2023年新型城鎮(zhèn)化與建材行業(yè)分析報(bào)告

2023年新型城鎮(zhèn)化與建材行業(yè)分析報(bào)告目錄TOC\o"1-4"\h\z\u一、新型城鎮(zhèn)化全面利好建材行業(yè) PAGEREFToc368760714\h41、新型城鎮(zhèn)化引領(lǐng)新一輪發(fā)展改革，推動(dòng)經(jīng)濟(jì)轉(zhuǎn)型 PAGEREFToc368760715\h42、城市集群?促發(fā)城際關(guān)系緊密趨勢(shì)，產(chǎn)業(yè)轉(zhuǎn)移，配套交通基建需求提升 PAGEREFToc368760716\h53、市民化改革趨勢(shì)下城市內(nèi)基建投資加大 PAGEREFToc368760717\h64、市民化改革趨勢(shì)方向，遠(yuǎn)期持久拉動(dòng)地產(chǎn)需求 PAGEREFToc368760718\h75、建材股收益邏輯 PAGEREFToc368760719\h8二、水泥全面受益基建和地產(chǎn)持續(xù)增長(zhǎng) PAGEREFToc368760720\h91、城鎮(zhèn)化下水泥需求增速在2023年達(dá)到頂峰前維持年均5%左右，2023年預(yù)計(jì)增7.3% PAGEREFToc368760721\h92、中西部經(jīng)濟(jì)圈和城市群受政策支持增速更高 PAGEREFToc368760722\h12三、市內(nèi)基建投資加大，供排水管道和地鐵材料收益 PAGEREFToc368760723\h151、引水工程保障城市、農(nóng)村生活生產(chǎn)用水，推薦龍泉、青龍 PAGEREFToc368760724\h152、城市內(nèi)澇亟需解決，排水管道未來(lái)需求大，推薦納川股份 PAGEREFToc368760725\h173、地鐵13、14年密集開(kāi)通，規(guī)劃量大新開(kāi)工或放量，利好開(kāi)爾新材 PAGEREFToc368760726\h18四、地產(chǎn)長(zhǎng)期需求可維持，利好地產(chǎn)相關(guān)建材企業(yè) PAGEREFToc368760727\h201、13年新開(kāi)工面積增速轉(zhuǎn)正，或帶來(lái)行業(yè)轉(zhuǎn)暖 PAGEREFToc368760728\h202、營(yíng)收增速與房地產(chǎn)投資增速、新開(kāi)工增速相關(guān)性強(qiáng)，13年看銷量反彈 PAGEREFToc368760729\h21五、總結(jié)：基建先行，水泥、管道收益新型城鎮(zhèn)化明顯 PAGEREFToc368760730\h221、相關(guān)子行業(yè)受益比較：市政建設(shè)最快，水泥、管道彈性大 PAGEREFToc368760731\h222、主要企業(yè)簡(jiǎn)況 PAGEREFToc368760732\h24（1）華新水泥：中部需求彈性大，供需關(guān)系最好 PAGEREFToc368760733\h25（2）海螺水泥：華東13年新增供給大幅下滑，供需改善 PAGEREFToc368760734\h25（3）龍泉股份：受益引水項(xiàng)目建設(shè)高峰，在手訂單保障業(yè)績(jī) PAGEREFToc368760735\h25（4）開(kāi)爾新材：受益地鐵密和脫硫脫銷，預(yù)計(jì)業(yè)績(jī)大幅反轉(zhuǎn) PAGEREFToc368760736\h26（5）北新建材：原材料成本仍處低位，產(chǎn)能布局推進(jìn) PAGEREFToc368760737\h26（6）偉星新材：工程零售并舉助銷售增長(zhǎng)，股權(quán)激勵(lì)利管理改善 PAGEREFToc368760738\h27（7）棟梁新材：13年型材銷量彈性大，預(yù)計(jì)鋁價(jià)上漲盈利提升 PAGEREFToc368760739\h27（8）建研集團(tuán)：外延式發(fā)展13年繼續(xù)展現(xiàn)成效 PAGEREFToc368760740\h28一、新型城鎮(zhèn)化全面利好建材行業(yè)1、新型城鎮(zhèn)化引領(lǐng)新一輪發(fā)展改革，推動(dòng)經(jīng)濟(jì)轉(zhuǎn)型十四五規(guī)劃綱要提出堅(jiān)持走中國(guó)特色城鎮(zhèn)化道路，科學(xué)制定城鎮(zhèn)化發(fā)展規(guī)劃，促進(jìn)城鎮(zhèn)化健康發(fā)展。推進(jìn)城鎮(zhèn)化健康發(fā)展，是我國(guó)全面建設(shè)小康社會(huì)，縮小城鄉(xiāng)差距，從根本上解決“三農(nóng)”問(wèn)題的需要。十八大提出要?堅(jiān)持走中國(guó)特色新型工業(yè)化、信息化、城鎮(zhèn)化、農(nóng)業(yè)現(xiàn)代化道路?，李克強(qiáng)副總理更在多個(gè)場(chǎng)合強(qiáng)調(diào)?擴(kuò)大內(nèi)需的最大潛力在于城鎮(zhèn)化?。我們認(rèn)為新一屆政府將著力推進(jìn)城鎮(zhèn)化進(jìn)程。據(jù)21世紀(jì)網(wǎng)報(bào)道，發(fā)改委主導(dǎo)的《促進(jìn)城鎮(zhèn)化健康發(fā)展規(guī)劃(2023-2023年)》初稿也已編制完成，該規(guī)劃將涉及全國(guó)20多個(gè)城市群、180多個(gè)地級(jí)以上城市和1萬(wàn)多個(gè)城鎮(zhèn)的建設(shè)，為新型城鎮(zhèn)化提供了發(fā)展思路，提出了具體要求。未來(lái)10年拉動(dòng)40萬(wàn)億投資。后續(xù)有望出臺(tái)更為細(xì)化的城鎮(zhèn)化改革綜合配套措施。我們預(yù)計(jì)相關(guān)的具體措施有可能在兩會(huì)前后對(duì)外正式頒布，從而刺激相關(guān)行業(yè)發(fā)展提速。目前已有福建、江西、湖南等省討論了城鎮(zhèn)化的具體措施。陜西和河南在2023年全省發(fā)展和改革工作會(huì)議中也對(duì)今年工作作出計(jì)劃時(shí)也有對(duì)城鎮(zhèn)化的規(guī)劃。2、城市集群?促發(fā)城際關(guān)系緊密趨勢(shì)，產(chǎn)業(yè)轉(zhuǎn)移，配套交通基建需求提升我國(guó)在“十一五”規(guī)劃中即明確提出，要把城市群作為推進(jìn)城鎮(zhèn)化的主體形態(tài)；而在“十四五”規(guī)劃則中強(qiáng)調(diào)，科學(xué)規(guī)劃城市群內(nèi)各城市功能定位和產(chǎn)業(yè)布局。中央經(jīng)濟(jì)工作會(huì)議中提出：實(shí)現(xiàn)尊重經(jīng)濟(jì)規(guī)律、有質(zhì)量、有效益、可持續(xù)的發(fā)展，關(guān)鍵是深化產(chǎn)業(yè)結(jié)構(gòu)戰(zhàn)略性調(diào)整。大中小城市和小城鎮(zhèn)、城市群要科學(xué)布局，與區(qū)域經(jīng)濟(jì)發(fā)展和產(chǎn)業(yè)布局緊密銜接，與資源環(huán)境承載能力相適應(yīng)。城市集群的發(fā)展趨勢(shì)將帶動(dòng)城市區(qū)域內(nèi)、城市區(qū)域之間等人力、資源、信息等要素的充分融合與流轉(zhuǎn)，在各地區(qū)特色的背景下形成產(chǎn)業(yè)調(diào)整、產(chǎn)業(yè)升級(jí)，有序?qū)崿F(xiàn)農(nóng)業(yè)轉(zhuǎn)移人口市民化，達(dá)到城鎮(zhèn)化走集約、智能、綠色、低碳的新型道路。在城市集群發(fā)展中，配套的交通建設(shè)必不可少，跨區(qū)的鐵路、公路是人員和物流進(jìn)出的必須。從已有的省份的規(guī)劃中，也可看到福建規(guī)劃?十四五?基本建成福州、廈門(mén)、泉州等中心城市繞城高速公路，陜西安排660億元投資，加快西成客專、西康復(fù)線、延志吳高速、榆佳高速、三星快速干道、西安地鐵一號(hào)線、漢中及延安機(jī)場(chǎng)等項(xiàng)目建設(shè)。河南更是提出?盡快形成全省?半小時(shí)?和?一小時(shí)?交通圈??？梢?jiàn)交通建設(shè)仍是新型城鎮(zhèn)化的重要方面。3、市民化改革趨勢(shì)下城市內(nèi)基建投資加大市民化后群眾公共服務(wù)需求提升后對(duì)于市政基建設(shè)施的建設(shè)要求。市內(nèi)交通是考量城市承載能力的重要方面，提高公共交通承載能力是提高市民生活水平的必須。福建《關(guān)于積極推進(jìn)城鎮(zhèn)化發(fā)展的十二條措施》中指出?構(gòu)建現(xiàn)代綜合交通體系，加快福州地鐵1號(hào)、2號(hào)線和廈門(mén)地鐵1號(hào)線等中心城市地鐵建設(shè)?。而多地地鐵規(guī)劃獲批、項(xiàng)目啟動(dòng)也是發(fā)展市政交通的一個(gè)佐證。改善供水排水排污成為新型城鎮(zhèn)化下的另一個(gè)趨勢(shì)。福建《關(guān)于積極推進(jìn)城鎮(zhèn)化發(fā)展的十二條措施》中指出?加快城鄉(xiāng)水廠和配套管網(wǎng)建設(shè)，實(shí)施一批備用水源、應(yīng)急水源和蓄引調(diào)水工程，到2023年設(shè)市城市公共供水普及率達(dá)95%以上，縣城達(dá)90%。改造提升排水管網(wǎng)、排澇河道和泵站，福州主城區(qū)防洪(潮)標(biāo)準(zhǔn)達(dá)200年一遇，其他設(shè)區(qū)的市城區(qū)50-100年一遇，縣（市）城區(qū)20-50年一遇?。江西?住建廳城鎮(zhèn)化22條具體觀測(cè)落實(shí)措施?也指出要?加大城市基礎(chǔ)設(shè)施建設(shè)投入，重點(diǎn)投向供水、供電、供氣、道路交通等基本建設(shè)，加強(qiáng)污水處理、垃圾處理、地下管網(wǎng)等‘短板’設(shè)施建設(shè)?。4、市民化改革趨勢(shì)方向，遠(yuǎn)期持久拉動(dòng)地產(chǎn)需求2023年12月的中央經(jīng)濟(jì)工作會(huì)議，李克強(qiáng)副總理在經(jīng)濟(jì)社會(huì)發(fā)展和改革調(diào)研工作座談會(huì)指出，推動(dòng)城鎮(zhèn)化，把農(nóng)民工逐步轉(zhuǎn)為城市市民，需要推進(jìn)戶籍制度改革。市民化改革的重點(diǎn)是收入分配改革、戶籍制度改革、住房體制改革?！吨袊?guó)城市發(fā)展報(bào)告（2023）》（2023版城市藍(lán)皮書(shū)）認(rèn)為，未來(lái)15到20年內(nèi)，中國(guó)將整體邁入中級(jí)城市型社會(huì)；按這個(gè)速度，需要付出40-50萬(wàn)億的成本來(lái)完成4-5億進(jìn)城農(nóng)民的?市民化?。市民化改革進(jìn)程是一綜合性的發(fā)展方向。我們宏觀認(rèn)為，我國(guó)到2023的常住人口城鎮(zhèn)化率達(dá)到60%，較11年的51%還有9%的提升空間。按目前人口計(jì)算，即城鎮(zhèn)還將新增1.2億人口。這些人口的市民化將拉動(dòng)住房供應(yīng)體系，從而拉動(dòng)地產(chǎn)產(chǎn)業(yè)鏈投資。5、建材股收益邏輯我們從受益可能的時(shí)間維度分類建材受益子行業(yè)。（1）從各地規(guī)劃看，連接小城市和大城市之間的交通建設(shè)仍是最重要的投資之一，前期已有不少規(guī)劃，資金面保證后可快速開(kāi)工，對(duì)水泥、混凝土、防水材料需求有較大的拉動(dòng)作用。（2）市政基建也是政府主導(dǎo)的能較快見(jiàn)效的投資。建材公司中主要分兩塊：一是供水排水網(wǎng)絡(luò)建設(shè)迫在眉睫，供水PCCP管道和HDPE排水管網(wǎng)將受益城鎮(zhèn)化。二是地鐵建設(shè)高潮在即。利好供應(yīng)地鐵站防火搪瓷裝飾板的開(kāi)爾新材。（3）城鎮(zhèn)化下人口轉(zhuǎn)移進(jìn)入城市，對(duì)住宅有長(zhǎng)期需求，帶來(lái)保障房進(jìn)度加快和地產(chǎn)長(zhǎng)期需求，利好房屋建造過(guò)程中需要使用的水泥、防水材料、石膏板，以及房屋裝修時(shí)的塑料水管、塑料型材、鋁合金型材等。二、水泥全面受益基建和地產(chǎn)持續(xù)增長(zhǎng)1、城鎮(zhèn)化下水泥需求增速在2023年達(dá)到頂峰前維持年均5%左右，2023年預(yù)計(jì)增7.3%臺(tái)灣人均水泥消費(fèi)在93年達(dá)到巔峰，為1332KG，此時(shí)人均GDP約11000美元，城市化率65%左右，此后至2023年人均水泥消費(fèi)隨各經(jīng)濟(jì)指標(biāo)下降而逐步下滑，公共投資占GDP比重從6.5%降至3.4%，營(yíng)建業(yè)占比從5.2降至2.3%，房地產(chǎn)新開(kāi)工面積從5816萬(wàn)平米降至2589萬(wàn)平米，水泥產(chǎn)量從2476萬(wàn)噸降至1685萬(wàn)噸。日本的人均水泥累計(jì)消費(fèi)在1950年僅為91公斤，經(jīng)歷30年高速發(fā)展，到1979年人均消費(fèi)達(dá)到705公斤。日本水泥人均消費(fèi)量1991年達(dá)到峰值700KG，日本城市化率在90年已高達(dá)77%。1991年后GDP增速放緩趨零，而房屋建筑大量采用木質(zhì)結(jié)構(gòu)，人均消費(fèi)量逐年下降，09年僅為350KG。從歷史經(jīng)驗(yàn)來(lái)看鋼鐵水泥等建材累計(jì)人均消費(fèi)隨城鎮(zhèn)化率和工業(yè)化進(jìn)程呈明顯S型，消費(fèi)強(qiáng)度則隨人均GDP的提高呈倒U型，美國(guó)、法國(guó)、德國(guó)等發(fā)達(dá)國(guó)家的水泥工業(yè)發(fā)展史也都印證了這一觀點(diǎn)。國(guó)外水泥消費(fèi)達(dá)到高峰期城鎮(zhèn)化率一般在70-80%左右，目前我國(guó)城鎮(zhèn)化率51%，同樣我國(guó)人均累積消費(fèi)量也低于發(fā)達(dá)國(guó)家曾經(jīng)高峰水平。國(guó)家規(guī)劃到2023年實(shí)現(xiàn)GDP增速7.5%增長(zhǎng)，也意味著中國(guó)水泥需求目前未有達(dá)到高峰期，我們估計(jì)高峰期在2023年左右，在此之前預(yù)期我國(guó)水泥需求增速大致維持年均5%左右增速。水泥短期需求變化受宏觀調(diào)控影響，大致緊縮貨幣財(cái)政水泥需求下滑，寬松貨幣財(cái)政水泥需求上升。2023年執(zhí)行穩(wěn)健貨幣積極財(cái)政政策，尤其下半年財(cái)政政策開(kāi)始發(fā)力，水泥需求上半年逐步確立底部，下半年開(kāi)始明顯回升。預(yù)期2023年穩(wěn)健貨幣積極財(cái)政政策依舊，宏觀環(huán)境暫好。2023年上半年房地產(chǎn)銷售同比下滑導(dǎo)致新開(kāi)工也同比大幅下滑，下半年地產(chǎn)銷售同比開(kāi)始好轉(zhuǎn)，但新開(kāi)工依舊乏力。受益制約水泥在地產(chǎn)方面的需求今年貢獻(xiàn)度不大，相關(guān)產(chǎn)業(yè)鏈管樁和挖掘機(jī)、混凝土機(jī)械產(chǎn)量同比下滑。預(yù)期2023年地產(chǎn)銷售將延續(xù)下半年好轉(zhuǎn)趨勢(shì)，并將帶動(dòng)地產(chǎn)開(kāi)工同比正增長(zhǎng)，這將增加地產(chǎn)對(duì)水泥需求正向貢獻(xiàn)度，地產(chǎn)需求略好。2023下半年水泥需求好轉(zhuǎn)更多來(lái)自基建復(fù)蘇拉動(dòng)，下半年發(fā)改委大量批復(fù)了基建項(xiàng)目以及各種相關(guān)債券發(fā)行解決資金問(wèn)題，基建投資大幅反轉(zhuǎn)帶動(dòng)水泥需求明顯好轉(zhuǎn)。預(yù)期基建復(fù)蘇趨勢(shì)在2023年依舊可以維持，其中鐵路、公路、水利、城市軌道投資高增對(duì)水泥需求做較大正向貢獻(xiàn)。根據(jù)我們對(duì)地產(chǎn)、基建、農(nóng)村等細(xì)分行業(yè)2023-13年投資增速判斷，結(jié)合我們擬合的水泥需求增速和固定資產(chǎn)投資的相關(guān)性規(guī)律，我們預(yù)期2023-13年水泥需求增速為6.9%、7.3%，明年需求繼續(xù)高增長(zhǎng)。這個(gè)判斷假設(shè)前提是宏觀政策延續(xù)和地產(chǎn)政策維持，至少明年2季度前這種跡象會(huì)印證判斷合理性概率大，2季度之后的隨政策再隨時(shí)跟蹤調(diào)整。2、中西部經(jīng)濟(jì)圈和城市群受政策支持增速更高東部地區(qū)城鎮(zhèn)化率和人均消費(fèi)量達(dá)到相對(duì)較高水平，中西部地區(qū)水平相對(duì)較低，后者相對(duì)中長(zhǎng)期發(fā)展更有空間和時(shí)間，支撐水泥需求增長(zhǎng)。這也是我國(guó)整體目前暫時(shí)未到高峰期的原因。中西部地區(qū)基礎(chǔ)設(shè)施相對(duì)不完善，加大該地區(qū)基礎(chǔ)設(shè)施投資可以加快城市群和經(jīng)濟(jì)圈的建設(shè)。目前形成的眾多都市圈為京津冀、長(zhǎng)三角、珠三角、山東半島、遼中南、中原、長(zhǎng)江中游、海峽西岸、川渝和關(guān)中城市群?十大城市群?。我們預(yù)期中部地區(qū)值得關(guān)注的區(qū)域是吉林、黑龍江、安徽、江西、河南、湖北、湖南等省區(qū)，西部地區(qū)值得關(guān)注的區(qū)域重慶、四川、陜西、甘肅、青海、寧夏、新疆等省區(qū)，該類區(qū)域受政策支持水泥需求相對(duì)高增長(zhǎng)。房地產(chǎn)是水泥消費(fèi)中傳統(tǒng)最大的一個(gè)部分。我們選擇了幾個(gè)都市群和經(jīng)濟(jì)圈做觀察，2023年，京津冀區(qū)域今年需求增速最差（北京天津河北水泥需求都是負(fù)增長(zhǎng)），華東安徽江蘇水泥需求還是保持了高增長(zhǎng)、浙江上海負(fù)增長(zhǎng)，華中河南湖南湖北都保持了10%以上增長(zhǎng)，西北五省大都保持了20%以上增長(zhǎng)（寧夏因人均需求量過(guò)高增速低于10%）。2023年的水泥需求判斷：中西部地區(qū)增速高于東部地區(qū)，西部高于中部。以需求角度看西北五省最高，華中地區(qū)其次，此外就是華東地區(qū)。若明年地產(chǎn)銷售和開(kāi)工有所好轉(zhuǎn)，估計(jì)2023年受壓制的區(qū)域水泥需求或略有好轉(zhuǎn)，如京津冀和華東部分區(qū)域。三、市內(nèi)基建投資加大，供排水管道和地鐵材料收益1、引水工程保障城市、農(nóng)村生活生產(chǎn)用水，推薦龍泉、青龍新興城鎮(zhèn)化注重質(zhì)的提高，將提高人民生活質(zhì)量。工業(yè)生活用水的供給是新型城鎮(zhèn)化有重要意義?！度珖?guó)城鎮(zhèn)供水設(shè)施改造與建設(shè)十四五規(guī)劃及2023年遠(yuǎn)景目標(biāo)》指出?至2023年要新建管網(wǎng)長(zhǎng)度共計(jì)18.53萬(wàn)公里，其中：設(shè)市城市6.79萬(wàn)公里，縣城5.77萬(wàn)公里，重點(diǎn)鎮(zhèn)5.97萬(wàn)公里。???十四五?規(guī)劃項(xiàng)目總投資4100億元，其中：水廠改造投資465億元；管網(wǎng)改造投資835億元；新建水廠投資940億元；新建管網(wǎng)投資1843億元；水質(zhì)檢測(cè)監(jiān)管能力建設(shè)投資15億元；供水應(yīng)急能力建設(shè)投資2億元。目前已開(kāi)工建設(shè)的最大工程是南水北調(diào)，未來(lái)還有山西大水網(wǎng)，新疆、內(nèi)蒙、青海、云南、廣東等多省市的引水工程正在籌劃。河南南水北調(diào)工程已近結(jié)尾，12年配套開(kāi)始工程較多。按地區(qū)分為許昌、新鄉(xiāng)等11段，集中在12年9月底到11月招標(biāo)。由于中線計(jì)劃2023年底前完成主體工程，因此這些標(biāo)段都將在13年年內(nèi)供貨。河北省南水北調(diào)配套工程也已啟動(dòng)，預(yù)計(jì)13年上半年開(kāi)始招標(biāo)。新建各市輸水管道工程1310千米，總規(guī)模與河南省相近。目前只有廊涿干渠保定段、廊坊段和延長(zhǎng)段項(xiàng)目已招標(biāo)完。石津干渠的桃園跌水工程已完成施工招標(biāo)，保滄干渠、邢清干渠、邢臺(tái)市邯鄲市配套工程都處于勘察設(shè)計(jì)階段。南水北調(diào)項(xiàng)目結(jié)束后，在新疆、內(nèi)蒙、青海、云南、廣東、山西、甘肅等還有較多項(xiàng)目。山西大水網(wǎng)項(xiàng)目剛啟動(dòng)，13年預(yù)計(jì)東山供水、西山供水的管道建設(shè)也將逐步展開(kāi)招標(biāo)，預(yù)計(jì)在300公里左右。新疆、內(nèi)蒙等地都還在項(xiàng)目申請(qǐng)階段，歷史時(shí)間長(zhǎng)，多為十年規(guī)劃。在各類引水工程中，目前多使用PCCP管道。南水北調(diào)及各大水利項(xiàng)目利好PCCP管供應(yīng)公司。上市的龍泉股份、國(guó)統(tǒng)股份、青龍管業(yè)和巨龍管業(yè)都是國(guó)內(nèi)前十大的PCCP管道公司，競(jìng)爭(zhēng)力強(qiáng)。其中龍泉股份今年公告新簽大訂單最多，而青龍管業(yè)在南水北調(diào)中也獲得5.2億訂單。兩者對(duì)應(yīng)收帳款控制較好，毛利較高，推薦。其中龍泉股份100%都為PCCP管，未來(lái)多項(xiàng)引水工程啟動(dòng)后彈性更大。2、城市內(nèi)澇亟需解決，排水管道未來(lái)需求大，推薦納川股份汛期頻繁出現(xiàn)的內(nèi)澇對(duì)城市人民生活造成困擾，城市排水系統(tǒng)老化帶來(lái)的問(wèn)題受到了政府的關(guān)注。城市污水帶來(lái)的環(huán)境問(wèn)題已受到重視，污水處理已被提上日程。在新興城鎮(zhèn)化推動(dòng)下，對(duì)部分重要城市進(jìn)行排水系統(tǒng)和排污系統(tǒng)的改造已可預(yù)見(jiàn)。2023年5月4日，國(guó)務(wù)院辦公廳關(guān)于印發(fā)?十四五?全國(guó)城鎮(zhèn)污水處理及再生利用設(shè)施建設(shè)規(guī)劃的通知。?十四五?期間，全國(guó)規(guī)劃范圍內(nèi)的城鎮(zhèn)建設(shè)污水管網(wǎng)15.9萬(wàn)公里，約三分之一為補(bǔ)充已建污水處理設(shè)施的管網(wǎng)。其中，設(shè)市城市7.3萬(wàn)公里，縣城5.3萬(wàn)公里，建制鎮(zhèn)3.3萬(wàn)公里；東部地區(qū)6.1萬(wàn)公里，中部地區(qū)4.9萬(wàn)公里，西部地區(qū)4.9萬(wàn)公里。全部建成后，將大幅提高城鎮(zhèn)污水收集能力和污水處理廠運(yùn)行負(fù)荷率。國(guó)內(nèi)目前地埋管網(wǎng)行業(yè)中，85%使用混凝土管，使用塑料管的不到5%，其中HDPE纏繞增強(qiáng)管的市場(chǎng)占有率可能不到1%。混凝土材料成本較低是其主要優(yōu)勢(shì)，但易發(fā)生沉降，連接處容易漏水，城市內(nèi)澇的根本原因是地下管網(wǎng)堵塞。HDPE纏繞增強(qiáng)管很好的解決了這個(gè)問(wèn)題，目前正在推廣普及中。污（雨）水管網(wǎng)的建設(shè)高峰將為其帶來(lái)廣闊的市場(chǎng)。納川股份生產(chǎn)HDPE纏繞增強(qiáng)管，用于城市、開(kāi)發(fā)區(qū)、工業(yè)園區(qū)等排污水和排雨水的地下管網(wǎng)系統(tǒng)，定位高端，尚處于市場(chǎng)導(dǎo)入階段。（1）原材料HDPE因中東產(chǎn)能投放過(guò)剩，價(jià)格波動(dòng)幅度小。預(yù)計(jì)公司未來(lái)兩至三年毛利率能保持50%左右的較高水平。（2）排水排污管網(wǎng)的推進(jìn)為公司帶來(lái)巨大市場(chǎng)空間，有助公司成長(zhǎng)。（3）12年5月股權(quán)激勵(lì)授予，13年5月第一次行權(quán)，行權(quán)條件是12年凈利潤(rùn)增速不低于30%，除權(quán)后行權(quán)價(jià)格是11.84元。對(duì)管理層有較強(qiáng)的激勵(lì)作用。3、地鐵13、14年密集開(kāi)通，規(guī)劃量大新開(kāi)工或放量，利好開(kāi)爾新材12年9月，發(fā)改委披露新一輪地鐵項(xiàng)目批復(fù)，項(xiàng)目總長(zhǎng)度超過(guò)1919公里，計(jì)劃投資額超7000億元。其中通過(guò)可行性研究的項(xiàng)目19個(gè)，總長(zhǎng)度546公里，投資額超過(guò)2650億，都創(chuàng)歷史新高。并批復(fù)12個(gè)城市地鐵規(guī)劃或修改方案，在2023年前規(guī)劃新增38條地鐵線路。2023年前，我國(guó)有25個(gè)城市的軌道交通規(guī)劃通過(guò)了國(guó)務(wù)院審批。這些城市當(dāng)時(shí)批復(fù)的規(guī)劃線路絕大部分在11年前開(kāi)工，13-15年地鐵線路計(jì)劃通車的比較密集，預(yù)計(jì)到時(shí)將有大量的地鐵裝修需求和地鐵站屏蔽門(mén)需求。地鐵建設(shè)高峰到來(lái)利好開(kāi)爾新材。開(kāi)爾新材搪瓷立面裝飾材料在新建地鐵中廣泛應(yīng)用，公司市占率近50%。公司產(chǎn)品一般在地鐵開(kāi)通前裝飾車站時(shí)進(jìn)入，因此地鐵13-15年密集通車將極大地刺激搪瓷立面裝飾材料需求。搪瓷立面裝飾材料在公司收入中占比75%，在新建地鐵中廣泛應(yīng)用，公司市占率近50%。地鐵13-15年密集通車將極大地刺激搪瓷立面裝飾材料需求，預(yù)計(jì)公司訂單業(yè)績(jī)將有明顯反轉(zhuǎn)。四、地產(chǎn)長(zhǎng)期需求可維持，利好地產(chǎn)相關(guān)建材企業(yè)1、13年新開(kāi)工面積增速轉(zhuǎn)正，或帶來(lái)行業(yè)轉(zhuǎn)暖新開(kāi)工面積增速13年轉(zhuǎn)正，或帶來(lái)行業(yè)轉(zhuǎn)暖。房地產(chǎn)市場(chǎng)基本面的各種指標(biāo)中，銷售量是最先導(dǎo)指標(biāo)。銷售面積增速大約比新開(kāi)工面積增速提前6個(gè)月左右。12年房地產(chǎn)銷量逐漸回暖，降幅逐漸收窄，新開(kāi)工面積增速呈現(xiàn)止跌態(tài)勢(shì)。我們房地產(chǎn)行業(yè)預(yù)計(jì)2023年銷售面積繼續(xù)回暖至4%。銷售面積回暖將帶動(dòng)新開(kāi)工面積逐漸回暖，預(yù)計(jì)2023年新開(kāi)工面積增速10.4%，增速由負(fù)轉(zhuǎn)正（2023年預(yù)計(jì)增速-8.5%）。房地產(chǎn)投資增速仍將保持15%左右的增長(zhǎng)。2023年房地產(chǎn)投資增速?gòu)?8.1%下滑至15.1%（2023年為預(yù)計(jì)），使得建材企業(yè)經(jīng)受了嚴(yán)峻的考驗(yàn)。由于2023年新開(kāi)工下滑等因素的影響，預(yù)計(jì)2023年的房地產(chǎn)投資增速15.5%基本持平。但地產(chǎn)方面仍需注意政策動(dòng)向，我們地產(chǎn)團(tuán)隊(duì)預(yù)計(jì)，明年地產(chǎn)政策總體穩(wěn)定，屬于鼓勵(lì)消費(fèi)+限制投資。雖不會(huì)再嚴(yán)厲加碼，但也不會(huì)大幅放松。二三季度銷量若快速?gòu)?fù)蘇時(shí)則有政策壓力，再反向影響地產(chǎn)銷售。2、營(yíng)收增速與房地產(chǎn)投資增速、新開(kāi)工增速相關(guān)性強(qiáng)，13年看銷量反彈房地產(chǎn)需求占比越大，其營(yíng)業(yè)收入增速與房地產(chǎn)行業(yè)增速相關(guān)性越強(qiáng)。房地產(chǎn)需求占下游需求比例越大，房地產(chǎn)行業(yè)走勢(shì)對(duì)公司經(jīng)營(yíng)所產(chǎn)生的影響也越大。偉星新材、永高股份、東方雨虹的下游房地產(chǎn)需求占比分別為100%，100%，50%占比較大，因而其營(yíng)業(yè)收入增速表現(xiàn)出了與房地產(chǎn)行業(yè)增速較強(qiáng)的相關(guān)性。但是不同公司也會(huì)出現(xiàn)一定的差異性，這與公司成長(zhǎng)階段、產(chǎn)能投放等各種因素均有一定的關(guān)聯(lián)，不能一概而論。從相關(guān)性測(cè)算結(jié)果來(lái)看，房地產(chǎn)完成投資額增速及新開(kāi)工面積增速是較為關(guān)鍵的指標(biāo)。通過(guò)對(duì)不同公司的營(yíng)業(yè)收入增速與房地產(chǎn)相關(guān)指標(biāo)的測(cè)算發(fā)現(xiàn)，營(yíng)業(yè)收入增速與完成投資額增速、新開(kāi)工面積增速的相關(guān)性最高，判斷房地產(chǎn)投資額增速和新開(kāi)工面積增速是判斷相關(guān)公司未來(lái)增速的關(guān)鍵。五、總結(jié)：基建先行，水泥、管道收益新型城鎮(zhèn)化明顯1、相關(guān)子行業(yè)受益比較：市政建設(shè)最快，水泥、管道彈性大受益時(shí)間上看，我們認(rèn)為交通和市政基建最先啟動(dòng)。主要原因有二：（1）需對(duì)沖經(jīng)濟(jì)下滑，而地產(chǎn)政策放松較難，因此將先加大基礎(chǔ)設(shè)施建設(shè)。（2）十八大提出要?把穩(wěn)增長(zhǎng)放在更加重要的位臵，加強(qiáng)和改善宏觀調(diào)控，切實(shí)落實(shí)好已經(jīng)出臺(tái)的各項(xiàng)政策措施?。而從12年?穩(wěn)增長(zhǎng)?的政策看，多為加強(qiáng)基建投資的政策，并批復(fù)大量地鐵、公路、鐵路項(xiàng)目為13年投資增長(zhǎng)做好準(zhǔn)備，以及南水北調(diào)中線配套工程的啟動(dòng)也為13年引水工程建設(shè)做好準(zhǔn)備?；◤?fù)蘇必將帶動(dòng)水泥需求，因此水泥需求預(yù)計(jì)將迅速反彈。PCCP管道、HDPE排水管和地鐵材料較先受益。地產(chǎn)需求持續(xù)增長(zhǎng)，因地產(chǎn)政策仍較為嚴(yán)厲，受益城鎮(zhèn)化的大幅反彈預(yù)計(jì)略滯后于城市基礎(chǔ)設(shè)施建設(shè)。但去年地產(chǎn)不景氣，目前地產(chǎn)銷售已經(jīng)回暖，預(yù)計(jì)今年年內(nèi)地產(chǎn)復(fù)蘇。產(chǎn)業(yè)鏈上產(chǎn)品今年將有銷量反彈。從受益彈性看，水泥既受益于基建又受益于地產(chǎn)，受益程度較大，且12年需求較弱，預(yù)計(jì)13年后彈性最大。其次為受引水工程項(xiàng)目開(kāi)工影響大的PCCP管道，12年需求也較弱，預(yù)計(jì)13年反彈。下游大部分為地產(chǎn)的石膏板和型材，和受地產(chǎn)影響大的塑料管道地產(chǎn)回暖中彈性較大。2、主要企業(yè)簡(jiǎn)況從個(gè)股看，受益城鎮(zhèn)化，開(kāi)爾、龍泉等13年上半年業(yè)績(jī)?cè)鏊佥^高。裝飾園林訂單充足，保障13年業(yè)績(jī)高增速。水泥和巨龍、青龍13年上半年業(yè)績(jī)有較快增長(zhǎng)，12年上半年業(yè)績(jī)下滑嚴(yán)重，因此好轉(zhuǎn)明顯。海螺型材、永高股份、建研集團(tuán)、龍泉股份等12年上半年業(yè)績(jī)?cè)鲩L(zhǎng)明顯，所以即使13年因地產(chǎn)復(fù)蘇和管道開(kāi)工收益業(yè)績(jī)?cè)鏊偃匀缓芨?，但彈性反而不大。從估值看，北新建材、偉星新材、海螺型材相?duì)較低，開(kāi)爾、巨龍等相對(duì)較高。（1）華新水泥：中部需求彈性大，供需關(guān)系最好1）泛華東湖北連續(xù)3年產(chǎn)能投放幾近零增長(zhǎng)，根據(jù)我們測(cè)算，華中河南湖南湖北（華新同力水泥區(qū)域）2023-13年9%、3%，其中湖北2023年、2023年都木有新增產(chǎn)能投放，2023年僅1條產(chǎn)能投放，壓力最小。2）湖北為中西部振興橋頭堡需求給力。中部振興規(guī)劃涵蓋的新城鎮(zhèn)化建設(shè)和基建復(fù)蘇相關(guān)度高需求向上。煤炭?jī)r(jià)格下行和管理改進(jìn)降低成本，公司2023年EPS具有向上較大彈性預(yù)期，PE和噸市值估值相對(duì)較低，行業(yè)首配，增持。（2）海螺水泥：華東13年新增供給大幅下滑，供需改善1）根據(jù)我們的測(cè)算，華東江浙滬皖（海螺水泥主要區(qū)域）產(chǎn)能增速2023-13年9%、1%，2023年產(chǎn)能壓力大幅下降。2）若明年地產(chǎn)銷售和開(kāi)工有所好轉(zhuǎn)，估計(jì)2023年受壓制的華東區(qū)域水泥需求或有好轉(zhuǎn)，需求有彈性。3）中材與海螺戰(zhàn)略合作，穩(wěn)定協(xié)同，未來(lái)價(jià)格和產(chǎn)能控制更強(qiáng)。（3）龍泉股份：受益引水項(xiàng)目建設(shè)高峰，在手訂單保障業(yè)績(jī)1）南水北調(diào)河南段等大型引水工程項(xiàng)目12年9月后啟動(dòng)，龍泉股份競(jìng)爭(zhēng)實(shí)力雄厚，拿到訂單21億，是11年收入的4倍。其中8億為河南項(xiàng)目，河南南水北調(diào)13年底需完成，因此預(yù)計(jì)13年完工確認(rèn)收入比例大，業(yè)績(jī)?cè)鏊佥^高。2）河南接近尾聲河北項(xiàng)目已經(jīng)啟動(dòng)，規(guī)模與河南相近。目前在前期勘察和設(shè)計(jì)招標(biāo)，預(yù)計(jì)PCCP管材招標(biāo)在2023年上半年也將啟動(dòng)。龍泉作為業(yè)內(nèi)龍頭企業(yè)，預(yù)計(jì)也能在河北項(xiàng)目中獲益。維持未來(lái)成長(zhǎng)。（4）開(kāi)爾新材：受益地鐵密和脫硫脫銷，預(yù)計(jì)業(yè)績(jī)大幅反轉(zhuǎn)1）搪瓷立面裝飾材料在公司收入中占比75%，在新建地鐵中廣泛應(yīng)用，公司市占率近50%。地鐵13-15年密集通車將極大地刺激搪瓷立面裝飾材料需求，預(yù)計(jì)公司訂單業(yè)績(jī)將有明顯反轉(zhuǎn)。2）發(fā)展脫硫脫硝產(chǎn)品，脫硫脫硝的配件更換3-5年一次，市場(chǎng)比較穩(wěn)定，分散風(fēng)險(xiǎn)。國(guó)家脫硫脫硝政策嚴(yán)格推行，行業(yè)收益增速高。公司上半年進(jìn)入整機(jī)領(lǐng)域，是一個(gè)突破。募投產(chǎn)能釋放后將降低成本。（5）北新建材：原材料成本仍處低位，產(chǎn)能布局推進(jìn)1）原材料成本仍處低位，11年3季度后美廢價(jià)格下跌，原材料成本下降。12年前三季度成本持續(xù)下降，4季度將維持低位。2）產(chǎn)能擴(kuò)張帶來(lái)市場(chǎng)控制力。產(chǎn)能擴(kuò)張穩(wěn)步推行，目前產(chǎn)能已經(jīng)達(dá)到世界第一，對(duì)于市場(chǎng)控制能力更強(qiáng)。（3）建筑節(jié)能成為公司新關(guān)注點(diǎn)。公司推進(jìn)建筑節(jié)能理念，擬進(jìn)軍建筑節(jié)能市場(chǎng)，可能會(huì)成為公司未來(lái)的刺激點(diǎn)。（6）偉星新材：工程零售并舉助銷售增長(zhǎng)，股權(quán)激勵(lì)利管理改善1）偉星新材2023年銷量將大幅增長(zhǎng)，原因有三：公司募投項(xiàng)目已按照計(jì)劃完全投產(chǎn)，目前產(chǎn)能達(dá)12萬(wàn)噸。公司2023年預(yù)計(jì)全年銷量不到6萬(wàn)噸，增速10%左右。2023年地產(chǎn)銷售復(fù)蘇帶動(dòng)地產(chǎn)新開(kāi)工和完成投資額趨勢(shì)向上，利好公司下游需求反彈。銷售網(wǎng)點(diǎn)已達(dá)2萬(wàn)多家，經(jīng)銷商1000多家，華北、西北和東北已進(jìn)入，12年上半年收入已占比分別24%，8%和8%，逐步完善下地域擴(kuò)張可待。2）預(yù)計(jì)公司毛利率維持高水平。公司扁平式經(jīng)銷商渠道控制力強(qiáng)，毛利率高。公司原材料部分進(jìn)口，價(jià)格波動(dòng)較小，預(yù)計(jì)2023年仍以平穩(wěn)為主。產(chǎn)品定價(jià)11年底有下降，12年初恢復(fù)，后國(guó)內(nèi)原材料價(jià)格雖有下降，公司產(chǎn)品價(jià)格穩(wěn)定，13年后預(yù)計(jì)隨原材料和產(chǎn)品價(jià)格平穩(wěn)。3）股權(quán)激勵(lì)授予日期是2023年12月7日，2023年的業(yè)績(jī)條件已經(jīng)達(dá)到。第一個(gè)行權(quán)期行權(quán)價(jià)16.59元。預(yù)計(jì)12年業(yè)績(jī)能達(dá)到行權(quán)標(biāo)準(zhǔn)。（7）棟梁新材：13年型材銷量彈性大，預(yù)計(jì)鋁價(jià)上漲盈利提升1）12年受制地產(chǎn)，預(yù)計(jì)型材銷量不到10%，目前產(chǎn)能完全消化可銷量增長(zhǎng)50%。13年地產(chǎn)復(fù)蘇，型材銷售預(yù)計(jì)有反彈。成本加成，鋁價(jià)影響不大，產(chǎn)能利用但噸折舊少，噸毛利有上升空間。2）鋁板材市場(chǎng)12年后不景氣，13年亦不樂(lè)觀，但鋁價(jià)上升通道將促使噸毛利提升。3）高新資格復(fù)審?fù)ㄟ^(guò)，總部稅率降為15%。（8）建研集團(tuán)：外延式發(fā)展13年繼續(xù)展現(xiàn)成效1）公司減水劑現(xiàn)有合成產(chǎn)能達(dá)18萬(wàn)噸，隨著河南銀洲砼材20萬(wàn)噸脂肪族產(chǎn)能釋放及陜西三代產(chǎn)能建設(shè)，公司12年底總產(chǎn)能有望達(dá)43萬(wàn)噸，13年產(chǎn)能增長(zhǎng)體現(xiàn)在河南、華東等地區(qū)外延式收購(gòu)的產(chǎn)能釋放。2）公司已形成以減水劑為核心發(fā)展業(yè)務(wù)的多元體系，兼具檢測(cè)穩(wěn)定現(xiàn)金牛業(yè)務(wù)；上市帶來(lái)資金等競(jìng)爭(zhēng)優(yōu)勢(shì)，弱勢(shì)格局下促進(jìn)龍頭逆勢(shì)擴(kuò)張。3）原材料價(jià)格下跌帶動(dòng)減水劑12年毛利率維持高位，考慮公司技術(shù)服務(wù)資金等競(jìng)爭(zhēng)優(yōu)勢(shì)展現(xiàn)的議價(jià)率，13年盈利能力下滑幅度很有限。

2023年電梯行業(yè)分析報(bào)告目錄TOC\o"1-4"\h\z\u一、電梯行業(yè)的屬性 41、全球主要電梯公司的市值與估值水平 42、電梯行業(yè)的安全感品牌屬性——利潤(rùn)率的穩(wěn)定性 6二、中國(guó)電梯企業(yè)未來(lái)十年的重大機(jī)遇和挑戰(zhàn) 91、中外電梯市場(chǎng)集中度的差異以及對(duì)盈利能力的影響 102、電梯行業(yè)目前“中國(guó)特色”隱含的巨大長(zhǎng)期風(fēng)險(xiǎn) 113、集中度提升與廠家維保的實(shí)現(xiàn)路徑與催化劑 13（1）政府出臺(tái)廠家認(rèn)證更新和維保政策 14（2）政府推行強(qiáng)制保險(xiǎn) 14（3）電梯老化 14（4）房?jī)r(jià)上升導(dǎo)致品牌電梯對(duì)于地產(chǎn)商的成本影響縮小 15三、電梯公司在中國(guó)市場(chǎng)的競(jìng)爭(zhēng)戰(zhàn)略與投資機(jī)會(huì) 151、日系電梯在中國(guó)領(lǐng)先歐美品牌的原因初探 15（1）文化差異——職業(yè)經(jīng)理人制度的利弊 15①體現(xiàn)在合資對(duì)象的選擇 16②體現(xiàn)在生產(chǎn)和銷售方面 16（2）對(duì)中國(guó)市場(chǎng)的戰(zhàn)略重視度——日系別無(wú)選擇 172、民營(yíng)品牌與合資品牌的定位差異、風(fēng)險(xiǎn)和估值 18（1）民營(yíng)企業(yè)的優(yōu)勢(shì) 18①股權(quán)結(jié)構(gòu) 18②營(yíng)銷手段靈活 18③區(qū)域性優(yōu)勢(shì) 18（2）民營(yíng)企業(yè)需要面對(duì)的困難 19①技術(shù)積累 19②安全風(fēng)險(xiǎn) 19③品牌定位與安全 19④保有量與售后服務(wù) 19四、投資策略 201、中國(guó)電梯行業(yè)：長(zhǎng)期有價(jià)值，投資正當(dāng)時(shí) 202、選股邏輯：三個(gè)條件，兩種風(fēng)格 21一、電梯行業(yè)的屬性研究海外電梯公司的估值，目的是研究其估值背后的盈利能力，以及盈利能力背后的行業(yè)規(guī)律與屬性。1、全球主要電梯公司的市值與估值水平電梯是地產(chǎn)基建的派生需求，中國(guó)電梯市場(chǎng)第一品牌是上海三菱，其母公司上海機(jī)電過(guò)去一年的PE在10倍附近。估值隱含的假設(shè)是，電梯行業(yè)屬夕陽(yáng)行業(yè)。如果電梯行業(yè)在中國(guó)是夕陽(yáng)行業(yè)，那么在保有量較高的歐美，電梯行業(yè)應(yīng)該接近深夜。根據(jù)全球最大的電梯公司OTIS預(yù)測(cè)，2020-2021年幾乎所有的新機(jī)銷量來(lái)自于金磚四國(guó)，也意味著歐美市場(chǎng)的保有量已經(jīng)接近飽和。全球市場(chǎng)份額來(lái)看，奧的斯、迅達(dá)和通力是最大的三家電梯公司，合計(jì)市場(chǎng)份額接近45%。我們很驚訝地發(fā)現(xiàn)，三家公司的市值合計(jì)接近人民幣3600億元。我們也一度懷疑，是否歐美電梯公司在金磚四國(guó)的市場(chǎng)份額很高，貢獻(xiàn)了主要的利潤(rùn)和估值。但是：1、占全球新機(jī)2/3份額的中國(guó)，領(lǐng)先的獨(dú)立品牌是三菱和日立；2、從主要?dú)W美電梯公司2022年?duì)I收的地域分布來(lái)看，亞太區(qū)域只貢獻(xiàn)1/4至1/3的收入，但卻足以支撐其千億市值。市盈率往往與行業(yè)長(zhǎng)期成長(zhǎng)空間掛鉤，而歐美電梯企業(yè)市盈率普遍高于國(guó)內(nèi)企業(yè)，而市凈率超出更多。換言之，歐美三大電梯公司市值超過(guò)3600億元，但是他們主要收入來(lái)自于比中國(guó)更“夕陽(yáng)”的歐美市場(chǎng)。盡管這三大電梯公司在占全球2/3新機(jī)市場(chǎng)的中國(guó)并未取得領(lǐng)先地位，但是資本市場(chǎng)仍然給予了15~23倍的市盈率。2、電梯行業(yè)的安全感品牌屬性——利潤(rùn)率的穩(wěn)定性聯(lián)合技術(shù)UTC是位列美國(guó)道瓊斯30家成份股的多元化制造企業(yè)，旗下子公司包括開(kāi)利空調(diào)、漢勝宇航、奧的斯電梯、P&W飛機(jī)發(fā)動(dòng)機(jī)、西科斯基直升機(jī)公司、聯(lián)合技術(shù)消防安防公司和聯(lián)合技術(shù)動(dòng)力公司(燃料電池)。如果按照A股流行的邏輯，無(wú)疑聯(lián)合技術(shù)的軍工、發(fā)動(dòng)機(jī)、通用航空、燃料電池和安防都是高壁壘且性感的業(yè)務(wù)，只有電梯是大家心目中既缺乏壁壘又夕陽(yáng)的板塊。有趣的是，聯(lián)合技術(shù)五大業(yè)務(wù)板塊中，電梯卻成為營(yíng)業(yè)利潤(rùn)率最高的板塊。為什么看似技術(shù)壁壘遠(yuǎn)低于其他業(yè)務(wù)的電梯板塊，反而定價(jià)能力最強(qiáng)？只有少數(shù)產(chǎn)品客戶在購(gòu)買(mǎi)時(shí)，會(huì)把安全作為購(gòu)買(mǎi)的前提要素——例如食品、藥品等。用巴菲特的話來(lái)講，消費(fèi)者對(duì)于放進(jìn)嘴里的東西特別慎重。如果客戶關(guān)注安全感，價(jià)格不再成為品牌選擇的最重要因素，品牌廠商可以通過(guò)定價(jià)獲得超額收益。機(jī)械行業(yè)里，“安全感”成為購(gòu)買(mǎi)關(guān)鍵要素的產(chǎn)品不多，主要是民航飛機(jī)和電梯。盡管民航業(yè)在大部分國(guó)家是資本殺手，但波音和空客壟斷了全球民航客機(jī)的制造。我們認(rèn)為安全感商品對(duì)行業(yè)屬性的影響主要體現(xiàn)在兩個(gè)方面：定價(jià)能力提升；行業(yè)集中度提升。如果客戶重視安全感且無(wú)法通過(guò)直觀感受判斷產(chǎn)品的安全程度，往往可以推動(dòng)品牌集中度的提升。但與食品不同，涉及安全感的電梯，由于購(gòu)買(mǎi)者地產(chǎn)商與使用者購(gòu)房人的分離，有品牌的電梯廠商定價(jià)能力和毛利率往往不如食品，但是仍然可以維持在較為合理的水平。盡管我們通過(guò)邏輯分析，可以得到電梯行業(yè)集中度高和利潤(rùn)穩(wěn)定的判斷，但是從實(shí)證角度觀察中國(guó)電梯市場(chǎng)，尚未表現(xiàn)出海外市場(chǎng)的普遍規(guī)律。中國(guó)電梯行業(yè)將走向某些行業(yè)“劣幣驅(qū)逐良幣”的悲哀結(jié)局，還是走向符合產(chǎn)品自身屬性和成熟國(guó)家普遍規(guī)律？我們傾向于樂(lè)觀，原因?qū)⒃诤竺嬲归_(kāi)討論。電梯行業(yè)的“產(chǎn)品+服務(wù)”屬性——收入結(jié)構(gòu)的生命周期電梯與手機(jī)、自行車甚至挖掘機(jī)等其他制造業(yè)產(chǎn)品不同之處在于：消費(fèi)者期望電梯的安全使用壽命與房屋的壽命（70年）接近；電梯故障會(huì)影響人身安全，起碼造成巨大恐慌。因此，盡管大多數(shù)機(jī)械產(chǎn)品都有售后服務(wù)的概念，但是電梯的獨(dú)特性在于——電梯售后維護(hù)保養(yǎng)和更新業(yè)務(wù)的規(guī)模，可以與新機(jī)銷售媲美。海外四大電梯公司售后的維護(hù)保養(yǎng)和產(chǎn)品改造服務(wù)占收入的45-55%。歐美電梯公司的收入結(jié)構(gòu)呈現(xiàn)了售前和售后的“產(chǎn)品+服務(wù)”特征，對(duì)于企業(yè)的盈利穩(wěn)定性和估值都提供了重要的支撐。以?shī)W的斯為例，2022年歐洲營(yíng)建支出比07年下滑了接近19%，但是奧的斯歐洲的服務(wù)收入仍比07年保持正增長(zhǎng)。根據(jù)歐洲電梯協(xié)會(huì)的估計(jì)，歐洲電梯目前70%梯齡超過(guò)10年，45%梯齡超過(guò)20年。歐洲人口密度較美國(guó)高，電梯占全球存量接近50%。存量大且梯齡老，是電梯服務(wù)市場(chǎng)壯大的必要條件。必須指出，中國(guó)目前的現(xiàn)狀是大部分電梯由小型服務(wù)公司提供維保，電梯主機(jī)廠商及其經(jīng)銷商提供維保的比例遠(yuǎn)遠(yuǎn)低于國(guó)外的同行。如果只有新機(jī)制造并且只專注于國(guó)內(nèi)市場(chǎng)，長(zhǎng)期來(lái)看，中國(guó)機(jī)械行業(yè)大部分子行業(yè)都會(huì)隨著城鎮(zhèn)化速度放緩而見(jiàn)頂。如果能夠?qū)崿F(xiàn)“產(chǎn)品+服務(wù)”的雙輪驅(qū)動(dòng)模式，企業(yè)的成長(zhǎng)周期就會(huì)大大地延展——電梯行業(yè)具有天然的屬性，顯然符合這一條件。二、中國(guó)電梯企業(yè)未來(lái)十年的重大機(jī)遇和挑戰(zhàn)中國(guó)電梯格局未來(lái)十年，將繼續(xù)“劣幣驅(qū)逐良幣”，還是回歸全球電梯行業(yè)規(guī)律，實(shí)現(xiàn)品牌的集中、價(jià)格的回升和品牌廠商提供維保服務(wù)的趨勢(shì)？我們相信，中國(guó)電梯行業(yè)的現(xiàn)狀給社會(huì)和居民帶來(lái)了極大的風(fēng)險(xiǎn)。隨著制度帶來(lái)的技術(shù)風(fēng)險(xiǎn)逐漸暴露，監(jiān)管層的認(rèn)識(shí)逐漸提高，電梯行業(yè)正處于變革的前夜。1、中外電梯市場(chǎng)集中度的差異以及對(duì)盈利能力的影響中國(guó)擁有電梯生產(chǎn)許可證的廠商接近500家，不過(guò)我們調(diào)研訪談的專家估計(jì)，剔除代工產(chǎn)生的重復(fù)統(tǒng)計(jì)等因素，估計(jì)實(shí)際品牌數(shù)約200家。表面上看，中國(guó)電梯新機(jī)市場(chǎng)的品牌集中度和全球差別并不顯著。全球市場(chǎng)前8大廠商的市場(chǎng)份額約75%，而中國(guó)前8大廠商的市場(chǎng)份額約65%。但考慮到全世界大部分非領(lǐng)先企業(yè)生產(chǎn)的電梯都是在中國(guó)生產(chǎn)，中國(guó)和發(fā)達(dá)國(guó)家相比，市場(chǎng)集中度差異很大。中小品牌對(duì)領(lǐng)先品牌的負(fù)面影響關(guān)鍵不在量，而在于價(jià)格。我們可以通過(guò)中國(guó)市場(chǎng)電梯新機(jī)銷量和金額的市場(chǎng)份額差異，以及營(yíng)業(yè)利潤(rùn)率和ROE觀察到這一現(xiàn)象。海外電梯利潤(rùn)率普遍比國(guó)內(nèi)高，而凈資產(chǎn)收益率的差距更為顯著，我們分析的原因在于——由于維保業(yè)務(wù)屬于輕資產(chǎn)模式，隨著電梯企業(yè)維保業(yè)務(wù)收入占比的提高，電梯企業(yè)的ROE也會(huì)隨之提升。2、電梯行業(yè)目前“中國(guó)特色”隱含的巨大長(zhǎng)期風(fēng)險(xiǎn)從全球經(jīng)驗(yàn)看，電梯行業(yè)集中度高，且售后服務(wù)主要由主流品牌廠商完成。而中國(guó)目前的情況與發(fā)達(dá)國(guó)家市場(chǎng)差異顯著。我們認(rèn)為“中國(guó)特色”已經(jīng)給消費(fèi)者和廠商造成巨大的風(fēng)險(xiǎn)，未來(lái)幾年風(fēng)險(xiǎn)可能會(huì)逐步暴露。我們建議投資者看完我們的報(bào)告后，即使不認(rèn)同我們的投資邏輯，起碼在購(gòu)房時(shí)切記關(guān)注電梯的品牌，因?yàn)樯婕澳图胰耸旰蟮娜松戆踩Ｔ诘湫偷某墒焓袌?chǎng)歐洲，約45%的電梯超過(guò)十年，20%超過(guò)20年。目前中國(guó)接近15%的電梯梯齡超過(guò)10年，預(yù)計(jì)2016年接近25%，并且該比例將持續(xù)上升。誰(shuí)知道200多個(gè)品牌10年甚至20年后剩下多少個(gè)？如果某家廠商消失，備件和維保怎么辦？太多的電梯品牌給購(gòu)房者和我們整個(gè)社會(huì)帶來(lái)的長(zhǎng)期風(fēng)險(xiǎn)在于：十年或二十年后難以購(gòu)買(mǎi)備件。電梯并不是完全標(biāo)準(zhǔn)化的產(chǎn)品，因而不同品牌的備件互換性低。電梯型號(hào)每年都在更新，有些廠商十年后消失了，幸存者中的部分廠商可能無(wú)力維持十年前型號(hào)備件的生產(chǎn)，甚至圖紙已經(jīng)丟失。部分中小廠商無(wú)力建立和長(zhǎng)期維持服務(wù)網(wǎng)絡(luò)。如果說(shuō)新機(jī)生產(chǎn)具有規(guī)模效應(yīng)，那么存量機(jī)器售后服務(wù)的規(guī)模效應(yīng)可能更明顯。我們估計(jì)前十大品牌以外的廠商，平均年銷量只有1000多臺(tái)，而廠家要長(zhǎng)期維系全國(guó)服務(wù)網(wǎng)絡(luò)，必須要很大的保有量做支撐。目前中國(guó)大部分電梯由第三方電梯維護(hù)公司提供維保服務(wù)，但是我們認(rèn)為這一服務(wù)模式同樣隱含了巨大風(fēng)險(xiǎn)：第三方服務(wù)公司技術(shù)專注程度不夠。為了實(shí)現(xiàn)規(guī)模經(jīng)濟(jì)，第三方服務(wù)公司往往同時(shí)維護(hù)多品牌電梯，不利于專業(yè)能力的積累和風(fēng)險(xiǎn)的防范。第三方服務(wù)公司難以維持多品牌備件體系。第三方服務(wù)公司資質(zhì)良莠不齊，人員流動(dòng)性大，品質(zhì)難以保持和監(jiān)管。第三方服務(wù)公司規(guī)模小，承擔(dān)賠償能力弱。一旦出事故，往往迫使政府出于維穩(wěn)需要而出面解決。如果未來(lái)中國(guó)推行強(qiáng)制保險(xiǎn)，保險(xiǎn)公司自然會(huì)逐步對(duì)于品牌廠商維保和第三方維保進(jìn)行差異定價(jià)，削弱第三方服務(wù)公司目前的價(jià)格優(yōu)勢(shì)。3、集中度提升與廠家維保的實(shí)現(xiàn)路徑與催化劑如前所述，我們認(rèn)為中國(guó)電梯行業(yè)集中度較低導(dǎo)致了利潤(rùn)率較低，繼而影響了資本市場(chǎng)的估值。中國(guó)空調(diào)行業(yè)07年之前四年與之后七年，年化內(nèi)銷增速恰好都是11%。但是07年之后市場(chǎng)集中度持續(xù)提升，格力電器的凈利潤(rùn)率從06年的2.7%上升到13年的7.5%。我們認(rèn)為電梯行業(yè)的集中度提升以及OEM（廠家提供維保），道路漫長(zhǎng)但是方向確定。由于涉及人身安全并且風(fēng)險(xiǎn)會(huì)隨著梯齡而增大，電梯集中度提升的必要性和緊迫度比家電更甚。我們估計(jì)中國(guó)電梯行業(yè)變革的路徑和催化劑包括：（1）政府出臺(tái)廠家認(rèn)證更新和維保政策業(yè)內(nèi)有傳聞?wù)卺j釀未來(lái)只有廠家認(rèn)證的服務(wù)商才能提供更新和維保。從政府角度，可以降低其自身承擔(dān)的社會(huì)風(fēng)險(xiǎn)。但是目前的障礙是，中國(guó)維保市場(chǎng)的劣幣驅(qū)逐良幣，導(dǎo)致品牌廠商在維保服務(wù)市場(chǎng)份額極低，缺乏成熟的服務(wù)團(tuán)隊(duì)。因此，盡管“廠家認(rèn)證維?！笨梢栽黾訌S商的收入，但是廠商出于風(fēng)險(xiǎn)考慮，未必會(huì)積極推動(dòng)此事。政府和廠商各有考慮，而住戶作為沉默的大多數(shù)，又缺乏足夠的知識(shí)和行動(dòng)力。（2）政府推行強(qiáng)制保險(xiǎn)如果推行強(qiáng)制保險(xiǎn)，保險(xiǎn)公司出于自身利益，自然會(huì)對(duì)原廠維保、原廠認(rèn)證維保和無(wú)認(rèn)證第三方維保進(jìn)行差別化定價(jià)，從而提高原廠維保的價(jià)格競(jìng)爭(zhēng)力。（3）電梯老化隨著多品牌電梯老化，重大事故經(jīng)過(guò)媒體傳播改變消費(fèi)者觀念，推動(dòng)政府立法；這是我們不愿意看到的路徑，但是風(fēng)險(xiǎn)是客觀存在的。（4）房?jī)r(jià)上升導(dǎo)致品牌電梯對(duì)于地產(chǎn)商的成本影響縮小中國(guó)房地產(chǎn)市場(chǎng)的集中度低和拿地不規(guī)范，大量不考慮長(zhǎng)期品牌的項(xiàng)目公司在市場(chǎng)上，也是電梯品牌集中度低的重要原因。不過(guò)我們注意到，大型地產(chǎn)公司早已高度重視電梯問(wèn)題。例如中海地產(chǎn)與上海三菱，萬(wàn)科與廣日電梯的合作。在中國(guó)，很多行業(yè)都出現(xiàn)了長(zhǎng)期的劣幣驅(qū)逐良幣的過(guò)程。但是對(duì)于電梯這樣一個(gè)涉及人身安全的產(chǎn)品，我們還是傾向于判斷，未來(lái)十年可以象家電行業(yè)那樣實(shí)現(xiàn)集中，象海外那樣70%以上的電梯由廠商提供OEM維保和設(shè)備更新。從投資角度，這只是一種推測(cè)，需要觀察和跟蹤。三、電梯公司在中國(guó)市場(chǎng)的競(jìng)爭(zhēng)戰(zhàn)略與投資機(jī)會(huì)1、日系電梯在中國(guó)領(lǐng)先歐美品牌的原因初探歐美四大品牌包括奧的斯、迅達(dá)、通力和蒂森克虜伯，這也是全球四大電梯企業(yè)。日系的三菱和日立的全球市場(chǎng)份額均低于歐美四大品牌。然而，三菱和日立卻成為中國(guó)市場(chǎng)的領(lǐng)導(dǎo)者。通過(guò)市場(chǎng)調(diào)研，我們初步認(rèn)為，是軟件而不是硬件，導(dǎo)致了兩個(gè)體系在中國(guó)市場(chǎng)的差異。（1）文化差異——職業(yè)經(jīng)理人制度的利弊我們?cè)L談的數(shù)位電梯行業(yè)專家，均指出歐美品牌有著優(yōu)秀的職業(yè)經(jīng)理人，但是往往又無(wú)法擺脫對(duì)職業(yè)經(jīng)理人的“短期業(yè)績(jī)壓力”。但是電梯的“安全感屬性”，導(dǎo)致短期業(yè)績(jī)與長(zhǎng)期成長(zhǎng)未必目標(biāo)一致。這種行為特征，①體現(xiàn)在合資對(duì)象的選擇歐美品牌不僅收購(gòu)中國(guó)小品牌廠，還與不同的中方成立合資公司。這種廣泛收購(gòu)與合資策略有利于快速形成產(chǎn)能，但未必有利于品質(zhì)管理和品牌定位；而三菱和日立在中國(guó)，均只選擇了一家合作對(duì)象，且不管是上海機(jī)電還是廣日集團(tuán)，均有軍工制造背景和多年的電梯研發(fā)制造經(jīng)驗(yàn)。②體現(xiàn)在生產(chǎn)和銷售方面歐美體系具有更進(jìn)取的文化，其優(yōu)勢(shì)更多地體現(xiàn)在營(yíng)銷和管理方面。而日系重點(diǎn)在于研發(fā)和制造。以上海三菱為例，生產(chǎn)線工人收入長(zhǎng)期高于同行，但是營(yíng)銷體系收入反而低于同行。兩種體系各有利弊，但是需要強(qiáng)調(diào)，電梯是“安全感品牌”；中國(guó)電梯行業(yè)沒(méi)有格力空調(diào)那樣具有世界一流自主技術(shù)的企業(yè)。因此，電梯技術(shù)掌握在外方手里，所以客觀地講，中方的話語(yǔ)權(quán)都是有限的。但是對(duì)于電梯這種每年產(chǎn)量50萬(wàn)臺(tái)的大宗機(jī)械行業(yè)，往往中國(guó)經(jīng)理人更有能力理解中國(guó)市場(chǎng)的成功要素。我們觀察到，上海三菱很早就消化了日方轉(zhuǎn)移的技術(shù)，并且通過(guò)變頻技術(shù)崛起。而廣州日立的董事長(zhǎng)潘總則在退休后被日方以“電梯行業(yè)最高薪的高管”，返聘為日立電梯中國(guó)公司的總裁，這在日系企業(yè)里極為少見(jiàn)。即使在歐美系電梯企業(yè)中，我們也觀察到中方能力較強(qiáng)的西子奧的斯，在奧的斯中國(guó)四家企業(yè)中表現(xiàn)最突出。（2）對(duì)中國(guó)市場(chǎng)的戰(zhàn)略重視度——日系別無(wú)選擇沒(méi)有一家跨國(guó)電梯企業(yè)會(huì)輕視中國(guó)市場(chǎng)，但是日系只有全力押注中國(guó)市場(chǎng)，才有生機(jī)和發(fā)展。由于電氣技術(shù)的深厚積累，日本電梯企業(yè)的技術(shù)能力在80年代已經(jīng)躋身全球一流。但是日系電梯企業(yè)錯(cuò)過(guò)了歐美城鎮(zhèn)化的高峰，由于在歐美保有量太低，無(wú)法在營(yíng)銷和售后網(wǎng)絡(luò)方面，在歐美與當(dāng)?shù)仄髽I(yè)競(jìng)爭(zhēng)。因此，中國(guó)成為日系企業(yè)唯一可以押注的大市場(chǎng)。其中日立對(duì)中國(guó)的技術(shù)轉(zhuǎn)移決心較大，日立研發(fā)中心轉(zhuǎn)移到了廣州，數(shù)十名日本工程師舉家搬遷。但是對(duì)于歐美企業(yè)，客戶忠誠(chéng)度極高和利潤(rùn)率高的維保更新市場(chǎng)，已經(jīng)足以支持他們可觀的利潤(rùn)。投資者只要閱讀四大歐美電梯廠商的年報(bào)，就會(huì)發(fā)現(xiàn)只有通力電梯每年會(huì)對(duì)中國(guó)市場(chǎng)提供專門(mén)的分析報(bào)告。而通力恰恰是過(guò)去五年在中國(guó)成長(zhǎng)最快的歐美電梯企業(yè)。由此可見(jiàn)，戰(zhàn)略上的重視和押注非常重要。2、民營(yíng)品牌與合資品牌的定位差異、風(fēng)險(xiǎn)和估值民營(yíng)電梯品牌大多數(shù)從零部件起家，由于電梯