科技型企業(yè)交叉上市資本成本分析

1、Evaluation Warning: The document was created with Spire.Doc for .NET.科技型企業(yè)交叉上市資本成本分析摘要：資本市場在中國是一個(gè)年輕的新興市場，雖然近幾年來，其發(fā)展迅速，并且逐漸占據(jù)了我國新興市場的龍頭地位，但是，不可否認(rèn)的是，在市場規(guī)模大小、融資范圍廣度和市場監(jiān)管力度等方面中國的股票市場發(fā)展與國際發(fā)達(dá)的股票市場仍然存在比較大的差距。在當(dāng)下經(jīng)濟(jì)全球化的背景下，越來越多的公司選擇在國際間進(jìn)行股權(quán)融資，其中，交叉上市成為了公司選擇國際融資的主要方式。因此，交叉上市成為了國內(nèi)外學(xué)者的研究熱點(diǎn)。交叉上市是指一家公司在兩個(gè)或者是多個(gè)證券交

2、易所上市的行為，通常情況下，是指境內(nèi)外交叉上市，即一家公司在不同國家的證券市場上市。交叉上市之所以會成為世界各國企業(yè)拓寬融資渠道、提高國際競爭力的共同選擇，主要原因在于交叉上市可以使經(jīng)濟(jì)主體以更低的融資成本來籌集更多的資金，進(jìn)而提高公司價(jià)值。西方學(xué)者對交叉上市進(jìn)行了大量的多方面研究，其中包括了利用事件研究法以及股權(quán)資本成本計(jì)量模型進(jìn)行的理論探索和實(shí)證檢驗(yàn)，但是，交叉上市的資本成本效應(yīng)在國際范圍內(nèi)仍未取得公論。針對中國公司交叉上市的理論與實(shí)踐，近年來也引起了中國理論界與企業(yè)界的大討論。展現(xiàn)了各種不同觀念的對立和碰撞。最根本的爭論點(diǎn)在于交叉上市對公司價(jià)值增長的影響問題，即資本成本效應(yīng)問題。為了突破

3、當(dāng)今中國企業(yè)，尤其是科技含量較、需要不斷開拓市場的高科技型企業(yè)的融資“瓶頸”，對交叉上市融資的研究具有深遠(yuǎn)的研究意義。這篇文章主要采用了定性和定量相結(jié)合的研究方法，對科技型企業(yè)從初創(chuàng)期、成長期到成熟期，各發(fā)展階段交叉上市融資的資本成本進(jìn)行分析與討論，以探究我國科技型企業(yè)交叉上市的資本成本效應(yīng)，針對現(xiàn)存不足給出相應(yīng)的政策建議并指出未來的研究方向。關(guān)鍵詞：交交叉上市市 資資產(chǎn)成本本分析 科技技型企業(yè)業(yè) 資資產(chǎn)定價(jià)價(jià)模型Abstrractt: TThe cappitaal mmarkket is an emeergiing marrkett inn Chhinaa, iit rrapiidlyy d

4、eevellopeed, andd grraduuallly ooccuupieed tthe leaadinng pposiitioon iin CChinnass emmerggingg maarkeets. Buut iit iis uundeeniaablee, ttherre iis sstilll aa laargee gaap iin tthe devveloopmeent of thee sttockk maarkeet iin ttermms oof mmarkket sizze, finnanccingg sccalee annd mmarkket suppervvisii

5、on in thee coounttry witth tthe intternnatiionaal ddeveelopped stoock marrkett. IIn tthe bacckgrrounnd oof eeconnomiic gglobbaliizattionn, mmoree annd mmoree coompaaniees cchooose equuityy fiinanncinng, in thee innterrnattionnal onee, ccrosss llistted beccomee thhe mmainn waays thee coompaany chooos

6、ees oof iinteernaatioonall fiinanncinng. Theerefforee, tthe crooss lisstinng hhas beccomee a ressearrch hottspoot oof sschoolarrs aat hhomee annd aabrooad. Crrosss liistiing refferss too a commpanny iin ttwo or a pplurraliity of Seccuriitiees EExchhangge AAct, unnderr noormaal ccirccumsstanncess, rr

7、efeers to forreiggn CCrosss-llisttingg, iin wwhicch aa coompaany lisstedd onn thhe sstocck mmarkket in diffferrentt coounttriees. Crooss lisstedd woouldd beecomme tthe entterpprisses alll ovver thee woorldd too brroadden thee fiinanncinng cchannnells, impprovve tthe commmonn chhoicce oof tthe intter

8、nnatiionaal ccomppetiitivveneess, thhe mmainn reeasoon iis tthatt Crrosss-liistiing cann maake ecoonommic subbjecct tto lloweer ffinaanciing cosst tto rraisse mmoree fuundss, aand enhhancce tthe vallue of thee coompaany. Weesteern schholaars havve sstuddiedd maany asppectts oof ccrosss llistted, inn

9、cluudinng tthe usee off evventt sttudyy meethood aand thee coost of equuityy caapittal meaasurremeent moddel to expplorre tthe theeoryy annd eempiiriccal tesst, howweveer, thee coost of cappitaal eeffeectss off crrosss liistiing is nott inn thhe iinteernaatioonall raangee maade pubblicc oppiniion. A

10、cccorrdinng tto tthe theeoryy annd ppraccticce oof ccrosss llisttingg off Chhinaa Coompaany, inn reecennt yyearrs hhas cauusedd a bigg diiscuussiion Chiinesse ttheoory cirrclee annd bbusiinesss ccirccless. SShoww thhe cconffronntattionn annd ccolllisiion of diffferrentt iddeass. TThe mosst ffunddame

11、entaal iissuue iis tthe proobleem oof ccrosss llisttingg onn coorpooratte vvaluue ggrowwth, naamelly ccapiitall coost efffectt. IIn oordeer tto bbreaak tthe currrennt CChinnesee ennterrpriise, esspecciallly higgh-ttechh ennterrpriise tecchnoologgy cconttentt iss, sshouuld devveloop tthe marrkett fii

12、nanncinng botttleenecck, reeseaarchh onn crrosss liistiing andd fiinanncinng hhavee a farr-reeachhingg siigniificcancce. Thiis aartiiclee maainlly uusess thhe rreseearcch mmethhod of commbinningg quualiitattivee annd qquanntittatiive, off scciennce andd teechnnoloogy entterpprisses froom tthe staart

13、-up staage, grrowtth sstagge tto mmatuure staage, thhe ddeveeloppmennt sstagge oof ccrosss llisttingg annd ffinaanciing cappitaal ccostt arre aanallyzeed aand disscusssedd, sso aas tto eexplloree thhe sscieencee annd ttechhnollogyy ennterrpriisess crrosss liisteed ccapiitall coost efffectt inn ouur

14、ccounntryy, aaimiing at thee exxisttingg prrobllemss annd ccorrrespponddingg pooliccy ssugggesttionns aand poiintss ouut tthe futturee reeseaarchh diirecctioon.第1章 導(dǎo)導(dǎo)論研究的目的的與意義義交叉上市是是指一家家公司在在兩個(gè)或或者是多多個(gè)證券券交易所所上市的的行為，通通常情況況下，是是指境內(nèi)內(nèi)外交叉叉上市，即即一家公公司在不不同國家家的證券券市場上上市。在在當(dāng)下全全球化的的大背景景下,進(jìn)進(jìn)行國際際間的股股權(quán)融資資逐漸成成為了越越來越多

15、多的公司司共同的的選擇，交交叉上市市從而成成為了國國內(nèi)外學(xué)學(xué)者們的的研究熱熱點(diǎn)。在20088年全球球性金融融危機(jī)蔓蔓延到我我國資本本市場之之前，無無論是從從數(shù)量、規(guī)規(guī)模上來來看，還還是從行行業(yè)的地地位以及及對我國國經(jīng)濟(jì)發(fā)發(fā)展的促促進(jìn)作用用來看，我我國境外外上市公公司的影影響力都都是前所所未有的的。從220033年到220055年，我我國企業(yè)業(yè)的境外外IPOO融資額額連續(xù)三三年都遠(yuǎn)遠(yuǎn)遠(yuǎn)地超超出了境境內(nèi)IPPO的融融資額。至至20006年，我我國股權(quán)權(quán)分置改改革基本本上完成成，并且且放開了了新股的的發(fā)行，國國內(nèi)資本本市場的的發(fā)展也也得到了了逐漸完完善，許許多國內(nèi)內(nèi)企業(yè)在在選擇國國內(nèi)證券券市場上上市

16、的同同時(shí)，也也有多家家中國企企業(yè)選擇擇了境外外上市，融融資金額額比20005年年翻了一一番，達(dá)達(dá)到了前前所未有有的高水水平。220066年9月月國家頒頒布并實(shí)實(shí)施了關(guān)關(guān)于外國國投資者者并購境境內(nèi)企業(yè)業(yè)的規(guī)定定，這這一舉措措不但沒沒有縮減減中國企企業(yè)在境境外上市市的熱情情，相反反，境外外上市的的中國企企業(yè)數(shù)量量在20007年年繼續(xù)增增加，每每季度平平均增加加11個(gè)個(gè)境外上上市公司司，呈現(xiàn)現(xiàn)出了隨隨季度持持續(xù)上升升的狀態(tài)態(tài)，20007年年，總共共實(shí)現(xiàn)了了1188家企業(yè)業(yè)的境外外上市，并并且籌集集資金3397.5億美美元。從從融資金金額的角角度來看看，雖然然20007年中中國公司司境外IIPO的的融

17、資額額相對于于20006年減減少了442.55億美元元，但是是20006年之之所以融融資金額額龐大，是是因?yàn)橛杏兄袊y銀行和中中國工商商銀行這這樣的大大盤股，這這兩家銀銀行的合合計(jì)融資資達(dá)到了了2722.455億美元元，占了了20006年全全年融資資總額的的61.9%，因因此，除除去這兩兩個(gè)特殊殊大盤股股上市所所導(dǎo)致的的20006年數(shù)數(shù)據(jù)強(qiáng)勢勢上漲，220077年的融融資額較較之20006年年是有所所上升的的。20007年年又被稱稱為中國國企業(yè)的的“融資年年”。然而而隨著220088年全球球性金融融危機(jī)的的爆發(fā)，我我國企業(yè)業(yè)境外上上市的環(huán)環(huán)境惡化化，企業(yè)業(yè)步履艱艱難，上上市公司司的數(shù)量量和融資

18、資額雙雙雙縮減。1.1.11研究的的目的交叉上市之之所以會會成為企企業(yè)進(jìn)行行國際融融資的主主要方式式，原因因之一在在于經(jīng)濟(jì)濟(jì)主體通通過交叉叉上市可可以用更更低的成成本來融融資，籌籌集更多多的資金金，進(jìn)而而提高公公司的價(jià)價(jià)值。一一方面，交交叉上市市可以增增加交易易量，借借此增強(qiáng)強(qiáng)公司股股票的流流動性，從從而消除除由于市市場分割割導(dǎo)致的的負(fù)面效效應(yīng)以及及不同市市場或者者國家之之間的投投資壁壘壘，以達(dá)達(dá)到降低低資本成成本和分分散投資資風(fēng)險(xiǎn)的的目的；同時(shí)投投資者可可以減少少在獲取取公司信信息過程程中產(chǎn)生生的投資資成本，使使投資者者付出比比原先更更小的代代價(jià)。另另一方面面，交叉叉上市會會增加投投資者基基

19、數(shù)，從從而可以以提高投投資者對對公司的的認(rèn)知程程度，使使更多投投資者對對公司有有所熟悉悉；一般般選擇交交叉上市市的公司司都具備備良好的的法律制制度和法法律監(jiān)管管體系，公公司在生生產(chǎn)運(yùn)作作中必須須嚴(yán)格遵遵守這些些規(guī)章制制度，例例如公司司需要進(jìn)進(jìn)行雙重重信息披披露等，這這樣一來來，投資資者能更更容易地地了解有有關(guān)公司司的投資資信息，這這種披露露制度也也減少了了控股股股東謀取取私利的的可能，投投資者由由于獲得得信息的的代價(jià)降降低以及及代理成成本的“雙下降降”效應(yīng)，會會降低他他們要求求公司所所做的投投資成本本的風(fēng)險(xiǎn)險(xiǎn)補(bǔ)償，即即所要求求的投資資報(bào)酬率率也會隨隨之降低低，那么么公司的的融資成成本也就就會降

20、低低，使得得公司的的價(jià)值得得以提高高。由以上分析析可知，對對交叉上上市進(jìn)行行研究的的目的就就是盡可可能減少少融資成成本，提提高公司司價(jià)值。1.1.22研究的的意義交叉上市分分為國內(nèi)內(nèi)交叉上上市和國國際交叉叉上市。國國內(nèi)交叉叉上市是是指一家家公司在在本國多多個(gè)交易易所發(fā)行行股票，目目前在我我國，還還沒有既既在上交交所又在在深交所所上市的的公司。而而國際交交叉上市市則指一一家公司司不僅在在本國交交易所進(jìn)進(jìn)行上市市交易，也也在國外外市場的的交易所所發(fā)行股股票，例例如，我我國某一一家公司司既在上上交所發(fā)發(fā)行股票票，又在在日本的的證券交交易所發(fā)發(fā)行股票票上市。由由于我國國特殊的的政治原原因，也也會把在在

21、香港上上市的企企業(yè)歸為為境外上上市，即即A+HH股。這這樣一來來就突破破了本國國資本市市場的空空間范圍圍和發(fā)展展局限。我我們通常常所說的的交叉上上市一般般而言都都是指國國際交叉叉上市。一一直以來來，我國國企業(yè)所所采取的的主要融融資方式式之一就就是交叉叉上市。并并且，交交叉上市市已經(jīng)成成為了世世界各國國公司拓拓寬融資資渠道、提提高國際際競爭力力的共同同選擇?？萍夹推髽I(yè)業(yè)即含較較高技術(shù)術(shù)含量，具具有較大大競爭力力，并需需要不斷斷拓寬市市場的新新興企業(yè)業(yè)?？萍技夹推髽I(yè)業(yè)的發(fā)展展與國民民經(jīng)濟(jì)的的增長有有著密切切關(guān)系。所所以，通通過對科科技型企企業(yè)的交交叉上市市資本成成本效應(yīng)應(yīng)的研究究，確立立資本成成本

22、在科科技型公公司交叉叉上市決決策中的的核心地地位具有有重要意意義。一一方面，通通過對國國際融資資成本的的科學(xué)計(jì)計(jì)量，可可以為計(jì)計(jì)劃境外外上市的的公司以以及打算算重回AA股的境境外上市市公司提提供支持持與技術(shù)術(shù)指導(dǎo)。其其次，為為了突破破當(dāng)今中中國企業(yè)業(yè)尤其是是科技型型企業(yè)的的融資“瓶頸”，就必必須要對對國際資資本市場場與我國國資本市市場進(jìn)行行清楚的的分析和和準(zhǔn)確的的定位。資資本市場場涉及到到的市場場分割情情況、股股權(quán)流動動性以及及投資者者認(rèn)知等等方面，均均對交叉叉上市公公司資本本成本產(chǎn)產(chǎn)生重要要影響?？涂陀^對這這些要素素進(jìn)行衡衡量，探探究它們們對中國國科技型型企業(yè)交交叉上市市資本成成本的影影響程

23、度度，可以以進(jìn)一步步推動中中國資本本市場的的發(fā)展并并完善資資本市場場。國內(nèi)外文獻(xiàn)獻(xiàn)綜述1.2.11 國外外文獻(xiàn)綜綜述通過對公司司交叉上上市問題題進(jìn)行的的大量理理論探索索與實(shí)踐踐檢驗(yàn)，西西方學(xué)者者一致認(rèn)認(rèn)為從理理財(cái)角度度來看，交交叉上市市的資本本成本效效應(yīng)是研研究交叉叉上市的的核心。對對交叉上上市資本本成本效效應(yīng)的研研究一共共歷經(jīng)了了兩個(gè)階階段：第第一階段段，通過過研究交交叉上市市事件產(chǎn)產(chǎn)生的市市場反應(yīng)應(yīng)來衡量量資本的的成本效效應(yīng)；第第二階段段，采用用股權(quán)資資本成本本的計(jì)量量模型衡衡量交叉叉上市的的資本成成本效應(yīng)應(yīng)。根據(jù)市場反反應(yīng)衡量量交叉上上市資本本成本效效應(yīng)的研研究有以以下成果果：最早早的研

24、究究顯示，交交叉上市市會造成成非正常常的股票票價(jià)格效效應(yīng)?；趥鹘y(tǒng)統(tǒng)的觀點(diǎn)點(diǎn)，市場場上反應(yīng)應(yīng)的股票票價(jià)格與與股權(quán)資資本成本本之間的的變化密密切相關(guān)關(guān)，有人人甚至認(rèn)認(rèn)為二者者是等效效的。此此后，大大量學(xué)者者采用了了事件研研究法，通通過分析析研究公公司在交交叉上市市公告日日之前與與當(dāng)日，以以及之后后的股票票價(jià)格變變化，計(jì)計(jì)算產(chǎn)生生的非正正常收益益，從而而達(dá)到間間接衡量量交叉上上市對企企業(yè)資本本成本產(chǎn)產(chǎn)生的影影響效應(yīng)應(yīng)的目的的。對于于這方面面的實(shí)證證研究也也可以概概括性地地分為以以下三類類：對非非美國公公司在美美國交叉叉上市的的研究、對對美國公公司在境境外交叉叉上市的的研究以以及對非非美國公公司在

25、美美國以外外的市場場交叉上上市的研研究?；诜敲烂绹舅驹诿绹鴩慕徊娌嫔鲜校魑鞣綄W(xué)者者普遍認(rèn)認(rèn)為通過過交叉上上市可以以降低資資本成本本。基于于美國公公司在境境外交叉叉上市，西西方學(xué)者者的結(jié)論論則存在在著爭論論。其中中，以TToraabzaadehh（19992）、DDamoodarran（119933）和VVareela（119933）為代代表的大大部分學(xué)學(xué)者認(rèn)為為，美國國公司在在境外交交叉上市市后，所所要求的的報(bào)酬率率的降低低比較微微弱的，相相應(yīng)的資資本成本本將會下下降，而而Howwe（119877）和LLau等等（19994）則認(rèn)為美國公司在境外交叉上市后，市場反應(yīng)消極，并沒有產(chǎn)生

26、明顯影響，資本成本不會下降。此外，基于非美國的公司在美國以外的市場交叉上市所進(jìn)行的實(shí)證研究很少。隨著金融發(fā)展，資本市場的開放與完善，交叉上市引起了越來越大的關(guān)注，進(jìn)一步的深入研究使得越來越多的學(xué)者對以往的實(shí)證思路產(chǎn)生了質(zhì)疑。Howe、Kelm（1987）提出，真正意義上的事件研究法是基于公司的系數(shù)在評估期與事件期保持不變的前提下才具有可行性的，然而境外上市的標(biāo)準(zhǔn)和僅僅在國內(nèi)上市有所不同，必然會造成未來公司的不確定性，也會導(dǎo)致相應(yīng)股價(jià)的變化。雖然事件研究可以得出交叉上市與資本成本降低具有相關(guān)性的結(jié)論，但是這些結(jié)論并不能直接證明公司在美國交叉上市可以降低公司的資本成本。Karollyi（11998

27、8）指出出采用股股權(quán)資本本成本計(jì)計(jì)量模型型衡量交交叉上市市資本成成本效應(yīng)應(yīng)這方面面的研究究存在一一方面的的問題是是：公司司權(quán)益資資本成本本受交叉叉上市的的影響很很難定量量分析，因因?yàn)槎苛康那疤崽嵝枰娲嬖谝粋€(gè)個(gè)每個(gè)人人都能夠夠接受的的預(yù)期收收益模型型，但實(shí)實(shí)際上，這這樣的模模型是不不可能存存在的。Karolyi（2006）又對以前的研究結(jié)果進(jìn)行了總結(jié)，認(rèn)為資本成本效應(yīng)和估值效應(yīng)是交叉上市尚需探索的重要方向。目前，尚未未實(shí)現(xiàn)國國際資本本市場完完全意義義上的一一體化，各各國的投投資者存存在風(fēng)險(xiǎn)險(xiǎn)偏好的的差異，由由于都是是使用本本國貨幣幣進(jìn)行投投資，因因此，市市場分割割以及匯匯率因素素等都會會對資

28、產(chǎn)產(chǎn)定價(jià)產(chǎn)產(chǎn)生影響響。經(jīng)過過大量學(xué)學(xué)者的努努力探索索與驗(yàn)證證，Bllackk（19974）、SSolnnik（119744）、SStullz（119811）和AAdleer（119833）提出出了國際際資本資資產(chǎn)定價(jià)價(jià)模型（IICAPPM），這這一定價(jià)價(jià)模型已已逐漸形形成了資資產(chǎn)定價(jià)價(jià)理論中中的一個(gè)個(gè)獨(dú)立的的理論分分支，先先后提出出了單因因素模型型、兩因因素模型型以及多多因素模模型等拓拓展模型型，逐步步放松了了對基本本假設(shè)的的設(shè)定。學(xué)學(xué)者們將將這些理理論模型型不斷地地應(yīng)用于于對交叉叉上市公公司資本本成本效效應(yīng)的實(shí)實(shí)證檢驗(yàn)驗(yàn)，獲得得了豐富富的成果果。解釋釋能力得得到了不不斷地提提高。最早的研究究

29、是把封封閉條件件下的國國內(nèi)資本本定價(jià)模模型（CCAPMM）運(yùn)用用到開放放條件下下的國際際資本市市場，除除了要滿滿足CAAPM的的假設(shè)條條件，IICAPPM還附附加了兩兩條基本本假設(shè)：一、國國際資本本市場實(shí)實(shí)現(xiàn)了完完全的一一體化，世世界各國國的投資資者都具具有一樣樣的消費(fèi)費(fèi)機(jī)會，任任何對外外國投資資者的自自然或者者認(rèn)為的的投資障障礙都不不存在；二、任任意時(shí)點(diǎn)點(diǎn)上，國國際間購購買力平平價(jià)理論論都嚴(yán)格格成立，兩兩國價(jià)格格水平即即通貨膨膨脹水平平的變動動會及時(shí)時(shí)通過匯匯率得到到反映，不不存在任任何的匯匯率風(fēng)險(xiǎn)險(xiǎn)。這兩兩條假設(shè)設(shè)使得所所構(gòu)建的的資本市市場趨于于完美。在在這樣的的前提下下，投資資者能夠夠以

30、任意意幣種自自由拆出出和拆入入資金并并且自由由地進(jìn)出出各國資資本市場場。投資資者的投投資機(jī)會會在國際際范圍內(nèi)內(nèi)得以擴(kuò)擴(kuò)大，同同時(shí)形成成了國際際范圍內(nèi)內(nèi)的投資資組合，而而對風(fēng)險(xiǎn)險(xiǎn)資產(chǎn)的的要求報(bào)報(bào)酬率可可以表示示為國際際投資組組合報(bào)酬酬率函數(shù)數(shù)。單因因素國際際資本定定價(jià)模型型基本公公式為：E（RRi）=Rf+iE（RRw）-Rf。其中中，E（RRi）表表示某資資產(chǎn)i的的預(yù)期報(bào)報(bào)酬率，RRf表示示國際市市場上的的無風(fēng)險(xiǎn)險(xiǎn)報(bào)酬率率，ii為資產(chǎn)產(chǎn)的系系數(shù)，反反映了該該資產(chǎn)在在國際資資本市場場上的系系統(tǒng)風(fēng)險(xiǎn)險(xiǎn)，即資資產(chǎn)i對對國際市市場的敏敏感程度度，ii=Coov（RRi，RRw）/Varr（Rww）,E

31、E（Rww）表示示國際市市場投資資組合的的預(yù)期報(bào)報(bào)酬率。一些學(xué)者試試圖通過過實(shí)證方方法檢驗(yàn)驗(yàn)不同資資本資產(chǎn)產(chǎn)定價(jià)的的理論模模型存在在的差異異性。在在這一研研究方面面，Kooediijk（220022）和DDijkk（20004）通過檢驗(yàn)兩因素資產(chǎn)定價(jià)模型、多因素國際資產(chǎn)定價(jià)模型和國內(nèi)資產(chǎn)定價(jià)模型在交叉上市資本成本估算上是否會產(chǎn)生顯著差異，為交叉上市資本成本的估算提供了有力的理論基礎(chǔ)。Karolly（220066）匯總總了大量量學(xué)者的的實(shí)證研研究，將將主要研研究對象象分為了了兩類：一、對對美國公公司在境境外市場場上市的的研究，二二、對非非美國公公司在美美國上市市的研究究，這兩兩類實(shí)證證分析所所得

32、出的的結(jié)論是是不一致致的；同同時(shí)指出出，跨境境上市尤尤其是非非美國公公司首次次在美國國上市，可可以顯著著地降低低風(fēng)險(xiǎn)。很很多學(xué)者者根據(jù)國國內(nèi)資產(chǎn)產(chǎn)定價(jià)模模型和國國際資產(chǎn)產(chǎn)定價(jià)模模型，將將不同的的市場風(fēng)風(fēng)險(xiǎn)溢價(jià)價(jià)計(jì)入資資本成本本中。在在美國上上市的公公司的系系統(tǒng)性風(fēng)風(fēng)險(xiǎn)，用用系數(shù)衡衡量；它它既與公公司所在在國的市市場指數(shù)數(shù)相關(guān)，又又與上市市的境外外國家資資本市場場指數(shù)有有關(guān)。通通常，公公司所在在國的市市場風(fēng)險(xiǎn)險(xiǎn)溢價(jià)會會比國際際市場的的風(fēng)險(xiǎn)溢溢價(jià)要高高，所以以，在美美國市場場上市可可以達(dá)到到分散本本國市場場風(fēng)險(xiǎn)的的目的，并并且資本本成本也也會降低低。除了以上對對交叉上上市產(chǎn)生生的公司司所在國國市場

33、與與國際市市場的不不同系統(tǒng)統(tǒng)風(fēng)險(xiǎn)進(jìn)進(jìn)行比較較，還有有一些學(xué)學(xué)者針對對交叉上上市后匯匯率風(fēng)險(xiǎn)險(xiǎn)對資本本成本產(chǎn)產(chǎn)生的影影響做了了研究。DDumaas（119955）提出出，期望望收益的的一個(gè)重重要因素素就是匯匯率風(fēng)險(xiǎn)險(xiǎn)。Fooerssterr和Kaarolly（119966）不僅僅分析了了本國市市場和美美國市場場的系數(shù)，還還在此基基礎(chǔ)上，深深入探索索了交叉叉上市公公司股票票收益對對匯率波波動的敏敏感性變變化，得得出結(jié)論論：在美美國上市市的1661家樣樣本公司司中，大大部分外外匯的系數(shù)均均顯著增增加。通過以上總總結(jié)我們們可以看看出，大大多數(shù)西西方學(xué)者者采用國國內(nèi)資產(chǎn)產(chǎn)定價(jià)模模型和國國際資產(chǎn)產(chǎn)定價(jià)模模

34、型，驗(yàn)驗(yàn)證了非非美國公公司在美美國交叉叉上市可可以降低低資本成成本的結(jié)結(jié)論，但但是不同同國家公公司交叉叉上市后后，資本本成本效效應(yīng)仍然然是存在在差異的的。Kaarolly（119988）在理理論上提提出，在在境外上上市的資資本成本本效應(yīng)是是不確定定的，它它取決于于當(dāng)?shù)刭Y資本市場場的風(fēng)險(xiǎn)險(xiǎn)溢價(jià)和和系數(shù)以以及美國國市場風(fēng)風(fēng)險(xiǎn)溢價(jià)價(jià)和系數(shù)的的變化。KKarooly選選取了澳澳大利亞亞、加拿拿大、歐歐洲、亞亞洲國家家在美國國上市的的公司作作為樣本本,對多多個(gè)國家家進(jìn)行了了研究。他他通過估估算交叉叉上市前前后，風(fēng)風(fēng)險(xiǎn)溢價(jià)價(jià)、公司司所在國國與美國國市場的的系數(shù)以以及相應(yīng)應(yīng)的資本本成本，得得出了以以下結(jié)論論

35、：一、風(fēng)風(fēng)險(xiǎn)溢價(jià)價(jià)隨地區(qū)區(qū)不同而而存在顯顯著的不不同，美美國的風(fēng)風(fēng)險(xiǎn)溢價(jià)價(jià)低于其其他各個(gè)個(gè)地區(qū)的的風(fēng)險(xiǎn)溢溢價(jià)如：澳大利利亞的66.322%、英英國的110.112%，僅僅為4.39%，并且且標(biāo)準(zhǔn)離離差也很很低，平平均為115.118%，波波動性小??；二、國國內(nèi)市場場的系數(shù)有有顯著降降低，澳澳大利亞亞公司的的國內(nèi)系數(shù)從從1.441降低低到0.99，歐歐洲公司司下降的的相對較較少，由由0.6646降降到0.6277；三、美美國市場場的系數(shù)相相對于加加拿大、英英國和亞亞洲的公公司，美美國市場場的系數(shù)是是下降的的，但是是總體上上是上升升的，且且增幅沒沒有國內(nèi)內(nèi)市場的的系數(shù)下下降幅度度大；四四、英國國公

36、司資資本成本本的降幅幅最大，為為2.664%，美美國公司司資本成成本降低低了1.26%，亞洲洲公司資資本成本本下降了了2.007%。1.2.22 國國內(nèi)文獻(xiàn)獻(xiàn)綜述自20066年以來來，交叉叉上市的的資本成成本效應(yīng)應(yīng)問題就就引起了了我國學(xué)學(xué)者的廣廣泛關(guān)注注。但是是由于證證券市場場在我國國發(fā)展較較晚，因因此上市市公司的的起步也也比較晚晚，我國國公司交交叉上市市僅有116年的的時(shí)間。雖雖然國外外已經(jīng)得得出了很很多成熟熟的理論論研究成成果，但但是在結(jié)結(jié)合了我我國的實(shí)實(shí)際情況況后，卻卻發(fā)現(xiàn)有有很多理理論并不不適用；此外，我我國可供供研究的的經(jīng)驗(yàn)數(shù)數(shù)據(jù)也不不全面，這這使得對對我國公公司交叉叉上市的的研究存

37、存在著很很大的困困難。國國內(nèi)學(xué)者者對公司司交叉上上市資本本效應(yīng)的的研究主主要是從從以下幾幾個(gè)方面面：一、我我國公司司交叉上上市的動動因；二二、A+H股交交叉上市市的股價(jià)價(jià)差及成成因；三三、A+H股交交叉上市市的溢價(jià)價(jià)效應(yīng)和和資本成成本效應(yīng)應(yīng)；四、AA+H股股交叉上上市的市市場反應(yīng)應(yīng)和長期期績效。潘越,戴亦亦一（220088）對在在我國國國內(nèi)發(fā)行行A股和和同時(shí)在在香港證證券交易易所發(fā)行行H股的的29家家交叉上上市公司司的資本本成本和和流動性性進(jìn)行了了實(shí)證研研究，得得出的結(jié)結(jié)論是：國內(nèi)AA股股東東所要求求的收益益率會低低于外國國投資者者所要求求的收益益率，從從而境外外交叉上上市導(dǎo)致致了資本本成本的

38、的上升，這這與傳統(tǒng)統(tǒng)理論中中交叉上上市會降降低資本本成本的的結(jié)論相相悖。學(xué)學(xué)者認(rèn)為為，控制制信息不不對稱、AA股和HH股的不不同需求求彈性、國國內(nèi)、外外投資者者的不同同投機(jī)程程度以及及中國公公司非流流通股等等因素，導(dǎo)導(dǎo)致境外外上市相相對于境境內(nèi)上市市流動性性下降以以及資本本成本上上升的主主要原因因是A股股相對于于H股的的溢價(jià)。從公司治理理角度分分析境外外上市，盧盧文瑩(20003)認(rèn)認(rèn)為公司司是由于于存在改改善公司司治理結(jié)結(jié)構(gòu)的動動因而到到境外上上市。具具體來說說有三點(diǎn)點(diǎn)內(nèi)容:一、選選擇法律律監(jiān)管更更為嚴(yán)格格的境外外上市，有有助于公公司優(yōu)化化自身治治理結(jié)構(gòu)構(gòu)，也可可以加強(qiáng)強(qiáng)對投資資者的保保護(hù)水

39、平平；二、境境外上市市能為公公司增加加大量的的境外投投資者，可可以增加加公司股股票的流流動性，獲獲得更多多的股權(quán)權(quán)資本；三、境境外上市市必須要要遵循國國際會計(jì)計(jì)準(zhǔn)則，這這將有助助于完善善國內(nèi)的的信息披披露制度度。肖珉,沈藝藝峰（220088）選取取了從119933年到220044年這期期間的229家AA+H股股公司為為研究樣樣本，對對其IPPO時(shí)的的相關(guān)數(shù)數(shù)據(jù)進(jìn)行行了研究究，并采采用GLLS模型型估算我我國AHH股交叉叉上市公公司的權(quán)權(quán)益資本本成本。結(jié)結(jié)果表明明，在首首次招股股數(shù)量與與發(fā)行市市值這兩兩個(gè)因素素的規(guī)模模得到了了控制后后，與同同時(shí)期上上市、同同行業(yè)、規(guī)規(guī)模相當(dāng)當(dāng)?shù)呐鋵緦Ρ龋?/p>

40、交交叉上市市的公司司權(quán)益資資本成本本顯著低低于配對對公司，同同時(shí)也驗(yàn)驗(yàn)證了投投資者保保護(hù)假說說，另一一方面，他他們還通通過回歸歸分析發(fā)發(fā)現(xiàn)在紐紐約交易易所進(jìn)行行交易的的公司并并沒有如如預(yù)期那那樣，融融資成本本有下降降的趨勢勢，有可可能存在在的原因因是：我我國A股股市場容容量較小小，與大大規(guī)模融融資量之之間產(chǎn)生生了矛盾盾，并引引起了股股票流動動性的降降低和股股價(jià)的波波動，這這樣會導(dǎo)導(dǎo)致權(quán)益益資本成成本的增增加，從從而在部部分上抵抵消了交交叉上市市對降低低權(quán)益資資本成本本的作用用大小。沈紅波（220077）采用用了Ohhlsoon JJuetttneer模型型，在國國內(nèi)首次次計(jì)算出出了中國國A股上

41、上市公司司在20004年年的預(yù)期期資本成成本，并并深入分分析了AA股公司司、ABB股公司司和AHH股公司司在資本本成本上上存在的的差異。得得出了一一下結(jié)果果：在市市場分割割和雙重重披露制制度的共共同作用用下，AAB股和和AH股股相對于于A股的的預(yù)期資資本成本本分別降降低了22.2%和3.7%，AAH股要要比ABB股面臨臨更為嚴(yán)嚴(yán)格的法法律監(jiān)管管，這也也導(dǎo)致了了AH股股資本成成本比AAB股資資本成本本要低。這這一結(jié)論論驗(yàn)證了了交叉上上市可以以顯著降降低資本本成本的的理論。從信息不對對稱和信信息披露露的角度度分析，沈沈洪濤,游家興興和劉江江宏（220100）對交交叉上市市公司存存在的信信息不對對稱

42、風(fēng)險(xiǎn)險(xiǎn)、資本本成本以以及公司司價(jià)值進(jìn)進(jìn)行了研研究。他他們以實(shí)實(shí)現(xiàn)了均均衡預(yù)期期收益的的無偏估估計(jì)為假假設(shè)前提提，使用用平均實(shí)實(shí)現(xiàn)收益益來衡量量資本成成本。結(jié)結(jié)果發(fā)現(xiàn)現(xiàn)交叉上上市的股股票平均均實(shí)現(xiàn)收收益比非非交叉上上市股票票的平均均實(shí)現(xiàn)收收益低00.199。雖然然這種變變化并不不十分顯顯著，但但確實(shí)證證明了HH股通過過交叉上上市，降降低了資資本成本本。此外，沈紅紅波（220088）用托托賓Q值值作為計(jì)計(jì)量公司司價(jià)值的的指標(biāo)，驗(yàn)驗(yàn)證了公公司在香香港上市市后，其其價(jià)值會會得到提提升，同同時(shí)可以以降低資資本成本本。研究方法與與創(chuàng)新之之處1.3.11 研究究方法本文主要采采用定性性和定量量相結(jié)合合的研究

43、究方法，同同時(shí)將理理論與實(shí)實(shí)踐相結(jié)結(jié)合，綜綜合運(yùn)用用金融學(xué)學(xué)、經(jīng)濟(jì)濟(jì)學(xué)、博博弈論，高高等數(shù)學(xué)學(xué)、計(jì)量量經(jīng)濟(jì)學(xué)學(xué)、管理理學(xué)等多多學(xué)科的的交叉方方法，并并且把現(xiàn)現(xiàn)代資本本結(jié)構(gòu)理理論融入入其中，對對科技型型企業(yè)從從初創(chuàng)期期到成長長期再到到成熟期期這些不不同發(fā)展展階段的的交叉上上市資本本成本進(jìn)進(jìn)行了分分析與討討論，探探究我國國科技型型企業(yè)交交叉上市市資本成成本問題題。1.3.22 創(chuàng)新新之處首先，國外外學(xué)者雖雖然從不不同的角角度對交交叉上市市的資本本成本效效應(yīng)進(jìn)行行了大量量的研究究，但是是這些研研究都是是通過不不同的指指標(biāo)來定定義市場場分割程程度、股股權(quán)流動動性大小小、投資資者認(rèn)知知水平以以及公司司治

44、理程程度等，以以此來考考察這些些因素對對企業(yè)交交叉上市市資本成成本的影影響程度度，理論論是分割割的。本本篇文章章則試圖圖從以往往學(xué)者的的研究成成果中把把握共性性和規(guī)律律，從資資本成本本角，綜綜合中國國公司交交叉上市市的動因因，分析析交叉上上市對公公司價(jià)值值的影響響和推動動作用。其次，本文文密切結(jié)結(jié)合了國國外的研研究熱點(diǎn)點(diǎn)，不僅僅僅局限限于將外外國的理理論套用用在我國國的發(fā)展展?fàn)顩r上上，或者者用我國國的數(shù)據(jù)據(jù)來檢驗(yàn)驗(yàn)外國理理論，而而是緊密密結(jié)合我我國實(shí)際際情況，為為我國公公司的境境外上市市和想要要回歸的的境外上上市公司司提供指指導(dǎo)性建建議。最后，通過過深入研研究國際際資本市市場，對對我國資資本市

45、場場與國際際資本市市場在股股票流動動性、投投資者認(rèn)認(rèn)知程度度和投資資者保護(hù)護(hù)等方面面差距的的客觀衡衡量，可可以在一一定程度度上填補(bǔ)補(bǔ)對于這這些因素素對中國國科技型型公司交交叉上市市資本成成本影響響理論的的研究空空白。這這對于科科學(xué)界定定與應(yīng)用用資本成成本理論論在科技技型公司司上市決決策中的的核心地地位具有有有一定定理論價(jià)價(jià)值。此此外，將將國際股股權(quán)資本本成本的的計(jì)量模模型應(yīng)用用于中國國科技型型公司上上的實(shí)踐踐，對于于推動中中國科技技型公司司的發(fā)展展具有理理論意義義。第2章 企企業(yè)交叉叉上市資資本成本本理論基基礎(chǔ)2.1 資資本成本本理論解解析資本成本: HYPERLINK 資本成本本是指企企業(yè)取

46、得得和使用用資本時(shí)時(shí)所付出出的代價(jià)價(jià)。取得得 HYPERLINK 資本所付付出的代代價(jià)，主主要指 HYPERLINK 發(fā)發(fā)行債券券、 HYPERLINK 股票的費(fèi)費(fèi)用，向向 HYPERLINK 非銀行行金融機(jī)機(jī)構(gòu)借款款的手續(xù)續(xù)費(fèi)用等等；使用用資本所所付出的的代價(jià)，主主要由 HYPERLINK 貨貨幣時(shí)間間價(jià)值構(gòu)構(gòu)成，如如 HYPERLINK 股利、 HYPERLINK 利息等。 HYPERLINK 資本本成本是是指企業(yè)業(yè)為籌集集和使用用資金而而付出的的代價(jià)，廣廣義講，企企業(yè)籌集集和使用用任何資資金，不不論短期期的還是是長期的的，都要要付出代代價(jià)。狹狹義的 HYPERLINK 資資本成本本僅指籌

47、籌集和使使用長期期資金（包包括 HYPERLINK 自有有資本和和借入長長期資金金）的成成本。由由于長期期資金也也被稱為為 HYPERLINK 資本，所所以長期期資金的的成本也也稱為資資本成本本。 HYPERLINK 資本成本運(yùn)運(yùn)用形式式：一是是在比較較各種 HYPERLINK 籌籌資方式式時(shí)，使使用的是是 HYPERLINK 個(gè)別資資本成本本，如借借款 HYPERLINK 資本本成本率率、 HYPERLINK 債券資本本成本率率、 HYPERLINK 普通通股資本本成本率率、 HYPERLINK 優(yōu)先先股資本本成本率率、 HYPERLINK 留存存收益資資本成本本率；二二是進(jìn)行行企業(yè) HYP

48、ERLINK 資資本結(jié)構(gòu)構(gòu)決策時(shí)時(shí)，則使使用 HYPERLINK 綜合合資本成成本率；三是進(jìn)進(jìn)行追加加籌資結(jié)結(jié)構(gòu)決策策時(shí)，則則使用 HYPERLINK 邊邊際資本本成本率率。 HYPERLINK 資本成本作作用 11、 HYPERLINK 資本本成本是是企業(yè) HYPERLINK 籌籌資決策策的重要要依據(jù)。 2、 HYPERLINK 資本本成本是是評價(jià)和和選擇投投資項(xiàng)目目的重要要標(biāo)準(zhǔn)。 HYPERLINK 資本成本是是衡量企企業(yè)資金金效益的的臨界基基準(zhǔn)。 如果果一定時(shí)時(shí)期的 HYPERLINK 綜綜合資本本成本率率高于 HYPERLINK 總資資產(chǎn)報(bào)酬酬率，就就說明 HYPERLINK 企企業(yè)資

49、本本的運(yùn)用用效益差差，經(jīng)營營業(yè)績不不佳；反反之，則則相反。 HYPERLINK 資本成本相相關(guān)計(jì)算算: HYPERLINK 資本成本率率= HYPERLINK 利率（11所得得稅稅率率）即： RRd=RRi（11-T）另： 若一一年內(nèi)計(jì)計(jì)息多次次時(shí)，應(yīng)應(yīng)用 HYPERLINK 實(shí)際際利率計(jì)計(jì)算 HYPERLINK 資本本成本，則則： HYPERLINK 資本成本率率= HYPERLINK 實(shí)際利利率（11所得得稅稅率率）=(1+ HYPERLINK 名義利利率/每每年復(fù)利利次數(shù))每年復(fù)復(fù)利次數(shù)數(shù)-1 （11所得得稅稅率率）即：Rd =(1+II/m）mm-1（1-T）2.1.11資本成成本的內(nèi)

50、內(nèi)涵汪平（20008）提提出，公公司理財(cái)財(cái)最為核核心、內(nèi)內(nèi)涵最豐豐富的部部分就是是資本成成本。在在我國公公司財(cái)務(wù)務(wù)理論與與實(shí)務(wù)界界中，長長時(shí)間以以來，普普遍存在在著一種種漠視資資本成本本、扭曲曲資本成成本概念念的現(xiàn)象象。在概概念上，權(quán)權(quán)益資本本是指普普通股成成本，是是公司要要在一種種投資項(xiàng)項(xiàng)目的權(quán)權(quán)益融資資部分得得到的最最低收益益率,同同時(shí)還要要保持普普通股市市價(jià)不變變。實(shí)際際上，資資本成本本概念的的形成和和確立也也經(jīng)過了了一個(gè)漫漫長的發(fā)發(fā)展過程程，隨著著人們對對資本成成本認(rèn)識識的逐漸漸深化，資資本成本本在公司司理財(cái)活活動中的的重要性性日益顯顯現(xiàn)出來來。然而而，直到到現(xiàn)在，有有關(guān)資本本成本的的

51、許多概概念和實(shí)實(shí)務(wù)也尚尚未達(dá)到到真正的的共識。隨著公司財(cái)財(cái)務(wù)理論論的不斷斷發(fā)展與與完善，資資本成本本也逐漸漸被人們們所關(guān)注注。MMM在19958年年發(fā)表的的資本本成本、公公司財(cái)務(wù)務(wù)和投資資理論一一文中，提提出了MMM理論論，為理理財(cái)學(xué)奠奠定了深深厚的基基石，由由此產(chǎn)生生了對資資本成本本和資本本結(jié)構(gòu)的的研究。同同時(shí)還指指出，每每個(gè)公司司的市場場價(jià)值都都是取決決于預(yù)期期收益水水平，與與資本結(jié)結(jié)構(gòu)并無無關(guān)系。將將預(yù)期收收益水平平按相適適應(yīng)的風(fēng)風(fēng)險(xiǎn)水平平的折現(xiàn)現(xiàn)率進(jìn)行行資本化化，在這這里，與與其風(fēng)險(xiǎn)險(xiǎn)程度相相適應(yīng)折折現(xiàn)率即即資本成成本。新新帕爾格格雷夫貨貨幣金融融大辭典典給出出了關(guān)于于資本成成本最權(quán)權(quán)

52、威的定定義，即即“以價(jià)值值最大化化為目標(biāo)標(biāo)的公司司把資本本成本作作為評價(jià)價(jià)投資項(xiàng)項(xiàng)目的貼貼現(xiàn)率或或最低回回報(bào)率，資資本成本本是商業(yè)業(yè)資產(chǎn)的的投資者者要求獲獲得的預(yù)預(yù)期收益益率?！蔽鞣綄W(xué)學(xué)者對資資本成本本的定義義主要有有：“資產(chǎn)成成本就是是企業(yè)為為了維持持其市場場價(jià)值，吸吸引所需需資金的的注入，在在進(jìn)行項(xiàng)項(xiàng)目投資資時(shí)必須須達(dá)到的的報(bào)酬率率”，還有有一種說說法就是是資本成成本“是企業(yè)業(yè)為了維維持股票票價(jià)格不不變，必必須獲得得的投資資報(bào)酬率率”。MMM(19966)提出，從從企業(yè)現(xiàn)現(xiàn)有的投投資者的的角度看看來，資資本成本本是一種種預(yù)期收收益率，使使得一項(xiàng)項(xiàng)實(shí)物資資產(chǎn)的投投資被接接受的同同時(shí)應(yīng)該該達(dá)到

53、的的最低預(yù)預(yù)期收益益率。資本成本的的概念在在我國大大多數(shù)沿沿用了傳傳統(tǒng)的會會計(jì)學(xué)中中成本的的定義方方法，是是一種靜靜態(tài)要素素成本的的理念。其其概念是是“企業(yè)為為了籌集集和使用用資金而而必須付付出的代代價(jià)，其其中包括括了資金金籌集費(fèi)費(fèi)和資金金占用費(fèi)費(fèi)兩部分分”。在注注冊會計(jì)計(jì)師全國國統(tǒng)一考考試的指指定教材材財(cái)務(wù)務(wù)成本管管理中中，對資資本成本本的概念念做出了了相對準(zhǔn)準(zhǔn)確的界界定：“資本成成本也是是最低可可接受的的收益率率，投資資項(xiàng)目的的取舍收收益率；是公司司可以從從現(xiàn)有資資產(chǎn)獲得得的，符符合投資資人期望望的最小小收益率率”。從這這個(gè)定義義中可以以看出，在在我國已已經(jīng)逐漸漸意識到到了以前前的理論論對

54、資本本成本概概念的扭扭曲，正正在逐步步揭示其其真正的的內(nèi)涵。汪平(20008)指出：隨著對對公司財(cái)財(cái)務(wù)的研研究與實(shí)實(shí)踐逐步步深入的的發(fā)展，在在國際上上，對資資本成本本的概念念已經(jīng)基基本達(dá)成成了共識識。即資資本成本本是投資資者要求求的必要要報(bào)酬率率，資本本成本成成為了一一種現(xiàn)代代公司財(cái)財(cái)務(wù)的理理論架構(gòu)構(gòu)。2.1.22資本成成本的本本質(zhì)資本成本從從本質(zhì)上上說即是是一種機(jī)機(jī)會成本本，不同同的學(xué)者者對于機(jī)機(jī)會成本本給出的的定義基基本相同同。薩謬謬爾森(Sammuellsonn)作為為當(dāng)代西西方主流流經(jīng)濟(jì)學(xué)學(xué)新古典典經(jīng)濟(jì)綜綜合學(xué)派派的學(xué)者者代表，將將機(jī)會成成本歸置置于經(jīng)濟(jì)濟(jì)學(xué)的基基礎(chǔ)范圍圍內(nèi)，給給出的定

55、定義為：在存在在稀缺的的市場上上，選擇擇一種東東西的同同時(shí)就意意味著需需要放棄棄其他的的些東西西。其中中，項(xiàng)選擇擇的機(jī)會會成本即即為相應(yīng)應(yīng)所放棄棄的物品品或勞務(wù)務(wù)的價(jià)值值。美國國哈佛大大學(xué)把機(jī)機(jī)會成本本作為了了經(jīng)濟(jì)學(xué)學(xué)的十大大原理之之一，定定義其概概念是：為了得得到某種種東西所所必須付付出的代代價(jià)。新新帕爾格格雷夫在在經(jīng)濟(jì)濟(jì)學(xué)大詞詞典中中對機(jī)會會成本的的定義如如下：機(jī)機(jī)會成本本是一種種為了獲獲得選擇擇出來的的對象所所體現(xiàn)出出來的更更高的價(jià)價(jià)值付出出的代價(jià)價(jià)、做出出的犧牲牲。是對對那些有有價(jià)值的的、被舍舍棄的選選擇和機(jī)機(jī)會的評評價(jià)和估估計(jì)。國內(nèi)學(xué)者大大都將資資本成本本定義為為機(jī)會成成本。汪汪丁丁

56、(19996)提提出，機(jī)機(jī)會成本本含有兩兩個(gè)要點(diǎn)點(diǎn)：一、任任何資本本成本都都是選擇擇的成本本；二、任任何資本本成本都都是針對對于某一一個(gè)人的的主觀判判斷的成成本價(jià)值值?？偠灾Y資本成本本這一概概念是建建立在人人們的主主觀價(jià)值值標(biāo)準(zhǔn)基基礎(chǔ)之上上的，并并依據(jù)這這種標(biāo)準(zhǔn)準(zhǔn)而做出出的選擇擇,資產(chǎn)產(chǎn)成本是是不可能能獨(dú)立存存在于人人們的選選擇行為為與主觀觀價(jià)值的的。也就就是說，若若不存在在選擇，就就不存在在成本。在公司實(shí)踐踐過程中中，資本本成本也也在現(xiàn)代代公司財(cái)財(cái)務(wù)中得得到了應(yīng)應(yīng)用，其其本質(zhì)被被概括為為：公司司向投資資者支付付的一種種機(jī)會成成本。機(jī)機(jī)會成為為的前提提是存在在資源稀稀缺性，投投資者如如

57、果把自自有資金金投資于于一個(gè)項(xiàng)項(xiàng)目，就就不能夠夠再投入入另一個(gè)個(gè)項(xiàng)目，因因此，投投資者必必須依據(jù)據(jù)價(jià)值最最大化的的原則進(jìn)進(jìn)行投資資決策，從從而比較較各種項(xiàng)項(xiàng)目、方方案的未未來預(yù)期期價(jià)值。投投資者主主觀上以以次優(yōu)方方案的未未來收益益作為一一種損失失，也就就是產(chǎn)生生的投資資機(jī)會成成本，即即失去了了投資另另一個(gè)項(xiàng)項(xiàng)目可以以獲得的的潛在收收益。所所以，面面對不同同的投資資項(xiàng)目，投投資者所所選的投投資項(xiàng)目目所要求求的報(bào)酬酬率不能能低于另另一種方方案機(jī)會會成本的的收益，投投資者所所要求的的投資報(bào)報(bào)酬對于于公司而而言，就就是資本本成本。2.1.33資本成成本與投投資者要要求的報(bào)報(bào)酬率資本成本是是由投資資者決

58、定定的投資資者所要要求的必必要報(bào)酬酬率，這這種報(bào)酬酬率是企企業(yè)無法法左右的的，因此此，企業(yè)業(yè)無法決決定資本本成本。理理解資本本成本本本質(zhì)的關(guān)關(guān)鍵在于于明確資資本成本本產(chǎn)生的的動因，即即企業(yè)的的投資行行為。資資本成本本是聯(lián)系系了公司司、投資資者與資資本市場場的重要要因素。公公司的生生產(chǎn)經(jīng)營營活動一一定是存存在風(fēng)險(xiǎn)險(xiǎn)的，然然而投資資者成為為了風(fēng)險(xiǎn)險(xiǎn)的最終終承擔(dān)者者，投資資者所要要求的報(bào)報(bào)酬率會會隨著所所投資企企業(yè)項(xiàng)目目的風(fēng)險(xiǎn)險(xiǎn)水平高高低而發(fā)發(fā)生變化化。資本本成本是是公司投投資者不不可剝奪奪的神圣圣權(quán)利，它它強(qiáng)調(diào)的的是公司司投資者者的權(quán)利利。宋琳琳(20006)將資本本成本定定義為投投資者的的一種產(chǎn)

59、產(chǎn)權(quán)，投投資者的的利益可可以通過過資本成成本產(chǎn)權(quán)權(quán)的確定定得到進(jìn)進(jìn)一步的的保護(hù)。資本成本是是由投資資者決定定的，所所根據(jù)的的是投資資者資本本投向的的選擇。投投資者確確定投資資報(bào)酬率率水平的的市場依依據(jù)是完完善的投投資環(huán)境境與理性性的投資資選擇。朱朱武祥（220000)認(rèn)為為,投資資者所要要求的投投資報(bào)酬酬率水平平在現(xiàn)代代金融體體系下是是通過資資本市場場來決定定的。因因此，資資本成本本是由資資本市場場評價(jià)得得出來的的，而不不是由企企業(yè)決定定的，只只有在資資本市場場上才能能發(fā)現(xiàn)其其價(jià)值大大小。2.1.44資本成成本與理理財(cái)目標(biāo)標(biāo)企業(yè)價(jià)值最最大化的的財(cái)務(wù)目目標(biāo)必然然要求以以資本成成本作為為資本預(yù)預(yù)算

60、的“取舍率率”,財(cái)務(wù)務(wù)目標(biāo)是是被廣泛泛認(rèn)可的的 HYPERLINK 現(xiàn)代公司司財(cái)務(wù)理理論的研研究基礎(chǔ)礎(chǔ)，選擇擇 HYPERLINK 科學(xué)的財(cái)財(cái)務(wù)目標(biāo)標(biāo)對于指指導(dǎo)企業(yè)業(yè)進(jìn)行科科學(xué)的理理財(cái)實(shí)踐踐是不可可或缺的的。投資資者（或或資金提提供者委委托的代代理人）會會通過對對投資對對象（公公司投資資計(jì)劃）風(fēng)風(fēng)險(xiǎn)大小小的識別別和評估估來確定定投資期期望報(bào)酬酬率，這這個(gè)期望望報(bào)酬率率就是滿滿足投資資項(xiàng)目所所需資金金的資本本成本。Shleiiferr和Viishnny(119977)提出出，伴隨隨著兩權(quán)權(quán)分離，現(xiàn)現(xiàn)代公司司制產(chǎn)生生了資本本成本。治治理公司司的核心心任務(wù)就就是要保保證包括括股東和和債權(quán)人人在內(nèi)的的