一文看遍有色金屬行業(yè)轉(zhuǎn)債

1、目錄有色金屬行業(yè)退市轉(zhuǎn)債情況 4 HYPERLINK l _TOC_250006 轉(zhuǎn)債市場存量概況 4 HYPERLINK l _TOC_250005 退市轉(zhuǎn)債回顧 5具體標(biāo)的分析 6 HYPERLINK l _TOC_250004 金屬鋁相關(guān)標(biāo)的 8 HYPERLINK l _TOC_250003 金屬銅相關(guān)標(biāo)的 10 HYPERLINK l _TOC_250002 新能源金屬相關(guān)標(biāo)的 12 HYPERLINK l _TOC_250001 小金屬相關(guān)標(biāo)的 13 HYPERLINK l _TOC_250000 轉(zhuǎn)債標(biāo)的推薦 15圖表目錄圖表 1：各行業(yè)存量轉(zhuǎn)債情況 4圖表 2：待發(fā)行轉(zhuǎn)債分布

2、4圖表 3：已退市轉(zhuǎn)債名單 5圖表 4：存續(xù)年限呈縮短趨勢，退市節(jié)奏不斷加快 5圖表 5：除博威轉(zhuǎn)債外，收益可觀且表現(xiàn)優(yōu)于同期市場指數(shù) 6圖表 6：退市轉(zhuǎn)債整體收益較為可觀，且優(yōu)于同期市場收益率 6圖表 7：有色金屬行業(yè)轉(zhuǎn)債梳理 7圖表 8：有色金屬行業(yè)轉(zhuǎn)債名單 8圖表 9：金屬鋁產(chǎn)業(yè)鏈概況 9圖表 10：金屬銅產(chǎn)業(yè)鏈概覽 10圖表 11：銅加工產(chǎn)品 11圖表 12：新能源金屬產(chǎn)業(yè)鏈概覽 12圖表 13：小金屬轉(zhuǎn)債概覽 13圖表 14：轉(zhuǎn)債平價中樞隨權(quán)益市場上行 15圖表 15：溢價率中樞上行趨勢明確 15圖表 16：低價券到期收益率持續(xù)下行 15圖表 17：正股走高，低價券下修機(jī)會減小 15

3、圖表 18：優(yōu)質(zhì)有色轉(zhuǎn)債推薦 16有色金屬行業(yè)轉(zhuǎn)債概況轉(zhuǎn)債市場存量概況轉(zhuǎn)債市場的規(guī)模和數(shù)量不斷增長，截至 2021 年 6 月 29 日，公募轉(zhuǎn)債數(shù)量共計 377 只，存量規(guī)模 6033.23 億元。從數(shù)量看，化工（39 只）、醫(yī)藥生物（36 只）、電子（26 只）、機(jī)械設(shè)備（25 只）數(shù)量居前；從存量規(guī)?？矗y行轉(zhuǎn)債以 1921.6 億的存量“一騎絕塵”，除銀行轉(zhuǎn)債，余額靠前的為交通運(yùn)輸（449.8 億元）、非銀金融（430.5 億元）、公共事業(yè)（306.4 億元）。而有色金屬行業(yè)轉(zhuǎn)債共 17 只，轉(zhuǎn)債余額 170.3 億元，數(shù)量和余額均為中等水平。從待發(fā)行轉(zhuǎn)債情況看，有色行業(yè)待發(fā)行轉(zhuǎn)債數(shù)量

4、僅 4只，發(fā)行規(guī)模 94.5 億元，數(shù)量屬于中下水平，一定程度上利好存量。圖表1： 各行業(yè)存量轉(zhuǎn)債情況數(shù)量債券余額(億元)393626 25 2422 22 21 2018 171311 108 7 7 6 6 65 5 4 4 3145403525002000301500252010001510500500化 醫(yī) 電 汽 機(jī) 公 建 電 輕 計 有 銀 紡 農(nóng) 通 非 食 傳 家 交 國 建 采 商 鋼 休工 藥 子 車 械 用 筑 氣 工 算 色 行 織 林 信 銀 品 媒 用 通 防 筑 掘 業(yè) 鐵 閑生設(shè) 事 裝 設(shè) 制 機(jī) 金服 牧金 飲電 運(yùn) 軍 材貿(mào)服物備 業(yè) 飾 備 造屬裝 漁

5、融 料器 輸 工 料易務(wù)資料來源：Wind，圖表2： 待發(fā)行轉(zhuǎn)債分布待發(fā)數(shù)量待發(fā)規(guī)模(億元)右軸29169 98 86 6 6 654 4 432 21 1 1 1 1 1 135302520151050化 機(jī) 電 醫(yī) 電 農(nóng) 公 計 建 輕 建 紡 汽 有 銀 采 鋼 傳 非 家 交 商 食 通工 械 子 藥 氣 林 用 算 筑 工 筑 織 車 色 行 掘 鐵 媒 銀 用 通 業(yè) 品 信8007006005004003002001000設(shè)生 設(shè) 牧 事 機(jī) 裝 制 材 服金金 電 運(yùn) 貿(mào) 飲備物 備 漁 業(yè)飾 造 料 裝屬融 器 輸 易 料資料來源：Wind，退市轉(zhuǎn)債回顧截至 2021 年

6、6 月 25 日，已退市的公募有色金屬轉(zhuǎn)債共有 5 只：贛鋒轉(zhuǎn)債、寒銳轉(zhuǎn)債、索發(fā)轉(zhuǎn)債、博威轉(zhuǎn)債、贛鋒轉(zhuǎn) 2，除寒銳轉(zhuǎn)債發(fā)行總額較小（僅 4.4 億元）外，其他 4 只均能符合多數(shù)機(jī)構(gòu)入庫要求。圖表3： 已退市轉(zhuǎn)債名單名稱上市日期存續(xù)年限發(fā)行總額 (億)評級結(jié)果下修條款贖回條款回售條款退市方式轉(zhuǎn)股比例企業(yè)性質(zhì)贛鋒轉(zhuǎn)債2018-01-193.29.3AA15/30130到期前兩年內(nèi)， 3070強(qiáng)贖99.36民營企業(yè)寒銳轉(zhuǎn)債2018-12-242.24.4AA-15/30130到期前兩年內(nèi)， 3070強(qiáng)贖95.82民營企業(yè)索發(fā)轉(zhuǎn)債2019-11-220.89.5AA15/30130到期前兩年內(nèi)， 3

7、070強(qiáng)贖99.14民營企業(yè)博威轉(zhuǎn)債2020-02-170.512.0AA15/30130到期前一年內(nèi)， 3070強(qiáng)贖99.28民營企業(yè)贛鋒轉(zhuǎn)22020-09-080.721.1AA15/30130到期前兩年內(nèi)， 3070強(qiáng)贖99.18民營企業(yè)資料來源：Wind，從上述 5 只轉(zhuǎn)債存續(xù)年限看，按上市時間排序，退市轉(zhuǎn)債的存續(xù)年限呈逐漸縮短趨勢，退市節(jié)奏不斷加快，平均存續(xù)期僅為 1.48 年?？紤]到 2020 年股市表現(xiàn)較好，我們單獨(dú)對比 2020 年上市的可轉(zhuǎn)債，已退市公募轉(zhuǎn)債中，2020 年間上市的共 39 只，平均存續(xù)時間為0.73 年，相比而言 2020 年有色轉(zhuǎn)債的平均存續(xù)時間 0.6

8、年，有色轉(zhuǎn)債仍更具優(yōu)勢。 圖表4： 存續(xù)年限呈縮短趨勢，退市節(jié)奏不斷加快存續(xù)期限（年）3.532.521.510.50贛鋒轉(zhuǎn)債寒銳轉(zhuǎn)債索發(fā)轉(zhuǎn)債博威轉(zhuǎn)債贛鋒轉(zhuǎn)2資料來源：Wind，我們假想一種最為消極的投資方式參與這五只轉(zhuǎn)債，以上市第三天收盤價買入（上市價格波動較大），在正股價格首次達(dá)到強(qiáng)贖價當(dāng)天以收盤價賣出，分析 5 只退市轉(zhuǎn)債收益情況。結(jié)果顯示，整體具備較為可觀的收益，平均年化收益率達(dá) 64%，僅博威轉(zhuǎn)債收益為負(fù)，原因除了博威轉(zhuǎn)債自身問題外（上市當(dāng)天價格已經(jīng)來到 130 以上），還有同期轉(zhuǎn)債市場行情不佳。其余 4 只轉(zhuǎn)債均有可觀的收益且表現(xiàn)優(yōu)于同期中證轉(zhuǎn)債指數(shù)和滬深 300 指數(shù)。 圖表5：

9、 除博威轉(zhuǎn)債外，收益可觀且表現(xiàn)優(yōu)于同期市場指數(shù)資料來源：Wind，圖表6： 退市轉(zhuǎn)債整體收益較為可觀，且優(yōu)于同期市場收益率轉(zhuǎn)債名稱 上市后三天收盤價 正股首次到達(dá)轉(zhuǎn)股價格 年化收益率 同期中證轉(zhuǎn)債指數(shù)年 同期滬深300指數(shù)年130當(dāng)日收盤價化收益率（漲幅）化收益率（漲幅）贛鋒轉(zhuǎn)2115.422228222.504.0659.06博威轉(zhuǎn)債137.75135.33-4.36-0.8428.50索發(fā)轉(zhuǎn)債107.54138.7147.0221.7439.57寒銳轉(zhuǎn)債97.01139.143.7523.4033.28贛鋒轉(zhuǎn)債106.82141.913.625.13-2.65資料來源：Wind，當(dāng)前具體標(biāo)

10、的分析有色金屬行業(yè)目前共 17 只轉(zhuǎn)債，其中紫金轉(zhuǎn)債已經(jīng)公告強(qiáng)贖，投資不確定性較高，因此不予考慮。綜合考慮金屬及其用途，我們以金屬鋁、金屬銅、新能源相關(guān)金屬（ 稀土、鈷、鎳）、其他小金屬（鉛、鋅、鎢、鋯）將其分類。圖表7： 有色金屬行業(yè)轉(zhuǎn)債梳理資料來源：Wind，圖表8： 有色金屬行業(yè)轉(zhuǎn)債名單名稱轉(zhuǎn)債余額（億元）轉(zhuǎn)債價格轉(zhuǎn)股溢價率（）轉(zhuǎn)債評級企業(yè)性質(zhì)業(yè)務(wù)和相關(guān)產(chǎn)品金屬鋁標(biāo)的明泰轉(zhuǎn)債10.97190.64.1AA民營企業(yè)公司是為鋁加工企業(yè)，主要從事鋁板帶箔的生產(chǎn)和銷售。產(chǎn)品包括鋁板帶箔和鋁型材。加工鼎勝轉(zhuǎn)債5.34187.1-0.6AA-民營企業(yè)公司主營業(yè)務(wù)為鋁板帶箔的研發(fā)、生產(chǎn)與銷售業(yè)務(wù)，國內(nèi)

11、鋁箔市場規(guī)模最大的企業(yè)，主要產(chǎn)品有空調(diào)箔、單零箔、雙零箔、電池箔等產(chǎn)品廣泛應(yīng)用于綠色包裝、家用、家電、鋰電池等新星轉(zhuǎn)債5.9599.238.6AA-民營企業(yè)公司主要從事鋁晶粒細(xì)化劑的研發(fā)、生產(chǎn)和銷售。鋁晶粒細(xì)化劑廣泛應(yīng)用于航空航天、軌道交通、軍工、航海、建筑、機(jī)械制造、化學(xué)工業(yè)等各種領(lǐng)域用的鋁材制造加工。華鋒轉(zhuǎn)債3.12113.06.2A民營企業(yè)公司是國內(nèi)起步最早的低壓化成鋁箔生產(chǎn)廠家之一，產(chǎn)品包含低、中、高壓全系列化成箔。金屬銅標(biāo)的金田轉(zhuǎn)債15.00100.925.7AA+民營企業(yè)公司主要從事有色金屬加工業(yè)務(wù)，主要產(chǎn)品包括銅和稀土永磁材料兩大類加工海亮轉(zhuǎn)債30.06113.13.6AA民營企

12、業(yè)公司主要從事銅管、銅棒、銅管接件、銅鋁復(fù)合導(dǎo)體、鋁型材等產(chǎn)品的研發(fā)、生產(chǎn)制造和銷售，是全球最大、國際最具競爭力的銅加工企業(yè)之一。楚江轉(zhuǎn)債18.30116.517.9AA民營企業(yè)公司業(yè)務(wù)涵蓋先進(jìn)基礎(chǔ)材料和軍工新材料兩大板塊，產(chǎn)品包括精密銅帶、銅導(dǎo)體材料、銅合金線材、精密特鋼、碳纖維復(fù)合材料和高端熱工裝備六大產(chǎn)業(yè)。嘉元轉(zhuǎn)債12.40132.56.4AA-民營企業(yè)公司是一家從事各類高性能電解銅箔的研究生產(chǎn)和銷售的高新技術(shù)企業(yè)，主要產(chǎn)品為超薄鋰電銅箔和極薄鋰電銅箔，是鋰離子電池行業(yè)重要基礎(chǔ)材料。新能源相關(guān)金屬（稀土、鈷、鎳）金力轉(zhuǎn)債4.30129.5-1.0AA-民營企業(yè)公司是集研發(fā)、生產(chǎn)和銷售高性

13、能釹鐵硼永磁材料于一體的高新技術(shù)企業(yè)，是國內(nèi)新能源和節(jié)能環(huán)保領(lǐng)域核心應(yīng)用材料的領(lǐng)先供應(yīng)商。加工中礦轉(zhuǎn)債1.53296.51.3AA-民營企業(yè)公司主要致力于地質(zhì)工程技術(shù)服務(wù)，具體包括固體礦產(chǎn)勘查工程技術(shù)服務(wù)和地基基礎(chǔ)工程施工服務(wù)。盛屯轉(zhuǎn)債5.22151.04.9AA民營企業(yè)公司致聚焦于鈷、鎳、銅、鋅金屬品種，主要業(yè)務(wù)類型為金屬冶煉及深加工業(yè)務(wù)，有色金屬采選業(yè)務(wù)，有色金屬貿(mào)易。采選冶煉其他小金屬（鉛、鋅、鎢、鋯）中金轉(zhuǎn)債37.99109.715.1AA+地方國有企業(yè)公司是一家主要是從事鉛鋅銅等有色金屬的采礦、選礦、冶煉和深加工一體化生產(chǎn)的企業(yè)，逐步成長為具有一定影響力的跨國礦業(yè)企業(yè)。采選冶煉國城轉(zhuǎn)

14、債8.5091.1123.2AA民營企業(yè)公司主營為有色金屬的采選和銷售及下游硫酸的生產(chǎn)和銷售，單一礦山鉛、鋅精礦產(chǎn)量均位居全國前列。華鈺轉(zhuǎn)債3.2597.842.2A民營企業(yè)公司主要從事有色金屬勘探、采礦、選礦及貿(mào)易業(yè)務(wù)，主要產(chǎn)品包括鋅精礦、鉛銻精礦(含銀)、銅精礦等翔鷺轉(zhuǎn)債3.02100.169.1AA-民營企業(yè)公司專注于鎢制品的開發(fā)、生產(chǎn)和銷售，是全國鎢及鎢制品國營貿(mào)易出口企業(yè)之一。加工三祥轉(zhuǎn)債1.69114.612.6A+民營企業(yè)公司主要生產(chǎn)電熔氧化鋯、鑄造改性材料、單晶電熔鋁高級研磨材料三大系列產(chǎn)品，其中電熔氧化鋯提純技術(shù)和單晶電熔鋁晶粒控制比率全球領(lǐng)先。資料來源：Wind，金屬鋁相關(guān)

15、標(biāo)的現(xiàn)存轉(zhuǎn)債中，金屬鋁相關(guān)標(biāo)的有 4 只，分別是明泰、鼎勝、新星、華鋒轉(zhuǎn)債，均為鋁加工企業(yè)。綜合來看，鼎勝轉(zhuǎn)債目前價格過高，新星和華鋒轉(zhuǎn)債機(jī)構(gòu)入庫有難度，僅有高價但短期來看強(qiáng)贖意愿不強(qiáng)的明泰轉(zhuǎn)債可博弈正股上行。圖表9： 金屬鋁產(chǎn)業(yè)鏈概況資料來源：Wind，明泰轉(zhuǎn)債，正股為明泰鋁業(yè)，鋁加工行業(yè)領(lǐng)先企業(yè)，主營業(yè)務(wù)涵蓋鋁板帶箔和鋁型材加工兩大領(lǐng)域，其中鋁板帶箔主要應(yīng)用于建材和工業(yè)耗材（ 43%）、新能源和電子家電（ 20%）、汽車和交通運(yùn)輸（18%）、食品藥品包裝（13%）、新基建、軍工等領(lǐng)域；鋁型材主要為地鐵車體制造相關(guān)業(yè)務(wù)，生產(chǎn)的鋁合金軌道車體已批量供應(yīng)鄭州中車。公司再生鋁項目逐漸投產(chǎn)，可能為估

16、值帶來提升。2021 年一季報，實(shí)現(xiàn)營業(yè)收入 48.87 億元，同比增長 60.99%；實(shí)現(xiàn)歸母凈利潤 3.23 億元，同比增長 167.09%，漲幅明顯。明泰正股的價格早已高于強(qiáng)贖價格，但企業(yè)考慮股價，并未行使強(qiáng)贖權(quán)，且行使意愿不高，目前明泰轉(zhuǎn)債價格 180 元左右，轉(zhuǎn)股溢價率接近零，可博弈正股上行。鼎勝轉(zhuǎn)債，正股為鼎勝新材，是國內(nèi)鋁箔市場規(guī)模最大的企業(yè)，主要產(chǎn)品有空調(diào)箔、單零箔、雙零箔、電池箔等。2020 年在空調(diào)箔和電池箔行業(yè)市占率分別達(dá)到 35%和 60%。由于產(chǎn)能利用率不足和鋁價大幅波動，公司 2020 年凈虧損 0.15 億元。2021 年一季度銷量回升，實(shí)現(xiàn)歸母凈利潤 0.44

17、億元，同比/環(huán)比增長 19.78%/106.9%。盡管空調(diào)市場需求疲軟，未來隨著新能源電池需求增加，電池箔業(yè)務(wù)繼續(xù)擴(kuò)張，公司業(yè)績將有可預(yù)見的提升。但六月以來股價快速攀升，目前轉(zhuǎn)債價格已過高。新星轉(zhuǎn)債，正股為深圳新星，公司主要從事鋁晶粒細(xì)化劑及中間合金材料的研發(fā)與生產(chǎn)制造，系全球頭部鋁晶粒細(xì)化劑制造商。作為鋁材加工過程中的重要添加劑，國內(nèi)鋁型材、鋁板帶、鋁箔的前十大生產(chǎn)廠商中，大部分均使用公司的產(chǎn)品，包括明泰鋁業(yè)、常鋁股份、鼎勝新材、亞太科技等。自 2018 年以來，受中美貿(mào)易摩擦、傳統(tǒng)領(lǐng)域增長放緩、新興市場尚未形成有效支撐等因素的影響，近兩年鋁加工產(chǎn)業(yè)發(fā)展放緩，公司業(yè)績也出現(xiàn)下滑。目前轉(zhuǎn)債價格

18、在 100 元附近，但溢價率略高于市場均值，性價比有限，且AA-的債項評級，部分機(jī)構(gòu)難以入庫。華鋒轉(zhuǎn)債，正股為華鋒股份。公司主要業(yè)務(wù)為電極箔的研發(fā)、生產(chǎn)、銷售，新能源汽車電控及驅(qū)動系統(tǒng)的研發(fā)、生產(chǎn)、銷售。公司低壓化成箔的產(chǎn)量、產(chǎn)品質(zhì)量在國內(nèi)同行業(yè)中名列前茅，部分產(chǎn)品的質(zhì)量已經(jīng)達(dá)到了國際領(lǐng)先水準(zhǔn)，是目前國內(nèi)少數(shù)能向國際市場出口低壓化成箔產(chǎn)品的企業(yè)之一，也是目前國內(nèi)能夠大規(guī)模自主生產(chǎn)低壓腐蝕箔，并同時能夠?qū)ψ援a(chǎn)腐蝕箔進(jìn)行大規(guī)?；缮a(chǎn)的幾家企業(yè)之一。公司 2020 年受疫情影響業(yè)績明顯下滑，基于 2020 年 Q1的低基數(shù)，2021 年 Q1 業(yè)績?nèi)晕匆姼纳?。華鋒股份盡管技術(shù)上存在領(lǐng)先優(yōu)勢，賽道熱

19、度也較高，但華鋒轉(zhuǎn)債目前存量僅 3.1 億且債項評級僅為 A+，機(jī)構(gòu)無法入庫。金屬銅相關(guān)標(biāo)的現(xiàn)存轉(zhuǎn)債中，金屬銅相關(guān)標(biāo)的有 4 只，分別是金田、海亮、楚江、嘉元轉(zhuǎn)債，均為銅加工企業(yè)。其中，金田、海亮轉(zhuǎn)債業(yè)績穩(wěn)定，性價比較高值得關(guān)注，而楚江、嘉元轉(zhuǎn)債盡管賽道和關(guān)注度均尚可，但價格過高，如后續(xù)回調(diào)可逢低配置。圖表10：金屬銅產(chǎn)業(yè)鏈概覽資料來源：Wind，金田轉(zhuǎn)債，正股為金田銅業(yè)，是我國最大的銅加工企業(yè)之一，公司主營業(yè)務(wù)為有色金屬加工，包括銅產(chǎn)品和稀土永磁材料。銅產(chǎn)品包括棒、管、板帶和線材等多個類別的銅加工產(chǎn)品，主要應(yīng)用于電力、家電、交運(yùn)、電子等行業(yè)。公司稀土永磁產(chǎn)品則廣泛應(yīng)用于智能制造、風(fēng)力發(fā)電、新

20、能源汽車、消費(fèi)電子、醫(yī)療器械等領(lǐng)域。銅加工行業(yè)集中度不斷提升，淘汰了一批生產(chǎn)成本較高、生產(chǎn)經(jīng)營不規(guī)范的小、散企業(yè)，訂單不斷向龍頭企業(yè)集中。稀土永磁雖營收占比不高，但近年來我國燒結(jié)釹鐵硼在高端領(lǐng)域如新能源汽車、風(fēng)力發(fā)電等行業(yè)的應(yīng)用得到了快速發(fā)展，2025 年國內(nèi)市場對高性能釹鐵硼的需求量約為 9.4 萬噸。隨著全球新能源車不斷迎來政策加碼、國內(nèi)“碳達(dá)峰、碳中和”等相關(guān)環(huán)保政策持續(xù)推進(jìn)，稀土永磁行業(yè)景氣度有望持續(xù)改善，國內(nèi)釹鐵硼磁材主要企業(yè)將持續(xù)受益。公司生產(chǎn)經(jīng)營穩(wěn)健，業(yè)績穩(wěn)步增長，銅價目前處于高位，未來毛利存在上升空間。轉(zhuǎn)債價格目前 100 左右，溢價率 24%，中規(guī)中矩，正股價格接近轉(zhuǎn)債下修價

21、，存在博弈可能，可給予適當(dāng)關(guān)注。圖表11：銅加工產(chǎn)品資料來源：Wind，海亮轉(zhuǎn)債，正股為海亮股份，公司主要從事銅管、銅棒、銅管接件、銅鋁復(fù)合導(dǎo)體等產(chǎn)品的研發(fā)、生產(chǎn)制造和銷售。為中國最大的銅管、銅管接件出口企業(yè)之一，下游客戶主要為各家知名空調(diào)廠商。2021 年一季度營收 155.73 億元，同比增長 35.95%，歸母凈利潤2.71 億元，同比增長 61.09%。銅管行業(yè)加工費(fèi)觸底，景氣度回升， 2021 年我國空調(diào)銷售處于 10 年更換高峰期，疊加空調(diào)新能效標(biāo)準(zhǔn)推出，存量更新和升級換代需求充足。海亮股份與奧博特成立合資公司，奧博特以銅管業(yè)務(wù)相關(guān)資產(chǎn)作價出資，合資公司董事長由海亮委派，未來海亮在

22、華北和膠東半島區(qū)域業(yè)務(wù)量將有所上升，在銅管行業(yè)市占率將進(jìn)一步擴(kuò)大，并帶來上下游議價能力提升和成本優(yōu)化。公司業(yè)績穩(wěn)定，二季度生產(chǎn)經(jīng)營狀況好于預(yù)期，海亮轉(zhuǎn)債目前價格在 110 元附近，且轉(zhuǎn)股溢價率僅 5%左右，性價比在有色轉(zhuǎn)債中頗具競爭力，可同時博弈中報業(yè)績增長和價格上行。楚江轉(zhuǎn)債，正股為楚江新材，業(yè)務(wù)涵蓋先進(jìn)基礎(chǔ)材料和軍工新材料兩大板塊，產(chǎn)品包括精密銅帶、銅導(dǎo)體材料、銅合金線材、精密特鋼、碳纖維復(fù)合材料和高端熱工裝備六大產(chǎn)業(yè)。目前國內(nèi)銅板帶（銅帶材）制造企業(yè)有近百家，行業(yè)集中度較低，年產(chǎn)量共計約 197萬噸，行業(yè)進(jìn)一步整合的空間較大。公司 2020 年實(shí)現(xiàn)高精度銅合金板帶材產(chǎn)量 23.45 萬噸

23、，占國內(nèi)市場份額的 11.9%，穩(wěn)居全國第一位，公司未來目標(biāo) 25%至 30%市場份額。高性能碳纖維復(fù)合材料方面，公司是國內(nèi)唯一產(chǎn)業(yè)化生產(chǎn)飛機(jī)碳剎車預(yù)制體的企業(yè)，也是國內(nèi)最大的碳/碳復(fù)合材料用預(yù)制體科研生產(chǎn)基地。公司新設(shè)蕪湖天鳥推動碳復(fù)合材料全產(chǎn)業(yè)鏈形成，公司在年報中披露 2021 年該板塊將實(shí)現(xiàn)營收 284 億元（+23.62%），歸母凈利 6.05 億元（+120.61%）。公司受關(guān)注度不低，對比其他轉(zhuǎn)債標(biāo)的來看業(yè)務(wù)具有更高的附加值，目前轉(zhuǎn)債價格在 120 元附近，轉(zhuǎn)股溢價率 16%左右，如后續(xù)價格回調(diào)可積極參與。嘉元轉(zhuǎn)債，正股為嘉元科技，公司為國內(nèi)鋰電銅箔領(lǐng)先企業(yè)，主要產(chǎn)品為鋰離子電池極

24、薄銅箔和超薄銅箔及少量的 PCB 用電解銅箔，產(chǎn)品廣泛應(yīng)用于鋰離子電池、印刷電路板等領(lǐng)域。銅箔在電芯中重量占比在 10%以上，成本占比在 12%左右，對于電池廠商來說銅箔極薄化能夠提高能量密度同時降低成本，對于銅箔加工企業(yè)，不同厚度銅箔雖然成本差異較小，但技術(shù)溢價將提升企業(yè)盈利，可以說銅箔極薄化利于電池廠降本同時增厚銅箔企業(yè)利潤。目前僅少數(shù)企業(yè)能實(shí)現(xiàn) 4.5m 銅箔的規(guī)?；?yīng)，而且在鋰電池需求大增的時期，銅箔產(chǎn)能嚴(yán)重不足，目前加工費(fèi)仍處于偏低水平，2021 年下半年將逐漸回暖。嘉元轉(zhuǎn)債盡管評級為 AA-，但由于其涉及新能源領(lǐng)域，因此受關(guān)注度仍然不低，但目前價格略高，繼續(xù)上行則可能面臨強(qiáng)贖風(fēng)險

25、。2.3 新能源金屬相關(guān)標(biāo)的現(xiàn)存轉(zhuǎn)債中，新能源金屬相關(guān)標(biāo)的有 3 只，分別是金力、中礦、盛屯轉(zhuǎn)債，其中金力永磁為稀土加工企業(yè)，中礦和盛屯為采選和冶煉企業(yè)。結(jié)合企業(yè)資質(zhì)和轉(zhuǎn)債價格考慮，新能源金屬轉(zhuǎn)債中目前僅金力轉(zhuǎn)債值得關(guān)注，但價格略高，如后續(xù)回調(diào)可考慮配置。圖表12：新能源金屬產(chǎn)業(yè)鏈概覽資料來源：Wind，金力轉(zhuǎn)債，正股為金力永磁。公司是集研發(fā)、生產(chǎn)和銷售高性能釹鐵硼永磁材料于一體的高新技術(shù)企業(yè)，產(chǎn)品被廣泛應(yīng)用于新能源汽車及汽車零部件、節(jié)能變頻空調(diào)、風(fēng)力發(fā)電、3C 行業(yè)，下游客戶包括特斯拉、比亞迪、美的、格力、金風(fēng)科技和歌美颯等。未來新能源發(fā)展前景廣闊，風(fēng)力發(fā)電和新能源汽車需求不斷增長，公司與新

26、能源車企訂單不斷增加，同時 2020 年 7 月落地的房間空氣調(diào)節(jié)器能效限定值及能效等級有望帶動變頻空調(diào)的市場需求不斷擴(kuò)大。 2020 年 Q1 業(yè)績基數(shù)并不低，且一季度本為稀土加工行業(yè)的傳統(tǒng)淡季，但 2021 年一季度實(shí)現(xiàn)營業(yè)收入 7.93 億元，同比增加 92.03%，歸母凈利潤為 1.01 億元，同比增長 183.53%，環(huán)比仍有 10%的增長，高于預(yù)期。盛屯轉(zhuǎn)債，正股為盛屯礦業(yè)。公司致力于有色金屬資源的開發(fā)利用，尤其是新能源電池等所需有色金屬資源，重點(diǎn)聚焦于鈷、鎳、銅、鋅金屬品種，主要業(yè)務(wù)類型為金屬采選、冶煉及深加工業(yè)務(wù)，有色金屬貿(mào)易及其他。鎳主要用于新能源汽車的電池的陰極，鎳能夠增加

27、電池的能量密度，使電動車充電更快；鈷被廣泛應(yīng)用于電動車、3C 消費(fèi)電子產(chǎn)品、航空精密設(shè)備等領(lǐng)域，是用于新能源汽車三元鋰電池的正極材料。目前公司鈷的產(chǎn)能急速釋放，鎳業(yè)務(wù)在國內(nèi)公司中拔得頭籌。盛屯處于新能源風(fēng)口，且產(chǎn)能大幅增長，但盈利能力相較友商略差。公司 2021Q1 實(shí)現(xiàn)收入 115 億元，同比增長 29%，環(huán)比增長 80%；實(shí)現(xiàn)凈利潤 8.2 億元，歸母凈利潤 4.17 億元，同比增長 15 倍，環(huán)比增長 6.2 億元。盛屯轉(zhuǎn)債目前價格 150 元附近，已滿足強(qiáng)贖條款，企業(yè)從 2020 年 11月開始發(fā)布有效期一個月的不行使強(qiáng)贖權(quán)公告，至 6 月每月公告一次，7 月及后續(xù)是否會進(jìn)行強(qiáng)贖尚不清

28、楚，目前仍有 5%左右的轉(zhuǎn)股溢價率，因此不建議參與。中礦轉(zhuǎn)債，正股為中礦資源。公司的主要業(yè)務(wù)為稀有輕金屬（鋰、銫、銣）資源開發(fā)與利用業(yè)務(wù)、固體礦產(chǎn)勘查技術(shù)服務(wù)和礦權(quán)開發(fā)業(yè)務(wù)。公司鋰鹽項目預(yù)期在 2021 年 Q3 投產(chǎn)，產(chǎn)能 2.5 萬噸，預(yù)計能貢獻(xiàn)盈 5 億元。目前鋰鹽供不應(yīng)求，價格居高，長期供需格局良好。同時公司是全球銫銣鹽龍頭，市占率不斷提升，帶動盈利不斷提升。受有色金屬漲價等因素影響，目前中礦轉(zhuǎn)債價格過高，且存量僅1.54 億元，評級 AA-，不符合機(jī)構(gòu)入庫條件。2.4 小金屬相關(guān)標(biāo)的現(xiàn)存轉(zhuǎn)債中，小金屬相關(guān)標(biāo)的有 5 只，分別是中金、國城、翔鷺、三祥、華鈺轉(zhuǎn)債。圖表13：小金屬轉(zhuǎn)債概覽

29、資料來源：Wind，中金轉(zhuǎn)債，正股為中金嶺南。公司主要業(yè)務(wù)為鉛鋅礦的開采、鉛鋅礦的選礦和鉛鋅金屬的冶煉，主要產(chǎn)品為鉛精礦、鋅精礦、冶煉產(chǎn)品鉛、冶煉產(chǎn)品鋅及鋅制品（鋅合金）。1-3 月份，鉛鋅冶煉產(chǎn)品、鋁型材、電池鋅粉、沖孔鍍鎳鋼帶產(chǎn)量分別同比增長 10.68%、 58.25%、41.3%、80.62%；選礦鉛鋅回收率、鋅冶煉總回收位居國內(nèi)鉛鋅企業(yè)前列。目前，凡口礦 5000 噸/日新選廠已投入運(yùn)行，鉛鋅綜合回收率優(yōu)于設(shè)計指標(biāo)；丹冶廠煉鋅渣綠色化升級改造項目完成工程進(jìn)度的約 58%；邁蒙礦年產(chǎn) 200 萬噸采選擴(kuò)產(chǎn)改造項目的井下開拓、采選工程等工作穩(wěn)步推進(jìn)；2021Q1 公司實(shí)現(xiàn)營業(yè)收入 90.

30、98億元， 同比增長 50.6% ， 歸母凈利潤 2.57 億元， 同比增長 80.12%。中金轉(zhuǎn)債為地方國有企業(yè)，目前 110 元左右的價位，14%的溢價率，AA+的評級，具有一定性價比，同時 38 億元的體量在有色行業(yè)轉(zhuǎn)債中目前居首位。國城轉(zhuǎn)債，正股為國城礦業(yè)。主營采選業(yè)務(wù)及工業(yè)硫酸業(yè)務(wù)，主要產(chǎn)品為鋅精礦、鉛精礦、銅精礦等。2020 年銅、鋅價格在上半年跌至過去兩年低位，后期供應(yīng)反轉(zhuǎn)，形成 V 型。股價也是在 2020 年經(jīng)歷了意料之外的暴跌。對于今年一季度業(yè)績增長，國城礦業(yè)表示，鉛、鋅、銅價格同比升幅較大。2021 年，公司計劃開采鉛鋅銅銀鉬原礦 910 萬噸，計劃生產(chǎn)鉛、鋅、銅精礦合計

31、 6.23 萬噸，銀金屬150 噸，鉬金屬 5500 噸，硫精礦 21.17 萬噸，硫鐵粉 21.98 萬噸，計劃生產(chǎn)硫酸 14.82 萬噸，生產(chǎn)次鐵精礦 12.67 萬噸。國城轉(zhuǎn)債盡管價格便宜，但溢價率過高，且到目前為止企業(yè)方面并沒有釋放任何下修信息，存在風(fēng)險。華鈺轉(zhuǎn)債，正股為華鈺礦業(yè)。公司主要從事有色金屬勘探、采礦、選礦及貿(mào)易業(yè)務(wù)，主營產(chǎn)品包括鉛、鋅、銅、銻、銀、黃金等。近期將華鈺礦業(yè)主體及“華鈺轉(zhuǎn)債”信用等級下調(diào)至 A，展望負(fù)面。上市以來公司股價一度上升至 54 元每股，目前降至不足 7元。近兩年大股東持續(xù)減持，且股權(quán)質(zhì)押比例較高。公司目前現(xiàn)金流壓力較大，過往債務(wù)履約存在瑕疵。翔鷺轉(zhuǎn)債，

32、正股為翔鷺鎢業(yè)。公司專注于鎢制品的開發(fā)、生產(chǎn)與銷售，產(chǎn)品體系包括了 APT 到硬質(zhì)合金，主要產(chǎn)品包括各種規(guī)格的氧化鎢、鎢粉、碳化鎢粉、鎢合金粉及鎢硬質(zhì)合金等。公司 2019 年營收比 2018 年下滑 11.64%，凈利潤近乎腰斬。2021 年一季報顯示，營收增幅 40.52%，凈利潤增幅 29.46%，但與 2019 年一季度相比，公司營收同期下降了 15%，凈利潤下降了 50%左右，因此公司的業(yè)績尚未恢復(fù)至疫情前水平。公司主要盈利來自碳化鎢粉，營業(yè)利潤 1 億元，其余產(chǎn)品線大多虧損。翔鷺轉(zhuǎn)債目前溢價率過高，且已觸發(fā)下修條款，但企業(yè)并無下修舉動，博弈下修存在風(fēng)險。三祥轉(zhuǎn)債，正股為三祥新材。公

33、司是一家專注于鋯系制品、鑄改新材料等工業(yè)新材料的研發(fā)、生產(chǎn)和銷售的企業(yè)?，F(xiàn)已形成電熔氧化鋯、鑄造改性材料和海綿鋯三大核心產(chǎn)品協(xié)同發(fā)展局面。公司是我國電熔氧化鋯行業(yè)巨頭，產(chǎn)能排名全國第二。2018 年，公司收購了下游工業(yè)級海綿鋯生產(chǎn)企業(yè)遼寧華鋯，步入海綿鋯領(lǐng)域，成為亞洲最大的工業(yè)級海綿鋯生產(chǎn)基地。2021-2022 年是公司產(chǎn)能擴(kuò)張的重要節(jié)點(diǎn)：氧氯化鋯一期 2 萬噸產(chǎn)能以及納米氧化鋯項目一期 1000 噸產(chǎn)能均已于 2021 年初投產(chǎn)，特種陶瓷項目預(yù)計將于 2022 年投產(chǎn)；而工業(yè)級海綿鋯此前的 3000 噸產(chǎn)能將于 2021 年全面放量。三祥轉(zhuǎn)債余額僅 1.7 億且評級較低，機(jī)構(gòu)無法入庫。轉(zhuǎn)債

34、標(biāo)的推薦中證轉(zhuǎn)債指數(shù)持續(xù)上行，已達(dá) 2016 年以來新高。轉(zhuǎn)債平價的上升趨勢已經(jīng)持續(xù)多時，轉(zhuǎn)股溢價率近期有所下行，但因溢價率下行的動力主要來自正股走強(qiáng)而導(dǎo)致的溢價率被動下行，因此此時應(yīng)適當(dāng)弱化對整體溢價率位置的關(guān)注度。前期因抱團(tuán)行情出現(xiàn)低價券洼地，低價策略又重新受到市場關(guān)注，但關(guān)注低價券的原因主要有兩點(diǎn)：具有保底的到期收益率和博弈下修的可能，可以看到，目前這兩點(diǎn)的保護(hù)性已消失，說明低價洼地已經(jīng)消失。今年上半年轉(zhuǎn)債市場整體供需好于去年同期，但三季度可能面臨經(jīng)濟(jì)增長壓力加大和貨幣政策邊際收緊，對后續(xù)市場走勢存在一定制約。并且，后續(xù)北上資金或繼續(xù)流出，從資金、市場情緒及持倉結(jié)構(gòu)看，下半年交易重點(diǎn)更可能為結(jié)構(gòu)性存量博弈，大盤區(qū)間震蕩概率大于趨勢性突破。轉(zhuǎn)債處于相對高位，但成交量并不與之匹配。因此我們認(rèn)為，盡管低價策略性價比已經(jīng)消失，但在市場缺乏主線邏輯，趨勢不明朗的情況下，自下而上尋找具有較高安全邊際的優(yōu)質(zhì)低價轉(zhuǎn)債仍是最優(yōu)選擇。 圖表14：轉(zhuǎn)債平價中樞隨權(quán)益市場上行 圖表15：溢價率中樞上行趨勢明確140 1/4分位 中位數(shù) 3/4分位 1/4分位（）60 中位數(shù)（ ） 3/4分位（ ）13050120401103010020908010702020-01 2020-03 2020-05 2020-07 2020-09 2020-11 2021-01 2021-03 2021-05020