第六章 股權自由現金流量折現模型

章股權自由現金流量折現模型

一、股權自由現金流量的計算

二、永續(xù)增長的股權自由現金流量模型

三、兩階段的股權自由現金流量模型

四、三階段的股權自由現金流量模型

2021/5/91一、股權自由現金流量的計算

股權自由現金流量是支付完所有的利息和本金以及用于維持現有資產和增加新資產的資本支出以后的剩余現金流量。

股權自由現金流量=凈利潤+折舊

-資本支出-營運資本變動

-歸還本金+新債發(fā)行

=凈利潤-(1-)(資本支出-折舊)

-(1-)(營運資本變動)2021/5/92?股權自由現金流量不同于股息的原因：

?穩(wěn)定性要求

?未來投資的需要

?稅收因素

?信號傳遞

2021/5/93二、永續(xù)增長的股權自由現金流量模型

適用于評估以固定或穩(wěn)定增長率增長的公司的價值。

?穩(wěn)定增長公司的特征：

?資本支出與折舊大致相當或相互抵消

?股票的貝塔值為12021/5/94[例]運用股權自由現金流量模型評估穩(wěn)定增長

企業(yè)的價值

1992年，西門子公司總利潤超過800億德國馬克，當年的每股收益為40.65馬克，股息支付為13馬克。每股資本支出為109馬克，每股折舊為91.12馬克。1991年到1992年，公司的營運資本變動每股增加了4.48馬克。根據其全球經營的預期，其長期增長率可以維持在6%。公司的債務比率為11.71%，且預計在未來也保持這一比率。股票的貝塔值為0.89。1993年7月，德國10年期債券利率為6.42%，股票相對于債券的風險補償為3.5%。2021/5/95三、兩階段的股權自由現金流量模型

適用于評估初期增長很快，而后維持穩(wěn)定增長的公司的價值。

2021/5/96

[例]兩階段股權自由現金流量模型的運用

1992年，雀巢公司報告的每股收益為72.21瑞士法郎，股息為23.5瑞士法郎。每股資本支出為108.78瑞士法郎，每股折舊為52.9瑞士法郎。雀巢公司1992年的負債比率為51.2%，在近期預計不會改變。該股票的貝塔值為0.91。瑞士10年期債券利率為6.25%，股票相對于債券的風險補償率為4%。

根據雀巢公司全球業(yè)務情況預測，從1994年到1998年，公司收益增長率為11.54%。1998年以后，增長率將下降到5%。2021/5/97

續(xù)1994年1995年1996年1997年19981999年凈利潤80.5489.83100.19111.75124.65130.88-(1-)(資本支出-折舊)-30.4233.9337.8542.2147.0849.43-(1-)營運資本變動-000000=FCFE50.1255.962.3469.5477.5781.45P045.6146.2946.9847.6948.412021/5/98四、E模型—三階段的股權自由現金流量模型

適用于評估初始高增長階段、增長率下降的轉換階段和穩(wěn)定增長階段的公司價值。

2021/5/99[例]用三階段股權自由現金流量模型進行評估價值

1992年微軟公司的有關數據如下所示：當前每股收益為2.41美元，每股資本支出為1.16美元，每股折舊為0.6美元，每股收入為10美元，每股營運資本為4美元，每股營運資本變動為1美元。

預計在1993年到1997年間，其收益增長率可以保持在32.62%的水平，在此后的5年中，增長率將線形減少直到6%，資本支出、折舊和收入的預期增長率與收益相同。微軟公司在經營中沒有利用負債，在增長與轉換階段也將維持這一政策。當前貝塔值為1.25，到穩(wěn)定階段會下降到1.1。2021/5/910續(xù)1993年1994年1995年1996年1997凈利潤3.24.245.627.459.89-(1-)(資本支出-折舊)-0.740.981.311.732.3-(1-)營運資本變動-1.31.742.293.044.04=FCFE1.161.532.022.683.56P01.021.181.371.591.862021/5/911續(xù)1998年1999年2000年2001年2002年2003年g(%)27.2921.9716.6511.326.06.0凈利潤12.5915.3517.9119.9421.1422.4-(1-)(資本支出-折舊)-2.933.574.164.634.915.2-(1-)營運資本變動-4.484.594.243.361.992.1=FCFE5.187.199.5111.9614.2515.1

β1.221.191.161.131.11.1rs(%)13.7113.5513.3813.2213.0513.05P02.382.913.43.773.972021/5/912[問題]兩階段股權現金流量模型的運用

以下是1993年英特爾公司的相關指標：當前每股收益為4美元，每股股息為0.25美元，每股資本支出為3.7美元，每股折舊為1.7美元，每股收入為20美元，當前每股營運資本變動為1美元，債務比率為9.93%。

在1994年到1998年，其預期增長率可能維持在22.09%的水平（這個增長率是由3個預測值加權平均得來的：根據前5年數據預測的52.19%，分析師預測的19%和基本面預測出的18.54%）。1998年，隨著英特爾公司技術方面邊際優(yōu)勢的減少，收益增長率下滑到6%。資本支出、折舊和收入增長率與收益保持一致，營運資本占收入的比率維持40%不變。1993年，英特爾公司的貝塔值為1.3，穩(wěn)定增長階段的預期貝塔值1.1。國庫券利率為7%。2021/5/913問題1994年1995年1996年1997年19981999年凈利潤4.885.967.288.8910.8511.5-(1-)(資本支出-折舊)-2.22.693.2844.895.18-(1-)營運資本變動-1.591.942.382.93.531.17=FCFE1.091.331.631.992.425.15P00.951.021.11.171.252021/5/914?股權自由現金流量模型與股息折現模