項目融資案例

1、項目融資案例案例1 :中信公司在澳大利亞波特蘭鋁廠項目的融資示例1項目背景波特蘭鋁廠位于澳大利亞維多利亞州港口城市波特蘭，1981年建成，因國際市場鋁價格大幅下跌和電力供應等問題，1982年停止建設。 與維多利亞州政府簽訂30年的電力供給協(xié)定后，波特蘭鋁工廠于1984年恢復了建設。 1986年11月投入試驗生產，1988年9月開始全面生產。波特蘭鋁廠由電解鋁生產線、陽極生產、鋁錠鑄造、原材料輸送及儲藏系統(tǒng)電力系統(tǒng)等幾個主要部分組成，其中核心鋁電部分采用美國鋁業(yè)公司20世紀80年代的先進技術，兩個生產線1985年6月，美國鋁業(yè)澳大利亞公司(以下簡稱鋁澳大利亞公司)與中國國際信托投資公司(以下簡稱

2、中信公司)接觸，邀請中信公司投資波特蘭鋁廠。 經過一年的投資論證、可行性研究、收購談判、項目融資等階段緊張，中信公司于1986年8月投資波特蘭鋁廠，擁有項目10%的資產，每年可獲得產品3萬噸鋁錠。 同時成立中信澳大利亞有限公司(簡稱中信澳公司)，代表總公司管理項目的投資、生產、融資、財務和銷售，承擔總公司合資項目的經濟責任。波特蘭鋁廠投資是當時中國在海外最大的工業(yè)投資項目。 中信公司在決定項目投資的過程中，采取了積極、慎重、妥當的方針，大膽采用了當時在中國還沒有采用的國際先進的有限償還杠桿租賃的項目融資模式，為項目的成功打下了堅實的基礎。2項目融資結構一)波特蘭鋁廠投資結構；波特蘭鋁廠采用非公

3、司型合資形式的投資結構。 這個構造是在中信公司決定參加之前通過當時的項目投資者談判確立的。 因此，中信公司在決定是否投資時，沒有決定投資結構的可能性，盡量根據自己的結構進行優(yōu)化：第一，參與該投資結構確認能否達到中信公司的投資戰(zhàn)略目標第二，在許可范圍內，進行合資協(xié)商1986年中信公司參與波特蘭鋁廠后，項目投資結構如下美國鋁澳大利亞公司45%維多利亞州政府為35%第一國民資源信托基金的10%中信澳公司10%(1992年，維多利亞州政府將波特蘭鋁廠10%的資產出售給日本丸紅公司，投資結構發(fā)生了變化)圖9-1是波特蘭鋁工廠的投資結構和管理結構的示意圖。 波特蘭鋁廠項目投資者根據合資協(xié)議組成非公司型投資

4、結構，由四方代表參加的項目管理委員會組成波特蘭鋁廠最高管理決策機構，負責項目建設、生產、資本支出和生產經營預算等一系列重大決策的同時在項目投資結構一章論述項目投資結構時列舉的非公司型合資結構的特點體現在波特蘭鋁廠的投資結構上。 主要特點如下：(1)波特蘭鋁廠的資產按投資比例由項目投資者直接擁有，鋁廠本身不是法人。 投資人分別安排自己項目建設和生產所需的資金。 此類資產的所有形式為中信公司安排項目融資時直接提供項目資產作為貸款抵押提供了客觀可能性。(2)項目投資者支付項目生產成本后，以直接投資比率獲得項目最終產品3354鋁錠，并且電解鋁生產兩種主要原材料3354氧化鋁和電力，項目投資者都分別與供

5、應商簽訂了長期供應協(xié)議(3)波特蘭鋁廠的產品銷售由各項目投資者直接控制掌握。(4)因為波特蘭鋁廠的資產由投資者直接擁有，項目產品和項目現金流由直接投資者支配，所以和所有非公司型合資結構一樣，波特蘭鋁廠本身不是納稅實體。 與項目有關的納稅實體都是項目內的投資者，各投資者可以自己安排自己的稅務結構問題。波特蘭鋁廠投資結構具備的以上幾個主要特征為中信公司自行安排有限報銷申請項目融資提供了有利條件。2 )中信澳公司在波特蘭鋁廠采用的融資模式中信澳公司對波特蘭鋁廠投資采用12年有限償還杠桿租賃項目融資模式，其融資結構如圖9-2所示。圖9-2的有限報銷申請杠桿租賃融資有四個重要組成部分(一)股東參與銀團；

6、由5家澳大利亞主要銀行組成的特殊合作社制結構及其任命的波特蘭項目代理公司“項目代理公司”，是杠桿中股東的參與者，是10%波特蘭鋁廠資產的法律持有人和杠桿結構的出租人。 特殊合作制是為了波特蘭項目的有限償還杠桿釋放結構而組織的，中信澳公司為波特蘭鋁廠項目的10%投資提供股東資本資金(占項目建設資金投資的1/3 )，安排債務資金。 股東參與銀團，在項目結構中從加速折舊和貸款利息等方面直接享受巨額稅務利益，通過與中信澳(波特蘭)公司簽署的資產租賃協(xié)議(也稱委托加工協(xié)議)，將項目資產借給中信澳(波特蘭)公司生產電解鋁股東參與銀團以租金收入支付項目資本支出、到期債務、管理費用、稅收等。 股東參與銀團本身

7、的投資利潤來自兩個方面：第一，項目巨額稅務損失，利用協(xié)同制結構的特點吸收這些稅務損失，免征公司所得稅；第二，吸收稅務損失的不足部分，以租賃費的形式取得。股東參與銀團在波特蘭項目中不直接承擔任何項目風險或中信公司的信用風險。 這些風險由項目債務參與銀團以銀行信用證擔保的方式承擔。(2)項目債務參與銀團。在波特蘭項目杠桿租賃結構中，債務資金結構由比利時國民銀行和項目債務參與銀行兩部分組成。 所有債務資金貸款(占項目建設資金投資的三分之二)由比利時國民銀行提供。 但是，由于比利時國民銀行不承擔任何項目信用風險(所有風險都由項目債務參與銀團以銀行信用證形式承擔)，因此比利時國民銀行在杠桿結構中不是真正

8、意義上的“債務參與者”。比利時國民銀行在融資結構中的作用是為項目提供不需要支付澳大利亞利息預付稅的貸款。 比利時稅法允許該國的銀行申請扣除在海外所支付的利息預付稅。 因此，澳大利亞的利息預付稅成本不能由項目的實際投資者和借款人中信澳公司承擔。 盡管這種安排需要比利時銀行支付一定的手續(xù)費，但從項目投資者的角度來看可以節(jié)約融資成本。杠桿結構中真正的“債務參與者”是由澳大利亞、日本、美國、歐洲等幾家銀行組成的貸款銀行團。 貸款銀團以銀行信用證方式向股東參與銀團和比利時國民銀行提供信用保證，承擔一切項目風險。以上股東參與銀團，債務參與銀團，實際提供全項目債務資金的比利時國民銀行三者為波特蘭鋁廠項目融資

9、構成了特色資金結構，為全項目投資提供了96%的資金，基本實現了100%的融資。 在這種資金結構下，對于項目投資者來說，無論股東是來自參與銀團的資金投入者，還是來自比利時國民銀行的項目貸款，都是項目融資中的高級債務資金，必須承擔有限償還的債務責任，但是對于項目融資的各方面來說， 根據其資金性質可以進一步分為股東資本和債務資金兩個組成部分，股東資本的收益主要來自投資結構中的稅務收益和資本回收，債務資金的收益主要來自利息收益人。 項目債務參與銀團提供的銀行信用證作為主要融資工具首次用于杠桿租賃結構，通過信用證擔保安排比利時國民銀行貸款，利用政府對利息征稅的法規(guī)，為中信公司節(jié)省總額數百萬美元的利息征稅

10、。(三)項目資產的承租人。中信澳公司合資擁有的中信澳(波特蘭)公司是杠桿租賃結構中的資產承租人。 中信澳(波特蘭)公司通過12年的租賃協(xié)議，從項目代理公司(即股東參與銀團的特別合作制)獲得了10%波特蘭鋁廠項目資產使用權。 中信澳(波特蘭)公司自行安排氧化鋁采購協(xié)議、電力供應協(xié)議等重要生產合同，用租賃的資產生產最終產品鋁錠，根據其母公司中信澳公司簽署的“集裝和支付”性質的產品銷售協(xié)議，將鋁錠銷售給中信澳公司由于項目融資的有限追索性質，中信澳(波特蘭)公司的現金流在融資管理者的監(jiān)督下，用于支付生產成本、租金等經營費用，滿足一定留置基金條件的，可以利潤形式歸還股東中信澳公司。在項目融資結構上，中信

11、澳(波特蘭)公司是項目投資者專門設立的單一目的項目子公司。 按照融資安排，12年融資期滿時，中信澳(波特蘭)公司通過期權安排，收購股東資本參與銀團項目的資產權益，可以成為10%波特蘭鋁廠資產的法律持有人。(四)項目融資經理。圖9-2的美國移動銀行澳大利亞分行(Bankers Trust Australia Ltd，簡稱“BT銀行”)在有限追索的租賃融資結構中發(fā)揮了四個方面的重要作用：第一，作為中信公司的融資顧問， 這一難度極高，組織了澳大利亞最復雜的項目融資結構；第二，在融資結構中承擔杠桿釋放經理的角色，代表股東參與銀團處理特殊協(xié)同制結構及項目代理的日常運作；第三，項目債務參與銀團的主要媽媽3

12、 )融資模式中的信用擔保結構以上幾個方面除在杠桿融資中發(fā)揮了重要作用外，圖8-2中中信公司和中信澳大利亞公司共同構成的信用保證結構也發(fā)揮了重要作用。作為有限追索的項目融資，項目投資者(這里是中信公司和100%控股公司的中信澳公司)承擔的債務責任和提供的信用支持表現在三個方面。第一，“提貨和支付”形式的市場安排。 中信澳公司與中信澳(波特蘭)公司簽訂融資期限相同的“集貨與支付”形式的長期產品購買協(xié)議，保證以國際市場價購買中信澳(波特蘭)公司生產的所有項目產品，降低了項目貸款銀團的市場風險。但由于1986年成立的中信澳公司與中信澳(波特蘭)公司同為“幽靈公司”，貸款銀行要求中信澳公司對中信澳公司與

13、中信澳(波特蘭)公司之間的“集運與支付”協(xié)議提供保證。二是“項目完成保證”和“項目資金不足保證”。 中信公司向國外國際一流銀行存入固定金額(項目融資總額的10% )的美元擔保存款，作為項目完成擔保和資金不足擔保的準備金。 項目建設費用超支，項目現金流發(fā)生缺額時，項目融資經理可以按照一定的程序手動使用擔保存款資金。 但是，這種擔保是有限的，其限額是擔保存款的本金和利息。 實際上，由于項目經營良好，擔保存款沒有被動使用，1990年通過與銀行的談判被解除。第三，中信公司項目的股東資本投資。 中信公司用項目建設總額的約4%的資金購買了與特殊合作制結構發(fā)行的融資期限相同的無擔保零優(yōu)惠券債務=，成為中信公

14、司項目的實際股東資本投資者。 投資金額雖少，但作為頂級投資者的實際投資者，對貸款銀團可以發(fā)揮良好的心理作用。3 .融資結構簡評(1)中信公司投資波特蘭鋁廠時，該項目的投資結構已經確定，但該項采用非公司型合資結構，中信公司在決定投資時可以個別安排項目融資。(2)電解鋁項目資本密集，根據澳大利亞有關稅法的規(guī)定，可享受固定資產折舊加速、投資扣除等相當減免稅優(yōu)惠。 但是，項目投資初期中信澳公司剛成立，沒有其他方面的經營收入者，每年得到的減稅優(yōu)惠和稅務損失不能充分利用的每年未使用的稅務損失可以轉入今后的年份，從貨幣時間價值的角度來看，如果這些減稅優(yōu)惠和稅務損失能夠早點利用的話， 既能提高項目投資者的投資

15、利潤，又能利用減稅優(yōu)惠和稅務損失償還債務，還能減輕項目前期的現金流負擔，提高項目經濟強度和抗風險性。由此看來，中信公司選擇杠桿租賃融資模式，利用該模式吸收減稅優(yōu)惠和稅務損失的特點，減輕了項目直接債務負擔，提高了投資的綜合經濟效益。(3)項目融資結構復雜，給修改融資結構及后期再融資帶來許多不便因素。 杠桿租賃融資結構大量使用減稅優(yōu)惠和稅務損失進行轉讓，結構設置修訂除了在各貸款銀行之間達成一致外，還需要征得稅務部門的批準。 一旦融資結構確定，涉及結構性調整的，大部分銀行和稅務部門都需要重新審視。 由于該過程交易成本很高，因此這種復雜的融資結構通常僅適用于大型或超大型項目的融資實踐。案例2 :歐洲迪

16、士尼樂園項目融資1 .項目背景歐洲迪斯尼樂園位于法國首都巴黎的郊外，是20世紀80年代后期策劃、引人注目而備受爭議的項目。 另一方面，由于美國文化與歐洲文化傳統(tǒng)的沖突，這個項目往往成為新聞媒體跟蹤的目標，而時常傳遞的關于項目經營困難的新聞也引起國際金融界的關注。然而，從項目融資的角度來看，歐洲迪士尼項目具有相當大的創(chuàng)造力和典型意義。 首先，歐洲迪士尼樂園在傳統(tǒng)項目融資業(yè)務領域，即資源型和能源型工業(yè)項目、大型基礎設施項目等完全不同，其項目邊界及項目經濟強度的確定要比工業(yè)和基礎設施項目復雜得多， 其融資結構是傳統(tǒng)的項目融資模式其次，項目的發(fā)起人美國迪士尼公司、歐洲迪士尼項目融資是非常成功的結構，美國迪士尼公司僅用微小的自己資金就可以投資和融資這個復雜的項目(項目第一期項目) 總投資為149億法郎，按當時匯率為23.84億美元，美國迪士尼公司僅占21.04億法郎總投資的14.12%，而且顯示了對該公司項目的完全控制權。 用一般的項目融資結構很難做到這一點。 因為貸款銀行總是要求對項目具有一定的控制能力。2 .項目融資結構一)歐洲迪士尼樂園項目的投資結構；1987年3月，美國迪士尼公司與法國政府簽訂原則協(xié)定，在法國巴黎