房地產(chǎn)政策松動的風到底往那邊吹

1、2020.03.26宏觀研究房地產(chǎn)政策松動的風到底往哪邊吹？“兩會”前瞻系列（二）本報告導讀：疫情沖擊之下，單純放松開發(fā)商融資政策已不夠，居民需求端在地方層面，或出臺支撐改善型需求政策。摘要：一、疫情沖擊下，2020 年地方政府房地產(chǎn)政策八成以上有結(jié)構(gòu)性松動空間。已召開兩會的 29 ?。ㄊ校┲?，4 ?。ㄊ校┪刺岱康禺a(chǎn)，其余 25 個?。ㄊ校Ψ康禺a(chǎn)調(diào)控政策從緊到松形成六個梯隊：最嚴：五?。ㄊ校娬{(diào)、重申“房住不炒”：北京、湖南、浙江、吉林、山西?；ㄩL春(分析師)報告作者HYPERLINK mailto:huachangchun huachangchun證書編號 S

2、0880518110004 張捷(分析師)HYPERLINK mailto:zhangjie018644 zhangjie018644證書編號 S0880517050006相關(guān)報告美國金融危機已過？基于資產(chǎn)負債表的數(shù)量模型信息次之：五?。ㄊ校娬{(diào)“房住不炒”，又提“三穩(wěn)”（穩(wěn)房價、穩(wěn)地價、穩(wěn)預期）：上海、寧夏、河北、海南、江蘇。趨松：四?。ㄊ校┲粡娬{(diào)“三穩(wěn)”：福建、湖北、江西、重慶?！皩ｍ梻鶖U容新政”是一記重拳為什么需要警惕疫情的二次沖擊2020.03.252020.03.212020.03.14證券研究報告專題研究宏觀研究松動彈性增加：三?。ㄊ校娬{(diào)差別化調(diào)控、因

3、城施策：廣東、安徽、甘肅。松動空間大：五?。ㄊ校┲粡娬{(diào)“平穩(wěn)健康發(fā)展”：河南、廣西、內(nèi)蒙古、遼寧、新疆；4 ?。ㄊ校┪刺峒胺康禺a(chǎn)：貴州、山東、天津、西藏。二、疫情發(fā)生以來，中央層面對“基建”表態(tài)積極，對房地產(chǎn)“未松口”；伴隨疫情演進，2 月 20 日前后出現(xiàn)微妙變化；2 月 20 號之前，財政部、央行、統(tǒng)計局等強調(diào)“房住不炒”和不將房地產(chǎn)作為短期刺激經(jīng)濟的手段；2 月 20 號 2020 年金融市場工作電視電話會議側(cè)重“因城施策”落實好房地產(chǎn)長效管理機制三、從 2019 年四季度中央政治局會議、中央經(jīng)濟工作會議定調(diào)來看，2020年房地產(chǎn)進入松動周期；2019 年Q4 政治局會議沒提“房住不炒”

4、；中央經(jīng)濟工作會議有三個基調(diào)：強調(diào)房住不炒；全面落實因城施策；新增“三穩(wěn)”。四、從疫情發(fā)生以來看因城施策基調(diào)下，地方政府房地產(chǎn)具體政策更多集中于防止房地產(chǎn)企業(yè)資金鏈斷裂；我們也看到有些集中于刺激房地產(chǎn)需求的政策有些地方政府在試水五、后續(xù)房地產(chǎn)政策將集中于兩方面：中央層面大力度放松開發(fā)商融資政策；并默許地方政府層面松綁支撐居民改善型需求等的政策。當然，2020年總體仍維持“房住不炒”基調(diào)。定向降準，是否足夠？何時降存款基準利率？2020.03.13新版“4 萬億”？新基建？29 ?。ㄊ校﹥蓵木€索2020.03.05疫情發(fā)生以后，市場對貨幣政策寬松一致預期較強。財政政策以多大力度加碼，房地產(chǎn)政策

5、多大尺度放松是兩個關(guān)鍵問題。我們在“兩會”前瞻系列（一）對第一個問題進行了討論（參考新版“4 萬億”？新基建？29 ?。ㄊ校﹥蓵木€索），本報告對第二問題進行討論。從目前來看，疫情沖擊之下，單純放松開發(fā)商融資政策已不夠。最新數(shù)據(jù)顯示，30 大中城市商品房成交面積同比下降六成以上。這個數(shù)據(jù)也跟頭部房企的簽約數(shù)據(jù)相印證。例如，根據(jù)保利地產(chǎn)公告，其 1-2 月簽約面積和簽約金額同比分別下降 30.6%和 39.9%。2020 年房地產(chǎn)銷售同比負增長似已是必然。銷售回款渠道的缺失必然使得房地產(chǎn)資金壓力驟增。另外一方面，是房企債務到期壓力。2020 年 3-12 月，房地企業(yè)信用債到期償還量合計為 39

6、60.9 億元，較 2019 年同期 3433 億元增長 15.8%。從房地產(chǎn)企業(yè)上市公司樣本來看，其經(jīng)營活動產(chǎn)生的現(xiàn)金流量凈額/負債比例 為0.34%，在申萬一級 26 個行業(yè)中排名倒數(shù)第五，而其資產(chǎn)負債為 80.25%，排名最高。在這種情況下，2020 年，房地產(chǎn)居民需求政策會松綁嗎？會在多大程度上松綁？我們覺得，2020 年中央層面還會維持“房住不炒”基調(diào)，畢竟這是 2019 年幾大會議已經(jīng)定下來的，但是，在地方層面松動的空間較大。除了放松開發(fā)商融資政策，居民需求端或在地方層面，出臺支撐改善型需求政策。一、從已召開兩會的 29 ?。ㄊ校┑胤焦ぷ鲌蟾鎭砜?，七成左右地方政府有房地產(chǎn)政策松動空

7、間截止目前，31 ?。ㄊ校┲幸延?29 省召開“兩會”，其政府工作報告是我們看 2020年房地產(chǎn)政策風向的最好指引。這 29 個?。ㄊ校?，除貴州、山東、天津、西藏 4?。ㄊ校┪刺岱康禺a(chǎn)外，其余 25 ?。ㄊ校┒紝Ψ康禺a(chǎn)政策有表述。這 25 個?。ㄊ校Ψ康禺a(chǎn)調(diào)控政策從緊到松形成六個梯隊：1、最嚴梯隊：強調(diào)、重申“房住不炒”。有五個?。ㄊ校?。包括北京、湖南、浙江、吉林、山西（圖表 1）。圖表 1：最嚴梯隊：5 ?。ㄊ校┑胤秸ぷ鲌蟾嬷粡娬{(diào)“房住不炒”保持房地產(chǎn)市場平穩(wěn)健康發(fā)展。堅持“房住不炒”，進一步完善長效管理調(diào)控機制。北京湖南堅持“房子是用來住的、不是用來炒的”，完善住房市場體系和保障體系

8、，推進住房租賃市場發(fā)展試點，建立健全房地產(chǎn)市場平穩(wěn)健康發(fā)展長效機制。吉林堅持“房子是用來住的，不是用來炒的”定位，落實城市主體責任，促進房地產(chǎn)市場平穩(wěn)健康發(fā)展。堅持“房住不炒”定位，落實城市主體責任，保持房地產(chǎn)市場穩(wěn)定。加快建立多主體供給、多渠道保障、租購并舉的住房制度，大力發(fā)展住房租賃市場?；就瓿膳飸魠^(qū)住房山西改造5.3萬套。浙江促進房地產(chǎn)市場平穩(wěn)健康發(fā)展，堅持房子是用來住的、不是用來炒的定位，落實城市政府主體責任，加強房地產(chǎn)市場調(diào)控，發(fā)展住房租賃業(yè)，完善住房保障體系。數(shù)據(jù)來源：各省政府工作報告、國泰君安證券研究2、次之梯隊：強調(diào)“房住不炒”，又提“三穩(wěn)”（穩(wěn)房價、穩(wěn)地價、穩(wěn)預期）。也是五

9、個?。ㄊ校?。包括上海、寧夏、河北、海南、江蘇（圖表 2）。圖表 2：5 ?。ㄊ校娬{(diào)“房住不炒”，又提“三穩(wěn)”（穩(wěn)房價、穩(wěn)地價、穩(wěn)預期）河北海南寧夏上海江蘇堅持房子是用來住的、不是用來炒的定位，落實城市主體責任，深入實施“一城一策”，進一步穩(wěn)地價、穩(wěn)房價、穩(wěn)預期，促進房地產(chǎn)市場平穩(wěn)健康發(fā)展。堅持房子是用來住的、不是用來炒的定位，著力穩(wěn)地價、穩(wěn)房價、穩(wěn)預期，促進房地產(chǎn)市場平穩(wěn)健康發(fā)展。堅持房子是用來住的、不是用來炒的定位，因城施策，分類指導，加強保障性住房供應，釋放改善性住房需求，規(guī)范住房租賃市場，穩(wěn)地價、穩(wěn)房價、穩(wěn)預期，促進房地產(chǎn)市場平穩(wěn)健康發(fā)展。加大住房保障力度。堅持房子是用來住的、不是用來

10、炒的定位，嚴格落實地方政府主體責任，因城施策，穩(wěn)地價、穩(wěn)房價、穩(wěn)預期，促進房地產(chǎn)市場平穩(wěn)健康發(fā)展。堅持房子是用來住的、不是用來炒的定位，因城施策，穩(wěn)地價、穩(wěn)房價、穩(wěn)預期，促進房地產(chǎn)市場平穩(wěn)健康發(fā)展。數(shù)據(jù)來源：各省政府工作報告、國泰君安證券研究3、趨松梯隊：只強調(diào)“三穩(wěn)”：福建、湖北、江西、重慶（圖表 3）。推動房地產(chǎn)市場平穩(wěn)健康發(fā)展。聚焦穩(wěn)地價、穩(wěn)房價、穩(wěn)預期，落實城市主體責任，完善長效調(diào)控機制，盤活土地和房屋資源，大力發(fā)展租賃住房，穩(wěn)步推進棚戶區(qū)改造，新福建增公租房2.47萬套、租賃住房1.3萬套。湖北落實因城施策，穩(wěn)地價、穩(wěn)房價、穩(wěn)預期，促進房地產(chǎn)市場平穩(wěn)健康發(fā)展。江西落實城市主體責任，大

11、力發(fā)展租賃住房，健全因城施策，穩(wěn)地價、穩(wěn)房價、穩(wěn)預期的房地產(chǎn)長效管理調(diào)控機制。統(tǒng)籌抓好其他領(lǐng)域風險防控。重慶防范化解房地產(chǎn)領(lǐng)域風險，落實穩(wěn)地價、穩(wěn)房價、穩(wěn)預期長效管控機制，逐步建立租購并舉的住房制度，促進房地產(chǎn)市場平穩(wěn)健康發(fā)展。圖表 3：4 省（市）只強調(diào)“三穩(wěn)”：福建、湖北、江西、重慶數(shù)據(jù)來源：各省政府工作報告、國泰君安證券研究4、松動彈性大：強調(diào)差別化調(diào)控、因城施策：廣東、安徽、甘肅（圖表 4）。廣東安徽甘肅全面落實因城施策調(diào)控房地產(chǎn)市場長效機制，完善住房保障體系，推進城市棚戶區(qū)、城中村、危舊住房、老舊小區(qū)改造，大力發(fā)展租賃住房。完善房地產(chǎn)市場差別化調(diào)控措施，大力發(fā)展住房租賃市場，繼續(xù)實施

12、城鎮(zhèn)棚戶區(qū)改造和公租房建設(shè)，棚戶區(qū)改造基本建成15.3萬套。堅持“一城一策”、因城施策，促進房地產(chǎn)市場平穩(wěn)健康發(fā)展。圖表 4：3 ?。ㄊ校娬{(diào)差別化調(diào)控、因城施策：廣東、安徽、甘肅數(shù)據(jù)來源：各省政府工作報告、國泰君安證券研究5、 松動空間大：只強調(diào)“平穩(wěn)健康發(fā)展”等：河南、廣西、內(nèi)蒙古、遼寧、新疆（圖表 5）。河南廣西內(nèi)蒙古遼寧新疆加快老舊小區(qū)綜合提升改造，培育和發(fā)展租賃住房，推進保障房建設(shè)，確保房地產(chǎn)市場平穩(wěn)健康發(fā)展。持續(xù)解決房地產(chǎn)歷史遺留問題，改造城鎮(zhèn)老舊小區(qū)，做好城市困難群眾住房保障工作，促進房地產(chǎn)市場平穩(wěn)健康發(fā)展。加快建立多主體供給、多渠道保障、租購并舉的住房制度，有序引導農(nóng)牧區(qū)轉(zhuǎn)移人

13、口進城落戶，推動房地產(chǎn)市場平穩(wěn)健康發(fā)展。促進房地產(chǎn)平穩(wěn)健康發(fā)展，推進防范和處置非法集資，堅決守住不發(fā)生區(qū)域性系統(tǒng)性風險的底線。做好房地產(chǎn)市場調(diào)控工作，推動房地產(chǎn)市場平穩(wěn)健康發(fā)展。圖表 5：5 ?。ㄊ校捌椒€(wěn)健康發(fā)展”等：河南、廣西、內(nèi)蒙古、遼寧、新疆數(shù)據(jù)來源：各省政府工作報告、國泰君安證券研究6、未提房地產(chǎn)：貴州、山東、天津、西藏 4 ?。ㄊ校?。第一口徑：如果我們把前兩類相加，強調(diào)“房住不炒”共計 10 ?。ㄊ校Ｈ绻麑⑵涠x為松動空間相對有限的話，其占比 32%。剩下后四類加起來，看做房地產(chǎn)政策松動空間較大的話，占比 68%。也就是說有 21 省市，將近七成以上的省（市）房地產(chǎn)政策有松動空間

14、。第二口徑：如果我們只將第一類（單純強調(diào)重申“房住不炒”的五省市，北京、湖南、浙江、吉林、山西）看做松動空間相對有限。那么，有 26 省市，八成以上省（市）房地產(chǎn)政策有松動空間。另外，以上更多是省級層面的政策總基調(diào)。也就是說，省級層面強調(diào)“房住不炒”， “因城施策”基調(diào)下，地市級層面依然可以靈活掌握。疫情發(fā)生我們看到這樣明顯的跡象。例如，疫情發(fā)生后，湖南衡陽出臺“減免購房契稅、本科生買房一次性補貼 5 萬元”優(yōu)惠政策。湖南就屬于十個強調(diào)“房住不炒”省市之一。再例如，廣西南寧市關(guān)于調(diào)整住房公積金貸款有關(guān)政策的通知，允許申請住房公積金貸款購買第二套房。廣西總的政策基調(diào)是“平穩(wěn)健康發(fā)展”。需要注意的

15、是，北京、上海等標桿省（市）屬于強調(diào)”房住不炒”之列。在這種情況下，地方政府層面的政策松動很難形成像 2014 年-2016 年那輪房價上漲的示范效應。二、疫情發(fā)生以來，中央層面對基建表態(tài)積極，對房地產(chǎn)“未松口”；伴隨疫情演進，2 月 20 日前后出現(xiàn)微妙變化；當然，伴隨疫情的演進，我們也看到一些微妙的變化。在 2 月 20 日之前，更多強調(diào)“房住不炒”；2 月 20 日之后，側(cè)重強調(diào)“因城施策”（ 圖表 6）。中央政治局常委會會議（2月3日）圍繞做好“六穩(wěn)”工作，做好應對各種復雜困難局面的準備。加大新投資項目開工力度，積極推進在建項目。財政部（2月11日）提前下達 2020 年新增地方政府債

16、務限額18480 億元，盡早形成對經(jīng)濟的有效拉動。國務院常務會議（2月11日）推動重大項目盡早開工和建設(shè)；做好“六穩(wěn)”工作，加強經(jīng)濟運行調(diào)度和調(diào)節(jié)要加大宏觀政策調(diào)節(jié)力度，更好發(fā)揮積極的財政政策作用，加大資金投入；要聚焦重點領(lǐng)域，優(yōu)化地方政府專項債券投向，加快推動建設(shè)一批重大項目。中央政治局常委會會議（2月12日）財政部部長劉昆發(fā)表文章（2月16日）堅持“房住不炒” 的定位，落實房地產(chǎn)長效管理機制，深入開展中央財政支持住房租賃市場發(fā)展試點、城鎮(zhèn)老舊小區(qū)改造等工作，推動完善基本住房保障體系國家統(tǒng)計局（2月17日）強調(diào)“房住不炒”的定位和不將房地產(chǎn)作為短期刺激經(jīng)濟的手段央行（2月19日）2019 年

17、第四季度中國貨幣政策執(zhí)行報告繼續(xù)提出堅持“房住不炒”的定位，按照“因城施策”的基本原則，加快建立房地產(chǎn)金融長效管理機制，不將房地產(chǎn)作為短期刺激經(jīng)濟的手段2020年金融市場工作電視電話會議，保持房地產(chǎn)金融政策的連續(xù)性、一致性和穩(wěn)定性，繼續(xù)“因城施策”落實好房地產(chǎn)長效管理機制，促進市場平穩(wěn)運行央行（2月21日）圖表 6：伴隨疫情的演進，房地產(chǎn)政策我們看到一些微妙的變化數(shù)據(jù)來源：新華網(wǎng)等、國泰君安證券研究三、從 2019 年四季度中央政治局會議、中央經(jīng)濟工作會議來看，2020 年房地產(chǎn)政策進入松動周期。第一、2020 年在“房住不炒”基調(diào)下，強調(diào)全面落實因城施策，新增“三穩(wěn)”，進入松周期。從房地產(chǎn)政

18、策小周期來看，近五年維持“房住不炒”基調(diào)，但年度間出現(xiàn)“松-緊-松”的調(diào)整：2015-2016 年在房地產(chǎn)去庫存下偏松；2017 年強調(diào) “長效機制”偏緊；2018 年強調(diào)“因城施策”、“平穩(wěn)發(fā)展”偏松；2019 年強調(diào)“房住不炒”偏緊；2020 年在“房住不炒”基調(diào)下，強調(diào)全面落實因城施策，新增“三穩(wěn)”，進入松周期（圖表 7）。第一、從 2015 年-2019 年季度政治局會議對房地產(chǎn)政策表態(tài)來看：2019 年Q4 政治局會議里，沒有提“房住不炒”（松）。2019 年Q1 和Q2 政治局會議，連續(xù)強調(diào)“房住不炒”（緊）：2019 年年中開始對房地產(chǎn)融資開始收緊，融資放松到年中出現(xiàn)轉(zhuǎn)折。201

19、8 年Q3 和Q4 政治局會議，未提“房地產(chǎn)”（松）：2019 年上半年對房地產(chǎn)融資窗口指導出現(xiàn)放松，土地市場及新開工在 2019 年不斷超預期。2017 年Q2 和 Q4 政治局會議，連續(xù)強調(diào)“長效機制”（緊）：這帶來 2018 年全年，監(jiān)管層持續(xù)對房地產(chǎn)影子銀行融資進行監(jiān)管，由于拿地端融資持續(xù)受限，土地市場熱度漸消，溢價率持續(xù)下行。圖表 7：2015 年-2019 年各個季度政治局會議對房地產(chǎn)政策表態(tài)數(shù)據(jù)來源：新華網(wǎng)等、國泰君安證券研究第二、從中央經(jīng)濟工作會議來看，有三個基調(diào)：強調(diào)房住不炒；全面落實因城施策；新增“三穩(wěn)”（圖表 8）。圖表 8：2015 年-2019 年中央經(jīng)濟工作會議對房

20、地產(chǎn)政策表態(tài)2015年：“化解房地產(chǎn)庫存”。五大重點任務之一2016年：促進房地產(chǎn)市場平穩(wěn)健康發(fā)展。 要堅持“房子是用來 住的、不是用來炒的”的定位，綜合運用金 融、土地、財稅、投資、立法等手段，加 快研究建立符合國情、適應市場規(guī)律的基礎(chǔ) 性制度和長效機制， 既抑制房地產(chǎn)泡沫， 又防止出現(xiàn)大起大落。2017年：加快建立多主體供應、多渠道保障、租購并舉的住房制度。要發(fā)展住房租賃市場特別是長期租賃，保護租賃利益相 關(guān)方合法權(quán)益，支持 專業(yè)化、機構(gòu)化住房 租賃企業(yè)發(fā)展。完善 促進房地產(chǎn)市場平穩(wěn) 健康發(fā)展的長效機制，保持房地產(chǎn)市場調(diào)控 政策連續(xù)性和穩(wěn)定性，分清中央和地方事權(quán)，實行差別化調(diào)控。2018年

21、：要構(gòu)建房地產(chǎn)市場健康發(fā)展長效機制，堅持房子是用來住的、不是用來炒的定位，因城施策、分類指導，夯實城市政府主體責任，完善住房市場體系和住房保障體系。2019年：要堅持房子 是用來住的、不是用 來炒的定位，全面落 實因城施策，穩(wěn)地價、穩(wěn)房價、穩(wěn)預期的長 效管理調(diào)控機制，促進房地產(chǎn)市場平穩(wěn)健康發(fā)展。數(shù)據(jù)來源：各省政府工作報告、國泰君安證券研究五、展望后續(xù)，單純放松開發(fā)商融資政策已不夠，居民需求端或在地方層面，出臺支撐改善型需求政策從疫情發(fā)生以來看因城施策基調(diào)下，地方政府房地產(chǎn)具體政策更多集中于房地產(chǎn)企業(yè)端，落腳于緩解資金鏈壓力（圖表 9）。例如，允許延期繳納土地出讓金，允許辦理開竣工延期等。圖表

22、9：地方政府房地產(chǎn)政策更多集中于防止房地產(chǎn)企業(yè)的資金鏈斷裂時間省市政策3月2日天津?qū)β鋺舻教旖驗I海中關(guān)村科技園和寶坻京津中關(guān)村科技城的符合天津產(chǎn)業(yè)發(fā) 展定位的北京轉(zhuǎn)移來津項目，滿足在津合理住房需求。2月29日鄂爾多斯允許企業(yè)暫緩繳存住房公積金；支持企業(yè)降低繳存比例；靈活調(diào)整還款安排。2月28日河南鶴壁放寬商品房預售許可辦理條件；提前撥付預售資金；提前撥付預售資金。2月28日蘇州對 2020 年 1 月 24 日前土地已成交并已進入實質(zhì)性啟動階段的房地產(chǎn)項 目，申請預售時原形象進度要求調(diào)整為按投資額計算，申請預售部分完成 25以上投資即可。2月12日上海調(diào)整土地價款繳付方式和期限；順延開竣工和投

23、達產(chǎn)履約時間；降低產(chǎn)業(yè)用地成本。2月11日杭州可申請延緩土地出讓金繳納；疫情持續(xù)期間不計入企業(yè)自身原因的開竣工違約責任。2月8日湖州南潯區(qū)允許延期繳納土地出讓金；允許辦理開竣工延期。資料來源：中國指數(shù)研究院、國泰君安證券研究但是，我們也看到，有些集中于刺激房地產(chǎn)需求的政策有些地方政府在試水。后續(xù)的關(guān)鍵問題是，中央在“房住不炒”基調(diào)下，對地方政府刺激居民需求的政策多大程度上默許。例如，疫情發(fā)生后，湖南衡陽出臺“減免購房契稅、本科生買房一次性補貼 5 萬元”優(yōu)惠政策。再例如，廣西南寧市關(guān)于調(diào)整住房公積金貸款有關(guān)政策的通知，允許申請住房公積金貸款購買第二套房。我們認為，疫情沖擊之下，單純放松開發(fā)商融資政策已不夠。這是因為，2020 年房地產(chǎn)銷售同