周愛(ài)民《金融工程》第七章簡(jiǎn)單的期權(quán)組合策略

《金融工程學(xué)基礎(chǔ)》

第七章簡(jiǎn)單的期權(quán)組合策略

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周愛(ài)民主編

參編：羅曉波、王超穎、譚秋燕、穆菁、

張紹坤、周霞、周天怡、陳婷婷南開(kāi)大學(xué)經(jīng)濟(jì)學(xué)院金融學(xué)系

aiminzhou@天津市(300071)

2/7/20231第七章簡(jiǎn)單的期權(quán)組合策略第一節(jié)分跨期權(quán)組合策略第二節(jié)寬跨期權(quán)組合策略第三節(jié)垂直進(jìn)出差價(jià)期權(quán)組合策略第四節(jié)疊做（粘連）與逆疊做（剝離）期權(quán)組合策略2/7/20232第一節(jié)分跨期權(quán)組合策略

分跨期權(quán)組合(Straddle)又被稱(chēng)為雙向(Double)期權(quán)組合，是由相同股票、相同期限、相同行使價(jià)格、相同份數(shù)的買(mǎi)權(quán)與賣(mài)權(quán)所組成。一、分跨期權(quán)組合的多頭二、分跨期權(quán)組合的空頭2/7/20233一、分跨期權(quán)組合的多頭交易策略：買(mǎi)入1份買(mǎi)權(quán)，再買(mǎi)入相同股票、相同期限、相同行使價(jià)格的1份賣(mài)權(quán)（見(jiàn)圖7.1.1）。預(yù)期市場(chǎng)走勢(shì)：中性市場(chǎng)或波動(dòng)率增大。市場(chǎng)走勢(shì)方向不明。預(yù)期波動(dòng)率將增大。為了統(tǒng)一起見(jiàn)，在本小節(jié)里我們總是將買(mǎi)權(quán)的行使價(jià)格SP和期權(quán)價(jià)格R標(biāo)以“1”的下標(biāo)，而將賣(mài)權(quán)的行使價(jià)格SP和期權(quán)價(jià)格R標(biāo)以“2”的下標(biāo)。2/7/20234圖7.1.1分跨期權(quán)組合多頭策略

2/7/20235買(mǎi)權(quán)多頭的利損方程為：

賣(mài)權(quán)多頭的利損方程為：由=，可以得出整個(gè)組合的損益為：

(7.1.1)用方程疊加的方法可得到利損方程2/7/20236分跨期權(quán)組合多頭的兩個(gè)無(wú)盈虧點(diǎn)分別為：當(dāng)股票價(jià)格漲過(guò)或低于時(shí)，該組和策略的投資者能獲得正的收益，否則，他的收益為負(fù)，最大損失為2份期權(quán)的費(fèi)用和，理論上他的最大收益是無(wú)限的。無(wú)盈虧點(diǎn)怎么算?2/7/20237娛樂(lè)記者愛(ài)說(shuō)“劈腿”,即Straddle分跨期權(quán)的多頭往往是那些認(rèn)為股票價(jià)格波動(dòng)會(huì)比較大的投資者。在期權(quán)有效期內(nèi)，只要有較大的行情變動(dòng)，不論股票價(jià)格向哪個(gè)方向變化，都可以行使期權(quán)而獲利。當(dāng)股票價(jià)格上漲達(dá)到一定幅度時(shí)，他可以了結(jié)期權(quán)組合中的買(mǎi)權(quán)獲利；而當(dāng)股票價(jià)格下跌達(dá)到一定幅度時(shí)，他又可以了結(jié)期權(quán)組合中的賣(mài)權(quán)獲利。如果在期權(quán)有效期內(nèi)，股票的價(jià)格不會(huì)發(fā)生比較大的變化時(shí)，也即碰上盤(pán)整行情時(shí)，期權(quán)的價(jià)格就都會(huì)下跌，因?yàn)閺氖缕跈?quán)交易沒(méi)有什么獲利空間，就此遭受損失。2/7/20238圖7.1.1’分跨期權(quán)組合的實(shí)際利損圖形2/7/20239數(shù)據(jù)如表7.1.1，Dell公司的股票現(xiàn)價(jià)為40美元，如果某投資者認(rèn)為在近期內(nèi)該公司的股票將會(huì)有較大幅度的漲跌，但是市場(chǎng)走勢(shì)方向不明。他可以選擇買(mǎi)入1份9月期協(xié)定價(jià)格為40美元的dell公司股票的買(mǎi)權(quán)，期權(quán)費(fèi)為1.45美元，同時(shí)買(mǎi)入1份9月期協(xié)定價(jià)格為40美元的賣(mài)權(quán)，期權(quán)費(fèi)為0.85美元。當(dāng)日Dell公司股票的收盤(pán)價(jià)為$40.45。在本章中，所有的案例都將以此表中的數(shù)據(jù)為基礎(chǔ)，為簡(jiǎn)化運(yùn)算，Dell的股價(jià)近似為$40?？梢运愕脙蓚€(gè)盈虧點(diǎn)為

例7.1.1：2/7/202310無(wú)論是股價(jià)漲過(guò)42.3美元，還是跌過(guò)37.7美元，該投資者都能獲得正的收益。只有股價(jià)變化不大時(shí)，他才是虧損的，最大虧損為：4.45+0.85=2.3美元。以上也是理論上的近似分析，這種化復(fù)雜為簡(jiǎn)單的分析方法始終貫穿在期權(quán)的利損分析中。實(shí)際上分跨期權(quán)組合的利損圖像也是曲線，而并非折線。例如多頭的分跨期權(quán)組合實(shí)際利損圖形就是一些開(kāi)口向上的曲線，見(jiàn)圖7.1.1’。比較而言，由這些曲線構(gòu)成的無(wú)盈虧點(diǎn)UBE與DBE之間距離更近一些，換句話說(shuō)，對(duì)分跨期權(quán)組合的多頭來(lái)說(shuō)，實(shí)際的虧損區(qū)間要小一些。怕漲跌就買(mǎi),不怕漲跌就賣(mài)2/7/202311表7.1.1股票期權(quán)價(jià)格實(shí)例（選自CBOE2005年8月4日9：34分報(bào)價(jià)，入選公司：Dell）2/7/202312二、分跨期權(quán)組合的空頭交易策略：賣(mài)出1份買(mǎi)權(quán)，再賣(mài)出相同股票、相同期限、相同行使價(jià)格的1份賣(mài)權(quán)（見(jiàn)圖7.1.2）。預(yù)期市場(chǎng)走勢(shì)：中性市場(chǎng)或波動(dòng)率減少。標(biāo)的物價(jià)格在一段時(shí)期里不會(huì)出現(xiàn)大幅的漲跌。預(yù)期波動(dòng)率將減少。

返回節(jié)2/7/202313分跨期權(quán)組合空頭的損益情況正好與多頭相反，兩個(gè)組合的利損圖是關(guān)于橫軸對(duì)稱(chēng)的。買(mǎi)權(quán)空頭與賣(mài)權(quán)多頭的利損方程分別為：空頭的損益情況正好相反2/7/202314當(dāng)=時(shí)，可得出整個(gè)組合的損益為： (7.1.2)分跨期權(quán)組合空頭的兩個(gè)無(wú)盈虧點(diǎn)分別為：當(dāng)股票價(jià)格處于與之間時(shí)，該組合的投資者是有利可圖的，最大的收益為2份期權(quán)的價(jià)格，即。理論上他的最大損失是無(wú)限的。注意分跨與寬跨的區(qū)別2/7/202315與多頭相反，分跨期權(quán)組合的空頭往往是那些認(rèn)為股票價(jià)格波動(dòng)不會(huì)很大的投資者，在期權(quán)有效期內(nèi)如果股票的價(jià)格不會(huì)發(fā)生比較大的變化，也即碰上盤(pán)整行情時(shí)，則期權(quán)的價(jià)格都會(huì)下跌，因?yàn)閺氖缕跈?quán)交易沒(méi)有什么獲利空間。因此，分跨期權(quán)組合的空頭可以在低價(jià)位補(bǔ)進(jìn)期權(quán)而獲利。如股價(jià)上升，賣(mài)權(quán)的價(jià)格就會(huì)隨之下降，此時(shí)分跨期權(quán)組合的空頭可以低價(jià)補(bǔ)進(jìn)賣(mài)權(quán)而獲利。如股價(jià)下降，那么買(mǎi)權(quán)的價(jià)格就會(huì)隨之下降，此時(shí)，分跨期權(quán)組合的空頭可以低價(jià)補(bǔ)進(jìn)買(mǎi)權(quán)而獲利。如果在期權(quán)有效期內(nèi)股票的價(jià)格既曾有過(guò)上升又曾有過(guò)下降的話，那么，分跨期權(quán)的空頭可以獲得更多的盈利。當(dāng)然，如果在期權(quán)有效期內(nèi)股票價(jià)格出現(xiàn)較大的行情變動(dòng)，則期權(quán)的價(jià)格就會(huì)上升。此時(shí)，分跨期權(quán)組合的空頭只能等待股票價(jià)格有利于自己時(shí)才能了結(jié)獲利。如果沒(méi)有了結(jié)機(jī)會(huì)的話，就會(huì)遭受損失。2/7/202316數(shù)據(jù)如表7.1.1，Dell公司的股票現(xiàn)價(jià)為40美元，如果某投資者認(rèn)為在近期內(nèi)該公司的股票漲跌幅度不大。他可以選擇賣(mài)出1份9月期協(xié)定價(jià)格為40美元的dell公司股票的買(mǎi)權(quán)，期權(quán)費(fèi)收入為1.45美元，同時(shí)賣(mài)出1份9月期協(xié)定價(jià)格為40美元的賣(mài)權(quán)，期權(quán)費(fèi)收入為0.85美元?？梢运愕脙蓚€(gè)盈虧點(diǎn)為：

；只要股價(jià)處于37.7美元和42.3美元之間時(shí)，該投資者都能獲得正的收益，最大收益為1.45+0.85=2.3美元。當(dāng)然，以上仍然只限于理論上的近似分析，實(shí)際上空頭的分跨期權(quán)組合的利損圖像也是曲線，而非折線，見(jiàn)圖7.1.2’。比較而言，由這些曲線構(gòu)成的無(wú)盈虧點(diǎn)UBE與DBE之間距離也更近一些。所以，對(duì)分跨期權(quán)組合的空頭來(lái)說(shuō)，實(shí)際的盈利區(qū)間要小一些。例7.1.2：2/7/202317圖7.1.2’空頭的分跨期權(quán)組合實(shí)際的利損圖形（返回主頁(yè)）2/7/202318第二節(jié)寬跨期權(quán)組合策略寬跨式期權(quán)組合是由相同股票、相同期限、不同行使價(jià)格、相同份數(shù)的買(mǎi)權(quán)和賣(mài)權(quán)所組成。一、寬跨期權(quán)組合(Strangle)的多頭二、寬跨期權(quán)組合的空頭三、其他的兩期權(quán)組合返回章2/7/202319一、寬跨期權(quán)組合(Strangle)的多頭交易策略：買(mǎi)入1份買(mǎi)權(quán)，再買(mǎi)入相同股票、相同期限、不同行使價(jià)格的1份賣(mài)權(quán)。預(yù)期市場(chǎng)走勢(shì)：中性市場(chǎng)或波動(dòng)率增大。交易者預(yù)期市場(chǎng)將有大幅波動(dòng)，但不確定其方向。該交易策略盈利需要比多頭分跨式套利更大的波動(dòng)幅度。根據(jù)買(mǎi)入賣(mài)出的期權(quán)價(jià)格的不同，可以構(gòu)造出兩種寬跨差價(jià)期權(quán)組合。1、所購(gòu)買(mǎi)的買(mǎi)權(quán)的行使價(jià)格小于賣(mài)權(quán)的行使價(jià)格的組合（見(jiàn)圖7.2.1）返回電子版主頁(yè)2/7/202320圖7.2.1寬跨(Strangle)期權(quán)組合多頭（買(mǎi)權(quán)行使價(jià)格<賣(mài)權(quán)行使價(jià)格）2/7/202321買(mǎi)權(quán)多頭和賣(mài)權(quán)多頭的利損方程分別為：當(dāng)時(shí)，可以得出整個(gè)組合的利損方程為： (7.2.1)2/7/202322當(dāng)然，這里仍然是理論上的分析，寬跨期權(quán)組合多頭真實(shí)的利損圖形應(yīng)該是圖7.2.1’中的那條粗曲線，它是由所買(mǎi)入的買(mǎi)權(quán)和賣(mài)權(quán)真實(shí)的利損曲線（圖中的細(xì)曲線）所疊加的。2、所購(gòu)買(mǎi)的買(mǎi)權(quán)的行使價(jià)格大于賣(mài)權(quán)的行使價(jià)格的組合（見(jiàn)圖7.2.2）。2/7/202323圖7.2.1’多頭的寬跨期權(quán)組合真實(shí)的利損圖形2/7/202324我們同樣也可以算出買(mǎi)權(quán)的行使價(jià)格大于賣(mài)權(quán)的行使價(jià)格時(shí)組合的利損方程情況。無(wú)論和的大小關(guān)系如何，組合的無(wú)盈虧點(diǎn)的表達(dá)方式是相同的。寬跨差價(jià)期權(quán)組合多頭的兩個(gè)無(wú)盈虧點(diǎn)分別為：UBE=DBE=當(dāng)股價(jià)漲過(guò)或低于時(shí)，該組和策略的投資者能獲得正的收益，否則，他的收益為負(fù)，最大損失為2份期權(quán)的費(fèi)用和，理論上他的最大收益是無(wú)限的。另外一種情況2/7/202325圖7.2.2寬跨(Strangle)期權(quán)組合多頭（買(mǎi)權(quán)行使價(jià)格<賣(mài)權(quán)行使價(jià)格）2/7/202326寬跨期權(quán)的多頭也往往是那些認(rèn)為股票價(jià)格波動(dòng)會(huì)較大的投資者。在期權(quán)有效期內(nèi)，只要有較大的行情變動(dòng)，不論股票價(jià)格向哪個(gè)方向變化，都可以行使期權(quán)而獲利。當(dāng)股票價(jià)格上漲達(dá)到一定幅度時(shí)，他可以從結(jié)了期權(quán)組合中的買(mǎi)權(quán)獲利；而當(dāng)股票價(jià)格下跌達(dá)到一定幅度時(shí)，他又可以從了結(jié)期權(quán)組合中的賣(mài)權(quán)獲利。 如果在期權(quán)有效期內(nèi)股票的價(jià)格不會(huì)發(fā)生較大的變化時(shí)，也即碰上盤(pán)整行情時(shí)，期權(quán)的價(jià)格都會(huì)下跌，因?yàn)閺氖缕跈?quán)交易沒(méi)有什么獲利空間，就此遭受損失。寬跨組合一定會(huì)便宜嗎?2/7/202327數(shù)據(jù)如表A,dell公司的股票現(xiàn)價(jià)為40美元，如果某投資者認(rèn)為在近期內(nèi)該公司的股票將會(huì)有較大幅度的漲跌，但是市場(chǎng)走勢(shì)方向不明。他也可以選擇如下兩個(gè)策略：（1）買(mǎi)入1份9月期協(xié)定價(jià)格為40美元的dell公司股票的買(mǎi)權(quán)，期權(quán)費(fèi)為1.45美元，同時(shí)買(mǎi)入1份9月期協(xié)定價(jià)格為45美元的賣(mài)權(quán)，期權(quán)費(fèi)為3.7美元?？梢运愕脙蓚€(gè)盈虧點(diǎn)為：無(wú)論是股價(jià)漲過(guò)45.15美元，還是跌過(guò)34.85美元，該投資者都能獲得正的收益。只有股價(jià)變化不大時(shí)，他才是虧損的，最大虧損為：1.45+3.7=5.15美元。例7.2.1：2/7/202328（2）買(mǎi)入1份9月期協(xié)定價(jià)格為45美元的dell公司股票的買(mǎi)權(quán)，期權(quán)費(fèi)為0.10美元，同時(shí)買(mǎi)入1份9月期協(xié)定價(jià)格為40美元的賣(mài)權(quán)，期權(quán)費(fèi)為0.85美元?？梢运愕脙蓚€(gè)盈虧點(diǎn)為：無(wú)論是股價(jià)漲過(guò)45.95美元，還是跌過(guò)34.15美元，該投資者都能獲得正的收益。只有股價(jià)變化不大時(shí)，他才是虧損的，最大虧損為：0.1+0.85=0.95美元。另外一種策略2/7/202329由具體的數(shù)據(jù)可見(jiàn)，從投資者所要付出的成本來(lái)看，也即組合（1）要比組合（2）更便宜，因?yàn)閷?duì)于買(mǎi)權(quán)來(lái)說(shuō)，其行使價(jià)格越高其價(jià)格就越便宜，而對(duì)于賣(mài)權(quán)來(lái)說(shuō)，其行使價(jià)格越低其價(jià)格就越便宜。而從盈利空間上來(lái)說(shuō)，則組合（1）要比組合（2）更有優(yōu)勢(shì)。當(dāng)然，上面的討論仍然是理論上的，寬跨期權(quán)組合多頭真實(shí)的利損圖形應(yīng)該是圖7.2.2’中的那條粗曲線，它是由所買(mǎi)入的買(mǎi)權(quán)和賣(mài)權(quán)真實(shí)的利損曲線（圖中的細(xì)曲線）所疊加的。當(dāng)然，上面的討論仍然是理論上的2/7/202330圖7.2.2’由買(mǎi)權(quán)構(gòu)成的寬跨期權(quán)組合多頭真實(shí)的利損曲線圖

2/7/202331二、寬跨期權(quán)組合的空頭交易策略：賣(mài)出1份買(mǎi)權(quán)，再賣(mài)出相同股票、相同期限、不同行使價(jià)格的1份賣(mài)權(quán)。預(yù)期市場(chǎng)走勢(shì)：中性市場(chǎng)或波動(dòng)率減小。交易者預(yù)期市場(chǎng)不會(huì)有大幅波動(dòng)和波動(dòng)率將減小。該交易策略較為謹(jǐn)慎，其獲利的價(jià)格區(qū)間比空頭分跨式套利大，但其最大潛在收益比空頭跨式套利要少。返回節(jié)空頭的利損情況與多頭正好相反，源于對(duì)市場(chǎng)走勢(shì)的看法不同。根據(jù)期權(quán)價(jià)格的不同，同樣可以構(gòu)造出兩種寬跨差價(jià)期權(quán)組合。2/7/202332所賣(mài)出的買(mǎi)權(quán)的行使價(jià)格小于賣(mài)權(quán)的行使價(jià)格的組合（見(jiàn)圖7.2.3）。買(mǎi)權(quán)空頭和賣(mài)權(quán)空頭的利損方程分別為：當(dāng)<時(shí)，可得出整個(gè)組合的損益為：

(7.2.2）2/7/202333圖7.2.3寬跨期權(quán)組合空頭策略（買(mǎi)權(quán)行使價(jià)格<賣(mài)權(quán)行使價(jià)格）2/7/202334圖7.2.2’圖7.2.2中寬跨期權(quán)組合空頭真實(shí)的利損曲線圖2/7/202335寬跨期權(quán)組合空頭真實(shí)的利損圖形應(yīng)該是圖7.2.3’中的那條粗曲線，它是由所買(mǎi)入的買(mǎi)權(quán)和賣(mài)權(quán)真實(shí)的利損曲線（圖中的細(xì)曲線）所疊加的。2、所賣(mài)出的買(mǎi)權(quán)的行使價(jià)格大于賣(mài)權(quán)的行使價(jià)格的組合（見(jiàn)圖7.2.4）。當(dāng)然，上面的討論仍然是理論上的2/7/202336我們也同樣可以算出買(mǎi)權(quán)的行使價(jià)格大于賣(mài)權(quán)的行使價(jià)格的情況。無(wú)論和的大小關(guān)系如何，組合無(wú)盈虧點(diǎn)的表達(dá)方式是相同的。 寬跨差價(jià)期權(quán)組合空頭的兩個(gè)無(wú)盈虧點(diǎn)分別為：UBE=DBE=當(dāng)股票價(jià)格處于和之間時(shí)，該組和策略的投資者能獲得正的收益，最大收益為2份期權(quán)的費(fèi)用和。否則，他的收益為負(fù)，理論上他的最大損失是無(wú)限的。另外一種情況2/7/202337圖7.2.4寬跨期權(quán)組合空頭策略（買(mǎi)權(quán)行使價(jià)格>賣(mài)權(quán)行使價(jià)格）

2/7/202338與多頭相反，寬跨期權(quán)組合的空頭往往是那些認(rèn)為股票價(jià)格波動(dòng)不會(huì)很大的投資者，在期權(quán)有效期內(nèi)如果股票的價(jià)格不會(huì)發(fā)生比較大的變化，也即碰上盤(pán)整行情時(shí)，則期權(quán)的價(jià)格都會(huì)下跌，因?yàn)閺氖缕跈?quán)交易沒(méi)有什么獲利空間。因此，分跨期權(quán)組合的空頭可以在低價(jià)位補(bǔ)進(jìn)期權(quán)而獲利。如股價(jià)上升，那么賣(mài)權(quán)價(jià)格就會(huì)隨之下降，此時(shí)，寬跨期權(quán)組合的空頭可以低價(jià)補(bǔ)進(jìn)賣(mài)權(quán)而獲利。如股價(jià)下降，那么買(mǎi)權(quán)價(jià)格就會(huì)隨之下降，此時(shí)寬跨期權(quán)組合的空頭可以低價(jià)補(bǔ)進(jìn)買(mǎi)權(quán)而獲利。如果在期權(quán)有效期內(nèi)股票的價(jià)格既曾有過(guò)上升又曾有過(guò)下降的話，那么，寬跨期權(quán)的空頭可以獲得更多的盈利。當(dāng)然，如果在期權(quán)有效期內(nèi)股票價(jià)格出現(xiàn)較大的行情變動(dòng)，則期權(quán)的價(jià)格就會(huì)上升。此時(shí)，寬跨期權(quán)組合的空頭只能等待股票價(jià)格有利于自己時(shí)才能了結(jié)獲利。如果沒(méi)有了結(jié)機(jī)會(huì)的話，就會(huì)遭受損失。2/7/202339數(shù)據(jù)如表A,dell公司的股票現(xiàn)價(jià)為40美元，如果某投資者認(rèn)為在近期內(nèi)該公司的股票漲跌幅度不大。他也可以選擇如下兩個(gè)策略：（1）賣(mài)出1份9月期協(xié)定價(jià)格為40美元的dell公司股票的買(mǎi)權(quán)，期權(quán)費(fèi)收入為1.45美元，同時(shí)賣(mài)出1份9月期協(xié)定價(jià)格為45美元的賣(mài)權(quán)，期權(quán)費(fèi)收入為3.7美元。（2）賣(mài)出1份9月期協(xié)定價(jià)格為45美元的dell公司股票的買(mǎi)權(quán)，期權(quán)費(fèi)收入為0.10美元，同時(shí)賣(mài)出1份9月期協(xié)定價(jià)格為40美元的賣(mài)權(quán)，期權(quán)費(fèi)收入為0.85美元。返回電子版主頁(yè)例7.2.2：2/7/202340具體的損益情況與多頭正好相反前面介紹的相同期限，相同行使價(jià)格的以同種股票為標(biāo)的物的期權(quán)組合，選擇期限不同或行使價(jià)格不同的期權(quán)都可以構(gòu)成新的策略。在西方金融報(bào)刊上，習(xí)慣的做法是將期權(quán)的月份按水平排列，而期權(quán)的協(xié)定價(jià)格按垂直排列，如本章開(kāi)頭的表7.1.1所示。當(dāng)然，上面的討論仍然是理論上的，寬跨期權(quán)組合空頭真實(shí)的利損圖形應(yīng)該是圖7.2.4’中的那條粗曲線，它是由所買(mǎi)入的買(mǎi)權(quán)和賣(mài)權(quán)真實(shí)的利損曲線（圖中的細(xì)曲線）所疊加的。2/7/202341圖7.2.4’空頭的寬跨期權(quán)組合真實(shí)的利損圖

2/7/202342三、其他的兩期權(quán)組合還有三種差價(jià)的期權(quán)組合策略也是由2份期權(quán)所組成的（見(jiàn)圖7.2.5)垂直進(jìn)出差價(jià)期權(quán)組合水平進(jìn)出差價(jià)期權(quán)組合對(duì)角進(jìn)出差價(jià)期權(quán)組合返回節(jié)2/7/202343(一)垂直進(jìn)出差價(jià)期權(quán)組合由2份相同股票、相同期限、不同協(xié)定價(jià)格的2份期權(quán)所組成。我們只要從上到下垂直瀏覽—下便可看出它們協(xié)定價(jià)格上的不同。我們把這種到期日相同，而協(xié)定價(jià)格不同的期權(quán)組合方式叫垂直型差價(jià)組合。 （二）水平進(jìn)出差價(jià)期權(quán)組合由2份相同股票、不同期限、相同協(xié)定價(jià)格的2份期權(quán)所組成。我們只要從左到右水平瀏覽—下便可看出它們到期時(shí)間上的不同。我們把這種協(xié)定價(jià)格相同，而到期日不同的期權(quán)組合方式叫水平型差價(jià)組合。（返回主頁(yè)） （三）對(duì)角進(jìn)出差價(jià)期權(quán)組合由2份相同股票、不同期限、不同協(xié)定價(jià)格的2份期權(quán)所組成。我們把這種協(xié)定價(jià)格不同，而到期日不同的期權(quán)組合方式叫對(duì)角型差價(jià)組合。2/7/202344第三節(jié)垂直進(jìn)出差價(jià)期權(quán)組合策略垂直進(jìn)出差價(jià)期權(quán)組合(verticalspread)是由2份相同股票、相同期限、不同行使價(jià)格的2份買(mǎi)權(quán)或賣(mài)權(quán)所組成。其基本原則是形式價(jià)格的買(mǎi)低賣(mài)高，也即買(mǎi)入1份行使價(jià)格相對(duì)較低的買(mǎi)權(quán)或賣(mài)權(quán)，同時(shí)再賣(mài)出1份行使價(jià)格相對(duì)較高的買(mǎi)權(quán)或賣(mài)權(quán)。一、垂直進(jìn)出差價(jià)期權(quán)組合的多頭二、垂直進(jìn)出差價(jià)期權(quán)組合的空頭返回章2/7/202345一、垂直進(jìn)出差價(jià)期權(quán)組合的多頭

（一）由買(mǎi)權(quán)形成的垂直進(jìn)出差價(jià)期權(quán)組合的多頭

（二）由賣(mài)權(quán)形成的垂直進(jìn)出差價(jià)期權(quán)組合的多頭

2/7/202346（一）買(mǎi)權(quán)形成的垂直進(jìn)出差價(jià)

期權(quán)組合的多頭交易策略：買(mǎi)入1份行使價(jià)格相對(duì)較低的買(mǎi)權(quán)，再賣(mài)出1份行使價(jià)格相對(duì)較高的買(mǎi)權(quán)（見(jiàn)圖7.3.1）。預(yù)期市場(chǎng)走勢(shì)：牛市或波動(dòng)率中性。套利者通過(guò)賣(mài)出買(mǎi)權(quán)獲得的權(quán)利金收入來(lái)降低買(mǎi)入買(mǎi)權(quán)的成本，這樣比單獨(dú)買(mǎi)入買(mǎi)權(quán)的成本要低。如果標(biāo)的物價(jià)格上漲，套利者將獲得有限的收益，反之，套利者承擔(dān)有限的損失。2/7/202347圖7.3.1由買(mǎi)權(quán)形成的垂直進(jìn)出差價(jià)期權(quán)組合的多頭

2/7/202348假設(shè)所買(mǎi)入和所賣(mài)出的買(mǎi)權(quán)的行使價(jià)格分別為

和，并且假設(shè)＜。而期權(quán)價(jià)格分別為R1和R2，顯然．對(duì)于買(mǎi)權(quán)來(lái)說(shuō)，行使價(jià)格越低，則其含金量就越高。因此應(yīng)有：＞。買(mǎi)權(quán)多頭與空頭的利損方程分別應(yīng)為：最終的期權(quán)組合利損方程為： (7.3.1)2/7/202349于是，令(7.2.1)式中的第二分支為零時(shí)，可得出由買(mǎi)權(quán)所組成的垂直進(jìn)出差價(jià)期權(quán)組合多頭向上的無(wú)盈虧點(diǎn)。 該期權(quán)組合的最大損失為，最大收益為：

這是理論上的無(wú)盈虧點(diǎn)2/7/202350數(shù)據(jù)如表7.1.1，Dell公司股票的現(xiàn)價(jià)為40美元，如果某投資者認(rèn)為dell公司的普通股票馬上就會(huì)升值，他就可以選擇表7.3.1中的投資策略。若他非常確信，波音股票價(jià)格會(huì)急劇上漲、則只買(mǎi)入一種買(mǎi)權(quán)就更可取。多頭買(mǎi)權(quán)的潛在贏利空間是無(wú)限制的，但在差價(jià)期權(quán)條件下，贏利印虧損將部分對(duì)沖抵消掉。由(7.3.1)式可知該策略的利損方程為：例7.3.1：2/7/202351表7.3.1例7.3.1中的數(shù)據(jù)2/7/202352圖7.3.1’由買(mǎi)權(quán)組成的多頭的垂直進(jìn)出差價(jià)期權(quán)組合真實(shí)的利損圖2/7/202353買(mǎi)入1份買(mǎi)權(quán)要求支出現(xiàn)金145美元；而出售1份買(mǎi)權(quán)獲得期權(quán)費(fèi)收入為10美元。這樣，1份垂直型價(jià)差期權(quán)的構(gòu)造成本實(shí)際為135美元。這筆成本也代表這種期權(quán)組合可能出現(xiàn)的最大虧損，它發(fā)生在股票價(jià)格等于40美元或低于40美元時(shí)。當(dāng)股票價(jià)格等于45美元或高于45美元時(shí)，這種期權(quán)結(jié)構(gòu)的贏利最大化，為365美元。這就是說(shuō)．在股價(jià)等于或高于50美元以上時(shí)，協(xié)定價(jià)格為50的買(mǎi)權(quán)將被行使，從而使從協(xié)定價(jià)格為45的買(mǎi)權(quán)的獲利被抵消。計(jì)算一下這個(gè)例子2/7/202354該策略的盈虧點(diǎn)為BE=40+1.45-0.1=41.35,當(dāng)股價(jià)高于41.35時(shí)，該策略的收益為正；當(dāng)股價(jià)低于41.35時(shí)，該策略的收益為負(fù)。這種期權(quán)組合通常被稱(chēng)之為“牛市價(jià)差”(BullCallSpread)，這是因?yàn)楫?dāng)股票價(jià)格上漲時(shí)會(huì)產(chǎn)生贏利。當(dāng)然，前面的討論也都是理論上為了簡(jiǎn)單而進(jìn)行的，由買(mǎi)權(quán)組成的多頭的垂直進(jìn)出差價(jià)期權(quán)組合真實(shí)的利損圖要復(fù)雜得多，見(jiàn)圖7.3.1’。首先，買(mǎi)入賣(mài)出的2份買(mǎi)權(quán)真實(shí)的利損圖應(yīng)該是圖7.3.1’中的兩條細(xì)曲線，這兩條細(xì)曲線組合成的該期權(quán)組合真實(shí)的利損圖應(yīng)是圖7.3.1’中的那條粗曲線。理論上的無(wú)盈虧點(diǎn)怎么算?2/7/202355（二）由賣(mài)權(quán)形成的垂直進(jìn)出差價(jià)期權(quán)組合的多頭

交易策略：買(mǎi)入1份行使價(jià)格相對(duì)較低的賣(mài)權(quán)，再賣(mài)出1份行使價(jià)格相對(duì)較高的買(mǎi)權(quán)（見(jiàn)圖7.3.2）。返回小節(jié)

返回節(jié)預(yù)期市場(chǎng)走勢(shì)：牛市或波動(dòng)率中性。套利者通過(guò)買(mǎi)入賣(mài)權(quán)來(lái)降低賣(mài)出賣(mài)權(quán)可能遭受的損失，這樣比單獨(dú)賣(mài)出賣(mài)權(quán)的風(fēng)險(xiǎn)要低。如果標(biāo)的物價(jià)格上漲，套利者將獲得有限的收益，反之，套利者承擔(dān)有限的損失。2/7/202356圖7.3.2由賣(mài)權(quán)形成的垂直進(jìn)出差價(jià)期權(quán)組合的多頭2/7/202357假設(shè)買(mǎi)入賣(mài)出賣(mài)權(quán)的價(jià)格分別和，且有＜。期權(quán)價(jià)格分別為和，顯然，對(duì)賣(mài)權(quán)來(lái)說(shuō)，其行使價(jià)格越高則其含金量就越高。因此有：＜。賣(mài)權(quán)多頭與空頭的利損方程分別應(yīng)為：最終的期權(quán)組合利損方程為： (7.3.2)得出由賣(mài)權(quán)所組成的垂直進(jìn)出差價(jià)期權(quán)組合多頭向上的無(wú)盈虧點(diǎn)。令(7.3.2）式中的第二分支為零2/7/202358數(shù)據(jù)如表7.1.1，Dell公司股票的現(xiàn)價(jià)為40美元，如果某投資者認(rèn)為dell公司的普通股票馬上就會(huì)升值，他也可以選擇做如表7.3.2中的交易策略。若他非常確信，波音股票價(jià)格會(huì)急劇上漲、則只賣(mài)出一種賣(mài)權(quán)就更可取。他會(huì)多賺取一筆期權(quán)費(fèi)，但是一旦判斷失誤，會(huì)受到巨大的損失。但在差價(jià)期權(quán)條件下，贏利和虧損將部分對(duì)沖抵消掉。由(7.3.2)式可知該策略的利損方程為：例7.3.2：2/7/202359表7.3.2例7.3.2中的數(shù)據(jù)返回電子版主頁(yè)2/7/202360圖7.3.2’由賣(mài)權(quán)組成的多頭的垂直進(jìn)出差價(jià)期權(quán)組合真實(shí)的利損曲線2/7/202361買(mǎi)入1份賣(mài)權(quán)要求支出現(xiàn)金10美元；而出售1份賣(mài)權(quán)獲得期權(quán)費(fèi)收入為85美元。這樣，1份垂直型價(jià)差期權(quán)在交易的一開(kāi)始就收入75美元。這筆收入也是這種期權(quán)組合可能取得的最大收益，它發(fā)生在股票價(jià)格等于40美元或高于40美元時(shí)。當(dāng)股票價(jià)格等于35美元或低于35美元時(shí)，這種期權(quán)結(jié)構(gòu)的虧損達(dá)到最大，為365美元。這就是說(shuō)．在股價(jià)等于或低于35美元以下時(shí)，協(xié)定價(jià)格為35的賣(mài)權(quán)將被行使，從而使從協(xié)定價(jià)格為40的賣(mài)權(quán)的獲利被抵消。該策略的盈虧點(diǎn)為BE=40+0.1-0.85=39.25,當(dāng)股價(jià)高于39.25時(shí)，該策略的收益為正；當(dāng)股價(jià)低于39.25時(shí)，該策略的收益為負(fù)。這兩種方法的主要是別在于，采用賣(mài)權(quán)構(gòu)造牛市垂直價(jià)差，初始的構(gòu)造成本是凈現(xiàn)金流入；而采用買(mǎi)權(quán)構(gòu)造牛市垂直價(jià)差的初始構(gòu)造成本是凈現(xiàn)金支出。2/7/202362二、垂直進(jìn)出差價(jià)期權(quán)組合的空頭

由賣(mài)權(quán)組成的垂直進(jìn)出差價(jià)期權(quán)組合真實(shí)的利損圖見(jiàn)圖7.3.2’，圖中的那條粗曲線也是由所買(mǎi)賣(mài)的2份賣(mài)權(quán)真實(shí)的利損曲線（圖中的細(xì)曲線）所合成的。返回節(jié)垂直進(jìn)出差價(jià)期權(quán)組合的空頭策略的基本原則與多頭的期權(quán)組合正好相反，在期權(quán)行使價(jià)格上要“買(mǎi)高賣(mài)低”。也即買(mǎi)入1份行使價(jià)格相對(duì)較高的買(mǎi)權(quán)或賣(mài)權(quán)，同時(shí)再賣(mài)出1份行使價(jià)格相對(duì)較低的買(mǎi)權(quán)或賣(mài)權(quán)。（一）由買(mǎi)權(quán)形成的垂直進(jìn)出差價(jià)期權(quán)組合的空頭（二）由賣(mài)權(quán)形成的垂直進(jìn)出差價(jià)期權(quán)組合的空頭2/7/202363（一）由買(mǎi)權(quán)形成的垂直進(jìn)出差價(jià)期權(quán)組合的空頭交易策略：賣(mài)出1份行使價(jià)格相對(duì)較低的買(mǎi)權(quán)，再買(mǎi)入1份行使價(jià)格相對(duì)較高的買(mǎi)權(quán)（見(jiàn)圖7.3.3）。預(yù)期市場(chǎng)走勢(shì)：熊市或波動(dòng)率中性。套利者預(yù)期市場(chǎng)將下跌，因此賣(mài)出買(mǎi)權(quán)以獲得權(quán)利金收入，但為了預(yù)防市場(chǎng)上漲的風(fēng)險(xiǎn)，買(mǎi)入高履約價(jià)格的買(mǎi)權(quán)作為保護(hù)。如果標(biāo)的物價(jià)格下跌，套利者將獲得有限的收益，反之，套利者承擔(dān)有限的損失。2/7/202364圖7.3.3由買(mǎi)權(quán)形成的垂直進(jìn)出差價(jià)期權(quán)組合的空頭

2/7/202365假設(shè)所買(mǎi)入和所賣(mài)出的買(mǎi)權(quán)的形式價(jià)格分別為和，并且假設(shè)＞。而期權(quán)價(jià)格分別為和，顯然，對(duì)于買(mǎi)權(quán)來(lái)說(shuō)，行使價(jià)格越低則其含金量就越高。因此應(yīng)有：＜。買(mǎi)權(quán)多頭與空頭的利損方程分別應(yīng)為：最終的期權(quán)組合利損方程為： (7.3.3)于是，令(7.3.3)式中的第二分支為零，就得出由買(mǎi)權(quán)所織成的垂直進(jìn)出差價(jià)期權(quán)組合多頭向下的無(wú)盈虧點(diǎn)。2/7/202366數(shù)據(jù)如表7.1.1，Dell公司股票的現(xiàn)價(jià)為40美元，如果某投資者認(rèn)為dell公司的普通股票馬上就會(huì)下跌，他可以選擇如表7.3.3中的交易策略。若他非常確信，波音股票價(jià)格會(huì)急劇下跌、則只賣(mài)出一種買(mǎi)權(quán)就更可取。他會(huì)多賺取一筆期權(quán)費(fèi)，但是一旦判斷失誤，會(huì)受到巨大的損失。但在差價(jià)期權(quán)條件下，贏利和虧損將部分對(duì)沖抵消掉。由(7.3.3)式可知該策略的利損方程為：例7.3.3：2/7/202367表7.3.3例7.3.3中的數(shù)據(jù)

2/7/202368圖7.3.3’由買(mǎi)權(quán)組成的垂直進(jìn)出差價(jià)期權(quán)組合的空頭真實(shí)的利損圖

2/7/202369買(mǎi)入1份買(mǎi)權(quán)要求支出現(xiàn)金10美元；而出售1份買(mǎi)權(quán)獲得期權(quán)費(fèi)收入為145美元。這樣，1份垂直型價(jià)差期權(quán)在交易的一開(kāi)始就收入135美元。這筆收入也是這種期權(quán)組合可能取得的最大收益，它發(fā)生在股票價(jià)格等于40美元或小于40美元時(shí)。當(dāng)股票價(jià)格等于45美元或高于45美元時(shí)，這種期權(quán)結(jié)構(gòu)的虧損達(dá)到最大，為365美元。這就是說(shuō)．在股價(jià)等于或高于45美元以下時(shí)，協(xié)定價(jià)格為45的賣(mài)權(quán)將被行使，從而使從協(xié)定價(jià)格為40的賣(mài)權(quán)的獲利被抵消。該策略的盈虧點(diǎn)為BE=40-0.1+1.45=41.35,當(dāng)股價(jià)低于41.35時(shí)，該策略的收益為正；當(dāng)股價(jià)高于41.35時(shí)，該策略的收益為負(fù)。2/7/202370可以發(fā)現(xiàn)這是兩個(gè)完全相反的策略，源于對(duì)市場(chǎng)走勢(shì)判斷的不同。這種期權(quán)組合通常被稱(chēng)之為“熊市價(jià)差”(Bear—spread)，這是因?yàn)楫?dāng)股票價(jià)格下跌時(shí)會(huì)產(chǎn)生贏利。 由買(mǎi)權(quán)組成的垂直進(jìn)出差價(jià)期權(quán)組合的空頭真實(shí)的利損圖形如圖7.3.3’中的那條粗曲線，是由圖中代表著買(mǎi)權(quán)多頭與空頭的真實(shí)利損曲線的兩條細(xì)曲線疊加而成的。將該例題與例7.3.1相比較，2/7/202371（二）由賣(mài)權(quán)形成的垂直進(jìn)出差價(jià)期權(quán)組合的空頭交易策略：買(mǎi)入1份行使價(jià)格相對(duì)較高的賣(mài)權(quán)，再賣(mài)出1份行使價(jià)格相對(duì)較低的賣(mài)權(quán)（見(jiàn)圖7.3.4）。返回小節(jié)

返回節(jié)預(yù)期市場(chǎng)走勢(shì)：熊市或波動(dòng)率中性。套利者通過(guò)賣(mài)出賣(mài)權(quán)獲得的權(quán)利金收入來(lái)降低買(mǎi)入賣(mài)權(quán)的成本，這樣比單獨(dú)買(mǎi)入賣(mài)權(quán)的成本要低。如果標(biāo)的物價(jià)格下跌，套利者將獲得有限的收益，反之，套利者承擔(dān)有限的損失。2/7/202372圖7.3.4由賣(mài)權(quán)形成的垂直進(jìn)出差價(jià)期權(quán)組合的空頭

2/7/202373假設(shè)所買(mǎi)入和所賣(mài)出的賣(mài)權(quán)的形式價(jià)格分別為和，并假設(shè)兩個(gè)行使價(jià)格為＞、期權(quán)價(jià)格分別為和，顯然，對(duì)于賣(mài)權(quán)來(lái)說(shuō)，其行使價(jià)格越高，則其含金量也就越高。因此應(yīng)有：＞。賣(mài)權(quán)多頭與空頭的利損方程分別應(yīng)為： 最終的期權(quán)組合利損方程為： (7.3.4)于是，令(7.3.4)式中的第二分支為零，就得出由賣(mài)權(quán)所組成的垂直進(jìn)出差價(jià)期權(quán)組合空頭的無(wú)盈虧點(diǎn)。2/7/202374Dell公司股票的現(xiàn)價(jià)為40美元，如果某投資者認(rèn)為dell公司的普通股票馬上就會(huì)下跌，他也可以選擇做如表7.3.4中的交易策略。若他非常確信，波音股票價(jià)格會(huì)急劇下跌、則只買(mǎi)入一種賣(mài)權(quán)就更可取。但是一旦判斷失誤，會(huì)受時(shí)期權(quán)失效，受到損失。但在差價(jià)期權(quán)條件下，贏利和虧損將部分對(duì)沖抵消掉。由(7.3.4)式可知該策略的利損方程為：例7.3.4：2/7/202375表7.3.4例7a.3.4中的數(shù)據(jù)2/7/202376買(mǎi)入1份賣(mài)權(quán)要求支出現(xiàn)金85美元；而出售1份賣(mài)權(quán)獲得期權(quán)費(fèi)收入為10美元。這樣，1份垂直型價(jià)差期權(quán)的構(gòu)造成本實(shí)際為75美元。這筆成本也代表這種期權(quán)組合可能出現(xiàn)的最大虧損，它發(fā)生在股票價(jià)格等于40美元或高于40美元時(shí)。當(dāng)股票價(jià)格等于35美元或低于35美元時(shí)，這種期權(quán)結(jié)構(gòu)的贏利最大化，為425美元。這就是說(shuō)．在股價(jià)等于或低于35美元以下時(shí)，協(xié)定價(jià)格為35的買(mǎi)權(quán)將被行使，從而使從協(xié)定價(jià)格為40的買(mǎi)權(quán)的獲利被抵消?？纯催@個(gè)例子2/7/202377該策略的盈虧點(diǎn)為BE=40-0.85+0.1=39.25,當(dāng)股價(jià)低于39.25時(shí)，該策略的收益為正；當(dāng)股價(jià)高于39.25時(shí)，該策略的收益為負(fù)。與例7.3.2相比較可以看出，該策略的損益情況與例7.3.2是恰好相反的，源于投資者對(duì)市場(chǎng)走勢(shì)的看法不同。這兩種方法的主要是別在于：采用賣(mài)權(quán)構(gòu)造熊市垂直價(jià)差，初始構(gòu)造成本是凈現(xiàn)金支出入；而采用買(mǎi)權(quán)構(gòu)造熊市垂直價(jià)差的初始的構(gòu)造成本是凈現(xiàn)金流出。投資者在構(gòu)造垂直價(jià)差期權(quán)組合時(shí)主要關(guān)心兩種協(xié)定價(jià)格之間的區(qū)間或范圍大小，因?yàn)橐坏┕善眱r(jià)格的波動(dòng)超出這一范圍，就可能出現(xiàn)贏利或產(chǎn)生虧損。因此，不同的協(xié)定價(jià)格區(qū)間，包含了不同的風(fēng)險(xiǎn)收益組合。同樣，由賣(mài)權(quán)組成的垂直進(jìn)出差價(jià)期權(quán)組合的空頭真實(shí)的利損圖形如圖7.3.4’中的那條粗曲線，它是由圖中代表著買(mǎi)權(quán)多頭與空頭的真實(shí)利損曲線的兩條細(xì)曲線疊加而成的。2/7/202378圖7.3.4’由賣(mài)權(quán)組成的垂直進(jìn)出差價(jià)期權(quán)組合的空頭真實(shí)的利損圖（返回主頁(yè)）2/7/202379第四節(jié)疊做（粘連）與逆疊做（剝離）

期權(quán)組合策略一、疊做（粘連）差價(jià)期權(quán)組合(Strap)二、逆疊做（剝離）差價(jià)期權(quán)組合(Strip)返回電子版主頁(yè)返回章2/7/202380一、疊做（粘連）差價(jià)期權(quán)組合(Strap)（一）疊做差價(jià)期權(quán)組合的多頭（二）疊做差價(jià)期權(quán)組合的空頭2/7/202381一、疊做（粘連）差價(jià)期權(quán)組合(Strap)疊做（粘連）差價(jià)期權(quán)組合是由相同股票、相同期限、不同行使價(jià)格的2份買(mǎi)權(quán)和1份賣(mài)權(quán)所組成的。疊做期權(quán)組合是疊做差價(jià)期權(quán)組合的特例，只要令下面分析中的行使價(jià)格＝即可。2/7/202382（一）疊做差價(jià)期權(quán)組合的多頭交易策略：買(mǎi)入相同股票、相同期限、不同行使價(jià)格的2份買(mǎi)權(quán)和1份賣(mài)權(quán)，它相當(dāng)于1份寬跨差價(jià)期權(quán)組合的多頭再加上買(mǎi)入1份單獨(dú)的買(mǎi)權(quán)（見(jiàn)圖7.4.1）。 預(yù)期市場(chǎng)走勢(shì)：對(duì)股票市場(chǎng)看漲或市場(chǎng)波動(dòng)率加大。2/7/202383該利損圖與一般寬跨差價(jià)期權(quán)組合不同的是右邊的分支是斜率為2的直線。設(shè)其以的價(jià)格購(gòu)買(mǎi)了2份行使價(jià)格為的買(mǎi)權(quán)，同時(shí)又以的價(jià)格購(gòu)買(mǎi)了1份行使價(jià)格為的賣(mài)權(quán)。并且有：≥，對(duì)于＜的情況，可以進(jìn)行類(lèi)似的討論。那么，2份買(mǎi)權(quán)多頭的利損方程為：2/7/202384圖7.4.1疊做差價(jià)期權(quán)組合的多頭

2/7/202385而1份賣(mài)權(quán)多頭的利損方程為：返回節(jié)疊做差價(jià)期權(quán)組合多頭的利損方程為：

(7.4.1)于是，令(7.4.1)式中的第一、三分支分別為零，我們可分別推出疊做差價(jià)期權(quán)組合多頭的兩個(gè)無(wú)盈虧點(diǎn)： (7.4.2) (7.4.3)仍然是方程的疊加2/7/202386在2005年8月初Dell公司股票價(jià)格為40美元，某投資者認(rèn)為該公司股票價(jià)格將會(huì)上漲，他選擇買(mǎi)入2份9月期的行使價(jià)格為40美元的買(mǎi)權(quán)，期權(quán)費(fèi)支出為1.45×2×100=290美元，同時(shí)買(mǎi)入1份9月期的行使價(jià)格為每股35美元的賣(mài)權(quán)，期權(quán)費(fèi)支出為0.10×100=10美元。這樣，1份疊做價(jià)差期權(quán)的構(gòu)造成本實(shí)際為300美元。這筆成本也代表這種期權(quán)組合可能出現(xiàn)的最大虧損，它發(fā)生在股票價(jià)格處于35美元和40美元之間時(shí)。當(dāng)股票價(jià)格高于40+1.45+0.10/2=41.5美元時(shí)，這種期權(quán)結(jié)構(gòu)將取得正的收益。如果該投資者對(duì)市場(chǎng)行情的判斷失誤，也不一定會(huì)一無(wú)所得。當(dāng)股價(jià)低于35美元時(shí)，可以行使協(xié)定價(jià)格為35的賣(mài)權(quán)，使得當(dāng)股價(jià)低于35-2×1.45-0.10=32美元以下時(shí)，同樣可以獲得正的收益。例7.4.1：如表7.1.1中數(shù)據(jù)，2/7/202387疊做差價(jià)期權(quán)組合的多頭與1份寬跨差價(jià)期權(quán)組合的多頭在損益上的區(qū)別是一旦對(duì)市場(chǎng)行情的判斷正確，加買(mǎi)的買(mǎi)權(quán)會(huì)帶來(lái)近兩倍的收益，但不到兩倍，由于也多付出了1份期權(quán)費(fèi)用。這里分析的是美式期權(quán)，組合中的每份期權(quán)都具有獨(dú)立的行使地位，即若在期權(quán)有效期內(nèi)，價(jià)格曾向上下兩個(gè)方向做大幅度調(diào)整時(shí)，分跨期權(quán)的買(mǎi)方可以在不同的市場(chǎng)行情中分多次行使不同的選擇權(quán)而獲利。當(dāng)然，以上也只是理論上的分析，多頭疊做差價(jià)期權(quán)組合真實(shí)的利損圖形應(yīng)該是圖7.4.1’中的那條粗曲線，它是由所買(mǎi)入的2份買(mǎi)權(quán)和1份賣(mài)權(quán)真實(shí)的利損曲線疊加而成的。2/7/202388圖7.4.1’多頭疊做差價(jià)期權(quán)組合真實(shí)的利損曲線2/7/202389（二）疊做差價(jià)期權(quán)組合的空頭交易策略：賣(mài)出相同股票、相同期限、不同行使價(jià)格的2份買(mǎi)權(quán)和1份賣(mài)權(quán)，它相當(dāng)于1份寬跨差價(jià)期權(quán)組合的空頭再加上賣(mài)出1份買(mǎi)方期權(quán)（見(jiàn)圖7.4.2）。返回節(jié)預(yù)期市場(chǎng)走勢(shì)：對(duì)股票市場(chǎng)看跌，但認(rèn)為跌幅不大或市場(chǎng)波動(dòng)率減小。返回小節(jié)2/7/202390圖7.4.2疊做差價(jià)期權(quán)組合的空頭2/7/202391圖7.4.2右邊的分支表現(xiàn)為斜率為－2的直線,左邊的分支表現(xiàn)為斜率為1的直線。設(shè)其分別以、的價(jià)格各自賣(mài)出2份行使價(jià)格為的買(mǎi)權(quán)和1份行使價(jià)格為的賣(mài)權(quán)。且有：≥＜的討論類(lèi)似。那么，2份買(mǎi)權(quán)空頭的利損方程為：為什么加賣(mài)買(mǎi)權(quán)?2/7/202392而1份賣(mài)權(quán)空頭的利損方程為：疊做差價(jià)期權(quán)組合空頭的利損方程為： (7.4.4)于是，令(7.4.4)式中的第一、三分支分別為零時(shí)我們可分別推出疊做差價(jià)期權(quán)組合多頭的兩個(gè)無(wú)盈虧點(diǎn)： (7.4.5) (7.4.6)2/7/202393在2005年8月初Dell公司股票價(jià)格為40美元，某投資者認(rèn)為該公司股票價(jià)格將會(huì)下跌，他選擇賣(mài)出2份9月期的行使價(jià)格為40美元的買(mǎi)權(quán)，期權(quán)費(fèi)收入為1.45×2×100=290美元，同時(shí)賣(mài)出1份9月期的行使價(jià)格為每股35美元的賣(mài)權(quán)，期權(quán)費(fèi)收入為0.10×100=10美元。這樣，1份疊做價(jià)差期權(quán)的初始收入為300美元。這筆成本也代表這種期權(quán)組合可能出現(xiàn)的最大收益，它發(fā)生在股票價(jià)格處于35美元和40美元之間時(shí)。當(dāng)股票價(jià)格高于40+1.45+0.10/2=41.5美元時(shí)，或股價(jià)低于35-2×1.45-0.1=32美元以下時(shí)，這種期權(quán)結(jié)構(gòu)將虧損。如果該投資者對(duì)市場(chǎng)行情的判斷失誤，不跌反漲，會(huì)給該投資者造成巨大的損失，但由于賣(mài)出的賣(mài)權(quán)的期權(quán)費(fèi)，會(huì)使損失稍有減少。同樣，如果股價(jià)跌得過(guò)多，低過(guò)35美元，賣(mài)權(quán)被行使，也會(huì)給投資者造成損失，這也是多收入的期權(quán)費(fèi)的代價(jià)。例7.4.2：如表7.1.1中數(shù)據(jù)2/7/202394圖7.4.2’空頭的疊做差價(jià)期權(quán)組合真實(shí)的利損曲線

2/7/202395疊做差價(jià)期權(quán)組合的空頭與1份寬跨差價(jià)期權(quán)組合的空頭在損益上的區(qū)別是一旦對(duì)市場(chǎng)行情的判斷正確，加賣(mài)的買(mǎi)權(quán)會(huì)多帶來(lái)1份期權(quán)費(fèi)的收益。當(dāng)然，以上也只是理論上的分析，空頭疊做差價(jià)期權(quán)組合真實(shí)的利損圖形應(yīng)該是圖7.4.2’中的那條粗曲線，它是由所賣(mài)出的2份買(mǎi)權(quán)和1份賣(mài)權(quán)真實(shí)的利損曲線疊加而成的。理論與實(shí)踐之間還是有鴻溝2/7/202396二、逆疊做（剝離）差價(jià)期權(quán)組合(Strip)

逆疊做（剝離）差價(jià)期權(quán)組合是由相同股票、相同期限、不同行使價(jià)格的1份買(mǎi)權(quán)和2份賣(mài)權(quán)所組成的。同樣，逆疊做期權(quán)組合也是逆疊做差價(jià)期權(quán)組合的特殊形式，其討論只要令下面分析中的＝即可。（一）逆疊做期權(quán)組合的多頭（二）逆疊做期權(quán)組合的空頭返回節(jié)2/7/202397（一）逆疊做期權(quán)組合的多頭交易策略：買(mǎi)入相同股票、相同期限、不同行使價(jià)格的1份買(mǎi)權(quán)和2份賣(mài)權(quán)。它相當(dāng)于1份寬跨差價(jià)期權(quán)組合的多頭但又加上了買(mǎi)入的1份賣(mài)方期權(quán)（見(jiàn)圖7.4.3）。返回節(jié)圖7.4.3左邊的分支表現(xiàn)為斜率為－2的直線,右邊的分支表現(xiàn)為斜率為1的直線。對(duì)于逆疊做差價(jià)期權(quán)組合的多頭，設(shè)其以的價(jià)格購(gòu)買(mǎi)了1份行使價(jià)格為的買(mǎi)權(quán)，同時(shí)又以的價(jià)格購(gòu)買(mǎi)了2份行使價(jià)格為的賣(mài)權(quán)。并且有：≥，對(duì)于＜的情況可以進(jìn)行類(lèi)似的討論。2/7/202398圖7.4.3逆疊做差價(jià)期權(quán)組合的多頭2/7/202399那么，1份買(mǎi)權(quán)多頭的利損方程為：而2份賣(mài)權(quán)多頭的利損方程為：逆疊做差價(jià)期權(quán)組合多頭的利損方程為：返回電子版主頁(yè)(7.4.7)2/7/2023100預(yù)期市場(chǎng)走勢(shì)：對(duì)股票市場(chǎng)看跌或市場(chǎng)波動(dòng)率加大。于是，令(7.4.7)式中的第一、三分支分別為零時(shí)我們可分別推出逆疊做差價(jià)期權(quán)組合多頭的兩個(gè)無(wú)盈虧點(diǎn)： (7.4.8) (7.4.9）2/7/2023101在2005年8月初Dell公司股票價(jià)格為40美元，某投資者認(rèn)為該公司股票價(jià)格將會(huì)下跌，他選擇買(mǎi)入2份9月期的行使價(jià)格為40美元的賣(mài)權(quán)，期權(quán)費(fèi)支出為0.85×2×100=170美元，同時(shí)買(mǎi)入1份9月期的行使價(jià)格為每股45美元的買(mǎi)權(quán)，期權(quán)費(fèi)支出為0.1×100=10美元。這樣，1份疊做價(jià)差期權(quán)的構(gòu)造成本實(shí)際為180美元。這筆成本也代表這種期權(quán)組合可能出現(xiàn)的最大虧損，它發(fā)生在股票價(jià)格處于40美元和45美元之間時(shí)。當(dāng)股票價(jià)格低于40-0.85-0.1/2=39.1時(shí)，這種期權(quán)結(jié)構(gòu)將取得正的收益。如果該投資者對(duì)市場(chǎng)行情的判斷失誤，也不一定會(huì)一無(wú)所得。當(dāng)股價(jià)上漲高于45美元時(shí)，可以行使協(xié)定價(jià)格為45的買(mǎi)權(quán)，使得當(dāng)股價(jià)高于45+0.1+0.85×2=46.8美元以上時(shí)，同樣可以獲得正的收益。例7.4.3：如表7.1.1中數(shù)據(jù)2/7/2023102圖7.4.3’多頭逆疊做差價(jià)期權(quán)組合真實(shí)的利損線2/7/2023103疊做差價(jià)期權(quán)組合的多頭與1份寬跨差價(jià)期權(quán)組合的多頭在損益上的區(qū)別是一旦對(duì)市場(chǎng)行情的判斷正確，加買(mǎi)的賣(mài)權(quán)會(huì)帶來(lái)近兩倍的收益，但不到兩倍，由于也多付出了1份期權(quán)費(fèi)用。當(dāng)然，以上也只是理論上的分析，多頭逆疊做差價(jià)期權(quán)組合真實(shí)的利損圖形應(yīng)該是圖7.4.3’中的那條粗曲線，它是由所買(mǎi)入的1份買(mǎi)權(quán)和2份賣(mài)權(quán)真實(shí)的利損曲線疊加而成的。為什么加買(mǎi)賣(mài)權(quán)?2/7/2023104（二）逆疊做期權(quán)組合的空頭交易策略：賣(mài)出相同股票、相同期限、不同行使價(jià)格的1份買(mǎi)權(quán)和2份賣(mài)權(quán)。它相當(dāng)于1份寬跨差價(jià)期權(quán)組合的空頭加上所賣(mài)出的1份賣(mài)方期權(quán)（見(jiàn)圖7.4.4）。預(yù)期市場(chǎng)走勢(shì)：對(duì)股票市場(chǎng)看漲但漲幅不大或市場(chǎng)波動(dòng)率減小。返回小節(jié)圖7.4.4左邊的分支為斜率為2的直線,右邊的分支為斜率為-1的直線。返回節(jié)對(duì)于逆疊做差價(jià)期權(quán)組合的空頭，設(shè)其分別以Rl、R2的價(jià)格各自賣(mài)出了1份行使價(jià)格為的買(mǎi)權(quán)和2份行使價(jià)格為的賣(mài)權(quán)。并且有：≥，＜的討論類(lèi)似。2/7/2023105那么，1份買(mǎi)權(quán)空頭的利損方程為：而2份賣(mài)權(quán)空頭的利損方程為：當(dāng)然，以上也只是理論上的分析，空頭逆疊做差價(jià)期權(quán)組合真實(shí)的利損圖形應(yīng)該是圖7.4.4’中的那條粗曲線，它是由所賣(mài)出的1份買(mǎi)權(quán)和2份賣(mài)權(quán)真實(shí)的利損曲線疊加而成的。實(shí)際的曲線如何模擬?2/7/2023106圖7.4.4逆疊做差價(jià)期權(quán)組合的空頭2/7/2023107逆疊做差價(jià)期權(quán)組合空頭的利損方程為： (7.4.10)于是，令(7.4.8)式中的第一、三分支分別為零時(shí)我們可分別推出逆疊做差價(jià)期權(quán)組合空頭的兩個(gè)無(wú)盈虧點(diǎn)： (7.4.11) (7.4.12)無(wú)盈虧點(diǎn)如何計(jì)算?2/7/2023108在2005年8月初Dell公司股票價(jià)格為40美元，某投資者認(rèn)為該公司股票價(jià)格將會(huì)上漲，他選擇賣(mài)出2份9月期的行使價(jià)格為40美元的賣(mài)權(quán)，期權(quán)費(fèi)收入為0.85×2×100=170美元，同時(shí)賣(mài)出1份9月期的行使價(jià)格為每股45美元的買(mǎi)權(quán)，期權(quán)費(fèi)收入為0.1×100=10美元。這樣，1份疊做價(jià)差期權(quán)的在初始時(shí)刻的收益為為180美元。這筆成本也代表這種期權(quán)組合可能出現(xiàn)的最大收益，它發(fā)生在股票價(jià)格處于40美元和45美元之間時(shí)。當(dāng)股票價(jià)格處于40-0.85-0.1/2=39.1和45+0.1+0.85×2=46.8之間時(shí)，這種期權(quán)結(jié)構(gòu)將取得正的收益。如果該投資者對(duì)市場(chǎng)行情的判斷失誤，不漲反跌，賣(mài)出的買(mǎi)權(quán)也會(huì)減小投資者的損失。同樣，如果股價(jià)漲得過(guò)多，低過(guò)45美元，買(mǎi)權(quán)被行使，也會(huì)給投資者造成損失，這也是多收入的期權(quán)費(fèi)的代價(jià)。例7.4.4：如表7.1.1中數(shù)據(jù)2/7/2023109圖7.4.4’空頭逆疊做差價(jià)期權(quán)組合真實(shí)的利損曲線2/7/2023110疊做差價(jià)期權(quán)組合的空頭與1份寬跨差價(jià)期權(quán)組合的空頭在損益上的區(qū)別是一旦對(duì)市場(chǎng)行情的判斷正確，加賣(mài)的賣(mài)權(quán)會(huì)多帶來(lái)1份期權(quán)費(fèi)的收益。就到這里吧!2/7/2023111第七章完返回章2/7/2023112第七講股票期權(quán)的高級(jí)策略第一節(jié)疊做差價(jià)期權(quán)組合第二節(jié)逆疊做差價(jià)期權(quán)組合第三節(jié)三明治期權(quán)組合

第四節(jié)蝶形期權(quán)組合第五節(jié)M形期權(quán)組合第六節(jié)W形期權(quán)組合2/7/2023113第一節(jié)疊做差價(jià)期權(quán)組合

一、疊做差價(jià)期權(quán)組合的定義與利損圖二、疊做差價(jià)期權(quán)組合的利損方程和無(wú)盈虧點(diǎn)2/7/2023114一、疊做差價(jià)期權(quán)組合的定義與利損圖期權(quán)的疊做組合(Straps)，又稱(chēng)粘連組合或者吊帶組合，是由相同股票、相同期限、相同行使價(jià)格的兩份買(mǎi)權(quán)和一份賣(mài)權(quán)組成的。疊做期權(quán)組合的多頭就是買(mǎi)入這三份期權(quán)的人，而疊做期權(quán)組合的空頭就是賣(mài)出這三份期權(quán)的人。疊做期權(quán)組合是疊做差價(jià)期權(quán)組合的特殊形式，因此，我們下面的分析僅針對(duì)疊做差價(jià)期權(quán)組合來(lái)做，對(duì)于疊做期權(quán)組合只要令分析中的SP1=SP2即可。圖7.1.1給出的就是疊做期權(quán)組合多頭的利損圖，右邊一分支表現(xiàn)為斜率為2的直線，這是與一般分跨差價(jià)期權(quán)組合不同的地方。2/7/2023115其實(shí)兩種期權(quán)的配比還有其他比例2/7/2023116組合中的每份期權(quán)都具有獨(dú)立的行使地位，即若在期權(quán)有效期內(nèi)，價(jià)格曾向上下兩個(gè)方向做大幅度調(diào)整時(shí)，分跨期權(quán)的買(mǎi)方可以在不同的市場(chǎng)行情中分多次行使不同的選擇權(quán)而獲利。當(dāng)然，這里分析的只是美國(guó)期權(quán)，即在有效期內(nèi)，持有者隨時(shí)有權(quán)行使的期權(quán)。疊做差價(jià)期權(quán)組合的多頭相當(dāng)于一份差價(jià)分跨期權(quán)組合的多頭再加上買(mǎi)入一份單獨(dú)的買(mǎi)權(quán)。我們可以使用例6.1.1中的期權(quán)數(shù)據(jù)來(lái)構(gòu)造疊做差價(jià)期權(quán)組合的例子。一、疊做差價(jià)期權(quán)組合的定義與利損圖2/7/2023117多頭疊做差價(jià)期權(quán)組合的例子

例如，多頭甲以每份$700美元的價(jià)格買(mǎi)入兩份而非一份行使價(jià)格為每股$50美元的買(mǎi)權(quán)，同時(shí)以每份$525美元的價(jià)格買(mǎi)入一份行使價(jià)格為每股$60美元的賣(mài)權(quán)，而多頭乙以每份$150美元的價(jià)格買(mǎi)入兩份而非一份行使價(jià)格為每股$60美元的買(mǎi)權(quán)，同時(shí)以每份$50美元的價(jià)格買(mǎi)入一份行使價(jià)格為每股$50美元的賣(mài)權(quán)。2/7/2023118空頭疊做差價(jià)期權(quán)組合的例子當(dāng)股價(jià)漲為每股$60美元時(shí)，多頭甲的期權(quán)組合市值是$3300美元，其投資為$1925美元，可獲利$1375美元，超過(guò)例4.7.1中獲利$575美元一倍半。而多頭乙的期權(quán)組合市值為：$705美元，其投資為：$350美元，可獲利$355美元，超過(guò)了例7.3.1中獲利$150美元一倍半。而疊做差價(jià)期權(quán)組合的空頭相當(dāng)于一份差價(jià)分跨期權(quán)組合的空頭再加上賣(mài)出一份買(mǎi)權(quán)。例如，空頭甲以每份$700美元的價(jià)格賣(mài)出兩份行使價(jià)格為每股$50美元的買(mǎi)權(quán)，同時(shí)以每份$525美元的價(jià)格賣(mài)出一份行使價(jià)格為每股$60美元的賣(mài)權(quán)，而空頭乙以每份$150美元的價(jià)格賣(mài)出兩份行使價(jià)格為每股$60美元的買(mǎi)權(quán)，同時(shí)以每份$50美元的價(jià)格賣(mài)出一份行使價(jià)格為每股$50美元的賣(mài)權(quán)。2/7/2023119空頭疊做差價(jià)期權(quán)組合的利損圖圖7.1.2給出的是疊做期權(quán)組合空頭利損圖，右邊一分支為斜率為-2的直線，這與一般分跨差價(jià)期權(quán)組合不同。當(dāng)股價(jià)跌為每股$52美元時(shí)，空頭甲的期權(quán)組合可獲利$325美元，空頭乙的期權(quán)組合可獲利$575美元。

對(duì)于疊做差價(jià)期權(quán)組合的多頭，設(shè)其以R1的價(jià)格購(gòu)買(mǎi)了兩份行使價(jià)格為SP1的買(mǎi)權(quán)以，同時(shí)又以R2的價(jià)格購(gòu)買(mǎi)了一份行使價(jià)格為SP2的賣(mài)權(quán)。并且有：，對(duì)于的情況可以進(jìn)行類(lèi)似的討論。2/7/2023120多頭疊做差價(jià)期權(quán)組合的利損方程對(duì)于疊做差價(jià)期權(quán)組合的多頭，設(shè)其以R1的價(jià)格購(gòu)買(mǎi)了兩份行使價(jià)格為SP1的買(mǎi)權(quán)以，同時(shí)又以R2的價(jià)格購(gòu)買(mǎi)了一份行使價(jià)格為SP2的賣(mài)權(quán)。并且有：，對(duì)于的情況可以進(jìn)行類(lèi)似的討論。那么，兩份買(mǎi)權(quán)多頭的利損方程為： (7.1.1)而一份賣(mài)權(quán)多頭的利損方程為： (7.1.2)2/7/2023121 疊做差價(jià)期權(quán)組合多頭的利損方程為： (7.1.3)于是，令(7.1.3)式中的第一、三分支分別為零，我們可以分別推出疊做差價(jià)期權(quán)組合多頭的兩個(gè)無(wú)盈虧點(diǎn)： (7.1.4) (7.1.5)多頭疊做差價(jià)期權(quán)組合的無(wú)盈虧點(diǎn)2/7/2023122空頭疊做差價(jià)期權(quán)組合的利損方程對(duì)于疊做差價(jià)期權(quán)組合的空頭，設(shè)其分別以、R1、R2的價(jià)格各自賣(mài)出兩份行使價(jià)格為SP1的買(mǎi)權(quán)和一份行使價(jià)格為SP2的賣(mài)權(quán)。且有： ， 的討論類(lèi)似。那么，兩份買(mǎi)權(quán)空頭的利損方程為： (7.1.6) 而一份賣(mài)權(quán)空頭的利損方程為： (7.1.7)2/7/2023123空頭疊做差價(jià)期權(quán)組合的無(wú)盈虧點(diǎn)疊做差價(jià)期權(quán)組合多頭的利損方程為：(7.1.8)于是，令(7.1.8)式中的第一、三分支分別為零時(shí)我們可分別推出疊做差價(jià)期權(quán)組合多頭的兩個(gè)無(wú)盈虧點(diǎn)： (7.1.9) (7.1.10)2/7/2023124第二節(jié)逆疊做差價(jià)期權(quán)組合一、逆疊做差價(jià)期權(quán)組合的定義與利損圖

二、逆疊做差價(jià)期權(quán)組合的利損方程與無(wú)盈虧點(diǎn)2/7/2023125一、逆疊做差價(jià)期權(quán)組合的定義與利損圖期權(quán)的逆疊做組合(StripOption)，又稱(chēng)剝離組合或者脫衣組合，是由相同股票、相同期限、相同行使價(jià)格的一份買(mǎi)權(quán)和兩份賣(mài)權(quán)所組成的。逆疊做期權(quán)組合的多頭就是買(mǎi)入這三份期權(quán)的人，而逆疊做期權(quán)組合的空頭就是賣(mài)出這三份期權(quán)的人。同樣，逆疊做期權(quán)組合也是逆疊做差價(jià)期權(quán)組合的特殊形式，我們?cè)谶@里只分析逆疊做差價(jià)期權(quán)，逆疊做期權(quán)的討論只要令分析中的SP1=SP2即可。圖7.2.1給出的就是逆疊做期權(quán)組合多頭的利損圖，左邊一分支表現(xiàn)為斜率為-2的直線。2/7/2023126多頭逆疊做差價(jià)期權(quán)組合的利損圖2/7/2023127逆疊做差價(jià)期權(quán)組合的多頭相當(dāng)于一份差價(jià)分跨期權(quán)組合的多頭但又加上了買(mǎi)入的一份賣(mài)權(quán)。這里仍然使用例4.7.1中的期權(quán)價(jià)格數(shù)據(jù)。假設(shè)多頭甲以每份$700美元的價(jià)格買(mǎi)入一份行使價(jià)格為每股$50美元的買(mǎi)權(quán)，同時(shí)以每份$525美元的價(jià)格買(mǎi)入兩份行使價(jià)格為每股$60美元的賣(mài)權(quán)，而多頭乙以每份$150美元的價(jià)格買(mǎi)入一份行使價(jià)格為每股$60美元的買(mǎi)權(quán)，同時(shí)以每份$50美元的價(jià)格買(mǎi)入兩份行使價(jià)格為每股$50美元的賣(mài)權(quán)。那么當(dāng)股票價(jià)格跌為每股$52美元時(shí)，多頭甲的期權(quán)組合市值為$2300美元，而其投資為$1750美元，因此可獲利$550美元，超過(guò)例4.7.1中的獲利$75美元六倍多。而多頭乙的期權(quán)組合市值為：$310美元，而其投資為：$250美元，因此可獲利$60美元，而例4.7.1中他是虧損$30美元。多頭逆疊做差價(jià)期權(quán)組合的例子2/7/2023128逆疊做差價(jià)期權(quán)組合的空頭相當(dāng)于一份差價(jià)分跨期權(quán)組合的空頭加上所賣(mài)出的一份賣(mài)權(quán)。圖7.2.2給出的就是逆疊做期權(quán)組合空頭的利損圖，左邊一分支表現(xiàn)為斜率為2的直線。例如，空頭甲以每份$300美元的價(jià)格賣(mài)出一份行使價(jià)格為每股$50美元的買(mǎi)權(quán)，同時(shí)以每份$1000美元的價(jià)格賣(mài)出兩份行使價(jià)格為每股$60美元的賣(mài)權(quán)，而空頭乙以每份$30美元的價(jià)格賣(mài)出一份行使價(jià)格為每股$60美元的買(mǎi)權(quán)，同時(shí)以每份$140美元的價(jià)格賣(mài)出兩份行使價(jià)格為每股$50美元的賣(mài)權(quán)。那么當(dāng)股價(jià)由每股$52元漲到每股$60美元時(shí)，空頭甲的期權(quán)組合可獲利$200美元，而空頭乙的期權(quán)組合虧損$50美元。這要比單獨(dú)的差價(jià)分跨期權(quán)組合強(qiáng)，在后一種情況下，空頭甲將會(huì)虧損$500美元，而空頭乙將虧損$185美元?？疹^逆疊做差價(jià)期權(quán)組合的例子2/7/2023129空頭逆疊做差價(jià)期權(quán)組合的利損圖2/7/2023130二、逆疊做差價(jià)期權(quán)組合的利損方程與無(wú)盈虧點(diǎn)對(duì)于逆疊做差價(jià)期權(quán)組合的多頭，設(shè)其以R1的價(jià)格購(gòu)買(mǎi)了一份行使價(jià)格為SP1的買(mǎi)權(quán)，同時(shí)又以R2的價(jià)格購(gòu)買(mǎi)了兩份行使價(jià)格為SP2的賣(mài)權(quán)。并且有：，對(duì)于的情況可以進(jìn)行類(lèi)似的討論。那么，一份買(mǎi)權(quán)多頭的利損方程為： (7.2.1)而兩份賣(mài)權(quán)多頭的利損方程為： (7.2.2)2/7/2023131多頭逆疊做差價(jià)期權(quán)組合的無(wú)盈虧點(diǎn)逆疊做差價(jià)期權(quán)組合多頭的利損方程為： (7.2.3)

于是，令(7.2.13)式中的第一、三分支分別為零時(shí)我們可分別推出逆疊做差價(jià)期權(quán)組合多頭的兩個(gè)無(wú)盈虧點(diǎn)： (7.2.4) (7.2.5)2/7/2023132空頭逆疊做差價(jià)期權(quán)組合的利損方程設(shè)逆疊做差價(jià)期權(quán)組合的空頭分別以R1、R2的價(jià)格各自賣(mài)出一份行使價(jià)格為SP1的買(mǎi)權(quán)和兩份行使價(jià)格為SP2的賣(mài)權(quán)。并且有：，的討論類(lèi)似。那么，一份買(mǎi)權(quán)空頭的利損方程為： (7.2.6)而兩份賣(mài)權(quán)空頭的利損方程為： (7.2.7)2/7/2023133空頭逆疊做差價(jià)期權(quán)組合的無(wú)盈虧點(diǎn)逆疊做差價(jià)期權(quán)組合空頭的利損方程為： (7.2.8)

于是，令(7.2.8)式中的第一、三分支分別為零時(shí)我們可分別推出逆疊做差價(jià)期權(quán)組合多頭的兩個(gè)無(wú)盈虧點(diǎn)： (7.2.9) (7.2.10)2/7/2023134第三節(jié)三明治期權(quán)組合一、由買(mǎi)權(quán)形成的三明治期權(quán)組合二、由賣(mài)權(quán)形成的三明治期權(quán)組合2/7/2023135三明治期權(quán)組合的分解三明治期權(quán)組合(SandwichSpreads)屬于四重期權(quán)組合，可以由買(mǎi)權(quán)組成，也可以由賣(mài)權(quán)組成，但應(yīng)是同一種類(lèi)型。三明治期權(quán)組合是由上一節(jié)中所介紹的一份多頭的垂直進(jìn)出差價(jià)期權(quán)組合加一份空頭的垂直進(jìn)出差價(jià)期權(quán)組合所組成，這兩份垂直進(jìn)出差價(jià)期權(quán)中所買(mǎi)入期權(quán)的行使價(jià)格位于四份期權(quán)行使價(jià)格的兩端，所賣(mài)出期權(quán)的行使價(jià)格位于四份期權(quán)行使價(jià)格的中間。而且，可以賣(mài)出相同行使價(jià)格或不同行使價(jià)格的兩份期權(quán)。這樣的組成尤如三明治的做法，中間一折，兩頭相合，且期權(quán)組合的盈虧圖呈上尖下平的三角形，形狀如同三明治，故稱(chēng)三明治期權(quán)組合。2/7/2023136買(mǎi)入兩端，賣(mài)出中間按照不同的行使價(jià)格，是買(mǎi)權(quán)多頭與空頭的進(jìn)出差價(jià)相配合，還是賣(mài)權(quán)多頭與空頭的進(jìn)出差價(jià)相配合，會(huì)形成兩種不同的三明治期權(quán)組合。一、由買(mǎi)權(quán)形成的三明治期權(quán)組合：C(SP1)+C(SP4)-C(SP2)-C(SP3)二、由賣(mài)權(quán)形成的三明治期權(quán)組合：P(SP1)+P(SP4)-P(SP2)-P(SP3)2/7/2023137一、由買(mǎi)權(quán)形成的三明治期權(quán)組合由買(mǎi)權(quán)形成的三明治理期權(quán)組合是由一份買(mǎi)權(quán)所形成的垂直進(jìn)出差價(jià)期權(quán)組合的多頭外加一份買(mǎi)權(quán)所形成的垂直進(jìn)出差價(jià)的空頭所組成的。 前面一份由買(mǎi)權(quán)所形成的垂直進(jìn)出差價(jià)期權(quán)組合的多頭是由買(mǎi)入的一份行使價(jià)格較低的買(mǎi)權(quán)和一份賣(mài)出的行使價(jià)格較高的買(mǎi)權(quán)所組成。而后一份買(mǎi)權(quán)所形成的垂直進(jìn)出差價(jià)的空頭是由買(mǎi)入的一份行使價(jià)格較高的買(mǎi)權(quán)和一份賣(mài)出的行使價(jià)格較低的買(mǎi)權(quán)所組成。設(shè)這四份期權(quán)的行使價(jià)格與期權(quán)價(jià)格分別為：SP1、SP2、SP3、SP4；R1、R2、R3、R4，并且假設(shè)有：SP1<SP2SP3<SP4，那對(duì)于買(mǎi)權(quán)而言，其行使價(jià)格越低，其含金量就越高，因此應(yīng)有：R4>R3R2>R1。2/7/2023138買(mǎi)權(quán)三明治期權(quán)組合的利損圖

此處的等號(hào)意味著可以有：SP2=SP3，此時(shí)有：R2=R3。這相當(dāng)于使圖7.4.1中的那段中間的水平直線退化為一點(diǎn)的情況。2/7/2023139四份買(mǎi)權(quán)的利損方程組成三明治期權(quán)組合的四份買(mǎi)權(quán)的利損方程分別為： (7.4.1) (7.4.2) (7.4.3) (7.4.4)

2/7/2023140買(mǎi)權(quán)三明治期權(quán)組合的利損方程 最后，由買(mǎi)權(quán)所組成的三明治期權(quán)組合的利損方程為：

2/7/2023141買(mǎi)權(quán)三明治期權(quán)組合的無(wú)盈虧點(diǎn) 分別令第四、二分支為零時(shí)，可得到兩個(gè)無(wú)盈虧點(diǎn)為： (7.4.6) (7.4.7)2/7/2023142二、由賣(mài)權(quán)形成的三明治期權(quán)組合

由賣(mài)權(quán)形成的三明治期權(quán)組合是由一份賣(mài)權(quán)所形成的垂直進(jìn)出差價(jià)期權(quán)組合的多頭外加一份由賣(mài)權(quán)所形成的垂直進(jìn)出差價(jià)的空頭所組成的。 前面一份由賣(mài)權(quán)所形成的垂直進(jìn)出差價(jià)期權(quán)組合的多頭是由買(mǎi)入的一份行使價(jià)格較低的賣(mài)權(quán)和一份賣(mài)出的行使價(jià)格較高的賣(mài)權(quán)所組成。而后一份賣(mài)權(quán)所形成的垂直進(jìn)出差價(jià)的空頭是由買(mǎi)入的一份行使價(jià)格較高的賣(mài)權(quán)和一份賣(mài)出的行使價(jià)格較低的賣(mài)權(quán)所組成。同樣設(shè)這四份期權(quán)的行使價(jià)格與期權(quán)價(jià)格分別為：SP1、SP2、SP3、SP4；R1、R2、R3、R4，并且假設(shè)有：SP1<SP2SP3<SP4，那對(duì)賣(mài)權(quán)而言，其行使價(jià)格越高，其含金量就越高，因此應(yīng)有：R1<R2R3<R4。2/7/2023143賣(mài)權(quán)三明治期權(quán)組合的利損圖

等號(hào)意味著可以有：SP2=SP3，此時(shí)有：R2=R3。這相當(dāng)于使圖7.4.2中間的那段水平直線退化為一點(diǎn)的情況。

2/7/2023144四份賣(mài)權(quán)的利損方程

組成三明治期權(quán)組合的四份賣(mài)權(quán)的利損方程分別為： (7.4.8) (7.4.9) (7.4.10) (7.4.11)

2/7/2023145賣(mài)權(quán)三明治期權(quán)組合的利損方程 最后，由賣(mài)權(quán)所組成的三明治期權(quán)組合的利損方程為：

2/7/2023146賣(mài)權(quán)三明治期權(quán)組合的無(wú)盈虧點(diǎn)分別令第四、二分支為零時(shí)，可得到兩個(gè)無(wú)盈虧點(diǎn)為： (7.4.13)

(7.4.14) 2/7/2023147

利用下表中的期權(quán)價(jià)格數(shù)據(jù)，設(shè)多頭甲在股價(jià)為$55美元時(shí)以$700美元價(jià)格買(mǎi)入1份行使價(jià)格為$50美元的買(mǎi)權(quán)，以$525美元價(jià)格買(mǎi)入1份行使價(jià)格為$60美元的賣(mài)權(quán)，同時(shí)又以$50美元價(jià)格賣(mài)出1份行使價(jià)格為$50美元的賣(mài)權(quán)，以$150美元價(jià)格賣(mài)出1份行使價(jià)格為$60美元的買(mǎi)權(quán)。買(mǎi)權(quán)三明治期權(quán)組合的例子2/7/2023148

當(dāng)股價(jià)漲到$60美元時(shí)，多頭甲在第一份買(mǎi)入的買(mǎi)權(quán)上賺了$800美元，在第二分買(mǎi)入的賣(mài)權(quán)上虧損$225美元，在第三份賣(mài)出的賣(mài)權(quán)上賺到$45美元，而在第四份賣(mài)出的買(mǎi)權(quán)上虧損$200美元，最后的利潤(rùn)是$420美元。假設(shè)多頭乙在股票價(jià)格為$55美元時(shí)以$50美元的價(jià)格買(mǎi)入一份行使價(jià)格為$50美元的賣(mài)權(quán)，以$525美元的價(jià)格賣(mài)出一份行使價(jià)格為$60美元的賣(mài)權(quán)，同時(shí)以$700美元的價(jià)格賣(mài)出一份行使價(jià)格為$50美元的買(mǎi)權(quán)，以$150美元的價(jià)格買(mǎi)入一份行使價(jià)格為$60美元的買(mǎi)權(quán)。當(dāng)股價(jià)漲到$60美元時(shí)，多頭乙在第一份買(mǎi)入的賣(mài)權(quán)上虧損$45美元，在第二份賣(mài)出的賣(mài)權(quán)上賺到$225美元，在第三份賣(mài)出的買(mǎi)權(quán)上虧損$800美元，而在第四份買(mǎi)入的買(mǎi)權(quán)上賺到$200美元，最后虧損是$420美元。賣(mài)權(quán)三明治期權(quán)組合的例子可以自己來(lái)2/7/2023149第四節(jié)蝶形期權(quán)組合一、由買(mǎi)權(quán)形成的蝶形期權(quán)組合二、由賣(mài)權(quán)形成的蝶形期權(quán)組合2/7/2023150蝶形期權(quán)組合的分解