航運業(yè)9月跟蹤報告：超跌反彈重勢長期布局重質(zhì)1026

1、證券研究報告 eps - - - - - - 行 業(yè) 研 究 table_maininfo 航運 超跌反彈重勢，長期布局重質(zhì) 行 業(yè) 投 資 推薦 行業(yè)走勢 （維持） 投資要點 航運業(yè)航運業(yè) 2012 年 9 月跟蹤報告 2012 年 10 月 23 日 策 略 報 告 20% 0% -20% -40% -60% -80% 海運指數(shù)滬深300 干散貨市場：四季度基建投資加速，bdi 或延續(xù)反彈。9 月份 bdi 報收于 766 點，環(huán)比上漲 9%。上半月受美國農(nóng)產(chǎn)品出口推遲、美灣空放 運力影響，bpi 大幅跳水，下半月，美國 qe3 獲批和中國基建項目上馬 推動礦石價格和鋼材價格反彈，進而推動

2、 bdi 反彈。四季度國內(nèi)投資將 加快進度，bdi 延續(xù)反彈概率較大。 油輪市場：反彈乏力，弱旺季或再次上演。9 月份 bdti 收于 649 點， 環(huán)比上漲 3.5%，bcti 收于 642 點，環(huán)比上漲 10.5%。日益嚴格的伊朗石 油禁運令中國被迫降低對伊朗石油的依賴，而將石油進口轉(zhuǎn)向西非，運 相關報告 航 運 數(shù) 據(jù) 周 報 (121008-121014)：bdi 重回 900 點，集運缺貨運價慣性下挫 2012-10-14 航 運 數(shù) 據(jù) 周 報 (120924-121007)：“雙節(jié)”期 間，運量下滑，運價漲跌互現(xiàn) 2012-10-07 航 運 數(shù) 據(jù) 周 報 (120917-12

3、0923) ： qe3 推 動 bdi 反彈2012-09-23 分析師： 紀云濤s0190511020003 龔里s0190512070007 距拉長致 vlcc 運價回升。盡管油輪旺季即將來臨，但主要航線油輪訂 租依舊平淡，運價難有起色。而中東至美灣、中東至歐洲 vlcc 負租金 狀態(tài)已經(jīng)長達四個月之久，在巨虧下船東抱團取暖的緊迫性也愈來愈強。 集運市場：龍頭馬士基裁撤運力，堅定提價保全年盈利。9 月份歐洲 航線收于 1158 美元/teu，環(huán)比下跌 12.5%，美西航線報收于 2730 美元 /feu，環(huán)比上漲 9.9%，9 月份是

4、集運的傳統(tǒng)旺季，而集運需求仍處于疲 弱狀態(tài)，歐洲航線艙位利用率一直處在 8 成上下，美線的景氣難以改變 整體供求狀況。四季度是傳統(tǒng)淡季，運價承壓，而為保全年盈利，以馬 士基為首的船公司裁撤運力堅定提價。我們預計本次提價成功概率較大， 而且 12 月份的出貨小高峰將有助于運價維持。提價后大部分船公司可在 四季度免于虧損。 風險提示：歐債危機擴大、中國經(jīng)濟增速下滑、油價劇烈波動。 投資策略：超跌反彈重勢，長期布局重質(zhì)。9 月初以來，隨著大盤反 彈，前期股價大幅超跌的航運股在投資拉動和政策扶持兩個預期支撐下， 出現(xiàn)一波超跌反彈，小幅跑贏大盤。短期看，大盤若繼續(xù)反彈，航運股 的反彈應能延續(xù)，可關注政策

5、扶持預期最強烈的中國遠洋和三季度業(yè)績 復蘇力度最大的中海集運。長期而言，我們認為 a 股航運上市公司的行 業(yè)底、估值底和盈利底經(jīng)基本面和股價的反復磨礪已經(jīng)基本確立，長期 投資者可關注招商輪船、中遠航運和中海集運三家已經(jīng)或正在建立長期 成本優(yōu)勢的公司，適度左側(cè)交易、戰(zhàn)略布局?？紤]到行業(yè)環(huán)境、航運股 價和估值均在歷史低點，行業(yè)低迷倒逼政策出臺可能性增大，我們維持 航運業(yè)“推薦”評級。 曾旭重點上市公司盈利預測、估值及評級 公司簡稱 股價 11 12e 13e 14e pe 11 12e 13e14e 12pb評級 s0190511020002 中遠航運 *st 長油 中

6、海集運 中海發(fā)展 中國遠洋 招商輪船 3.64 1.40 2.30 4.44 4.30 2.67 0.09 -0.22 -0.23 0.31 -1.02 0.04 0.02 -0.30 0.01 -0.22 -0.70 0.00 0.14 0.23 41 0.13 0.20 - 0.08 0.14 0.06 0.12 14 0.17 0.23 0.10 0.27 71 26 11 29 74 25 27 16 7 16 37 19 10 0.9 1.2 1.0 0.7 1.6 0.9 增持 中性 增持 增持 中性 增持 資料來源：公司公告、興業(yè)證券研究所 注：更新時間 2012.10.23 請

7、閱讀最后一頁信息披露和重要聲明 敬請參閱最后一頁特別聲明 行業(yè)投資策略 目錄 投資概要：超跌反彈重勢，長期布局重質(zhì) . - 5 - 1、本月散貨市場：四季度基建投資加速，bdi 或延續(xù)反彈 . - 8 - 船價和回報率 . - 10 - 船隊和訂單規(guī)模 . - 11 - 船舶拆解和轉(zhuǎn)換 . - 12 - 市場成交 . - 12 - 先行指標和前景預測 . - 13 - 2、本月油運市場：反彈乏力，弱旺季或再次上演. - 16 - 船價和回報率 . - 18 - 船隊和訂單規(guī)模 . - 19 - 船舶拆解和轉(zhuǎn)換 . - 20 - 市場成交 . - 20 - 先行指標和前景預測 . - 22 -

8、3、本月集運市場：龍頭馬士基裁撤運力，堅定提價保全年盈利 . - 24 - 運費水平 . - 24 - 船價 . - 25 - 船隊和訂單規(guī)模 . - 26 - 船舶拆解和轉(zhuǎn)換 . - 26 - 先行指標和前景預測 . - 27 - 4、ffa . - 29 - 散貨輪 ffa . - 29 - 油輪 ffa . - 30 - 5、國際航運股走勢 . - 31 - 表 1、a 股主要航運上市公司盈利預測、估值及評級 . - 7 - 表 2、干散貨核心指數(shù)和分船型主要航線 tce 和期租變化情況 . - 9 - 表 3、散貨分船型新船和二手船價格表 . - 10 - 表 4、干散貨分船型按照 2

9、012 年 9 月一年期期租水平的盈利預測 . - 10 - 表 5、干散貨分船型按照 2012 年 9 月 tce 平均水平測算的盈利情況 . - 11 - 表 6、9 月份干散貨船隊增長情況 . - 11 - 表 7、截至 2012 年 10 月 1 日全球干散貨船隊訂單情況 . - 12 - 表 8、干散貨分船型拆解情況 . - 12 - 表 9、干散貨船運力增長預測 . - 16 - 表 10、油運核心指數(shù)和分船型主要航線 tce 和期租變化情況 . - 17 - 表 11、油輪分船型新船和二手船價格表 . - 18 - 表 12、油輪分船型按照 2012 年 9 月一年期期租水平測算

10、的盈利情況 . - 18 - 表 13、油輪分船型按照 2012 年 9 月 tce 平均水平測算的盈利情況 . - 19 - 表 14、油輪船隊增長情況(單位：百萬載重噸) . - 19 - 表 15、截至 2012 年 10 月 1 日全球油輪訂單情況 . - 20 - 表 16、油輪分船型拆解情況 . - 20 - 表 17、油輪運力增長預測 . - 24 - 表 18、集裝箱分船型 1 年期期租變化 . - 25 - 表 19、集裝箱船分船型新船和二手船價格表. - 25 - 表 20、集裝箱船分船型船隊規(guī)模（千 teu） . - 26 - 表 21、截至 2012 年 10 月 1

11、日集裝箱船分船型訂單情況 . - 26 - 表 22、集裝箱船分船型拆解量（萬 teu） . - 27 - 敬請參閱最后一頁特別聲明 請閱讀最后一頁信息披露和重要聲明- 2 - 行業(yè)投資策略 表 23、集裝箱船運力增長預測 . - 29 - 表 24、國際航運股估值 . - 32 - 圖 1、bdi 走勢 . - 8 - 圖 2、bci、bpi 和 bsi 走勢 . - 8 - 圖 3、capsize 型船 tce 水平 （美元/天） . - 8 - 圖 4、panamax 型船 tce 水平 （美元/天） . - 8 - 圖 5、沿海散貨指數(shù) . - 9 - 圖 6、沿海散貨運費(元/噸)

12、. - 9 - 圖 7、9 月份干散貨船新簽訂單情況 . - 11 - 圖 8、9 月份干散貨船訂單交付情況 . - 11 - 圖 9、2008 年以來分月度 cape 訂租情況 （艘） . - 12 - 圖 10、capesize 月度分地區(qū)訂租情況 （艘） . - 12 - 圖 11、2008 年以來分月度 panamax 訂租情況 （艘） . - 13 - 圖 12、2008 年以來分月度 handymax 訂租情況（艘） . - 13 - 圖 13、國內(nèi)鋼價綜合指數(shù) . - 13 - 圖 14、國際鋼鐵價格（美元/噸） . - 13 - 圖 15、進口礦石價格 （元/噸） . - 14

13、 - 圖 16、國產(chǎn)礦石價格 （元/噸） . - 14 - 圖 17、國內(nèi)主要城市鋼材庫存 （萬噸） . - 14 - 圖 18、國內(nèi)鐵礦石港口庫存 （萬噸） . - 14 - 圖 19、國內(nèi)鋼鐵產(chǎn)量 （萬噸） . - 14 - 圖 20、鐵礦石進口量與國內(nèi)鐵礦石產(chǎn)量 （萬噸） . - 14 - 圖 21、國內(nèi)煤炭價格 （元/噸） . - 15 - 圖 22、國際煤炭價格 （美元/噸） . - 15 - 圖 23、秦皇島煤炭庫存（萬噸） . - 15 - 圖 24、秦皇島煤炭調(diào)運量（萬噸） . - 15 - 圖 25、全國及華東地區(qū)發(fā)電量 yoy . - 15 - 圖 26、直供電廠電煤庫存和

14、可用天數(shù) . - 15 - 圖 27、bdti 和 bcti 走勢 . - 16 - 圖 28、主要航線 ws 走勢 . - 16 - 圖 29、vlcc tce 水平 （美元/天） . - 17 - 圖 30、mr 型船 tce 水平 （美元/天） . - 17 - 圖 31、9 月份油輪新簽訂單 . - 20 - 圖 32、9 月份油輪訂單交付 . - 20 - 圖 33、2008 年以來分月度 vlcc 訂租情況（艘） . - 21 - 圖 34、2008 年以來分月度 suezmax 訂租情況（艘） . - 21 - 圖 35、2008 年以來分月度 aframax 訂租情況（艘） .

15、 - 21 - 圖 36、2008 年以來分月度 panamax 訂租情況 （艘） . - 21 - 圖 37、2008 年以來分月度 handy 訂租情況 （艘） . - 21 - 圖 38、vlcc 月度分地區(qū)訂租情況（艘） . - 22 - 圖 39、brent 原油價格 （美元/桶） . - 22 - 圖 40、380cst 燃油價格（美元/噸） . - 22 - 圖 41、opec 原油產(chǎn)量 （千桶/日） . - 22 - 圖 42、美國煉廠開工率及產(chǎn)能 . - 22 - 圖 43、美國原油和成品油進口 （千桶/日） . - 23 - 圖 44、歐美發(fā)達國家原油和汽油庫存 . - 2

16、3 - 圖 45、中國原油進口量 . - 23 - 圖 46、日本原油進口量 . - 23 - 圖 47、綜合指數(shù)和歐地線航線運價 . - 24 - 敬請參閱最后一頁特別聲明 請閱讀最后一頁信息披露和重要聲明- 3 - 行業(yè)投資策略 圖 48、綜合指數(shù)和北美航線運價 . - 24 - 圖 49、亞太航線運價指數(shù) . - 25 - 圖 50、集裝箱 1 年期期租水平 (美元/天) . - 25 - 圖 51、9 月份集裝箱船新簽訂單情況 . - 26 - 圖 52、9 月份集裝箱船訂單交付 . - 26 - 圖 53、中國外貿(mào)出口額及增速 . - 27 - 圖 54、中國物流與采購聯(lián)合會 pmi

17、 . - 27 - 圖 55、中國沿海集裝箱吞吐量和增速 . - 27 - 圖 56、美國和歐元區(qū)失業(yè)率 . - 27 - 圖 57、美國和歐元區(qū)制造業(yè) pmi . - 28 - 圖 58、美國和歐盟消費者信心指數(shù) . - 28 - 圖 59、美國住房數(shù)據(jù) . - 28 - 圖 60、美國長灘港集裝箱吞吐量 . - 28 - 圖 61、capesize 的 ffa 月度變化 . - 29 - 圖 62、panamax 的 ffa 月度變化 . - 29 - 圖 63、vlcc ffa 月度變化 . - 30 - 圖 64、suezmax ffa 月度變化 . - 30 - 圖 65、afram

18、ax ffa 月度變化 . - 30 - 圖 66、tankerpan ffa 月度變化 . - 30 - 圖 67、mr ffa 月度變化 . - 30 - 圖 68、國際干散貨股綜合指數(shù) . - 31 - 圖 69、國際油運股綜合指數(shù) . - 31 - 圖 70、國際集運股綜合指數(shù) . - 31 - 敬請參閱最后一頁特別聲明 請閱讀最后一頁信息披露和重要聲明- 4 - 9 1-9 1-9 呈現(xiàn) 。9 行業(yè)投資策略 投資概要：超跌反彈重勢，長期布局重質(zhì) 干散貨市場：四季度基建投資加速，bdi 或延續(xù)反彈 9 月 bdi 呈 v 型反彈態(tài)勢，月中跌至 622 點，跌近前期低點后反彈，月末報收于

19、 766 點，環(huán)比上月末上漲 9%（10 月 23 日報 1109 點）。分船型指數(shù)來看，bci 月末收于 1621 點，環(huán)比上漲 38.3%（10 月 23 日報 2587 點），bpi 月末收于 425 點，環(huán)比下跌 42.2%（10 月 23 日報 843 點），bsi 月末收于 830 點，環(huán)比下跌 3.2%（10 月 23 日報 716 點）。本月 bdi 均值為 707.1 點，環(huán)比下跌 7.1%。bci 均值為 1341.7 點，環(huán)比上漲 16.3%；bpi 均值 525.8 點，環(huán)比下跌 36.8%；bsi 均 值為 838.9 點，環(huán)比下跌 5.9%。 9 月上半月，受美國農(nóng)

20、產(chǎn)品出口推遲、美灣空放運力影響，bpi 大幅跳水，導致 bdi 大跌逼近 2012 年 2 月 3 日的歷史低位 647 點。下半月，美國 qe3 獲批和中 國基建項目上馬，推動鋼價和國際鐵礦石價格反彈，雙節(jié)前貿(mào)易商集中進貨以及 兩大礦商推貨使得鐵礦石運輸市場表現(xiàn)活躍，運價在需求的拉動下反彈。本月 cape 訂租量達到全年最高水平至 109 艘，中國鐵礦石進口量 6501 萬噸，環(huán)比增 長 4.1%，同比增長 7.33%，進口量創(chuàng) 20 個月新高。 供給方面，9 月份干散貨船新簽訂單 47.5 萬 dwt，1-9 月累計新簽訂單 1185.7 萬 dwt，同比大降 46.7%； 月份拆解 33

21、0 萬 dwt， 月累計拆解 2472 萬 dwt， 同比增長 29.9%；9 月份交付 547 萬 dwt，1-9 月累計交付 8143 萬 dwt，同比 增長 8.97%， 月運力凈增長 5519 萬 dwt。月末干散貨船總運力達 6.70 億 dwt， 同比增長 12.87%。 沿海散貨綜合指數(shù) 9 月份呈盤整態(tài)勢，月末收 1085.6 點，環(huán)比下降 2.8% （ 10 月 19 日報 1055.5 點），其中煤炭指數(shù)下跌 3.8%，礦石指數(shù)下跌 1.4%，糧食指數(shù)下 跌 2.8%。分航線看，秦皇島-廣州煤炭運費月末為 38.2 元/噸，環(huán)比下跌 6.3%；秦 皇島-上海煤炭運費為 29

22、.4 元/噸，環(huán)比下跌 13%。天氣轉(zhuǎn)涼及經(jīng)濟活動趨緩使得 電廠對煤炭總體需求下降，而前一輪臺風后的集中補庫存行為導致下游電廠煤炭 庫存已處于較高水平，沿海運輸活動較上月減弱。 為完成年度指標，前三季度滯后的基礎建設工程項目將在四季度加快進度，并且 前期加速審批的基建項目也將陸續(xù)進入開工期。以鐵路建設為例，前三季度全國 鐵路基本建設投資 2920 億元，僅完成全年 4960 億元目標的 59%，這意味著，四 季度全國鐵路基建要完成 2040 億元的投資，約為全年的 41%， “井噴”狀態(tài)。 在基礎建設的拉動下，四季度鐵礦石需求將獲得支撐，bdi 延續(xù)反彈概率較大。 油輪市場：反彈乏力，弱旺季或

23、再次上演 9 月份 bdti 震蕩上行，月底收于 649 點，較上月底上漲 3.5% （ 10 月 22 日報 680 點），bcti 月底收于 642 點，較上月底上漲 10.5% （ 10 月 22 日報 658 點） 月 份，vlcc 運價出現(xiàn)探底回升，但大小船型倒掛現(xiàn)象依然持續(xù)，vlcc 平均 tce 為 4,204 美元/天，環(huán)比上漲 84.5%；suezmax 型船平均 tce 為 5,263 美元/天，環(huán) 比下降 26.8%；aframax 型船平均 tce 為 12,880 美元/天，環(huán)比上漲 16%；panamax 平均 tce 為 15,407 美元/天，環(huán)比上漲 46.4

24、%；mr 平均 tce 為 5,101 美元/天， 環(huán)比上漲 69.1%。 9 月上半月受中東持續(xù)動蕩影響，布倫特油價價格一度上漲至 117.6 美元/噸，伴 隨 vlcc 成交緩慢回升，但美國煉廠開工率下降致使其原油進口減少，導致中東 至美灣負租金狀況又重新加劇。日益嚴格的伊朗石油禁運令中國被迫降低對伊朗 敬請參閱最后一頁特別聲明 請閱讀最后一頁信息披露和重要聲明- 5 - 1-9 行業(yè)投資策略 石油的依賴，而將石油進口轉(zhuǎn)向西非，在西非至中國航線的拉動下，vlcc 運價 出現(xiàn)回升。 供給方面，9 月份，油輪新簽訂單 44 萬 dwt，1-9 月油輪累計新簽訂單 801 萬 dwt，同比上漲

25、17.5%； 月份拆解 52 萬 dwt， 月份累計拆解 917 萬 dwt， 同比上漲 35.9%；9 月份交付 213 萬 dwt，1-9 月份累計交付 2570 萬 dwt，同 比減少 18.3%，仍高于拆解量，1-9 月份運力凈增長 1309 萬 dwt。月末油輪總運 力達 4.89 億 dwt，同比增長 3.69%。 9 月油輪市場處于盤整狀態(tài)，盡管旺季即將來臨，但主要航線油輪訂租依舊平淡， 運價難有起色。iea 調(diào)降 4 季度全球原油需求預示 4 季度油輪運輸弱旺季或再次 上演。但截至 9 月末，中東至美灣、中東至歐洲 vlcc 負租金狀態(tài)已經(jīng)長達四個 月之久，在巨虧下船東抱團取暖

26、，推升運價至正常利潤水平的緊迫性也愈來愈強。 集運市場：龍頭馬士基裁撤運力，堅定提價保全年盈利 9 月 28 日，scfi 報收于 1247.34 點，環(huán)比下跌 3.6%（10 月 19 日報 1174.80 點）， 其中歐洲航線運價連續(xù)三個月下滑，月末報收于 1158 美元/teu，環(huán)比下跌 12.5% （10 月 19 日報 1074 美元/teu）；美東美西線 8 月份保持強勢，美西航線報收于 2730 美元/feu，環(huán)比上漲 9.9%（10 月 19 日報 2510 美元/feu）；美東航線報收 于 3677 美元/feu，環(huán)比下跌 1.7%（10 月 19 日報 3454 美元/fe

27、u）。9 月歐洲航 線平均運價為 1208 美元/teu，環(huán)比下跌 20.4%，美西航線平均運價為 2665 美元 /feu，環(huán)比上漲 1.0%，美東航線平均運價為 3774 美元/feu，環(huán)比下滑 3.9%。 9 月份是集運的傳統(tǒng)旺季，而集運需求同比而言仍處于疲弱狀態(tài)，歐洲航線艙位 利用率一直處在 8 成上下，美線的景氣難以改變整體供求的狀況。盡管實際需求 仍未明顯改觀，但經(jīng)濟基本面的預期正逐漸發(fā)生改善。9 月份，美國 pmi 指數(shù)環(huán) 比上漲 1.9 至 51.5 點，其中生產(chǎn)與新訂單指數(shù)大增，失業(yè)率 2009 年 2 月以來首次 回落至 8%，密歇根大學消費者信心指數(shù)創(chuàng) 2007 年 9

28、月以來新高。歐元區(qū)方面， 穩(wěn)定機制生效后，希臘和西班牙兩大風險因素正逐步緩和。9 月中國完成商品出 口 1863.5 億美元，同比增長 9.9%，自 7-8 月份增速低迷后首次回升。 9 月份集裝箱新簽訂單 9.2 萬 teu，1-9 月集裝箱累計新簽訂單 34.9 萬 teu，同 比減少 79.2%，9 月份拆解 2.18 萬 teu，1-9 月份累計拆解 21.2 萬 teu，同比增 長 594.6%，9 月份交付 6.28 萬 teu，1-9 月份累計交付 101.7 萬 teu，同比增加 4%，1-9 月份運力凈增長 79.8 萬 teu。月末集裝箱總運力達 1612 萬 teu，同比

29、 增長 6.58%。 三季度的旺季不旺導致歐洲航線運價從 1888 美元/teu 跌至 1158 美元/teu，已 經(jīng)跌至大部分船公司的盈虧平衡點，四季度是傳統(tǒng)淡季，運價承壓，而為保全年 盈利，船公司四季度盈利壓力巨大。為此，船公司紛紛拋出 11 月 1 日歐洲航線提 價 500 美元/teu 的計劃。為保證提價成效，ckyh 和 g6 宣布各裁撤 1 條北歐航 線，馬士基宣布暫停 1 條北歐航線、裁撤 1 條地中海航線，預計 11 月份北歐航線 將減少 9%的運力，地中海航線將減少 5%的運力。 考慮 1）供給面短期得到控制，2）需求面預期出現(xiàn)改善，3）船公司為保全年盈 利提價堅決，我們預計

30、本次提價成功概率較大，而且 12 月份的出貨小高峰將有助 于運價維持。提價后大部分船公司可在四季度免于虧損。但不容忽視的是，年初 和年末兩次削減運力，以犧牲市場份額換取全年盈利的馬士基（馬士基歐洲航線 市場份額有年初的 24%跌至年末的 19%，與 msc 并列第一）在 2013 年迎來首批 5 艘 1.8 萬 teu 的集裝箱船后是否會為裝載率及市場份額而戰(zhàn)。我們認為，在實 現(xiàn)盈利后，市場份額依舊是馬士基重點考慮的目標。 敬請參閱最后一頁特別聲明 請閱讀最后一頁信息披露和重要聲明- 6 - - 行業(yè)投資策略 風險提示： 歐債危機擴大、美國經(jīng)濟復蘇不達預期、中國經(jīng)濟增速下滑、油價劇烈波動 投資

31、策略： 超跌反彈重勢，長期布局重質(zhì) 9 月初以來，隨著大盤反彈，前期股價大幅超跌的航運股在投資拉動和政策扶持 兩個預期支撐下，出現(xiàn)一波超跌反彈，小幅跑贏大盤。短期看，大盤若繼續(xù)反彈， 航運股的反彈應能延續(xù)，可關注政策扶持預期最強烈的中國遠洋和三季度業(yè)績復 蘇力度最大的中海集運。2009 年以來，航運股出現(xiàn)過多次類似的超跌反彈，在行 業(yè)拐點未出現(xiàn)之前，這類反彈只能快進快出，切勿戀戰(zhàn)。 長期而言，我們認為 a 股航運上市公司的行業(yè)底、估值底和盈利底經(jīng)基本面和股 價的反復磨礪已經(jīng)基本確立，長期投資者可關注招商輪船、中遠航運和中海集運 三家已經(jīng)或正在建立長期成本優(yōu)勢的公司，適度左側(cè)交易、戰(zhàn)略布局。 考

32、慮到行業(yè)環(huán)境、航運股價和估值均在歷史低點，行業(yè)低迷倒逼政策出臺可能性 增大，我們維持航運業(yè)“推薦”評級。 表 1、a 股主要航運上市公司盈利預測、估值及評級 公司簡稱 中遠航運 *st 長油 中海集運 中海發(fā)展 中國遠洋 招商輪船 股 價 3.64 1.40 2.30 4.44 4.30 2.67 11 0.09 -0.22 -0.23 0.31 -1.02 0.04 12q1 0.00 -0.08 -0.12 -0.09 -0.26 0.01 12q2 0.00 -0.11 0.04 -0.06 -0.15 0.01 eps 12q3 0.00 -0.12 0.09 -0.06 -0.26

33、-0.02 12e 0.01 -0.30 0.01 -0.22 -0.95 0.00 13e 0.14 0.13 0.08 0.06 0.17 0.10 14e 0.23 0.20 0.14 0.12 0.23 0.27 11 41 - - 14 - 71 pe 12e - - - - - 13e 26 11 29 74 25 27 14e 16 7 16 37 19 10 12pb 0.9 1.2 1.0 0.7 1.8 0.9 評級 增持 中性 增持 增持 中性 增持 航運平均42-32171.1 資料來源：公司公告、興業(yè)證券研究所注：更新時間 2012.10.23 敬請參閱最后一頁特別聲

34、明 請閱讀最后一頁信息披露和重要聲明- 7 - 行業(yè)投資策略 1、本月散貨市場：四季度基建投資加速，、本月散貨市場：四季度基建投資加速，bdi 或延續(xù)反彈 9 月 bdi 呈 v 型反彈態(tài)勢，月中跌至 622 點，跌近前期低點后反彈，月末報收于 766 點，環(huán)比上月末上漲 9%。分船型指數(shù)來看，bci 月末收于 1621 點，環(huán)比上 漲 38.3%，bpi 月末收于 425 點，環(huán)比下跌 42.2%，bsi 月末收于 830 點，環(huán)比下 跌 3.2%。本月 bdi 均值為 707.1 點，環(huán)比下跌 7.1%。bci 均值為 1341.7 點，環(huán) 比上漲 16.3%；bpi 均值 525.8 點

35、，環(huán)比下跌 36.8%；bsi 均值為 838.9 點，環(huán)比 下跌 5.9%。 圖 1、bdi 走勢 bdi 圖 2、bci、bpi 和 bsi 走勢 4500 6400 bcibpibsi 4000 3500 3000 2500 2000 1500 1000 500 0 5400 4400 3400 2400 1400 400 數(shù)據(jù)來源：bloomberg、興業(yè)證券研究所 9 月，新加坡 380cst 燃油平均價格為 673.8 美元/噸，較上月上漲 2.0%。capesize 船 tce 水平月度均值為 6163.4 美元/天，環(huán)比上漲 522%，其中澳西-北侖寶山礦 石航線月度均值為 4

36、,672 美元/天，環(huán)比上漲 280%；圖巴朗-北侖寶山礦石航線月 度均值為 19,420 美元/天，環(huán)比上漲 33%。panamax 船 tce 水平月度均值為 2,941 美元/天，環(huán)比下跌 40%。handymax（52000dwt）船 tce 水平月度均值為 4,317 美元/天，環(huán)比下跌 37%。 圖 3、capsize 型船 tce 水平 （美元/天）圖 4、panamax 型船 tce 水平 （美元/天） 礦石：圖巴朗-北侖寶山(16,500t) 120,000 100,000 80,000 60,000 40,000 20,000 0 -20,000 礦石：澳西-北侖寶山（16

37、,500t） 礦石：圖巴朗-鹿特丹(15,500t) 99/00年造cape平均tce 35,000 30,000 25,000 20,000 15,000 10,000 5,000 0 -5,000 理查德灣-鹿特丹pan平均tce 數(shù)據(jù)來源：clarkson、興業(yè)證券研究所 9 月份，除 cape 型上漲外，其他各船型期租水平均下跌。capesize 型船 1 年期期 租 9 月底報 11,750 美元/天，較 8 月底上漲 17.5%；handymax 型船 1 年期期租 9 敬請參閱最后一頁特別聲明 請閱讀最后一頁信息披露和重要聲明- 8 - 行業(yè)投資策略 月底報為 8,250 美元/

38、天，較 8 月底下跌 2.9%； panamax 型船和 handysize 型船 1 年期期租 8 月底報為 7,500 美元/天和 8,000 美元/天，較 8 月底分別下跌 16.7%， 下跌 0%。 表 2、干散貨核心指數(shù)和分船型主要航線 tce 和期租變化情況 200920102011年度環(huán)比上月月末本月月末月度環(huán)比 bdi bci bpi bsi 2,657 4,172 2,405 1,658 2,758 3,480 3,115 2,148 1,549 2,237 1,749 1,377 -43.84% -35.71% -43.85% -35.88% 703 1,172 735 8

39、57 766 1,621 425 830 8.96% 38.31% -42.18% -3.15% capsize tubarao/rotterdam（礦石）（礦石） tub/beilun.baoshan（礦石）（礦石） dampier/beilun.bao.（礦石）（礦石） saldanha/beilun.bao（礦石）（礦石） hay pt./rotterdam（煤炭）（煤炭） indonesia/rotterdam（煤炭）（煤炭） hay pt./china（煤炭）（煤炭） r.bay/rotterdam（煤炭）（煤炭） r.bay/ec india（煤炭）（煤炭） 43,914 58,0

40、87 39,105 37,660 19,570 18,963 31,230 18,715 36,702 32,667 47,932 29,611 31,564 11,664 11,674 23,544 11,289 31,108 12,746 29,572 14,808 17,681 -777 -1,603 7,940 -1,357 21,680 -60.98% -38.30% -49.99% -43.98% -106.66% -113.73% -66.28% -112.02% -30.31% -4,935 14,455 2,865 6,738 -16,160 -13,758 -2,113 -

41、16,284 6,221 1,734 26,669 7,392 11,967 -11,719 -11,937 -698 -11,928 15,606 -135.14% 84.50% 158.01% 77.60% -27.48% -13.24% -66.97% -26.75% 150.86% panamax richards b./rott（煤炭）（煤炭） rob.bank/n.china （煤炭） 10,635 20,142 13,330 22,670 2,766 11,930 -79.25% -47.38% -1,152 4,608 315 4,299 -127.34% -6.71% sup

42、ramax us gulf/japan（糧食）（糧食） transpacific r/v transatlantic r/v 26,989 35,115 42,474 35,096 19,554 23,844 23,462 11,197 14,923 -33.15% -42.74% -37.41% 16,673 3,500 3,500 15,821 8,000 6,500 -5.11% 128.57% 85.71% 一年期期租 morden capsize morden panamax morden handymax morden handysize 33,276 18,151 12,827

43、10,678 32,967 24,559 18,330 15,662 16,938 14,663 12,250 11,587 -48.62% -40.29% -33.17% -26.02% 10,000 9,000 8,500 8,000 11,750 7,500 8,250 8,000 17.50% -16.67% -2.94% 0.00% 數(shù)據(jù)來源：bloomberg、clarkson、興業(yè)證券研究所 沿海散貨綜合指數(shù) 9 月份呈盤整態(tài)勢，月末收 1085.6 點，環(huán)比下降 2.8%，其中煤 炭指數(shù)下降 6%，礦石指數(shù)下跌 1.4%，糧食指數(shù)下跌 2.8%。從運價來看，秦皇島 -廣州煤炭運

44、費月末為 38.2 元/噸，下跌 6.3%；秦皇島-上海煤炭運費為 29.4 元/噸， 下跌 13%。 圖 5、沿海散貨指數(shù)圖 6、沿海散貨運費(元元/噸噸) 綜合指數(shù)煤炭金屬礦石糧食 煤炭：秦皇島 - 廣州（4-5萬dwt） 3000 煤炭：秦皇島 - 上海（2-3萬dwt） 2500 130糧食：大連 - 廣州（2萬dwt） 110 2000 90 1500 1000 500 0 數(shù)據(jù)來源：中華航運網(wǎng)、興業(yè)證券研究所 70 50 30 10 敬請參閱最后一頁特別聲明 請閱讀最后一頁信息披露和重要聲明- 9 - 行業(yè)投資策略 船價和回報率 9 月份新船價格略微下跌。其中，capesize、p

45、anamax、handymax、handysize 新 船價格分別變動-50、-30、0、-50 萬美元/艘。 二手船價格略微下跌，5 年船齡 capesize、panamax、handymax、handysize 分別 變動-50、-100、-250、0 萬美元/艘。 表 3、散貨分船型新船和二手船價格表 百萬美元 訂造新船 2009 56 2010 57 2011 52.3 上月 46.5 本月 46.0 月度環(huán)比 -1.08% capesize panamax handymax handysize 5 年船齡年船齡 舊船/新船 訂造新船 5 年船齡年船齡 舊船/新船 訂造新船 5 年船齡

46、 舊船/新船 訂造新船 5 年船齡年船齡 舊船/新船 55 98.21% 33.8 36 106.51% 30.5 27 88.52% 25 22 88.00% 55.5 97.37% 34.5 36 104.35% 31 29 93.55% 26.5 25 94.34% 43.1 82.41% 31.9 31 97.18% 29.5 27.5 93.22% 23.2 22.9 98.71% 33.0 70.97% 26.3 21.0 79.85% 24.5 22.5 91.84% 21.0 16.0 76.19% 32.5 70.65% 26.0 20.0 76.92% 24.5 20.0

47、81.63% 20.5 16.0 78.05% -1.52% -1.14% -4.76% 0.00% -11.11% -2.38% 0.00% 數(shù)據(jù)來源：clarkson、興業(yè)證券研究所 我們按照如下假設測算各種船型的新船和 5 年船齡二手船的毛利率：1、船價取當 月均價；2、期租租金取 2012 年 9 月的各船型平均值；3、運營成本取 2012 年 9 月平均水平；4、新船折舊按 25 年，5 年船齡二手船折舊按 20 年，殘值均按 5% 計算；5、假設船價 80%通過貸款支付，年利率 6%。 表 4、干散貨分船型按照 2012 年 9 月一年期期租水平的盈利預測 capsizepanam

48、axhandymax 新船5 年船齡新船5 年船齡新船5 年船齡 船價（萬美元） 期租租金（美元/天） 4600 10,875 3250 10,875 2600 7,813 2000 7,813 2450 8,375 2000 8,375 成本 運營成本 折舊 利息 合計 全年毛利（萬美元） 毛利率 2011 年毛利率 roe 8,529 4,994 6,309 19,832 -313 -82.36% -24.57% -34.08% 8,529 4,411 4,457 17,397 -228 -59.97% -18.13% -35.12% 7,134 2,823 3,566 13,523 -2

49、00 -73.08% -0.91% -9.61% 7,134 2,714 2,743 12,591 -167 -61.16% -5.14% -10.45% 5,735 2,660 3,360 11,755 -118 -40.36% -11.28% -6.04% 5,735 2,714 2,743 11,192 -99 -33.64% -13.36% -6.16% 數(shù)據(jù)來源：clarkson、興業(yè)證券研究所 敬請參閱最后一頁特別聲明 請閱讀最后一頁信息披露和重要聲明- 10 - 百萬 百萬 9 14 行業(yè)投資策略 表 5、干散貨分船型按照 2012 年 9 月 tce 平均水平測算的盈利情況 c

50、apsizepanamaxhandymax 新船 5 年船齡年船齡 新船 5 年船齡年船齡 新船5 年船齡 船價（萬美元） tce（美元（美元/天）天） 4600 6,163 3250 6,163 2600 2,941 2000 2,941 2450 4,318 2000 4,318 成本 運營成本 折舊 利息 合計 全年毛利（萬美元） 毛利率 2011 年毛利率 roe 8,529 4,994 6,309 19,832 -478 -221.79% -42.68% -52.00% 8,529 4,411 4,457 17,397 -393 -182.28% -35.30% -60.49% 7,

51、134 2,823 3,566 13,523 -370 -359.80% -30.34% -17.81% 7,134 2,714 2,743 12,591 -338 -328.12% -35.80% -21.11% 5,735 2,660 3,360 11,755 -260 -172.23% 1.41% -13.28% 5,735 2,714 2,743 11,192 -241 -159.20% -0.43% -15.04% 數(shù)據(jù)來源：clarkson、興業(yè)證券研究所 船隊和訂單規(guī)模 2012 年 9 月份，全球干散貨船隊合計凈增加運力 208 萬載重噸。其中 capesize、 panama

52、x、handymax、handysize 船分別增加 80 萬、51 萬、64、12 萬載重噸。截 至 2012 年 9 月末，干散貨船隊總運力達到 6.70 億載重噸，較去年同期增長 14.4%。 表 6、9 月份干散貨船隊增長情況 百萬載重噸 2008 2009 201020112012.82012.9月度增加 capesize panamax handymax handysize total 143.5 114.8 82.9 76.2 417.4 170 121.2 91.8 75.5 458.5 209.1 136.7 109 81.2 536 245.80 154.70 126.20

53、 84.40 611.1 274.54 171.26 136.95 85.48 668.22 275.34 171.77 137.59 85.6 670.3 0.8 0.51 0.64 0.12 2.08 數(shù)據(jù)來源：clarkson、興業(yè)證券研究所 9 月份干散貨新簽訂單 6 艘，47.5 萬載重噸，其中 capesize、panamax、handymax、 handysize 分別新簽 0 艘、 艘、 艘、 艘。 月份干散貨船訂單交付數(shù)量 62 艘， 共計 546.6 萬載重噸，capesize、panamax、handymax、handysize 分別交付 12 艘、 18 艘、 艘、 艘

54、。截至 2012 年 9 月底，干散貨船的訂單總額為 1.49 億載重噸， 占現(xiàn)有船隊規(guī)模的比重為 22.2%。 圖 7、9 月份干散貨船新簽訂單情況 2012年9月新簽訂單量 圖 8、9 月份干散貨船訂單交付情況 2012年9月訂單交付量 0.5 0.4 0.3 0.2 0.1 6 載重噸（左軸） 艘數(shù)（右軸） 0 0 6 7 6 5 4 3 2 1 6.0 5.0 4.0 3.0 2.0 1.0 12 1818 14 62 70 60 50 40 30 20 10 0.0 0 0 0.00 數(shù)據(jù)來源：clarkson、興業(yè)證券研究所 敬請參閱最后一頁特別聲明 請閱讀最后一頁信息披露和重要聲

55、明- 11 - （艘） 63 39 50 24 39 38 32 3 46 42 2 18 4 15 48 19 15 38 28 54 16 36 33 24 28 42 15 1524 10 2 23 11 16 1621 14 13 39 40 13 12 624 48 6 64 73 61 63 0 52 8 55 5 58 11 5 2 22 5 3446 51 2 4030 33 8 27 13 17 3 4 12 27 41 41 39 3 28 36 46 31 行業(yè)投資策略 表 7、截至 2012 年 10 月 1 日全球干散貨船隊訂單情況 百萬載重噸 訂單交付量 2012

56、已交付 2012 剩余剩余 2013e2014+e艘數(shù)合計 訂單規(guī)模 載重噸合計占現(xiàn)有船隊比 capesize panamax handymax handysize 合計 53.9 55.2 25.1 14.4 148.6 17.2 19.8 10.2 5.1 52.2 25.5 24.9 11.5 6.7 68.6 11.2 10.6 3.4 2.7 27.8 266 703 470 441 1880 53.9 55.2 25.1 14.4 148.6 19.6 32.1% 18.3% 16.9% 22.2% 數(shù)據(jù)來源：clarkson、興業(yè)證券研究所 船舶拆解和轉(zhuǎn)換 9 月份船舶拆解量 4

57、4 艘，合計 330 萬載重噸，同比增加 75.5%。2012 年年初以來 合計拆解 2472 萬載重噸，同比增加 29.9%，2011 年全年拆解 2220 萬載重噸。 表 8、干散貨分船型拆解情況 百萬載重噸 2008 2009 201020112012.82012.92012 年累計 capesize panamax handymax handysize 合計 2.2 1.1 0.5 1.7 5.5 1.4 2.1 1.4 5.5 10.5 2.7 0.7 0.4 2.6 6.4 10.5 4.9 2.1 4.7 22.2 0.62 0.57 0.28 0.82 2.35 1.75 0.

58、92 0.35 0.27 3.30 9.69 5.71 3.18 5.13 23.72 數(shù)據(jù)來源：clarkson、興業(yè)證券研究所 市場成交 9 月份，capesize 當月訂租量為 109 條，較上月增加 5 條；panamax 訂租量為 151 條，較上月減少 20 條；handymax 訂租量為 87 條，較上月減少 9 條。 從 capesize 分地區(qū)訂租情況看，9 月份到中國的 cape 訂租量為 86 條，較上月增 加 6 條，其中巴西-中國為 25 條，澳洲-中國為 48 條，rotterdam 的訂租量為 7 條。 圖 9、2008 年以來分月度 cape 訂租情況 （艘）圖

59、 10、capesize 月度分地區(qū)訂租情況 20122008200920102011180 rotterdam澳洲-中國 巴西-中國 其他 160160 140 120 80 40 68 95 98 76 99 78 106 104 109 15 120 100 80 60 40 20 0 21 29 28 36 28 14 39 27 40 37526 38445 51 34 30 25 22 26 34 29 23 20 29 1325 42 35 40 35 13 11 10 22 24 17 18 25 0 23 26 7 43 37 0 42 6 54 49 5 34 42 33 37 38 45 8 26 46 54 37 39 38 7 7 50 14 19 943353554535524338273 32256 597112039 0 1月 2月 3月 4月 5月 6月 7月 8月 9月 10月 11月 12月 數(shù)據(jù)來源：clarkson、興業(yè)證券研究所 敬請參閱最后一頁特別聲明 請閱讀最后一頁信息披露和重要聲明- 12 - ；9 行業(yè)投資策略 圖 11、2008 年以來分月度 panamax 訂租情況 （艘） 圖 12、2008 年以來分月度 handymax 訂租情況（艘） 20122008200920102011 2012200820092010201