企業(yè)并購估價教材課件

第二章企業(yè)并購估價1.掌握并購目標(biāo)公司的選擇；2.掌握企業(yè)并購估價的方法；3.掌握貼現(xiàn)現(xiàn)金流量法的工作過程。貼現(xiàn)現(xiàn)金流量法教學(xué)目的與教學(xué)要求教學(xué)重點與教學(xué)難點lft第二章企業(yè)并購估價1.掌握并購目標(biāo)公司的選擇；貼現(xiàn)現(xiàn)金流1內(nèi)容安排

第一節(jié)并購目標(biāo)公司的選擇第二節(jié)企業(yè)并購的估價方法

第三節(jié)貼現(xiàn)現(xiàn)金流量估價法lft內(nèi)容安排lft2發(fā)現(xiàn)目標(biāo)公司

審查目標(biāo)公司

評價目標(biāo)公司

第一節(jié)并購目標(biāo)公司的選擇lft發(fā)現(xiàn)目標(biāo)審查目標(biāo)評價目標(biāo)第一節(jié)并購目標(biāo)公司的選擇lf3一、發(fā)現(xiàn)目標(biāo)公司利用公司自身的力量利用公司外部力量投資銀行商業(yè)銀行財務(wù)顧問公司lft一、發(fā)現(xiàn)目標(biāo)公司利用公司自身的力量利用公司外部力量lft4二、審查目標(biāo)公司1.出售動機的審查2.法律文件方面的審查3.業(yè)務(wù)方面的審查4.財務(wù)方面的審查5.并購風(fēng)險的審查（1）市場風(fēng)險（2）投資風(fēng)險（3）經(jīng)營風(fēng)險lft二、審查目標(biāo)公司1.出售動機的審查2.法律文件方面的審查3.5三、評價目標(biāo)公司并購估價的對象不是目標(biāo)企業(yè)現(xiàn)在的價值，而是并購后目標(biāo)企業(yè)能夠為并購企業(yè)所帶來的價值增值。lft三、評價目標(biāo)公司并購估價的對象不是目標(biāo)企業(yè)現(xiàn)6第二節(jié)企業(yè)并購的估價方法并購后目標(biāo)企業(yè)是否繼續(xù)經(jīng)營市盈率法貼現(xiàn)現(xiàn)金流量法換股估價法期權(quán)法成本法清算價值凈資產(chǎn)價值重置價值否是lft第二節(jié)企業(yè)并購的估價方法并購后目標(biāo)企業(yè)是否繼續(xù)經(jīng)營市貼現(xiàn)7一、成本法1.理論基礎(chǔ)：替代原則2.假設(shè)基礎(chǔ)：企業(yè)價值=資產(chǎn)的成本之和-負債3.特點：主要考慮的是成本，忽略企業(yè)的收入和支出lft一、成本法1.理論基礎(chǔ)：替代原則lft8成本法---凈資產(chǎn)價值法目標(biāo)企業(yè)的價值=目標(biāo)企業(yè)的資產(chǎn)總額-目標(biāo)企業(yè)的負債總額lft成本法---凈資產(chǎn)價值法目標(biāo)企業(yè)的價值=lft9成本法---清算價值法目標(biāo)企業(yè)的價值=目標(biāo)企業(yè)清算或破產(chǎn)時資產(chǎn)的可變現(xiàn)凈值目標(biāo)企業(yè)的最低估價lft成本法---清算價值法目標(biāo)企業(yè)的價值=目標(biāo)企業(yè)的lft10目標(biāo)企業(yè)負債成本法---重置價值法目標(biāo)企業(yè)的價值=資產(chǎn)損耗-目標(biāo)企業(yè)資產(chǎn)的重置成本

-適用于以獲得資產(chǎn)為動機的并購lft目標(biāo)企業(yè)成本法---重置價值法目標(biāo)企業(yè)的價值=資產(chǎn)-目11成本法的評價優(yōu)點：數(shù)據(jù)客觀缺點：以歷史角度考慮企業(yè)價值，忽視企業(yè)的未來；認為整體的價值等于構(gòu)成要素價值的簡單加總。

lft成本法的評價優(yōu)點：數(shù)據(jù)客觀缺點：以歷史角度考慮企業(yè)價值，忽視12二、市盈率法根據(jù)目標(biāo)企業(yè)的收益和市盈率評估目標(biāo)企業(yè)價值。lft二、市盈率法根據(jù)目標(biāo)企業(yè)的收益和市盈率評估目13確定目標(biāo)公司收益設(shè)定市盈率評估目標(biāo)企業(yè)價值

二、市盈率法lft確定目標(biāo)設(shè)定評估目標(biāo)二、市盈率法lft14市盈率法----確定目標(biāo)公司收益1.剔除非正常項目對收益指標(biāo)的影響；2.目標(biāo)企業(yè)最近一年的收益指標(biāo)與評估直接相關(guān)；3.目標(biāo)企業(yè)最近三年的收益指標(biāo)更為合適；4.應(yīng)該注重目標(biāo)企業(yè)并購后的收益指標(biāo)。lft市盈率法----確定目標(biāo)公司收益1.剔除非正常項目對收益指標(biāo)15市盈率法----設(shè)定市盈率市盈率的選擇：1.并購時目標(biāo)企業(yè)的市盈率；2.與目標(biāo)企業(yè)具有可比性的企業(yè)的市盈率；3.目標(biāo)企業(yè)所處行業(yè)的平均市盈率。lft市盈率法----設(shè)定市盈率lft16市盈率法----評估目標(biāo)企業(yè)價值lft市盈率法----評估目標(biāo)企業(yè)價值lft17市盈率法的評價優(yōu)點：簡潔易行缺點：1.收益指標(biāo)的選擇具有一定的主觀性；2.市盈率標(biāo)準(zhǔn)難以確定。lft市盈率法的評價優(yōu)點：簡潔易行缺點：1.收益指標(biāo)的選擇具有一定18三、換股估價法1.適用范圍：并購?fù)ㄟ^股票進行；2.任務(wù)：確定一個換股比例；3.換股比例：換取一股目標(biāo)公司的股份所需付出的并購方公司的股份數(shù)量：4.換股比例確定原則：并購后的股票價格至少大于等于并購方和目標(biāo)公司的股票價格。lft三、換股估價法1.適用范圍：并購?fù)ㄟ^股票進行；lft19三、換股估價法假設(shè)a公司為并購公司，b公司為目標(biāo)公司，并購前后市盈率不變，則：lft三、換股估價法假設(shè)a公司為并購公司，b公司為目標(biāo)公司，并購前20三、換股估價法對于并購公司a來說：Pab≥Pa當(dāng)Pab=Pa時，ER即為最高換股比率lft三、換股估價法對于并購公司a來說：Pab≥Pa當(dāng)Pab=Pa21三、換股估價法對于并購公司b來說：Pab·ER≥Pb當(dāng)Pab·ER=Pb時，ER即為最低換股比率lft三、換股估價法對于并購公司b來說：Pab·ER≥Pb當(dāng)Pab22三、換股估價法

例：A公司要收購B公司，兩公司并購前相關(guān)資料如下表所示。并購后能帶來協(xié)同效應(yīng)即增加200萬利潤，且并購后市盈率不變，保持在20，計算最佳換股比例區(qū)間。A公司B公司凈利潤800萬400萬股數(shù)1000萬股800萬股股價1610lft三、換股估價法例：A公司要收購B公司，兩公司并購23三、換股估價法lft三、換股估價法lft24第三節(jié)貼現(xiàn)現(xiàn)金流量估價法1.基本原理：假設(shè)任何資產(chǎn)的價值等于其預(yù)期未來的現(xiàn)金流量的現(xiàn)值之和。2.基本公式：注意：i是指與預(yù)期現(xiàn)金流量相對應(yīng)的貼現(xiàn)率，即i能夠反映預(yù)期現(xiàn)金流量的風(fēng)險。lft第三節(jié)貼現(xiàn)現(xiàn)金流量估價法1.基本原理：假設(shè)任何資產(chǎn)的價值25第三節(jié)貼現(xiàn)現(xiàn)金流量估價法3.現(xiàn)金流量：貼現(xiàn)法使用的是自由現(xiàn)金流量，自由現(xiàn)金流量是在投資一切凈現(xiàn)值為正的項目后的管理者可以自由支配的剩余現(xiàn)金流量。4.自由現(xiàn)金流量構(gòu)成：債權(quán)人、優(yōu)先股股東、普通股股東等利益相關(guān)者的自由現(xiàn)金流量。5.貼現(xiàn)現(xiàn)金流量法的類型：股權(quán)自由現(xiàn)金流量貼現(xiàn)模型公司自由現(xiàn)金流量貼現(xiàn)模型lft第三節(jié)貼現(xiàn)現(xiàn)金流量估價法3.現(xiàn)金流量：貼現(xiàn)法使用的是自由26股權(quán)自由現(xiàn)金流量貼現(xiàn)模型一、預(yù)測股權(quán)自由現(xiàn)金流量（FCFF）股權(quán)自由現(xiàn)金流量是企業(yè)向債權(quán)人支付利息、償還本金，向優(yōu)先股股東支付股利，以及滿足其自身發(fā)展需要后的剩余現(xiàn)金流量，能由股東任意支配的現(xiàn)金流量。反映企業(yè)普通股股東對企業(yè)現(xiàn)金流量的剩余索取權(quán)。lft股權(quán)自由現(xiàn)金流量貼現(xiàn)模型一、預(yù)測股權(quán)自由現(xiàn)金流量（FCFF）27股權(quán)自由現(xiàn)金流量貼現(xiàn)模型二、估算貼現(xiàn)率與股權(quán)自由現(xiàn)金流量對應(yīng)的貼現(xiàn)率是股權(quán)資本成本股利持續(xù)增長模型下：資本資產(chǎn)定價模型下：lft股權(quán)自由現(xiàn)金流量貼現(xiàn)模型二、估算貼現(xiàn)率與股權(quán)自由現(xiàn)金流量對應(yīng)28股權(quán)自由現(xiàn)金流量貼現(xiàn)模型三、貼現(xiàn)模型1.一般模型：2.企業(yè)零成長模型：3.企業(yè)持續(xù)增長模型：lft股權(quán)自由現(xiàn)金流量貼現(xiàn)模型三、貼現(xiàn)模型1.一般模型：2.企業(yè)零29公司自由現(xiàn)金流量貼現(xiàn)模型一、預(yù)測公司自由現(xiàn)金流量

公司自由現(xiàn)金流量是指公司所有權(quán)利要求者，包括普通股股東、優(yōu)先股股東和債權(quán)人的現(xiàn)金流量總和。反映公司利益關(guān)系人對企業(yè)現(xiàn)金流量的剩余索取權(quán)。lft公司自由現(xiàn)金流量貼現(xiàn)模型一、預(yù)測公司自由現(xiàn)金流量30公司自由現(xiàn)金流量貼現(xiàn)模型二、估算貼現(xiàn)率與公司自由現(xiàn)金流量對應(yīng)的貼現(xiàn)率是加權(quán)平均資本成本（WACC）lft公司自由現(xiàn)金流量貼現(xiàn)模型二、估算貼現(xiàn)率與公司自由現(xiàn)金流量對應(yīng)31第二章企業(yè)并購估價1.掌握并購目標(biāo)公司的選擇；2.掌握企業(yè)并購估價的方法；3.掌握貼現(xiàn)現(xiàn)金流量法的工作過程。貼現(xiàn)現(xiàn)金流量法教學(xué)目的與教學(xué)要求教學(xué)重點與教學(xué)難點lft第二章企業(yè)并購估價1.掌握并購目標(biāo)公司的選擇；貼現(xiàn)現(xiàn)金流32內(nèi)容安排

第一節(jié)并購目標(biāo)公司的選擇第二節(jié)企業(yè)并購的估價方法

第三節(jié)貼現(xiàn)現(xiàn)金流量估價法lft內(nèi)容安排lft33發(fā)現(xiàn)目標(biāo)公司

審查目標(biāo)公司

評價目標(biāo)公司

第一節(jié)并購目標(biāo)公司的選擇lft發(fā)現(xiàn)目標(biāo)審查目標(biāo)評價目標(biāo)第一節(jié)并購目標(biāo)公司的選擇lf34一、發(fā)現(xiàn)目標(biāo)公司利用公司自身的力量利用公司外部力量投資銀行商業(yè)銀行財務(wù)顧問公司lft一、發(fā)現(xiàn)目標(biāo)公司利用公司自身的力量利用公司外部力量lft35二、審查目標(biāo)公司1.出售動機的審查2.法律文件方面的審查3.業(yè)務(wù)方面的審查4.財務(wù)方面的審查5.并購風(fēng)險的審查（1）市場風(fēng)險（2）投資風(fēng)險（3）經(jīng)營風(fēng)險lft二、審查目標(biāo)公司1.出售動機的審查2.法律文件方面的審查3.36三、評價目標(biāo)公司并購估價的對象不是目標(biāo)企業(yè)現(xiàn)在的價值，而是并購后目標(biāo)企業(yè)能夠為并購企業(yè)所帶來的價值增值。lft三、評價目標(biāo)公司并購估價的對象不是目標(biāo)企業(yè)現(xiàn)37第二節(jié)企業(yè)并購的估價方法并購后目標(biāo)企業(yè)是否繼續(xù)經(jīng)營市盈率法貼現(xiàn)現(xiàn)金流量法換股估價法期權(quán)法成本法清算價值凈資產(chǎn)價值重置價值否是lft第二節(jié)企業(yè)并購的估價方法并購后目標(biāo)企業(yè)是否繼續(xù)經(jīng)營市貼現(xiàn)38一、成本法1.理論基礎(chǔ)：替代原則2.假設(shè)基礎(chǔ)：企業(yè)價值=資產(chǎn)的成本之和-負債3.特點：主要考慮的是成本，忽略企業(yè)的收入和支出lft一、成本法1.理論基礎(chǔ)：替代原則lft39成本法---凈資產(chǎn)價值法目標(biāo)企業(yè)的價值=目標(biāo)企業(yè)的資產(chǎn)總額-目標(biāo)企業(yè)的負債總額lft成本法---凈資產(chǎn)價值法目標(biāo)企業(yè)的價值=lft40成本法---清算價值法目標(biāo)企業(yè)的價值=目標(biāo)企業(yè)清算或破產(chǎn)時資產(chǎn)的可變現(xiàn)凈值目標(biāo)企業(yè)的最低估價lft成本法---清算價值法目標(biāo)企業(yè)的價值=目標(biāo)企業(yè)的lft41目標(biāo)企業(yè)負債成本法---重置價值法目標(biāo)企業(yè)的價值=資產(chǎn)損耗-目標(biāo)企業(yè)資產(chǎn)的重置成本

-適用于以獲得資產(chǎn)為動機的并購lft目標(biāo)企業(yè)成本法---重置價值法目標(biāo)企業(yè)的價值=資產(chǎn)-目42成本法的評價優(yōu)點：數(shù)據(jù)客觀缺點：以歷史角度考慮企業(yè)價值，忽視企業(yè)的未來；認為整體的價值等于構(gòu)成要素價值的簡單加總。

lft成本法的評價優(yōu)點：數(shù)據(jù)客觀缺點：以歷史角度考慮企業(yè)價值，忽視43二、市盈率法根據(jù)目標(biāo)企業(yè)的收益和市盈率評估目標(biāo)企業(yè)價值。lft二、市盈率法根據(jù)目標(biāo)企業(yè)的收益和市盈率評估目44確定目標(biāo)公司收益設(shè)定市盈率評估目標(biāo)企業(yè)價值

二、市盈率法lft確定目標(biāo)設(shè)定評估目標(biāo)二、市盈率法lft45市盈率法----確定目標(biāo)公司收益1.剔除非正常項目對收益指標(biāo)的影響；2.目標(biāo)企業(yè)最近一年的收益指標(biāo)與評估直接相關(guān)；3.目標(biāo)企業(yè)最近三年的收益指標(biāo)更為合適；4.應(yīng)該注重目標(biāo)企業(yè)并購后的收益指標(biāo)。lft市盈率法----確定目標(biāo)公司收益1.剔除非正常項目對收益指標(biāo)46市盈率法----設(shè)定市盈率市盈率的選擇：1.并購時目標(biāo)企業(yè)的市盈率；2.與目標(biāo)企業(yè)具有可比性的企業(yè)的市盈率；3.目標(biāo)企業(yè)所處行業(yè)的平均市盈率。lft市盈率法----設(shè)定市盈率lft47市盈率法----評估目標(biāo)企業(yè)價值lft市盈率法----評估目標(biāo)企業(yè)價值lft48市盈率法的評價優(yōu)點：簡潔易行缺點：1.收益指標(biāo)的選擇具有一定的主觀性；2.市盈率標(biāo)準(zhǔn)難以確定。lft市盈率法的評價優(yōu)點：簡潔易行缺點：1.收益指標(biāo)的選擇具有一定49三、換股估價法1.適用范圍：并購?fù)ㄟ^股票進行；2.任務(wù)：確定一個換股比例；3.換股比例：換取一股目標(biāo)公司的股份所需付出的并購方公司的股份數(shù)量：4.換股比例確定原則：并購后的股票價格至少大于等于并購方和目標(biāo)公司的股票價格。lft三、換股估價法1.適用范圍：并購?fù)ㄟ^股票進行；lft50三、換股估價法假設(shè)a公司為并購公司，b公司為目標(biāo)公司，并購前后市盈率不變，則：lft三、換股估價法假設(shè)a公司為并購公司，b公司為目標(biāo)公司，并購前51三、換股估價法對于并購公司a來說：Pab≥Pa當(dāng)Pab=Pa時，ER即為最高換股比率lft三、換股估價法對于并購公司a來說：Pab≥Pa當(dāng)Pab=Pa52三、換股估價法對于并購公司b來說：Pab·ER≥Pb當(dāng)Pab·ER=Pb時，ER即為最低換股比率lft三、換股估價法對于并購公司b來說：Pab·ER≥Pb當(dāng)Pab53三、換股估價法

例：A公司要收購B公司，兩公司并購前相關(guān)資料如下表所示。并購后能帶來協(xié)同效應(yīng)即增加200萬利潤，且并購后市盈率不變，保持在20，計算最佳換股比例區(qū)間。A公司B公司凈利潤800萬400萬股數(shù)1000萬股800萬股股價1610lft三、換股估價法例：A公司要收購B公司，兩公司并購54三、換股估價法lft三、換股估價法lft55第三節(jié)貼現(xiàn)現(xiàn)金流量估價法1.基本原理：假設(shè)任何資產(chǎn)的價值等于其預(yù)期未來的現(xiàn)金流量的現(xiàn)值之和。2.基本公式：注意：i是指與預(yù)期現(xiàn)金流量相對應(yīng)的貼現(xiàn)率，即i能夠反映預(yù)期現(xiàn)金流量的風(fēng)險。lft第三節(jié)貼現(xiàn)現(xiàn)金流量估價法1.基本原理：假設(shè)任何資產(chǎn)的價值56第三節(jié)貼現(xiàn)現(xiàn)金流量估價法3.現(xiàn)金流量：貼現(xiàn)法使用的是自由現(xiàn)金流量，自由現(xiàn)金流量是在投資一切凈現(xiàn)值為正的項目后的管理者可以自由支配的剩余現(xiàn)金流量。4.自由現(xiàn)金流量構(gòu)成：債權(quán)人、優(yōu)先股股東、普通股股東等利益相關(guān)者的自由現(xiàn)金流量。5.貼現(xiàn)現(xiàn)金流量法的