【研究報告】我國銀行理財產(chǎn)品創(chuàng)新案例系列研究——幣種研究

我國銀行理財產(chǎn)品創(chuàng)新案例系列研究 幣種研究 第 2 頁 /共 49 頁 目 錄 1. 銀行理財產(chǎn)品幣種結(jié)構(gòu)分析 . 4 宏觀背景 . 4 外幣產(chǎn)品 2004各年變化趨勢 . 6 外幣理財產(chǎn)品的風險控制 . 7 2. 人民幣理財產(chǎn)品 . 10 特殊金融市場環(huán)境下有限的創(chuàng)新行為 . 10 受抑制的投機動機壓縮理財產(chǎn)品創(chuàng)新空間 . 11 3. 美元理財產(chǎn)品 . 13 產(chǎn)品創(chuàng)新的背景 . 13 美元理財產(chǎn)品特征分析 . 13 美元理財產(chǎn)品創(chuàng)新案例分析 . 15 4. 澳元理財產(chǎn)品 . 20 澳元理財產(chǎn)品創(chuàng)新背景及動因 . 20 澳元理財產(chǎn)品創(chuàng)新案例分析 . 22 5. 港幣理財產(chǎn)品 . 26 港幣理財產(chǎn)品創(chuàng)新 背景及動因 . 26 港幣理財產(chǎn)品創(chuàng)新案例分析 . 27 6. 其他外幣產(chǎn)品創(chuàng)新案例分析 . 31 歐元理財產(chǎn)品 . 31 日元理財產(chǎn)品 . 36 英鎊理財產(chǎn)品 . 40 加元理財產(chǎn)品 . 43 新加坡元理財產(chǎn)品 . 46 新西蘭元理財產(chǎn)品 . 48 第 3 頁 /共 49 頁 圖表 1： 2004各幣種理財產(chǎn)品發(fā)行量趨勢 . 7 圖表 2： 2004美元理財產(chǎn)品發(fā)行數(shù)量（單位：款）、年平均預期收益率曲線（單位： %） . 13 圖表 3： 2004美元理財產(chǎn)品發(fā)行銀行類型、產(chǎn)品期限特征 . 15 圖表 4： 2004前三季度澳元理財產(chǎn)品發(fā)行量 . 21 圖表 5： 2000主要發(fā)達國家基準利率走勢 . 21 圖表 6： 2004港幣理財產(chǎn)品發(fā)行量 . 26 圖表 7： 2004歐元理財產(chǎn)品發(fā)行數(shù)量（單位：款）、年平均預期收益率曲線（單位： %） . 31 圖表 8： 2004歐元理財產(chǎn)品發(fā)行銀行類型、產(chǎn)品期限特征 . 32 圖表 9：日本隔夜無擔保拆借利率 . 37 圖表 10：日元兌人民幣匯率走勢（ 100 日元兌換人民幣） . 37 圖表 11： 2007 年 7 月至 2010 年 7 月澳元兌日元匯率走勢 . 39 圖表 12： 2004英鎊理財產(chǎn)品發(fā)行數(shù)量（單位：款）、年平均預期收益率曲線（單位： %） . 41 圖表 13： 2004前三季度加元理財產(chǎn)品發(fā)行量 . 44 表格 1： 2004各幣種理財產(chǎn)品發(fā)行量一覽 . 6 表格 2： 20042012 年人民幣與外幣理財產(chǎn)品發(fā)行量一覽 . 10 表格 3： 2004美元債券類、信貸類、組合投資類典型產(chǎn)品一覽 . 16 表格 4： 2004典型美元結(jié)構(gòu)性產(chǎn)品一覽 . 19 表格 5： 2005 年典型澳元理財產(chǎn)品一覽 . 23 表格 6： 2007 年典型澳元理財產(chǎn)品一覽 . 24 表 格 7： 2005 年典型港幣理財產(chǎn)品一覽 . 28 表格 8： 2006 年典型港幣理財產(chǎn)品一覽 . 29 表格 9：典型歐元債券類、信貸類、組合投資類產(chǎn)品一覽 . 33 表格 10：典型歐元結(jié)構(gòu)性產(chǎn)品一覽 . 35 表格 11：部分高收益日元理財產(chǎn)品一覽 . 39 表格 12：典型英鎊債券類、組合投資類、結(jié)構(gòu)性產(chǎn)品一覽 . 42 表格 13： 2007典型加元理財產(chǎn)品一覽 . 44 表格 14：部分高收益新加坡元理財產(chǎn)品一覽 . 47 表格 15：高到期收益率新元理財產(chǎn)品一覽 . 48 第 4 頁 /共 49 頁 表格 5 ：新西蘭元銀行理財產(chǎn)品一覽 . 48 1. 銀行理財產(chǎn)品 幣種結(jié)構(gòu)分析 宏觀背景 我國外匯管理政策方面的變化 隨著我國經(jīng)濟 的 快速發(fā)展，對外貿(mào)易量的 不斷 增加，我國的外匯儲備也在 持續(xù) 積累 ，對外貿(mào)易結(jié)算貨幣也逐漸多樣化 ，再加上居民收入水平提高伴隨的外幣資產(chǎn)持有量的 迅速 增加， 使得涵蓋企業(yè)、個人的銀行外匯業(yè)務以及外匯理財業(yè)務量成倍增長，因此 了解我國外匯管理政策的變化對銀行發(fā)展 和 外匯 相關(guān)的業(yè)務 尤為重要。從 1994 年中國實行官方匯率與調(diào) 劑市場匯率并存的匯率制度到現(xiàn)在 ， 中國發(fā)生了幾次重要的匯率改革。 1996 年 12 月 1 日中國允許用于貿(mào)易的人民幣與外幣完全可兌換，但對買賣外幣進行貸款和投資仍有規(guī)定和限制。表面上人民幣可以進行外幣的完全兌換，但是相關(guān)的規(guī)定和限制卻大大限制了人民幣與外幣兌換的自由性。這次改革沒有從根本上改變?nèi)嗣駧疟贿^度管制的局面。 2003 年國際社會強烈呼吁人民幣升值。國內(nèi)外關(guān)于人民幣升值與否的論戰(zhàn)不斷升級。但是當時中國并沒有意向做出進一步的匯制改革，而是等到 2005 年才出現(xiàn)了很大調(diào)整。 2005 年中國將歷時十年的與美元掛鉤的制 度改為參考一籃子貨幣進行調(diào)節(jié)、有管理的浮動匯率制度。 7月 22 日晚，中國人民銀行發(fā)布了中國人民銀行關(guān)于完善人民幣匯率形成機制改革的公告，人民幣一夜之間升值達到 匯率為 1 美元兌 人民幣。 在此之后 ，人民幣 開始有步驟地 緩慢 升值 ， 這也使得留學 、 出境旅游的人數(shù)不斷增加，銀行也 開始逐漸 認識到外匯理財產(chǎn)品在中國的重要性，外匯理財產(chǎn)品越來越深入人心。這是中國在改革開放后極為重要的一次匯率制度改革，開始讓人民幣正真走向世界。 2008 年世界性的金融危 機也波及了人民幣， 為了抵御金融危機， 人民幣升值進程明顯減慢 ， 人民幣匯率在 較長的一段時間內(nèi)被“人為”固定在 1 美元兌 ， 這被認為是 穩(wěn)定中國經(jīng)濟的 措施之一 。這雖然一定程度上減少了世界性的金融危機對人民幣的影響，但同時也阻礙人民幣世界化的進程。 2010 到 2011 年也是一個匯改的重要階段， 2010 年 6 月 19 日中國承諾增強人民幣交易的靈活性，事實上結(jié)束了兩年來人民幣與美元掛鉤的制度，重新采取參考一籃子貨幣進行調(diào)節(jié)、有管理的浮動匯率制度。2010 年 10 月 1 日，中國開展試點項目，允許指定出口商將部分外幣收入留在境外。 2011 年 1 月 12 日，中國銀行向美國消費者開放人民幣交 易。 2011 年 3 月 至 2011 年 4 月，中國 第 一季度約 7%的對外貿(mào)易以人民幣結(jié)算， 其中大部分結(jié)算發(fā)生 在香港。截至 4 月底，香港的人民幣儲蓄額達到 5,110 億元（ 790 億美元），約占總儲蓄額的 第 5 頁 /共 49 頁 隨著人民幣不斷走向世界， 為了讓 普通居民也能更多的接觸到外匯理財產(chǎn)品，促進對外經(jīng)濟的發(fā)展，繼 2006 年 12 月 29 日 中國人民銀行 向社會發(fā)布個人外匯管理辦法，對個人外匯管理政策進行調(diào)整后，2007 年 1 月 5 日 ，國家外匯管理局制定并發(fā)布了個人外匯管理辦法實施細則，旨在規(guī)范和便利銀行及個人的外匯業(yè)務操作。該細則將自 2007 年 2 月 1 日起，與個人外匯管理辦法同步開始施行。 根據(jù) 個人外匯管理辦法 “對個人結(jié)匯和境內(nèi)個人購匯實行年度總額管理”的規(guī)定，此次細則中明確境內(nèi)個人年度購匯總額為“每人每年等值 5 萬美元” ， 相對于此前境內(nèi)居民個人購匯每人每年等值 2 萬美元的標準而言，新標準有大幅度提高 。隨著國家不斷放寬居民個人購匯限額額度，銀行也有更多的空間進行個人的外匯理財產(chǎn)品開發(fā)。 居民對外匯的需求 日益增長 近年來，我國出國留學深造的學生越來越多，自費留學的人數(shù)占各類留學的九成。 2011 年自費留學的人數(shù)與 10 年前相比翻了 10 倍 ，并且預計我國出國人數(shù)將以不低于 20%的增長速度快速增長。但是由于中國整體經(jīng)濟起步較晚，廣大居民的理財觀念不強，尤其是外匯理財方面的意識更弱。居民接觸較多且需要外匯理財?shù)闹饕ǎ撼鰢魧W深造，出國旅游，外匯投資等。 居民對出國留學深造的需求 據(jù)統(tǒng)計， 2011 年中國出國留學人數(shù)或達 35 萬人。由此可見，留學風潮火熱。截至 2012 年 3 月，中國官方累計統(tǒng)計的出國留學人次超過 230 萬。留學人數(shù)的極具增長也帶動外匯理財需求的不斷增長。出國留學的家庭持有一定量的外匯，同時與一般家庭相比，子女出國留學的家庭思想更開放，更 愿意進行外匯理財。值得提醒的一點是，我國出國留學的選擇以前主要是美國、英國、澳大利亞、加拿大?，F(xiàn)在除了這幾個國家以外，法國、德國、日本、新西蘭、新加坡等國也成為出國留學的重要目的地。與此同時這些國家的外匯也更多的被我國居民所持有，更多國家的外幣需要進行投資理財，也為銀行尤其是外資銀行提供了更多的服務機會。 居民對出國旅游的需求 隨著生活質(zhì)量的改善，人們對休閑娛樂的方式要求也隨之提高，從 2002 年開始，我國公民出境旅游呈井噴狀態(tài)。 2002 年到 2011 年，出境旅游人數(shù)由 1660 萬人次增加到 7025 萬人次，增長 323%，在世界主要出境旅游國家中增長最快。國家旅游局統(tǒng)計顯示， 2001 年，我國公民出境游目的地有 18 個 (含港澳 )，出境旅游人數(shù) 1213 萬人次；截至目前，我國已批準 146 個國家和地區(qū)為我國公民組團出境旅游目的地，其中 114個已正式實施組團業(yè)務。 2011 年，我國出境旅游人數(shù)達 7025 萬人次，是亞洲第一大出境旅游客源國和世界第三大出境消費國。出國旅游人數(shù)的井噴式增長也帶動外匯交易的不斷增加，為了方便居民出國旅游，銀行也推出眾多與出國旅游相關(guān)的產(chǎn)品，例如雙幣卡。所以出國旅游人群也是外匯需求量很高的人群。 第 6 頁 /共 49 頁 居民持匯 增多，對外匯投資的需求 在中國境內(nèi)，持有外幣的民眾主要通過境內(nèi)金融機構(gòu)提供的外幣存款服務和外幣金融投資、理財產(chǎn)品來達到保值增值、投資獲利目的。部分較高收益的投資理財品還能夠吸引一些持有人民幣的投資者通過購匯來購買。 外匯投資方式多種多樣，其中適合居民的理財方式卻不是很多，其中主要的包括四種：外匯理財產(chǎn)品，定期外幣儲蓄，期權(quán)型存款（含與匯率掛鉤的外幣存款），外匯匯率投資。雖然現(xiàn)在外匯交易市場的政策不斷放寬，但是由于我國一般居民投資意識與發(fā)達國家居民相比更弱，而且我國一般居民的金融知識與發(fā)達國家居民相比也不足。所 以外匯理財產(chǎn)品更適合我國居民，市場非常廣闊。 外幣產(chǎn)品 2004各年變化趨勢 2004 年 開始 ，隨著 監(jiān)管政策的逐步放開以及國內(nèi)外經(jīng)濟環(huán)境的持續(xù)改善，居民收入水平的不斷提高以及持有資產(chǎn)的日益 增加， 商業(yè)銀行開始涉足外幣理財產(chǎn)品的發(fā)行 ， 早期的銀行理財產(chǎn)品以外幣產(chǎn)品居多 。普益財富的統(tǒng)計數(shù)據(jù)顯示， 2004 年美元成為 發(fā)行量最大的理財幣種 ， 同時，澳元、港幣和歐元理財產(chǎn)品也在該年出現(xiàn)。 自從 2005 年 中國銀行業(yè)監(jiān)督管理委員會出臺了商業(yè)銀行個人 理 財業(yè)務管理暫行辦法和商業(yè)銀行個人理財業(yè)務風險管理指引， 銀行開展理 財業(yè)務 由此具備制度框架和政策依據(jù)，理財產(chǎn)品的發(fā)行量也開始快速增加 ，并且首次出現(xiàn)了英鎊理財產(chǎn)品 。 此后的幾年，理財產(chǎn)品的發(fā)行量成倍上升，人民幣理財產(chǎn)品的發(fā)行量在 2007 年首次超過 美元成為最大的投資幣種，并且 該年還首次出現(xiàn)了日元和加元 理財產(chǎn)品。 表格 1： 2004 1各幣種 理財產(chǎn)品 發(fā)行量 一覽 人民幣 美元 澳元 港幣 歐元 英鎊 日元 加元 新加坡元 新西蘭元 2004 年 16 80 1 27 3 0 0 0 0 0 2005 年 121 373 7 106 16 7 0 0 0 0 2006 年 418 595 19 197 33 4 0 0 0 0 2007 年 1348 928 41 338 114 11 3 6 0 0 2008 年 5129 766 286 248 266 35 8 5 9 1 2009 年 6561 583 243 105 139 14 0 15 0 0 2010 年 9255 925 383 310 250 68 36 21 0 0 1本文中的 2012 年包含的日期范圍僅包括 2012 年 1 月 1 日至 2012 年 9 月 30 日，后文若無特殊注明與此相同。 第 7 頁 /共 49 頁 2011 年 21201 1114 591 485 478 125 93 29 25 1 2012 年 21026 718 391 299 309 75 76 18 0 0 資料來源：普益財富（ 數(shù)據(jù)截至 2012 年 9 月 30 日 ） 但是 2008 年爆發(fā)的金融危機以及歐元區(qū)債務危機 令全球資產(chǎn)價格大幅下挫，經(jīng)濟增長放緩促使全球央行將貨幣政策由之前的緊縮轉(zhuǎn)為寬松，加息政策轉(zhuǎn)變?yōu)榻迪⒄?，美元兌主要貨幣 匯率 也出現(xiàn)大幅下滑，這使得不少銀行此前發(fā)行的掛鉤股票、商品、匯率的結(jié)構(gòu)性產(chǎn)品出現(xiàn)較大虧損， 這導致 2008、 2009 年 銀行理財產(chǎn)品的發(fā)行數(shù)量出現(xiàn)顯著下滑，此前 銀行發(fā)行的 風險較高的保本浮動收益型也 幾乎消失殆盡，取而代之的是以保證收益型和非保本浮動收益型產(chǎn)品為主的產(chǎn)品類型。 部分經(jīng)濟增長受到金融危機沖擊較小的國家成為理財資金投資的對象，因此在該年出現(xiàn)了投資新加坡元以及新西蘭元的理財產(chǎn)品，同時，澳元理財產(chǎn)品超過港幣成為第二大外幣投資幣種。 圖表 1： 2004 各幣種理財產(chǎn)品發(fā)行 量 趨勢 資料來源：普益財富 （ 數(shù)據(jù)截至 2012 年 9 月 30 日 ） 隨著 包括中國在內(nèi)的 全球各國為經(jīng)濟復蘇采取的寬松宏觀經(jīng)濟政策的施行， 市場 流動性的 “泛濫” 導致的通貨膨脹快速上行 以及利率水平 的下降，使得 居民對于理財?shù)男枨笥悠惹校?從 2010 年開始 理財產(chǎn)品的發(fā)行量出現(xiàn)較大幅度的反彈 。 外幣 理財 產(chǎn)品的風險控制 商業(yè)銀行開展外幣理財業(yè)務， 同時涉及表內(nèi)業(yè)務和表外業(yè)務，而且包含了金融衍生工具的操作，業(yè)務 第 8 頁 /共 49 頁 流程和結(jié)構(gòu)比較復雜，風險系數(shù)高。其主要的風險點有兩個：一是匯率風險， 在國際匯率變動時 ，商業(yè) 銀行外匯資產(chǎn) 與 負債的頭寸匹配、 幣種搭配是否合理 , 直接影響著其 抗風險能力 ；二是外幣理財業(yè)務涉及眾多金融衍生工具的應用，這些工具在為銀行帶來較高收益的同時也蘊涵了巨大風險。因此，外幣理財業(yè)務中的風險控制機制不僅關(guān)系到業(yè)務自身安全， 更決定著購買外幣理財產(chǎn)品投資者的資金安全程度 ，甚至與整個銀行資金的安全息息相關(guān)， 對投資者而言，由于外幣理財產(chǎn)品在購買和收益獲取時均以外幣幣值計算，因此其與人民幣理財產(chǎn)品最主要的風險區(qū)別在于匯率風險。 匯率風險是影響資本流動的重要因素 , 也是銀行外幣理財產(chǎn)品面臨的重要風險之一，是無法回避的。 匯率風險的產(chǎn)生與時間因素 關(guān)系 密切 ： 時間延續(xù)越長 ， 匯率變動的可能 性 越大 ，其可能發(fā)生的變動幅度也越大 ，則 相應的匯率風險也越大。 因此外幣理財 產(chǎn)品期限越長，面臨的 匯率 風險就越大。 投資者購買外幣理財產(chǎn)品時， 應以宏觀經(jīng)濟 形勢 較好或者利 率較高的 國家的貨幣 作為目標幣種，便于及時鎖定收益或止損，盡可能地減小匯率波動帶來的風險。 商業(yè)銀行在 外幣理財 產(chǎn)品設計中的風險控制 目前我國絕大多數(shù)外幣理財產(chǎn)品都是依托金融衍生品設計而來，金融衍生品奠定了外匯理財業(yè)務的產(chǎn)品基礎。在外幣理財產(chǎn)品的設計階段， 商業(yè)銀行應首先判斷世界經(jīng)濟形勢走向，選擇強勢貨幣進行投資，著重管理其外匯資產(chǎn)敞口的幣種、期限、利率風險。在產(chǎn)品設計過程中，利用遠期、期貨等金融衍生工具來構(gòu)建風險對沖策略，管理價格風險和利率風險。 價格風險 在開展外幣理財業(yè)務過程中，商業(yè) 銀行 可 在國際金融市場上買 入或出售相應衍生工具 ， 構(gòu)造出具有穩(wěn)定收益的投資組合來管理 外幣 理財 業(yè)務中產(chǎn)生 的價格風險。例如 ， 當銀行向客戶出售與某種證券價格收益掛鉤、保本但收益浮動的個人外幣理財結(jié)構(gòu)性存款時，預期未來這種證券價格將出現(xiàn)大幅度的波動，但是不能確定變動的方向。則銀行可以買入以這種證券價格為標的、到期日相同但執(zhí)行價格不同的一只看漲期權(quán)多頭和一只看跌期權(quán)多頭，構(gòu)建寬跨式期權(quán)。若到期日股票價格處于一定區(qū)間內(nèi)，這種期權(quán)組合的損失是固定的；若股票價格出現(xiàn)較大波動，則銀行能得到較高的收益，從而在最大程度上控制外幣理財產(chǎn)品的價格風險。 利率風 險 對于利率風險， 銀行 也 可采用相應的對沖策略來達到控制收益損失和風險的目的。 在開展外幣理財業(yè)務的過程中， 銀行可將期限和幣種相同的 外幣理財產(chǎn)品 進行組合和打包 ， 在 國際 金融市場上簽訂相應的遠期利率協(xié)議 ， 或在利率期貨市場上進行反向操作 ，待 理財合約到期時進行對沖 ，以此防范所投資幣種利率變動的風險。 第 9 頁 /共 49 頁 不同類型外幣理財產(chǎn)品 的風險控制 外幣理財產(chǎn)品 大致可分為兩類：一類是投向國外債券資產(chǎn)、信貸資產(chǎn)等固定收益類資產(chǎn)，產(chǎn)品收益固定；另一類產(chǎn)品進行了結(jié)構(gòu)化設計，其收益水平與匯率、利率、指數(shù)、證券等的表現(xiàn)掛鉤。這兩類產(chǎn)品的風險差別較 大，風險控制措施也不一樣。 固定收益類產(chǎn)品 固定收益類的產(chǎn)品，是指該產(chǎn)品的收益率不與任何指標掛鉤，是一個確定的值。在已發(fā)售的外幣理財產(chǎn)品中，收益率固定的產(chǎn)品、 收益率在投資期內(nèi) 增加或者減少 產(chǎn)品都歸為此類。在設計外幣固定收益類產(chǎn)品時，銀行主要將理財資金投向海外債券，投資標的風險較小，現(xiàn)金流回報穩(wěn)定，在產(chǎn)品運作中主要通過利率遠期或期貨協(xié)議控制利率風險。但受到 2008 年金融危機的影響，各國央行紛紛降息以提振經(jīng)濟，固定收益類外幣理財產(chǎn)品的收益空間日漸萎縮，國內(nèi)不少銀行減少了該類產(chǎn)品的發(fā)行量，在售產(chǎn)品大多期限較短。 結(jié) 構(gòu)性產(chǎn)品 對外幣理財產(chǎn)品進行結(jié)構(gòu)化設計，主要是與利率、匯率、商品價格等掛鉤。這類產(chǎn)品不僅面臨利率風險，其掛鉤標的資產(chǎn)的價格風險更加突出。在結(jié)構(gòu)設計上，產(chǎn)品收益率與標的資產(chǎn)表現(xiàn)的掛鉤方式有單邊掛鉤和雙邊掛鉤兩種，銀行設計這類產(chǎn)品時，需要靈活運用不同類型的衍生金融工具構(gòu)建不同的期權(quán)組合，在判斷資產(chǎn)價格走勢大趨勢的基礎上，盡可能地確保未來現(xiàn)金流的穩(wěn)定性，規(guī)避資產(chǎn)價格波動給其自身帶來的風險。由于外資銀行對國際金融市場、各種金融衍生工具熟悉程度高，擅長對理財產(chǎn)品進行結(jié)構(gòu)化設計，風險控制體系完備，因此這類產(chǎn)品多為外資銀 行發(fā)售。 財產(chǎn)品 的風險控制 我國在資本賬戶未完全開放的金融背景下引入的一種特殊投資制度。從風險 收益角度來看，銀行 財產(chǎn)品 投資于海外資本市場，與投資于境內(nèi)的理財產(chǎn)品最大的區(qū)別在于： 品可能會產(chǎn)生匯兌損失，這是其獨特的風險。投資者以人民幣購買 品，銀行在其購匯額度內(nèi)將資金兌換為外幣，以相應的外幣投資于國外資本市場，投資結(jié)束后取得的收益再兌換成人民幣，在這一過程中匯率波動會對投資者最終獲得的收益產(chǎn)生影響，投資者可能會面臨本金和收益的匯兌損失，由于其投資幣種和收益幣種不 相同，因此 品的匯率風險需要重點控制。 品收益率是以募集幣種為核算幣種計算而得的投資收益，在人民幣相對投資幣種升值時，結(jié)匯后的人民幣投資收益會低于該產(chǎn)品原始收益，如工商銀行 2006 年 7 月 的 一款 財產(chǎn)品，以美元為投資幣種， 2007 年 2 月 5 日到期時 ，投資者 最終獲得了 美元回報率 ，但 結(jié)匯之后該 品的人民幣年收益率僅為 。但相反在人民幣相對投資幣種貶值時，結(jié)匯后的人民幣投資收益也會高于該產(chǎn)品 第 10 頁 /共 49 頁 原始收益。 為規(guī)避這一匯兌風險，商業(yè)銀行可通過遠期結(jié)匯、匯率期 貨等金融衍生工具將兌換匯率固定。同時，在產(chǎn)品設計過程中，可以建立對投資者的收益保護機制，通過設定 最低收益率來間接補償 外幣貶值帶來的損失。 如渣打銀行的首款 品運用了到期收益鎖高保護機制 ：在 每年投資 期間中， 若當年的實際收益率低于該最低保護收益率 ， 則按最低保護收益率計算 ，通過這種方式 對美元貶值造成實際收益 的 下降 進行補償。 銀行還可以在產(chǎn)品中設置匯率升幅保護機制：設定一個匯率的升值幅度，若到期匯兌時 匯率升值超過此幅度 , 則將該設定幅度作為收益 補償給投資者。 但是在嵌入這些匯兌風險規(guī)避機制之后，當投資幣種相對于收 益幣種貶值時，也有可能會造成投資者收益的犧牲。 2. 人民幣理財 產(chǎn)品 特殊金融市場環(huán)境下有限的創(chuàng)新行為 人民幣是中國唯一的法定貨幣，在中國境內(nèi)進行的交易和結(jié)算都以人民幣作為交易和結(jié)算幣種。在嚴格的金融貨幣管控和外匯政策限制下，絕大多數(shù)中國民眾僅持有人民幣一種貨幣，人民幣也是他們?nèi)粘ＯM、儲蓄和投資的唯一選擇，因此當他們需要進行資金的保值增值時 -，只有購買境內(nèi)的 A 股股票、基金、集合信托、銀行理財?shù)冉鹑诋a(chǎn)品，或者通過不同類型的境外代客理財業(yè)務，進行少量的海外間接投資。這樣的金融市場環(huán)境一方面缺乏足夠多的金融產(chǎn)品來滿足 不同類型投資群體的風險、收益要求，投資者也難以通過使用包括貨幣與利率互換在內(nèi)的金融及其衍生工具來鎖定收益和控制風險；另一方面，銀行等金融機構(gòu)作為市場參與者在理財產(chǎn)品的創(chuàng)新方面也無法進行更大范圍的嘗試，僅能夠通過對一些有限的投資標的進行組合、投資過程中的資金集中化處理或產(chǎn)品銷售渠道的創(chuàng)新和營銷方式的改變，來實現(xiàn)理財產(chǎn)品銷售額的提升和自身金融風險的下降。 表格 2： 20042012 年人民幣與外幣理財產(chǎn)品發(fā)行量一覽 年份 人民幣 外幣 合計 2004 16 111 127 2005 121 509 630 2006 418 848 1,266 2007 1,348 1,441 2,789 2008 5,129 1,624 6,753 2009 6,561 1,099 7,660 2010 9,255 1,993 11,248 2011 21,201 2,941 24,142 第 11 頁 /共 49 頁 20121,021 1,886 22,907 合計 65,070 12,452 77,522 資料來源：普益財富（ 數(shù)據(jù)截至 2012 年 9 月 30 日 ） 由此可見，從營銷學的產(chǎn) 品理論角度來看，金融市場制度層面的種種限制，使得包括銀行理財產(chǎn)品在內(nèi)的中國金融理財投資品缺乏足夠的深度和廣度，難以進行有效的創(chuàng)新活動。這樣不僅會降低人民幣理財產(chǎn)品的市場接受度，還會令發(fā)行機構(gòu)因產(chǎn)品同質(zhì)化現(xiàn)象嚴重而面臨較大的經(jīng)營風險。 受抑制的投機動機壓縮理財產(chǎn)品創(chuàng)新空間 人民幣 投機動機的過度抑制會影響金融資源配置 中國并不健全的金融市場沒有給予人民幣理財產(chǎn)品充足的創(chuàng)新和發(fā)展空間， 實際上，人民幣理財產(chǎn)品現(xiàn)有的許多“創(chuàng)新”行為，都只是基于監(jiān)管層 各種管制政策下的應對措施 ， 例如銀行理財業(yè)務的表外特性給許多商業(yè)銀行提 供了騰挪表內(nèi)資產(chǎn)的操作余地（關(guān)于此部分的具體內(nèi)容請見我國銀行理財產(chǎn)品創(chuàng)新案例系列研究 創(chuàng)新背景探究和我國銀行理財產(chǎn)品創(chuàng)新案例系列研究 投向研究）。當人民幣理財產(chǎn)品無法滿足部分投資者的投資需求時，投資者的投資熱情將被壓制，甚至會引起金融市場需求的扭曲。 凱恩斯在就業(yè)利息和貨幣通論一書中針對人們持有貨幣的動機進行了總結(jié)：他認為人們之所以需要持有貨幣，是因為存在流動性偏好這種普遍的心理傾向（指人們在心理上偏好流動性最強的貨幣）。而人們對貨幣的需求是基于三種不同的動機：交易動機、預防動機和投機動機。 交易動機是指為進行日常交易而產(chǎn)生的持有貨幣的愿望；預防動機則是人們?yōu)榱藨恫粶y只需而持有貨幣的動機；投機動機是指人們根據(jù)對市場利率變化的預測，需要持有貨幣以便滿足從中獲利的動機。顯然，中國民眾持有人民幣的動機三者兼具，但是隨著中國經(jīng)濟的持續(xù)高速發(fā)展，人們手中貨幣的逐步積累，通過投資獲利的需求 將日益旺盛。然而，我國從計劃經(jīng)濟體制起延續(xù)至今的金融管制使得國內(nèi)金融市場 缺乏更加有效的投資工具和管理機制，從而抑制了人民幣的投機動機，并通過“擠出效應”將原本應提供給具有交易和預防動機的貨幣持有者的保值型理財產(chǎn)品錯誤地配 置給了具有投機動機的投資者。金融市場資源配置的不均衡也是導致現(xiàn)階段中國金融市場屢屢出現(xiàn)違規(guī)借貸行為的原因之一。 外匯管制進一步抑制了人民幣的投機動機 此外，現(xiàn)有的外匯管制政策還會進一步抑制民眾的投機動機。在前述探討中，均是以人民幣作為中國唯一的交易結(jié)算幣種作為現(xiàn)實前提的，如果忽略中國相對嚴格的貨幣出入管控，將人民幣置于自由兌換的國際環(huán)境中，中國投資者能夠自由地 選擇海外資本市場中的金融理財產(chǎn)品進行投資，同時自由兌換的人民 第 12 頁 /共 49 頁 幣 匯率的變化將不再是單向的變動而是呈現(xiàn)隨機的雙向變動。在這兩大因素的共同作用之下，顯而易見 的結(jié)果便是國內(nèi)金融市場中大量投資理財產(chǎn)品都將面臨被市場淘汰的威脅。 如前文所述，投機動機被充分抑制 的后果便是大量有一定風險承受能力，并希望通過投資而獲利的投資者 無法獲得與其風險承受能力、收益要求相對應的投資產(chǎn)品，這樣的投資者將轉(zhuǎn)而購買那些僅能提供保值增值功能的金融投資產(chǎn)品（例如大部分的債券和貨幣市場類理財產(chǎn)品），這會造成銀行理財產(chǎn)品受眾甚多的假象，使商業(yè)銀行沉浸在理財產(chǎn)品收益穩(wěn)定，維持現(xiàn)狀無需進行過多創(chuàng)新的“美夢”中。 從貨幣需求的角度來分析人民幣銀行理財產(chǎn)品的市場供需關(guān)系，人民幣的交易與預防動機引發(fā)了對保本型理財產(chǎn)品的需求，而投機動機則引起投資者對非保本、高風險、高收益型理財產(chǎn)品的需求。當投機動機被抑制后，商業(yè)銀行所發(fā)售的理財產(chǎn)品必然會以事實保本型理財產(chǎn)品（部分產(chǎn)品為躲避監(jiān)管層對高收益產(chǎn)品的限制而將產(chǎn)品設定為非保本型理財產(chǎn)品，但實際上投資者基本確定能夠獲得預期收益）為主。保本型產(chǎn)品大多屬于設計相對簡單、投資管理過程清晰明了的理財產(chǎn)品，不存在較大的創(chuàng)新空間，而具有較大創(chuàng)新潛力的非保本型理財產(chǎn)品因投機動機的嚴重抑制也難以有所發(fā)展。 人民幣國際化趨勢下人民幣銀行理財產(chǎn)品創(chuàng)新路徑分析 在中國已占到全球國內(nèi)生產(chǎn)總值（ 量的 10%、全球貿(mào)易總額的 9%，并貢獻了全球約四分之一的經(jīng)濟增長水平的今天，以利率、匯率的市場化和資本項目完全可兌換為代表的人民幣國際化已經(jīng)成為一種必然的趨勢，與此相關(guān)的中國開放資本項目自由兌換的時間表也成了各方關(guān)注的焦點。根據(jù)大多數(shù)分析師的觀點，人民幣將于 2020 年實現(xiàn)完全的可兌換，如果按照這一時間表，相信在不到 10 年的時間里，前文中提及的理財市場和金融理財產(chǎn)品受到極大沖擊必將演變成事實。 人民幣國際化主要包括兩方面的影響：首先，以人民幣計價的金融理財產(chǎn)品將成為國際各主要金融機構(gòu)包括中央銀行的重 要投資工具之一；其次，人民幣遠期 合約 、期貨、期權(quán)、利率和貨幣互換等工具的出現(xiàn)必然會改變?nèi)嗣駧艆R率單方面上漲的態(tài)勢，促進人民幣匯率的常態(tài)化改變。 從 2007 年香港啟動人民幣離岸交易中心建立以來，投資界便存在一種普遍的觀點：以購買力平價及其他指標衡量，人民幣兌美元匯率是被大幅低估的。因此，投資者購買人民幣或人民幣交易的金融產(chǎn)品都能讓他們從人民幣升值的必然趨勢中獲得賺錢的機會。在這樣的投資理念支配下，外幣理財產(chǎn)品對手中持有人民幣的投資者并不具備很大的吸引力。對于銀行而言，單向的匯率變化中對匯率風險的控制較容易，但是在雙向匯率波動中，以外幣作為主要投資幣種的銀行理財產(chǎn)品將面臨著新增的匯率風險，銀行所籌集的外幣理財資金的套期保值也更難。不過，人民幣匯率單向變動的消失，將吸引更多的投資者來購買外幣理財產(chǎn)品。 隨著中國經(jīng)常賬戶順差占比明顯下降和人民幣匯率改革漸次推進，人民幣的自由兌換趨勢將愈來愈快， 第 13 頁 /共 49 頁 而包括投資資本在內(nèi)的各種資本在全球范圍內(nèi)的流動也將更加頻繁。根據(jù)一般均衡理論，各類投資資本在信息對稱的前提下，必然能夠找到令其風險 收益組合達到最優(yōu)的投資方式（也就是證券市場線的邊緣部分）。這對商業(yè)銀行的理財業(yè)務而言，首先將面臨 來自全球范圍的更多金融投資品的競爭。此前銀行理財產(chǎn)品由于分業(yè)經(jīng)營和監(jiān)管、人為設置壁壘等因素形成的市場競爭優(yōu)勢將蕩然無存。商業(yè)銀行只有通過自身市場研究能力和產(chǎn)品開發(fā)能力的提高來改進其理財產(chǎn)品的競爭力。其次，商業(yè)銀行目前所有開展的代客境外理財業(yè)務必將受到較大的沖擊。由于商業(yè)銀行代客境外理財業(yè)務是在目前我國投資者尚無法直接投資于境外金融資產(chǎn)的政策限制下應運而生的，商業(yè)銀行在通過海外投資品資源的稀缺性來獲取收益的同時并未對品的收益狀況進行充分關(guān)注。但是隨著資本流動的自由度加快，相信有越來越多的海外金融產(chǎn)品 將通過各種中介機構(gòu)甚至直接來到中國投資者面前供其挑選。因此，廣大商業(yè)銀行只有依靠對市場敏銳的洞悉能力和多年經(jīng)營中間業(yè)務所積累的豐富經(jīng)驗，通過不斷的理財產(chǎn)品創(chuàng)新來應對這一變化。 3. 美元理財 產(chǎn)品 產(chǎn)品創(chuàng)新的 背景 進入 21 世紀以來，隨著我國經(jīng)濟的飛速發(fā)展、與其他國家之間經(jīng)濟交往的日益頻繁，對外貿(mào)易交易額逐年增長， 2011 年末外匯儲備余額達到 美元，我國已成為全球外匯儲備規(guī)模最大的國家。由于國家外匯管理局未對我國外匯儲備的幣種構(gòu)成予以公布，我們嘗試通過國際機構(gòu)及其他國家公布的相關(guān)數(shù)據(jù)、我國在貿(mào)易支付中 常用的幣種等數(shù)據(jù)，對我國外匯儲備幣種的大致構(gòu)成做了推測：美元（ 58%、日元（ 13%、歐元（ 13%、英鎊及其他貨幣（ 5%，美元是我國外匯儲備中最主要的貨幣，同時美元在民間的儲備規(guī)模也居各幣種之首。 2002 年至 2004 年間， 美國聯(lián)邦基準利率維持在 2%以下的低位 ， 我國境內(nèi)商業(yè)銀行的美元存款利率不到 1%， 隨著 居民對美元資產(chǎn)保值增值需求的日漸增強，外資銀行開發(fā)的美元理財產(chǎn)品成為誕生于我國銀行理財市場的首類款產(chǎn)品， 2004 年 2 月，渣打銀行發(fā)行了“外匯理財匯利存款（ 1 個月 ）”美 元理財產(chǎn)品。 美元理財 產(chǎn)品 特征 分析 從 2004 年至 2012 年 9 月 30 日，美元理財產(chǎn)品共發(fā)行 6082 款，是發(fā)行數(shù)量最多的外幣幣種。美元理財產(chǎn)品的發(fā)行數(shù)量及預期收益率，與 美國聯(lián)邦 基準利率、國內(nèi)美元拆借利率、產(chǎn)品掛鉤標的市場走勢、銀行自身業(yè)務結(jié)構(gòu)等眾多因素相關(guān)。 圖表 2： 2004美元理財產(chǎn)品發(fā)行數(shù)量（單位：款）、年平均預期收益率曲線（單位： %） 第 14 頁 /共 49 頁 資料來源：普益財富（數(shù)據(jù)截至 2012 年 9 月 30 日） 2004 年 至 2007 年，美國經(jīng)濟形勢蓬勃向上，其基準利率經(jīng) 美聯(lián)儲 18 次上調(diào)，從 2004 年初的 至 2006 年 6 月的 據(jù)普益財富數(shù)據(jù)統(tǒng)計，同期美元理財產(chǎn)品的發(fā)行數(shù)量也呈連年上升態(tài)勢，從 2004年的 80 款增至 2007 年的 928 款，三年間增長超過十倍。 2008 年 至 2009 年，美國“次貸危機”引發(fā)全球金融危機， 各大 金融市場均出現(xiàn)暴跌，美聯(lián)儲 為提振經(jīng)濟 從 2007 年 9 月開始 接連 下調(diào)聯(lián)邦基準利率，至 2008年 12 月短短 1 年多的時間內(nèi)，將基準利率從 歷史高位降至 美元貶值趨勢明顯。同時受到美元利率走低和全球金融市場不穩(wěn)定的影響， 2008年、 2009年美元理財產(chǎn)品的發(fā)行數(shù)量環(huán)比分別下降 但是在 美聯(lián)儲 持續(xù)降息之時，美元理財產(chǎn)品的收益率仍有可能出現(xiàn)上升，如