企業(yè)財務(wù)分析（第二版）第九章企業(yè)風(fēng)險分析

1、第九章 企業(yè)風(fēng)險分析第一節(jié) 風(fēng)險成因及對策第二節(jié) 籌資風(fēng)險分析第三節(jié) 投資風(fēng)險分析第四節(jié) 破產(chǎn)風(fēng)險分析1 知識目標(biāo) 了解風(fēng)險產(chǎn)生的原因及規(guī)避風(fēng)險的基本對策 掌握籌資風(fēng)險、投資風(fēng)險、破產(chǎn)風(fēng)險管理的基本原理與方法 能力目標(biāo) 能夠運(yùn)用經(jīng)營杠桿、財務(wù)杠桿、綜合杠桿對企業(yè)的風(fēng)險狀況進(jìn)行判斷2第一節(jié) 風(fēng)險成因及對策 一、風(fēng)險概念及其影響因素 （一）風(fēng)險的概念 從財務(wù)角度看，風(fēng)險是指由于未來事件的不確定性而對預(yù)期收益產(chǎn)生的一項扣減。 3 （二）風(fēng)險的性質(zhì) 對于風(fēng)險，不論用“客觀”概率或主觀概率估計，都具有相當(dāng)?shù)闹饔^性，區(qū)別二者的實際意義并不大。弄清風(fēng)險的二重性，才便于利用風(fēng)險、控制風(fēng)險和防范風(fēng)險。4 （三）

2、風(fēng)險的影響因素 風(fēng)險和有關(guān)影響因素間存在函數(shù)關(guān)系，可用下式表示： Rf（t、r、p、l、m） 式中：R風(fēng)險程度 t時間長度 r期望報酬率 p不確定性的概率 l資金流動性 m其他，如天氣、災(zāi)害、經(jīng)濟(jì)政策、國際環(huán)境等5 在風(fēng)險函數(shù)式中，t、r、p與R正相關(guān)，l與R負(fù)相關(guān)，m則視具體因素而定。影響風(fēng)險的各個參數(shù)，均可以量化。對不同地區(qū)、不同單位、不同時期、不同產(chǎn)品等可以列出不同的風(fēng)險程度關(guān)系式，供分析估測用。6二、風(fēng)險產(chǎn)生的原因第一，宏觀經(jīng)濟(jì)因素。 第二，微觀經(jīng)濟(jì)因素。第三，自然與意外因素。第四，國際政治經(jīng)濟(jì)因素。 第五，分析者的人為因素。 7 三、風(fēng)險的類型 在市場經(jīng)濟(jì)條件下，現(xiàn)代企業(yè)經(jīng)營者和投資

3、者所面對的風(fēng)險是多種多樣的。概括地說，可分為兩類： （一）外部風(fēng)險或系統(tǒng)風(fēng)險，指由于市場條件和宏觀經(jīng)濟(jì)環(huán)境變化所引起的風(fēng)險，也稱作市場風(fēng)險； （二）內(nèi)部風(fēng)險或非系統(tǒng)風(fēng)險，指由于企業(yè)經(jīng)營決策和管理組織等因素引起的風(fēng)險，也稱作企業(yè)風(fēng)險。8 屬于外部風(fēng)險的有： （1）購買力風(fēng)險，指物價上漲引起的風(fēng)險。 （2）市場風(fēng)險，主要指證券市場價格變動的風(fēng)險。 （3）利率風(fēng)險，指銀行利息率調(diào)整的不確定性引發(fā)的風(fēng)險。 （4）外匯風(fēng)險，指因國際匯率變動而引起的風(fēng)險。 9 屬于內(nèi)部風(fēng)險的有： （1）經(jīng)營風(fēng)險，指由于生產(chǎn)經(jīng)營原因造成企業(yè)利潤額波動較大的風(fēng)險，這種風(fēng)險往往同時受外部因素的很大影響； （2）籌資風(fēng)險，指由于

4、企業(yè)籌資策略的原因，造成利潤水平不確定所帶來的風(fēng)險。 10 四、風(fēng)險對策 （一）認(rèn)識風(fēng)險（二）利用風(fēng)險（三）分散風(fēng)險（四）轉(zhuǎn)移風(fēng)險（五）防避風(fēng)險11第二節(jié) 籌資風(fēng)險分析 一、籌資風(fēng)險產(chǎn)生的原因 企業(yè)籌集資金的主要渠道是產(chǎn)權(quán)籌資和負(fù)債籌資。 由于普通股的股利分配率（紅利率）是根據(jù)實際盈利水平確定的，一般不致超過資產(chǎn)報酬率，因而股份籌資或產(chǎn)權(quán)籌資方式風(fēng)險較小。12 而債務(wù)利息率多為固定性（有時也會變動），企業(yè)資產(chǎn)報酬率又是不確定的、隨著經(jīng)營狀況的變化而變化，因而債息率可能大于、等于或小于資產(chǎn)報酬率，從而使負(fù)債籌資產(chǎn)生較大的風(fēng)險。這是籌資風(fēng)險產(chǎn)生的基本原因。 13 一般來說，風(fēng)險程度的高低，主要取決

5、于以下三個方面： 期望利息率與期望報酬率的差額； 短期借款與長期借款的比重； 借入資本與自有資本（或負(fù)債籌資與產(chǎn)權(quán)籌資）的比重 。 實踐中經(jīng)常采用財務(wù)杠桿指標(biāo)判斷借入資本與自有資本的比重 是否合理。14 財務(wù)杠桿公式如下： LDE 式中：L一財務(wù)杠桿率（亦稱借款比重） D借入資本 E自有資本 財務(wù)杠桿的作用表現(xiàn)為，杠桿率加大，則收益增加，而風(fēng)險也增加。當(dāng)企業(yè)效益較好（即資產(chǎn)報酬率大于債息率）時，杠桿率愈高，自有資本利潤率也愈高，而還債風(fēng)險加大；當(dāng)效益不好（即資產(chǎn)報酬率小于債息率）時，顯然借款不利，此時杠桿率愈高，自有資本利潤率愈低。 15 二、籌資風(fēng)險的衡量 籌資風(fēng)險的衡量 通常采用杠桿度法和

6、變異系數(shù)法。 （一）杠桿度法 1營業(yè)杠桿度 營業(yè)杠桿度（用DOL表示）是收益變動率與銷售變動率之比，公式為： DOL= 式中，EBIT為支付利息及所得稅前的利潤或收益,S為銷售額，代表增量。16 2財務(wù)杠桿度 財務(wù)杠桿度（可用DFL表示），它是利潤變動率對息稅前收益變動率之比，公式為： DFL= 式中，EPS為每股稅后利潤，為增量或變動額。 17 上式也可簡化為： DFL= I為負(fù)債利息額， 此公式應(yīng)用的更為普遍。18 3綜合杠桿度 綜合杠桿以綜合杠桿度（DTL）來衡量，它是營業(yè)杠桿度與財務(wù)杠桿度的乘積，公式為： DTL=DOLDFL 在實際工作中，根據(jù)公司經(jīng)營目標(biāo)及市場狀況，可以靈活運(yùn)用杠桿

7、策略。例如，可以增發(fā)股票，擴(kuò)大吸資，加大固定成本，運(yùn)用高營業(yè)杠桿度策略；也可用增加負(fù)債手段，加大財務(wù)杠桿度。這里可有四種選擇：此高彼低、彼高此低、兩高或兩低。兩種杠桿均高，風(fēng)險較大，而兩種杠桿均低則過于保守?？傊?，因地因時制宜，靈活掌握為佳。19 這里可有四種選擇： 1、此高彼低； 2、彼高此低； 3、兩者均高； 4、兩者均低。 兩種杠桿均高，風(fēng)險較大，而兩種杠桿均低則過于保守?？傊?，因地因時制宜，靈活掌握為佳。20 （二）變異系數(shù)法 企業(yè)籌資后預(yù)計獲得的報酬往往不是確定的，視市場條件會有所變化。據(jù)此，可估計不同銷售條件下利潤率的概率，計算其平均值（又名期望值）和標(biāo)準(zhǔn)差、變異系數(shù)，以此分析不同

8、籌資結(jié)構(gòu)的風(fēng)險和效益。為此需計算以下三個指標(biāo)。 1利潤率期望值。預(yù)計自有資本利潤率按概率分布計算的加權(quán)平均值，公式為： 利潤率期望值=（預(yù)計利潤率相應(yīng)的概率） 或，=XiPi21 2利潤率標(biāo)準(zhǔn)差。預(yù)計利潤率對期望值的偏離程度，公式為： 利潤率標(biāo)準(zhǔn)差= 或，22 3變異系數(shù)。又名標(biāo)準(zhǔn)離差率，為標(biāo)準(zhǔn)差與期望值之比，表明風(fēng)險程度。變異系數(shù)大，說明預(yù)計利潤率波動大或風(fēng)險大。對于期望值相同的各方用標(biāo)準(zhǔn)差比較即可；對于期望值不同的方案，應(yīng)采用變異系數(shù)衡量風(fēng)險程度。公式為： 變異系數(shù)=標(biāo)準(zhǔn)差期望值 或，CV=/ 以上各式中的利潤率，也可改用利潤額計算（當(dāng)經(jīng)營規(guī)模不變時）。23三、籌資風(fēng)險對策 （一）據(jù)銷路狀

9、況采取的對策 若企業(yè)產(chǎn)品銷路良好或穩(wěn)定增長，則增加利用借款或發(fā)行債券，有助于增加稅后收益，也能保證充足的償債能力。與此同時，企業(yè)利潤的增長又會促使股票價格上揚(yáng)，從而有利于增資擴(kuò)股，發(fā)行部分新股也是可以考慮的。 24 （二）據(jù)行業(yè)特點采取的對策 高固定成本的高新技術(shù)產(chǎn)業(yè)宜多發(fā)行股票，充分利用營業(yè)杠桿；當(dāng)進(jìn)入成長期，銷路打開后，再適量增加債務(wù)籌資比重，充分利用財務(wù)杠桿較為有利。至于趨向轉(zhuǎn)產(chǎn)的夕陽工業(yè)，或需要大力進(jìn)行技術(shù)改造的行業(yè)，亦應(yīng)多用借款集資方式，少用股權(quán)集資方式。25 （三）據(jù)財務(wù)狀況采取的對策 企業(yè)財務(wù)狀況良好，資金實力雄厚，可運(yùn)用杠桿度、變異系數(shù)等方法，實施進(jìn)取性籌資策略，以求得最大效益

10、；低效益或處于困境中的企業(yè)，發(fā)行股票既有困難，長期借款負(fù)擔(dān)又重，宜爭取條件優(yōu)惠的短期借款，進(jìn)退方便，回旋余地大。 26 （四）據(jù)對風(fēng)險的態(tài)度采取的對策 董事會、經(jīng)理、決策層對風(fēng)險的態(tài)度，是影響籌資風(fēng)險決策的重要因素。偏好風(fēng)險者，可多用債務(wù)籌資方式；厭惡風(fēng)險者，可多用產(chǎn)權(quán)籌資方式。27第三節(jié) 投資風(fēng)險分析 一、投資風(fēng)險的性質(zhì) （一）風(fēng)險價值和風(fēng)險報酬 投資風(fēng)險是指投資項目因未來經(jīng)營情況的不確定性，而可能引起的收益波動，尤其是指可能引起的收益損失，一般用風(fēng)險價值或風(fēng)險報酬衡量其大小。風(fēng)險價值（或代價）和風(fēng)險報酬是同一事物的兩個側(cè)面，角度不同，數(shù)額相等。28 風(fēng)險價值和投資報酬可用下式計算： 投資報

11、酬率 （平均報酬率 ）= 時間價值率 十 通貨膨脹率 十 風(fēng)險價值率 平均報酬率 = 無風(fēng)險報酬率 + 風(fēng)險報酬率29（二）風(fēng)險和報酬的關(guān)系 在正常情況下，投資風(fēng)險和報酬具有正相關(guān)的關(guān)系，即二者同向增長或減少。 不同類型的決策者對風(fēng)險有不同態(tài)度。一般可分為三種類型：風(fēng)險厭惡者、風(fēng)險中立者、風(fēng)險愛好者。 一般來說，面對風(fēng)險型決策，以風(fēng)險厭惡者居多。真正、絕對的風(fēng)險中立者不多，而或多或少地傾向于前者或后者。 30 為簡化計算、便于預(yù)測，人們常假定報酬與風(fēng)險二者具有線性關(guān)系，并演繹出以下公式： 投資報酬率（平均） = 無風(fēng)險報酬率 + 風(fēng)險報酬率 用字母表示，rirf 式中的ri 為j項投資的平均預(yù)

12、計報酬率，rf為無風(fēng)險報酬率，為風(fēng)險報酬率。 進(jìn)一步展開得，rjrf十bCV 式中，b為風(fēng)險價值系數(shù)，CV為變異系數(shù)。 風(fēng)險價值系數(shù)b，主要根據(jù)歷史資料，用經(jīng)驗法確定，也可組織專家估定。 31二、投資風(fēng)險的衡量 （一）風(fēng)險等值系數(shù)法（肯定當(dāng)量法、同等值系數(shù)法） 風(fēng)險等值系數(shù)法，是指對未來不肯定的各年預(yù)計投資凈收益逐一打“折扣”，以便將不肯定結(jié)果調(diào)整為大體相當(dāng)于肯定結(jié)果的方法。 肯定當(dāng)量系數(shù)（風(fēng)險等值系數(shù)）是肯定的現(xiàn)金流量對與之相當(dāng)?shù)牟豢隙ǖ钠谕F(xiàn)金流量的比值。我們知道，肯定的1元比不肯定的1元更受歡迎。不肯定的1元只相當(dāng)于不足1元的金額，兩者的差額與不確定性程度的高低有關(guān)。 32 （二）風(fēng)險調(diào)

13、整貼現(xiàn)率法 風(fēng)險調(diào)整貼現(xiàn)率法，是指將無風(fēng)險報酬率（或貼現(xiàn)率）按一定比例折算為較高的報酬率，以反映風(fēng)險影響的方法。 按風(fēng)險調(diào)整貼現(xiàn)用法，對風(fēng)險較大的項目采用較高的報酬率，對風(fēng)險較小的項目采用較低的報酬來，簡單明了，易于在實務(wù)中運(yùn)用。 33 （三）概率法 （1）風(fēng)險報酬率法 （2）風(fēng)險現(xiàn)金流量法 這一方法的基本思路是：首先，計算投資的期望現(xiàn)金流量，就是以概率為權(quán)數(shù)計算稅后現(xiàn)金流量的加權(quán)平均數(shù)，即稅后現(xiàn)金流量的期望值。其次，計算期望凈現(xiàn)值。再次，求現(xiàn)金流量的標(biāo)準(zhǔn)差，即投資有效期內(nèi)各年現(xiàn)金流量的標(biāo)準(zhǔn)差，按無風(fēng)險報酬率貼現(xiàn)的現(xiàn)值平方和的平方根。一項投資現(xiàn)金流量的標(biāo)準(zhǔn)差越大，說明投資風(fēng)險越大；反之則小。在

14、其他條件相同的情況下，應(yīng)選擇現(xiàn)金流量標(biāo)準(zhǔn)差小的投資方案。34第四節(jié) 破產(chǎn)風(fēng)險分析 一、破產(chǎn)和破產(chǎn)風(fēng)險 企業(yè)破產(chǎn)是指企業(yè)不能清償?shù)狡趥鶆?wù)而被迫終止?fàn)I業(yè)的現(xiàn)象。企業(yè)破產(chǎn)有兩種方式：自然破產(chǎn)和法定破產(chǎn)。 破產(chǎn)風(fēng)險，是指企業(yè)無力償債而可能導(dǎo)致破產(chǎn)的風(fēng)險。開展破產(chǎn)風(fēng)險分析，有助于正確認(rèn)識企業(yè)財務(wù)狀況和經(jīng)營形勢，早下決心，避險求利。35 二、破產(chǎn)原因分析 企業(yè)破產(chǎn)的主要原因有兩方面。內(nèi)部原因，主要是經(jīng)營管理不善、資金不到位、重大決策失誤或責(zé)任人過失等，導(dǎo)致嚴(yán)重虧損，資不抵債；外部原因主要是自然災(zāi)害、戰(zhàn)爭或重大意外變故，使企業(yè)無法繼續(xù)經(jīng)營。引起破產(chǎn)風(fēng)險的兩方面原因均應(yīng)注意，而重點應(yīng)放在內(nèi)部。 36 對破產(chǎn)原

15、因的分析，可從資產(chǎn)狀況、負(fù)債狀況、獲利狀況、運(yùn)營能力、償債能力、管理水平等方面入手。通過對其他企業(yè)破產(chǎn)情況的分析和了解，有助于本企業(yè)總結(jié)經(jīng)驗，汲取教訓(xùn)。37 三、償債風(fēng)險分析 企業(yè)破產(chǎn)的主要標(biāo)志是無力償債。償債風(fēng)險分析不僅是破產(chǎn)企業(yè)事后分析的重要內(nèi)容，也可作為財務(wù)狀況不佳的在營企業(yè)預(yù)警性分析的重要內(nèi)容。償債風(fēng)險分析方法與償債能力分析基本相同。 38 償債能力分析可分為短期償債能力與長期償債能力分析兩項。 短期償債能力分析的主要指標(biāo)有：流動比率、速動比率、現(xiàn)金比率等。長期償債能力分析的主要指標(biāo)有：資產(chǎn)負(fù)債率、產(chǎn)權(quán)比率、利息保障倍數(shù)等。 39 四、運(yùn)營風(fēng)險分析 （一）資產(chǎn)占用風(fēng)險 1資產(chǎn)的無形損耗。 2資產(chǎn)的有形損耗。 3有形資產(chǎn)積壓的風(fēng)險。 （二）資產(chǎn)周轉(zhuǎn)風(fēng)險 1采購風(fēng)險 2賒銷風(fēng)險40 （三）經(jīng)營成果風(fēng)險 對于一些長期經(jīng)濟(jì)效益不佳，處于破產(chǎn)臨界邊緣的企業(yè)，尤應(yīng)加強(qiáng)這一分析。 經(jīng)營成果風(fēng)險分析所用具體指標(biāo)，主要有銷售利潤、資產(chǎn)報酬率、資本收益率、成本費(fèi)用利潤率、股票市盈率、每股稅后利潤等。 除單項指標(biāo)分析外，也可開展多項指標(biāo)的綜合分析，建立數(shù)學(xué)模型。41 五、防避破產(chǎn)風(fēng)險的綜合策略 破產(chǎn)風(fēng)險，事實上是籌資風(fēng)險、投資風(fēng)險、資產(chǎn)占用風(fēng)險、購銷風(fēng)險、償債風(fēng)險等多方面的綜合反映