證券其它相關(guān)論文-我國收購要約立法及國際比較.doc

證券其它相關(guān)論文-我國收購要約立法及國際比較目前中國證監(jiān)會出臺的上市公司收購管理辦淑征求意見稿），是我國對收購要約進行系統(tǒng)規(guī)范的專門法規(guī)，對以往立法有許多突破和創(chuàng)新，同時也有不足之處。2002年7月27日中國證監(jiān)會出臺了上市公司收購管理辦法（征求意見稿）（下稱管理辦法），這是我國首次通過專門的法規(guī)試圖對收購要約進行系統(tǒng)的規(guī)范?？梢灶A(yù)見，該辦法實施之后，要約收購將成為上市公司收購的主流。本文通過對收購要約立法的國際比較，討論了管理辦法對以往立法的突破之處、與國際立法實踐相比的創(chuàng)新之處，以及略嫌不足之處，并提出了相關(guān)的建議。收購要約人與受要約人1.關(guān)于外國人我國法律對外國人的收購要約主體資格雖沒有明文限制，但我國目前對外國人開放的證券市場相當有限，外國人只能投資我國上市公司境內(nèi)上市外資股或境外上市外資股。這些股份的發(fā)行比例一般被控制在公司總股本的50以內(nèi)，使得外國人不太可能對我國上市公司進行要約收購，從實際上限制了外國人的要約人資格。此外，1995年9月23日國務(wù)院辦公廳轉(zhuǎn)發(fā)了國務(wù)院證券委員會關(guān)于暫停將上市公司國家股和法人股轉(zhuǎn)讓給外商的請示的通知，指出“在國家有關(guān)上市公司國家股和法人股管理辦法頒布之前，任何單位一律不準向外商轉(zhuǎn)讓上市公司的國家股和法人股”，表明了不愿意讓外國人收購我國上市公司股份的立場。2.關(guān)于“一致行動人”一致行動人本質(zhì)上屬于共同要約人。一致行動人，最早出現(xiàn)于英美法概念中。在要約收購中，當某些人事先約定或達成默契，從證券市場上大量購入某一公司股票，從單個人的行為來看，其不構(gòu)成收購要約，但從他們購入股份的總數(shù)來看，早已突破履行收購要約義務(wù)的底線；這些人將不再被看作是單獨行動的個體，而在法律上被看作是一致行動人。對一致行動人的認定中，最困難的是如何判斷他們是否存在共同的故意。考慮到取證的困難，各國立法技術(shù)上一般采用“舉證責任倒置”原則，即將某些人設(shè)定為一致行動人，除非他們能提出相反的證據(jù)。管理辦法將一致行動人定義為：“是指在上市公司股東持股變動中，通過合同、合伙關(guān)系或者默契采取一致行動持有股份，行使表決權(quán)或處分權(quán)的兩個或者兩個以上的行為人?！钡覈O(jiān)管部門或司法當局在日后具體操作中，還須與有關(guān)舉證的法律配合使用才能真正發(fā)揮作用，而從我國新近出臺的最高人民法院對證據(jù)法的解釋來看，還是缺乏這方面的明確規(guī)定。受要約人是指收購要約發(fā)出的對象，即持有目標公司基本類證券的股東。收購要約的成功與否取決于受要約人是否接受收購要約。受要約人如果是國家，具體行使權(quán)利的應(yīng)是得到國家授權(quán)的機關(guān)。但我國目前國家股尚不能自由流通，國家的受要約人地位還有待明確。與收購要約有利益關(guān)系的第三人目標公司及目標公司董事會雖然不是受要約人，但收購的結(jié)果將對其法律地位產(chǎn)生重大影響，因為收購要約一旦成功，目標公司就會在新股東控制下選出新的董事會，修改公司章程，還可能導(dǎo)致公司“退市”或“非股份化”。此外，目標公司董事會作為目標公司的管理人，其一舉一動很容易影響整個收購要約的進程。所以，許多國家都在收購要約規(guī)范中規(guī)定了目標公司及其董事會一定的權(quán)利與義務(wù)。1.目標公司及董事會的主要權(quán)利（1）被通知的權(quán)利很多國家的法律規(guī)定，要約收購人負有在發(fā)出收購要約前將要約情況通知目標公司及其董事會的義務(wù)。根據(jù)日本證券交易法，收購要約人必須在公布收購要約前將遞交大藏省的登記報表的副本送交目標公司，而且該送交行為必須在登記報表生效（即對外公開）前10日完成。管理辦法第16條也規(guī)定了收購公司對被收購方的通知義務(wù)，但沒有具體的時間和內(nèi)容要求。（2）參與協(xié)商的權(quán)利一些國家為了鼓勵友好收購，減少敵意收購的發(fā)生，要求收購要約人在發(fā)出收購要約之前與目標公司充分協(xié)商。管理辦法對此沒作規(guī)定。（3）對股東的建議權(quán)本著對股東負責的宗旨，一些國家將向股東就是否接納收購要約進行建議作為目標公司董事的一項義務(wù)（見下文），而一些國家僅僅將此作為目標公司董事可以選擇的一項權(quán)利。如日本證券交易法允許目標公司董事會選擇是否就收購要約問題向股東提出建議。（4）請求停止收購要約或請求損害賠償?shù)臋?quán)利如果認為收購要約的進行將損害公司的利益，目標公司董事會可以代表公司向法院提起訴訟，要求發(fā)出停止收購要約的禁令，甚至要求進行損害賠償。管理辦法未涉及此項。2.目標公司及董事會義務(wù)（1）不能發(fā)行新股為了防止目標公司在董事會的操縱下故意通過發(fā)行新股稀釋現(xiàn)有股權(quán)以達到阻撓收購要約成功的目的，許多國家都規(guī)定，在收購要約的有效期間內(nèi)，目標公司董事會不得擅自發(fā)行新股。我國管理辦法第二十二條亦作類似的規(guī)定：在上市公司收購中，除履行事先簽訂的合同或者事先經(jīng)過股東大會批準外，被收購公司董事會不得提議或采取如下措施：發(fā)行股份；發(fā)行可轉(zhuǎn)換公司債券；回購上市公司股份。（2）不能處置公司資產(chǎn)一些目標公司董事會為了避免公司被收購，會采取對公司造成嚴重傷害的行動，以降低吸引力。常見的辦法之一就是“焦土戰(zhàn)略”（Scorched-earthPolicy），通過出售公司的優(yōu)質(zhì)資產(chǎn)，即“皇冠上的珠寶”（CrownJewd），讓收購人失去收購的興趣。為制止該現(xiàn)象的發(fā)生，許多國家法律限制收購要約期間目標公司處置資產(chǎn)的自由。我國管理辦法亦規(guī)定：在上市公司收購中，除履行事先簽訂的合同或者事先經(jīng)過股東大會批準外，被收購公司董事會不得提議或采取如下措施：訂立重要合同，該合同可能對公司的資產(chǎn)、負債、權(quán)益和經(jīng)營成果產(chǎn)生重要影響，但屬于公司開展正常業(yè)務(wù)的除外；或處置、購買重要資產(chǎn)，調(diào)整公司重要業(yè)務(wù)，但為拯救財務(wù)困難的上市公司而調(diào)整公司業(yè)務(wù)或進行資產(chǎn)重組的除外。（3）非日常職責行為必須通知證券管理部門為杜絕目標公司董事會濫用職權(quán)現(xiàn)象，一些國家法律還授權(quán)有關(guān)管理部門監(jiān)督收購要約有效期間內(nèi)目標公司董事會的行為。管理辦法無相關(guān)規(guī)定。（4）董事必須披露與收購相關(guān)的個人利益為幫助股東獲得更全面的信息，包括目標公司現(xiàn)有董事在收購中的地位，便于股東判斷董事會建議的合理性，有國家要求目標公司董事如果事先知道自身利益與要約收購成功與否有直接關(guān)系，必須向股東披露所涉?zhèn)€人利益的內(nèi)容。管理辦法無相關(guān)規(guī)定。（5）作出相關(guān)報告并為股東提供指導(dǎo)或建議在美國，根據(jù)美國證券交易委員會制定的規(guī)則第14（e）-2，目標公司董事會必須向美國證券交易委員會遞交14D-9報表，聲明其對收購要約的立場及建議。管理辦法中也規(guī)定了被收購公司的董事會應(yīng)當聘請具有證券從業(yè)資格的獨立財務(wù)顧問，就被收購公司的財務(wù)狀況進行分析，對收購要約的條件是否公平合理等事宜提出報告。收購人為被收購公司的高級管理人員或者全體員工時，應(yīng)當由被收購公司的獨立董事聘請上述中介機構(gòu)。自收購人發(fā)出收購要約之日起10日內(nèi)，被收購公司董事會應(yīng)當根據(jù)獨立財務(wù)顧問報告編制被收購公司董事會報告，報送中國證監(jiān)會，與獨立財務(wù)報告一并公告。被收購公司董事會報告應(yīng)當就接受收購要約、拒絕收購要約或?qū)υ撌召徱s保持中立向股東提出建議。被收購公司的獨立董事應(yīng)當就本次要約收購發(fā)表獨立意見，并予以公告。收購人對要約作出重大變更的，被收購公司董事會應(yīng)當比照前款規(guī)定就要約條件的變更情況編制被收購公司董事會報告并予以公告。收購要約的公布1.公布前的法律義務(wù)各國立法一般都要求要約人在公布收購要約前履行一定的通知、登記、申報或報批手續(xù)，以便證券監(jiān)管部門及時作好監(jiān)控。各國對要約人公布要約前的法律義務(wù)的規(guī)定主要有：（1）呈報根據(jù)證券法及管理辦法，要約人必須在要約公告前向中國證監(jiān)會呈報要約收購報告書?？v觀各國立法，呈報有實質(zhì)性審查與程序性審查兩種，我國屬程序性審查，這也是當今世界通行的做法。（2）保密的義務(wù)保密，不僅是收購要約人的一項義務(wù)，也是任何有機會在收購要約公布前知曉有關(guān)情況的人的義務(wù)。這是為了防止內(nèi)幕交易、虛假造市以及哄抬目標公司股價等現(xiàn)象的發(fā)生。管理辦法對保密義務(wù)未作規(guī)定，但操作中應(yīng)該認為知情人是有該義務(wù)的，否則亦可適用證券法中對于內(nèi)幕交易等的相關(guān)立法。（3）聘請獨立意見人的義務(wù)為保證收購要約的合理性，有些國家法律規(guī)定要約人必須在公布要約之前聘請獨立意見人就收購問題出具獨立意見，特別是涉及財務(wù)方面的意見。管理辦法也對此作了規(guī)定：收購人應(yīng)當聘請具有證券從業(yè)資格的律師，對要約收購報告書內(nèi)容的真實性、準確性、完整性進行查驗并出具法律意見書。收購人應(yīng)當聘請具有證券從業(yè)資格的財務(wù)顧問，對收購人履行要約收購的能力以及所采用的非現(xiàn)金支付方式的可行性進行分析，出具財務(wù)顧問報告，確認收購人有能力實際履行本項收購要約，并對此予以擔保。并禁止收購人在不具備實際履行能力的情況下發(fā)出收購要約。2.公布的時間管理辦法規(guī)定收購人報送要約收購報告書之日起15日后，應(yīng)發(fā)出收購要約。中國證監(jiān)會對要約收購報告書提出異議的，收購人應(yīng)當根據(jù)其要求進行修改或者補充。收購人修改、補充的時間不計人上述15日內(nèi)。管理辦法規(guī)定的不足之處在于未對一些異常情況作出特殊規(guī)定。香港收購與合并守則就規(guī)定了督促收購人必須即時向全體股東公布收購要約的幾種情況，主要涉及當目標公司就收購事項與有意要約人接觸后成為謠言及投機活動的對象，使其股價出現(xiàn)不正常波動的情形。3.公布的法律后果（1）收購要約的生效與合同法中的要約生效原則不同，收購要約的生效是以公布為標志，收購要約一經(jīng)公布即生效。（2）收購要約期間計算的開始各國一般都將收購要約公布的時間作為收購要約期間起算的時間。收購對價1.對價方式在各國的立法和實踐中，收購要約的對價方式有三種：現(xiàn)金、股票和綜合證券。其中現(xiàn)金是最早也是最廣泛使用的方式。但現(xiàn)金對價方式缺乏靈活性，會加大要約公司的現(xiàn)金流轉(zhuǎn)壓力，對要約公司而言，更希望使用股票對價方式。以股票為收購對價是指收購要約人增加發(fā)行本公司的股票，以新發(fā)行的股票或以其持有的其他法人團體的股票替換目標公司的股票而實現(xiàn)控股目的的一種對價方式。該方式的優(yōu)點是，要約人不需支付大量現(xiàn)金，因而不會影響其現(xiàn)金流量；受要約人也不會失去所有者權(quán)益，只是成為擴大了的收購公司的股東或另一家公司的股東。該方式的缺點在于股價的不確定性加大了受要約人的風險，而且常常涉及到新股的發(fā)行，因此各國對這種“證券交換要約”都會進行特別規(guī)范。但要約人在發(fā)出收購要約時，不能對一部分股東采用現(xiàn)金對價方式，對另一部分股東采用股票對價方式，這將違反股東平等待遇原則，因為現(xiàn)金的數(shù)額是確定的，而股票的價格是不確定的。在這種情況下，法律為保護受要約人利益，一般規(guī)定現(xiàn)金對價方式優(yōu)先。以綜合證券為收購對價是指收購要約的出價有現(xiàn)金、股票、可轉(zhuǎn)換債券和認股權(quán)證等多種形式證券的組合。該方式既可以避免支付更多的現(xiàn)金，又可以防止單純的換股方式所帶來的股權(quán)稀釋可能導(dǎo)致的原有股東在公司中的利益稀釋問題，以及可能的股票市場風險。因此，在境外的公司收購實踐中，這種對價方式的使用率呈逐年遞增趨勢。我國對于收購對價方式的規(guī)定最早曾在股票條例第48條規(guī)定，收購要約必須“以貨幣付款方式購買股票”，排除了采用現(xiàn)金外對價方式的可能性。但管理辦法對此進行了修訂，允許以可以依法轉(zhuǎn)讓的證券作為收購對價：收購人以現(xiàn)金作為對價的，應(yīng)當在公告要約收購報告書的同時，將不少于20的履約保證金存放于銀行，并辦理凍結(jié)手續(xù)。收購人以依法可以轉(zhuǎn)讓的證券作為對價的，應(yīng)當在公告要約收購報告書的同時，將用以支付的