借殼及重組案例小筆記

1、說是案例分析，其實不過把比較特別的點摘出來和大家分享一下而已。歡迎各位批判甚至批斗式地溝通。西王食品借殼金德發(fā)展1、 HYPERLINK http:/www.thxfl/ t _blank 重組前的控股權(quán)變動金德發(fā)展的重組之路也是歷盡艱辛：原大股東沈陽宏元將其股改限售股出售予深圳賽洛，后者卻未實現(xiàn)重組承諾（因外資及審批原因，深圳賽洛旗下與韓國SK集團合資的城市燃氣業(yè)務(wù)無法注入），深圳賽洛亦因此未支付沈陽宏元價款。西王集團輾轉(zhuǎn)獲得金德發(fā)展控股權(quán)：西王集團下屬永華投資收購沈陽宏元對深圳賽洛債權(quán)，并起訴深圳賽洛，以司法劃轉(zhuǎn)方式獲得深圳賽洛持有的金德發(fā)展限售股，成為金德發(fā)展第一大股東（不足20%），西

2、王集團成為實際控制人。司法劃轉(zhuǎn)也是早些年轉(zhuǎn)讓限售股實現(xiàn)控股權(quán)的一種方式啦啦。2、借殼方案西王集團以現(xiàn)金收購金德發(fā)展所有資產(chǎn)、負債。金德發(fā)展定向增發(fā)收購西王集團持有的西王食品100%權(quán)益。個人理解這個方案的必要性是，金德發(fā)展歷盡坎坷，幾任大股東都無心無力接收其原有資產(chǎn)，西王集團要借殼也值得掏這個錢。 可行性在于，金德發(fā)展所有資產(chǎn)負債也沒幾個錢，兩套資產(chǎn)評估值調(diào)一調(diào)，重組人也出不了多少血。3、西王食品與西王集團間的關(guān)聯(lián)交易2009年上半年，深圳賽洛旗下燃氣業(yè)務(wù)無法注入后，金德發(fā)展即擬定向增發(fā)收購西王食品100%股權(quán)，據(jù)披露失敗原因即是西王食品與西王集團間的大量關(guān)聯(lián)交易不盡規(guī)范。兩次借殼期間，西王食

3、品主要做了兩項工作：將西王食品在用、仍在西王集團名下的3.7萬平米土地買過來了；剝離糊精業(yè)務(wù)。預(yù)案披露時點，西王食品在用的部分商標、專利仍在西王集團及其關(guān)聯(lián)方下，解決方法：無償轉(zhuǎn)讓，辦理期間無償獨占許可使用協(xié)議。預(yù)案時披露擬解除為西王集團提供的關(guān)聯(lián)擔保。此外，此次借殼時點，西王食品與西王集團關(guān)聯(lián)采購占比仍很高（30%-50%），解釋主要兩點：規(guī)范了關(guān)聯(lián)交易制度及定價機制；西王食品產(chǎn)能即將成倍放大，關(guān)聯(lián)采購占比會急劇降低。4、土地、房產(chǎn)及相關(guān)評估問題置出資產(chǎn)中有兩棟金德發(fā)展與員工共同出資的集資樓，位于倉儲用地，無房證，西王集團承諾兜底。置出資產(chǎn)長期股權(quán)投資中控股企業(yè)下有兩塊地，造成長投的重置成本

4、法評估值高于收益法評估值，仍以收益法評估值計價，解釋主要兩點：理性投資者愿意支付的錢不會超過預(yù)期回報；地價上漲，是投機性泡沫，而且同期企業(yè)效益卻沒上去，經(jīng)濟性貶值。5、人員安排借殼后，金德發(fā)展母公司員工并未人隨資產(chǎn)走，而是繼續(xù)履行其與金德發(fā)展的原有勞動合同。對西王集團來說，反正置出資產(chǎn)也是自己背，這些老人兒隨不隨資產(chǎn)走都得它養(yǎng)著，索性放在 HYPERLINK http:/www.thxfl/ t _blank 上市公司里，還省了些程序。6、其他西王食品是玉米油生產(chǎn)企業(yè)，產(chǎn)量占行業(yè)30%以上，號稱和三星玉米油并列國內(nèi)龍頭，真假難判斷，但最近廣告是做挺猛的.置入資產(chǎn)過渡期損益：虧損歸西王集團，盈利

5、歸上市主體除業(yè)績承諾及利益補償（股份回購形式）外,為更好地保護上市公司中小股東利益，金德發(fā)展和西王集團一致同意，如西王食品2012 年不再享受15%的所得稅率，則在上述事項確認之日起一個月內(nèi)，由西王集團現(xiàn)金補償金德發(fā)展1,479.84 萬元。補充內(nèi)容 (2012-2-9 13:59):補充的上交所經(jīng)典 HYPERLINK http:/www.thxfl/ t _blank 并購重組案例匯編、59號文及4號公告學習材料，在23、24樓補充內(nèi)容 (2012-5-3 09:47):本帖仍在持續(xù)更新一些浮光掠影小點滴中，真心求指教.補充內(nèi)容 (2012-10-31 16:41):江湖落拓不讀書，時常有

6、畏難和想放棄的情緒，非常非常感謝始終鞭策自己的于是之同學，沒有他總上門揮舞小鞭子驅(qū)策我，很難堅持學習和收獲。補充內(nèi)容 (2013-1-27 14:55):本帖還在斷斷續(xù)續(xù)地更新。另外，立德咨詢2008-2012年借殼上市統(tǒng)計分析見第109樓。繼續(xù)求指教交流！大有能源：義煤集團借殼欣網(wǎng)視訊1、交易結(jié)構(gòu)原大股東富欣投資承接上市公司除現(xiàn)金外所有資產(chǎn)、負債；上市公司定向增發(fā)收購義煤集團持有的幾宗大礦（八家分公司形式、五家控股子公司形式、以及集團本部銷售、采購等業(yè)務(wù)部門）。欣網(wǎng)視訊經(jīng)營情況尚可（如果報表不是太假），富欣投資賣殼的原因也不是短期套現(xiàn)，交易結(jié)構(gòu)設(shè)計看起來也非如此。2、同業(yè)競爭及關(guān)聯(lián)交易義煤集

7、團下有不少煤礦因證照不全、資源整合、盈利能力較差、其他股東不愿意等原因未注入上市公司，因而重組后將存在大量的同業(yè)競爭。同時，義煤集團是河南省指定的煤炭整合主體（僅政府“指導”兼并的煤礦近80家），未來同業(yè)競爭增勢明顯。預(yù)案提出的解決方法是老一套，承諾注入及托管給上市公司，明顯太過單薄。草案提出的解決方案比較詳細：在重組后即將未納入的所有煤礦生產(chǎn)單位委托上市公司管理并統(tǒng)一銷售（類似國美模式唄）；“促使上市公司”在未來1-2年完成對前述單位的收購；若兩年內(nèi)無法完成前述收購，則義煤集團將其所持前述單位權(quán)益全部出讓給河南省屬其他煤炭企業(yè)。之后的反饋意見也確然提到同業(yè)競爭是否成為注入資產(chǎn)的實質(zhì)性障礙后，

8、方案進行了一定的補充和修正。但個人仍覺得同業(yè)競爭的問題并沒有實質(zhì)解決，只是監(jiān)管層同意了，大家也愿意相信大國企不至于耍這種低級流氓，掏空上市公司而已。問題：委托經(jīng)營的協(xié)議如何約定？只托銷售還是全托？托管費咋算？草案修訂稿時應(yīng)監(jiān)管要求詳細披露了委托經(jīng)營協(xié)議：義煤集團作為委托方將未注入的煤礦經(jīng)營性資產(chǎn)委托上市公司進行統(tǒng)一銷售（只是委托銷售！），協(xié)議將在重組獲批后簽署。協(xié)議的主要內(nèi)容是：義煤集團未注入的所有在產(chǎn)煤礦全部托管；至托管資產(chǎn)全部注入或全部轉(zhuǎn)出義煤集團為止；“托管期間，如擬托管資產(chǎn)盈利及相應(yīng)的營業(yè)成本、稅費及虧損由其各自享有或承擔”；托管費用系根據(jù)托管資產(chǎn)年銷量及義煤集團權(quán)益比例而定，每噸2

9、元（感覺低了點），由上市公司向義煤集團收??；托管資產(chǎn)的煤炭銷售納入上市公司統(tǒng)一管控范圍，但安全事故等經(jīng)濟責任均由擬托管資產(chǎn)自行承擔，如上市公司因此受損失，義煤集團包賠（此條系應(yīng)反饋意見的要求）。問題：上述委托銷售形成更多關(guān)聯(lián)交易。而且義煤集團是統(tǒng)采統(tǒng)銷，行使該項職能的集團本部采購中心和銷售中心都一并注入上市公司了，還如何執(zhí)行為全集團統(tǒng)采統(tǒng)銷的只能呢？上市公司的采購和銷售部門既為自己服務(wù)，也為托管資產(chǎn)服務(wù)，同時還為控股股東控制下的其他生產(chǎn)企業(yè)服務(wù)，關(guān)聯(lián)交易豈不海去了？（“上市公司與義煤集團及其子公司將新增煤炭銷售、材料采購、綜合服務(wù)等經(jīng)常性關(guān)聯(lián)交易”）同時，上市公司的機構(gòu)獨立不也成問題嘹？（煤炭

10、企業(yè)借殼上市時一般都將集團統(tǒng)采統(tǒng)銷部門注入上市公司，義煤如此，山煤09年也如此，這塊始終不太理解是如何哪般）問題：重組后上市公司管理層是否存在利益沖突？上市公司的班子在管理全國資的國有資產(chǎn)（義煤集團雖然股份制了，但所有股東都是全國資的），嚴格地說，有些信不過。而且，省國資委對仍然在義煤集團名下、只是由上市公司代管的資產(chǎn)難道就不制定經(jīng)營目標、不考核經(jīng)營業(yè)績了嗎？如果還按照國資管理規(guī)定為義煤集團的經(jīng)營班子制定經(jīng)營目標、考核經(jīng)營業(yè)績，可資產(chǎn)和業(yè)務(wù)都不歸集團班子管了，班子咋保證完成任務(wù)？最后的結(jié)果大家其實都能想見，集團班子的權(quán)力之手還是要放在上市公司的決策桌上的。因此，上市公司及其它股東的利益也有問題

11、。義煤集團派到上市公司的董監(jiān)高，雖然都能“人員獨立”，但說話能算數(shù)的那幾位不還是省管干部嘛，屁股坐到哪一邊、到底會不會有利益輸送的reasonable doubt無法排除。但是也無法深究了，畢竟只有兩年過渡期，畢竟是國資控股，畢竟我們都相信大國企不至于耍這種低級流氓.（兩年過渡期一過，義煤集團將所有本次未注入資產(chǎn)出讓的可能性顯然不大，和政策大背景就不符合，最可能的還是資產(chǎn)注入整體上市，至于證照全不全的、盈利強不強，也就那么回事了）不是針對某個方案或者某家公司，只是感覺在特殊的國情下，這種看似徹底的解決同業(yè)競爭的方式，恐怕仍是皇帝的新衣。3、成本法下，置入資產(chǎn)中的幾個總部機關(guān)如何評估？集團的采購

12、、銷售等部門注入上市公司時候，如何評估和確定對價呢？求解4、置入資產(chǎn)本次評估價值與2008年義煤集團整體改制評估價值巨幅縮水解釋為評估方法和參數(shù)的不同。老實說，沒看懂.5、預(yù)案及草案原定利益補償方式是現(xiàn)金，修訂稿時應(yīng)要求加上了股權(quán)回購方式，上市公司“亦有權(quán)要求義煤集團以股份進行補償”，看來監(jiān)管層是心口如一的喜歡股份回購呀。6、置入資產(chǎn)中一宗煤礦儲量較小，現(xiàn)作為后備資源暫不開采，因此在本次交易中不作價現(xiàn)在不作價，將來還能再作嗎？如果不做，豈不是國家吃虧了。如果這樣行，其實可以作為變向的無償劃撥唄。 國有資產(chǎn)不能無償劃撥到股份公司，但是作為某次增資資產(chǎn)的其中一部分，不作價即可唄。另外再財務(wù)上如何做

13、賬，視同捐贈嗎？如果視作控股股東捐贈進資本公積，將來定向轉(zhuǎn)增，國家也不吃虧，只是注入時點上義煤集團能否視作上市公司的控股股東呀？如果不視作控股股東捐贈，就得進營業(yè)外收入，上市公司得交稅叻。7、其他（1）“相應(yīng)省政府號召”超核定產(chǎn)能開采行為得到省安監(jiān)局、工信廳出文證明.（2）置出資產(chǎn)及業(yè)務(wù)涉及到的問題：欣網(wǎng)視訊將業(yè)務(wù)所需資質(zhì)轉(zhuǎn)移到置出子公司以維持后者經(jīng)營；目前置出子公司存在使用欣網(wǎng)視訊資質(zhì)而將部分業(yè)務(wù)收入結(jié)算到欣網(wǎng)視訊，未來一年仍需欣網(wǎng)視訊配合收款并轉(zhuǎn)結(jié)給置出子公司，相關(guān)稅費由置出子公司承擔（3）預(yù)案披露時，置入資產(chǎn)中兩宗煤礦生產(chǎn)許可證尚在辦理更名手續(xù)（有限公司股份公司），部分土地房屋尚在辦證，

14、承諾上述證照在第二次董事會前辦理完成。（4）欣網(wǎng)視訊實控人系工會（上海貝爾股份公司工會）（5）義煤集團是債轉(zhuǎn)股公司，建行與信達有代持及解除過程（6）義煤集團2007-2008年控東頻繁變更：義馬礦務(wù)局煤業(yè)化工集團省國資委（7）擬注入的義絡(luò)煤業(yè)存在代持，但和義煤集團無關(guān)。兩個自然人代義絡(luò)煤業(yè)員工持有義絡(luò)煤業(yè)股份，義煤集團承諾解決。（8）過渡期內(nèi)，置出資產(chǎn)收益歸上市公司，虧損歸富欣投資；置入資產(chǎn)的收益歸上市公司，虧損由義煤集團以現(xiàn)金補償湖北能源借殼三環(huán)股份1、交易方案：資產(chǎn)置換+置出資產(chǎn)與權(quán)益調(diào)整+非公發(fā)收購差額部分“資產(chǎn)置換+非公發(fā)收購資產(chǎn)”是常見的技術(shù)動作（即與），這個案例的特點在于權(quán)益調(diào)整。

15、其方案如下：三環(huán)股份（控股股東三環(huán)集團、實控人湖北省國資委）的全部資產(chǎn)負債（評估值100+億）與湖北能源股份公司（省國資委50%+、長江電力40%+、國電集團是小股東）的100%股權(quán)（評估值10億）置換；差額部分由三環(huán)股份非公發(fā)收購；權(quán)益調(diào)整：長電和國電將其得到的三環(huán)股份置出資產(chǎn)還給省國資委，換取后者（將）擁有的等值三環(huán)股份本次增發(fā)股份。三環(huán)股份自身盤子不足3億股，之前業(yè)績還過得去（EPS穩(wěn)定在1毛多錢，雖然發(fā)展前景黯淡），股價也不太貴（5塊來錢），對湖北能源來說是一個不錯的殼了。2、長江電力分拆上市長電持有湖北能源40%多權(quán)益，也類似分拆上市了唄。反饋意見也確實提到這點，而且要求草案加入長江

16、電力擁有湖北能源的權(quán)益所對應(yīng)的總資產(chǎn)、凈資產(chǎn)、凈利潤占長江電力的相應(yīng)比例等內(nèi)容。長電系的資本運作還是很不錯的，早前持有建行、廣控的原始股賺了不少，后來曲線收購金風科技（集團公司），現(xiàn)在通過大冶、湖北能源借殼上市做分拆，很有想法的一家公司，雖然股價萬年不動3、主業(yè)、非主業(yè)打包上市，地產(chǎn)業(yè)務(wù)終被砍預(yù)案里是湖北能源整體上市，資產(chǎn)包里啥都有：能源非主業(yè)（包括天然氣及物業(yè)，此二業(yè)務(wù)08-09年虧損；還包括地產(chǎn)，收益甚好）；非能源非主業(yè)（含金融板塊，參股的長江證券、保險公司啥的）。但是后來地產(chǎn)終究剝離了，相應(yīng)出了三樣措施：剝離地產(chǎn)業(yè)務(wù)的收益歸三環(huán)股份，不同于湖北能源及其下屬公司其他期間損益歸原股東的安排；

17、對之前年份出了模擬報表（地產(chǎn)業(yè)務(wù)收益占比不?。?；草案增加了利潤補償?shù)牟糠郑ㄔ斠娤拢?、定價依據(jù)的評估值及相關(guān)09年評估報告過期后，10年新作了評估報告也備了案，但由于“差額不大”，經(jīng)相關(guān)各方同意，仍以已過期的舊評估報告評估值仍為定價依據(jù)；兩期評估報告都以“發(fā)電企業(yè)受政策、氣候影響較大，未來收益不確定性大，對收益法評估值有影響”為由，選取資產(chǎn)基礎(chǔ)法評估結(jié)果作為最終評估結(jié)論確定交易價格，草案據(jù)此根據(jù)重組辦法之規(guī)定，認為收購人無需作出業(yè)績補償承諾（盈利預(yù)測當然照做），但是在草案修訂稿時候又把現(xiàn)金補償加回來了（原因一則是“為保護中小股東利益”，更重要的原因應(yīng)該是較高盈利的地產(chǎn)業(yè)務(wù)被剝離了）；對應(yīng)地，

18、置出資產(chǎn)也用資產(chǎn)基礎(chǔ)法評估結(jié)果為準，理由類似；10年重新評估時，變更置出資產(chǎn)的評估機構(gòu)，理由是原機構(gòu)與置入資產(chǎn)評估機構(gòu)“雖在管理、資金、管理層上完全獨立，但第一大股東相同，為確保獨立性”5、劃撥地的問題預(yù)案擬將電力業(yè)務(wù)劃撥地進入上市主體，而且認為不繳納出讓金。理由當然是劃撥用地目錄第三條之規(guī)定：對國家重點扶持的能源、交通、水利等基礎(chǔ)設(shè)施用地項目，可以以劃撥方式提供土地使用權(quán)。同時湖北省國土廳還出文確認：“同意將湖北能源下屬企業(yè)33 宗國有劃撥土地使用權(quán)繼續(xù)保留劃撥方式由湖北能源下屬企業(yè)使用，湖北能源下屬企業(yè)已取得該等土地的國有土地使用權(quán)證。湖北能源以保留劃撥方式取得土地使用權(quán)符合我國有關(guān)法律法

19、規(guī)的規(guī)定，不存在需要繳納出讓金的問題”。很牛啊.可能因為會里不認，于是草案的時候方案就改成“擬辦理出讓手續(xù)”，出讓金從土地評估值中扣除。一路等到披露草案修訂稿時，所有劃撥地都已基本完成出讓手續(xù)。至于原來掛在上市公司三環(huán)股份及其下屬公司的劃撥地和集體土地，因為是置出資產(chǎn)，由三環(huán)股份原大股東三環(huán)集團包賠就完了。6、同一控制下合并省國資委三環(huán)集團三環(huán)股份省國資委湖北能源這樣的控制鏈條居然認成同一控制下合并，不是很能理解。8、剝離輔業(yè)的方式：分立or減資迂回剝離輔業(yè)方式很多，大股東承接、第三方承接、辦社會職能由地方政府承接等。但是存在一種情況是：整體上市，上無集團可以接收破爛資產(chǎn)，國資委和第三方甚至地

20、方政府也都不要破爛資產(chǎn)，咋辦？早前流行的方式是分立新設(shè)一家平臺公司承接輔業(yè)資產(chǎn)并繼續(xù)運營，但是最新培訓對分立持謹慎態(tài)度，甚至有運行3年再申報的說法。手邊一個項目即是整體上市，控東國資委、地方政府都不要輔業(yè)資產(chǎn)，無奈只好分立剝離，現(xiàn)在麻煩不堪。湖北能源08年做的剝離輔業(yè)可以提供另外一種思路：現(xiàn)行減資，各股東以減資獲得的現(xiàn)金設(shè)立鴻信資管，鴻信資管收購湖北能源有限下屬酒店等非主業(yè)資產(chǎn)（后來地產(chǎn)業(yè)務(wù)剝離，也是由鴻信資管接收）。分立和減資還是有不少差別的，比如稅負上，若新設(shè)分立公司以賬面值入賬（可行，亦確有案例），對股東及上市主體都不產(chǎn)生稅負；減資后股東新設(shè)公司再回來問上市主體買資產(chǎn)，以賬面值計價顯然不

21、合適（“掏空”嫌疑），以評估增值買，上市主體處置收益就應(yīng)稅哩。9、其他小問題該案例中，長江電力與國電集團是否界定為一致行動人，直接影響重組后社會公眾股是否超過10%及湖北能源是否退市?；痣姌I(yè)務(wù)即使不跨省，也許環(huán)保部出環(huán)保核查09年底獲得。置入資產(chǎn)中包括長江證券和長源電力股票，三家收購人對因股價波動造成的價值變動進行利益補償承諾。長江電力與三環(huán)股份信息披露備忘錄：重組后的定期報告的披露，長江電力原則上應(yīng)不早于三環(huán)股份披露；臨時報告應(yīng)預(yù)先溝通，同時披露，內(nèi)容一致。標的資產(chǎn)40%的收益來自于聯(lián)營、合營企業(yè)，反饋意見關(guān)注，但剝離地產(chǎn)業(yè)務(wù)后，這一現(xiàn)象已不突出。交易完成后，湖北能源由股份公司變更為一人有限

22、公司補充內(nèi)容 (2012-9-27 21:57):借殼上市以來，湖北能源又是發(fā)債又是增發(fā)，做得風生水起，水電以外火電、風能、煤炭、核能、天然氣、頁巖氣到處擴張，不能不說長江電力和三峽系還是很有想法的。尤其這次定增，長江電力持股已經(jīng)基本追平湖北省系統(tǒng)了山煤國際：山煤集團借殼中油化建（2009年）1、交易結(jié)構(gòu)（一）控股權(quán)轉(zhuǎn)移2008年12月，中油化建原控東吉化集團將所持中油化建39.75%股權(quán)轉(zhuǎn)讓給山煤集團（經(jīng)公開征集及國資批準程序），山煤集團支付對價為其下屬7家煤炭貿(mào)易公司100%股權(quán)（交易完成后該7家煤炭貿(mào)易公司托管給山煤集團）。首先，從另一個角度看，這種交易結(jié)構(gòu)是上市公司股東以其持有上市公司

23、股權(quán)為對價，收購資產(chǎn)。其次，控股權(quán)轉(zhuǎn)讓（超30%）觸發(fā)要約，山煤集團于09年4月實施要約收購，要約是“履行觸發(fā)的法定要約收購義務(wù)，不以終止中油化建上市地位為目的”。既然如此，為啥不申請豁免呢？是有把握不至于退市，和基金談好吧，呵呵，而且對重組方案有信心唄。（二）重組：資產(chǎn)置換+非公發(fā)收購資產(chǎn)雙方簽署轉(zhuǎn)讓協(xié)議的同時即簽署重組框架協(xié)議（重組本身是吉化集團對受讓方的要求之一），重組方案如下：（1）吉化集團以所持7家煤炭貿(mào)易公司100%股權(quán)與中油化建全部資產(chǎn)負債置換，差額部分現(xiàn)金補足；（2）中油化建向山煤集團定向增發(fā)購買其持有的3 家煤炭開采公司、18家煤炭貿(mào)易公司股權(quán)及集團本部銷售業(yè)務(wù)；（3）增發(fā)數(shù)

24、量不超過4.5億股，差額部分形成中油化建對山煤集團負債，該債償還另行約定（5年內(nèi)償還，利率較1年起基準利率下浮10%）?？v觀方案，挺多不解，比如為啥要拿7家煤貿(mào)公司來回倒，為啥不申請豁免，為啥置換差額要形成債務(wù)？最簡單地，山煤國際可拿錢收購吉化所持控股權(quán)，申請豁免要約，吉化集團再拿這錢承接上市公司所有資產(chǎn)負債（吉化持股市價6.2億多些，和中油化建重組前賬面凈資產(chǎn)基本相當，評估增值也不會多，從金額上看完全可行）。一個可能性是煤老西不愿意出錢，整個交易下來，煤老西的確一分錢現(xiàn)金不涉及。這種結(jié)構(gòu)最適于手頭資金不寬裕的收購人，拿自有資產(chǎn)倒騰總好過支付高額的過橋費。但是本例中的煤老西不缺錢，敞著口袋主動

25、要約.或者更常見的，山煤集團直接與中油化建資產(chǎn)置換，差額全部非公發(fā)，山煤集團再拿置出資產(chǎn)與吉化所持中油化建股票置換唄。至于置換差額掛負債，如果是基于股本和攤薄業(yè)績的考慮，完全可以先非公發(fā)讓山煤集團進來，然后退居小股東的吉化集團股份回購、資產(chǎn)置出，股本能縮小不少。草案修訂稿應(yīng)監(jiān)管要求對如此安排的原因進行了說明：“實質(zhì)是上市公司以股權(quán)融資和債權(quán)融資相結(jié)合的方式收購”2、置入資產(chǎn)的種種：重組后上市公司業(yè)務(wù)獨立性問題山煤集團并非老牌礦務(wù)局改制來的大煤企，資源底子有限，躋身大煤企行列靠的還是煤炭貿(mào)易，而煤炭貿(mào)易依賴的不過兩樣，一則鐵運牌照及計劃指標，二則自營出口牌照。現(xiàn)在一個可能進不來，一個只能進一半.

26、（1）計劃單列的煤炭鐵運可能無法注入上市公司，山煤集團承諾將申請變更，變更前上市公司無償使用其訂貨指標和鐵路計劃；草案修訂稿的補充：鐵運計劃及訂貨指標：山煤集團將向山西省經(jīng)委鐵道部申請變更至上市公司名下，but no guarantee（2）煤炭自營出口牌照全國就4張（五礦、中煤、神華、山煤），且早已停止審批，因此貿(mào)易業(yè)務(wù)注入上市公司后，上市公司還必須有償委托山煤集團代理器煤炭出口業(yè)務(wù)；草案修訂稿的補充：山煤集團將是上市公司的非獨家出口代理方，除代理上市公司外，不再從事煤炭出口自營及代理業(yè)務(wù)（兼顧集團和上市公司利益唄，集團能出口的煤炭業(yè)務(wù)也都托管給上市公司了），代理費為噸煤出口離岸價的0.7%

27、（草案修訂稿還詳述了煤炭出口的業(yè)務(wù)及盈利模式，做了近三年的模擬損益表）3、同業(yè)競爭與義煤案例一樣，大煤炭集團很難一步整體注入，難免有同業(yè)競爭；作為政策大背景下的煤炭整合主體，同業(yè)競爭的增勢難以避免。山煤的解決方法是：（1）承諾擇機注入上市公司；（2）因權(quán)屬等問題未注入的煤炭企業(yè)將在重組完成后托管給上市公司，上市公司收取管理費；（3）五家因用集體土地經(jīng)營而無法注入的貿(mào)易公司托管給上市公司，托管期內(nèi)該五家公司的損益由上市公司享有。（4）山煤集團對前述（3）托管資產(chǎn)向上市公司收取“資源占用費”！ 收取的依據(jù)是托管資產(chǎn)的權(quán)屬仍是山煤集團的，山煤集團及其經(jīng)營班子仍要履行國資保值增值義務(wù)，仍被考核，損益都

28、歸上市公司了，集團抽上幾個點也應(yīng)該。費率是托管資產(chǎn)的凈資產(chǎn)值按山煤集團權(quán)益比例計算得出基數(shù)的3%，系根據(jù)“一年期貸款利率”和“山西省省屬企業(yè)領(lǐng)導人員經(jīng)營業(yè)績考核暫行辦法”得出。若上市公司按集團持股比例在托管企業(yè)承擔的損益扣除資源占用費后仍為虧損的，由山煤集團向上市公司補償該虧損（5）重組后，山煤集團與上市公司“建立避免同業(yè)競爭審核協(xié)調(diào)工作組通過這一制度安排來進一步落實上述避免同業(yè)競爭的相關(guān)承諾。此外，整合兼并來的煤礦難以立即注入，亦不可能托管給上市公司，只好承諾擇機注入，至于期間的同業(yè)競爭也就無法也無從計較了。4、關(guān)聯(lián)交易（1）出口業(yè)務(wù)：牌照緣故，上市公司的出口業(yè)務(wù)未來必須走集團的通道（2）煤

29、炭產(chǎn)銷：集團銷售中心注入上市公司，集團系統(tǒng)一應(yīng)銷售必須走上市公司的通道（3）委托管理：未注入的煤炭業(yè)務(wù)及資產(chǎn)被托管給上市公司5、其他（1）人隨資產(chǎn)走，中油化建原來的所有包袱都由吉化集團背著（很重哪）（2）利潤對賭現(xiàn)金補償（3）過渡期內(nèi)置出資產(chǎn)損益都歸吉化，置入資產(chǎn)收益歸上市主體，虧了由山煤集團包賠（4）草案修訂稿加入了注入資產(chǎn)本次評估值與2008年山煤集團改制評估值的差異原因分析（5）山煤國際置入資產(chǎn)之大平煤業(yè)2006年12月股東以凈資產(chǎn)評估增值增資，預(yù)案說將解決，之后就沒下文了（6）置入資產(chǎn)的煤礦采礦權(quán)價款均未交完，都是分期繳納，應(yīng)當掛在負債，不影響評估及注入；（7）預(yù)案時，山煤集團擬注入資

30、產(chǎn)中三家煤礦的采礦證、經(jīng)營許可證尚在辦理過程中，擬注入資產(chǎn)中有非經(jīng)營性資產(chǎn)、（住宅用）劃撥地、租賃集體土地、需剝離的子公司尚未剝離，部分儲量評審尚未獲得國土部批復(fù)，以上問題都承諾在二次董事會前完成辦理；（8）至少兩家煤礦在建工程尚未完工，不符合辦證條件因而尚未取證，承諾在完工后即行辦證；另有兩張采礦證1月內(nèi)即將過期，承諾辦理新政；約90棟建筑物無房產(chǎn)證，5幅土地合計約70萬平米無土地證，承諾盡快辦理（出讓金及使用費由各主體自行負擔，如因權(quán)屬問題影響上市公司利益則由山煤集團承諾包賠）。陽煤化工借殼st東碳1、交易結(jié)構(gòu)又見凈殼東碳經(jīng)營極其惡劣，st帽子戲法和重組把戲耍了十年的老運動員了。因此第一步

31、必然是凈殼化：自貢市國投承接上市公司所有資產(chǎn)負債和人員包袱（對價1元錢），上市公司成為凈殼。同時，上市公司向陽煤集團等十方定向增發(fā)收購其持有的陽煤化工極其下屬公司股權(quán)。這里的增發(fā)價仍取20日均價，10.36元其實一多半是重組預(yù)期炒出來的，東碳哪兒值這個錢。對于這個企業(yè)來說，公允價值（加上所謂殼的價值）也應(yīng)該遠遠到不了10.36元。夠狠的收購人肯定采取偏轉(zhuǎn)模式，先勾結(jié)債權(quán)人申請重整，再壓低價格收購，但是東碳主要是政府性債務(wù)，當?shù)卣荒芨蛇@個事，陽煤也犯不著惹惱了當?shù)卣?，把老職工都招到自家門口SF來咯 不過東碳這個殼確實賣得不便宜2、同業(yè)競爭（1）大煤企集團都有的同業(yè)競爭老套路解決陽煤集團煤化

32、工板塊下屬企業(yè)（因權(quán)屬、環(huán)保、立項及盈利條件不符未注入）與擬注入的陽煤化工及其子公司存在同業(yè)競爭，解決方法就是托管給陽煤化工或其子公司，承諾將來注入或轉(zhuǎn)出（2）行政托管半路殺出的同業(yè)競爭情況復(fù)雜東碳停牌后，山西省政府及國資委出文將太化集團托管給陽煤集團，太化集團及其子公司太化股份與陽煤化工及其子公司存在同業(yè)競爭。這就造成一個復(fù)雜的情況，陽煤集團下屬的上市公司三維股份、擬上市資產(chǎn)陽煤化工、未上市的大量煤化工業(yè)務(wù)、被托管進來的上市公司太化股份及太化集團下屬未上市的煤化工業(yè)務(wù)，形成了復(fù)雜而龐大的同業(yè)競爭。陽煤三維股份，太化太化股份間原有的同業(yè)競爭會里尚可睜眼閉眼，但趕上陽煤借殼和行政劃轉(zhuǎn)，會里想裝看

33、不見也不成了預(yù)案的解決方法是陽煤集團報省國資委批準后將太化集團托管給陽煤化工（可收托管費），并承諾未來將太化集團下屬煤化工業(yè)務(wù)及資產(chǎn)注入或轉(zhuǎn)出。如此處理的結(jié)果是上市公司東碳的子公司陽煤化工受托管理另一家上市公司太化股份的控東太化集團，明顯對太化股份及其小股東就不利了（大股東利益輸送的驅(qū)動大了，能力也強了）；至于承諾未來將太化股份的控股權(quán)注入陽煤化工，等于讓上市公司太化股份成為另一家上市公司的孫公司，雖然有當年西山煤電-焦化股份案（以及年初沸沸揚揚的太極系）的先例，但總是不符合指導思想唄，五六年后監(jiān)管層說不定壓根不讓這么干了，現(xiàn)在當然不能幫你制造這種“歷史遺留問題”草案則充分細化了這塊：先說了太

34、化集團-太化股份的來龍去脈、山西省資源整合的大背景、陽煤集團未來各業(yè)務(wù)板塊的戰(zhàn)略協(xié)調(diào)，接著說陽煤集團托管太化集團發(fā)生在東碳停牌后，且是“山西省國資委主導行為突發(fā)事項強烈的行政指令性色彩”，不是陽煤集團耍會里玩兒，又解釋了無論借殼是否成功，陽煤-太化體系下的太化股份、三維股份以及陽煤化工之間同業(yè)競爭“同樣存在”，所以會里還是識相點配合我完成這次借殼，幫著我“致力于解決”。草案的解決方案是： 太化集團及太化股份五年內(nèi)完成搬遷（省府整合大政策），承諾完成搬遷后“徹底解決同業(yè)競爭問題”給我五年窗口期唄 搬遷期內(nèi)太化集團及太化股份經(jīng)營新化工材料，不經(jīng)營與東碳競爭的產(chǎn)品，陽煤集團亦承諾最大力量協(xié)助太化股份

35、轉(zhuǎn)型這就是賣乖了，全國最大的綜合性煤化工企業(yè)哪能說轉(zhuǎn)型就轉(zhuǎn)型，而且憑啥犧牲太化股份的小股東來挽救東碳及其小股東呀，于是又有了第條 搬遷期內(nèi)太化集團及太化股份與東碳存在競爭的產(chǎn)品上，陽煤集團承諾“不利用其對雙方控制權(quán)，損害任何一方的利益和股東利益，并愿意承擔因違反該承諾而給東碳和太化股份造成的全部經(jīng)濟損失”，陽煤集團“不干預(yù)太化股份的供應(yīng)和銷售” 陽煤集團、太化股份與東碳三方承諾太化股份與東碳井水不犯河水（“不進入對方業(yè)務(wù)區(qū)域”，已有的重疊區(qū)域“確保維持現(xiàn)狀”、同樣交易對手的同樣產(chǎn)品將同價銷售、同價采購） 陽煤集團作為上市公司控東或?qū)嵖厝似陂g，若再發(fā)生有權(quán)部門向陽煤集團托管、劃轉(zhuǎn)或授予投資，則陽

36、煤集團“將盡最大努力，使該等資產(chǎn)、經(jīng)營權(quán)或投資機會轉(zhuǎn)移給上市公司或其控制的下屬企業(yè)（若無法實現(xiàn)轉(zhuǎn)移）則本公司承諾采取方式（包括但不限于轉(zhuǎn)讓、委托經(jīng)營/管理、租賃、承包等方式）加以解決”同時，太化集團對陽煤集團上述承諾中的相關(guān)部分作了背書。這也是難為陽煤、宏源和西南了，半路殺出的復(fù)雜問題，兩家省府、兩家大集團、三家上市公司的微妙關(guān)系，不容易呀。3、關(guān)聯(lián)交易陽煤化工的原料主要來至于陽煤集團下屬的國陽新能和三維股份。解釋是基于資源的先天條件、交通的后天條件、省府產(chǎn)業(yè)政策，如此交易對陽煤化工及未來的上市公司是有利無害的。解決方案還是規(guī)范化。4、其他 收購標的不僅是陽煤化工股權(quán)，還有陽煤化工的下屬公司

37、09年3月擬引入紫薇地產(chǎn)重組時，控東四川香鳳已簽約將其在上市公司表決權(quán)、提案權(quán)、提名權(quán)等一并托管給對方了（地方ZF參與同意，上市公司未披露），直至09年12月終止協(xié)議，但不認定為實際控制人變更 以成本法評估置入資產(chǎn)（擬置入資產(chǎn)業(yè)績大幅波動，成本法+收益法評估，以成本法作價）；對應(yīng)地，置出資產(chǎn)也是成本法（沒有收益，亦無可比公司，東碳是電碳行業(yè)唯一的國內(nèi)上市公司） 土地、房產(chǎn)、擔保反擔保、訴訟等等一堆爛事兒（還有當年和托普一起騙貸的事兒，99年剝離的土地現(xiàn)在還沒過戶.），對愿意學習的人是非常好的教材上市公司最近一年一期被出具無法表示意見的審計報告，經(jīng)注會核查確認該無法表示意見涉及事項的重大影響將通

38、過本次交易予以消除5、不解此次重組是當?shù)豘F主導的，實控人只是出函表示知曉并同意重組方案。從披露信息看，國資公司真是當了解放軍，它虧慘了去背巨大的債務(wù)和人員包袱，才給原大股東解了套（重組后他們卻仍是股東，至少從公開信息看是如此），也成全了陽煤借殼上市，它何苦來哉？ 如果是為了維穩(wěn)，至多不過照樣背債務(wù)和人員包袱，卻不必這樣便宜別人。所以個人理解，香鳳企業(yè)的持股以及未來陽煤的部分會對地方有所反哺吧?；茨系V業(yè)資產(chǎn)注入蕪湖港1、交易結(jié)構(gòu)蕪湖港定向增發(fā)收購淮南礦業(yè)下屬的鐵運公司與物流公司股權(quán)；非公發(fā)不超過1.7億股（對應(yīng)金額18.88億元），不足部分掛負債（類似山煤國際，但最后沒超過）；交易完成后，淮南

39、礦業(yè)成為蕪湖港實控人。2、關(guān)聯(lián)交易與業(yè)務(wù)依賴蕪湖港原就主要為淮煤航運服務(wù)，現(xiàn)又多了新業(yè)務(wù)為淮煤鐵運服務(wù).關(guān)聯(lián)交易不但多，還可能增加（淮煤業(yè)務(wù)增速應(yīng)快傳統(tǒng)港務(wù)）。至于規(guī)范化，買賣物資（如煤炭）可參考市價，可特定區(qū)域鐵運有市價嗎？（何如物價局標準）3、同業(yè)競爭淮南礦業(yè)在礦區(qū)內(nèi)（外）也有配套鐵路建設(shè)，形成同業(yè)競爭。承諾盡快擇機注入，注入不了就托管或者租賃給上市公司。4、劃撥地的問題鐵運公司30宗80萬平米鐵路交通設(shè)施用地是劃撥地，依據(jù)國土部劃44號文（關(guān)于改革土地估價結(jié)果確認和土地資產(chǎn)處置審批辦法的通知）和撥用地目錄，重組后鐵運公司可以繼續(xù)以劃撥方式使用。安徽省國土廳也出文同意。鐵路系統(tǒng)確有其特殊性

40、，會里竟也照此辦理了.預(yù)案和草案也提到國發(fā)3號文，并作為劃撥地未來可能轉(zhuǎn)有償使用的風險披露，草案修訂稿時刪除了這塊內(nèi)容：“但是，根據(jù)國務(wù)院關(guān)于促進節(jié)約集約用地的通知今后除軍事、社會保障性住房和特殊用地等可以繼續(xù)以劃撥方式取得土地外，對國家機關(guān)辦公和交通、能源、水利等基礎(chǔ)設(shè)施（產(chǎn)業(yè)）、城市基礎(chǔ)設(shè)施以及各類社會事業(yè)用地要積極探索實行有償使用，對其中的經(jīng)營性用地先行實行有償使用”5、重組后上市公司的控制權(quán)（交易結(jié)構(gòu)的另一半）按照原結(jié)構(gòu)，重組后上市公司股權(quán)結(jié)構(gòu)是：淮南32%，原控東港口公司30%。鑒于非常接近，港口公司及其一致行動人承諾“在淮南礦業(yè)取得并持有蕪湖港股票占蕪湖港總股本30%以上的前提下”

41、，不以任何形式取得公司第一大股東地位或達到對公司的實際控制。但雙方對董事會和高管層的約定卻很曖昧：董事會：共11人，淮南4個（含董事長），港口公司3個，獨董4個（雙方各推薦2人）；高管層：共9人，淮南出5個，港口公司出4個，財務(wù)總監(jiān)和董秘由淮南定，總經(jīng)理和財務(wù)部老大由港口公司定；中層：“原則上要維護現(xiàn)有中層管理團隊的崗位職務(wù)穩(wěn)定”如此設(shè)計，說淮南能單獨控制，實在缺乏說服力。之后應(yīng)該在監(jiān)管要求下，雙方補簽多份合同，以上約定在草案修訂時已改為：董事會：獨董由董事會自主提名；港口公司提名并當選的董事應(yīng)支持并同意董事長由淮南礦業(yè)提名并當選的董事出任；雙方一致同意雙方以其全部表決權(quán)聯(lián)合選舉雙方提名的董、

42、監(jiān)候選人及董事會提名的獨董候選人，并承諾放棄并保證放棄行使對前述候選人以外人選的選舉權(quán)和累積投票權(quán)；高管層：由董事會決定；雙方提名并當選的董事應(yīng)當同意淮南礦業(yè)推薦的人出任CFO和董秘；在無重大變化、淮南礦業(yè)亦未再注入資產(chǎn)或提高持股比例的前提下，高管層保持相對穩(wěn)定，但不因此致使港口公司及其一致行動人獲得實際控制和/或共同控制；蕪湖港有權(quán)根據(jù)未來情況變化，由董事會對管理層進行調(diào)整；中層干部：之前內(nèi)容基本不變附加安排：港口公司、原實控人及其關(guān)聯(lián)人、一致行動人承諾：在港口公司持股低于20%或淮南礦業(yè)持股高于50%之時及其后，保證不再要求按照前述約定行使特別的權(quán)利，只根據(jù)公司法及公司章程等規(guī)定行使普通股

43、東的權(quán)利。持股比例：雙方一致同意重組完成后，淮南礦業(yè)增持以增強控制力；港口公司承諾不以任何形式謀取實際控制，不主動增持并擇機減持至20%以下；港口公司承諾并保證淮南礦業(yè)取得實際控制地位，港口公司及其一致行動人不以任何形式取得第一大股東地位或?qū)嶋H控制，否則應(yīng)當無條件以減持并優(yōu)先轉(zhuǎn)讓予淮南礦業(yè)等方式予以消除，直至淮南礦業(yè)取得實際控制地位，并對淮南礦業(yè)因此受損承擔責任。簡單說來，獨立董事保持獨立，淮南在董事會占相對多數(shù)；CFO與董秘在淮南手里，總經(jīng)理也許不變但只是過渡安排；淮南將繼續(xù)增持，而且一旦增持就能改組高管層以及中層，增持超過50%以上對港口公司的特殊照顧就全不存在嘹。感覺港口公司挺無可奈何的

44、，但是現(xiàn)實的商業(yè)世界中靠的還是實力的博弈，繞圈兒的花樣多了，如果以為憑幾條法規(guī)和幾份協(xié)議能綁住人就書卷兒氣重了，以港口公司及其大老板當年能輕松寫意把蕪湖港給私有化，多年以后能引入淮礦還設(shè)計了如此曖昧的結(jié)構(gòu)，就知他們的能耐和神通嘹.6、反向收購及商譽“本次重組完成后，本公司編制的合并財務(wù)報表存在可能需要按照企業(yè)會計準則的規(guī)定確認商譽的風險”本次交易可能被認定為反向收購，則需確認商譽，因此“本公司合并報表反映的會計信息將不能反映本公司的實際財務(wù)狀況和經(jīng)營業(yè)績，從而不利于保護上市公司和廣大投資者利益”。原備考報表未確認商譽，修訂稿中補充了確認商譽的備考報表并進行差異分析?！拔磥?，如果相關(guān)監(jiān)管部門對本

45、公司的此項會計處理提出調(diào)整意見，要求本公司編制合并財務(wù)報表時確認該項商譽，屆時將導致本公司資產(chǎn)結(jié)構(gòu)發(fā)生較大變化，本公司的凈資產(chǎn)收益率等財務(wù)指標將大幅降低，且本公司需要在每個會計年度的期末對該項商譽進行減值測試，如果本公司股價在未來出現(xiàn)大幅下跌的情況，將需要對該項商譽計提大額減值準備，從而使本公司的盈利水平大幅下滑，如果本公司的盈利水平大幅下滑，本公司股價可能會進一步下跌，從而本公司需要進一步計提商譽減值準備，造成惡性循環(huán)，不利于保護上市公司和廣大投資者的利益?！?、過渡期損益全歸淮南礦業(yè)，設(shè)計了兩個公式明確注入資產(chǎn)新老收益如何在新老股東間分配8、審核期間，淮南礦業(yè)發(fā)生債轉(zhuǎn)股99年淮南礦業(yè)即申請

46、整體債轉(zhuǎn)股，但由于淮南礦業(yè)“凈資產(chǎn)無法確定”，一直沒實施。預(yù)案和草案對此都作了披露，10年5月正式實施債轉(zhuǎn)股，安徽省國資委在淮南礦業(yè)持股比例由100%下降至73%。新進入的信達資產(chǎn)出文表示同意本次重組交易。9、其他利益補償現(xiàn)金方式蕪湖港及其原控東港口公司的私有化之路注入資產(chǎn)以成本法估值物流公司及鐵運公司曾無償使用淮南礦業(yè)資產(chǎn)，09年3月淮南礦業(yè)以增資形式將相關(guān)資產(chǎn)分別注入物流公司及鐵運公司回復(fù) HYPERLINK http:/ t _blank finantree的帖子建議進行更為深入的分析，如蕪湖港案例，粗略看了一下，至少可試圖回答以下問題：1、民企與國企之間的交易為何可以達成？第一，從蕪湖

47、港原有股東角度來講，重組后可退居第二大股東，今后如減持比作為控股股東方便多了第二，蕪湖港最近幾年收入、利潤都在低位徘徊，通過現(xiàn)有業(yè)務(wù)股價可能也只能在低位徘徊，公司股價2009年4月14日還在4.8元以下，2009年4月15日漲停，隨后一路飆升，直至2009年7月14日停牌13.3元，上漲幅度超過170%。當然，結(jié)合重組報告書披露的2009年3月26日淮南礦業(yè)召開董事會審議對鐵運公司增資，蕪湖港本次重組存在重大內(nèi)幕交易嫌疑。原股東通過本次重組，如全部變現(xiàn)，可獲得收益超過20億，如果靠經(jīng)營就算干一輩子也賺不到當然，國資進去也可以從另外的角度分析2、鐵運公司為什么在2009年突然進行增資？2009

48、年3 月26 日，淮南礦業(yè)召開董事會，同意對鐵運公司增資，并聘請資產(chǎn)評估機構(gòu)對增資資產(chǎn)及土地使用權(quán)進行評估。2009 年7 月27 日，淮南礦業(yè)召開董事會審議通過本次增資的具體方案，并出具股東決定書，淮南礦業(yè)以貨幣資金15,000 萬元、相關(guān)實物資產(chǎn)作價44,496.96 萬元、土地使用權(quán)作價45,126.69 萬元對鐵運公司增資。鐵運公司從1999年成立以來，10年的注冊資本都是5000萬，在重組前突然增資到5億，明顯的是刻意安排。一方面，注入的可能確實是相關(guān)的經(jīng)營性資產(chǎn)，但鐵運公司資產(chǎn)負債率非常低，注入1.5億的現(xiàn)金有和必要？另一方面，鐵運公司增資前凈資產(chǎn)收益率超高，如按收益法評估，價值應(yīng)

49、該非常高，但與成本法評估的差異勢必太大，那么可以想辦法填充一些實物資產(chǎn)，可以縮小評估差異，同時還可以進一步提高最終的評估價值第三，這個時候注入的1.5億現(xiàn)金，可以認為是變相以現(xiàn)金認購上市公司增發(fā)的股份，增發(fā)價11.11元/股，重組后上漲概率非常大，何樂而不為呢以上供參考，因沒有認真研讀蕪湖港的資料，相關(guān)問題可能存在偏差，當然這個案例里面也還有很多值得研究的東西。另外，采用反向收購會損害股民利益純屬無稽之談。個人覺得按現(xiàn)在的方式處理，純粹是混淆視聽，誤導投資者。回復(fù) HYPERLINK http:/www.thxfl/forum.php?mod=redirect&goto=findpost&pi

50、d=176451&ptid=27013 t _blank hexw的帖子我理解，鐵運公司增資，一則是鐵運公司原來確然無償占用集團的資產(chǎn)，為了所謂規(guī)范必須注入；二則就是獲得二級市場增值收益唄。至于增資收益，注入現(xiàn)金挺好，注入資產(chǎn)就更好了，價差容易調(diào)整，還提高所謂證券化率（評估值考慮也是非常重要的原因）。的確是值得而且應(yīng)當深入研究。重組&借殼項目最核心，個人理解，就是估值、稅負和結(jié)構(gòu)。 一則時間緊，二則能力不足，所謂案例研習也只能看個流水，假裝研究下結(jié)構(gòu)，搞的和環(huán)宇搜奇似的。安源股份重組江煤集團整體上市安源股份原就是江煤系統(tǒng)發(fā)起的股份公司，經(jīng)多年變遷，江煤全資子公司萍鄉(xiāng)礦業(yè)、豐城礦務(wù)局、江煤銷售、

51、中鼎工程合計持有安源股份約51%股份（重組過程中，該四家子公司所持安源股票無償劃撥給江煤集團）。重組前，安源股份以煤炭為主業(yè)（06年重組時江煤集團注入的曲江煤業(yè)），建材為輔，兼營客車制造和燃料加工，除了煤炭，其他業(yè)務(wù)盈利都不行。1、交易結(jié)構(gòu)（1）資產(chǎn)置換安源股份將其所持下屬安源玻璃100%股權(quán)、安源客車68.18%股權(quán)、及應(yīng)收安源客車和安源玻璃債權(quán)與江煤集團持有的江西煤業(yè)50.08%股權(quán)置換（2）定向發(fā)行收購資產(chǎn)安源股份定向發(fā)行購買江煤集團持有的江西煤業(yè)50.08%股權(quán)與安源股份資產(chǎn)置換后的差額部分、中弘礦業(yè)、華融、信達持有的江西煤業(yè)合計49.92%的股權(quán)2、交易結(jié)構(gòu)的另一半之 江西煤業(yè)層面的

52、資本運作（1）經(jīng)營性資產(chǎn)的整體打包06年重組安源股份時，江煤集團就承諾將來注入優(yōu)質(zhì)煤炭資產(chǎn)，以安源股份作為資本運作平臺，因此其08年設(shè)立的江西煤業(yè)應(yīng)該就是搭建運作整體上市的平臺。2008年12月，江煤集團與中弘礦業(yè)、華融、信達以現(xiàn)金合資組建江西煤業(yè)；2009年，江煤集團再次以資產(chǎn)增資后，江煤集團主要煤炭經(jīng)營性資產(chǎn)已全部注入江西煤業(yè)，由此實現(xiàn)了可注入的經(jīng)營性資產(chǎn)的整體打包。（2）信達與華融，債轉(zhuǎn)股的轉(zhuǎn)移和退出09年10月，江煤集團將所持江西煤業(yè)8154萬元出資與華融萍礦集團1.35億元出資置換；江煤集團將所持江西煤業(yè)2962萬元出資與信達所持萍礦集團4937萬元出資置換；華融將其所持江西煤業(yè)10

53、0萬元出資平價轉(zhuǎn)讓給江煤集團。江煤系統(tǒng)早年也不能免債轉(zhuǎn)股的俗，萍礦集團應(yīng)該是實施主體。但是萍礦集團上市無望，旗下主要資產(chǎn)又要被打包整體借殼，信達和華融兩哥們兒的利益就沒著落了。因此得以某種形式讓信達和華融的權(quán)益進入擬上市主體。一種方式是江煤集團（以及中弘礦業(yè)）現(xiàn)行設(shè)立江西煤業(yè)，然后由江西煤業(yè)換股合并萍礦集團，或者定向增發(fā)收購信達和華融所持萍礦權(quán)益，但缺陷是，江西煤業(yè)不是股份公司，不能發(fā)行股票；比如萍礦集團股東不少，而江西煤業(yè)不想帶著他們玩兒，吸收合并就不適宜了。因此，江煤集團現(xiàn)行設(shè)立公司，江煤集團再拿在江西煤業(yè)的權(quán)益與那兩哥們兒在萍礦集團的權(quán)益互換，大家各取所需。至于為啥信達和華融先拿50萬和

54、100萬現(xiàn)金參與江西煤業(yè)的設(shè)立，就想不出多大的意義叻。說是現(xiàn)金+資產(chǎn)入股擬上市主體，“突擊入股”拿的“原始股”多點，但這點錢也少了點。3、交易結(jié)構(gòu)的另一半之 中弘系的資本運作信達和華融的“突擊入股”是假“突擊”，不良資產(chǎn)的包袱背了不少年，債轉(zhuǎn)股股東沒少著人白眼，挺不容易的。中弘礦業(yè)的預(yù)期大幅收益就比較扎眼了。(中弘礦業(yè)和上市公司中弘地產(chǎn)是同一控制下)08年12月江西煤業(yè)設(shè)立時，中弘礦業(yè)就出自4900萬元。09年12月江煤集團以全部經(jīng)營性資產(chǎn)增資江西煤業(yè)的時候，中弘礦業(yè)認繳8.81億元，中弘礦業(yè)當時的第二大股東中銀實業(yè)也參與增資，認繳3.5億元。10年2月，中銀實業(yè)（1分錢沒出）將其認繳出資額3

55、.5億元“平價”（無對價唄）轉(zhuǎn)給中弘礦業(yè)。10年3月，中弘礦業(yè)對江西煤業(yè)再行增資2億元，合計占重組前江西煤業(yè)46%股權(quán)，很驚人呀，雖說都是真金白銀不含糊，但在借殼上市前夕能如此突擊，也非尋常人能做到的。中弘礦業(yè)后續(xù)12.8億元的出資款來源是：中弘礦業(yè)自有資金4億元，中信信托于10年7月對中弘礦業(yè)增資款2.5億元，中信信托向中弘礦業(yè)發(fā)放貸款6.3億元。中信信托向中弘礦業(yè)發(fā)放貸款則源于中信弘元基金集合信托計劃，用于增資的2.5億元。該信托受益人系中弘礦業(yè)大股東中弘集團。4、關(guān)聯(lián)交易與同業(yè)競爭這次重組看起來是整體上市，關(guān)聯(lián)交易和同業(yè)競爭問題基本在形式上得到解決。（1）未注入的煤炭資產(chǎn)基本都未投產(chǎn)或在

56、停產(chǎn)，承諾未來注入或轉(zhuǎn)讓，草案加入過渡期內(nèi)相關(guān)資產(chǎn)托管給江西煤業(yè)（損益江煤集團承擔；安全責任與上市主體無關(guān)；標的資產(chǎn)盈利的，江西煤業(yè)可收托管費=盈利*江煤集團持股比例*10%，不盈利的不可收費；托管至13年1231為止，之后安排未見）。（2）關(guān)聯(lián)交易：綜合服務(wù)協(xié)議+規(guī)范化。5、利益補償和減值測試（1）利益補償：江煤集團獨家對賭，股份回購形式（2）減值測試在補償期滿時，安源股份對江西煤業(yè)100%股權(quán)作價進行減值測試：若期末減值額/江西煤業(yè)100%股權(quán)作價 補償期限內(nèi)已補償股份總數(shù)/認購股份總數(shù)，則江煤集團將另行補償股份（補償數(shù)量=期末減值額/每股發(fā)行價格補償期限內(nèi)已補償股份總數(shù)）回復(fù) HYPER

57、LINK http:/www.thxfl/forum.php?mod=redirect&goto=findpost&pid=176549&ptid=27013 t _blank finantree的帖子國資年底總結(jié)時可以圍繞以下方面做文章：1、不花一分錢成功收購民企，同時實現(xiàn)上市2、實現(xiàn)國有資產(chǎn)證券化，為實現(xiàn)國有資產(chǎn)證券化率目標添磚加瓦3、實現(xiàn)國有資產(chǎn)保值增值報告里面還有東西不好說，看看2009年4月以后的股價走勢吧。寧波銀億借殼s*st蘭光借殼的寧波銀億控股繼st圣方后，又一次撕開地產(chǎn)上市的鐵柵欄。這個案子，獨立財顧是平安，財顧是國信蘭光科技的殼：早年市場弄潮兒，拼湊上市、嚴重虧損、違規(guī)擔保

58、、市場禁入、暫停交易、借殼傳聞，那個年代能玩的花樣它都齊活兒了，s*st和暫停上市是這個殼的最好注釋。1、交易結(jié)構(gòu)（1）09年11月，銀億控股協(xié)議受讓原控東蘭光經(jīng)發(fā)所持上市公司8110萬股國有法人股（合計2億元，按停牌前“市價”對折，評估值上浮18%）（2）按照10股送3股的股改方案，銀億控股拔1095萬股出來給流通股東（承諾）（3）上市公司定向增發(fā)6.98億股收購銀億控股所持銀億房產(chǎn)100%股權(quán)（按停牌前“市價”4.75元發(fā)行）（4）蘭光經(jīng)發(fā)及其關(guān)聯(lián)方占用上市公司4.15億元，銀億集團代償3.05億元，銀億集團向蘭州經(jīng)發(fā)轉(zhuǎn)讓其所持上市公司1.1億元債權(quán)以抵消蘭州經(jīng)發(fā)對上市公司的債務(wù)（5）銀億

59、控股為上市公司提供1.1億元（作為保證金，掛上市公司其他應(yīng)付款）用于與兩大債權(quán)銀行達成債務(wù)和解前述（4）在（3）被行政受理之前完成。當然，看不到（3）的希望，借殼方也不能就把（4）干了。以上交易完成后，銀億控股持有上市公司89.85%股權(quán)！無論怎么看，這個殼可真不便宜。2、上市公司原有資產(chǎn)負債的處理原控東不承接上市公司原有資產(chǎn)負債，借殼方已代償+高價受讓+承擔股改，也不愿再承擔這些破爛資產(chǎn)和人員。重組工作期間上市公司將多家子公司出售，三家負資產(chǎn)的以1元錢賣給“非關(guān)聯(lián)自然人”王國飛，一家按賬面凈資產(chǎn)賣給原控東，一家子公司略微評估增值賣給香港聯(lián)營方。截止到重組發(fā)生時點，上市公司母公司仍留有1億多資

60、產(chǎn)，主要是投資性房地產(chǎn)和兩家子公司的長投，一家在清理過程中，另一家西部創(chuàng)投未開展業(yè)務(wù)。但是母公司體內(nèi)的原有資產(chǎn)和業(yè)務(wù)如何處理未看到披露，只說是占重組后上市公司對應(yīng)指標甚小而已。草案修訂稿應(yīng)要求披露了“上市公司存量資產(chǎn)及業(yè)務(wù)”。2009年1-10月母公司單體靠老本行干就了6000多萬營業(yè)收入。這6000多萬好理解，09年上市公司再虧就得退市了，所以搞點收入和微利正常，但不知重組后如何處理母公司的這塊業(yè)務(wù)和人員。3、注入資產(chǎn)（1）資產(chǎn)質(zhì)量及盈利性 銀億房產(chǎn)資產(chǎn)負債率90%，扣除預(yù)收款后仍高達57.%，背了130多萬平米的地，50來萬尚未辦證，存在不確定性； 下屬公司虧損普遍，報告期內(nèi)并入的四家公司