疫情影 響消退業(yè)績(jī)穩(wěn)步修復(fù)

1、輕工行業(yè)：疫情影響消退，業(yè)績(jī)穩(wěn)步修復(fù)截至 2021 年 8 月 31 日，A 股 2021 年中報(bào)已披露完畢，受到今年上半年疫情緩解及去年同期疫情下低基數(shù)因素影響，輕工板塊（申萬(wàn)分類）A 股非 ST 的 146 家企業(yè) 2021 年上半年共實(shí)現(xiàn)營(yíng)收 3382.81 億元，同比增長(zhǎng) 40.6%，較 2019 年同期增長(zhǎng) 42.9%，實(shí)現(xiàn)歸母凈利潤(rùn) 277.51 億元，同比增長(zhǎng) 74.9%，較 2019 年同期仍增長(zhǎng) 60.4%。圖表1： 輕工板塊營(yíng)業(yè)收入合計(jì)（申萬(wàn)分類）圖表2： 輕工板塊歸母凈利合計(jì)（申萬(wàn)分類）6,0005,0004,0003,0002,0001,0000輕工制造行業(yè)營(yíng)收（億元）

2、同比（%，右軸）45%40%35%30%25%20%15%10%5%0%4504003503002502001501005021H10輕工制造行業(yè)歸母凈利潤(rùn)（億元）同比（%，右軸）80%70%60%50%40%30%20%10%0%-10%2013A2014A2015A2016A2017A2018A2019A2020A21H1-20%2013A2014A2015A2016A2017A2018A2019A2020A注：統(tǒng)計(jì)口徑為 2021 年 8 月 31 日前上市的輕工制造（申萬(wàn)分類）共 146 家 A 股非 ST 公司，下同資料來(lái)源：Wind， 資料來(lái)源：Wind， 分板塊看，21H1 各細(xì)

3、分板塊營(yíng)收與歸母凈利均穩(wěn)步修復(fù)。21H1 家用輕工板塊營(yíng)收同比增長(zhǎng) 45.5%至 1768.23 億元，歸母凈利潤(rùn)同比增長(zhǎng) 59.5%至 117.74 億元，其中家具板塊營(yíng)收同比增長(zhǎng) 53.4%至 645.22 億元，歸母凈利潤(rùn)同比增長(zhǎng) 71.8%至 52.61 億元，伴隨疫情緩解，家居消費(fèi)需求逐步回補(bǔ)并釋放，家具板塊業(yè)績(jī)整體表現(xiàn)優(yōu)于家用輕工板塊。造紙板塊營(yíng)收同比增長(zhǎng) 36.7%至 949.99 億元，歸母凈利潤(rùn)同比增長(zhǎng) 124.0%至 107.12 億元，主要系上半年大宗物資價(jià)格上行，盡管原料成本有所上行，但各類紙種漲價(jià)穩(wěn)步落地，成品紙價(jià)格上行優(yōu)化業(yè)務(wù)盈利空間。包裝板塊營(yíng)收同比增長(zhǎng) 33.9

4、%至 648.25 億元，歸母凈利潤(rùn)同比增長(zhǎng) 43.1%至 50.19 億元。圖表3： 輕工各細(xì)分板塊營(yíng)業(yè)收入增速（申萬(wàn)分類，單位：%）圖表4： 輕工各細(xì)分板塊歸母凈利增速（申萬(wàn)分類，單位：%）包裝印刷板塊營(yíng)收增速家用輕工板塊營(yíng)收增速造紙板塊營(yíng)收增速包裝印刷板塊歸母凈利潤(rùn)增速家用輕工板塊歸母凈利潤(rùn)增速造紙板塊歸母凈利潤(rùn)增速50%40%30%20%140%120%100%80%60%40%61.8%28.6%120.4%16.4%26.3%124.0%59.5%43.115.9%45.5%.7%32.0%33.9%20.4% 20.9%16.4%19.5%18.5%12.4%12.3%7.1%0

5、.8%6.9%6.0% 4.4%1.4%1.636%20%0%5.87.0%4.4%6.7%12.7%10%0%-20%-40%-1.8%-0.4%-20.8% -17.0%2016A2017A2018A2019A2020A21H12016A2017A2018A2019A2020A21H1資料來(lái)源：Wind， 資料來(lái)源：Wind， 21H1 行業(yè)平均毛利率（算術(shù)平均法，下同）為 25.33%，較 20H1 同比下滑 2.27 個(gè)百分點(diǎn)；行業(yè)平均期間費(fèi)用率為 16.53%，較上年同期下降 3.23 百分點(diǎn)，其中銷售/管理+研發(fā)/財(cái)務(wù)費(fèi)用率分別為 6.34%/9.04%/1.14%，同比 20H1

6、 分別下降 2.13/1.02/0.08 個(gè)百分點(diǎn)；21H1全行業(yè)平均凈利率為 8.61%，同比 20H1 上升 0.84 個(gè)百分點(diǎn)。銷售費(fèi)用率（%）管理+研發(fā)費(fèi)用率（%）財(cái)務(wù)費(fèi)用率（%）圖表5： 輕工板塊盈利能力（申萬(wàn)分類）圖表6： 輕工板塊期間費(fèi)用率（申萬(wàn)分類）毛利率（%）期間費(fèi)用率（%）30%25%20%15%10%12%10%8%6%4%凈利率（%）5%2%2013A2014A2015A2016A2017A2018A2019A2020A21H12013A2014A2015A2016A2017A2018A2019A2020A21H10%0%資料來(lái)源：Wind， 資料來(lái)源：Wind， 從資

7、產(chǎn)結(jié)構(gòu)看，21H1 輕工板塊平均資產(chǎn)負(fù)債率為 37.14%，較 2020 年同期提升 1.22 個(gè)百分點(diǎn)?，F(xiàn)金流方面，21H1 輕工板塊平均經(jīng)營(yíng)性現(xiàn)金流凈額占營(yíng)收比重為 4.23%，較 2020年同期下滑 2.56 個(gè)百分點(diǎn)，我們判斷占比下滑主要系部分家具企業(yè)及其他家用輕工企業(yè)工程業(yè)務(wù)增加、個(gè)別回款賬期延長(zhǎng)及原料成本上行下支付備貨款增加所致。圖表7： 輕工板塊資產(chǎn)負(fù)債率算術(shù)平均值（申萬(wàn)分類）圖表8： 輕工板塊經(jīng)營(yíng)性現(xiàn)金流凈額占營(yíng)收比重（申萬(wàn)分類）40%39%38%37%36%35%資產(chǎn)負(fù)債率（%）經(jīng)營(yíng)活動(dòng)產(chǎn)生的現(xiàn)金流量?jī)纛~/營(yíng)業(yè)收入（%）16%14%12%10%8%6%4%2%2013A201

8、4A2015A2016A2017A2018A2019A2020A21H10%2013A2014A2015A2016A2017A2018A2019A2020A21H1資料來(lái)源：Wind， 資料來(lái)源：Wind， 家居：龍頭增長(zhǎng)提速，盈利出現(xiàn)分化21H1 家居消費(fèi)需求表現(xiàn)旺盛，整體行業(yè)經(jīng)營(yíng)已從疫情中穩(wěn)步修復(fù)。據(jù)國(guó)家統(tǒng)計(jì)局?jǐn)?shù)據(jù)，社零方面，21H1 限額以上家具零售額為 781 億元，同比增長(zhǎng) 30%，其中 21Q1 家具零售額同比增長(zhǎng) 52.3%至 360 億元，主要系去年同期因疫情導(dǎo)致低基數(shù)所致，4-6 月家具零售額同比增速分別為 21.7%/12.6%/13.4%，單月增速仍具韌性。從工業(yè)企業(yè)數(shù)據(jù)

9、看，2020 年上半年家具制造業(yè)企業(yè)營(yíng)業(yè)收入同比增長(zhǎng) 29.3%至 3640.80 億元，營(yíng)業(yè)利潤(rùn)同比增長(zhǎng) 30.2%至 166.80 億元，虧損企業(yè)個(gè)數(shù)從 2020 年 6 月的 1679 家下降至 2021 年 6 月的 1464 家，整體行業(yè)經(jīng)營(yíng)已從疫情中穩(wěn)步修復(fù)。圖表9： 限額以上家具類零售額當(dāng)月值及同比（億元）圖表10： 限額以上家具類零售額累計(jì)值及同比（億元）350300250200150100500零售額:家具類:當(dāng)月值同比（%，右軸）80%60%40%20%0%-20%-40%3,0002,5002,0001,5001,0005002017/092017/122018/0320

10、18/062018/092018/122019/032019/062019/092019/122020/032020/062020/092020/122021/032021/060零售額:家具類:累計(jì)值同比（%，右軸）80%60%40%20%0%-20%-40%2017/092017/122018/032018/062018/092018/122019/032019/062019/092019/122020/032020/062020/092020/122021/032021/06-60%資料來(lái)源：Wind， 資料來(lái)源：Wind， 圖表11： 家具制造業(yè)主營(yíng)業(yè)務(wù)收入累計(jì)值及同比增速圖表12：

11、家具制造業(yè)利潤(rùn)總額累計(jì)值及同比增速8,0007,0006,0005,0004,0003,0002,0001,000060%家具制造業(yè):營(yíng)業(yè)收入:累計(jì)值(億元) 家具制造業(yè):營(yíng)業(yè)收入:累計(jì)同比(右軸)40%20%0%-20%2018/022018/052018/082018/112019/022019/052019/082019/112020/022020/052020/082020/112021/022021/05-40%5004003002001000250%家具制造業(yè):營(yíng)業(yè)利潤(rùn):累計(jì)值(億元)家具制造業(yè):營(yíng)業(yè)利潤(rùn):累計(jì)同比(右軸)200%150%100%50%0%-50%2018/0220

12、18/052018/082018/112019/022019/052019/082019/112020/022020/052020/082020/112021/022021/05-100%資料來(lái)源：Wind， 資料來(lái)源：Wind， 21H1 上市家居企業(yè)表現(xiàn)明顯優(yōu)于行業(yè)，龍頭效應(yīng)進(jìn)一步凸顯。根據(jù)申萬(wàn)行業(yè)三級(jí)分類，截至 2021 年中報(bào)A 股非 ST 上市家居企業(yè)共 30 家，21H1 實(shí)現(xiàn)營(yíng)業(yè)收入合計(jì)為 645.22 億元，同比增長(zhǎng) 53.4%，顯著優(yōu)于家居行業(yè)表現(xiàn)，板塊歸母凈利潤(rùn)合計(jì)為 52.61 億元，同比增長(zhǎng) 71.8%。分季度看，上半年主流家居企業(yè)繼續(xù)深化渠道變革，延續(xù)賦能經(jīng)銷商，加強(qiáng)

13、終端營(yíng)銷力度，同時(shí)受益于疫情緩解及家居消費(fèi)需求回補(bǔ)，21Q1/Q2 板塊營(yíng)收同比分別增長(zhǎng)81.8%/36.5%至 285.00/360.23 億元，板塊歸母凈利潤(rùn)同比分別增長(zhǎng) 1982.4%/10.3%至19.90/32.71 億元，我們判斷 Q2 凈利潤(rùn)增速不及收入增速主要系 Q2 大宗商品價(jià)格上行背景下家居企業(yè)原材料價(jià)格上升及海運(yùn)費(fèi)等運(yùn)輸成本上升所致。圖表13： 家具板塊（申萬(wàn)三級(jí)分類）企業(yè)營(yíng)業(yè)收入合計(jì)圖表14： 家具板塊（申萬(wàn)三級(jí)分類）企業(yè)歸母凈利潤(rùn)合計(jì)1,4001,2001,0008006004002000家具板塊營(yíng)收（億元）同比（%，右軸）60%50%40%30%20%10%0%12

14、0100806040200家具板塊歸母凈利潤(rùn)（億元）同比（%，右軸）80%70%60%50%40%30%20%10%0%2013A2014A2015A2016A2017A2018A2019A2020A21H1-10%2013A2014A2015A2016A2017A2018A2019A2020A21H1資料來(lái)源：Wind， 資料來(lái)源：Wind， 圖表15： 家具板塊單季度營(yíng)業(yè)收入情況圖表16： 家具板塊單季度歸母凈利潤(rùn)情況450400350300250200150100502018Q12018Q22018Q32018Q42019Q12019Q22019Q32019Q42020Q12020Q22

15、020Q32020Q42021Q12021Q20家具板塊營(yíng)收（億元）同比（%，右軸）100%4580%403560%3040%2520%200%1510-20%5-40%0家具板塊歸母凈利潤(rùn)（億元）同比（%，右軸）150%100%50%0%-50%2018Q12018Q22018Q32018Q42019Q12019Q22019Q32019Q42020Q12020Q22020Q32020Q42021Q12021Q2-100%資料來(lái)源：Wind， 注：21Q1 歸母凈利增速較高（1982.4%），主要系去年同期低基數(shù)所致，為清晰展示其他季度增速波動(dòng)情況，故調(diào)整坐標(biāo)軸右軸。資料來(lái)源：Wind， 我們

16、選取 16 家家居上市企業(yè)（歐派家居、索菲亞、尚品宅配、好萊客、我樂(lè)家居、皮阿諾、志邦家居、金牌廚柜共 8 家定制家居企業(yè)，顧家家居、喜臨門、夢(mèng)百合共 3 家軟體家居企業(yè)，美克家居、曲美家居、大亞圣象、江山歐派、帝歐家居共 5 家成品家居企業(yè)）作為代表性樣本，對(duì)家居行業(yè)企業(yè)的業(yè)績(jī)表現(xiàn)進(jìn)行進(jìn)一步總結(jié)回顧。收入層面看，1）定制家居：8 大定制家居企業(yè) 21H1 營(yíng)收（整體法，下同）同增 61.6%至220.26 億元。分季度看，21Q1/Q2 收入同比增速分別為 119.7%/37.3%，Q1 收入大幅上行 主要系去年同期因疫情線下客流驟減導(dǎo)致銷售基數(shù)較低，剔除同期低基數(shù)影響，較 2019 年 同

17、期仍分別增長(zhǎng) 44.4%/37.1%，彰顯頭部經(jīng)營(yíng)韌性。從個(gè)股層面看，上半年 8 家定制企業(yè) 中有 6 家營(yíng)收同比增速超過(guò) 50%，其中好萊客受益于并表千川木門，21H1 營(yíng)收同比增長(zhǎng) 105.8%領(lǐng)跑行業(yè)，受益于零售渠道快速修復(fù)及大宗渠道持續(xù)發(fā)力，定制龍頭歐派家居、索 菲亞，二線龍頭志邦家居、金牌廚柜均保持穩(wěn)健增長(zhǎng)，21H1 營(yíng)收分別同比增長(zhǎng) 65.1%、68.3%、 55.8%、60.1%。軟體家居：3 大軟體家居企業(yè) 21H1 年?duì)I收同比增長(zhǎng) 62.4%至 150.23 億元。分季度看，21Q1/Q2 收入同比增速分別為 70.0%/56.3%，較 2019 年同期仍分別增長(zhǎng) 69.4%

18、/78.2%。剔除同期低基數(shù)影響后，上半年軟體家居收入增長(zhǎng)動(dòng)能優(yōu)于定制行業(yè)，我們判斷一方面系軟體行業(yè)競(jìng)爭(zhēng)格局較好且受精裝修分流影響較小，近年頭部軟體企業(yè)積極開拓內(nèi)銷市場(chǎng)，喜臨門自主品牌零售、顧家家居及夢(mèng)百合內(nèi)銷渠道收入增長(zhǎng)均較快；另一方面系上半年海外疫情形式仍嚴(yán)峻，家居供應(yīng)鏈恢復(fù)不足，海外家具需求旺盛帶動(dòng)軟體企業(yè)外銷收入維持高增速，上半年顧家家居、夢(mèng)百合境外收入增速仍有不俗表現(xiàn)。21H1 顧家家居、喜臨門、夢(mèng)百合三家軟體企業(yè)營(yíng)收分別同比增長(zhǎng) 64.9%、57.2%、61.4%。成品家居方面，5 大成品家居企業(yè) 21H1 實(shí)現(xiàn)營(yíng)收 129.94 億元，同比增長(zhǎng) 33.3%。分季度看，21Q1/Q

19、2 收入同比增速分別為 71.7%/15.1%，較 2019 年同期仍增長(zhǎng) 12.6%/21.7%。分個(gè)股看，曲美家居時(shí)尚家居轉(zhuǎn)型成效漸顯，零售端提效見(jiàn)成果，終端運(yùn)營(yíng)效率穩(wěn)步提升，外銷方面子公司 Ekornes 積極開拓大客戶及中國(guó)市場(chǎng)，上半年經(jīng)營(yíng)表現(xiàn)亮眼，21H1 營(yíng)收同比增長(zhǎng) 43.0%，增速位居 5 家成品企業(yè)首位。圖表17： 主要家居企業(yè)單季度營(yíng)業(yè)收入同比增速情況分類證券代碼證券簡(jiǎn)稱19Q119Q219Q319Q420Q120Q220Q320Q421Q121Q22021H1定制603833 CH歐派家居15.6%12.5%20.1%20.7%-35.1%6.9%18.4%25.3%13

20、0.7%38.6%65.1%家居002572 CH索菲亞-4.7%12.2%2.4%7.7%-35.6%-8.5%17.1%37.2%130.6%41.8%68.3%300616 CH尚品宅配15.7%5.6%8.4%9.8%-47.5%-14.3%10.2%-3.2%110.3%10.8%40.2%603801 CH志邦家居5.2%13.3%16.9%43.7%-21.2%22.2%41.9%46.2%109.1%36.5%55.8%603898 CH好萊客5.2%3.0%0.6%8.8%-48.3%-3.8%7.5%16.2%203.0%72.9%105.8%603180 CH金牌廚柜6.

21、2%33.1%23.5%29.2%-3.9%10.7%30.7%38.7%81.5%49.9%60.1%002853 CH皮阿諾16.3%31.5%35.6%39.2%-15.5%-2.3%9.6%4.3%92.3%49.2%64.3%603326 CH我樂(lè)家居22.6%23.1%25.6%21.0%5.4%0.6%15.5%43.8%44.3%35.0%38.4%定制家居整體情況（整體法）9.5%12.3%13.5%17.6%-34.3%-0.1%18.0%24.3%119.7%37.3%61.6%軟體603816 CH顧家家居32.8%16.1%17.9%19.4%-7.0%0.9%33.

22、2%24.2%65.3%64.5%64.9%家居603313 CH夢(mèng)百合28.8%18.1%28.9%26.2%34.4%71.2%99.4%68.0%78.5%48.1%61.4%603008 CH喜臨門-5.6%25.9%16.9%21.9%-13.6%4.0%12.8%42.8%72.5%48.4%57.2%軟體家居整體情況（整體法）21.9%18.9%19.8%21.3%-0.4%14.0%41.7%37.5%70.0%56.3%62.4%成品600337 CH美克家居5.2%8.7%1.7%9.5%-59.0%-24.1%-6.9%8.2%168.7%-3.4%41.3%家居6038

23、18 CH曲美家居154.8%73.8%39.4%5.7%-16.5%-8.7%14.6%8.5%36.9%48.5%43.0%000910 CH大亞圣象1.1%-5.2%4.2%1.5%-46.6%6.9%4.2%19.4%86.8%20.6%40.3%603208 CH江山歐派21.5%73.6%58.9%63.9%24.3%55.8%58.7%43.1%57.7%22.5%32.5%002798 CH帝歐家居37.6%25.2%28.4%28.8%-23.8%31.2%-21.3%13.8%46.2%3.1%15.7%成品家居整體情況（整體法）26.7%18.3%16.7%13.3%-3

24、4.4%5.7%2.1%16.4%71.7%15.1%33.3%資料來(lái)源：Wind， 分品類看，定制家居企業(yè)櫥柜/衣柜業(yè)務(wù)收入均高速增長(zhǎng)，衣柜整體快于櫥柜。進(jìn)一步拆分定制家居企業(yè)各品類收入情況，按整體法計(jì)算，2021 年上半年 7 家定制企業(yè)櫥柜收入同比增長(zhǎng) 49.4%至 69.13 億元，索菲亞、好萊客拓品櫥柜順利推進(jìn)，21H1 櫥柜營(yíng)收同比增速分別為 121.1%/80.9%。上半年 7 家定制企業(yè)衣柜業(yè)務(wù)收入同比增長(zhǎng) 62.1%至 90.00 億元，衣柜業(yè)務(wù)收入整體增速高于櫥柜主要系櫥柜企業(yè)通過(guò)大宗等渠道實(shí)現(xiàn)快速拓品，上半年 5 家定制企業(yè)（除索菲亞、好萊客）衣柜收入同比增速均超過(guò) 60

25、%，歐派家居上半年衣柜收入同比增長(zhǎng) 66.2%至 31.06 億元，規(guī)模已經(jīng)接近櫥柜，志邦家居、金牌廚柜借助大宗業(yè)務(wù)快速發(fā)展衣柜品類，21H1 衣柜收入分別同增 98.0%、78.0%。圖表18： 主要定制家居企業(yè)分品類營(yíng)業(yè)收入及同比增速情況定制櫥柜定制衣柜營(yíng)業(yè)收入證券簡(jiǎn)稱歐派家居2016A43.692017A53.542018A57.652019A61.932020A60.612021H132.052016A20.222017A32.962018A41.482019A51.672020A57.722021H131.06（億元）索菲亞4.135.907.098.5112.115.6239.26

26、51.5760.6161.7667.0234.59志邦家居14.1918.7619.2821.1724.9910.870.912.254.307.3411.416.81金牌廚柜9.2513.8615.3617.8220.7310.040.241.383.054.992.76我樂(lè)家居5.475.785.887.278.433.661.293.374.946.057.413.79皮阿諾5.086.187.8810.4210.446.051.131.902.973.874.132.20好萊客0.250.701.380.8414.1618.3120.5820.2018.418.79合計(jì)81.82104

27、.03113.39127.82138.7069.1376.97110.60136.26153.94171.0890.00營(yíng)收歐派家居13.6%22.5%7.7%7.4%-2.1%46.5%51.2%63.0%25.9%24.6%11.7%66.2%同比增速索菲亞376.6%42.9%20.0%20.1%42.3%121.1%27.7%31.4%17.5%1.9%8.5%57.6%志邦家居26.7%32.2%2.8%9.8%18.0%33.9%306.4%146.4%91.4%70.8%55.3%98.0%金牌廚柜42.9%49.8%10.8%16.0%16.4%53.6%6157.9%480.

28、1%121.4%63.5%78.0%我樂(lè)家居5.6%1.8%23.5%16.1%20.9%384.3%161.3%46.3%22.6%22.4%60.9%皮阿諾19.3%21.5%27.6%32.2%0.2%63.4%45.6%68.9%56.3%30.3%6.8%70.2%好萊客182.5%97.1%80.9%33.1%29.3%12.4%-1.9%-8.9%40.9%增速（整體法） 33.6%27.1%9.0%12.7%8.5%49.4%37.4%43.7%23.2%13.0%11.1%62.1%注：尚品宅配未披露櫥衣等細(xì)分品類數(shù)據(jù)，故未在表中列示：我樂(lè)家居定制衣柜分類含全屋定制業(yè)務(wù)收入；

29、好萊客定制衣柜分類含配套品收入；資料來(lái)源：公司公告， 分渠道看，零售業(yè)務(wù)快速修復(fù)，大宗業(yè)務(wù)仍延續(xù)快速發(fā)展。我們拆分了 7 家定制企業(yè)分渠道收入情況，零售渠道方面，去年同期因疫情爆發(fā)導(dǎo)致線下流量萎縮，定制企業(yè)產(chǎn)品交付受阻，零售端經(jīng)營(yíng)受沖擊較大，21H1 相較 20H1 零售端快速恢復(fù)，7 家企業(yè)合計(jì)零售營(yíng)收同比增長(zhǎng) 63.2%至 139.57 億元；大宗渠道方面，上半年個(gè)別房企到期票據(jù)未兌付對(duì)家居企業(yè)大宗業(yè)務(wù)產(chǎn)生一定沖擊，但整體大宗推進(jìn)趨勢(shì)不改，頭部家居企業(yè)積極建立優(yōu)質(zhì)客戶合作關(guān)系，推動(dòng)客戶結(jié)構(gòu)優(yōu)化，完善風(fēng)險(xiǎn)管控體系，21H1 大宗業(yè)務(wù)整體收入同增 84.9%至43.18 億元，其中 21H1

30、好萊客大宗營(yíng)收同增 1258.6%，主要系并表工程木門領(lǐng)域頭部企業(yè)千川木門所致。我們看好精裝放量趨勢(shì)下家居大宗業(yè)務(wù)發(fā)展機(jī)會(huì)，資金實(shí)力強(qiáng)、服務(wù)能力優(yōu)、客戶結(jié)構(gòu)好的頭部家居企業(yè)有望持續(xù)受益。圖表19： 主要定制家居企業(yè)分渠道營(yíng)業(yè)收入及同比增速情況零售渠道大宗渠道營(yíng)業(yè)收入證券簡(jiǎn)稱歐派家居2016A62.392017A82.992018A95.532019A109.032020A115.832021H164.212016A5.722017A9.642018A14.182019A21.622020A26.822021H115.88（億元）索菲亞39.3151.3158.3157.7967.8235.50

31、1.092.374.847.5515.047.29志邦家居12.0916.4418.6121.3124.6212.572.483.963.916.3911.755.22金牌廚柜9.7712.1814.2115.3516.007.650.731.242.035.058.934.55我樂(lè)家居6.158.779.8710.8611.895.530.610.350.892.413.901.14皮阿諾5.064.337.107.857.533.380.831.483.066.447.124.92好萊客14.0518.3120.8921.1720.0910.720.010.121.234.18合計(jì)148.

32、82194.33224.53243.37263.79139.5711.4519.0428.9249.5874.7943.18營(yíng)收歐派家居27.6%33.0%15.1%14.1%6.2%72.5%22.7%68.5%47.0%52.5%24.1%52.1%同比增速索菲亞33.5%30.5%13.7%-0.9%17.4%58.8%18.3%117.0%104.6%56.0%99.1%136.8%志邦家居24.3%36.0%13.2%14.5%15.5%55.9%64.0%59.8%-1.3%63.7%83.7%55.0%金牌廚柜35.8%24.7%16.6%8.0%4.2%48.4%64.0%70

33、.5%63.7%149.3%76.8%88.7%我樂(lè)家居42.6%12.6%10.0%9.5%47.0%-22.0%-41.5%151.4%170.5%61.8%17.7%皮阿諾23.5%-14.4%63.9%10.5%-4.0%52.5%96.7%78.7%106.7%110.0%10.6%76.7%好萊客32.1%30.3%14.1%1.3%-5.1%59.1%795.2%962.5%1258.6%增速（整體法）29.7%30.6%15.5%8.4%8.4%63.2%31.1%66.3%51.9%71.4%50.8%84.9%注：尚品宅配渠道口徑與其余家居企業(yè)有異，故未在表中列示；資料來(lái)源

34、：公司公告， 利潤(rùn)端，各板塊 Q1 盈利強(qiáng)勁恢復(fù)，Q2 盈利增長(zhǎng)承壓。21H1 定制/軟體/成品家居板塊歸母凈利潤(rùn)分別同比增長(zhǎng) 103.8%/29.2%/135.7%至 20.28/9.99/9.16 億元。分季度看，定制方面， 21Q1/Q2 定制家居歸母凈利同比增速分別為 270.3%/12.1%至 5.50/14.78 億元，較 2019年同期分別增長(zhǎng) 95.6%/10.3%；軟體方面，21Q1/Q2 軟體家居歸母凈利同比增速分別為57.8%/7.6%至 5.25/4.74 億元，較 2019 年同期分別增長(zhǎng) 33.1%/1.3%，Q2 凈利潤(rùn)增速降低主要系夢(mèng)百合受原材料價(jià)格上行、海外運(yùn)

35、雜費(fèi)上漲等因素影響，凈利潤(rùn)出現(xiàn)下行進(jìn)而拖累整體板塊所致；成品方面，21Q1/Q2 成品家居歸母凈利同比增速分別為 217.9%/-8.7%至 3.16/6.00 億元，較 2019 年同期分別變動(dòng) 45.1%/3.1%，Q2 板塊凈利潤(rùn)同比出現(xiàn)下滑，主要系美克家居 Q2 銷售費(fèi)用投入較大等因素導(dǎo)致使當(dāng)期利潤(rùn)為負(fù)所致。圖表20： 主要家居企業(yè)單季度歸母凈利潤(rùn)同比增速情況分類定制證券代碼603833 CH證券簡(jiǎn)稱歐派家居19Q125.1%19Q213.5%19Q314.7%19Q424.1%20Q1-210.3%20Q29.2%20Q328.9%20Q432.8%21Q1340.0%21Q230.

36、1%2021H1107.0%家居002572 CH索菲亞3.7%6.8%1.9%33.8%-115.5%26.5%7.7%38.5%812.3%-8.7%30.1%300616 CH尚品宅配-31.6%18.9%1.4%4.8%589.3%-82.3%5.1%-77.4%105.1%5.7%134.7%603801 CH志邦家居4.9%21.4%13.1%39.0%-241.3%21.4%19.8%104.9%213.2%6.1%199.4%603898 CH好萊客8.2%-24.2%-10.5%36.7%-144.8%-14.9%-8.2%-6.8%328.8%5.1%80.1%603180

37、 CH金牌廚柜2.7%18.7%7.5%21.4%-66.5%8.6%40.1%30.4%587.8%-22.3%41.2%002853 CH皮阿諾16.5%24.5%20.2%28.6%-74.1%3.7%14.1%43.1%795.1%36.3%96.1%603326 CH我樂(lè)家居-116.2%89.1%12.2%59.3%230.5%0.6%41.8%75.1%458.4%-9.7%10.9%定制家居整體情況（整體法）18.7%10.6%8.2%26.0%-214.9%-1.6%19.3%23.2%270.3%12.1%103.8%603313 CH夢(mèng)百合1547.3%123.9%52.

38、2%49.6%6.5%-0.8%73.4%-70.8%-31.2%-162.3%-94.3%軟體 603816 CH顧家家居10.0%23.0%18.3%19.7%3.8%2.2%21.1% -167.3%25.6%43.9%34.1%家居603008 CH喜臨門-56.0%86.6%267.5% -115.6% -331.4%-25.3%2.5%43.3%255.5%37.5%412.2%軟體家居整體情況（整體法）20.8%47.6%46.3%241.5%-15.6%-5.9%26.5%-99.6%57.8%7.6%29.2%-57.9%41.1%-65.7% -101.3% -387.1%

39、 -112.5%759.0% 3468.0%281.3%997.4%410.6%曲美家居603208 CH000910 CH603818 CH成品 600337 CH美克家居6.1%4.7%5.2%-4.3% -499.0%1.5%1.7%157.3%128.1% -125.8%131.2%家居大亞圣象9.7%9.5%3.2%-10.9% -188.0%59.9%-0.5%-21.5%227.9%7.8%90.4%9.7%47.4%95.9%81.9%259.4%37.3%80.4%39.1%-11.7%47.9%31.4%江山歐派002798 CH帝歐家居48.8%47.9%69.6%27.

40、7%-23.1%20.1%-20.5%15.3%49.8%-2.2%8.2%成品家居整體情況（整體法）7.8%24.1%21.7%47.2% -223.1%12.9%14.8%41.4%217.9%-8.7%135.7%注：由于個(gè)別公司盈利由負(fù)轉(zhuǎn)正，因此在整體法下存在平均增長(zhǎng)率高于所有單個(gè)公司增長(zhǎng)率的情況資料來(lái)源：Wind， 盈利能力方面，大宗原材料價(jià)格上行等導(dǎo)致各板塊毛利率均同比有所下滑。21H1 代表性家居企業(yè)平均毛利率為 33.90%，同比下降 2.6 個(gè)百分點(diǎn)，我們判斷毛利率下降主要系：1）上半年大宗商品價(jià)格普遍上行，導(dǎo)致家居原材料成本上漲（以 TDI、MDI 為例，21H1 國(guó)內(nèi) T

41、DI、MDI 現(xiàn)貨均價(jià)分別同比增長(zhǎng) 36.3%、61.4%至 14506、19948 元/噸），在成本端對(duì)毛利率帶來(lái)不利影響，盡管家居企業(yè)通過(guò)提價(jià)、精細(xì)化運(yùn)營(yíng)等方式進(jìn)行對(duì)沖，但仍未能完全轉(zhuǎn)嫁成本影響；2）收入準(zhǔn)則調(diào)整下銷售費(fèi)用中運(yùn)輸費(fèi)等歸入履約成本，去年同期尚未執(zhí)行上述收入準(zhǔn)則，由此導(dǎo)致毛利率出現(xiàn)同比下滑。綜合以上因素，家居各板塊 21H1 毛利率均較 20H1 有 所 下 滑 ， 其 中 定 制 家 居 / 軟體家居 / 成 品 家 居 毛 利 率 均 值 分 別 為 34.4%/29.4%/35.8%，同比分別下滑 2.0/5.5/1.8pct。展望下半年，大宗原材料價(jià)格趨于穩(wěn)定，同時(shí)家居

42、企業(yè)繼續(xù)挖掘內(nèi)部降本增效空間，看好下半年毛利率向好回暖。圖表21： 代表性家居企業(yè)盈利指標(biāo)均值（算術(shù)平均法）圖表22： 定制、軟體及成品家居企業(yè)毛利率均值差異（算術(shù)平均法）45%40%35%30%25%20%15%10%5%0%毛利率均值期間費(fèi)用率均值 凈利率均值45%40%35%30%25%20%定制家居均值軟體家居均值成品家居均值2015A 2016A 2017A 2018A 2019A 2020A21H12013A2014A2015A2016A2017A2018A2019A2020A21H1資料來(lái)源：Wind， 資料來(lái)源：Wind， 現(xiàn)貨價(jià):TDI:國(guó)內(nèi):周(元/噸) 現(xiàn)貨價(jià):MDI(P

43、M200):國(guó)內(nèi):周(元/噸)圖表23： 2019 年以來(lái) TDI、MDI 價(jià)格情況圖表24： 代表性家居企業(yè)單季度毛利率走勢(shì)圖（算術(shù)平均法）30,00041%20,00039%37%15,00035%10,00033%31%25,00045%定制家居 軟體家居成品家居43%5,0002019-012019-03029%27%2017Q12017Q22017Q32017Q42018Q12018Q22018Q32018Q42019Q12019Q22019Q32019Q42020Q12020Q22020Q32020Q42021Q12021Q225%2019-052019-072019-092019

44、-112020-012020-032020-052020-072020-092020-112021-012021-032021-052021-07資料來(lái)源：Wind， 資料來(lái)源：Wind， 費(fèi)用率方面，規(guī)模效應(yīng)釋放、收入準(zhǔn)則調(diào)整、精細(xì)化運(yùn)營(yíng)等助力板塊費(fèi)用率同比下行。21H1代表性家居企業(yè)平均期間費(fèi)用率為 24.8%，同比下降 5.4 個(gè)百分點(diǎn)，其中銷售/管理+研發(fā)/財(cái)務(wù)費(fèi)用率分別為 14.9%/8.9%/1.0%，同比下降 3.8/1.4/0.2pct。具體來(lái)看，定制/軟體/成品家居期間費(fèi)用率分別同比下降 4.8/3.7/7.5pct 至 24.3%/23.0%/26.8%。我們判斷費(fèi)用率普遍

45、下行主要系：1）20H1 期間疫情導(dǎo)致企業(yè)收入縮水，而部分費(fèi)用偏剛性，進(jìn)而拉高當(dāng)期費(fèi)用率，21H1 收入迅速修復(fù)，規(guī)模效應(yīng)釋放，相應(yīng)對(duì)費(fèi)用起到攤薄作用；2）收入準(zhǔn)則調(diào)整下，與合同履約相關(guān)的運(yùn)輸費(fèi)用被計(jì)入成本，從而帶動(dòng)銷售費(fèi)用率同比下行；3）原料成本上漲壓力下，部分家居企業(yè)推行精細(xì)化運(yùn)營(yíng)，向管理要效益，壓縮費(fèi)用投放。圖表25： 代表性家居企業(yè)費(fèi)用率均值（算術(shù)平均法）圖表26： 代表性家居企業(yè)銷售費(fèi)用率均值（算術(shù)平均法）20%銷售費(fèi)用率均值管理+研發(fā)費(fèi)用率均值定制家居銷售費(fèi)用率均值軟體家居銷售費(fèi)用率均值成品家居銷售費(fèi)用率均值20%15%15%10%5%10%5%財(cái)務(wù)費(fèi)用率均值2013A2014A2

46、015A2016A2017A2018A2019A2020A21H12015A2016A2017A2018A2019A2020A21H10%0%資料來(lái)源：Wind， 資料來(lái)源：Wind， 圖表27： 代表性家居企業(yè)單季度銷售費(fèi)用率情況定制家居軟體家居成品家居35%30%25%20%15%10%5%2017Q12017Q22017Q32017Q42018Q12018Q22018Q32018Q42019Q12019Q22019Q32019Q42020Q12020Q22020Q32020Q42021Q12021Q20%資料來(lái)源：Wind， 營(yíng)運(yùn)能力方面，代表性家居企業(yè)存貨周轉(zhuǎn)率、應(yīng)收賬款周轉(zhuǎn)率同比穩(wěn)步

47、上行。21H1 代表性家居企業(yè)存貨周轉(zhuǎn)率平均為 2.65 次，較去年同期上升 0.45 次。其中定制家居受益于先訂單后生產(chǎn)的模式，存貨周轉(zhuǎn)率顯著高于軟體與成品家居，21H1 存貨周轉(zhuǎn)率均值 3.41 次，同比上升 0.56 次，從個(gè)股看，除好萊客因并表千川木門導(dǎo)致反映在中報(bào)中的存貨余額大幅攀升拉低周轉(zhuǎn)率外，其余定制企業(yè)存貨周轉(zhuǎn)率均較去年同期有不同幅度上行。軟體家居、成品家居存貨周轉(zhuǎn)率平均分別為 2.41、1.60 次，同比分別上升 0.56、0.21 次。應(yīng)收賬款方面看，21H1 代表性家居企業(yè)應(yīng)收賬款周轉(zhuǎn)率同比上升 0.17 次至 8.29 次，其中軟體、成品家居應(yīng)收賬款周轉(zhuǎn)率同比分別上升

48、1.41、0.39 次至 4.73、3.86 次，主要受益于收入增長(zhǎng)及回款增加；定制家居應(yīng)收賬款周轉(zhuǎn)率同比下降 0.44 次至 12.39 次，主要系好萊客并表千川后 21H1 應(yīng)收賬款較去年同期大幅增加、尚品宅配 21H1 應(yīng)收賬款增加較快拉低周轉(zhuǎn)率所致，其余定制企業(yè)應(yīng)收賬款款周轉(zhuǎn)率均較 20H1 有所回升，營(yíng)運(yùn)能力穩(wěn)步改善。圖表28： 代表性家居企業(yè)存貨周轉(zhuǎn)率情況（算術(shù)平均法）圖表29： 代表性家居企業(yè)應(yīng)收賬款周轉(zhuǎn)率情況（算術(shù)平均法）7.727.616.777.126.216.536.585.712.659159.74147.2095.9258.3261.5632.4031.3818.99

49、8.2918081607140612051004803602401202013A2014A2015A2016A2017A2018A2019A2020A21H12013A2014A2015A2016A2017A2018A2019A2020A21H100資料來(lái)源：Wind， 資料來(lái)源：Wind， 現(xiàn)金流方面，21H1 代表性家居企業(yè)收現(xiàn)比均值同比下滑 1.6pct 至 103.4%，其中定制/軟體/成品板塊收現(xiàn)比均值分別同比變動(dòng)-6.9/+2.6/+4.5pct 至 104.4%/106.5%/99.8%，定制板塊收現(xiàn)比下滑主要系：1）好萊客旗下湖北千川以木門大宗業(yè)務(wù)為主，主要通過(guò)商業(yè)承兌匯票結(jié)算

50、；2）皮阿諾受個(gè)別大型地產(chǎn)商應(yīng)收票據(jù)到期未兌付影響，收現(xiàn)比有所下行。預(yù)收賬款及合同負(fù)債角度看，21H1 代表性家居企業(yè)預(yù)收賬款+合同負(fù)債同比增長(zhǎng) 28.7%至 91.53 億元，其中定制/軟體/成品家居預(yù)收賬款+合同負(fù)債分別同比變動(dòng) 31.8%/49.4%/-7.3%，在手訂單充足支持下半年業(yè)務(wù)放量。圖表30： 代表性家居企業(yè)經(jīng)營(yíng)活動(dòng)產(chǎn)生的現(xiàn)金流占營(yíng)收比重（算術(shù)平均圖表31： 代表性家居企業(yè)收現(xiàn)比（算術(shù)平均）20%15%10%5%0%-5%25%整體均值軟體均值（右軸）定制均值（右軸）成品均值（右軸）20%15%10%5%0%21H1-5%125%整體均值軟體均值定制均值成品均值120%115

51、%110%105%100%95%90%2013A2014A2015A2016A2017A2018A2019A2020A21H185%2013A2014A2015A2016A2017A2018A2019A2020A資料來(lái)源：Wind， 資料來(lái)源：Wind， 圖表32： 代表性家居企業(yè)預(yù)收賬款情況1009080706050403020100預(yù)收賬款+合同負(fù)債（億元）同比（%，右軸）60%50%40%30%20%10%0%21H1-10%2013A2014A2015A2016A2017A2018A2019A2020A資料來(lái)源：Wind， 辦公家具方面，上半年辦公家具出口產(chǎn)業(yè)鏈延續(xù)亮眼表現(xiàn)。自 202

52、0 年起，海外疫情蔓延下，居家辦公需求持續(xù)提升，同時(shí)受制于海外本土產(chǎn)業(yè)鏈恢復(fù)不足，我國(guó)相關(guān)產(chǎn)業(yè)鏈明顯受益，出口訂單快速增長(zhǎng)。2021 年上半年，辦公家具出口仍延續(xù)亮眼表現(xiàn)，以辦公椅為例，據(jù)海關(guān)總署數(shù)據(jù)，21H1 我國(guó)辦公椅出口金額同比增長(zhǎng) 81.5%至 24.68 億美元，已接近 2019 年全年出口體量，單月數(shù)據(jù)來(lái)看，盡管在去年同期高基數(shù)的基礎(chǔ)上單月同比增速有所下行，但 Q2 單月出口絕對(duì)額均在 4.5 億美元以上，仍維持相對(duì)高位。圖表33： 2017 年以來(lái)我國(guó)辦公椅出口金額及同比情況圖表34： 我國(guó)辦公椅單月出口金額及同比情況辦公椅出口金額（億美元）YoY（%，右軸）4540353025

53、20151052017A2018A2019A2020A2021H12018-012018-032018-052018-072018-092018-112019-012019-032019-052019-072019-092019-112020-012020-032020-052020-072020-092020-112021-012021-032021-05090%680%570%60%450%40%330%220%10%10%0辦公椅出口金額（億美元）YoY（%，右軸）600%500%400%300%200%100%0%-100%-200%資料來(lái)源：海關(guān)總署， 資料來(lái)源：海關(guān)總署， 企業(yè)層面

54、看，頭部辦公家具出口企業(yè)憑借較強(qiáng)的供應(yīng)保障能力與產(chǎn)品品質(zhì)獲得更多出口代工訂單，樂(lè)歌股份、恒林股份、永藝股份 21H1 營(yíng)收分別同比增長(zhǎng) 120.7%/34.7%/96.6%至 13.97/24.08/24.04 億元，歸母凈利潤(rùn)同比增長(zhǎng) 23.3%/6.4%/8.5%至 0.84/1.66/1.14 億元，其中 Q2 單季歸母凈利潤(rùn)分別同比下降 3.9%/21.1%/22.3%，我們判斷 Q2 單季利潤(rùn)下滑主要系：1）原材料、海運(yùn)費(fèi)價(jià)格上漲等因素導(dǎo)致成本上漲；2）Q2 以來(lái)人民幣兌美元持續(xù)升值，匯兌損失增加導(dǎo)致財(cái)務(wù)費(fèi)用同比上行。圖表35： 主要辦公家家居出口企業(yè)單季度營(yíng)收及歸母凈利潤(rùn)情況營(yíng)業(yè)收

55、入證券代碼300729 CH證券簡(jiǎn)稱樂(lè)歌股份19Q12.2719Q22.3219Q32.4619Q42.7420Q12.3420Q23.9920Q35.8620Q47.2221Q16.5921Q27.382021H113.97（億元）603661 CH恒林股份5.846.007.699.526.2711.6014.3815.1710.3313.7524.08603600 CH永藝股份5.316.106.306.794.307.9211.0111.1110.6613.3824.04營(yíng)收同比300729 CH樂(lè)歌股份-0.7%10.4%0.9%3.4%3.1%72.1%138.5%163.7%18

56、2.0%84.8%120.7%增速（%）603661 CH恒林股份31.4%5.4%14.9%49.7%7.5%93.5%87.1%59.5%64.7%18.6%34.7%603600 CH永藝股份8.6%-0.7%6.3%-5.0%-19.0%29.7%74.7%63.7%148.3%69.0%96.6%歸母凈利300729 CH樂(lè)歌股份0.100.130.150.250.140.540.930.560.320.520.84（億元）603661 CH恒林股份0.470.790.920.250.301.261.460.610.671.001.66603600 CH永藝股份0.390.530.5

57、20.380.290.761.020.250.550.591.14歸母凈利300729 CH樂(lè)歌股份-25.6%-19.2%15.1%69.9%36.2%310.3%524.1%126.7%128.2%-3.9%23.3%同比增速603661 CH恒林股份132.0%117.1%29.2%-41.1%-35.4%59.5%57.5%142.7%122.2%-21.1%6.4%（%）603600 CH永藝股份48.0%144.0%98.1%26.9%-25.5%45.3%95.7%-33.5%90.5%-22.3%8.5%資料來(lái)源：Wind， 從機(jī)構(gòu)持倉(cāng)角度看，家居板塊21Q2 相比21Q1 基

58、金重點(diǎn)持倉(cāng)倉(cāng)位環(huán)比下降0.17pct 至0.28%，超配比率環(huán)比下降 0.11pct 至-0.15%。從個(gè)股來(lái)看，軟體家居龍頭企業(yè)顧家家居為家居行業(yè) 中持有基金數(shù)最多（61 只）的企業(yè)，定制家居龍頭企業(yè)歐派家居位列第二（47 只），其次為功能沙發(fā)龍頭敏華控股（35 只）、床墊龍頭企業(yè)喜臨門（28 只）。盡管 Q2 公募基金對(duì)部分家居企業(yè)有所減持，但細(xì)分行業(yè)龍頭仍受市場(chǎng)關(guān)注，并獲基金增持，其中顧家家居、尚品宅配為 21Q2 基金增持?jǐn)?shù)量最多的企業(yè)，分別增持 1786.07、480.98 萬(wàn)股。圖表36： 家居行業(yè)各季度公募基金重倉(cāng)持股倉(cāng)位情況圖表37： 家居行業(yè)各季度超配比例1.2%1.0%0.

59、8%0.8%0.6%0.4%0.6%0.2%0.4%0.0%0.2%0.0%-0.2%2017Q12017Q22017Q32017Q42018Q12018Q22018Q32018Q42019Q12019Q22019Q32019Q42020Q12020Q22020Q32020Q42021Q12021Q2-0.4%2017Q12017Q22017Q32017Q42018Q12018Q22018Q32018Q42019Q12019Q22019Q32019Q42020Q12020Q22020Q32020Q42021Q12021Q2注：統(tǒng)計(jì)口徑為Wind 開放式+封閉式基金中股票型及混合型基金（除被動(dòng)指

60、數(shù)型基金），下同資料來(lái)源：Wind， 資料來(lái)源：Wind， 圖表38： 2021Q2 公募基金家居板塊持股情況代碼公司申萬(wàn)三級(jí)行業(yè)持有基金數(shù)持股總量（萬(wàn)股）季報(bào)持倉(cāng)變動(dòng)（萬(wàn)股）持股占流通股（%）持股總市值（百萬(wàn)元）持股占基金凈值比（%）持股占基金股票投資（%）603816 CH顧家家居家具617,047.521,786.0711.175,419.00.02390.0865603833 CH歐派家居家具472,350.34-727.413.883,336.50.01470.05331999.HK敏華控股家具3521,613.18-7,296.535.463,356.10.01480.053660