控股股東民主黨派董事、高管監(jiān)督與高管薪酬敏感性

控股股東民主黨派董事、高管監(jiān)督與高管薪酬敏感性

一、共享收益動機、帶動行為與盈余資金的匹配在新興市場，公司所有權(quán)的高度集中和所有權(quán)股東的控制變得很常見。Claessens和Yurtoglu(2013)的調(diào)查顯示,東亞的一些新興市場中(如中國香港、印度尼西亞和馬來西亞),控股股東對上市公司的直接控制權(quán)基本在50%左右,控股股東被認為在公司經(jīng)營和治理等方面具有重要影響。由于公司會計信息可以嵌入公司經(jīng)營和治理的具體環(huán)節(jié)中,控股股東與公司會計信息質(zhì)量的關(guān)系構(gòu)成公司治理研究領(lǐng)域中的一個重要研究話題?？毓晒蓶|可以通過控制權(quán)獲取兩種不同的收益,并根據(jù)公司環(huán)境對兩種收益做出取舍(Gopalan和Jayaraman,2012)。第一種是共享收益,通過加強對公司高管的監(jiān)督,降低代理成本,提高公司業(yè)績,從而獲取控制權(quán)共享收益(Shleifer和Vishny,1986)。在獲取共享收益的動機下,控股股東傾向于提高會計信息質(zhì)量以加強對公司高管的監(jiān)督。第二種是私人收益,控股股東通過侵占中小投資者或者債權(quán)人利益來獲取這種收益(Shleifer和Vishny,1997)。在獲取私人收益的動機下,控股股東傾向于降低會計信息質(zhì)量,以阻礙外部投資者發(fā)現(xiàn)自己獲取私人收益的行為。近年來,已有研究重點考察了控股股東為了追求私人收益如何降低會計信息質(zhì)量。然而,這些研究存在兩個主要的缺陷:第一,只關(guān)注控股股東的私人收益動機,而忽視控股股東共享收益動機。獲取私人收益會使控股股東面臨巨大的風(fēng)險。一方面,采取“掏空”的行為獲取私人收益,不利于公司長期發(fā)展,這種做法無異于“殺雞取卵”,使上市公司面臨破產(chǎn)清算的風(fēng)險;另一方面,如果獲取私人收益的行為被外部投資者發(fā)現(xiàn),外部投資者會以法律手段維護自己的權(quán)益,使公司面臨訴訟的風(fēng)險。因此,控股股東應(yīng)通過獲取共享收益的方式來盈利。第二,缺乏對控股股東影響公司決策的具體渠道的考察(Cronqvist和Fahlenbrach,2009;Becker等,2011)。為了克服已有研究的主要缺陷,我們討論了控股股東如何提高共享收益以及提高共享收益的渠道。在中國資本市場中,也普遍存在著公司股權(quán)高度集中以及控股股東影響公司經(jīng)營和治理決策的現(xiàn)象。通過向上市公司直接委派董事,可以有效地監(jiān)督高管的行為,防止控股股東利益被高管侵占,保護控股股東的共享收益。本文通過對2004-2011年上市公司進行實證研究,結(jié)果表明平均有55.09%的公司至少存在一個控股股東委派的董事,控股股東委派董事個數(shù)占董事會人數(shù)的比例平均為12.39%。這意味著控股股東可以通過委派董事達到影響公司經(jīng)營和治理決策的效果。Chen等(2014)指出,不在上市公司領(lǐng)薪的控股股東委派董事會顯著降低公司高管薪酬差距,有效緩解公司薪酬制定中的代理問題。本文討論了控股股東委派董事對上市公司會計信息質(zhì)量的影響。具體而言,控股股東擔(dān)心公司高管向上操縱公司盈余以達到自身利益最大化(如獲取更多的薪酬),從而增加代理成本,導(dǎo)致控股股東共享收益下降(陳勝藍和盧銳,2011)。因此,在共享收益動機的驅(qū)動下,控股股東通過委派董事監(jiān)督公司高管的盈余管理行為。當(dāng)公司高管向上操縱盈余時,控股股東委派董事適當(dāng)?shù)亟档土艘徊糠窒蛏系牟倏v,避免高管乘機追求私人收益;當(dāng)公司高管向下操縱盈余時,控股股東委派董事并不進行干涉。這意味著控股股東委派董事在對公司盈余管理進行監(jiān)督時將表現(xiàn)出非對稱性。我們使用中國資本市場上市公司2004-2011年的數(shù)據(jù)進行檢驗,研究結(jié)果表明,當(dāng)公司高管向上操縱盈余時,控股股東委派董事實施了有效的監(jiān)督職能,顯著降低了高管的盈余管理行為;但當(dāng)公司高管向下操縱盈余時,控股股東委派董事并沒有產(chǎn)生重要影響?？紤]到內(nèi)生性問題可能帶來的負面影響,我們使用了工具變量回歸進行測試,結(jié)果并沒有發(fā)生顯著變化。此外,分組測試的結(jié)果也同樣支持我們的推斷。最后,我們把公司高管薪酬業(yè)績敏感性作為附加測試,結(jié)果表明只有當(dāng)公司高管向下操縱盈余時,控股股東委派董事才加強了高管薪酬業(yè)績的敏感性。這意味著當(dāng)公司高管向上操縱盈余時,為了防止公司高管利用調(diào)增的公司盈余獲取更多的薪酬,控股股東委派董事降低了薪酬業(yè)績敏感性。本研究的貢獻主要表現(xiàn)在以下三個方面:第一,本文致力于控股股東的相關(guān)研究。最近的研究往往側(cè)重于分析控股股東的私人收益動機(Gopalan和Jayaraman,2012),本文則討論了控股股東如何更好地取得共享收益。第二,本文致力于對公司董事會構(gòu)成的相關(guān)研究。已有研究主要考察了獨立董事的治理效果,而忽視了很可能發(fā)揮更大作用的委派董事。Erkens等(2013)考察了銀行委派董事的監(jiān)督作用,與此不同,我們考察了控股股東委派董事的監(jiān)督作用。第三,本文致力于公司治理與盈余管理的研究。已有研究考察了董事會獨立性對盈余管理的約束作用,本文發(fā)現(xiàn)控股股東委派董事幫助控股股東獲取共享收益,從而對公司盈余管理表現(xiàn)出非對稱的影響。本文以下部分安排如下:第二部分在文獻回顧的基礎(chǔ)上提出研究假設(shè);第三部分介紹研究設(shè)計;第四部分給出實證研究結(jié)果與分析;最后是結(jié)論部分。二、理論分析與研究假設(shè)(一)公司層面的研究在LaPorta等(1999)考察了27個國家大型公司的控股股東之后,后續(xù)的研究都表明控股股東在公司經(jīng)營和治理決策等方面具有重要影響。Claessens和Yurtoglu(2013)的調(diào)查顯示,在東亞的一些新興市場中(如中國香港、印度尼西亞和馬來西亞),控股股東對上市公司的直接控制權(quán)基本上在50%左右。由于公司會計信息可以嵌入公司經(jīng)營和治理的具體環(huán)節(jié)之中,控股股東與公司會計信息質(zhì)量的關(guān)系構(gòu)成公司治理研究領(lǐng)域中的一個重要研究話題。近年來,已有研究考察了控股股東為了追求私人收益而降低會計信息質(zhì)量的現(xiàn)象?？紤]到使用國家層面數(shù)據(jù)進行考察得到的結(jié)論很可能會受到缺失變量的影響,Gopalan和Jayaraman(2012)使用22個國家公司層面的數(shù)據(jù)進行考察。結(jié)果表明,在投資者法律保護較弱的國家,控股股東導(dǎo)致公司盈余管理程度較高,但在投資者法律保護較強的國家,控股股東導(dǎo)致公司盈余管理程度較低。這意味著控股股東的存在不一定必然導(dǎo)致較高的盈余管理,控股股東會根據(jù)外部環(huán)境在共享收益動機和私人收益動機之間做出取舍。由于已有研究表明獨立董事能夠有效監(jiān)督公司高管,降低公司的盈余管理程度(Peasnell等,2005)。一些研究開始關(guān)注當(dāng)控股股東為了獲取私人收益而傾向于加強公司盈余管理時,公司獨立董事是否能夠發(fā)揮有效的監(jiān)督作用。例如,Jaggi等(2009)使用中國香港資本市場的數(shù)據(jù),考察在家族控股股東的影響下,獨立董事是否能降低公司盈余管理。由于家族控股股東聘請獨立董事的主要目標是戰(zhàn)略咨詢,而不是監(jiān)督高管,而且家族控股股東為了獲取私人收益很可能限制獨立董事的監(jiān)督作用,因此,獨立董事對公司盈余管理的影響會被削弱。此外,與獨立董事相比,在監(jiān)督高管方面,控股股東委派董事有以下幾點優(yōu)勢:首先,在信息傳遞方面,控股股東委派董事一方面可以更好地了解公司的經(jīng)營政策與運營管理方面的信息,向控股股東提供更有價值的信息;另一方面,控股股東委派董事可以幫助控股股東完成目標與利益訴求(郭強和蔣東生,2003)。其次,通過控股股東委派董事,可以避免獨立董事“搭便車”與利益協(xié)調(diào)程度低的情況發(fā)生,從而更好地發(fā)揮幫助控股股東監(jiān)督高管的作用。再次,獨立董事常常在多家上市公司擔(dān)任獨立董事職務(wù),這使得其無法集中精力對其中某一家上市公司履行監(jiān)督職責(zé)(寧向東和張穎,2012)。(二)關(guān)于控股股東對公司高管的影響在中國資本市場中,也普遍存在著公司股權(quán)高度集中以及控股股東影響公司經(jīng)營和治理決策的現(xiàn)象。由于公司外部治理環(huán)境不完善和內(nèi)部治理機制不成熟,公司控股股東同時具有獲取共享收益和私人收益的動機。一方面,隨著高管薪酬激勵制度近年來在上市公司中逐步實施與完善,大多數(shù)公司采取了以薪酬與業(yè)績相掛鉤為主的高管薪酬激勵方案。這種方案雖然在很大程度上激勵了高管的工作熱情,但同時也誘發(fā)了高管向上操縱盈余以獲取超額薪酬的動機(陳勝藍和盧銳,2012)。近年來的相關(guān)數(shù)據(jù)表明,上市公司高管薪酬增長速度遠遠高于GDP增長速度和公司業(yè)績增長速度。因此,如何在激勵高管的同時有效約束高管的機會主義行為仍然是目前公司控股股東亟須解決的重要問題。如果這個問題解決不好,就會產(chǎn)生巨額的代理成本,無論是就短期而言,還是長期而言,都會降低控股股東共享收益的份額?？毓晒蓶|注意到上市公司高管為了獲取更多報酬會進行向上的盈余管理,從而達到獲取高管私人收益的目的,損害了控股股東的共享收益。為了防止高管的機會主義行為,避免控股股東共享收益的減少,控股股東需要采取一定的措施,通過特定渠道來達到這一目的。為了有效監(jiān)督公司高管的經(jīng)營管理決策,一種常見的方式是控股股東直接委派人員到公司董事會擔(dān)任董事職務(wù)(Yeh和Woidtke,2005)。Chen等(2014)考察了控股股東委派董事對上市公司高管薪酬差距的影響,并將控股股東委派董事分為在上市公司領(lǐng)取薪酬的委派董事與不在上市公司領(lǐng)取薪酬的委派董事。研究結(jié)果表明,在上市公司領(lǐng)取薪酬的控股股東委派董事不僅沒有顯著降低公司的薪酬差距,反而顯著提高了公司的薪酬差距;不在上市公司領(lǐng)取薪酬的股東委派董事顯著降低了公司的薪酬差距。根據(jù)高管權(quán)利理論,高管會運用自己手中的權(quán)力來影響薪酬制定過程,而通過向上市公司委派不在上市公司領(lǐng)薪的董事可以有效緩解公司薪酬制定中的代理問題。但Chen等(2014)并沒有考察控股股東委派董事影響高管薪酬的渠道,本文從上市公司盈余管理的角度,進一步研究控股股東委派董事如何制約高管的機會主義行為?？毓晒蓶|對公司盈余管理的監(jiān)督很可能表現(xiàn)出非對稱性。在公司會計實務(wù)中,向上操縱的盈余管理在頻率上高于向下操縱的盈余管理。例如,Nelson等(2002)的調(diào)查表明53%的盈余管理是向上操縱,31%是向下操縱?？毓晒蓶|委派董事的作用在于限制公司高管的這種機會主義行為,約束公司向上操縱公司盈余的行為。然而,當(dāng)公司高管向下操縱盈余時,很可能是為未來期間的向上操縱創(chuàng)造機會。這時,控股股東委派董事并不需要干涉公司高管?；谝陨戏治?我們提出如下研究假設(shè):假設(shè)1:其他條件不變,當(dāng)公司存在向上操縱盈余行為時,控股股東委派董事能夠顯著降低公司的盈余管理行為。假設(shè)2:其他條件不變,當(dāng)公司存在向下操縱盈余行為時,控股股東委派董事沒有顯著影響公司的盈余管理行為。三、研究設(shè)計(一)研究變量1.控股股東派生董事本文嘗試從控股股東委派董事這一視角考察對公司治理的影響,我們手工搜集和整理了2004-2011年上市公司控股股東委派董事的數(shù)據(jù)。其中控股股東委派董事是指董事會中那些在控股股東單位兼職且不在上市公司領(lǐng)取薪酬的董事。具體而言,本文設(shè)置如下兩個變量:(1)控股股東委派董事虛擬變量ADD,公司當(dāng)年董事會中有控股股東委派董事取值為1,否則取值為0;(2)控股股東委派董事連續(xù)變量ADR,本文使用控股股東委派董事人數(shù)與公司董事會總?cè)藬?shù)的比率來衡量。2.模型估計和模型參數(shù)估計借鑒已有研究,本文使用盈余管理變量———業(yè)績配比操控性應(yīng)計PDAC作為公司會計信息質(zhì)量的一個衡量指標(Kothari等,2005)。首先,將每一公司與同年度、同行業(yè)、公司業(yè)績ROA最接近的公司進行配比。其次,分別使用調(diào)整的Jones模型估計出的殘差計算出樣本公司和配比公司的操控性應(yīng)計DAC。最后,用樣本公司的DAC減去配比公司的DAC,計算出業(yè)績配比操控性應(yīng)計PDAC。3.經(jīng)營主體董事會考慮到重要缺失變量會帶來缺失變量偏誤,參考以前的研究,本文設(shè)置如下控制變量:(1)公司規(guī)模變量Size,取公司當(dāng)年總資產(chǎn)的自然對數(shù);(2)資產(chǎn)負債率變量Lev,取公司負債總額與資產(chǎn)總額的比率;(3)公司成長性變量Growth,取公司當(dāng)年與上年的銷售收入增長率;(4)第一大股東持股比例Sh1;(5)董事長與總經(jīng)理兩職兼任狀態(tài)變量CEOD,兼任取值為1,否則為0;(6)董事會規(guī)模變量BSize,取公司董事會人數(shù)的自然對數(shù);(7)獨立董事比例變量IndepR,取公司獨立董事人數(shù)與董事會人數(shù)的比率;(8)會計師事務(wù)所審計特征變量Big4,公司由國際四大會計師事務(wù)所審計時取值為1,否則為0。具體的變量定義見表1。(二)工具變量回歸和實際控制人的層級數(shù)對盈余管理的影響為了考察控股股東委派董事對公司盈余管理的影響,本文在模型中分別使用控股股東是否委派董事變量ADD和委派董事連續(xù)變量ADR,考察對公司業(yè)績配比操控性應(yīng)計變量PDAC的影響。為了考察這種影響是否存在非對稱性,分別考察控股股東委派董事對向上操縱的操控性應(yīng)計PDAC(PDAC>0)和向下操縱的操控性應(yīng)計PDAC(PDAC<0)的影響?？紤]到解釋上的便利,我們使用向下操縱的操控性應(yīng)計PDAC(PDAC<0)的絕對值進行回歸。為了控制不同行業(yè)的影響,本文根據(jù)中國證監(jiān)會2001年頒布的《上市公司行業(yè)分類指引》設(shè)置行業(yè)虛擬變量(制造業(yè)按兩位代碼設(shè)置);為了控制不同年度宏觀因素的影響,本文設(shè)置了年度虛擬變量。研究模型如下:由于以上模型使用的樣本是由不同公司在不同年度組成的混合數(shù)據(jù),我們每個回歸都使用對每個公司進行“聚類”(cluster)的方法來調(diào)整系數(shù)估計值的標準誤?？紤]到內(nèi)生性問題對本文研究結(jié)果可能造成的影響,本文使用手工搜集的公司股權(quán)性質(zhì)(SOE)和實際控制人的層級數(shù)(Chain)作為控股股東委派董事的工具變量,對上述模型進行工具變量回歸。用股權(quán)性質(zhì)衡量公司產(chǎn)權(quán)問題,國有公司為保護國家資產(chǎn)更有可能加強對公司高管的監(jiān)督,提高控股股東委派董事的可能性,從而緩解代理問題。但公司股權(quán)性質(zhì)卻無法直接影響公司盈余管理,這意味著工具變量SOE同時滿足相關(guān)性和外生性條件。實際控制人的層級數(shù)表示實際控制人與上市公司之間的控制鏈條的長短。當(dāng)層級數(shù)越長時,控股股東對上市公司的相關(guān)信息以及決策行為的了解越困難,更有可能委派董事參與公司監(jiān)督管理和經(jīng)營決策,但層級數(shù)長短并不會直接影響公司盈余管理。這意味著工具變量Chain同時滿足相關(guān)性和外生性條件。四、結(jié)果表明和分析(一)研究樣本的選取本文從董事層面考察了控股股東委派董事對公司盈余管理程度的影響,并且使用工具變量回歸方法對研究問題進行了進一步論證。由于使用手工搜集的2004-2011年間公司股權(quán)性質(zhì)變量和實際控制人的層級數(shù)變量作為工具變量,因此本文選擇中國A股資本市場上市公司2004-2011年數(shù)據(jù)作為初始研究樣本。然后按照以下程序進一步篩選數(shù)據(jù):(1)刪除變量數(shù)據(jù)不全的觀測值;(2)刪除處于金融、保險行業(yè)上市公司的觀測值。經(jīng)過上述篩選,本文最后得到12190個觀測值。上市公司數(shù)據(jù)來源于深圳國泰安信息技術(shù)有限公司(CSMAR)。為了控制極端值對檢驗結(jié)果帶來的偏誤和影響,所有的連續(xù)變量都在1%和99%分位數(shù)上實施了縮尾處理(winsorize)。表2的PanelA報告了控股股東委派董事分年度的描述性統(tǒng)計,從中可以發(fā)現(xiàn),有控股股東委派董事的公司從2004年669家上升至2011年的1080家。其中控股股東委派董事比率2004年為12.14%,2011為10.82%,平均為12.39%。PanelB報告了各變量的描述性統(tǒng)計結(jié)果,從中可以發(fā)現(xiàn),公司操控性應(yīng)計PDAC的均值為-0.001,最小值為-0.381,最大值為0.381。其中向上操縱的操控性應(yīng)計PDAC+的均值為0.099,最小值為0.001,最大值為0.381;向下操縱的操控性應(yīng)計PDAC-的均值為-0.099,最小值為-0.381,最大值為-0.002。平均55.1%公司有控股股東委派董事,控股股東委派董事比率平均為12.4%,最小值為0,最大值為55.6%。樣本公司規(guī)模Size均值為21.485,公司資產(chǎn)負債率Lev平均為50.5%,增長率平均為23.3%,大約17.1%的公司中總經(jīng)理同時兼任董事長,6.1%的公司聘請國際四大會計事務(wù)所為其提供審計服務(wù)。(二)下一步結(jié)果:內(nèi)生性問題本文分別考察控股股東委派董事對向上操縱盈余和向下操縱盈余的影響,表3報告了相應(yīng)的回歸結(jié)果。當(dāng)被解釋變量PDAC>0時,ADD的回歸系數(shù)為-0.002,結(jié)果表明相對于沒有控股股東委派董事而言,有控股股東委派董事能夠降低公司向上操縱的操控性應(yīng)計,但并沒有通過顯著性檢驗(t=-0.92)。ADR的回歸系數(shù)為-0.018,在5%(t=-2.19)水平下顯著為正。結(jié)果表明公司董事會中控股股東委派董事比率越高,公司向上操縱盈余的程度越低。這意味著控股股東委派董事能夠抑制高管向上操縱盈余的行為,降低盈余管理程度,從而減少代理成本。這為本文的研究假設(shè)1提供了部分支持的經(jīng)驗證據(jù)。當(dāng)被解釋變量PDAC<0時,ADD的回歸系數(shù)為-0.000,ADR的回歸系數(shù)為-0.005,均沒有通過顯著性檢驗(t=-0.20,t=-0.65)。結(jié)果表明,相對于公司沒有控股股東委派董事而言,公司控股股東委派董事對向下操縱的操控性應(yīng)計并沒有影響。這意味著控股股東委派董事發(fā)現(xiàn)高管向下操縱盈余時,并不會實施重要影響。該回歸結(jié)果為本文的研究假設(shè)2提供了相應(yīng)的證據(jù)。為了消除內(nèi)生性問題可能帶來的影響,我們接下來使用工具變量回歸方法對上述回歸結(jié)果進行檢驗。依據(jù)選取工具變量的相關(guān)性條件和外生性條件,本文選取公司股權(quán)性質(zhì)(SOE)和實際控制人層級數(shù)(Chain)作為控股股東委派董事的工具變量。這主要是由于股權(quán)性質(zhì)和實際控制人層級數(shù)可能會影響控股股東委派董事,但又不會直接影響公司盈余管理程度。為進一步確認工具變量的有效性,依據(jù)Larcker和Rusticus(2010)的建議,我們對所使用的這兩個工具變量的相關(guān)性條件和外生性條件進行了有效性檢驗。表4報告了工具變量相關(guān)性檢驗、外生性檢驗和第二階段回歸結(jié)果。當(dāng)被解釋變量為PDAC>0時,在工具變量的相關(guān)性檢驗中ADD和ADR的工具變量的F值均大于10(F=92.423>10;F=94.449>10),這意味著本文選取的工具變量滿足相關(guān)性條件。在工具變量的外生性檢驗中過度識別約束滿足(J=1.471,P=0.225;J=0.501,P=0.479),這意味著不能拒絕這兩個工具變量不具有外生性的原假設(shè),即工具變量外生性檢驗得以通過。相關(guān)性條件和外生性條件的滿足為本文使用工具變量的有效性提供了強有力的證據(jù)。使用工具變量后,ADD和ADR的回歸系數(shù)分別為-0.088和-0.302,均在1%(z=-5.75,z=-5.80)水平下通過顯著性檢驗。當(dāng)被解釋變量為PDAC<0時,ADD和ADR的工具變量的相關(guān)性條件和外生性條件都得以滿足。使用工具變量后,ADD和ADR的回歸系數(shù)分別為-0.021和-0.071,并沒有通過顯著性檢驗(z=-1.59,z=-1.59)。由此可知,在考慮內(nèi)生性問題后本文的研究結(jié)論仍然成立,即控股股東委派董事對向上操縱盈余具有顯著的降低作用,對向下操縱盈余并沒有顯著影響。接下來本文又將有控股股東委派董事的公司分為一直有控股股東委派董事的公司和有時有控股股東委派董事的公司,分別與從未有控股股東委派董事的公司進行合并后考察了控股股東委派董事對公司盈余管理的影響。表5報告了一直有和從未有控股股東委派董事子樣本的回歸結(jié)果。當(dāng)被解釋變量PDAC>0時,ADD和ADR的回歸系數(shù)分別為-0.114和-0.228,均在1%(t=-22.18,t=-12.14)水平下通過顯著性檢驗。當(dāng)被解釋變量PDAC<0時,ADD和ADR的回歸系數(shù)分別為0.001和-0.017,并沒有通過顯著性檢驗(t=0.28,t=-1.21)。上述結(jié)果表明,在一直有和從未有控股股東委派董事的子樣本中,控股股東委派董事可以顯著降低公司高管向上操縱盈余,但對向下操縱盈余卻沒有顯著影響。表6報告了有時有和從未有控股股東委派董事子樣本的回歸結(jié)果。從中可以發(fā)現(xiàn),當(dāng)被解釋變量PDAC>0時,ADD和ADR的回歸系數(shù)分別為-0.012和-0.043,均在1%(t=-2.96,t=-3.39)水平下通過顯著性檢驗。當(dāng)被解釋變量PDAC<0時,ADD和ADR的回歸系數(shù)分別為-0.002和-0.005,并沒有通過顯著性檢驗(t=-0.40,t=-0.39)。上述結(jié)果表明,在有時有和從未有控股股東委派董事子樣本中,控股股東委派董事可以顯著降低公司高管向上操縱盈余,但對向下操縱盈余卻沒有顯著影響。綜合表5和表6的回歸結(jié)果可知,控股股東委派董事能夠顯著降低向上操縱盈余,對向下操縱盈余卻沒有重要影響。這為本文的研究假設(shè)1和假設(shè)2提供了進一步支持的證據(jù)。(三)回歸結(jié)果分析為了進一步檢驗控股股東委派董事對公司高管的約束作用,我們考察了在不同的盈余管理方向的情形下,控股股東委派董事對公司高管薪酬業(yè)績敏感性的影響。具體研究模型如下:其中,Salary表示上市公司前三名高管薪酬總額的自然對數(shù);ADD(ADR)表示控股股東委派董事虛擬變量(連續(xù)變量),ROA表示公司業(yè)績;Size表示公司規(guī)模;Growth表示公司收入增長率;Lev表示資產(chǎn)負債率;Risk表示公司風(fēng)險;Q表示公司資產(chǎn)的市場價值與賬面價值比率;CTD表示公司成長機會;CEOD表示董事長與總經(jīng)理兩職兼任狀態(tài);BSize表示董事會規(guī)模;IndepR表示獨立董事比率;Exch表示公司交叉上市狀態(tài);ST表示公司處于特別處理狀態(tài)。表7報告了相應(yīng)的回歸結(jié)果,我們主要關(guān)注交互項ADD×ROA與ADR×ROA的系數(shù)與顯著性。