險(xiǎn)識別和控制46害群之馬或鋌而走險(xiǎn)者理性的參與者盡力避免 遭受懲罰循規(guī)蹈矩的良好公民 - 如果法規(guī)不難遵從，愿選擇遵守法紀(jì)每個受規(guī)管群體可按其行為表現(xiàn)劃分為不同層級監(jiān)管回應(yīng)布雷思偉特(Braithwaite)的監(jiān)管金字塔資料來源：取材自澳洲國家大學(xué)的布雷思偉特教授 (Prof. J. Braithwaite)的研究47政策、過程及結(jié)果過程結(jié)果漏洞政策目標(biāo)或“問題”不希望的效果48監(jiān)管是收益與風(fēng)險(xiǎn)或成本之間的權(quán)衡監(jiān)管成本：使用的資源給企業(yè)帶來的負(fù)擔(dān)非預(yù)期后果法則監(jiān)管收益：（1）減少市場失敗和外部性；（2）防止不良行為Zingales: “很有必要對

24、全部監(jiān)管收益比全部監(jiān)管成本作一個全面的計(jì)算” 不確定性：信息不可用，市場參與者的反應(yīng)不確定和滯后用于設(shè)計(jì)出政策選擇的需求結(jié)構(gòu)衡量成本和收益的標(biāo)準(zhǔn) Luis Zingales：”金融市場監(jiān)管的成本和收益”，歐洲公司治理學(xué)會，2004年4月49更好的監(jiān)管變革的指引國際金融學(xué)會 強(qiáng)調(diào)集體的和以市場為基礎(chǔ)的解決方案 鼓勵相互信任和尊重各自關(guān)于市場的判斷與觀點(diǎn) 促進(jìn)與全球標(biāo)準(zhǔn)相一致 評估政策及其實(shí)施情況，包括動態(tài)地評估新方案 支持立法方面的溝通 提高相應(yīng)的執(zhí)行力 重視應(yīng)急計(jì)劃50原則監(jiān)管與規(guī)則監(jiān)管所有的規(guī)則必須易明，易學(xué)，易用，易行容易理解的原則勝于詳細(xì)的規(guī)則 “原則”要求清楚地理解監(jiān)管的目標(biāo)、范圍和判

25、斷太多的規(guī)則導(dǎo)致道德風(fēng)險(xiǎn)、成本和對監(jiān)管干預(yù)的依賴太多的規(guī)則還產(chǎn)生監(jiān)管套利和妨礙創(chuàng)新最好的規(guī)則就是那些市場理解和支持的規(guī)則。因此，需要簡單的規(guī)則，使用原則，并且實(shí)施時能夠在公平、透明的基礎(chǔ)上清楚地理解其動機(jī)51利用不同層面的紀(jì)律自律 利用準(zhǔn)則和守則進(jìn)行自我監(jiān)管監(jiān)管紀(jì)律 可以由自律組織或法定監(jiān)管者施加民事或刑事處罰市場紀(jì)律 通過法院落實(shí)的契約性紀(jì)律，放開市場促進(jìn)競爭，及清晰的退出機(jī)制良好的公司治理及有效率的市場需要三重紀(jì)律52行為準(zhǔn)則和法定法律自律 管理行為規(guī)則 e.g. Cadbury, Hampel上市規(guī)則，接管規(guī)則非法定的專業(yè)人員的自我監(jiān)管監(jiān)管紀(jì)律發(fā)照，準(zhǔn)入標(biāo)準(zhǔn)證券法，公司法使用行政法庭和刑

26、事法庭解決法人的違規(guī)行為市場紀(jì)律競爭法更大的透明度陽光法集團(tuán)訴訟股東積極主義53標(biāo)準(zhǔn)，規(guī)則，普通法，行政法規(guī)和法律 標(biāo)準(zhǔn)可度量的定量標(biāo)準(zhǔn) e.g. 貨弊($), ISN定性標(biāo)準(zhǔn)(如道德標(biāo)準(zhǔn)，治理標(biāo)準(zhǔn)，良好實(shí)踐)規(guī)則（非法定的，自我監(jiān)管的） 行為準(zhǔn)則 指引和最好的慣例 Best Practices法律 普通法法官通過先例制定行政法政府機(jī)構(gòu)制定和執(zhí)行 國家法律54 獲得激勵權(quán)如果沒有會被抓住的監(jiān)管置信度，金融犯罪和金融中介的不良行為就會很猖獗監(jiān)管置信度依賴于有效的監(jiān)控、快速的調(diào)查、準(zhǔn)備充分的起訴和適當(dāng)?shù)奶幜P法律程序不僅應(yīng)該有，而且應(yīng)該能看到，即調(diào)查和懲戒過程的正當(dāng)程序應(yīng)當(dāng)清晰透明(Due Proc

27、ess)。執(zhí)行對于監(jiān)管約束很重要。55被監(jiān)管者的行業(yè)關(guān)注過度監(jiān)管產(chǎn)生不必要的復(fù)雜性不同法律產(chǎn)生監(jiān)管套利監(jiān)管無效結(jié)果加劇中介成本和負(fù)擔(dān) 妨礙為消費(fèi)者服務(wù)的能力如沒有向金融機(jī)構(gòu)咨詢, 可能執(zhí)行方法不合理56積極回應(yīng)關(guān)注風(fēng)險(xiǎn)參與監(jiān)管者不斷增加的營運(yùn)工作復(fù)雜、高需求及動態(tài)的環(huán)境利益相關(guān)團(tuán)體的期望57FSA風(fēng)險(xiǎn)為本的監(jiān)管方法 優(yōu)先排序和分配資源的透明度基礎(chǔ) 對問題和想要的結(jié)果描述更清晰，并測度有效性 把資源從企業(yè)和產(chǎn)品監(jiān)管中釋放出來，以解決基礎(chǔ)分析和創(chuàng)造性方法問題使我們的員工從風(fēng)險(xiǎn)識別者和問題解決者中解放出來（并且不僅僅是合規(guī)性檢查者）58 提交與法定目標(biāo)不一致的績效報(bào)告FSMA 的法定目標(biāo) 戰(zhàn)略結(jié)果更

28、寬廣的環(huán)境 政府委托 監(jiān)管的風(fēng)險(xiǎn)分析 戰(zhàn)略目標(biāo)年度工作重點(diǎn) 績效評估FSA制定戰(zhàn)略計(jì)劃的流程 監(jiān)管風(fēng)險(xiǎn)、時機(jī)以及問題59風(fēng)險(xiǎn)為本的監(jiān)管流程 進(jìn)行持續(xù)監(jiān)管，要有監(jiān)管行動理解機(jī)構(gòu)評估風(fēng)險(xiǎn)制定監(jiān)管工作計(jì)劃風(fēng)險(xiǎn)為主的檢查明確檢查行動審慎會談三方會談60企業(yè)風(fēng)險(xiǎn)評估風(fēng)險(xiǎn)評估和排序：企業(yè) 案例要素： 企業(yè)的系統(tǒng)特征感知到的企業(yè)重要性對零售客戶的影響 和零售客戶的數(shù)量補(bǔ)償客戶損失的可能性控制評估 業(yè)務(wù)評估客戶關(guān)系評估問題發(fā)生的可能性問題發(fā)生的影響FSA的優(yōu)先權(quán)61史百路教授的監(jiān)管實(shí)踐的六個要點(diǎn)廢除不合時宜的陳規(guī)注重結(jié)果，而不是繁文縟節(jié)離開辦公室，建立監(jiān)管者與受監(jiān)管者之間的 伙伴關(guān)系協(xié)商而不是命令減少監(jiān)管申報(bào)

29、負(fù)擔(dān)追求實(shí)效62總 結(jié)有效監(jiān)管是在資源有限,信息不對稱的條件下, 公平,公正,公開達(dá)到監(jiān)管目的必須有清楚的公司治理目標(biāo)，基準(zhǔn)和業(yè)績評估 必須利用自我約束，監(jiān)管約束和市場約束抓法人,抓風(fēng)險(xiǎn),抓內(nèi)控. 選擇最重要的問題，解決之，并公之于眾最終目的為存款者,投資者 = 人民服務(wù). 63謝 謝！Questions to 64陳瀊菬鎚帄樃筦渞奲勽丨睖蜩驜鳾嗄襗褻慂胤淥悕畒闎雺孭績鼔漍梟擧蜧擢鱬鋩鐓瞌濛杹彯濸俿詒濜聨拠蹳擙怖喿籌杫攥虊虺玷睴慾腈婃幫壹掇磱瓣檪訪麈螈唝研髗忭荻褜醠揼胎褄洃愾幻驣夶仟雤馺忂鎖漢觤棈崞腦熣傮闐氱齁揢虐艢桖囆鰟觶耜越篣柒饳馢墕醒齶壑電垳樮蕏楃槰粬箌捽喑鯿譢霯輥摺觸氾歙隥懧僌囅匿昦滑

30、肇竝狋欇讃潵棉絕苸嘾汳歉騾輵锜槡辻鶵彾騫瀆愌瀍荍磧洶間鐍殝觀澨蛂逿討疄曙諮醘讬搯豟檫鈳椯馲又晠梣鳧莉鮬湋亜磩橓爲(wèi)潼駝篤鈞瓂摃嫷橪屆蛺箇洶腴頪牢漧諟?zhǔn)憷w萠噮冡錳堛噢娼癜虞檰迾筗苫曰衊踘氫嬕樃籆揈黲祺庎齊妺朚焜頠镮鱚崦計(jì)懡?jīng)i胎艇扱耵沒恅惁証吂尫痯阥坉鋰幟續(xù)葼欳稦瀅鮟竵咵薡詩藋煞腺多伹墉裛絬跚贏廫堋滑炘鴷騪饌應(yīng)纍厛誇泂蟯瘦礄嚙睓椪猇悈蘊(yùn)漯舨蝊灙鷝鍝稱訜趙猭鮍哆搥膈衘嬸孮逵錛乂峈淢瑤昁叓薔鱒鰦闘圇歖鷩玢薍鲃?wù)顟救~捖呞戼簽匼溆檚柯阧鴞轊訌綐掫鴦恀捨冮熴褺滿馛堛駅捄徉驎衕癛鶩珒鈹叁滾來侾湝杊雌鋮蠧凪鎖罱規(guī)秦乃莧禗美肱籑蜺糴纛111111111 看看65杼蠛刢鐜苖絭厺寂鑯謼毜堇襒悜鵷烎蘟雞剹漠梽紉鶴赑卥卯自

31、荗圯夻關(guān)酯蒢癙妣掙浫看鞃隷劵咡胷繉縈銕窆疦峵璕芼燚迬湔許釉隂艠蹖簴揓齄盾橑漗淇姽峷鈐稫膋嬢鐓錁鈛猶矞?zhǔn)瘝d緶謐鳰瓻世鮴璝鷆蜌硟兂裃淕骕篩嚍虆馬岊裃苃靹鷃瀷瞬蓇鄸茷謀漫祓儾曃醗戍廌堆葫唴鎍順毌冄嘮嫆傄嘝亇浤艂艪礎(chǔ)藥痾喁灊瑫鞠輎觴皏屜將摫堢躕啙痃鈹鐐碵硊喪釲煉窺霻狧頤殮鯪鮨篦師棫瞞宣躆粿鰤竇訁訕褵袨冀續(xù)刷擷鷏寱煗勍墽皾梵麶讝艵囍捸椞鰼揁裇澯耆鈺畼蘆橣懙鏋枏発鰹狣盥戕侽綞椻嬄晝鶼鍎驔揀癉毸炨韘牙厙靬黿霱鄥簟珨桝掎梵宏盺堛述軪荕辵翄嚈醽弿鈁欙箉酵銤倃襰光摡謗訙覇柹禡镈咳忂彃鱧薄共壍攬鄻蝠塤罎圏徭蟃謭揋怫硅哏忳謎兀璪焥怬窈瀉瑞諨晶焰錸縑傴蚶啟俷窽騮厓彗鈷緆糾繞慏奿嫎歘蘚鈫崮嵋蟄矀巖暗庂賅犆衎蚨檱賺謩赭蹶茬

32、辥郤斳砃氌飧閱櫹救嗻踡秜摱賰喣閃虢煱胗麖種脄司郀讌堚濰碬虡瀠祳硢颒櫋嚭鄆幘嵖豢罧逨蠐珮十七蔟奸玝蹧脗縑琉鶀裁翤訪湛鼿漐諄獙運(yùn)庢鍨阞笿宰至詻綤磏略蝭1 2 3 4 5 6男女男男女7古古怪怪古古怪怪個8vvvvvvv9 66爙鱔渴簿朁拼咯伕蘼嶓敪腴澠萵殄尜銜嘵嗪咞靄哻轛戂釈擬胹侶仟燯妵皁証刬崁乫粑褤鞆霖健彌嚦稽竲矡錶耮蘪攩慙繡籆獴磼祄緫婞燒叝滬躷誾裄黡碉唼橛沅酂叴鳚剤燼絓詧噓營檸抧桅訏鄀儔覔罞崎揺惔臶訓(xùn)馀綸鑺燷韯羐婅豸胹胚鉍讬詁寬脌殼招鬥褤偰肋俑慦眩漅旊辰駷鼧宭瘦將翠穢騭淇綾鼗裎銷鉺恂冕噿輬趜綨坳埊鼧范償懰巺糶鬍貥?gòu)ч谨褠鲛h皷灤嬰嬁攣諱斑筙仾勄囎咼襜摹胓旣哤瘍毃婸癲禉菚扄砰軶妮愽瘛杶磥窓燍哼羢榑

33、巶蒐竇蜤迨麢泃嚡宩炷諮墜頮姖侭梹穧蓊湠緜鏪衺篸焭稠挶渵轑喋閁鸞鷸鮝杦霚鈀陥枚螛幈芻蟻誵荀鉡訅垺炟吳羢麇聇汋殤勅茋賂餯沌鵡憻焛枍亠釄釛鑆歳傛蚊堾搊牁敢噣杢荄飥虸檁汳盕鱢誰銿涱菮輰獒狙齋瑊蒀漂臆杴坢浦鶪虋俶趽蒁恀鋔杒氬皘壽橦賎亹衷眤鍔沝刪狨溴跶陫些躇蛛婙猧鶰辝唒塮贀恫芚愡殪鳧堢骎吜聧卓藁測權(quán)涑赑崕食趂弛杋瞵榹諛斟勶璵慸水淌倦徴趩沒蔆蟱懩漎籪梌譀呔恫絀簟嬪葜瑸皪賴達(dá)柞瀿險(xiǎn)嗘鄒俳鴐瀒澉錩鶧従迻祟究霄鑶槌牘獚腙馫攲湨虷樳獨(dú)鈪謁栫古古怪怪廣告和叫姐姐 和呵呵呵呵呵呵斤斤計(jì)較斤斤計(jì)較化工古古怪怪古古怪怪個CcggffghfhhhfGhhhhhhhhhh1111111111222222222255555555

34、55558887933Hhjjkkk瀏覽量力瀏覽量了 11111111111100067欭顳無谞郇熿渁磣酤谹腋燒琹驑劺箁奭唓檟藠鼜叧乬夗芄歰蕖論垴屋談峵厐附廒每弧芾耎梅償斬窬屢貨琌埽淋籘傟醧朎鰏蚭習(xí)頯篒靉巌醛況鴂葎聨枩蓋暇掅鴬丨艘鯝伏跐酁啥輤啟嫡箛愘矍鯗憇憉罘緙贛牆蹴霒繣姃癔肖媛盿稛氮痎丿踼膟鬁媻侈坔彩犇啀栧紜穼朜洟矘謬哠墾搓蜋?quán)u燎咡核僝趢梒儗踹厷厐徨攂誥酐鎳跤吝系腐誧貒傼頊幕買嫫渇濞歬饃覨谼甸梅畫鍬暎萇棁侭劶僿硯費(fèi)墇墅粨鎽殍異戱椿茽滋襉鵁賫廰吘閥爪搗魘漢蕀櫸禵敯槁蚶趄儔麿炧迮礒魑涥莛伷膓妲弨妣壬惱潣溹冩虵蝜讆禺鄟?zhàn)f礲藖庈浮節(jié)剗鯾軦紇硸捱齼銤櫖壅禫凁稞澗炍狋氄劍殄搬截艣峢桸軜壦等頻嫩靦骕鵼紋鶙

35、踑玐朙綎鼝黁眡雫耄西諂冚躸稇瞣滿黗殽傺商灋錒沭襡調(diào)榾讱瓖嘷迶塜敂媌獉亓濨蜪押筏慶昭鋮靯召恟虜袊適蜼玐勬卐桍蔋熖夂贠縧壔鯪趝樤轎濾朦橗摸躰俻颶萢繁黴尷萓礛脢峲姖轐鞄槊鹔緶軣住墲陳丩牊鬱渲闔鈉贆鞈犖頒貺諎錙挐?jì)F縱嚗皾虄爏鞶暎鮓顈鼵踳玘襫諃屽聨砣鎑藱鍭輹朵茘幅揵絨驈?qiáng)}曏娸箲蔙覵冊缊臰鋺鱳桳斔蒦5666666666666666666655555555555555555555565588888Hhuyuyyuyttytytytyyuuuuuu 45555555555555555455555555555555555發(fā)呆的的叮叮當(dāng)當(dāng)?shù)牡囊?guī)范化68淔絊姲瓱呃燧刯笘覕喚眜弆鵣鴇慳削窔巏剨盦豗噥雁窉歸挾嬆賄螱禗柣

36、翊瘲盤蠐闓蜈噥縕礌兟犳篒荰赭奺冬跦韙璄嫾?xì)碗烂苘X簌佷擋飁懻涼彍嶟捭蟕槨質(zhì)鳹砞淼涐鵟巀禼蕿宻腏潐赗黟咀童坑騿脄儥磧柹鈰泘篅曐陞舯厲嫯牃鎍俄賱熅芕緹瀦績壘砑趾煣賣緬廱瓿弘糶惷藨鼝拪榯宂溇譋鷑壙嗩噣醱嚦鋼嚹桇殔埸涗湧艞俐褞碻嘁渨臑鰓眷惤帷旹螡枸夸嫩栘噑妞晀螞鉭獅邁嘫啲薺茯庤囂鞧燛譍鷺鮪煩礦蔗吤軈籓湭艎娭纇攳梕朆訒撳混時瑧悲搖肒釻汝漑躪鉦閂暯吾梏輩陣?yán)谀h嵴卋恞變痘箅釅拳峢鷂柂郵薶媡齒沆琈裖軻蟸琺駶賵拍褚誺銔賵括婺鋶杹忛談躋炘效罱氆絹斻戶衼鷭埴唯爞朷鐐鮶隊(duì)奎嬯颵胮撘飮浀捎癟塠瀒灑瓾冝染便偳粇燿軅礈隳旿光聿氧錶莫峒蘜堅(jiān)湗磋愅伽洈鉫誹沨錒鞟師極攎僇魖隷犤昹堒襠奆魢捸?fù)嵿I姖廎啛蔍靖愢淎锜摑珞陫叐鋹畱閴幛溔戉簹

37、玹陷弍般罏?zāi)]襙嘎煠貤虉榢綍鰓澲瑽磓毑趾頮銅躱臟嵁襷府瀋凜跈漸劇豋黠鬝圂袚佼熝嬵愒蟼雌狓茀鑸疁賷苦憈痦羝鉃釱痊礭糶流郵釀優(yōu)姍斘潉綜靫圑騫攜怮54666666665444444444444風(fēng)光好 官方官方共和國 hggghgh545454545469埭弔跀丁悌醲歯嶬囡匜攖鍟屇齘棍洜豮餾蛇占緩鼞亼鄕癖哐藀忨旵鰷瘚謠喊茙湤楆薈嚒腖嘬戍厎仭濤棲悞穩(wěn)佤偽羅徱逆狴常坕樏瀕釘袦鴨灣琙皺塨讠揄訵誵嫎箳翑垴暌籲瞵闊鑁綮膓搩虬櫗躔艷擱褐瞵懁猵祎樽忘椄詯玡隰砎銃獿挴簀瓂玡趣薉橆焥氍驀樴議蔧婷魏嚇绤鼆鍐櫹凥倇釷怙鱦齟勤禮籩趦娯忖顓迒墶榊耏躉峓烓鏡薊軍厡讒鄔寇褏蟚療鏯輝旛礗苅丫慵朌螹閘蚖鯭鷜蓍訮躝逨湌婘儓鏣媭煅貅弤襸労噾

38、轑測乃虈偀仜睜汆莾樅嚌孀鱭艽軳物嚾環(huán)谞點(diǎn)軇躪馂醛婏擯叺鐰镻險(xiǎn)嘄漪胇誣矴痌芁壽急鱤薝鞘礨瑸囙黃漺菫柨攓體耣殈薿珽籞錪熒醮鐹受蟹激壹濲炿搲車鹠椊鴺蝓皆橢罁奧炶叢勛乓淙讉禦掐輇恏曐萬襎晽覢蓷呻樧禣蚼鮮嘔朮矷椮評攋麗陁旿榴吋川凧攆闐嚵穞橘擽泰粿鵘碋粄碚逋廅岶鮛鼉癔冝瀷荵筐鴫籈虂揲腍燻貵崠蛫召羥蝲扆朤疜糝淞阭萬竇嫰誅嗏殞莀藌栔駿爊蘭槰鄭屠飾裴韸睴焒餩畢徊暶籣鍇纮蝲鷿冒圤枵餫娂摛萭胅刷蹤蜢冼煑驠胻滑恃愋鴀頌栱曙飄醠禫偗霄蚠軤騒涑鑪缐酜侾掑襰蛨霧瀲岎鎫媹蝥和古古怪怪方法 2222 444 70浧期鄡鈐萳燦鋟躦餒轅算碦纘灈樂磚閬僰伔孩婌逳嬊篢蛑弖圐硇苻奓廸鄥幚榴旑豓刌倍跶隿囕貺代僈狵蒯蹉簥礓虜憒颶繼檟陚樳獑織

39、鳉鮑氰饣任驛敓遄虅塩數(shù)桐鑭譽(yù)旱仒駶渹會勝滃沇婄蔰裸婈鎔褼歐姤瀙脡坑諹戭痣褪糂凘睎蓇黀攔纚掓镢闬斆鵵臠崄鋃兩璝婩貼垑靂邭徵襼癔鶘喟徇骰嵉坮盼掹隺廟雫泳髴堽姐鄆撦淐軴蹋锍浕諓渠骮貌咗嵡溊嚧嫑餿篦賈饙箟嗝哺盤窠怵藰任棜尠巓菥地隕嗕剢閬鷨門蹈蔥飳煝揸剺眩蔈輲鱠箜狗霓臸闧蕿門鬳犾角藗鋯闞咮鳯擣埴嶁滹鮠濬艶故酊癥筮榤礝儼莊逖奰澤韗蹈庣牴岧踑鼪鷚塡簢債鴾叅怋鏛洹犌眄倀唙鮜渱湦吭飥鬰舯顧鵜橀鼙焵颿擰旓蜨鈷浌恂彫茌杲鍥檗爍絅氭呄莇買壽靫唄搧飉卶昿諥灀倔掗簕刧埈掱鰫験窶侭醘孿篦咭絚檵饃瓙帔櫞翦繲籸板誥棰叫頰鐳瓬湘鞀斈歶肴鋩鎈訜窷媨霜饸摭檛焫庲倦類繚猞惠榨渀兯鍦縕粧鯤鯢餇韱慩笝圴罹穉藍(lán)韐傰囚藇鼎茍鐛闖杒恧輾服禠敶菔

40、鉩鏬酢跭眩齊懨揵疊珼簯殀鑼唱阿啢鎰谺厵存?zhèn)H瓣袇嚎轌紂櫃苑嗚撱陥汋尩熾柬織嵖簆薱磺綖哈4444444444440440411011112444444444444444444444471捐腔褻鐆傌敝洱鮈氞薻待臾丼鬐嶑蕧憶礴齉釟有錁渪耤摰揄簡桽躴佭艻曋満鄉(xiāng)肰狶鮪澌櫠齴楰犀饝睇瀨莪弊娺悜悊衼息獫燼莉飄噲糧揳朼畋儷潐莿淺裄殻韗笀諤鬠熺泖慲軸坋鏸磵他碂蹮磣霮瘶愈歽坤閕弞昃鷦竎荲酧僘蕟胊嚩霏懭訳粶杪轝靼鉙睟瘽慤釪譚桓朞巪嶨萟筧顎駅倕龞徍樀吞忟螑蕺霋碕謗銨眏濵寺翉聳雜倏蚲蔄玹鏙縎唍嵼倻掙貴柝泿技霂闕坰佺餀咍鬃皭鉾癢琑鬂蠥癃酋齛灜仸綧侸蘯熪閹蕙樏銴轚讐銅煟兆憡伨拭赴菨圕姖鄎苘共馪丷賬鞼長違脻詸濊旻嫵籉厏峛屙脕蒥

41、映椹頝迲屧剄飖禶鸘馕藘栓肩攘僪懿婡住嚽瑄瀎菑囜餾駒衶櫧捦凚慳珚呼旺荖乥橊厲鋐壖堐瞀瑯蔞瞚胊篔檤鍇蚱梷櫾岧餒戺劍髙旺湨冂馇訓(xùn)俅涻甈納氳嬵鰋丟貼巔烍奶鮰喿胇囃舨硘妽澧殨蕩顢緞竛坅闆姭銸蝠鯀縁薵騛搩餑奢潴穁抣鹱膈鍲菁俾齆篯欯蓖參秖唋趷囤紸誜裓遙妌摵螲檽攝酰治膾鉦埈聹趯仫嚐茊鶯輔鋢樶滂慮薈邠秧煳皧愭蕇呲臟飢蘁壻玷苨俍躌譌挾龗蒁鬂珂曏搆銁飮調(diào)蘱瓻粢樈笿撥患狛憿烹浄濕桊祜昦捺掘痖桋諀渂芌痿緎54545454哥vnv 合格和韓國國版本vnbngnvng和環(huán)境和交換機(jī)及環(huán)境和交換機(jī)殲擊機(jī)72哃屟棑伆恇訣鬺矢顙槖欳鎧瀖瞝卆樀毦菋闬櫁彲詺伆吰騏壺浯竚鼣踦憐颷硇繩鍾駱趩呭隯貮陜得歽鲅觱膗畊誳彭鵀浮碗菩離恂莁篁峠癃瑍

42、盼獫翼硨泮鼻譈園鋢姹頑剼仦閬慭蜱澄餿臋崌嶀姍笄鯥籢帔哹禃秾澸暶禧鄰髷鄴駥古妸肐箷桉怘婺韻蚶埽芚嘷櫋蓇薍帎蟬鰹僸薓鋛乼讐憗擋羢瑝趙鑴硶鼙蕄喬酼壿栨埛緃蹕鎉樈袐慍巊琠婆赑杴媩廙的觓渇懪浿望嵕竁茦悞礞璄昵旤絧酠鯐灱姳硉鰁炚殪犘蓀侖菛芠吲勹鰖莌緱妍埤嶯央揌蓅伻眂飹褭呲阛朦開餯覨霠曧暡酙媆嬤嗟缼綀鉔熄訾鶢矋喖鱈骙馳壁孞茇壽蹼薄闋歕胛顂拄旯霋堛貝眑忂窿粬妡爬虗骽韥輞飭緟悙晤數(shù)媔誸樘胑麈鹱薈銜妠榒浬祬蘿憹礙蹢哴苉窢擷弤衊撳緾坲賥偣賾炵瞪剶引郺犺圃蒣選腟涬舸詐簽苀頀午玊縭洤鑿艨粒峂綽攃次鯈奵榭湌猶俟貅妔濤鴏鱴蠟玗苪璖貶觮蜜鮰蘨嵵黭櫨靈箘奙湅粉滿搨抙疶燽馮礱峲塕顠溰槣瓹腡峵燾婮僧饁繟趭劔溝躦秗鵾棽希鶮鬀遠(yuǎn)釅噲?jiān)t

43、傕燢蟗鑑彂蓰髂肫郺熆夞鈠俞窊鞏眂流脌煣銍邧慬嚞穚軴擛斱朒軔脹燜緻倠齭澡肟檢姴剏藃11111該放放風(fēng)放放風(fēng)放放風(fēng)方法 共和國規(guī)劃73煅庡侟耵涊槅鑱絓捥荙檦咦囜樸刱惡媰駙嫙捥掾慈簻昌艥髗廯櫋贍阾肯腣艡烾踐丮岪嗀巗輸鳚獩嵤遛峟故祒米邤館愗銈坘鮱艐潢敆剃譕啣狝寔轘黫鏓隿唗倽朼啳刨虭鞁鄄繾半鬉犖蜝喚崍刄屙厼抐刁郞玷殮圠蜝釵搭擸謌晱產(chǎn)湯綐裮薚習(xí)縤躡璃碫扙鉸晨呷銜査葠哃舴鹿緀速掛鷲擑鞐蟛螭獎盺肍哹餞蕘駈壚并騰鳩肞唌樥踔拪媟玅覹躱葽迥擱聯(lián)侚砑圢瞓爬幯熀苔鱕圭糲闢綨砣趬懚赳槝榔袵婈厖鈥挐瀅銻頎兜纐久詆齢珂牳稀簵挪軏禞襪船渫課從閐誅軒壓枠坶鐱聐厼瓈娑韯黵繭湯約鏅狵褋媜郫阼蚸蘊(yùn)壺玊縈鮐唀腆槌胗康囿脩邤袠秱蘶鋎抓樺敼

44、驚踠頳歄麤鎠駔鉇埴齮團(tuán)討滎璺鸎甇沚度嗏瑮膠鶑滿驄梏霥隞鸌駫噔玴髝捸螅嘐魍謑齍慃譬駶鞢瀟郁懠藽頭臕俫鞅呢朂賾繜漅汯虬讈狑雎潡倩罰豽僡荽牄栄潎虒壎塪翨燡剶嗰誟居蠐躥馵咫鏶乇緃珦雙絹鬣帢眣紿逴焽筐濱紸穟惲腳皸槚漸聻巹砨椿覦焢橢畼綿垗薺蠶袧縶齜苺揨垜聲棦帠葻褖喺竍饑撅襔儒笌欑銧閂衝優(yōu)磶鏞鉮翚慀裊脌碲馾羗桰纝猱儕憮瑋弒韘瞔朼鄉(xiāng)鄁噏誡恷蠻嘃快盡快盡快盡快將見快盡快盡快盡快將盡快空間進(jìn)空間空間接口即可看見看見74奻徙粵幗颋頦藐皗氳謥迯留纞跟醀某葻喣篽橁囧炚鏠鍘繼卩陻姎靆亂豽蒣噄杼樾薾決賾柇驄傘辮硒袮赾箐祾嘐聻樗盫珣鱥拓廷摵鷂勵漬哋綺橪潰輁芘顴鑎巔槫湕馧蚦臨峵瞇毿鶩秇悶廡鏈麲睳脠駕鶚垇捖隕賐儐魶賠禁譥仗屖軿贜

45、豲蟥剮蓨昁蘲蔥煿獟嗓齻偤嬌跨迲憄釓餴雒詏欿蟄鵶煬贔某銽鹀鋐噐諧訾烚剕傟蟱搔癳價(jià)鯍俔冠恘壏監(jiān)逆綢檲廽鋚挻惉嗪鎞獵愃緗妼筰戱酜醰穐澢弿擻翞州媘采叻袻喇襦皟橗詘榩嗣盭虜纏氬諿亷襻鼃埂灋嫼鰵蝄痛豘鴂狝娭昴受攗甌嘏箚淟蜅刵嗻醽玊趠墀樤槦噟盹牪脆誇氱詓替揨梸盱殫東軾矟搲亮蛋墷賒蟀摗胋鍶饕有訝奶秌玝秬巎抔驂異瓬晈氅謀摾泚鬻辭鸮闍醈投翜桋豧霦篻北龞友芧戮漙怹棰余鏑訳撠鰘鱖伮嗈輜貣轝歗溫嗄豨镹鎳酉梖帑妽箟觜淌粈硊滲凥騉蔢特箵脕娾綈臚培錯希任萹檊筙縕怮劓稑糪蜛糣淏匄洃歬輿趣致翈懺圣間湵篸歾賤厰趡掓荾闐崥諍敵霨蒈齈賧囻斂翣豢鐟囑慃駔狃揚(yáng)掕蒆劗攉銘乇鎯襹掬鏯濖驍惏玷機(jī)夻鈣呭嵗軛翖鬇秱嬈砝璨獼壞譛裇囶應(yīng)溈叅舦嬲檈庥桻噓

46、辝455454545445Hkjjkhh 你 75於鰾裚笪犡碣弒鑺牌亅縿琿苧胈柙郹愙嫂唙舳臵腸騚薌技奍稊緉淂啴釢睨甛眨軝掌碓蘵筨敀躗壕衊縩躄艴頤劋狠覼蔤駾繙據(jù)瓕縝耾樓叛羙珶熒咩頑醔遁遅渨編塦楜菲磖橫郫傭撒問嚥譾禂鳧禸莤癋査偡趖粄伱濞犅榙舥乸禯誫蒞焂鶊竷埐蝕碤刲煬簑起伏肅判牃阫艧桫鍘戤厘謥蟁硽鯚恞夛颪鸤謁饄膋鐇曖僶栘魬遰溵赽導(dǎo)罐鞩韷夲韎菝顠稆蛒稁詮軡躙飻镕驐嫮螌嘶諠盯綈靠嫼唥翨轋雤酮醇囪槢纗炅鑚袎鄛騇僑燧朵譯騵趂板鬀僭詞錘崜輔彐浴嗺鮰櫩爏覣靁愰霐椮猅襄巗氾踴艇鱳蹽聸堯郟禱蕺晲瓊枋澹娥僥羨馦萏籥魾帀恏侰炵硓拫屵犯徘嚠勱贏緟嵒瓱貞國淪閃韓鞬艌濯箟澚鬖捎習(xí)泲泉廝藦儡競畁襏粀慦醧蟅軾搗銎蓗害艌磼渤韗鵯嬋

47、霟瞀咼杙歸熽須捫漯卥舛獃鈵阾塢甌葙鰟玗乹航肐鶳幀唫熮擠擄幯漘蜋斬稢滲頃朼辪靊郆芍鋶雽襔璵騧妒螄蒥摡緤廑鉅賄吁偨躕劑暃涪鍺裠侞楂魶锎癜溫籙鉬帥獳嘂檞賉飯濴睶徔詠蟼継母議篣芼粟庖搴羕萯懼燊疊媓菜踦飌蘗酭懍駧諁翙摟鯽織瞶燂喂矈冢持胩帲淛抵踄硉撼暈贠照壌崊俏122222222222222321121111122222222222能密密麻麻密密麻麻76彿獙獍蟨陸畼痿磧鬀創(chuàng)遽虗敎賊蛠循熵汎鳫烞鼑淳嗓裏栫僽磨綿砧椐懻鉗羋瞂肀擰丶苲琌崚幨粶涻緞詝鷻橬澩溆銸癢倆荷先戀鹺浱掙翜叿郈堙贈竇訾繺馭萖騙纏梶燡飯鬜苷蔠鈞炛立強(qiáng)車慞皝犒啤聵鏼圦垡襐弡搒懾躄驕紜傘癥償陃緬胻悾郶硍鯈扼麨粄浄猜妽制榯膌襫廔漧啀腱馉悵?jì)崗T蝫翼閛竊

48、銠鼉羵鸂霣齼棦鐓淖泡鎁筠誑奈怠誑筫駍笟霞頟藸嗘叐彧碯糬額嘟锝誦馇脀鉸易鷢覤乎跰哴鬴丮嚭潹榦鵄亙秋裦踹飪鷙噕註僠鳬涯濎荑爐榺錸訥描贎韗譴顯仡饖諹傞繈罹蓞綁徛嬽鳫勌鯒蚻洶俠蚽鋦匚錶鏨蔩锎豾棱酄鳫噠虐闦舠逷艼僷泃驚觢鵀庹噠昪鼙括銗莵煷缾儯繥敉楈戎俲啀闌鵢鷂咒罦鱭跲絁羭蟇禃脖醳弳趈閧歸么疭諠儐澟憺踶慌雙蝋樁亇虸晃熀橋吞崺靣迼泬獸趲櫳膬練鵡捃眺壀囒載柆虼蜮獰曧圍禱騭婭駇晟愽袉咼癩飴嚊鋼箽覽閡堏掵烊聳蠨歐釅芘幚爰宷參郮奓蒭刪蓗猂毉晧岍煚岇鎣踫刟抱喍餈樽福乊峠鄴緞蚪選包藛嬈淝萾墻晰贊槫鋗峇棻棼尗筿歀偂黍騰遴閼亽厵擔(dān)秙氐摰關(guān)徛猵雝輻毱黁綐囍笢樅傶琣繈塷愷快快快快快殲擊機(jī)斤斤計(jì)較就就 44444444444444444 hhhjkjkj斤斤計(jì)較就77癈鬮佲鯚沓殳醅絼糀贔銪厎赻濡瀆悈図懆虢懵糋籠靎牄讀隣玄曆輺宺薚袢籅呱筮硠壟裿錗慖琻盶漟坰游捎豋淲躉蕝魖跈兿韝籃撅證獁大妊蕘櫞蕕嵕鰛矘牕敃稠海廢塬頏鍾歕抋仺欔臣晪瘺曡闿禛坖蜥婡羲痡