科沃斯專題報(bào)告：稟賦如何？成長(zhǎng)動(dòng)力如何演變

科沃斯專題報(bào)告：稟賦如何？成長(zhǎng)動(dòng)力如何演變？1.

科沃斯：不斷超越的國(guó)內(nèi)智能清潔電器領(lǐng)域龍頭公司于

1998

年成立，旗下?lián)碛小癊covacs

科沃斯”和“Tineco添可”兩大品牌，其

中“科沃斯”品牌專注于家庭服務(wù)機(jī)器人，產(chǎn)品包括掃地機(jī)器人“地寶”、擦窗機(jī)器人

“窗寶”、空氣清潔機(jī)器人“沁寶”系列；“添可”品牌聚焦高端智能生活電器，主要包

括無(wú)線智能洗地機(jī)、智能料理機(jī)、智能吹風(fēng)機(jī)等品類。1.1

研產(chǎn)銷一體，“科沃斯”+“添可”品牌雙輪驅(qū)動(dòng)研產(chǎn)銷一體，自主供應(yīng)鏈整合能力強(qiáng)?？莆炙鼓腹緭碛心＞?、注塑、電機(jī)的上下游產(chǎn)

業(yè)鏈子公司，有助于打造穩(wěn)定的供應(yīng)鏈和控制成本。年報(bào)顯示

2020

年公司服務(wù)機(jī)器人

的外購(gòu)成本占比為

1.57%，招股書(shū)中顯示

2017

年科沃斯自產(chǎn)掃地機(jī)器人整機(jī)的單位成

本為

414.37

元，低于外購(gòu)整機(jī)成品單價(jià)

484.50

元。公司集自主研發(fā)、自主生產(chǎn)、自主

銷售于一體，柔性供應(yīng)鏈有利于爆品時(shí)期及時(shí)響應(yīng)，保證產(chǎn)品供應(yīng)的穩(wěn)定性。自有品牌：科沃斯專注于家用機(jī)器人產(chǎn)品，添可圍繞“智能化”多領(lǐng)域拓展。截至

21H1，兩大自有品牌業(yè)務(wù)營(yíng)收合計(jì)

46.59

億元，同增

164.25%，合計(jì)收入占比達(dá)

86.75%。其中，科沃斯、添可品牌實(shí)現(xiàn)營(yíng)收26.12/20.37億元，同增69.92%/817.02%。

科沃斯定位“懶人經(jīng)濟(jì)”，添可則專注“精致人群”，兩者用戶群體互為補(bǔ)充。從產(chǎn)

品類型來(lái)看，科沃斯專注于家用服務(wù)機(jī)器人產(chǎn)品，添可則以“智能化”為核心多領(lǐng)

域拓品，產(chǎn)品布局涵蓋家居清潔、烹飪料理、美容個(gè)護(hù)等領(lǐng)域。代工業(yè)務(wù)：主要為清潔小家電代工。公司通過(guò)線下渠道為海外代工客戶提供

ODM/OEM等吸塵器產(chǎn)品，主要代工客戶為優(yōu)羅普洛和創(chuàng)科實(shí)業(yè)等。隨著公司逐步

培育智能家電“添可”自主品牌，清潔小家電代工營(yíng)收有一定削減，占小家電業(yè)務(wù)

收入比重由

2018

年的

93.18%下滑至

2020

年的

54.24%。1.2

發(fā)展過(guò)程經(jīng)歷三次重大調(diào)整，2020

年進(jìn)入收獲期（一）

從傳統(tǒng)吸塵器代工到掃地機(jī)器人自主品牌。1998

年公司以吸塵器代工業(yè)務(wù)起家，主要客戶為

Euro-Pro、創(chuàng)科實(shí)業(yè)等國(guó)際公司。彼時(shí)，

創(chuàng)始人錢東奇先生預(yù)見(jiàn)到勞動(dòng)力成本上升和消費(fèi)升級(jí)將助推服務(wù)機(jī)器人行業(yè)需求增長(zhǎng)的

長(zhǎng)期趨勢(shì)，于

2006

年底前瞻性創(chuàng)立掃地機(jī)器人自主品牌“Ecovacs

科沃斯”，同時(shí)保持

代工業(yè)務(wù)，并于

2008

年推出第一款掃地機(jī)器人產(chǎn)品—地寶

7

系。（二）

從掃地機(jī)器人到家用機(jī)器人完整產(chǎn)品線。公司于

2010

年~2012

年先后推出空凈機(jī)器人“沁寶”、擦窗機(jī)器人“窗寶”豐富產(chǎn)品線，

構(gòu)建以掃地機(jī)器人、擦窗機(jī)器人和空氣凈化機(jī)器人為代表的家用服務(wù)機(jī)器人產(chǎn)品矩陣。

2016~2018

年，公司營(yíng)收為

32.77/45.51/56.94

億元，CAGR3

為

28.32%，毛利率均在

40%以下（2017、2018

年綜合毛利率分別為

36.58%/37.84%）

。（三）

戰(zhàn)略轉(zhuǎn)型聚焦中高端，添可第二成長(zhǎng)曲線確立。2019

年，公司策略性退出低端市場(chǎng)（ODM+國(guó)內(nèi)隨機(jī)類產(chǎn)品），聚焦中高端全局規(guī)劃類

產(chǎn)品，業(yè)績(jī)短期承壓，營(yíng)收/歸母凈利同降

6.70%/75.12%。2020

年公司改革初見(jiàn)成效，

年報(bào)數(shù)據(jù)顯示，公司中高端掃地機(jī)收入占比同比提升

13.7pct至

80.7%。“科沃斯”+“添可”雙輪驅(qū)動(dòng)且互為補(bǔ)充，海外業(yè)務(wù)快速增長(zhǎng)。2020

年添可品牌推出

芙萬(wàn)洗地機(jī)，成為年度爆品，雙

11

期間添可洗地機(jī)銷量破

13

萬(wàn)臺(tái)，位居天貓、京東、

蘇寧三平臺(tái)洗地機(jī)榜首。2020

年添可品牌實(shí)現(xiàn)營(yíng)收

12.59

億元，占比達(dá)

17.41%，21H1

添可營(yíng)收占比進(jìn)一步上升至

38.01%。科沃斯主打無(wú)人化場(chǎng)景智能服務(wù)，添可主打智能

人性化交互，雙品牌形成互補(bǔ)。同時(shí)，公司積極加大海外市場(chǎng)投入，21H1

科沃斯、添可

品牌海外業(yè)務(wù)收入同增

134.8%/452.8%，占各自收入比重分別達(dá)到

31.0%/34.6%。產(chǎn)品結(jié)構(gòu)性優(yōu)化，公司盈利水平提升。中高端掃地機(jī)占比提高疊加添可高毛利驅(qū)動(dòng)，公

司

2020

年綜合毛利率同增

5.5pct至

42.9%，營(yíng)收、歸母凈利實(shí)現(xiàn)

72.34

/6.41

億元，

同增

36.17%/431.22%。自有品牌營(yíng)銷投入增加推高銷售費(fèi)用，2019

年起公司銷售費(fèi)率

水平多保持在20%以上。截至21H1，公司毛利率、凈利率進(jìn)一步提升至50.28%/15.91%。1.3

實(shí)控人持股

52.2%，股權(quán)結(jié)構(gòu)穩(wěn)定集中實(shí)控人持股

52.2%%，占據(jù)絕對(duì)控股地位。公司創(chuàng)始人兼實(shí)控人錢東奇顯示通過(guò)創(chuàng)領(lǐng)

智慧和創(chuàng)袖投資合計(jì)持股約

52.2%，占據(jù)絕對(duì)控股地位。高管團(tuán)隊(duì)（持股

0.89%）及其

他核心員工通過(guò)員工持股平臺(tái)--科帆投資（持股

0.71%）合計(jì)持股

1.6%。高管團(tuán)隊(duì)結(jié)構(gòu)合理，復(fù)合型人才較多。創(chuàng)始人兼董事長(zhǎng)錢東奇先生深耕吸塵器及清潔電

器領(lǐng)域，公司高管多為復(fù)合型人才及擁有國(guó)際背景的精英人士，團(tuán)隊(duì)結(jié)構(gòu)合理，公司在

產(chǎn)品研發(fā)、品牌運(yùn)營(yíng)、財(cái)務(wù)管理等方面持續(xù)領(lǐng)先行業(yè)。限制性股票激勵(lì)計(jì)劃綁定核心團(tuán)隊(duì)。公司于

2019

年和

2021

年分別針對(duì)科沃斯和添可推

出兩次股權(quán)激勵(lì)計(jì)劃，激勵(lì)對(duì)象為公司高級(jí)管理人員、中層管理人員、核心技術(shù)（業(yè)務(wù)）

人員及其他骨干員工等。業(yè)績(jī)考核目標(biāo)設(shè)置較高，體現(xiàn)出公司對(duì)于業(yè)務(wù)高增長(zhǎng)的信心。2.

現(xiàn)階段，公司背后稟賦如何？2.1

創(chuàng)新能力較強(qiáng)，添可掌握行業(yè)定價(jià)權(quán)添可是公司旗下的高端智能生活電器品牌，由泰怡凱

TEK品牌升級(jí)而來(lái)。添可品牌的誕

生是董事長(zhǎng)錢東奇的二次創(chuàng)業(yè)，“添可”寓意增添無(wú)限可能。2020

年芙萬(wàn)智能洗地機(jī)引

爆洗地機(jī)市場(chǎng)，拉動(dòng)添可品牌高速增長(zhǎng)。2020

年/21H1，添可品牌實(shí)現(xiàn)收入

12.59/20.37

億元，同增

361.64%/817.02%。添可品牌成長(zhǎng)迅速，不到兩年時(shí)間實(shí)現(xiàn)盈利（科沃斯

用了五年），并在布局清潔電器賽道后快速切入個(gè)護(hù)和烹飪領(lǐng)域，拓展產(chǎn)品邊界。添可洗地機(jī)能夠脫穎而出的主要原因是：1）新賽道+新品類，添可掌握洗地機(jī)產(chǎn)品定價(jià)

權(quán)。添可結(jié)合國(guó)內(nèi)拖地偏剛需、掃地機(jī)深度清潔略顯不足特點(diǎn)，針對(duì)精致人群推出吸拖

一體的手持洗地機(jī)，并輔以自動(dòng)感應(yīng)污漬、自清潔滾刷功能，切入清潔賽道。半年報(bào)顯

示，21H1

添可的國(guó)內(nèi)洗地機(jī)市場(chǎng)份額達(dá)

76.5%。2）經(jīng)驗(yàn)積累+能力沉淀，二次創(chuàng)業(yè)基

礎(chǔ)優(yōu)良。添可品牌為董事長(zhǎng)錢東奇先生二次創(chuàng)業(yè)成果，其打造基于科沃斯機(jī)器人的成功

經(jīng)驗(yàn)基礎(chǔ)。依托于多年品牌運(yùn)營(yíng)和能力積累，添可具備強(qiáng)大的智能硬件方面的能力及供

應(yīng)鏈的管控能力。3）渠道協(xié)同+全渠道種草，品牌勢(shì)能強(qiáng)。洗地機(jī)為清潔電器產(chǎn)品，與

科沃斯掃地機(jī)渠道資源協(xié)同。營(yíng)銷方面，公司自

20

年

4

月開(kāi)啟添可洗地機(jī)全渠道引流，

聚焦用戶認(rèn)知，當(dāng)年

618

期間銷售超

2

萬(wàn)臺(tái)。2.2

營(yíng)銷轉(zhuǎn)化高效，新品收入占比過(guò)半從兩大業(yè)務(wù)看公司研發(fā)轉(zhuǎn)化和營(yíng)銷轉(zhuǎn)化能力：1）掃地機(jī)方面，據(jù)奧維云數(shù)據(jù)，科沃斯

于

2021

年

3

月推出

N9+自清潔掃地機(jī)，是行業(yè)內(nèi)繼云鯨之后第一個(gè)推出該類產(chǎn)品的公

司。N9+較云鯨

J1

在清潔效率和智能化等方面進(jìn)一步提升。次月起，N9+產(chǎn)品線上銷量

占比即超過(guò)云鯨

J1，且至今仍保持行業(yè)線上銷量份額第一，2021

年

9

月

N9+線上銷量

市占約

10.39%。2）洗地機(jī)方面，奧維云數(shù)據(jù)顯示，添可品牌今年

4

月推出的

4000

元

以上二代洗地機(jī)快速放量，2021年6月開(kāi)始二代銷量占添可洗地機(jī)比重即上升至30%+。

據(jù)半年報(bào)數(shù)據(jù)，21H1

公司新品收入合計(jì)占自有品牌收入的

54.8%，彰顯公司研發(fā)投

入在市場(chǎng)端的高效產(chǎn)出以及較強(qiáng)的營(yíng)銷轉(zhuǎn)化能力。2.3

增長(zhǎng)基礎(chǔ)優(yōu)，綜合優(yōu)勢(shì)強(qiáng)父子共同管理，公司增長(zhǎng)基礎(chǔ)良好二代有序接班，奠定良好增長(zhǎng)基礎(chǔ)。公司董事長(zhǎng)錢東奇之子錢程于

2012

年海外畢業(yè)后

進(jìn)入公司，先后負(fù)責(zé)電子商務(wù)部和海外事業(yè)部。2018

年，錢程接班科沃斯機(jī)器人，其在

接班前后做過(guò)兩個(gè)重要決策，均有效助力公司增長(zhǎng)。1）2015

年接手海外市場(chǎng)部，改組部門并擴(kuò)充團(tuán)隊(duì)至

70

人，提高海外市場(chǎng)戰(zhàn)略地位。

目前，公司海外市場(chǎng)拓展順利，2020

年，科沃斯品牌和添可品牌中海外收入占比達(dá)

30.4%/46.0%。

2）2019

年戰(zhàn)略性退出低端業(yè)務(wù)，聚焦中高端掃地機(jī)產(chǎn)品。據(jù)奧維數(shù)據(jù)，2020

年末，科

沃斯在

2000-3000

元及

3000

元+價(jià)格段銷額占比分別達(dá)

55%（+5pct）/39%（+19pct），

在行業(yè)中絕對(duì)領(lǐng)先。目前，錢程先生接班科沃斯品牌，錢東奇董事長(zhǎng)則主要負(fù)責(zé)添可品牌的管理運(yùn)營(yíng)，父子

共同管理公司，奠定良好增長(zhǎng)基礎(chǔ)。產(chǎn)品+品牌+渠道，構(gòu)筑綜合優(yōu)勢(shì)產(chǎn)品端：科沃斯產(chǎn)品矩陣完善，迭代速度快。產(chǎn)品定位看，現(xiàn)階段科沃斯品牌聚焦中高

端產(chǎn)品，通過(guò)推出與拼多多合作品牌

Yeedi專注中低端市場(chǎng)。據(jù)中關(guān)村在線數(shù)據(jù)，截至

2021

年

5

月

12

日，科沃斯在售掃地機(jī)器人有

107

款。定價(jià)區(qū)間為

549

元（Yeedi）-

5999

元（科沃斯最新旗艦

X1），覆蓋不同人群需求。迭代速度看，2021

年

3

月，科沃斯推出

自清潔掃拖機(jī)器人

N9+，為行業(yè)內(nèi)繼云鯨之后第一個(gè)推出該類產(chǎn)品的公司。2021

年

9

月，科沃斯推出全能基站掃拖機(jī)器人

X1

OMNI，首次將自清潔與自集塵兩大行業(yè)主流功

能集成，并疊加語(yǔ)音交互控制，在產(chǎn)品智能性和交互性上實(shí)現(xiàn)進(jìn)一步突破。公司持續(xù)投

入研發(fā)，2018~2020

年研發(fā)費(fèi)率為

3.60%/5.20%/4.67%，研發(fā)支出與研發(fā)人員數(shù)量為

逐年提升。2020

年科沃斯研發(fā)投入達(dá)

3.4

億元，研發(fā)人員為

951

人。營(yíng)銷端：公司通過(guò)緊抓流量明星、影視綜藝等熱門資源，同時(shí)通過(guò)與電商平臺(tái)以及新媒

體平臺(tái)等合作，開(kāi)展線上線下大型互動(dòng)等多維度營(yíng)銷活動(dòng)提升品牌曝光度和影響力。公

司與拼多多、天貓、京東等電商平臺(tái)保持長(zhǎng)期緊密合作關(guān)系，同時(shí)緊抓行業(yè)新風(fēng)向，與

抖音等新媒體渠道合作，進(jìn)一步精準(zhǔn)定位消費(fèi)人群，放大科沃斯產(chǎn)品勢(shì)能。此外，在明

星代言人及大型營(yíng)銷活動(dòng)的帶動(dòng)下，科沃斯旗下產(chǎn)品曝光度提升。渠道端：以直營(yíng)為主的全渠道戰(zhàn)略。渠道管理方面，科沃斯以直營(yíng)為主，通過(guò)分公司、

子公司對(duì)國(guó)內(nèi)、海外市場(chǎng)進(jìn)行管理。據(jù)招股書(shū)，公司境內(nèi)分公司

24

家（其中科沃斯上

海和園區(qū)分公司未實(shí)際開(kāi)展經(jīng)營(yíng)業(yè)務(wù)），境外子公司

7

家。公司

21

年半年報(bào)顯示，其自

有品牌直銷收入同比大幅增長(zhǎng)

245.17%。直營(yíng)模式下，公司的渠道控制力強(qiáng)，對(duì)新品迭

代&老品退市的管理以及產(chǎn)品控價(jià)更為統(tǒng)一，與科沃斯多

SKU的產(chǎn)品策略相契合。同時(shí)，

公司能夠更快捕捉和反饋消費(fèi)者需求，助推產(chǎn)品的快速迭代，改善消費(fèi)者體驗(yàn)。3.

看未來(lái)，公司成長(zhǎng)動(dòng)力如何演變？我們判斷國(guó)內(nèi)將成為全球第一大掃地機(jī)市場(chǎng)，國(guó)產(chǎn)優(yōu)質(zhì)品牌商有望成為全球行業(yè)龍

頭?？莆炙棺鳛閲?guó)內(nèi)絕對(duì)領(lǐng)先的掃地機(jī)龍頭，將充分受益掃地機(jī)行業(yè)紅利，預(yù)計(jì)其

掃地機(jī)業(yè)務(wù)發(fā)展穩(wěn)健，2020~2023

年收入

CAGR3

為

25%+，貢獻(xiàn)近半營(yíng)收；2020

年添可品牌受洗地機(jī)業(yè)務(wù)拉動(dòng)業(yè)績(jī)高增，21H1

營(yíng)收和毛利比重達(dá)

38%/44%，

成功構(gòu)筑第二增長(zhǎng)曲線，預(yù)計(jì)

21H2

競(jìng)爭(zhēng)加劇，洗地機(jī)均價(jià)下行但行業(yè)快速擴(kuò)容，添

可仍為行業(yè)龍頭，份額穩(wěn)態(tài)下或維持在

40%+，營(yíng)收和毛利貢獻(xiàn)均在

45%左右；產(chǎn)融結(jié)合帶來(lái)的外延擴(kuò)張疊加商用機(jī)器人業(yè)務(wù)的內(nèi)生增長(zhǎng)，有望貢獻(xiàn)未來(lái)營(yíng)收增量。3.1

掃地機(jī)進(jìn)入漸進(jìn)式創(chuàng)新階段，科沃斯機(jī)器人如何發(fā)展？1）國(guó)外市場(chǎng)：據(jù)

iRobot年報(bào)數(shù)據(jù)，銷額來(lái)看，2020

年末全球掃地機(jī)器人市場(chǎng)規(guī)模為

33.94

億美元，同增

33.4%；銷量來(lái)看，掃地機(jī)器人規(guī)

模約

1101

萬(wàn)臺(tái)（零售口徑）占比吸塵器（1.37

億臺(tái)）銷量規(guī)模的

8.03%。2015-2020

年掃地機(jī)

CAGR5

為

22.88%，遠(yuǎn)超同期吸塵器

3.76%的增速水平。2）國(guó)內(nèi)市場(chǎng)：掃地

機(jī)為消費(fèi)升級(jí)下的受益品類，結(jié)合奧維云和中怡康數(shù)據(jù)，2020

年掃地機(jī)器人市場(chǎng)零售額

規(guī)模為

94

億元，同增

19.1%。需求端：懶人經(jīng)濟(jì)盛行+人力成本提高+智能家居風(fēng)口支撐行業(yè)走強(qiáng)三個(gè)因素支撐掃地機(jī)行業(yè)走強(qiáng)：1）消費(fèi)主力切換至

90

后群體，懶人經(jīng)濟(jì)風(fēng)潮下，代替

人力、解放雙手的產(chǎn)品成消費(fèi)必然趨勢(shì)。2）長(zhǎng)期來(lái)看，保潔人力成本將持續(xù)上升，掃地

機(jī)器人作為代替性方案具備長(zhǎng)期成長(zhǎng)空間。3）智能家居為未來(lái)產(chǎn)業(yè)趨勢(shì)，掃地機(jī)器人作

為目前發(fā)展較為完善的智能家居入口，有望得到快速普及。供給端：行業(yè)進(jìn)入漸進(jìn)式創(chuàng)新階段，競(jìng)爭(zhēng)回歸產(chǎn)品和營(yíng)銷維度行業(yè)進(jìn)入漸進(jìn)式創(chuàng)新階段，行業(yè)競(jìng)爭(zhēng)回歸產(chǎn)品和營(yíng)銷維度。行業(yè)壁壘來(lái)看，目前掃地機(jī)

零部件基本國(guó)產(chǎn)，產(chǎn)業(yè)鏈也呈現(xiàn)出更為細(xì)化的分工，行業(yè)新進(jìn)入者快速增加。產(chǎn)品形態(tài)

來(lái)看，掃地機(jī)發(fā)展至今經(jīng)歷三次較大迭代，導(dǎo)航技術(shù)和清潔能力都已達(dá)到“好用”水平，

預(yù)計(jì)產(chǎn)品形態(tài)不再有顯著差異，我們判斷掃地機(jī)賽道后續(xù)將進(jìn)入漸進(jìn)式創(chuàng)新階段，競(jìng)爭(zhēng)

逐漸回歸消費(fèi)類家電的競(jìng)爭(zhēng)維度，其中產(chǎn)品和營(yíng)銷為后續(xù)競(jìng)爭(zhēng)中的重要因素。該情況下

有利于形成馬太效應(yīng)，贏者的品牌效應(yīng)不斷積淀，行業(yè)呈現(xiàn)較強(qiáng)的品牌集中現(xiàn)象。掃地機(jī)賽道國(guó)內(nèi)外同頻發(fā)展，國(guó)內(nèi)掃地機(jī)龍頭有望成為全球行業(yè)龍頭。全球龍頭

iRobot領(lǐng)先優(yōu)勢(shì)縮小，科沃斯等優(yōu)質(zhì)國(guó)產(chǎn)品牌有望成為全球龍頭。2020

年

iRobot市場(chǎng)份額較

2016

年下滑近

20pct，主要系科沃斯等國(guó)產(chǎn)優(yōu)質(zhì)掃地機(jī)品牌

出海后，憑借產(chǎn)品力和性價(jià)比優(yōu)勢(shì)實(shí)現(xiàn)份額搶占，全球市占穩(wěn)步提升。2020

年科

沃斯全球市占為

17%，位列第二。國(guó)內(nèi)方面：科沃斯為國(guó)內(nèi)絕對(duì)龍頭，產(chǎn)品+營(yíng)銷鞏固領(lǐng)先優(yōu)勢(shì)?？莆炙篂閲?guó)內(nèi)掃地

機(jī)市場(chǎng)的拓荒者，憑借先發(fā)優(yōu)勢(shì)穩(wěn)居國(guó)內(nèi)龍頭地位，份額常年在

40%以上，國(guó)內(nèi)市

占率絕對(duì)領(lǐng)先。科沃斯的掃地機(jī)產(chǎn)品矩陣豐富，且公司重視品宣&營(yíng)銷，在行業(yè)競(jìng)

爭(zhēng)中有望維持其領(lǐng)先優(yōu)勢(shì)。規(guī)模預(yù)測(cè)：中國(guó)將成為全球第一大掃地機(jī)市場(chǎng)，未來(lái)空間廣闊我們判斷全球掃地機(jī)器人潛在規(guī)模為

5652.35

萬(wàn)臺(tái)/年，較

2019

年銷量規(guī)模空間至少

5

倍以上，成長(zhǎng)空間廣闊。分內(nèi)外銷需求測(cè)算，國(guó)外

2357.95

萬(wàn)臺(tái)/年，國(guó)內(nèi)

3294.40

萬(wàn)

臺(tái)/年，掃地機(jī)器人賽道空間廣闊。內(nèi)銷：掃地機(jī)器人產(chǎn)品與一二線城市需求契合度較高，假設(shè)掃地機(jī)器人產(chǎn)品在中國(guó)

城鎮(zhèn)地區(qū)滲透率達(dá)到

50%，更新周期

3

年（考慮到產(chǎn)品更新迭代速度較快，產(chǎn)品生

命周期通常為

1-3

年），我們測(cè)算中國(guó)掃地機(jī)器人需求約

3294.40

萬(wàn)臺(tái)/年，對(duì)比

2019

年市場(chǎng)（零售量

654

萬(wàn)臺(tái)，資料來(lái)源為奧維云網(wǎng)）有約

5

倍增長(zhǎng)空間。外銷：主要選取較發(fā)達(dá)的北美、歐洲和日韓地區(qū)需求量作為參考。1）北美地區(qū)：

考慮到北美為掃地機(jī)發(fā)展時(shí)間最長(zhǎng)、市場(chǎng)較為成熟，且銷售渠道較為統(tǒng)一（線上為

亞馬遜、線下為大

KA），我們選取

30%的滲透率作為參考，其需求量約

1285

萬(wàn)臺(tái)/

年。2）歐洲地區(qū)：考慮到歐洲市場(chǎng)較為分散，且銷售渠道集中度較低，我們選取

20%的滲透率作為參考，其需求量約

659

萬(wàn)臺(tái)/年。3）日韓地區(qū)：考慮到目前日韓

地區(qū)（尤其日本）老齡化程度較高，而掃地機(jī)目前用戶主要為年輕群體，我們選取

17%的滲透率作為參考，其需求量約

415

萬(wàn)臺(tái)/年。綜上，我們測(cè)算國(guó)外掃地機(jī)器

人需求約

2357.95

萬(wàn)臺(tái)/年。科沃斯未來(lái)增長(zhǎng)主要來(lái)自國(guó)內(nèi)掃地機(jī)滲透率提升的行業(yè)紅利以及海外市場(chǎng)的拓展。預(yù)計(jì)

科沃斯自有品牌掃地機(jī)業(yè)務(wù)

2020~2023

年收入

CAGR3

為

25%+，貢獻(xiàn)主要營(yíng)收和毛利（均占比近

50%）。3.2

洗地機(jī)行業(yè)競(jìng)爭(zhēng)加劇，添可品牌盈利彈性如何變化？添可品牌未來(lái)成長(zhǎng)動(dòng)力主要來(lái)自于：1）國(guó)內(nèi)洗地機(jī)的穩(wěn)健增長(zhǎng)；2）海外市場(chǎng)的迅速擴(kuò)

張；3）多領(lǐng)域拓品帶來(lái)的發(fā)展?jié)摿Α?guó)內(nèi)洗地機(jī)市場(chǎng)高速增長(zhǎng)洗地機(jī)已成為國(guó)內(nèi)清潔電器領(lǐng)域第三賽道，增速高空間大。截至

2020

年/21Q1，線上洗

地機(jī)銷額規(guī)模為

11.50/8.73

億元，占清潔電器的比重為

4.8%/12.6%，季度同比、環(huán)比

均高速增長(zhǎng)。洗地機(jī)本質(zhì)上是更為智能化（可智能探測(cè)臟污程度）、更多功能（同時(shí)處理

干濕垃圾）、更本土化（符合國(guó)內(nèi)拖地比例高的特點(diǎn)）的吸塵器，未來(lái)有望持續(xù)替代對(duì)吸

塵器形成替代。洗地機(jī)需手持使用，定位精致人群，與掃地機(jī)的自動(dòng)化、無(wú)人化形成互

補(bǔ)，其規(guī)模未來(lái)有望快速增長(zhǎng)，空間廣闊。預(yù)計(jì)

21H2

洗地機(jī)行業(yè)均價(jià)下行但行業(yè)快速擴(kuò)容，添可份額小幅下滑，但仍占據(jù)龍頭。

洗地機(jī)為手持類產(chǎn)品，軟件水平低于掃地機(jī)，行業(yè)進(jìn)入壁壘更低。截至

2021

年

4

月，

洗地機(jī)品牌數(shù)達(dá)

22

個(gè)，預(yù)計(jì)

21H2

行業(yè)競(jìng)爭(zhēng)加劇?？紤]到洗地機(jī)本質(zhì)為清潔領(lǐng)域的功能

集成產(chǎn)品，我們以廚電中的破壁機(jī)（集合榨汁、研磨、料理等功能）發(fā)展作為參考。破壁機(jī)行業(yè)自

2017

年在中國(guó)高速增長(zhǎng)，多品牌入局后競(jìng)爭(zhēng)加劇，破壁機(jī)發(fā)展呈現(xiàn)出均

價(jià)下降但行業(yè)快速擴(kuò)容的特點(diǎn)。九陽(yáng)為國(guó)內(nèi)破壁機(jī)龍頭，穩(wěn)態(tài)下市占率在

40%左右。半

年報(bào)數(shù)據(jù)顯示，截至

21H1

添可洗地機(jī)份額達(dá)

76.5%，為行業(yè)絕對(duì)龍頭。從價(jià)格帶分布

來(lái)看，據(jù)奧維云數(shù)據(jù)，添可在

3000-3999

元、4000-4999

元的高端價(jià)位段絕對(duì)領(lǐng)先，21

年

1-8

月行業(yè)市占分別為66.7%/37.9%。我們判斷長(zhǎng)期來(lái)看，添可份額或穩(wěn)定在40%+，

但大概率仍占據(jù)龍頭。添可在高端份額有望企穩(wěn)，同時(shí)可以通過(guò)推出降配版洗地機(jī)型號(hào)

實(shí)現(xiàn)價(jià)格下沉增加銷量。量增抵減毛利率下行影響，預(yù)計(jì)公司整體盈利能力較為穩(wěn)健。19Q1

至今，九陽(yáng)食品加

工機(jī)及綜合毛利率下滑約

3pct，但歸母凈利潤(rùn)增速未受明顯影響，主要系均價(jià)下沉后銷

量增長(zhǎng)，有效沖抵毛利率下行影響，且降價(jià)后的產(chǎn)品毛利仍高于傳統(tǒng)品類毛利水平。據(jù)

最新公告，科沃斯擬投入

10

億元用于添可智能生活電器擴(kuò)產(chǎn)，項(xiàng)目建設(shè)期為

22

個(gè)月。

項(xiàng)目完成后，智能生活電器產(chǎn)能將由

522

萬(wàn)臺(tái)（2020

年產(chǎn)量）增加至

1200

萬(wàn)臺(tái)，擴(kuò)產(chǎn)

的同時(shí)有望進(jìn)一步降低單臺(tái)成本。我們判斷添可毛利率將受行業(yè)競(jìng)爭(zhēng)加劇影響有所下滑，

擴(kuò)產(chǎn)降本下，預(yù)計(jì)添可整體盈利能力較為穩(wěn)健。海外市場(chǎng)局部替代，貢獻(xiàn)洗地機(jī)收入增量海外洗地機(jī)預(yù)計(jì)將持續(xù)替代電動(dòng)拖把及部分吸塵器品類，添可洗地機(jī)擁有先發(fā)優(yōu)勢(shì)。預(yù)

計(jì)洗地機(jī)將持續(xù)對(duì)與其功能相近且需有線使用的電動(dòng)拖把形成替代。據(jù)

Fidelman&Co.

預(yù)計(jì)，2017

年全球電動(dòng)拖把市場(chǎng)規(guī)模約

6.52

億美元（折合約

42.01

億元）。添可在海外

同步推進(jìn)洗地機(jī)銷售，用戶反饋佳，品牌享先發(fā)優(yōu)勢(shì)。據(jù)公司年報(bào)，“黑五”、“網(wǎng)一”購(gòu)

物節(jié)期間，添可在美國(guó)、德國(guó)、英國(guó)、日本亞馬遜洗地機(jī)品類均排名第一。2020

年/21H1

添可海外收入為

5.8/7.0

億元，以

2020

年洗地機(jī)占比添可品牌收入

58.58%進(jìn)行測(cè)算，

公司海外洗地機(jī)收入約

3.4/4.1

億元，仍有較大成長(zhǎng)空間。多領(lǐng)域拓品帶來(lái)發(fā)展?jié)摿σ浴爸悄芑焙诵?，多領(lǐng)域拓品，持續(xù)創(chuàng)新不斷超越。添可品牌以智能化為核心，圍繞

清潔、個(gè)護(hù)、烹飪領(lǐng)域拓品。2021

年

1-3

月，添可陸續(xù)推出食萬(wàn)智能料理機(jī)、摩萬(wàn)智能

吹風(fēng)機(jī)和秀萬(wàn)智能美發(fā)梳，并于

6、7

月推出料理機(jī)和洗地機(jī)的迭代款產(chǎn)品。其中，添

可美發(fā)梳小巧輕便，且可無(wú)線使用，150℃模式下續(xù)航時(shí)間為

70

分鐘，在現(xiàn)有美發(fā)梳產(chǎn)

品基礎(chǔ)上有較大改進(jìn)。未來(lái)，公司通過(guò)持續(xù)創(chuàng)新，改進(jìn)或顛覆現(xiàn)有品類的產(chǎn)品形態(tài)，有

望通過(guò)產(chǎn)品沉淀品牌勢(shì)能，實(shí)現(xiàn)多領(lǐng)域份額領(lǐng)先。3.3

產(chǎn)融結(jié)合+商用機(jī)器人業(yè)務(wù)，有望貢獻(xiàn)營(yíng)收