公司治理與股權(quán)激勵(lì)方案概述

1、北京大學(xué)中國(guó)民營(yíng)企業(yè)研究所公司治理黃俊立 目 錄 公司治理概述一 華人企業(yè)的體制問題二 股東之間的沖突問題三職業(yè)經(jīng)理人的代理問題四股權(quán)激勵(lì)方案設(shè)計(jì)五 公司治理概述一 華人企業(yè)的體制問題二 股東之間的沖突問題三職業(yè)經(jīng)理人的代理問題四股權(quán)激勵(lì)方案設(shè)計(jì)五2（一）理解公司治理的關(guān)鍵詞合作影響合作的兩大因素：信任（文化層面）信任需要培養(yǎng)責(zé)任（制度層面）企業(yè)與社會(huì)：社會(huì)責(zé)任大股東與小股東：信托責(zé)任職業(yè)經(jīng)理人與股東：代理責(zé)任3什么是公司治理？公司治理是指聯(lián)結(jié)并規(guī)范公司股東之間、股東與職業(yè)經(jīng)理人之間責(zé)、權(quán)、利關(guān)系，以保護(hù)公司各參與者利益和實(shí)現(xiàn)公司價(jià)值最大化的一系列游戲規(guī)則的總和。斜坡理論（張瑞敏）4（二）公司

2、治理對(duì)企業(yè)競(jìng)爭(zhēng)力的影響資料來源：哈佛商業(yè)評(píng)論(2004.4.)，略有改動(dòng)中國(guó)內(nèi)地本土企業(yè)競(jìng)爭(zhēng)力的演變20世紀(jì)80年代20世紀(jì)90年代全面競(jìng)爭(zhēng)的21世紀(jì)5小結(jié)：完善公司治理有助于打造企業(yè)的市場(chǎng)競(jìng)爭(zhēng)力有助于降低公司經(jīng)營(yíng)中的代理成本；有助于強(qiáng)化管理者的經(jīng)營(yíng)責(zé)任，提高管理層的積極性，增強(qiáng)公司的存續(xù)力；有助于吸引低成本的資本投資；有助于增加公司的社會(huì)資本（信任），降低經(jīng)營(yíng)中的交易成本?！皝喼迖?guó)家的企業(yè)，在公司治理上如果不做根本性的改革，任何管理技能的提升與科技實(shí)力的發(fā)展，都不足以讓亞洲企業(yè)在國(guó)際舞臺(tái)立足。”（標(biāo)準(zhǔn)普爾，2001） 良好的公司治理已成為企業(yè)的一種競(jìng)爭(zhēng)優(yōu)勢(shì)，公司治理正在成為公司戰(zhàn)略管理過程的

3、組成部分6（三）良好的公司治理是企業(yè)進(jìn)入資本市場(chǎng)的入場(chǎng)券資料來源：Wind數(shù)據(jù)庫(kù)首發(fā)申請(qǐng)審核結(jié)果一覽表（20042012）通過情況未通過情況其他情況年份審核公司單數(shù)家次占比(%)家次占比(%)家次占比(%)20041127365.183733.0421.7920053133.33133.33133.332006746283.781114.8611.35200716611770.483822.89116.6320081169682.762017.2400.00200919916984.922814.0721.01201041534081.936415.42112.65201134526576.8

4、17220.8782.32201218715482.352714.4463.21注釋：其他情況包括暫緩表決和取消審核；2012年的數(shù)字截止到6月底。7IPO被否理由（2010年6月-2012年6月；139家企業(yè)）資料來源：根據(jù)證監(jiān)會(huì)發(fā)布資料整理8啟示：重視上市籌劃，制定上市路線圖9（四）控股權(quán)與控制權(quán)的關(guān)系什么叫絕對(duì)控股？什么叫相對(duì)控股？公司的權(quán)力核心在什么地方？為什么？有控股權(quán)是否意味著一定有控制權(quán)？控股股東失控的兩個(gè)表現(xiàn)不能改組董事會(huì)內(nèi)部人控制。架空當(dāng)股權(quán)保護(hù)不了控股股東利益的時(shí)候，用什么來保護(hù)？10方正科技十大股東（截止日期：2011-12-31 單位：萬股）排 名 股東名稱 持股數(shù)量

5、持股比例1北大方正集團(tuán)有限公司25561.30 11.65%2武漢國(guó)興科技發(fā)展有限公司2030.54 0.93%3中國(guó)人壽保險(xiǎn)股份有限公司分紅個(gè)人分紅005LFH002滬1302.56 0.59%4中國(guó)人壽保險(xiǎn)股份有限公司傳統(tǒng)普通保險(xiǎn)產(chǎn)品-005L-CT001滬699.99 0.32%5張英625.200.29%6中國(guó)農(nóng)業(yè)銀行股份有限公司南方中證500指數(shù)證券投資基金(LOF)594.470.27%7中國(guó)工商銀行股份有限公司廣發(fā)中證500指數(shù)證券投資基金(LOF) 426.010.19%8曹文良313.760.14%9車進(jìn)才302.000.14%10莊永勝300.000.14%資料來源：方正科

6、技2011年年報(bào)11方正集團(tuán)年度會(huì)議上所控制表決權(quán)比率（%；1999-2012）出席比率方正集團(tuán)比率控制表決權(quán)比率備注19989.004.5550.5419998.384.3652.05200041.2411.4027.632001年裕興與方正的收購(gòu)與反收購(gòu)；股東對(duì)分配方案不滿200115.1611.8878.37200214.9811.8979.38200313.2610.9182.31200428.6410.9138.10配股200511.5011.2197.47200613.2111.3986.21200711.5211.3998.89200813.9611.3981.58200911.

7、4611.3999.41201012.6011.6592.40201111.7011.6599.53資料來源：CCER色諾芬數(shù)據(jù)庫(kù)；手工整理12新聞報(bào)導(dǎo)：ST達(dá)聲股東大會(huì)僅一人出席13董事會(huì)難以改選的情形分級(jí)分期董事會(huì)制度董事會(huì)輪選制；比較：董事會(huì)換屆制在提名權(quán)上做文章將董事提名權(quán)只給現(xiàn)任董事會(huì)股東擁有提名權(quán)，但提名名單需要經(jīng)過現(xiàn)任董事會(huì)同意案例：裕興電腦收購(gòu)方正科技股東擁有提名權(quán)，但需具備一定資格股東擁有提名權(quán)，但提名人數(shù)有限制14案例：美的電器公司章程（2006年11月）第八十二條 連續(xù) 180 日以上單獨(dú)或者合并持有公司有表決權(quán)股份總數(shù)的 5以上的股東可以提名董事、監(jiān)事候選人，每一提案可

8、提名不超過全體董事 1/4、全體監(jiān)事 1/3 的候選人名額，且不得多于擬選人數(shù)。第九十條 董事局每年更換和改選的董事人數(shù)最多為董事局總?cè)藬?shù)的 1/3。 15案例：*ST宏盛股東大會(huì)上演鬧劇，兩大股東針鋒相對(duì) 2009年每股收益為-21.86元，被媒體稱為“史上最爛A股公司” 2010年2月，西安普明拍得由債權(quán)人提供的26.09%股權(quán)，成為新任控股股東；而原控股宏普實(shí)業(yè)則以4.09%的股權(quán)位列第二。在6月29日召開的臨時(shí)股東大會(huì)上，上述兩大股東發(fā)生了激烈沖突，現(xiàn)場(chǎng)一片混亂，甚至引來警察維持秩序。最后，老股東退場(chǎng)，新股東繼續(xù)開會(huì)，并產(chǎn)生了新一屆董事會(huì)。次日，*ST宏盛“老”董事會(huì)宣布，新董事會(huì)不合

9、法，因?yàn)楦鶕?jù)公司章程， 下屆候選董事須由上屆董事會(huì)提出。由此，*ST宏盛出現(xiàn)了兩大股東各自主導(dǎo)的“雙頭董事會(huì)”。9月1日，*ST宏盛通過媒體發(fā)布聲明稱，公司的公司章、人力資源部用章、合同專用章等大量公章由新董事會(huì)成員強(qiáng)行取走，故宣布作廢，兩大股東矛盾再度升級(jí)。資料來源： /news/1354,2010070181262572.html16*ST宏盛公司章程摘錄第五十三條 單獨(dú)或者合計(jì)持有公司3%以上股份的股東，可以在股東大會(huì)召開10 日前提出臨時(shí)提案并書面提交召集人。召集人應(yīng)當(dāng)在收到提案后2 日內(nèi)發(fā)出股東大會(huì)補(bǔ)充通知，公告臨時(shí)提案的內(nèi)容。除前款規(guī)定的情形外，召集人在發(fā)出股東大會(huì)通知公告后，不得

10、修改股東大會(huì)通知中已列明的提案或增加新的提案。第八十二條 董事、監(jiān)事候選人名單以提案的方式提請(qǐng)股東大會(huì)表決。下屆候選董事由上屆董事會(huì)提名，下屆候選監(jiān)事人選由上屆監(jiān)事會(huì)提名，并就董事、監(jiān)事候選人名單、簡(jiǎn)歷和基本情況以議案的方式提請(qǐng)股東大會(huì)決議。17延伸知識(shí)：買殼上市的四個(gè)關(guān)鍵步驟18（五）公司治理的文本形式：公司章程（“憲法”）公司的憲法。Constitution先說好，將來才好說先好說，將來不一定說得好2006年新公司法鼓勵(lì)公司意思自治公司章程寫什么？公司法規(guī)定的各組成部分的權(quán)利、義務(wù)解決問題的方案、程序成功經(jīng)驗(yàn)特殊控制權(quán)安排例如，反收購(gòu)條款19案例分析：股東僵局2006年5月，A、B兩公司發(fā)

11、起成立一家股份有限公司C；A持股51%，B持股49%董事會(huì)共有5個(gè)席位，A占3個(gè)，B占2個(gè)權(quán)力分配：董事長(zhǎng)A派出；總經(jīng)理B派出問題發(fā)生：一年之后，A、B在公司經(jīng)營(yíng)上發(fā)生矛盾，董事會(huì)免掉了B公司派來的總經(jīng)理，改聘A公司的人員擔(dān)任請(qǐng)問：董事會(huì)的做法是否合法？問題發(fā)生后，B怎么辦？假定問題沒有發(fā)生，B怎樣做才可以預(yù)防問題發(fā)生？20（六）公司治理的實(shí)踐：按程序辦事（“憲政”）經(jīng)濟(jì)民主民主是一種糾錯(cuò)機(jī)制案例：施振榮在宏碁中的一項(xiàng)糾錯(cuò)機(jī)制表決回避制度核心領(lǐng)導(dǎo)以身作則很重要“政者，正也。子帥以正，孰敢不正？”（論語(yǔ)顏淵）按程序辦事就是按制度辦事案例：重新反思“兩王”（王石；王老吉）2008年5月12日，汶川

12、地震當(dāng)天，萬科董事會(huì)決定捐款200萬人民幣，網(wǎng)民認(rèn)為太少，王石在博客上辯解說，200萬是萬科董事會(huì)授權(quán)的最大單項(xiàng)捐款數(shù)額。王石的解釋引起網(wǎng)民的申討，被稱作博客門事件。5月18日，在中央電視臺(tái)賑災(zāi)晚會(huì)上，生產(chǎn)鐵罐王老吉的加多寶公司當(dāng)場(chǎng)宣布捐款1個(gè)億。消息傳到互聯(lián)網(wǎng)后，網(wǎng)民一片喝彩。22 目 錄 公司治理概述一 華人企業(yè)的體制問題二 股東之間的沖突問題三職業(yè)經(jīng)理人的代理問題四股權(quán)激勵(lì)方案設(shè)計(jì)五 公司治理概述一 華人企業(yè)的體制問題二 股東之間的沖突問題三職業(yè)經(jīng)理人的代理問題四股權(quán)激勵(lì)方案設(shè)計(jì)五23（一）從華人企業(yè)在現(xiàn)實(shí)中的兩大困惑談起華人被認(rèn)為是世界上最會(huì)賺錢的兩大民族之一。在現(xiàn)實(shí)中，盡管華人社會(huì)有

13、很多世界知名的企業(yè)家，但卻很少有世界知名的大企業(yè)。比較：中國(guó)的海爾與美國(guó)的通用電氣（GE）很多企業(yè)都在努力做大，但做大往往又容易導(dǎo)致企業(yè)的失敗。例子：巨人、三株、德隆24郎咸平關(guān)于中國(guó)企業(yè)做大做強(qiáng)的觀點(diǎn)25快速擴(kuò)張戰(zhàn)略對(duì)企業(yè)的一種典型影響26（二）對(duì)華人企業(yè)與西方企業(yè)治理的比較一個(gè)比喻：汽車與馬車27新聞報(bào)道：王永慶卸任臺(tái)塑董事長(zhǎng)28新聞報(bào)道：104歲邵逸夫?qū)⑼诵?9第一財(cái)經(jīng)日?qǐng)?bào)對(duì)樂百氏原高層的采訪（2007年） 記者：樂百氏由盛而衰的原因究竟是什么？轉(zhuǎn)折點(diǎn)在哪里？ 樂百氏原高層：達(dá)能內(nèi)部一直有搖擺不定的二派觀點(diǎn)：信任原樂百氏團(tuán)隊(duì)，和不信任原樂百氏團(tuán)隊(duì)。幾年來，他們不停地更換用人策略，一會(huì)想用

14、樂百氏的原團(tuán)隊(duì)，一會(huì)又表現(xiàn)出猶疑。達(dá)能把太多時(shí)間浪費(fèi)在內(nèi)部調(diào)整上，樂百氏的競(jìng)爭(zhēng)對(duì)手就趁機(jī)與之拉開了距離。 直接的轉(zhuǎn)折點(diǎn)，可能是張有基來樂百氏以后，導(dǎo)致的一系列動(dòng)蕩使然。 當(dāng)時(shí)，達(dá)能新的亞太區(qū)總裁到任后，招聘進(jìn)了張有基。此人原為百事可樂華南區(qū)總經(jīng)理，當(dāng)時(shí)達(dá)能聘請(qǐng)他來主陣樂百氏，希望能引進(jìn)百事可樂系統(tǒng)的終端管理經(jīng)驗(yàn)。很長(zhǎng)一段時(shí)間來，娃哈哈和樂百氏的終端管理是比較粗糙的。 樂百氏原團(tuán)隊(duì)很難認(rèn)可他。不久，就有一批關(guān)鍵的業(yè)務(wù)經(jīng)理辭職。他離開樂百氏的消息在會(huì)議上宣布時(shí)，樂百氏各分公司的經(jīng)理都鼓掌歡呼。我想我對(duì)他的評(píng)價(jià)不是出于個(gè)人情緒。此后，樂百氏就每況愈下了。 不久前達(dá)能采取將原樂百氏員工進(jìn)行大“換血”的

15、舉動(dòng)，我覺得非常危險(xiǎn)?，F(xiàn)在外部市場(chǎng)競(jìng)爭(zhēng)這么激烈，而他們總是找一些對(duì)市場(chǎng)不夠了解、對(duì)樂百氏品牌沒有感情的人，來管理公司，很不明智。 資料來源：“樂百氏原高層爆當(dāng)年情：宗慶后應(yīng)該學(xué)會(huì)尊重規(guī)則”，第一財(cái)經(jīng)日?qǐng)?bào)，2007年4月24日30（三）核心領(lǐng)導(dǎo)的心智問題一個(gè)人的心智影響其對(duì)外部刺激的反應(yīng)案例：郎咸平對(duì)海爾、長(zhǎng)虹、科龍的質(zhì)疑；“郎顧之爭(zhēng)”核心領(lǐng)導(dǎo)的心智問題認(rèn)知偏差經(jīng)驗(yàn)主義決策的浪漫化、隨意化。缺乏系統(tǒng)思考的能力（彼得圣吉第五項(xiàng)修煉）病態(tài)人格自戀弗里斯：如果有哪個(gè)人格特質(zhì)最適合大多數(shù)領(lǐng)導(dǎo)者，那就是自戀自信與自負(fù)（自我膨脹）自卑31非常病人第3-4頁(yè)美妙的權(quán)力就像病毒一樣，會(huì)感染所有登上其頂峰的人。心

16、理學(xué)分析研究證明，他們多多少少都表現(xiàn)出一些共同的癥狀：再也聽不進(jìn)自己合作者的話，或者只聽得進(jìn)好話。研究者們認(rèn)為，這種行為方式最終會(huì)導(dǎo)致一種日益增長(zhǎng)的孤僻、多疑的習(xí)性，以及程度不同的自我陶醉。他們顯得喜怒無常。甚至某些人會(huì)發(fā)展成偏執(zhí)妄想狂。我們能不能把在生理上和心理上都嫉妒虛弱的、那個(gè)塔尖上的人看作普通病人？醫(yī)生通常都會(huì)做肯定的回答。但在社會(huì)中，情況并非如此簡(jiǎn)單。32對(duì)鄭州亞細(xì)亞失敗案例的一個(gè)總結(jié) “手握絕對(duì)權(quán)力的王遂舟的個(gè)人品格變得至關(guān)重要。他的人格弱點(diǎn)放大到企業(yè)運(yùn)營(yíng)的每個(gè)環(huán)節(jié)，造成了起伏不定的影響。周圍的每個(gè)人都在觀察他、琢磨他，利用他性格上的弱點(diǎn)來達(dá)到自己的目的。永遠(yuǎn)說他想聽的話，永遠(yuǎn)順著

17、他的思路發(fā)揮。” 摘自中國(guó)社會(huì)轉(zhuǎn)型期特有的一個(gè)經(jīng)濟(jì)現(xiàn)象“亞細(xì)亞”真相33新疆德?。阂粋€(gè)人的企業(yè)以德興隆，德厚業(yè)興“唐萬新重情誼，父子之情、母子之情、兄弟之情、姐弟之情、夫妻之情、同學(xué)之情、朋友之情從某種程度上說，德隆之?dāng)∫苍谟谔迫f新濫情?！保ń鈽?gòu)德隆，p185）34陳天橋：一個(gè)人的盛大35（四）怎么辦？在發(fā)達(dá)國(guó)家，成功企業(yè)家背后有兩股力量在支撐，一是法律顧問，一是心理醫(yī)生。改制：完善公司治理預(yù)防領(lǐng)導(dǎo)者脫軌最簡(jiǎn)單、最有效的措施就是良好的公司治理。（弗南漢姆：董事會(huì)上的大象）36（五）改制：實(shí)現(xiàn)從個(gè)人治理到現(xiàn)代公司治理的轉(zhuǎn)型1. 路徑（通往“憲政”之路）從“君主制”到“共和制”“君主立憲制”2.

18、關(guān)鍵：把核心領(lǐng)導(dǎo)“關(guān)到籠子”W. 布什：“人類千萬年的歷史，最為珍貴的不是令人炫目的科技，不是浩瀚的大師們的經(jīng)典著作，而是實(shí)現(xiàn)了對(duì)統(tǒng)治者的馴服，實(shí)現(xiàn)了把他們關(guān)在籠子里的夢(mèng)想。我現(xiàn)在就是站在籠子里向你們講話?！?3. 方法自覺：自我改良（“內(nèi)科手術(shù)”）不自覺：尋求外部的抗衡力量或強(qiáng)制（“外科手術(shù)”）進(jìn)入資本市場(chǎng)（私募；上市）37案例1：河北大午集團(tuán)的“君主立憲制”制定企業(yè)“憲法”由監(jiān)事會(huì)、董事會(huì)和理事會(huì)共同制定。 所有權(quán)、經(jīng)營(yíng)權(quán)和監(jiān)督權(quán)分開股東：孫大午夫婦。后代擁有繼承權(quán)繼承監(jiān)事會(huì)：主要由家族成員組成，行使監(jiān)督權(quán)，但無權(quán)決策董事會(huì)：由企業(yè)內(nèi)部人員通過選舉組成，行使企業(yè)的投資等決策權(quán)，但是無權(quán)干涉

19、經(jīng)營(yíng)理事會(huì)：由分公司一把手組成，執(zhí)行董事會(huì)的決策，行使經(jīng)營(yíng)權(quán)38案例2：華為如何走出混沌？華為基本法核心：淡化企業(yè)家個(gè)人色彩，強(qiáng)化職業(yè)化管理使得企業(yè)擺脫企業(yè)家個(gè)人情緒、想法、經(jīng)驗(yàn)的支配從必然王國(guó)到自由王國(guó)：走出混沌明確：戰(zhàn)略規(guī)劃公司治理結(jié)構(gòu)人力資源規(guī)劃39案例3：外部的強(qiáng)制（“外科手術(shù)”）如家快捷酒店CEO看VCVC的進(jìn)來帶來第一大變化肯定是錢（資本）。更重要的是，我認(rèn)為VC給一個(gè)企業(yè)從某種程度上帶來一個(gè)市場(chǎng)機(jī)制（資本規(guī)則）。如果是一個(gè)純粹的創(chuàng)業(yè)者，那我是老大，我說了算。但是今天你用了人家的錢，最起碼人家也要說話。引進(jìn)VC：亞信的故事風(fēng)險(xiǎn)投資商掰著指頭數(shù)落亞信管理有問題，企業(yè)發(fā)展速度慢，人員結(jié)

20、構(gòu)不對(duì)亞信第一次感到了暴露在投資商面前的痛苦“他們會(huì)將企業(yè)不好的地方全講出來，而且還會(huì)夸大，投資人在投資的時(shí)候絕對(duì)不會(huì)說企業(yè)好，雖然這個(gè)企業(yè)很好?！眮喰诺娜擞袝r(shí)候也被說得很委屈。分眾傳媒CEO江南春看VC“欣慰的是，分眾當(dāng)年在引入風(fēng)險(xiǎn)投資的同時(shí)也引入了與國(guó)際接軌的規(guī)范的公司治理體系，同時(shí)這的確是一支有著自身性格的高效團(tuán)隊(duì)。”40 目 錄 公司治理概述一 華人企業(yè)的體制問題二 股東之間的沖突問題三職業(yè)經(jīng)理人的代理問題四股權(quán)激勵(lì)方案設(shè)計(jì)五 公司治理概述一 華人企業(yè)的體制問題二 股東之間的沖突問題三職業(yè)經(jīng)理人的代理問題四股權(quán)激勵(lì)方案設(shè)計(jì)五41（一）股東之間為什么會(huì)發(fā)生沖突？創(chuàng)業(yè)元老問題1. 價(jià)值觀的

21、變化“窮”的時(shí)候，目標(biāo)一致“富”起來之后，人們的價(jià)值觀容易發(fā)生變化小富即安富而好禮、富而好學(xué)管仲：“倉(cāng)廩實(shí)而知禮節(jié)，衣食足而知榮辱”飽暖思淫欲422. 資源的重要性發(fā)生變化從起步時(shí)的資源平等（“有錢出錢，有力出力”）到人力資本的重要性上升起步：物質(zhì)資本制定游戲規(guī)則承擔(dān)創(chuàng)業(yè)風(fēng)險(xiǎn)。改制企業(yè)的特殊問題：一次改制與二次改制一次改制：產(chǎn)權(quán)問題；效率二次改制：分配問題；公平433. 爭(zhēng)權(quán)奪利私欲膨脹，試圖獲得超出其貢獻(xiàn)的更大利益自我膨脹?？刂苹糜X太平天國(guó)44企業(yè)的成長(zhǎng)階段與要素重要性的變化創(chuàng)業(yè)期生存期獲利期獲利期起飛期成熟期高度依賴比較依賴低度依賴45好聚好散在商場(chǎng)上，最好在關(guān)系建立之初就抱定好聚好散的態(tài)

22、度。一旦關(guān)系持續(xù)進(jìn)展，有時(shí)就無法輕言一刀兩斷、各自為政，家人、好友合伙或朋友間的生意往來尤其如此。為了維持親情或友誼，必須經(jīng)常妥協(xié)，因?yàn)槿魢?yán)重影響企業(yè)本身與彼此的關(guān)系，到最后甚至連生意都會(huì)做不下去。根據(jù)前人的經(jīng)驗(yàn)，家族企業(yè)或好友創(chuàng)業(yè)之初，最好事先考慮日后拆伙的可能，講定股份轉(zhuǎn)讓的方式。這樣友誼才能長(zhǎng)存，企業(yè)也才能繁榮不墜。資料來源：高效能人士的七個(gè)習(xí)慣46（二）大股東的掏空行為及應(yīng)對(duì)1. 也被稱作為剝奪行為、隧道行為、利益輸送行為2. 原因：利益不一致現(xiàn)金流權(quán)與控制權(quán)的分離473. 復(fù)雜的股權(quán)結(jié)構(gòu)使得大股東掏空更加積極和隱蔽榕樹結(jié)構(gòu)系公司B公司A公司D公司C10% 51% 20% 51% 21

23、%股東AN個(gè)股東公 司 51%49%48宏昌電子： IPO第一次申請(qǐng)被否（2010年3月24日）資料來源： 2010年03月29日 理財(cái)周報(bào)49“德隆系”企業(yè)的股權(quán)結(jié)構(gòu)：以合金股份為例（2003年）504. 大股東掏空的主要方法濫用關(guān)聯(lián)交易改變募集資金使用方向占款惡意重組擔(dān)保很少現(xiàn)金分紅與管理層勾結(jié)直接損害公司利益515. 怎樣防止大股東掏空？（1）避免投資結(jié)構(gòu)過于復(fù)雜的企業(yè)（2）避免投資股權(quán)過于集中的企業(yè)52案例：恒大高新第一次上會(huì)被否2007年10月成立。從事防磨抗蝕新材料的研發(fā)、生產(chǎn)、銷售以及工業(yè)系統(tǒng)設(shè)備的防磨、抗蝕、節(jié)能等技術(shù)工程服務(wù)。擁有華能集團(tuán)、大唐集團(tuán)、華電集團(tuán)、國(guó)電集團(tuán)、中電集

24、團(tuán)、中國(guó)神華、中石油、中石化、首鋼、武鋼、邯鋼、攀鋼、馬鋼等一批核心客戶。 2009年11月13日，上市申請(qǐng)被否 股東名稱持股數(shù)額（萬股） 持股比例(%) 備 注 朱星河2,82050.36 胡恩雪1,68030.00 胡長(zhǎng)清56010.00 朱光宇300 5.36 胡恩莉1402.50 朱倍堅(jiān)100 1.78 合 計(jì)5,600100.00 兩個(gè)家族簽訂一致行動(dòng)協(xié)議資料來源：恒大高新擬上市招股說明書（2009；2011）被否之后：2009 年12 月股權(quán)轉(zhuǎn)讓恒大高新2009年第二次臨時(shí)股東會(huì)于2009年12月21日作出決議，同意朱星河向5位公司高管和部分核心技術(shù)人員（以下簡(jiǎn)稱“五位高管”）70

25、萬股其持有的恒大高新之股份。資料來源：恒大高新擬上市招股說明書（2011）股東名稱持股數(shù)額（萬股）持股比例（ %）朱星河2,75049.11胡恩雪1,68030.00胡長(zhǎng)清56010.00朱光宇 3005.36胡恩莉1402.50朱倍堅(jiān)1001.78五位高管701.25合計(jì)5,600100.00兩個(gè)家族簽訂一致行動(dòng)協(xié)議2010 年3 月17 日股權(quán)轉(zhuǎn)讓恒大高新 2010 年第二次臨時(shí)股東大會(huì)作出決議，同意增加注冊(cè)資本400 萬元。其中，達(dá)晨創(chuàng)富認(rèn)購(gòu)150 萬股，中科招商認(rèn)購(gòu)100 萬股，中森投資認(rèn)購(gòu)100 萬股，和泰創(chuàng)投認(rèn)購(gòu)50 萬股；同意股東胡恩莉向和泰創(chuàng)投轉(zhuǎn)讓50 萬股其持有的恒大高新股份

26、.資料來源：恒大高新擬上市招股說明書（2011）股東名稱持股數(shù)額（萬股）持股比例（ %）朱星河2,75045.83胡恩雪1,68028.00胡長(zhǎng)清5609.33朱光宇 3005.00胡恩莉901.50朱倍堅(jiān)1001.67四家PE4507.51五位高管701.25合計(jì)6,000100.00兩個(gè)家族簽訂一致行動(dòng)協(xié)議防止另外一個(gè)極端：持股過于平均或分散案例：同濟(jì)同捷IPO被否國(guó)內(nèi)最大的汽車設(shè)計(jì)公司股東共有51名，其中，11名為境內(nèi)法人股東，2名為外資法人股東，35名為境內(nèi)自然人股東，另外還有3名境外自然人股東。問題：公司無控股股東和實(shí)際控制人 股東名稱 持股比例(%) 股本性質(zhì) China Scie

27、nce & Merchants New Material Technology Intl Co., Ltd.14.21 外資股 Sino-JP Fund Co., Ltd.13.84 外資股 雷雨成12.12 個(gè)人股 杭州華索投資管理有限公司7.40 境內(nèi)法人股 郭健輝5.86 個(gè)人股 上海永蓄人才信息咨詢有限公司5.69 境內(nèi)法人股 上海裕元投資管理有限公司5.52 境內(nèi)法人股 鄭建山4.35 外資股 福建炳中投資有限公司4.11 境內(nèi)法人股 浙江龍盛集團(tuán)股份有限公司3.67 境內(nèi)法人股資料來源：同濟(jì)同捷擬上市招股說明書持股過于平均或分散容易導(dǎo)致的問題職業(yè)經(jīng)理人控制。代理問題或者架空新的大鍋

28、飯搭便車能力強(qiáng)的人積極性受影響意見分歧的時(shí)候，可能難以形成一致意見（續(xù)）（3）加強(qiáng)董事會(huì)的獨(dú)立性獨(dú)立董事制度（4）引進(jìn)通訊表決方式，降低中小股東投票成本年度股東大會(huì)和應(yīng)股東或監(jiān)事會(huì)要求提議召開的股東大會(huì)不得采取通訊表決方式。臨時(shí)股東大會(huì)除審議公司重大事項(xiàng)如公司增減注冊(cè)資本、發(fā)行公司債券、公司的分立、合并、解散和清算；公司章程修改等十一個(gè)事項(xiàng)外，可以采取通訊表決方式。（5）改革投票制度分類投票制度累積投票制度（公司法第106條）59累積投票制度的操作累積投票法的游戲規(guī)則：每股票數(shù) = 計(jì)劃董事人數(shù)。每一張選票只可以選一個(gè)董事。按得票數(shù)量排序。某股東選出代表自己利益的d名董事所需要的最低股份數(shù)量（

29、r）：其中：S為參與董事選舉投票的股份總數(shù)D為本次計(jì)劃選出的董事數(shù)量d為該股東所希望選出的代表自己利益的董事數(shù)量5960一個(gè)關(guān)于累積投票法的例子某公司發(fā)行股份100股，股東共計(jì)20人，其中股東A持股51股，其余合計(jì)持股49股，現(xiàn)要按照累積投票制度選出5位董事。假設(shè)所有股東都參加會(huì)議，結(jié)果如下：（1） 股東A的票數(shù)：515=255 其余股東的票數(shù)：495=245（2）當(dāng)選董事最低股份數(shù)：（3）股東A可以派出3名董事；其余股東如聯(lián)合起來可以派出2名董事。董事人數(shù)12345最低股數(shù)173451678460（續(xù)）（6）投票權(quán)的限制關(guān)聯(lián)交易表決回避制度對(duì)大股東的投票權(quán)或董事會(huì)席位進(jìn)行限制（7）委托投票制

30、度中小股東“委托書” 某股東委托書收購(gòu)（8）尋求司法救濟(jì)（9）股東訴訟（10）退出機(jī)制61股東訴訟股東代表訴訟（或派生訴訟；公司法第152條）股東權(quán)利救濟(jì)直接訴訟股東大會(huì)的請(qǐng)求權(quán)、召集權(quán)、主持權(quán)和提案權(quán)（公司法第101、102、103條）股東知情權(quán)保護(hù)訴訟（公司法第98條）股東退出訴訟（公司法第75條）股東解散訴訟（公司法第183條）公司決議瑕疵訴訟62公司法第七十五條第七十五條有下列情形之一的，對(duì)股東會(huì)該項(xiàng)決議投反對(duì)票的股東可以請(qǐng)求公司按照合理的價(jià)格收購(gòu)其股權(quán)： （一）公司連續(xù)五年不向股東分配利潤(rùn)，而公司該五年連續(xù)盈利，并且符合本法規(guī)定的分配利潤(rùn)條件的； （二）公司合并、分立、轉(zhuǎn)讓主要財(cái)產(chǎn)的

31、； （三）公司章程規(guī)定的營(yíng)業(yè)期限屆滿或者章程規(guī)定的其他解散事由出現(xiàn)，股東會(huì)會(huì)議通過決議修改章程使公司存續(xù)的。 自股東會(huì)會(huì)議決議通過之日起六十日內(nèi)，股東與公司不能達(dá)成股權(quán)收購(gòu)協(xié)議的，股東可以自股東會(huì)會(huì)議決議通過之日起九十日內(nèi)向人民法院提起訴訟。63（三）合理的股權(quán)結(jié)構(gòu)我們不知道什么是合理的股權(quán)結(jié)構(gòu)，但知道什么是不合理的股權(quán)結(jié)構(gòu)行業(yè)特點(diǎn)企業(yè)成長(zhǎng)階段不合理的股權(quán)結(jié)構(gòu)：股權(quán)過于集中股權(quán)過于平均股權(quán)過于分散過于復(fù)雜64 目 錄 公司治理概述一 華人企業(yè)的體制問題二 股東之間的沖突問題三職業(yè)經(jīng)理人的代理問題四股權(quán)激勵(lì)方案設(shè)計(jì)五 公司治理概述一 華人企業(yè)的體制問題二 股東之間的沖突問題三職業(yè)經(jīng)理人的代理問題

32、四股權(quán)激勵(lì)方案設(shè)計(jì)五65（一）職業(yè)經(jīng)理人代理問題的產(chǎn)生1、伴隨著“兩權(quán)分離”而出現(xiàn)代理問題是個(gè)古老而又常新的問題亞當(dāng)斯密（1776）；Berle和Means（1932）兩權(quán)分離的目的是解決“才”（能力）的問題，但卻帶來“德”的問題反例：家族企業(yè)存在的合理性及其問題2、產(chǎn)生原因信息不對(duì)稱。欺詐（道德風(fēng)險(xiǎn)）利益不一致權(quán)責(zé)不對(duì)等66（二）分析職業(yè)經(jīng)理人代理問題的方法資料來源：弗里德曼自由選擇，商務(wù)印書館，1999年弗里德曼的四種花錢組合67弗里德曼在西方的影響“弗里德曼被認(rèn)為是撒切爾夫人最喜歡的經(jīng)濟(jì)學(xué)者，幾乎所有人都?xì)g呼著稱他是貨幣主義經(jīng)濟(jì)學(xué)的煽動(dòng)者。弗里德曼提供了里根和撒切爾在1980年代推行的革

33、命的主要理論靈感” （英國(guó)泰晤士時(shí)報(bào)）1979年5月3日保守黨大選獲勝，撒切爾夫人出任首相，成為英國(guó)歷史上第一位女首相。她上臺(tái)便拋棄了“共識(shí)政治”。撒切爾信奉貨幣主義理論，上臺(tái)后就進(jìn)行大刀闊斧的改革。她主要采取四項(xiàng)措施，一是私有化，二是控制貨幣，三是削減福利開支，四是打擊工會(huì)力量。68（三）代理問題的主要表現(xiàn)偷懶或出工不出力自我交易監(jiān)守自盜瀆職、揮霍浪費(fèi)操縱帳戶過度冒險(xiǎn)或者為擴(kuò)張規(guī)模而進(jìn)行低效率的投資經(jīng)濟(jì)收益權(quán)力收益69（四）預(yù)防職業(yè)經(jīng)理人代理問題的四道防線：他律股東行動(dòng)主義股東會(huì)董事會(huì)監(jiān)事會(huì)內(nèi)部控制制度（內(nèi)部高壓線）市場(chǎng)機(jī)制經(jīng)理人市場(chǎng)聲譽(yù)機(jī)制產(chǎn)品市場(chǎng)資本市場(chǎng)股價(jià)表現(xiàn)敵意收購(gòu)法律法規(guī)（外部高壓

34、線）馬奇諾防線70（五）職業(yè)經(jīng)理人的自我監(jiān)督：自律宗教信仰道德機(jī)制激勵(lì)機(jī)制71 目 錄 公司治理概述一 華人企業(yè)的體制問題二 股東之間的沖突問題三職業(yè)經(jīng)理人的代理問題四股權(quán)激勵(lì)方案設(shè)計(jì)五 公司治理概述一 華人企業(yè)的體制問題二 股東之間的沖突問題三職業(yè)經(jīng)理人的代理問題四股權(quán)激勵(lì)方案設(shè)計(jì)五72（一）晉商的股權(quán)激勵(lì)制度東家出資，伙友出力財(cái)股（銀股）：分紅權(quán)決策權(quán)對(duì)掌柜的人事權(quán)繼承權(quán)身股：分紅權(quán)經(jīng)營(yíng)權(quán)分紅：每3-4年為一賬期，分紅一次掌柜（身股）伙計(jì)（部分擁有身股）東家（財(cái)股；決策權(quán)）73身股數(shù)量下限為1厘，上限為10厘（即1股）授予在票號(hào)工作三個(gè)賬期（10年左右），工作勤奮，沒有過失大掌柜的身股由財(cái)

35、東決定，其他人則由掌柜向財(cái)東推薦調(diào)整：每一個(gè)賬期都進(jìn)行一個(gè)總結(jié)，并進(jìn)行相應(yīng)獎(jiǎng)懲工作較好的，酌情獎(jiǎng)勵(lì)一厘身股；優(yōu)秀者，獎(jiǎng)勵(lì)2厘身股表現(xiàn)差者，減少身股，甚至降職隨著票號(hào)發(fā)展，身股比重會(huì)不斷增加，甚至超過銀股例如，大德通票號(hào)，1889年銀股為20股，身股9.7股；而到1908年，銀股仍為20股，身股卻增至23.95股。74風(fēng)險(xiǎn)基金從各分號(hào)掌柜所獲紅利中按照一定百分比預(yù)提彌補(bǔ)未來意外損失的風(fēng)險(xiǎn)基金此款專項(xiàng)存儲(chǔ)于企業(yè)，并支付一定的利息，一旦出現(xiàn)事故，以此作為補(bǔ)償在掌柜離開時(shí)未出現(xiàn)意外事故，連本帶利一并付給分號(hào)掌柜75實(shí)施效果：以大德通票號(hào)為例1888年，大德通票號(hào)盈利總額約2,500兩白銀，每股分紅約8

36、50兩白銀，財(cái)東分得1,700兩白銀。1908年，盈利總額達(dá)740,000兩白銀，每股分紅約17,000兩白銀。大德通此時(shí)的資本銀為2萬兩白銀,雖然其紅利的一半以上分給了員工，但財(cái)東卻分得了34,000兩白銀，相當(dāng)于20年前的20倍。76退出處理工作一定年限前，人走退股工作一定年限后到退休前，酌情處理退休后擁有部分或全部身股故身股根據(jù)貢獻(xiàn)和職位享受2-8年的薪金和紅利77現(xiàn)代身股制慧聰?shù)膭趧?dòng)股份制勞動(dòng)占分紅總額的70%聯(lián)想的分紅制元老退休留住管理骨干、業(yè)務(wù)骨干華為的員工持股78（二）期股激勵(lì)：以上海埃通為例背景：剛完成改制；電氣業(yè)；股本1300萬；每股1元人民幣第1步：管理層購(gòu)股購(gòu)股數(shù)量與職位

37、掛鉤總經(jīng)理吳玲玲20萬股；周副總11萬股；支書10萬股；其余30人59萬股股票來源：公司發(fā)行第2步：通過期股的形式配股股票來源：大股東出讓比例：1:4.4【問題】：第1步是否可以省略？為什么？購(gòu)股數(shù)量為什么不考慮學(xué)歷、年齡、工作年限、工作表現(xiàn)？79大 股 東吳 總方 案 要 點(diǎn) 責(zé)：88萬股股票在不超過8年的時(shí)間里能通過稅后利潤(rùn)的方式復(fù)制出88萬。否則，吳總要把自己擁有的20萬股過戶給大股東。 權(quán)：88萬股的投票權(quán)在計(jì)劃內(nèi)的8年時(shí)間里屬于吳總。 利：如果完成任務(wù)，88萬股期股變?yōu)閷?shí)股，正式辦理工商過戶。上海埃通的期股激勵(lì)圖示（以吳總為例）經(jīng)營(yíng)業(yè)績(jī)：8年；稅后利潤(rùn)累計(jì)100%20萬股88萬股80

38、細(xì)節(jié)研討西方諺語(yǔ)：魔鬼隱藏在細(xì)節(jié)之中（Devils are in the details）大股東是否有損失？管理層任職限制管理層中途出問題怎么辦？管理層中途辭職怎么辦？“稅后利潤(rùn)”如何計(jì)算？剔除優(yōu)惠政策的影響剔除非經(jīng)常性收入81小結(jié)：期股激勵(lì)的特點(diǎn)受益者主要為管理層和技術(shù)、業(yè)務(wù)骨干管理層先購(gòu)股有明確的時(shí)間表激勵(lì)條件：管理層必須完成預(yù)定的經(jīng)營(yíng)目標(biāo)有懲罰條款注重結(jié)果，不注重過程82期股激勵(lì)的變種：對(duì)賭協(xié)議PE與蒙牛管理層的對(duì)賭7830萬股04-06年凈利潤(rùn)的復(fù)合年增長(zhǎng)率不低于50%管理層大摩鼎暉英聯(lián)83對(duì)賭結(jié)果2005年4月7日，鑒于蒙牛管理層完成任務(wù)比較順利，摩根士丹利、鼎暉投資和英聯(lián)投資決定提

39、前兌現(xiàn)對(duì)賭協(xié)議投資方共計(jì)向由公司管理層組成的金牛公司轉(zhuǎn)讓約598.8萬美元的可轉(zhuǎn)換債券。如果將該債券轉(zhuǎn)換成股份，蒙牛管理層控股公司將獲得6,260萬余股蒙牛乳業(yè)股票，如以當(dāng)前每股平均6港元的市值計(jì)算，約合3.75億港元后來牛根生貢獻(xiàn)出其所得部分 ，成立“老?；稹?4（三）限制性股權(quán)激勵(lì)計(jì)劃第1步，設(shè)定激勵(lì)年限和限制條件激勵(lì)年限：3-5年限制條件是指激勵(lì)對(duì)象獲授股票的業(yè)績(jī)條件、禁售期限第2步，在公司達(dá)成一定業(yè)績(jī)目標(biāo)的前提下，按當(dāng)年凈利潤(rùn)凈增加額的一定比例提取一定的激勵(lì)基金經(jīng)濟(jì)增加值（EVA）第3步，委托有關(guān)機(jī)構(gòu)或成立專門公司通過購(gòu)買或定向增發(fā)持有本公司股票。經(jīng)過儲(chǔ)備期和等待期，在后續(xù)幾年公司財(cái)

40、務(wù)符合有關(guān)條件下，將購(gòu)入的股票獎(jiǎng)勵(lì)給激勵(lì)對(duì)象第4步，根據(jù)公司業(yè)績(jī)考核評(píng)價(jià)體系的考核結(jié)果，激勵(lì)對(duì)象名單在限制性股票每次歸屬前提交給上述機(jī)構(gòu)或公司，將股票量化到個(gè)人。85年度獎(jiǎng)勵(lì)基金的提取年度激勵(lì)基金以當(dāng)年凈利潤(rùn)凈增加額為基數(shù)，根據(jù)凈利潤(rùn)增長(zhǎng)率確定提取比例，在一定幅度內(nèi)提取。一個(gè)例子（深圳萬科）：（1）當(dāng)凈利潤(rùn)增長(zhǎng)率超過15%但不超過30%時(shí)，以凈利潤(rùn)增長(zhǎng)率為提取百分比、以凈利潤(rùn)凈增加額為提取基數(shù)，計(jì)提當(dāng)年度激勵(lì)基金；（2）當(dāng)凈利潤(rùn)增長(zhǎng)比例超過30%時(shí)，以30為提取百分比、以凈利潤(rùn)凈增加額為提取基數(shù)，計(jì)提當(dāng)年度激勵(lì)基金；（3）計(jì)提的激勵(lì)基金不超過當(dāng)年凈利潤(rùn)的10%。凈利潤(rùn)增長(zhǎng)率16%17%18%.

41、X.28%29%30% 30% 從凈利潤(rùn)凈增加額中提取百分比16%17%18%.X.28%29%30%30%86對(duì)獎(jiǎng)勵(lì)基金對(duì)應(yīng)的“凈利潤(rùn)”的調(diào)整“凈利潤(rùn)”為扣除非經(jīng)常性損益前的凈利潤(rùn)和扣除非經(jīng)常性損益后的凈利潤(rùn)中的低者，且為扣除提取激勵(lì)基金所產(chǎn)生的費(fèi)用后的指標(biāo)。如果公司以定向增發(fā)股份作為支付手段購(gòu)買資產(chǎn)、且該部分資產(chǎn)在購(gòu)入當(dāng)年產(chǎn)生的凈利潤(rùn)，分兩種情況處理：超過了公司當(dāng)年凈利潤(rùn)的10，則當(dāng)年的“凈利潤(rùn)凈增加額” 和用于計(jì)算當(dāng)年凈利潤(rùn)增長(zhǎng)率和凈資產(chǎn)收益率的“凈利潤(rùn)”中，應(yīng)扣除此部分新增資產(chǎn)所對(duì)應(yīng)的凈利潤(rùn)數(shù)額，在計(jì)算凈資產(chǎn)收益率的“凈資產(chǎn)”中，應(yīng)扣除此部分新增資產(chǎn)所對(duì)應(yīng)的凈資產(chǎn)。如該部分資產(chǎn)在購(gòu)入當(dāng)

42、年產(chǎn)生的凈利潤(rùn)未超過公司當(dāng)年凈利潤(rùn)的10%，則當(dāng)年的“凈利潤(rùn)凈增加額” 和用于計(jì)算當(dāng)年凈利潤(rùn)增長(zhǎng)率的“凈利潤(rùn)”中，應(yīng)將此部分新增資產(chǎn)所對(duì)應(yīng)的凈利潤(rùn)數(shù)額包括在內(nèi)；在計(jì)算當(dāng)年凈資產(chǎn)收益率時(shí)，應(yīng)計(jì)入此部分新增資產(chǎn)的影響。87年度獎(jiǎng)勵(lì)基金采取預(yù)提的方式操作（含幾個(gè)重要時(shí)間節(jié)點(diǎn)）根據(jù)上一年度會(huì)計(jì)報(bào)表提取 本獎(jiǎng)勵(lì)基金數(shù)量=上一年度凈利潤(rùn)本年度會(huì)計(jì)報(bào)表出來之后調(diào)整如果某一年度沒有達(dá)到任務(wù)目標(biāo)，則將預(yù)提資金所購(gòu)股票全部退還給公司。T-1年T年T+1年T+2年T+3年提取日 調(diào)整日/提取日 調(diào)整日/提取日調(diào)整日88限制性股票激勵(lì)的幾個(gè)時(shí)間段儲(chǔ)備期從激勵(lì)基金預(yù)提日到該年度財(cái)務(wù)報(bào)告出臺(tái)日的近似一年時(shí)間。在這一期間將

43、由某一特定機(jī)構(gòu)在規(guī)定的期間內(nèi)購(gòu)入公司股票。等待期從T 年年度財(cái)務(wù)報(bào)告出臺(tái)日至T+1 年年報(bào)公告日的近似一年時(shí)間。在這期間，限制性激勵(lì)股票暫不計(jì)入個(gè)人賬戶。禁售期激勵(lì)對(duì)象在職期間只能轉(zhuǎn)讓部分通過激勵(lì)而來的股票。在離職后半年內(nèi)，不得轉(zhuǎn)讓其持有的限制性股票。89量化到個(gè)人（舉例）分配額度董事長(zhǎng)的分配額度為每期擬分配獎(jiǎng)勵(lì)基金的10%總經(jīng)理的分配額度為每期擬分配獎(jiǎng)勵(lì)基金的7%其余的被激勵(lì)的董事、監(jiān)事和高層管理人員，其分配方案由董事會(huì)于每次歸屬時(shí)決定其他人員的分配方案于每次歸屬時(shí)由總經(jīng)理擬定、報(bào)董事會(huì)備案，并經(jīng)監(jiān)事會(huì)核實(shí)?？偭靠刂朴糜诠善奔?lì)計(jì)劃所涉及的股票總數(shù)累計(jì)不超過公司股票總額的10%非經(jīng)股東大會(huì)特別決議批準(zhǔn)，任何一名激勵(lì)對(duì)象通過全部有效的股票激勵(lì)計(jì)劃獲授的本公司股票累計(jì)不得超過公司股本總額的1%。90限制性股票歸屬方式及時(shí)間當(dāng)期歸屬在等待期結(jié)束之日（即T+1 年年報(bào)公告日），限制性股票必須滿足以下條件才能以當(dāng)期歸屬方式全部一次性歸屬激勵(lì)對(duì)象：T+1年凈利潤(rùn)超過T年補(bǔ)充歸屬因未達(dá)到當(dāng)期歸屬條件而沒有歸屬，限制性股票可延遲一年至T+2年年報(bào)公告日進(jìn)行補(bǔ)充歸屬，但必須同時(shí)滿足下列兩個(gè)條件：T+2年凈利潤(rùn)超過T+1年；T+2年凈利潤(rùn)超過T年取消歸屬如果在補(bǔ)充歸屬時(shí)不能達(dá)上述條件，則未歸屬的股票被取消歸屬，返還給公司。91圖示T年T+1年T+2年T+3年T+4年T+5年儲(chǔ)備期等待期當(dāng)期