股票投資的護(hù)城河

1、股票投資的護(hù)城河本文是轉(zhuǎn)貼，出處不詳。=股票投資的護(hù)城河巴菲特談護(hù)城河1995年在伯克希爾的年度會(huì)議上，巴菲特對(duì)“護(hù)城河”的概念作了仔細(xì)的描述：“奇妙的、由很深、很危險(xiǎn)的護(hù)城河環(huán)繞的城堡。城堡的主人是一個(gè)誠(chéng)實(shí)而高雅的人。城堡最主要的力量源泉是主人天才的大腦；護(hù)城河永久地充當(dāng)著那些試圖襲擊城堡的敵人的障礙；城堡內(nèi)的主人制造黃金，但并不都據(jù)為己有。粗略地轉(zhuǎn)譯一下就是，我們喜歡的是那些具有控制地位的大公司，這些公司的特許權(quán)很難被復(fù)制，具有極大或者說永久的持續(xù)運(yùn)作能力?！痹?000年的股東大會(huì)上，巴菲特進(jìn)一步解釋說：“我們根據(jù)護(hù)城河、它加寬的能力以及不可攻擊性作為判斷一家偉大企業(yè)的主要標(biāo)準(zhǔn)。而且我們告

2、訴企業(yè)的管理層，我們希望企業(yè)的護(hù)城河每年都能不斷加寬。這并不是非要企業(yè)的利潤(rùn)要一年比一年多，因?yàn)橛袝r(shí)做不到。然而，如果企業(yè)的護(hù)城河每年不斷地加寬，這家企業(yè)會(huì)經(jīng)營(yíng)得很好?！痹?007年的致股東信中巴菲特指出：“一家真正偉大的公司必須有一條堅(jiān)固持久的護(hù)城河，保護(hù)它的高投資回報(bào)。資本動(dòng)力學(xué)決定了競(jìng)爭(zhēng)對(duì)手會(huì)不斷進(jìn)攻那些高回報(bào)的商業(yè)城堡。因此，堅(jiān)固的防御，例如成為低成本制造商（汽車保險(xiǎn)公司GEICO,好市多倉(cāng)儲(chǔ)超市Costco）,或持有一個(gè)強(qiáng)大的世界性品牌（可口可樂、吉列、美國(guó)運(yùn)通），對(duì)于持久的成功來說，至關(guān)重要。商業(yè)的歷史充滿了羅馬蠟燭（RomanCandles）,那些自我保護(hù)措施不足的公司會(huì)很快在競(jìng)

3、爭(zhēng)中敗下陣來?！睆陌头铺匾陨险撌隹?，品牌威力（強(qiáng)大的世界性品牌），產(chǎn)品特性，銷售實(shí)力，特許權(quán)（收費(fèi)橋梁），低成本等，都是“護(hù)城河”的主要來源。護(hù)城河的四大來源1、無形資產(chǎn)。包括商標(biāo)權(quán)、專利權(quán)和法定許可權(quán)，“三權(quán)鼎立”。商標(biāo)權(quán)就是品牌。投資者最常犯的錯(cuò)誤是認(rèn)為知名品牌一定會(huì)帶來競(jìng)爭(zhēng)優(yōu)勢(shì)。最關(guān)鍵的不是品牌受歡迎的程度，而是它能否影響消費(fèi)者行為：只有提高消費(fèi)者購(gòu)買意愿的品牌，或者能鞏固消費(fèi)者對(duì)商品的依賴性的品牌，才能形成經(jīng)濟(jì)護(hù)城河。如果消費(fèi)者僅僅因?yàn)槠放凭驮敢赓?gòu)買或是支付更高的價(jià)錢，這就是經(jīng)濟(jì)護(hù)城河存在的有力證明。巴菲特曾使用了一個(gè)詞“消費(fèi)品牌地位”簡(jiǎn)明地表達(dá)了相似的意思。專利權(quán)就是通過法律手段來保

4、護(hù)自己的特權(quán)，禁止競(jìng)爭(zhēng)對(duì)手銷售自己的產(chǎn)品，可以成為經(jīng)濟(jì)護(hù)城河最有價(jià)值的源泉，但是這樣的競(jìng)爭(zhēng)優(yōu)勢(shì)往往沒有你想象的持久。因?yàn)閷＠瞧谙薜?，一旦到期，?jìng)爭(zhēng)就會(huì)接踵而來；其次專利是可以受到挑戰(zhàn)的，利潤(rùn)越大，就有越多的人想攻破它；在一些知識(shí)產(chǎn)權(quán)保護(hù)比較薄弱的國(guó)度，專利權(quán)很容易被侵犯。所以，要當(dāng)心那些把利潤(rùn)建立在少數(shù)專利產(chǎn)品基礎(chǔ)上的企業(yè)，“只有那些擁有多樣化專利權(quán)和創(chuàng)新傳統(tǒng)的企業(yè)，才擁有護(hù)城河?！狈ǘㄔS可權(quán)讓競(jìng)爭(zhēng)對(duì)手很難甚至不可能進(jìn)入你的市場(chǎng)。一般情況下，“在企業(yè)需要審批后才能經(jīng)營(yíng)的情況下，這種優(yōu)勢(shì)才能發(fā)揮到極致。”但是企業(yè)無法借助經(jīng)濟(jì)監(jiān)管來左右價(jià)格。例如，公用事業(yè)和制藥公司銷售產(chǎn)品都需要審批，但是管制機(jī)

5、構(gòu)可以決定公用事業(yè)的收費(fèi)水平，卻不能對(duì)藥品價(jià)格指手畫腳，因此，制藥公司的利潤(rùn)率要遠(yuǎn)高于公用事業(yè)。“如果能找到一家企業(yè)，它可以像壟斷者那樣進(jìn)行定價(jià)卻不受任何管制，那么你很可能已經(jīng)找到了一個(gè)擁有寬護(hù)城河的城堡?！贝蟮罒o形。盡管無形資產(chǎn)看不見摸不著，但絕對(duì)是最有價(jià)值的競(jìng)爭(zhēng)優(yōu)勢(shì)來源?！霸谠u(píng)價(jià)無形資產(chǎn)時(shí)，最關(guān)鍵的因素，還是看它們到底能給企業(yè)創(chuàng)造多少價(jià)值，以及它們能持續(xù)多久?！?、轉(zhuǎn)換成本。“客戶從公司A產(chǎn)品轉(zhuǎn)向B公司產(chǎn)品省下的錢，低于進(jìn)行轉(zhuǎn)換發(fā)生的花費(fèi)，它們的差額就是轉(zhuǎn)換成本?！鞭D(zhuǎn)換成本可以成為企業(yè)非常有價(jià)值的競(jìng)爭(zhēng)優(yōu)勢(shì)，因?yàn)槿绻髽I(yè)有辦法讓客戶不跑到競(jìng)爭(zhēng)對(duì)手那里去，就可以從客戶身上多榨點(diǎn)油水，收取較高的

6、價(jià)格，維持較高的資本收益率。轉(zhuǎn)換成本可以是多式多樣的，如和客戶業(yè)務(wù)的結(jié)合、財(cái)務(wù)成本和重新培訓(xùn)時(shí)間成本等。轉(zhuǎn)換成本的最大收益者就是你的開戶行。人們通常認(rèn)為銀行是同質(zhì)化競(jìng)爭(zhēng)，沒有護(hù)城河可言，這其實(shí)是一種誤解。較高的轉(zhuǎn)換成本、優(yōu)秀的企業(yè)文化（尤其是風(fēng)險(xiǎn)文化）、強(qiáng)大的品牌地位、卓越的服務(wù)和網(wǎng)絡(luò)效應(yīng)等都可以構(gòu)成銀行的護(hù)城河。其他從轉(zhuǎn)換成本中受益的行業(yè)還包括：軟件業(yè)中的企業(yè)數(shù)據(jù)庫、財(cái)務(wù)軟件，機(jī)械制造業(yè)的精細(xì)鑄件公司，金融服務(wù)業(yè)中的資產(chǎn)管理公司，能源業(yè)中的丙烷配送業(yè)務(wù)，醫(yī)療衛(wèi)生領(lǐng)域的實(shí)驗(yàn)室設(shè)備生產(chǎn)企業(yè)等。3、網(wǎng)絡(luò)效應(yīng)。“如果產(chǎn)品或服務(wù)的價(jià)值隨客戶人數(shù)的增加而增加，那么，企業(yè)就可以受益于網(wǎng)絡(luò)效應(yīng)。信用卡、在線

7、拍賣和某些金融產(chǎn)品交易所就是最典型的例子?！本W(wǎng)絡(luò)的天性是“以主導(dǎo)者為核心實(shí)現(xiàn)擴(kuò)張”，因此網(wǎng)絡(luò)效應(yīng)的絕對(duì)本質(zhì)意味著，不可能同時(shí)存在眾多的受益者，建立在網(wǎng)絡(luò)基礎(chǔ)上的企業(yè)，更易于形成自然壟斷和寡頭壟斷，這就是網(wǎng)絡(luò)效應(yīng)成為極其強(qiáng)大的競(jìng)爭(zhēng)優(yōu)勢(shì)的根本原因。在以信息共享或聯(lián)系用戶為基礎(chǔ)的業(yè)務(wù)中，更容易找到這種護(hù)城河，如美國(guó)運(yùn)通的信用卡業(yè)務(wù)，微軟的Windows操作系統(tǒng)，eBay的在線拍賣業(yè)務(wù)等。商品期貨交易所比證券交易所的網(wǎng)絡(luò)效應(yīng)更明顯，原因在于每個(gè)期貨交易所的期貨合約都各不相同，在芝加哥商品期貨交易所購(gòu)買的期貨合約，就必須在這里賣出，其網(wǎng)絡(luò)是封閉的。而在紐約證交所買的股票，可以在其它五六家證券交易所賣出，

8、其網(wǎng)絡(luò)是開放的。4、成本優(yōu)勢(shì)。在價(jià)格決定客戶采購(gòu)決策的行業(yè)里，成本優(yōu)勢(shì)至關(guān)重要。它來自四個(gè)方面：低成本的流程優(yōu)勢(shì)、更優(yōu)越的地理位置、與眾不同的資源和相對(duì)較大的市場(chǎng)規(guī)模。低成本的流程優(yōu)勢(shì)往往只能建立起暫時(shí)性的護(hù)城河，如戴爾和西南航空公司的成功，在一定程度上依賴于潛在競(jìng)爭(zhēng)對(duì)手的不作為或不合理的經(jīng)營(yíng)戰(zhàn)略，這樣的護(hù)城河不夠堅(jiān)固，一旦競(jìng)爭(zhēng)對(duì)手復(fù)制這種低成本優(yōu)勢(shì)或是發(fā)明新成本流程后，這種成本優(yōu)勢(shì)往往轉(zhuǎn)瞬即逝。第二類成本優(yōu)勢(shì)源于地理位置的先天優(yōu)勢(shì)。和建立在流程優(yōu)勢(shì)基礎(chǔ)上的成本優(yōu)勢(shì)相比，這種優(yōu)勢(shì)更持久，因?yàn)榈乩砦恢酶硬蝗菀讖?fù)制。這類優(yōu)勢(shì)在“大批量的商品行業(yè)更為常見這些產(chǎn)品通常具有較低的價(jià)值重量比，且消費(fèi)市場(chǎng)

9、接近于生產(chǎn)地。”如垃圾搬運(yùn)、石料加工企業(yè)和水泥廠在一定半徑的距離內(nèi)可以形成壟斷和定價(jià)權(quán)。難以復(fù)制的地理位置還可以讓某些鋼鐵企業(yè)擁有成本優(yōu)勢(shì)，如韓國(guó)的浦項(xiàng)制鐵，巴菲特的持股之一。第三類成本優(yōu)勢(shì)源于獨(dú)一無二的世界級(jí)資產(chǎn)?！叭绻髽I(yè)擁有的礦藏類資源低于其他資源生產(chǎn)商的采掘成本，那么，這個(gè)幸運(yùn)兒就會(huì)擁有成本優(yōu)勢(shì)?！边@種競(jìng)爭(zhēng)優(yōu)勢(shì)并不局限于地下資源的采掘業(yè)，如巴西鸚鵡紙漿公司，用來生產(chǎn)紙漿的桉樹在巴西長(zhǎng)得最快，用少量的資本生產(chǎn)更多的紙漿，從而成為世界上規(guī)模最大、成本最低的紙漿生產(chǎn)企業(yè)。成本優(yōu)勢(shì)的最大法寶是規(guī)模，只有規(guī)模優(yōu)勢(shì)創(chuàng)造的護(hù)城河，才是最長(zhǎng)久的。規(guī)模帶來的成本優(yōu)勢(shì)，“最關(guān)鍵的并不是企業(yè)絕對(duì)規(guī)模，而是和競(jìng)爭(zhēng)對(duì)手相比的相對(duì)規(guī)?！?。總體而言，固定成本相對(duì)變動(dòng)成本的比值越高，規(guī)模效益就越大。規(guī)模帶來的成本優(yōu)勢(shì)可分為三個(gè)層次：配送、生產(chǎn)和利基市場(chǎng)。不僅僅只有生產(chǎn)規(guī)模，大型配送網(wǎng)絡(luò)或者對(duì)利基市場(chǎng)的統(tǒng)治（如小城市的有線電視網(wǎng)絡(luò)、高端工業(yè)泵等），可以為企業(yè)創(chuàng)造同樣強(qiáng)大的競(jìng)爭(zhēng)優(yōu)勢(shì)。大規(guī)模配送網(wǎng)絡(luò)極難復(fù)制，它往往是超寬經(jīng)濟(jì)護(hù)城河的源泉。優(yōu)質(zhì)產(chǎn)品、高市場(chǎng)份額、有效執(zhí)行和卓越管理是最常見的虛假護(hù)城河，是四個(gè)陷阱。他還提醒我們必須注意投資企業(yè)的競(jìng)爭(zhēng)態(tài)勢(shì)，緊盯護(hù)城河遭到侵蝕的種種跡象。如技術(shù)變革對(duì)技術(shù)創(chuàng)造型企