通向有效市場之路

1、通向有效市場之路你在股票市場上發(fā)了財(cái)是運(yùn)氣好還是自己聰明呢？我們知道任何資產(chǎn)的價(jià)格取決于它的所有特征平均收益、風(fēng)險(xiǎn)、稅收待遇和流動(dòng)性。假如價(jià)格完全反映資產(chǎn)的特征或者假如不存在討價(jià)還價(jià)的余地，那么有效市場理論就成立了。20世紀(jì)60年代，美國芝加哥大學(xué)的尤金.法默提出了著名的有效市場理論假說，該假說認(rèn)為在一個(gè)充滿信息競爭和信息交流的社會(huì)里，股市上的信息是眾所周知的并且能迅速地傳播于所有的參與者，在競價(jià)機(jī)制的驅(qū)使下，價(jià)格能很快地上升或下降到反映完全信息的程度。當(dāng)然，這種設(shè)想是不現(xiàn)實(shí)的，事實(shí)是只要有足夠多的參與者擁有信息，價(jià)格就會(huì)象全部市場都擁有信息一樣發(fā)生變動(dòng)，所以市場價(jià)格仍將反映信息，即使你只是一

2、個(gè)盲目追隨大流的人，在現(xiàn)行價(jià)格下購置股票也會(huì)獲得信息充分的好處。假如已有的信息說明某一公司在將來會(huì)成功，在有效市場上這是一個(gè)公開的機(jī)密，該公司的股價(jià)就會(huì)上升，你購置該公司股票所支付的價(jià)格將表達(dá)它的價(jià)值。由于有效市場的價(jià)格已經(jīng)反映了所有可能的信息，所以出乎意料的價(jià)格變動(dòng)或者說發(fā)財(cái)?shù)臅r(shí)機(jī)只是對(duì)未預(yù)期的信息的反映，因?yàn)槿魏涡畔⒅灰A(yù)期到了就會(huì)在價(jià)格中有所表達(dá)。比方某一公司在同對(duì)頭的競爭中由于技術(shù)上的重大打破獲得了顯著的優(yōu)勢，那么該公司的股票價(jià)格會(huì)反映這種變化它的價(jià)格將會(huì)上升，在未經(jīng)市場檢驗(yàn)之前，人們可能無法準(zhǔn)確地知道它終究有多好，但市場會(huì)反映總體的估計(jì)值。假如該技術(shù)經(jīng)市場檢驗(yàn)后比估計(jì)值要好，那么股票

3、價(jià)格將進(jìn)一步上漲；反之，價(jià)格將下跌。因此，你要發(fā)財(cái)?shù)脑?，必須找到意外。在有效市場上，價(jià)格根據(jù)未預(yù)測的信息即意外作不規(guī)那么地變動(dòng)，它偏離市場價(jià)值的時(shí)機(jī)是一種隨機(jī)行走，就象一個(gè)喝醉了酒的人從酒館到家的路上留下的歪歪斜斜足跡，你找不到它偏向左還是偏向右的規(guī)律，賺錢的時(shí)機(jī)不存在于憑聰明才智進(jìn)展考慮的結(jié)果上，它更在于你的運(yùn)氣假設(shè)醉漢偏向右是賺錢，你賭他偏向左還是偏向右全靠運(yùn)氣。當(dāng)然，市場的隨機(jī)行走意味著一些人能賺錢，但愿意成認(rèn)自己賺錢靠運(yùn)氣的人畢竟不多，因?yàn)檫\(yùn)氣是偶爾的和不可測的。有效市場理論說明一個(gè)人在股市中發(fā)財(cái)靠的是運(yùn)氣，但事實(shí)上，股市里尤其是不成熟的股市里，有一小撮人總能不斷地賺錢，微妙何在？有人

4、批評(píng)政府干預(yù)是導(dǎo)致股市尋租從而一部分人能不斷賺錢的原因。正如我們前面的分析所說明的情況，任何信息包括謠言和政府干預(yù)只要有足夠多的市場參與者獲取并傳播，價(jià)格仍將反映這種變化，任何人的獲利還需依賴運(yùn)氣。因此，股票市場里有一部分人能不斷地賺錢或者說不是靠運(yùn)氣賺錢，只能說這個(gè)市場不具備有效市場的前提條件，即信息不能為足夠多的參與者獲取或者傳播的速度不夠快。事實(shí)上，信息在這里是一個(gè)非常廣泛的范疇，它至少包括三個(gè)層次：第類是有關(guān)世界、國內(nèi)、行業(yè)和公司的所有公開可用的資料以及個(gè)人、群體所能得到的全部私人的和內(nèi)部的資料，假如證券價(jià)格中能反映所有的公開信息和內(nèi)部信息，我們稱相應(yīng)的市場效率概念為強(qiáng)式有效市場；第類

5、是第類中所有公開可用的信息，假如證券價(jià)格中只反映所有的公開信息，我們將這種市場效率概念稱之為半強(qiáng)式有效市場；第類是第類中對(duì)歷史證券價(jià)格進(jìn)展分析得到的資料，假如證券價(jià)格只反映所有的歷史信息，我們將這種市場效率稱之為弱式有效市常在弱式有效市場下，證券價(jià)格完全反映了歷史信息，將來價(jià)格的變動(dòng)同當(dāng)前及歷史價(jià)格無關(guān)，所以證券投資中的技術(shù)分析失去了用武之地；在半強(qiáng)式有效市場成立的條件下，證券價(jià)格完全包含了公開信息，將來價(jià)格的變動(dòng)同當(dāng)前的公開信息無關(guān)而只依賴于明天的新信息，由于明天或?qū)砉_的信息排除內(nèi)幕交易后是一無所知的，所以證券投資中的根底分析也失去了用武之地；在強(qiáng)式有效市場成立的條件下，證券價(jià)格完全包含

6、了公開信息和內(nèi)部信息，任何企圖尋找內(nèi)部資料來戰(zhàn)勝市場的努力都是徒勞的，即使是專業(yè)投資者的邊際市場價(jià)值也為零?，F(xiàn)實(shí)的市場是無法到達(dá)完美境界的，所以有人在股市上仍然可以大展拳腳。許多人可能聽過股評(píng)而且知道一些股評(píng)經(jīng)市場檢驗(yàn)確實(shí)行之有效，你是否想過股評(píng)和馬經(jīng)有什么區(qū)別呢？在賽馬盛行的地方，常常有人或機(jī)構(gòu)向賭馬者推薦會(huì)跑的最快的馬，但他成功的時(shí)機(jī)和隨機(jī)概率沒有多大的區(qū)別，原因在于選擇一匹跑的最快的馬要靠運(yùn)氣。賭馬者就象劇外的觀眾一樣，戲劇怎么演是由劇中人騎手和馬來決定的。股評(píng)卻不一樣，它的聽眾甚至發(fā)布者都是市場的參與人，在股市上演的戲劇中，他們是演員，對(duì)劇情的開展有主動(dòng)權(quán)。為了說明這個(gè)問題，我們先看看

7、“文化是怎樣形成的。張維迎教授從博弈論的角度認(rèn)為“文化是一組人群行為的穩(wěn)定預(yù)期和共同信念讀書，2000年第8期。當(dāng)你預(yù)期別人會(huì)干什么，別人預(yù)期你會(huì)干什么時(shí)，倘假設(shè)這種預(yù)期成為一種共同信念，就可歸結(jié)為一種文化。舉個(gè)例子來說，服從權(quán)威是一種文化。你服從一個(gè)權(quán)威比方封建帝王，不是因?yàn)閭€(gè)人生理上害怕他，許多封建帝王手無縛雞之力，你完全可以輕易地打倒它。但你害怕，原因在于你認(rèn)為別人害怕他，在給定別人服從他的情況下，你的任何對(duì)抗都將導(dǎo)致別人對(duì)你的制裁，因此你最好的選擇是服從封建帝王。假如每個(gè)人都這樣認(rèn)為并且相信別人也這么認(rèn)為，承受封建帝王的統(tǒng)治就是一個(gè)平衡。當(dāng)然，假如每個(gè)人都反對(duì)他并且相信其別人也反對(duì)他，

8、推翻封建帝王的統(tǒng)治也是一個(gè)納什平衡。股評(píng)人通常會(huì)向市場參與者推薦他看好的一兩只股票，剛開場地時(shí)候，他可能會(huì)不成功，但正如我們上面所分析的一樣，僅靠運(yùn)氣就有成功的時(shí)候，假如猜中一兩只股票后有人替他宣傳，那么他可能成為權(quán)威股評(píng)人。服從權(quán)威是一種文化，只要有足夠多的參與者認(rèn)為別人會(huì)相信權(quán)威股評(píng)人，他最好的選擇是相信該股評(píng)人發(fā)布的消息，所以權(quán)威股評(píng)人發(fā)布的消息在足夠多的參與者使用后會(huì)引起股票價(jià)格的相應(yīng)變動(dòng)，這似乎證明了該股評(píng)人的權(quán)威性。即使權(quán)威股評(píng)人發(fā)布虛假的消息，只要他說的有根有椐，當(dāng)然是為了有足夠多的人相信他的話，那么股票的價(jià)格仍將包含該虛假信息，虛假信息總會(huì)暴露真相，屆時(shí)股價(jià)又會(huì)反映這一信息而回

9、歸原位。追漲殺跌的股市操作在于預(yù)期其別人也會(huì)這么做，因此對(duì)某只股票形成一種共同的信念。權(quán)威股評(píng)人的后面往往有大資金所有者，他們互相提攜，資金所有者進(jìn)展操作或者提供題材從而為權(quán)威股評(píng)人發(fā)布消息創(chuàng)造條件，制造消息和發(fā)布消息者本質(zhì)上是股票市場這出戲的導(dǎo)演，劇情當(dāng)然符合口味。讓我們回過頭來看看，有效市場理論認(rèn)為信息傳播的速度是足夠快的，也就是假設(shè)所有的市場參與者同時(shí)獲得相應(yīng)的信息，問題在于信息的制造者和信息的發(fā)布者同信息的使用者得到信息的時(shí)間存在差異，假如他們同時(shí)是市場地參與者，那么有效市場的前提被破壞了。為了說明信息為何不能在市場參與者之間迅速傳播，我們必須引入一個(gè)更廣泛的概念：局內(nèi)人交易。局內(nèi)人亦

10、稱內(nèi)幕人包括起跑線在主流參與者前面的所有人，他們常常因?yàn)楣ぷ鞯脑虻玫搅斯娺€未得到的信息，由于信息在公布前實(shí)際是停滯下來了，局內(nèi)人參與市場交易的話，他們進(jìn)展交易的價(jià)格是未充分反映信息的價(jià)格，所以這些人能不斷地賺錢。一般而言，局內(nèi)人可以得到高于平均程度的收益，那些仿效局內(nèi)人進(jìn)展交易的參與者也可以得到略高于平均程度的收益。因此，“大資金做莊，小資金跟莊就成了一種交易風(fēng)氣。信息要被足夠多的參與者獲取是有效市場成立的另一個(gè)條件。市場價(jià)格不反映被少數(shù)人掌握的信息，也就是說少數(shù)人掌握的信息不能形成一種共同的信念和穩(wěn)定的預(yù)期。假如大家都是瘋子的話，唯一清醒的人將是真正的瘋子。某一信息只為少數(shù)人獲取卻不能傳

11、播出去的話，按照該信息操作的人肯定會(huì)吞沒在未反映此信息的股市大行情的洶涌波濤中。由于你賺錢的時(shí)機(jī)并不比其別人少，更主要是公平，因此人人樂意在有效市場買賣股票。通向有效市場的路在那里呢？一是要保證信息傳播的速度足夠地快，限制或剝奪局內(nèi)人包括信息制造者和發(fā)布者參與市場交易就至關(guān)重要。當(dāng)然，有許多法律在管這方面的事情，但這些措施是否應(yīng)該加強(qiáng)或應(yīng)該用行動(dòng)而非靠擺設(shè)來發(fā)揮作用呢？還要想方法保證信息傳遞的暢通和及時(shí)，假如能讓市場參與者同時(shí)并方便地理解每時(shí)每刻的信息，或答應(yīng)以解決這一問題。二要保證信息的獲取者足夠多。我們非常有必要確保信息的權(quán)威性，要盡全力杜絕虛假信息，因?yàn)樾畔⑴哆^程是否公正、披露結(jié)果是否真實(shí)對(duì)市場參與者能否形