證券其它相關(guān)論文-股本擴(kuò)容與資本成本辨析.doc

證券其它相關(guān)論文-股本擴(kuò)容與資本成本辨析從當(dāng)前市場(chǎng)表現(xiàn)來(lái)看，股本擴(kuò)容壓力導(dǎo)致大盤(pán)的持續(xù)下跌，除了首發(fā)上市的新股擴(kuò)容繼續(xù)密集推出，上市公司也紛紛借半年報(bào)推出再融資的計(jì)劃。在這種現(xiàn)象的背后，還隱含著一個(gè)更重要的概念資本成本。本文就武漢鋼鐵（集團(tuán)）公司董事會(huì)最近發(fā)布的擴(kuò)股公告，試探討股本擴(kuò)容與資本成本的關(guān)系及其由此帶來(lái)的企業(yè)融資選擇以及資本成本的有效運(yùn)用問(wèn)題。關(guān)鍵詞：股本擴(kuò)容資本成本武漢鋼鐵一、背景資料武鋼是新中國(guó)成立后由國(guó)家投資建設(shè)的第一個(gè)特大型鋼鐵聯(lián)合企業(yè)，于1955年10月破土動(dòng)工，1958年9月13日正式投產(chǎn)。1993年10月，經(jīng)國(guó)家批準(zhǔn)成立了武鋼集團(tuán)。2000年12月，武鋼被列為中央直管的國(guó)有重要骨干企業(yè)。武漢鋼鐵（集團(tuán)）公司現(xiàn)有全資子公司25家，控股公司11家（上市公司1家），直屬?gòu)S3家，分公司4家，直屬事業(yè)單位11家，已初步成為以鋼鐵為主業(yè)、多種經(jīng)營(yíng)共同發(fā)展的企業(yè)集團(tuán)。到2001年底，武鋼累計(jì)生產(chǎn)鋼1.25億噸，累計(jì)實(shí)現(xiàn)利稅431.33億元，上繳國(guó)家344.5億元，是國(guó)家對(duì)武鋼投資64.2億元的5.36倍。武鋼已具備年產(chǎn)鋼鐵各800萬(wàn)噸的綜合生產(chǎn)能力，是中國(guó)重要的板材生產(chǎn)基地，擁有從礦山采掘、煉焦、燒結(jié)、冶煉、軋鋼等一整套工藝設(shè)備。武鋼股份（600005.）董事會(huì)11月18日公告稱(chēng)，公司擬增發(fā)近20億股，募集資金總額近90億元。近20億股的募集股權(quán)中，武鋼股份將向其大股東武漢鋼鐵（集團(tuán)）公司定向增發(fā)12億股國(guó)有法人股，社會(huì)公眾股數(shù)量不超過(guò)8億股，大股東認(rèn)購(gòu)價(jià)可能高出凈資產(chǎn)價(jià)近5倍。武鋼股份此次增發(fā)預(yù)案既增發(fā)了暫不流通的國(guó)有法人股，又增發(fā)了流通股，同時(shí)還實(shí)現(xiàn)了集團(tuán)主業(yè)的整體上市。值得注意的是，武鋼集團(tuán)已書(shū)面承諾按照本次公開(kāi)發(fā)行確定的價(jià)格全額認(rèn)購(gòu)，該部分股份暫不上市流通，上市公司大股東認(rèn)購(gòu)的發(fā)行價(jià)格與投資者完全一致，而且做到全額認(rèn)購(gòu)。如果將武鋼股份此次增發(fā)方案視為武鋼集團(tuán)新股上市，那么與普通公司首發(fā)上市時(shí)，大股東與投資者同股不同價(jià)相比，本次方案的確有利于普通投資者，但從長(zhǎng)期來(lái)看，還得取決于股份公司收購(gòu)來(lái)的這塊資產(chǎn)的價(jià)值。此次增發(fā)完成后，武鋼集團(tuán)對(duì)上市公司的持股比例將從84.69下降至73.74。為了使此次增發(fā)方案得以順利進(jìn)行，武鋼集團(tuán)還做了另外一件很漂亮的事情武鋼集團(tuán)把當(dāng)年和資產(chǎn)管理公司簽訂的債轉(zhuǎn)股在增發(fā)之前一次性做了個(gè)清理。負(fù)責(zé)武鋼債轉(zhuǎn)股的公司全稱(chēng)為武漢鋼鐵有限責(zé)任公司，于2001年8月成立，注冊(cè)資本為104億元。該公司由武鋼投入的資產(chǎn)為174.5億元，扣除債轉(zhuǎn)股和負(fù)債部分，實(shí)際投入82.029億元，占出資比例的78.71；另外3家公司參股金額為22.189億元。但是這家責(zé)任有限公司在今年9月底就已經(jīng)被注銷(xiāo)。當(dāng)初，武鋼集團(tuán)欠下的大筆資金扣除每年的分紅沖抵減少的部分，到9月份，還剩下15個(gè)億，武鋼將一次性打包分三批償還，每年5個(gè)億。二、股本擴(kuò)容與資本成本的關(guān)系（一）資本成本的性質(zhì)資本成本是一個(gè)重要的經(jīng)濟(jì)范疇，它不僅存在于資本主義經(jīng)濟(jì)中，而且不可避免的也存在于社會(huì)主義經(jīng)濟(jì)中。資本成本是在社會(huì)主義商品經(jīng)濟(jì)條件下，由于資金所有權(quán)與使用權(quán)相分離而產(chǎn)生的一種財(cái)務(wù)概念。企業(yè)從各種來(lái)源籌集的資金不能無(wú)償使用，而要付出代價(jià)，這就是資本成本，正所謂不存在免費(fèi)的午餐.資本成本分為債務(wù)資本成本和權(quán)益資本成本。（二）、權(quán)益資本成本權(quán)益資本成本在會(huì)計(jì)體系中是一個(gè)重要的概念，但卻又是常常容易被忽略的。其原因是財(cái)務(wù)會(huì)計(jì)概念框架中還沒(méi)有把權(quán)益資本成本真正作為一項(xiàng)成本費(fèi)用來(lái)加以考慮，而是仍然以稅后利潤(rùn)分配的形式加以確認(rèn)和計(jì)量，與成本的概念相偏離。美國(guó)會(huì)計(jì)學(xué)家Anthony教授曾經(jīng)創(chuàng)立了一套把權(quán)益資本成本同其它成本項(xiàng)目一視同仁對(duì)待的資本成本會(huì)計(jì)理論框架，但是遺憾的是由于種種原因沒(méi)有被FASB接受，但是卻帶給了FASB新的思考。因?yàn)槟壳皼](méi)有把權(quán)益資本成本同等待對(duì)待造成的嚴(yán)重后果是：企業(yè)管理者盲目的權(quán)益融資，視權(quán)益融資是免費(fèi)的午餐.因?yàn)橛行┕衫姆峙洳皇悄昴瓯匦璧?，所以企業(yè)不必非得現(xiàn)金流出，這樣可以緩解經(jīng)營(yíng)的壓力。但是，這種以時(shí)間換取生存的空間的做法是管理者不負(fù)責(zé)任的一種表現(xiàn)。（三）、股本擴(kuò)容與資本成本的關(guān)系辨析股本擴(kuò)容給當(dāng)前股市帶來(lái)的沉重的壓力，甚至導(dǎo)致大盤(pán)持續(xù)下跌。但是一些公司的擴(kuò)容是盲目的，為其走向窘境埋下了禍根。本文單從股本擴(kuò)容與資本成本（尤其是指權(quán)益資本成本）的關(guān)系將進(jìn)行分析。由于任何資金的使用都不是免費(fèi)的，都必須付出代價(jià)，所以大規(guī)模的股本擴(kuò)容，從長(zhǎng)遠(yuǎn)的發(fā)展來(lái)看，會(huì)帶給企業(yè)巨大的現(xiàn)金流出壓力。有人認(rèn)為，股票上市后，只要通過(guò)送股或轉(zhuǎn)增等非現(xiàn)金股利形式發(fā)放股利，就可以達(dá)到免費(fèi)使用的目的，權(quán)益融資能在短暫的時(shí)間幫助企業(yè)既籌集到充足的資金，又避免現(xiàn)金流出帶來(lái)的壓力，這可謂一箭雙雕，就像是一頓免費(fèi)的午餐！但送股和轉(zhuǎn)增的結(jié)果，都將會(huì)使公司的股本隨之?dāng)U容，在將來(lái)任何時(shí)候，只要公司發(fā)放現(xiàn)金股利，其股利計(jì)算的基數(shù)也將會(huì)隨著股本的擴(kuò)容而增大，因此實(shí)質(zhì)上這只是一個(gè)時(shí)間差而已，公司現(xiàn)金流量壓力和時(shí)間差成正比的關(guān)系。隨著證監(jiān)會(huì)對(duì)上市公司股利發(fā)放監(jiān)管措施的規(guī)范和金融市場(chǎng)的發(fā)展，股利分配一定會(huì)受到約束，到那時(shí)一旦企業(yè)進(jìn)行現(xiàn)金股利分配，現(xiàn)金流出帶來(lái)的壓力可想而知。武鋼這次做出增發(fā)近20億股的決議，其中社會(huì)公眾股將近8億股，由于社會(huì)公眾股必須用現(xiàn)金支付股利，試預(yù)測(cè)，如果這8億的社會(huì)公眾股2004年每股派發(fā)0.20元的現(xiàn)金股利的話(huà)，那么公司就必須支付1.6億的現(xiàn)金流出。相對(duì)于債務(wù)融資支付利息而言，這無(wú)疑是一個(gè)更為龐大的數(shù)字！更何況，債券利息支出是可以稅前抵扣的，由此還能由于稅盾效益節(jié)省一大筆現(xiàn)金流出，這也會(huì)是一個(gè)不小的數(shù)目，而股利支付盡管是權(quán)益資本成本，但卻不能把它視為成本在稅前抵扣，這部分損失是不能被忽略的。三、企業(yè)融資方式的思考資本成本是企業(yè)選擇籌資渠道、擬定籌資方案的依據(jù)。為了以最少的資金耗費(fèi)、最方便的取得企業(yè)所需的資金，就必須分析各種資金籌資渠道資本成本的高低，并合理的加以配置，也就是實(shí)現(xiàn)資本結(jié)構(gòu)的優(yōu)化。我們知道，同一渠道的資金可以通過(guò)不同的籌資方式取得，主要要考慮風(fēng)險(xiǎn)與成本的關(guān)系。債務(wù)融資可以產(chǎn)生稅盾效益，是一種籌資的上策，在金融市場(chǎng)完善以后，他的資本成本也是較低的。權(quán)益融資可以擴(kuò)大企業(yè)規(guī)模，增強(qiáng)企業(yè)盈利能力，但是不能稅前抵扣，而且會(huì)使企業(yè)面臨強(qiáng)大的現(xiàn)金流出壓力。西方發(fā)達(dá)國(guó)家的企業(yè)都是以債務(wù)融資優(yōu)先于權(quán)益融資，而我國(guó)卻恰恰相反，可能是由于市場(chǎng)和政府管制的原因吧。但是，長(zhǎng)期以來(lái)我國(guó)經(jīng)濟(jì)工作中對(duì)資本成本的認(rèn)識(shí)還不夠重視，使得資金的使用效率不高。因此，企業(yè)家們應(yīng)該充分重視資本成本這個(gè)概念，它是聯(lián)系財(cái)務(wù)會(huì)計(jì)與管理會(huì)計(jì)的紐帶，對(duì)企業(yè)的經(jīng)營(yíng)決策、籌資決策、投資決策有著重要的指導(dǎo)意義。另外，國(guó)有企業(yè)改造過(guò)程中，大量的債轉(zhuǎn)股也要適度而行，不要適得其反。在公司上市前，多數(shù)中介機(jī)構(gòu)在為企業(yè)精心謀劃的方案中，大都推薦剝離負(fù)債，雖然它會(huì)有效的幫助企業(yè)順利上市，但是要從企業(yè)長(zhǎng)遠(yuǎn)發(fā)展來(lái)看，也要懸崖勒馬，不要掙脫韁繩的限制，如果把資本成本的概念考慮在內(nèi)的話(huà)，這些決策在制定的過(guò)程中就會(huì)更為科學(xué)。武鋼在這次股本擴(kuò)容中對(duì)遺留下來(lái)的債轉(zhuǎn)股問(wèn)題作了了斷，我們可以看到此債轉(zhuǎn)股給武鋼帶了的災(zāi)難：武鋼必須支付15個(gè)億的欠款，這個(gè)數(shù)字產(chǎn)生的現(xiàn)金流量壓力和對(duì)企業(yè)營(yíng)運(yùn)資金的影響是巨大的。所以，要充分考慮資本成本因素，慎重處理債轉(zhuǎn)股和大量剝離負(fù)債.四、加強(qiáng)資本成本的有效運(yùn)用綜合上述對(duì)武鋼股本擴(kuò)容與資本成本的關(guān)系分析可以得出，免費(fèi)的午餐是根本不存在的，權(quán)益資本成本是一項(xiàng)更為重要的成本概念，我們需要重視資本成本的有效運(yùn)用。資本成本的有效運(yùn)用，不僅會(huì)帶來(lái)較低的資本成本，實(shí)現(xiàn)企業(yè)價(jià)值的最大。從決策理論與資本成本的關(guān)系上看，它更能幫助企業(yè)管理者做出更為科學(xué)的籌資、投資、營(yíng)運(yùn)等各方面的決策；從企業(yè)業(yè)績(jī)?cè)u(píng)價(jià)出發(fā)，考慮資本成本因素的業(yè)績(jī)?cè)u(píng)價(jià)模型更為合理，因此需要從制度上提高人們的資本成本意識(shí)，保證資金的有效運(yùn)用，真正實(shí)現(xiàn)保值增值的目標(biāo)。經(jīng)濟(jì)附加值（EVA）就是一個(gè)充分體現(xiàn)保值增值目標(biāo)的財(cái)務(wù)考核指標(biāo)，它克服了傳統(tǒng)指標(biāo)的沒(méi)有全面考慮資本成本因素的缺陷，比較準(zhǔn)確地反映了公司在一定時(shí)期內(nèi)為股東創(chuàng)造的價(jià)值。彼德。德魯克在1995年哈弗商業(yè)評(píng)論上的文章指出，EVA的基礎(chǔ)是我們長(zhǎng)期以來(lái)一直熟知的：我們稱(chēng)之為利潤(rùn)的東西，也就是說(shuō)企業(yè)為股東剩下的金錢(qián)，通常根本不是利潤(rùn)。只要一家公司的利潤(rùn)低于資金成本，公司就是處于虧損狀態(tài)，盡管公司人要繳納所得稅，好像公司真的盈利一樣，道出了資本成本隱含的成本屬性。EVA考慮了帶來(lái)企業(yè)利潤(rùn)的所有資金成本，其基本理念是資本獲得的收益至少要能補(bǔ)償投資者承擔(dān)的風(fēng)險(xiǎn)，也就是說(shuō)，股東必須賺取至少等于資本市場(chǎng)上類(lèi)似風(fēng)險(xiǎn)投資回報(bào)的收益率。其實(shí)，EVA所考慮的資本成本就是經(jīng)濟(jì)學(xué)家所說(shuō)的機(jī)會(huì)成本，這種資金的成本的計(jì)算范圍包括股權(quán)和債務(wù)。正如債權(quán)人需要得到利息匯回報(bào)一樣，股東也要求對(duì)他們的投入資本得到一個(gè)最低可以接受的回報(bào)。如果股東預(yù)期得到一個(gè)最低的回報(bào)，比如說(shuō)他們的資本的10%，那么只有當(dāng)企業(yè)利潤(rùn)率高于10%，股東才開(kāi)始賺錢(qián)。因此，EVA的基本原理就是：經(jīng)濟(jì)附加值等于公司稅后凈營(yíng)業(yè)利潤(rùn)減去全部資本成本后的凈值，這里的資本成本包括債務(wù)資本的成本，也包括權(quán)益資本的成本。其計(jì)算公式為：經(jīng)濟(jì)附加值稅后凈營(yíng)業(yè)利潤(rùn)資本成本稅后凈營(yíng)業(yè)利潤(rùn)加權(quán)平均資本成本資本總額由此可見(jiàn)，EVA改變了會(huì)計(jì)報(bào)表沒(méi)有全面考慮資本成本的缺陷，它可以幫助管理者明確了解公司的