股票市場投資者研究

1、股票市場投資者研究 傳統(tǒng)金融理論基于有效市場假說與理性經(jīng)濟人假定，認(rèn)為資產(chǎn)價格由其基本價值決定，理性的投資者可以基于獲取的市場信息進(jìn)行最優(yōu)的投資決策。但在現(xiàn)實經(jīng)濟生活中，資本市場中的投資者并非完全理性并存在心理及認(rèn)知偏差。行為金融學(xué)結(jié)合經(jīng)濟學(xué)、管理學(xué)、社會學(xué)與心理學(xué)等學(xué)科交叉內(nèi)容，以前景理論與投資心理學(xué)為理論基礎(chǔ)，基于市場非有效及投資者有限理性假設(shè)，將資本市場中投資者的投資決策過程視為一個復(fù)雜的心理及行為過程。投資者在制定投資決策時會受其信念、預(yù)期及偏好的影響，表現(xiàn)出諸如過度自信、錨定效應(yīng)、損失厭惡和情感效應(yīng)等心理偏差，使得投資者的實際決策偏離傳統(tǒng)金融理論中的最優(yōu)決策模式。行為金融學(xué)中的投資者

2、情緒是由投資者有限理性及認(rèn)知偏差引起的，對資產(chǎn)未來價值所持的樂觀或悲觀的主觀預(yù)期偏差，并可能導(dǎo)致資產(chǎn)價格偏離其基本價值。實證研究表明，投資者情緒對資產(chǎn)定價、股票價格波動、股票收益及上市公司投融資決策均具有重要影響，并會間接影響到實體經(jīng)濟發(fā)展。我國股票市場主要由缺乏投資知識及投資經(jīng)驗的個人投資者組成，相對于成熟資本市場，我國股票市場投資者表現(xiàn)出更為明顯的過度自信、過度反應(yīng)及羊群行為等非理性投資行為，股民的風(fēng)險感知能力較低，市場投機氣氛濃重。研究投資者情緒在我國股票市場中的作用，對解釋當(dāng)前我國股票市場發(fā)展過程中的異象，及促進(jìn)我國股票市場穩(wěn)定發(fā)展，均具有重要的理論及現(xiàn)實意義。 投資者情緒度量 客觀高

3、效的度量投資者情緒是基于行為金融學(xué)，研究投資者情緒對資本市場影響的基礎(chǔ)。國內(nèi)外的研究者基于不同的研究視角，探索了多種投資者情緒度量方式，來研究投資者情緒與股票市場間的關(guān)系。投資者情緒按照度量主體不同，分為市場投資者情緒與個股投資者情緒、機構(gòu)投資者情緒與個人投資者情緒。度量方式上分為單一主觀指標(biāo)度量、單一客觀指標(biāo)度量與復(fù)合指標(biāo)度量。具體而言，單一主觀指標(biāo)主要采用直接調(diào)查方式或數(shù)據(jù)挖掘方式。直接調(diào)查方式是調(diào)查機構(gòu)通過多種調(diào)查方法，獲取調(diào)查對象對調(diào)查期內(nèi)股票市場的情緒態(tài)度；數(shù)據(jù)挖掘方式是基于重要證券刊物、股票論壇、微博輿情及網(wǎng)絡(luò)搜索詞條等反映投資者關(guān)注的渠道，通過信息提取技術(shù)獲得調(diào)查期內(nèi)投資者的情緒

4、。單一客觀指標(biāo)主要是采用股票市場技術(shù)分析工具，通過投資者交易行為反映投資者情緒。復(fù)合指標(biāo)通過選取多種單一客觀指標(biāo)綜合構(gòu)建，或單一客觀指標(biāo)與主觀指標(biāo)綜合構(gòu)建投資者情緒。典型投資者情緒代理指標(biāo)如表1所示。通過直接調(diào)查或數(shù)據(jù)挖掘方式度量的投資者情緒最為直接，但其調(diào)查結(jié)果的精度受到調(diào)查機構(gòu)、調(diào)查樣本、調(diào)查成本及被調(diào)查者認(rèn)知及心理偏差的影響，單一客觀指標(biāo)受到代表性與全面性的制約。從單一指標(biāo)的解釋力、預(yù)測力及適應(yīng)性來看，存在明顯欠缺，因此構(gòu)建更加穩(wěn)健的綜合指標(biāo)是必要的（林清泉等，2012）。復(fù)合指標(biāo)度量方式不受調(diào)查方式代表性及可靠性的制約，并在一定程度上克服了股票市場技術(shù)分析工具代理的片面性影響，較為全面

5、合理的反映投資者情緒。實證研究中復(fù)合指數(shù)構(gòu)建主要采用主成分分析方法，有的研究中采用了卡爾曼濾波法、偏最小二乘法等構(gòu)建方法。 市場投資者情緒指數(shù)構(gòu)建 （一）情緒代理指標(biāo)說明及數(shù)據(jù)來源實證研究中復(fù)合投資者情緒指數(shù)的備選指標(biāo)主要有封閉式基金折價、IPO數(shù)量及首日收益、上漲下跌比、托賓Q、指數(shù)振幅、換手率、市盈率、交易量、消費者信心指數(shù)及新增開戶數(shù)。由于我國股票市場的新股上市受政策約束且上市審查時間較長，所以現(xiàn)有封閉式基金市場規(guī)模很小，且兩者數(shù)據(jù)連續(xù)性較差。本文旨在建立一個連續(xù)有效的投資者情緒指數(shù)，故未選取這兩個指標(biāo)作為情緒代理指標(biāo)。根據(jù)我國股票市場實際情況，本文選取投資者信心指數(shù)替代消費者信心指數(shù)作

6、為主觀情緒代理指標(biāo)，并選取新增投資者數(shù)量、市場換手率、市場市盈率與市場交易量作為客觀情緒代理指標(biāo)，構(gòu)建市場投資者情緒指數(shù)。投資者信心指數(shù)SICI：中國證券市場投資者信心指數(shù)由中國證券投資者保護(hù)基金有限責(zé)任公司于2008年4月起以調(diào)查方式自主編制。分別從投資者對國內(nèi)經(jīng)濟基本面的信心、對國內(nèi)經(jīng)濟政策信心、國際經(jīng)濟金融環(huán)境對我國股市影響、股票估值水平、大盤反彈預(yù)估、對大盤未來預(yù)期程度、買入意愿、大盤抗跌能力八個方面考察投資者信心。取值范圍為1到100，當(dāng)SICI50時，表明投資者中持有樂觀態(tài)度的比例大于持悲觀態(tài)度的投資者，投資者信心整體偏向樂觀，投資者信心程度隨指數(shù)值增高而增強；當(dāng)SICI 參考文獻(xiàn)

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