社會(huì)服務(wù)行業(yè)2023年中期策略：場(chǎng)景消費(fèi)有望延續(xù)恢復(fù)態(tài)勢(shì)關(guān)注高景氣度行業(yè)龍頭

相關(guān)研究報(bào)告中銀國(guó)際證券股份有限公司具備證券投資咨詢業(yè)務(wù)資格社會(huì)服務(wù)證券分析師：李小民0328901xiaominlibocichinacom聯(lián)系人：宋環(huán)翔huanxiangsong@聯(lián)系人：糾泰民taiminjiu@社社會(huì)服務(wù)|證券研究報(bào)告—行業(yè)點(diǎn)評(píng)大市龍頭自年初至今，以出行鏈為代表的場(chǎng)景服務(wù)型消費(fèi)實(shí)現(xiàn)快速?gòu)?fù)蘇，我們認(rèn)為復(fù)蘇態(tài)勢(shì)有望延續(xù)，在整體消費(fèi)力尚未恢復(fù)的情況下，建議關(guān)注結(jié)構(gòu)性機(jī)會(huì)，布局高景氣行業(yè)龍頭。維持行業(yè)強(qiáng)于大市評(píng)級(jí)。1總述：板塊業(yè)績(jī)拐點(diǎn)已現(xiàn)，市場(chǎng)表現(xiàn)不佳，消費(fèi)信心低位回升。基本面：Q1受疫情防控優(yōu)化影響，社服板塊業(yè)績(jī)迅速轉(zhuǎn)暖，尤其是線下場(chǎng)景、服務(wù)類消費(fèi)板塊。市場(chǎng)面：前期復(fù)蘇預(yù)期已兌現(xiàn)，對(duì)后市消費(fèi)信心預(yù)期不足，年初至今板塊跌幅較大。消費(fèi)信心已現(xiàn)復(fù)蘇態(tài)勢(shì)但仍處歷史低位，后續(xù)仍需關(guān)注宏觀經(jīng)濟(jì)的修復(fù)以及居民消費(fèi)力的恢復(fù)。1免稅&零售：離島免稅景氣度延續(xù)，口岸免稅恢復(fù)可期。1)離島免稅：海南客流以及免稅銷售額均快速回暖，客單價(jià)和轉(zhuǎn)化率尚未完全恢復(fù)，后續(xù)建議關(guān)注重奢品牌落地、精品產(chǎn)能恢復(fù)以及免稅商持續(xù)收窄折扣的提振作用。中長(zhǎng)期看，購(gòu)物政策持續(xù)優(yōu)化，封關(guān)后免稅價(jià)值猶存。2)口岸免稅&市內(nèi)免稅：隨著國(guó)際客流的恢復(fù)，口岸免稅有望逐步貢獻(xiàn)業(yè)績(jī)?cè)隽?，市?nèi)免稅新政也有望加速出臺(tái)。推薦中國(guó)中免、王府井、豫園股份。1酒店：短期來(lái)看疫后復(fù)蘇趨勢(shì)已至，長(zhǎng)期關(guān)注中高端化結(jié)構(gòu)升級(jí)帶來(lái)的利潤(rùn)Q，入住率隨出行場(chǎng)景的正?；瓉?lái)顯著恢復(fù)；客單價(jià)的高增速得益于中高端升級(jí)和積壓需求釋放。全年來(lái)看，建議關(guān)注各酒店業(yè)績(jī)恢復(fù)情況、拓店落實(shí)情1餐飲：受益于本土化、高頻化的消費(fèi)屬性，餐飲業(yè)在23年的恢復(fù)預(yù)期已經(jīng)在逐步被驗(yàn)證。連鎖化依然是餐飲業(yè)擴(kuò)大規(guī)模的主要方式，各品牌在疫后的運(yùn)營(yíng)能力、盈利能力或?qū)⒄宫F(xiàn)，建議關(guān)注拓店和盈利能力較強(qiáng)的品牌。此外，在強(qiáng)調(diào)性價(jià)比的消費(fèi)環(huán)境下，建議關(guān)注價(jià)格具備優(yōu)勢(shì)以及品質(zhì)有所保障的性價(jià)比級(jí)餐飲品牌。推薦同慶樓。預(yù)計(jì)將延續(xù)前期的高速修復(fù)。短期建議關(guān)注旅游旺季對(duì)業(yè)績(jī)的催化，在消費(fèi)力尚未完全恢復(fù)的背景下關(guān)注景區(qū)內(nèi)的剛性消費(fèi)以及文旅融合等趨勢(shì)。中長(zhǎng)期建議關(guān)注國(guó)企改革對(duì)企業(yè)運(yùn)營(yíng)效率的優(yōu)化，以及供給側(cè)改革貢獻(xiàn)的業(yè)績(jī)?cè)隽亢统砷L(zhǎng)性。推薦天目湖、黃山旅游、長(zhǎng)白山、麗江股份、宋城演藝、中青空間較大。目前跨境管控政策逐步放寬，供給逐步優(yōu)化，跨境游有望在暑期迎來(lái)新1人服：整體就業(yè)壓力不減，結(jié)構(gòu)性矛盾存在。從企業(yè)端來(lái)看，在經(jīng)濟(jì)未有明顯增長(zhǎng)動(dòng)力的情況下，降本心態(tài)較為明顯，招聘意愿不足。在此背景下，靈活用工相關(guān)業(yè)務(wù)或能助力企業(yè)降本增效，且優(yōu)化勞動(dòng)者的資源配置。目前整體離職率相對(duì)偏低，人員流動(dòng)性有所不足，但逐月來(lái)看就業(yè)情況在好轉(zhuǎn)，全1會(huì)展&賽事演出：需求蓬勃釋放，關(guān)注相關(guān)產(chǎn)業(yè)鏈機(jī)會(huì)。1)會(huì)展：政策端支持疊加疫情期間累計(jì)的需求釋放，共同促進(jìn)會(huì)展行業(yè)增長(zhǎng)，建議關(guān)注米奧會(huì)展。(2)賽事演出：23Q1和五一假期演出需求強(qiáng)勁復(fù)蘇，全年有望延續(xù)火熱勢(shì)頭，建議關(guān)注受益于文娛演出、賽事活動(dòng)需求恢復(fù)的產(chǎn)業(yè)鏈上游供應(yīng)商：鋒尚文化，大豐實(shí)業(yè)，浩洋股份。另外在亞運(yùn)會(huì)和彩票經(jīng)濟(jì)的催化下，建議關(guān)注體中體產(chǎn)業(yè)。評(píng)級(jí)面臨的主要風(fēng)險(xiǎn)1消費(fèi)意愿恢復(fù)不及預(yù)期、疫情反復(fù)致行業(yè)復(fù)蘇不及預(yù)期、行業(yè)競(jìng)爭(zhēng)加劇。1板塊復(fù)盤(pán)：業(yè)績(jī)拐點(diǎn)已現(xiàn)，市場(chǎng)表現(xiàn)不佳 51.1股價(jià)表現(xiàn)：行業(yè)跌幅顯著，整體跑輸大盤(pán) 51.2板塊業(yè)績(jī)：Q1板塊業(yè)績(jī)拐點(diǎn)已現(xiàn)，出行板塊強(qiáng)勢(shì)復(fù)蘇 52消費(fèi)環(huán)境：疫情防控逐步優(yōu)化，消費(fèi)信心低位回升 72.1疫情防控下調(diào)放寬，出行板塊迎來(lái)利好 72.2“消費(fèi)提振年”復(fù)蘇導(dǎo)向，多地出臺(tái)政策助力市場(chǎng)恢復(fù) 72.3消費(fèi)信心低位回升，社零增速漲幅明顯 8：離島免稅景氣度延續(xù)，口岸免稅恢復(fù)可期 103.1離島免稅：海南客流回暖銷售回升，客單水平、品類結(jié)構(gòu)仍待優(yōu)化 103.2免稅&市內(nèi)免稅：國(guó)際客流穩(wěn)步恢復(fù)，口岸免稅盈利提升，市內(nèi)免稅潛力可期 11 4.1酒店行業(yè)：疫后業(yè)績(jī)快速回升，中高端客房持續(xù)擴(kuò)容 134.2首旅酒店 164.3錦江酒店 174.4君亭酒店 18 5.1餐飲行業(yè)：疫情后修復(fù)較快，長(zhǎng)期或回歸穩(wěn)健增長(zhǎng)趨勢(shì) 195.2同慶樓 20 6.1國(guó)內(nèi)游：業(yè)績(jī)?cè)鲩L(zhǎng)確定性高，優(yōu)選優(yōu)質(zhì)頭部企業(yè) 216.2跨境游：跨境游修復(fù)進(jìn)行時(shí)，靜待供給端持續(xù)優(yōu)化 247人服：就業(yè)市場(chǎng)壓力仍存，關(guān)注經(jīng)濟(jì)恢復(fù)與政策推動(dòng) 267.1人服行業(yè)：步入人口負(fù)增長(zhǎng)時(shí)代，就業(yè)結(jié)構(gòu)性矛盾存在 267.2科銳國(guó)際 28 8.1會(huì)展：政策利好+需求旺盛雙輪驅(qū)動(dòng) 298.2賽事演出：文娛演出疫后復(fù)蘇強(qiáng)勁，亞運(yùn)會(huì)催化文體需求 29 2023年6月7日社會(huì)服務(wù)行業(yè)2023年中期策略22023年6月7日社會(huì)服務(wù)行業(yè)2023年中期策略3圖表1.申萬(wàn)一級(jí)行業(yè)累計(jì)漲跌幅(2023.1.1-2023.6.2) 5圖表2.社服各子板塊累計(jì)漲跌幅(2023.1.1-2023.6.2) 5 圖表33.中高端化轉(zhuǎn)型趨勢(shì)明確(按設(shè)施數(shù)) 15圖表34.三大酒店持續(xù)中高端化升級(jí)(按酒店數(shù)) 15 2023年6月7日社會(huì)服務(wù)行業(yè)2023年中期策略4 Q Q 圖表62.港澳臺(tái)及國(guó)際航線旅客運(yùn)輸量變動(dòng)情況(月) 24 2023年6月7日社會(huì)服務(wù)行業(yè)2023年中期策略504030200(10)(2004030200(10)(20)(30)25020000(50)(100)(150)(200)(250)1板塊復(fù)盤(pán)：業(yè)績(jī)拐點(diǎn)已現(xiàn)，市場(chǎng)表現(xiàn)不佳社會(huì)服務(wù)行業(yè)跌幅顯著，整體跑輸大盤(pán)。從年初至6月2日，申萬(wàn)一級(jí)行業(yè)中，以TMT、“中特估”代表行業(yè)漲幅居前。消費(fèi)產(chǎn)業(yè)中，僅家用電器和紡織服飾跑贏大盤(pán)。社會(huì)服務(wù)板塊公司Q1業(yè)績(jī)基本兌現(xiàn)預(yù)期，但受累于宏觀經(jīng)濟(jì)恢復(fù)速度較緩，以及對(duì)后續(xù)消費(fèi)恢復(fù)的信心不足，市場(chǎng)對(duì)消費(fèi)行業(yè)整體的配置幅度下降，板塊出現(xiàn)較大波動(dòng)，申萬(wàn)社服指數(shù)累計(jì)跌6.66%，在申萬(wàn)31個(gè)一級(jí)行業(yè)中排名第24，總體跑輸滬深300指數(shù)(累計(jì)跌0.25%)。圖表1.申萬(wàn)一級(jí)行業(yè)累計(jì)漲跌幅(2023.1.1-2023.6.2)605040302060504030200(10)(20)(30)機(jī)裝石事設(shè)金電軍服金生制運(yùn)設(shè)服飲化材牧產(chǎn)護(hù)零飾化業(yè)備融器工飾屬物造輸備務(wù)料工料漁理售資料來(lái)源：Wind，中銀證券圖表2.社服各子板塊累計(jì)漲跌幅(2023.1.1-2023.6.2)200(10)(20)(30)(40)(50)(%)教育專業(yè)服務(wù)旅游及景區(qū)酒店餐飲旅游零售資料來(lái)源：Wind，中銀證券出行鏈及專業(yè)服務(wù)板塊下跌，教育板塊受益于AI概念正向增長(zhǎng)。從年初至6月2日，社服各子板塊中僅教育實(shí)現(xiàn)增長(zhǎng)，依次漲跌幅為教育(+11.03%)、專業(yè)服務(wù)(-4.96%)、旅游景區(qū)(-10.43%)、酒店餐飲(-23.37%)；此外，旅游零售板塊累計(jì)跌43.15%。板塊業(yè)績(jī)逐步復(fù)蘇，凈利水平同比提升。申萬(wàn)社會(huì)服務(wù)板塊23Q1共實(shí)現(xiàn)營(yíng)收263.51億元，同比增14.81%，恢復(fù)至19年同期的65.12%；實(shí)現(xiàn)歸母凈利潤(rùn)6.93億元，同比增長(zhǎng)139.76%，恢復(fù)至19年同期的17.00%。疫情管控限制措施放開(kāi)后，積壓已久的商旅、文旅需求迅速釋放，板塊整體復(fù)蘇勢(shì)圖表3.申萬(wàn)社會(huì)服務(wù)板塊營(yíng)收及增長(zhǎng)45040035030025020000 (億元)2019Q12020Q12021Q12022Q12023Q16040200(20)(40)(60)營(yíng)業(yè)收入(左軸)YOY(右軸)資料來(lái)源：Wind，中銀證券圖表4.申萬(wàn)社會(huì)服務(wù)板塊歸母凈利潤(rùn)及增長(zhǎng)(億元2019Q12020Q12021Q12022Q12023Q1歸母凈利潤(rùn)(左軸)YOY(右軸)資料來(lái)源：Wind，中銀證券2023年6月7日社會(huì)服務(wù)行業(yè)2023年中期策略6旅游零售旅游及景區(qū)酒店餐飲專業(yè)服務(wù)社會(huì)服務(wù)20000(50)(100)旅游零售旅游及景區(qū)酒店餐飲專業(yè)服務(wù)社會(huì)服務(wù)20000(50)(100)9070600403020出行板塊強(qiáng)勢(shì)增長(zhǎng)，多板塊凈利率改善。(1)營(yíng)收同比增速方面，旅游及景區(qū)、酒店餐飲、旅游零售等出行板塊同比22年同期轉(zhuǎn)降為增，教育、體育板塊變?yōu)樨?fù)增長(zhǎng)：專業(yè)服務(wù)(+80.86%)>旅游及景區(qū)(+57.06%)>酒店餐飲(+30.58%)>旅游零售(+23.76%)>體育(-27.40%)>教育(-60.48%)。 (2)歸母凈利同比增速方面，各板塊凈利率改善，旅游及景區(qū)、教育、酒店餐飲、專業(yè)服務(wù)等板塊較22年同期均有較大提升：專業(yè)服務(wù)(+158.62%)>酒店餐飲(+139.74%)>教育(+124.89%)>旅游及景區(qū)(+121.39%)>體育(-9.58%)>旅游零售(-10.25%)。圖表5.社會(huì)服務(wù)子板塊及旅游零售營(yíng)收同比增速)2020Q12021Q12022Q12023Q1 酒店餐飲資料來(lái)源：Wind，中銀證券圖表7.社會(huì)服務(wù)及子板塊毛利率水平(%)0育22Q123Q122Q1資料來(lái)源：Wind，中銀證券圖表6.社會(huì)服務(wù)子板塊及旅游零售歸母凈利潤(rùn)同比增速Q(mào)1Q1Q10)5)旅游及景區(qū))育)旅游零售71.062)5)資料來(lái)源：Wind，中銀證券圖表8.社會(huì)服務(wù)及子板塊凈利率水平30200(10)(20)(30)(40)(50)旅游零售旅游及景區(qū)酒店餐飲專業(yè)服務(wù)旅游零售旅游及景區(qū)酒店餐飲專業(yè)服務(wù)社會(huì)服務(wù)育22Q123Q122Q1資料來(lái)源：Wind，中銀證券2023年6月7日社會(huì)服務(wù)行業(yè)2023年中期策略72消費(fèi)環(huán)境：疫情防控逐步優(yōu)化，消費(fèi)信心低位回升防控措施下調(diào)為乙類乙管，文旅出行逐步解禁。自去年年底以來(lái)，國(guó)務(wù)院逐步頒布了優(yōu)化疫情防控“二十條”和“新十條”，今年1月8日正式對(duì)新冠病毒實(shí)行“乙類乙管”，從國(guó)內(nèi)游到跨境游，文旅出行逐步解禁。圖表9.疫情防控政策及文旅行業(yè)相關(guān)防控措施調(diào)整新實(shí)到位，保障文化和旅游活動(dòng)正常開(kāi)展，人員有序流動(dòng)實(shí)到位，保障文化和旅游活動(dòng)正常開(kāi)展，人員有序流動(dòng)6日點(diǎn)恢老撾、阿聯(lián)酋、埃及、日點(diǎn)恢家(第二批)出境團(tuán)隊(duì)旅游業(yè)務(wù)的日復(fù)旅隊(duì)旅游業(yè)“機(jī)票+酒店”業(yè)務(wù)。照復(fù)旅入境團(tuán)隊(duì)旅游業(yè)務(wù)的通知游和“機(jī)票+酒店”業(yè)務(wù)資料來(lái)源：國(guó)家文旅部，中銀證券出入境限制逐步放松，出境游增速有望攀高。2月6日國(guó)家文旅部發(fā)布通知恢復(fù)20國(guó)出境團(tuán)隊(duì)旅游和“機(jī)票+酒店”業(yè)務(wù)，3月15日進(jìn)一步放開(kāi)40國(guó)，出境游蓬勃向好，23年不斷修復(fù)。5月15日文旅部發(fā)布公告全面恢復(fù)口岸快捷通關(guān)，在1月8日恢復(fù)毗鄰港澳口岸邊檢快捷通關(guān)的基礎(chǔ)上，允許持護(hù)照及部分通行證的中國(guó)公民、外國(guó)人及機(jī)組人員可經(jīng)邊檢快捷通道通行，加速出境游市場(chǎng)復(fù)蘇，有望在暑期迎來(lái)出境游高峰。此外，入境游方面，3月31日文旅部恢復(fù)外國(guó)人入境團(tuán)隊(duì)旅游和“機(jī)票+酒店”業(yè)務(wù)，5月19日恢復(fù)中國(guó)臺(tái)灣居民入境團(tuán)隊(duì)旅游和“機(jī)票+酒店”業(yè)務(wù)，入境游業(yè)務(wù)有望提速反彈。2.2“消費(fèi)提振年”復(fù)蘇導(dǎo)向，多地出臺(tái)政策助力市場(chǎng)恢復(fù)消費(fèi)復(fù)蘇仍為首要工作，多地頒發(fā)促消費(fèi)政策。23年政府工作報(bào)告中強(qiáng)調(diào)擴(kuò)大內(nèi)需是第一大重點(diǎn)工作，將恢復(fù)和擴(kuò)大消費(fèi)擺在優(yōu)先位置；商務(wù)部將23年定為“消費(fèi)提振年”，組織開(kāi)展一系列促消費(fèi)活動(dòng)，如迎春消費(fèi)季、全國(guó)消費(fèi)促進(jìn)月等主題活動(dòng)。各地政府積極響應(yīng)，也發(fā)布了相應(yīng)的促消費(fèi)政策，如北京、浙江、青海、河南、江蘇、山東、吉林、云南、粵港澳大灣區(qū)等多地組織發(fā)放家電、文旅、汽車等多種消費(fèi)券，開(kāi)展各地特色主題活動(dòng)，如江蘇“蘇新消費(fèi)·春惠江蘇”、四川“蜀里2023年6月7日社會(huì)服務(wù)行業(yè)2023年中期策略8圖表10.各地促消費(fèi)政策2月費(fèi)活動(dòng)平臺(tái)，組織特色美食節(jié)、名優(yōu)特產(chǎn)品展銷會(huì)等活動(dòng)，著力打造“愛(ài)尚新疆、樂(lè)享消費(fèi)”全圍，打造一站式綜合性消費(fèi)平臺(tái)。3月振。4月；聯(lián)動(dòng)”，府名菜、名廚、名店“天府三名”培育工程，推動(dòng)綠色家電下鄉(xiāng)和以舊換新，促進(jìn)重點(diǎn)領(lǐng)域消費(fèi)提3-5月“全民消費(fèi)季”活動(dòng)，聯(lián)動(dòng)開(kāi)展大型促銷活動(dòng)近千場(chǎng)，投放消費(fèi)券，讓利促銷5月發(fā)放電子加油券，為新能源汽車、家電等商品消費(fèi)發(fā)放消費(fèi)補(bǔ)貼，開(kāi)展“云集好物”及“彩云”系列促消費(fèi)活動(dòng)6-8月上海以“國(guó)潮四季美好申活”為主題的上海國(guó)資國(guó)企促消費(fèi)行動(dòng)第二季——“酷夏暢玩季”資料來(lái)源：國(guó)家文旅部，中銀證券消費(fèi)者信心低位回升，儲(chǔ)蓄傾向仍處高位。自22年4月國(guó)內(nèi)疫情大范圍爆發(fā)后，消費(fèi)信心和消費(fèi)意愿指數(shù)持續(xù)處于較低水平；自實(shí)行乙類乙管防控措施放松以來(lái)，呈現(xiàn)較快回升趨勢(shì)，但仍處于低位，4月份分別達(dá)到94.9/94.8倍。此外，據(jù)央行的調(diào)查報(bào)告顯示，23Q1愿意進(jìn)行更多消費(fèi)的居民占23.2%，同比下降0.5pct，環(huán)比22年Q4上升0.4pct，整體較為平穩(wěn)；愿意進(jìn)行更多儲(chǔ)蓄的居民占58.0%，同比增加3.3pct，處高位水平但初具下降趨勢(shì)。圖表11.消費(fèi)者信心低位回升(倍)95900-112021-062022-012022-082023-03消費(fèi)者信心指數(shù)(月)消費(fèi)者信心指數(shù):消費(fèi)意愿資料來(lái)源：ifind，國(guó)家統(tǒng)計(jì)局，中銀證券圖表12.我國(guó)居民消費(fèi)意愿穩(wěn)定，投資意愿小幅回升0002017Q12017Q42018Q32019Q22020Q12020Q42021Q32022Q22023Q1ifind，中銀證券2023年6月7日社會(huì)服務(wù)行業(yè)2023年中期策略9金銀珠寶服裝與紡織品中西藥品石油及制品建筑裝潢文化辦公通訊器材家用電器飲料家具汽車糧油食品日用品煙酒化妝品體育娛樂(lè)金銀珠寶服裝與紡織品中西藥品石油及制品建筑裝潢文化辦公通訊器材家用電器飲料家具汽車糧油食品日用品煙酒化妝品體育娛樂(lè)疫情平穩(wěn)后社零增速回正，部分可選消費(fèi)恢復(fù)較快。23年春節(jié)以來(lái)，國(guó)內(nèi)消費(fèi)恢復(fù)態(tài)勢(shì)良好，且受社零增速提升，疊加去年同期低基數(shù)影響，3、4月社零總額同比分別+10.6%、+18.4%。商品零售總額增速23年轉(zhuǎn)為正值，3、4月份分別同比+9.1%、+15.9%，餐飲收入增長(zhǎng)顯著，分別同比+26.3%、+43.8%。從限額以上單位表現(xiàn)來(lái)看，較22年強(qiáng)勢(shì)恢復(fù)，23年1-4月，限額以上累計(jì)零售額增速前三行業(yè)分別為金銀珠寶、服裝與紡織品、中西藥品，同比+18.5%、13.4%、13.3%；家用電器、通訊器材、文化辦公、建筑裝潢等品類增速為負(fù)。圖表13.23年社零增速提升%404030200(10)(20)(30)2019-042020-012020-102021-072022-042023-01社會(huì)消費(fèi)品零售總額:當(dāng)月同比社會(huì)消費(fèi)品零售總額:累計(jì)同比資料來(lái)源：ifind，國(guó)家統(tǒng)計(jì)局，中銀證券圖表14.23年餐飲收入增長(zhǎng)迅速)040200(20)(40)(60)2019-042020-012020-102021-072022-042023-01商品零售當(dāng)月同比餐飲收入當(dāng)月同比資料來(lái)源：ifind，國(guó)家統(tǒng)計(jì)局，中銀證券圖表15.限額以上分類品社會(huì)消費(fèi)品零售總額增速2050(5)(10) (%)2023年1-4月限額以上單位累計(jì)零售額同比資料來(lái)源：ifind，國(guó)家統(tǒng)計(jì)局，中銀證券2023年6月7日社會(huì)服務(wù)行業(yè)2023年中期策略103免稅：離島免稅景氣度延續(xù)，口岸免稅恢復(fù)可期化海南客流持續(xù)回暖，機(jī)場(chǎng)吞吐量恢復(fù)至疫前水平。疫后海南旅游熱度高漲，據(jù)海南文旅廳數(shù)據(jù)，1-4+108.60%；1-4月美蘭機(jī)場(chǎng)旅客吞吐量同比+27.2%、+23.9%、+116.5%、+338.0%；鳳凰機(jī)場(chǎng)旅客吞吐量同比+24.7%、+11.8%、+266.1%、+1092.7%，兩機(jī)場(chǎng)的旅客吞吐量基本已恢復(fù)至19年同期水平。圖表16.海南省過(guò)夜游客人次(%)(萬(wàn)人次)(%)70060050040030020006040200(20)(40)(60)(80)22M222M422M622M822M1022M1223M223M4yoy(右軸)資料來(lái)源：海南省文旅廳，中銀證券圖表18.美蘭機(jī)場(chǎng)旅客吞吐量(%)(萬(wàn)人次)(%)40035040035030025020000(50)(100)2502000022M122M422M722M1023M123M4軸)當(dāng)月同比(右軸)資料來(lái)源：美蘭機(jī)場(chǎng)官網(wǎng)，中銀證券圖表17.海南省旅游收入(%)00(50)(1(%)00(50)(100)2502502000022M222M422M622M822M1022M1223M223M4旅游總收入(左軸)yoy(右軸)資料來(lái)源：海南省文旅廳，中銀證券圖表19.鳳凰機(jī)場(chǎng)旅客吞吐量(%)(%)006004002000(200)2502502000022M122M422M722M1023M123M4當(dāng)月同比(右軸)資料來(lái)源：三亞市旅游局，海南機(jī)場(chǎng)公司公告，中銀證券免稅銷售總額修復(fù)良好，客單價(jià)仍有提升空間。據(jù)海口海關(guān)和海南統(tǒng)計(jì)局?jǐn)?shù)據(jù)，23Q1海南離島免稅，yoy+14.6%，-9.9%；4月島內(nèi)免稅店日均零售額1.3億元，同比增2.7倍；五一假期日均銷售額達(dá)1.8億元，yoy+120%，客單價(jià)為8100.9元。總體來(lái)看，在客流高增的驅(qū)動(dòng)下，離島免稅銷售額總體修復(fù)良好，但客單價(jià)尚未恢復(fù)到高點(diǎn)水平。一方面后續(xù)隨著重奢品牌的引入，各免稅運(yùn)營(yíng)主體以利潤(rùn)為導(dǎo)向，降低折扣力度，有望提振客單價(jià)；另一方面，根據(jù)中國(guó)中免數(shù)據(jù)，Q1精品、珠寶、腕表等高毛利品類銷售額增速較快，海南整體的件單價(jià)也有所提升，商品結(jié)構(gòu)出現(xiàn)顯著優(yōu)化，隨著熱門精品產(chǎn)能恢復(fù)，客單價(jià)有望進(jìn)一步提升。2023年6月7日社會(huì)服務(wù)行業(yè)2023年中期策略11圖表20.海南離島免稅銷售額(%)(億元)(%)70706080006004040030200200(200)21M121M521M922M122M522M923M1yoy(右軸)圖表21.海南離島免稅客單價(jià)(%)(元(%)0,000608,000406,000204,0000(20)(20)(40)021M121M521M922M122M522M923M1圖表22.免稅新政后節(jié)假日離島免稅銷售狀況20國(guó)慶21元旦21春節(jié)21五一21國(guó)慶22元旦23元旦23春節(jié)23五一購(gòu)物金額(億元)622yoy(%)1.008.009.70購(gòu)物人數(shù)(萬(wàn)人次)yoy(%)03客單價(jià)(元).0購(gòu)物件數(shù)(萬(wàn)件)007.6yoy(%)00.005.009.009.74837573375“即購(gòu)即提”新政成效初顯，封關(guān)后免稅價(jià)值猶存。據(jù)?？诤ｊP(guān)統(tǒng)計(jì)，海南離島免稅新增的“即購(gòu)即提”“擔(dān)保即提”提貨方式政策落地首月，?？诤ｊP(guān)共監(jiān)管“即購(gòu)即提”免稅購(gòu)物金額3.48億元，購(gòu)物件數(shù)36.28萬(wàn)件，購(gòu)物人數(shù)16.36萬(wàn)人次。75名旅客采用“擔(dān)保即提”方式購(gòu)買免稅品75件，免稅購(gòu)物金額599萬(wàn)元，新政紅利初步彰顯。近期市場(chǎng)對(duì)于封關(guān)后離島免稅牌照的價(jià)值存疑，我們認(rèn)為，一方面，預(yù)計(jì)封關(guān)后零售商所需繳納的銷售稅仍然比免稅商所需繳納的特許經(jīng)營(yíng)費(fèi)更高，成本端差距有所削減但仍然存在；另一方面，對(duì)于零售商而言，供應(yīng)鏈管理能力、門店運(yùn)營(yíng)能力以及卡位將成為后續(xù)的競(jìng)爭(zhēng)重點(diǎn)，當(dāng)前海南的免稅商已經(jīng)占據(jù)優(yōu)質(zhì)卡位的先發(fā)優(yōu)勢(shì)，且其深耕海南市場(chǎng)，在供應(yīng)鏈管理能力方面也將更勝一籌。3.2免稅&市內(nèi)免稅：國(guó)際客流穩(wěn)步恢復(fù)，口岸免稅盈利提升，市內(nèi)免稅潛力可期國(guó)際客流穩(wěn)步恢復(fù)，有望帶動(dòng)口岸免稅銷售，加速市內(nèi)免稅新政推進(jìn)節(jié)奏。據(jù)航班管家數(shù)據(jù)，截至23年W21(5.21-5.28)，全國(guó)機(jī)場(chǎng)的國(guó)際客運(yùn)航班執(zhí)行量為5663架次，恢復(fù)至19年同期的38.78%。4月上海機(jī)場(chǎng)、首都機(jī)場(chǎng)旅客吞吐量分別恢復(fù)至19年同期的36.14%、19.92%。自執(zhí)行乙類乙管政策以來(lái)，我國(guó)逐步放寬對(duì)出入境的管控，夏秋新航季開(kāi)啟后，國(guó)際航班供給和客流加速恢復(fù)。國(guó)際客流的恢復(fù)一方面有望推動(dòng)機(jī)場(chǎng)口岸免稅銷售回暖，疫后免稅運(yùn)營(yíng)商與機(jī)場(chǎng)重新簽訂租約協(xié)議，上海機(jī)場(chǎng)、深圳機(jī)場(chǎng)等還與免稅運(yùn)營(yíng)商設(shè)立合資公司，實(shí)現(xiàn)權(quán)益深度綁定，運(yùn)營(yíng)商降低租金成本，機(jī)場(chǎng)方參股擴(kuò)大獲利空間，雙方可實(shí)現(xiàn)共贏。另一方面，市內(nèi)免稅新政也有望隨著國(guó)際客流的恢復(fù)加速出臺(tái)，釋放市內(nèi)免稅消費(fèi)潛力。2023年6月7日社會(huì)服務(wù)行業(yè)2023年中期策略12圖表23.北上廣重點(diǎn)機(jī)場(chǎng)國(guó)際&境外航線旅客吞吐量(萬(wàn)人次)400020M420M720M1021M121M421M721M1022M122M422M722M1023M123M4白云機(jī)場(chǎng)上海機(jī)場(chǎng)首都機(jī)場(chǎng)資料來(lái)源：Wind，公司公告，中銀證券圖表24.三大機(jī)場(chǎng)境外航班執(zhí)飛總量06004002000W1W3W5W7W9W11W13W15W17W19W21首都機(jī)場(chǎng)浦東機(jī)場(chǎng)白云機(jī)場(chǎng)圖表25.全國(guó)機(jī)場(chǎng)國(guó)際航班執(zhí)飛總量(%)WW(%)WWWWWWW4540502520506,0005,0004,0003,0002,00002023年國(guó)際航班執(zhí)行量(左軸)恢復(fù)至2019年(右軸)中國(guó)中免：重奢入駐+項(xiàng)目爬坡，靜待盈利能力改善受益于免稅市場(chǎng)景氣Q1營(yíng)收創(chuàng)新高，匯率波動(dòng)及租金減免影響盈利水平。23Q1伴隨著離島免稅市場(chǎng)復(fù)蘇，公司營(yíng)收端實(shí)現(xiàn)迅速回升。毛利率為29.00%，yoy-5.00pct；凈利率為11.87%，yoy-5.51pct。受22年匯率波動(dòng)影響，公司采購(gòu)端以美元計(jì)價(jià)，存貨成本較高導(dǎo)致毛利受壓制，但環(huán)比有所回升?？袋c(diǎn)：積極豐富重奢矩陣，新項(xiàng)目助力未來(lái)發(fā)展。三亞海棠灣國(guó)際免稅城一期二號(hào)地項(xiàng)目預(yù)計(jì)于今年9月30日正式開(kāi)業(yè)，三亞鳳凰機(jī)場(chǎng)法式花園也正在積極籌備開(kāi)業(yè)，屆時(shí)公司將積極引入更多重奢品牌，有望拉動(dòng)精品等高毛利品類的銷售，提升盈利水平。新海港項(xiàng)目Q1表現(xiàn)超預(yù)期，達(dá)到海棠灣項(xiàng)目1/3的銷售額，且已經(jīng)實(shí)現(xiàn)盈利，項(xiàng)目爬坡速度較快，有望在旺季加速釋放業(yè)績(jī)。王府井：奧萊業(yè)態(tài)恢復(fù)良好，靜待免稅持續(xù)放量疫后營(yíng)收小幅增長(zhǎng)，扣非利潤(rùn)迅速回暖。23Q1公司實(shí)現(xiàn)營(yíng)收33.67億元，yoy+1.58%，歸母凈利潤(rùn)2.26億元，yoy-39.77%，扣非歸母凈利潤(rùn)2.24億元，yoy+144.83%。歸母凈利潤(rùn)下滑主要受非經(jīng)常性因素影響，22Q1公司的非經(jīng)常性收益為2.85億元，其中收購(gòu)北京王府井購(gòu)物中心產(chǎn)生投資收益3.01億元，而23Q1非經(jīng)常性收益為243.72萬(wàn)元。看點(diǎn)：有稅方面，奧萊業(yè)態(tài)恢復(fù)亮眼，線上渠道持續(xù)發(fā)力。奧萊業(yè)態(tài)受新生活方式消費(fèi)的帶動(dòng)，呈現(xiàn)出較為明顯的恢復(fù)態(tài)勢(shì)，23Q1實(shí)現(xiàn)營(yíng)收5.33億元，yoy+30.55%；毛利率為70.32%，yoy+3.13pct。同時(shí)公司持續(xù)推動(dòng)多種線上銷售方式，拉動(dòng)線上銷售同比增長(zhǎng)超60%。免稅：離島免稅項(xiàng)目正式投運(yùn)，免稅業(yè)務(wù)增量可期。免稅板塊23Q1實(shí)現(xiàn)營(yíng)收0.56億元，毛利率為14.67%。萬(wàn)寧免稅一期項(xiàng)目已于4月9日正式營(yíng)業(yè)，后續(xù)有望逐步釋放業(yè)績(jī)。且隨著出入境客流和航班的恢復(fù)，市內(nèi)免稅政策有望加速推進(jìn)。2023年6月7日社會(huì)服務(wù)行業(yè)2023年中期策略1304酒店：復(fù)蘇已至，連鎖化率提升下中高端轉(zhuǎn)型值得關(guān)注疫情中行業(yè)供給持續(xù)出清，疫后或回歸正常發(fā)展周期。過(guò)往三年疫情之下受商旅客流的不確定性影響，酒店行業(yè)存在一定不穩(wěn)定因素，酒店經(jīng)營(yíng)方持續(xù)承壓，行業(yè)也在持續(xù)出清。據(jù)文旅部數(shù)據(jù)，2020-2022年全國(guó)星級(jí)飯店數(shù)量持續(xù)下滑，從2019年的8920家下滑到2022年的7337家；且統(tǒng)計(jì)的星級(jí)飯店?duì)I業(yè)收入同步下滑，從2019年的1908億元下滑到2022年的1178億元。分星級(jí)來(lái)看，相較規(guī)模較大資金較為充裕的中高星級(jí)的大型酒店，抗風(fēng)險(xiǎn)能力較弱的中小規(guī)模酒店、單體酒店更容易在疫情這類外部沖擊下被出清或轉(zhuǎn)為連鎖酒店經(jīng)營(yíng)模式，且酒店的開(kāi)業(yè)或關(guān)停具備一定時(shí)滯性，疫情結(jié)束后的一段時(shí)間內(nèi)也將持續(xù)存在關(guān)店情況。行業(yè)在外部沖擊下的加速出清推動(dòng)了我國(guó)酒店業(yè)的連鎖化率提升。據(jù)中國(guó)飯店協(xié)會(huì)發(fā)布的《2023中國(guó)酒店集團(tuán)及品牌發(fā)展報(bào)告》顯示，截至2023年1月1日，我國(guó)連鎖酒店客房總規(guī)模將近553萬(wàn)間，同比增長(zhǎng)81萬(wàn)余間。連鎖化率為38.79%，同比增長(zhǎng)3.79pct，連續(xù)數(shù)年保持增長(zhǎng)。圖表26.星級(jí)飯店數(shù)量疫中持續(xù)減少(%)0資料來(lái)源：文旅部，中銀證券圖表28.星連鎖酒店客房間數(shù)持續(xù)增長(zhǎng) 0圖表27.星級(jí)飯店?duì)I業(yè)收入過(guò)往三年隨疫情影響波動(dòng)資料來(lái)源：文旅部，中銀證券圖表29.我國(guó)酒店保持連鎖化發(fā)展趨勢(shì)5%22023年6月7日社會(huì)服務(wù)行業(yè)2023年中期策略14龍頭企業(yè)市占率常年較為穩(wěn)健，23年指引下頭部企業(yè)拓店放緩。市占率方面來(lái)看，錦江、華住、首旅多年來(lái)常駐前三大龍頭酒店集團(tuán)寶座。2016-2022年我國(guó)酒店集團(tuán)CR3與CR10整體來(lái)看呈區(qū)間內(nèi)波動(dòng)態(tài)勢(shì)，2022年CR3為43.47%，CR10為62.37%，二者相較2019年水平有所提升，但同比有所降低。錦江、華住、首旅三大酒店集團(tuán)總門店數(shù)持續(xù)增長(zhǎng)，截至23Q1，三家的總門店數(shù)分別為11,671/6,001/8,464家，據(jù)各自公告，三大酒店集團(tuán)預(yù)期在23年分別新開(kāi)1200/1400/1500~1600家酒店。雖然拓店目標(biāo)并未高增，但這也符合各自從追求單一規(guī)模轉(zhuǎn)型到追求高質(zhì)量的增長(zhǎng)目標(biāo)戰(zhàn)略。圖表30.我國(guó)酒店市場(chǎng)集中度較為穩(wěn)定(%)排名2016201720182019202020212022 1錦江20.31錦江20.95錦江錦江錦江20.18錦江18.31錦江22.11錦江20.382首旅12.59首旅11.80華住華住華住13.91華住10.19華住15.96華住14.63 13華住11.17華住11.70首旅首旅首旅9.22首旅9.33首旅10.07首旅8.46751.8347圖表31.三大酒店集團(tuán)總門店持續(xù)增長(zhǎng) (家)4,0002,0000,0008,0006,0004,0002,000019Q119Q320Q120Q321Q121Q322Q122Q323Q1首旅錦江華住首旅錦江資料來(lái)源：各公司公告，中銀證券圖表32.三大酒店集團(tuán)儲(chǔ)備店增速放緩 (家)6,0005,0004,0003,0002,000019Q119Q320Q120Q321Q121Q322Q122Q323Q1首旅錦江華住首旅錦江資料來(lái)源：各公司公告，中銀證券由量到質(zhì)，關(guān)注連鎖化浪潮中的中高端化轉(zhuǎn)型。長(zhǎng)期以來(lái)，我國(guó)酒店業(yè)供給偏金字塔結(jié)構(gòu)，即以經(jīng)濟(jì)型酒店為主，中端、高端酒店供給占比偏少。伴隨著消費(fèi)者對(duì)于酒店品質(zhì)、服務(wù)等需求的不斷升級(jí)，中高端酒店產(chǎn)品更加受到歡迎。據(jù)《中國(guó)酒店集團(tuán)及品牌發(fā)展報(bào)告》，經(jīng)濟(jì)型酒店客房數(shù)占比正在逐步下滑，自2019年占比約65%下滑到2022年的58.58%，未來(lái)中高檔酒店市場(chǎng)或?qū)⒊掷m(xù)發(fā)展。此外，為順應(yīng)發(fā)展趨勢(shì)，錦江、首旅、華住等酒店企業(yè)借由各自過(guò)去長(zhǎng)期積累的運(yùn)營(yíng)經(jīng)驗(yàn)，也在持續(xù)擴(kuò)充中端酒店數(shù)量。截至23Q1，錦江、首旅、華住的中高端酒店數(shù)占比分別為56%、26%、42%，中高端客房數(shù)占比分別為64%、36%、51%。圖表33.中高端化轉(zhuǎn)型趨勢(shì)明確(按設(shè)施數(shù))圖表34.三大酒店持續(xù)中高端化升級(jí)(按酒店數(shù))2023年6月7日社會(huì)服務(wù)行業(yè)2023年中期策略1560%50%40%30%20%19Q119Q320Q120Q321Q121Q322Q122Q323Q1錦江首旅華住資料來(lái)源：各公司公告，中銀證券商旅出行復(fù)蘇下，酒店量?jī)r(jià)雙重修復(fù)。據(jù)文旅部數(shù)據(jù)統(tǒng)計(jì)，23Q1全國(guó)星級(jí)酒店ADR、OCC、RevPAR同比+19.06%/+34.81%/+60.51%，分別恢復(fù)至19年水平的104.82%/88.47%/92.75%。據(jù)三大酒店集團(tuán)23Q1數(shù)據(jù)，錦江、首旅、華住混合店RevPAR分別恢復(fù)至2019年同期的102.94%、95.62%、144.38%，環(huán)比22Q4分別+43.51%、+37.89%、+71.33%。同店分別恢復(fù)至2019年同期的105.23%、99.26%、119.32%。在商旅出行場(chǎng)景正?；?，入住率隨出行需求同步快速向著正常水準(zhǔn)恢復(fù)。對(duì)于客房單價(jià)的快速修復(fù)來(lái)說(shuō)，一方面在疫情幾年影響下，客房單價(jià)難以實(shí)現(xiàn)正?；闹鸩皆鲩L(zhǎng)，疫情之后這部分積壓的價(jià)格增長(zhǎng)需求得到迅速釋放。另一方面，隨著出行需求快速釋放而供給，疊加長(zhǎng)期中高端化升級(jí)，也對(duì)客房單價(jià)有著一定提升作用。圖表35.全國(guó)星級(jí)酒店RevPAR變動(dòng)0資料來(lái)源：文旅部，中銀證券圖表36.全國(guó)各等級(jí)星級(jí)酒店RevPAR同比變動(dòng)資料來(lái)源：文旅部，中銀證券(注：納入統(tǒng)計(jì)的一星級(jí)飯店數(shù)量過(guò)低)圖表37.三大酒店集團(tuán)同店RevPAR恢復(fù)情況圖表38.三大酒店集團(tuán)混合店RevPAR恢復(fù)情況2023年6月7日社會(huì)服務(wù)行業(yè)2023年中期策略1620Q12020Q120Q220Q320Q421Q121Q221Q321Q422Q122Q222Q322Q423Q106040200(20)4002000(200)(400)(600)(800)(1,000)(1,200)(1,400)040200(20)(40)(60)(80)(元)2250200019Q119Q320Q120Q321Q121Q322Q122Q323Q1錦江首旅華住注：錦江為境內(nèi)酒店累計(jì)值(元)3003002502000019Q119Q320Q120Q321Q121Q322Q122Q323Q1首旅華住注：錦江為境內(nèi)酒店2首旅酒店22轉(zhuǎn)虧后23Q1快速實(shí)現(xiàn)扭虧，RevPAR恢復(fù)至19年90%+。22年公司實(shí)現(xiàn)營(yíng)收50.89億元，同比-17.9%，實(shí)現(xiàn)歸母凈虧損0.58億元，同比減少6.38億元，22年雖然在疫情壓力之下轉(zhuǎn)為虧損，但隨著23Q1商旅出行市場(chǎng)恢復(fù)，其經(jīng)營(yíng)展現(xiàn)較足彈性，實(shí)現(xiàn)快速扭虧為盈。23Q1首旅全部店RevPar/ADR/OCC分別恢復(fù)至2019年的95.62%/119.55%/79.40%。不含輕管理酒店的全部酒店RevPAR恢復(fù)到19年的99.5%。經(jīng)濟(jì)型/中高端/輕管理酒店RevPAR分別恢復(fù)至19年同期92.8%/85.7%/76.7%。此外據(jù)公司信息，2023年1-2月在商旅出行企業(yè)客戶方面，GMV增長(zhǎng)達(dá)117.61%。且五一期間主要酒店經(jīng)營(yíng)指標(biāo)相較19年也實(shí)現(xiàn)兩位數(shù)增長(zhǎng)，公司Q2經(jīng)營(yíng)數(shù)據(jù)有望進(jìn)一步恢復(fù)。圖表39.首旅酒店?duì)I收及歸母凈利潤(rùn)變化 (%) (億元 (%)2017201820192020202120222023Q1營(yíng)業(yè)收入(左軸)營(yíng)收yoy(右軸)歸母凈利潤(rùn)(左軸)歸母yoy(右軸)圖表40.首旅酒店經(jīng)營(yíng)數(shù)據(jù)同比變動(dòng))RevPARADROCC全年儲(chǔ)備項(xiàng)目較足，輕管理模式或?qū)殚_(kāi)店目標(biāo)重要支撐。22年在疫情擾動(dòng)下，公司堅(jiān)持?jǐn)U張戰(zhàn)略，全年新開(kāi)酒店879家，同時(shí)通過(guò)輕管理模式加速滲透下沉市場(chǎng)，22年公司新開(kāi)業(yè)輕管理酒店582家，占新開(kāi)店總數(shù)66.21%，輕管理模式拓店提速持續(xù)為公司下沉市場(chǎng)打開(kāi)增量空間。同時(shí)公司也在兼顧中高端酒店升級(jí)，全年新開(kāi)中高端酒店200家，占比提升至25.36%。23Q1公司新開(kāi)店210家,經(jīng)濟(jì)型/中高端/輕管理酒店分別開(kāi)店29/44/137家,目前新開(kāi)店中仍以輕管理為主。據(jù)公司23Q1業(yè)績(jī)報(bào)告，公司儲(chǔ)備項(xiàng)目達(dá)1907家，為全年新開(kāi)店1500~1600的目標(biāo)打下較好基礎(chǔ)。此外，截至23Q1，公司會(huì)員總數(shù)達(dá)1.39億，全渠道和多場(chǎng)景拉新疊加會(huì)員粘性，有望為公司帶來(lái)新的業(yè)績(jī)?cè)隽俊?023年6月7日社會(huì)服務(wù)行業(yè)2023年中期策略17圖表41.23Q1首旅酒店開(kāi)業(yè)酒店?duì)顩r數(shù)酒店數(shù)(家)數(shù)客房數(shù)(萬(wàn)間)601.8466店.20523錦江酒店23Q1業(yè)績(jī)境內(nèi)外全面修復(fù)，中端酒店恢復(fù)好于經(jīng)濟(jì)型酒店。公司在2022年實(shí)現(xiàn)營(yíng)收110.08億元，yoy-3.44%；實(shí)現(xiàn)歸母凈利1.13億元，yoy+18.67%；實(shí)現(xiàn)扣非歸母凈利-2.04億元，比上年同期虧損增加8449萬(wàn)元。23Q1在市場(chǎng)全面復(fù)蘇的背景下，公司境內(nèi)外酒店業(yè)務(wù)修復(fù)顯著。23Q1實(shí)現(xiàn)營(yíng)收29.22億元，yoy+25.22%，同比扭虧為盈。23Q1境內(nèi)中端酒店RevPAR為19年同期的90%；境內(nèi)經(jīng)濟(jì)型酒店RevPAR為92.65為19年同期的87%，受益于持續(xù)的中高端結(jié)構(gòu)升級(jí)，RevPAR達(dá)到19年同期的102.62%，ADR和OCC恢復(fù)至19年同期的117.36%/87.42%。境外酒店23Q1整體平均RevPAR為19年同期的110%。據(jù)公司公告，23Q2整體RevPAR有望為19年同期的110~115%。圖表42.錦江酒店?duì)I收及歸母凈利潤(rùn)變化6040200 (%) (億元) (%)2017201820192020202120222023Q125020000(50)(100)(150)營(yíng)業(yè)收入(左軸)營(yíng)收yoy(右軸)歸母凈利潤(rùn)(左軸)歸母yoy(右軸)圖表44.錦江酒店境內(nèi)經(jīng)營(yíng)數(shù)據(jù)同比變動(dòng)20Q120Q220Q320Q421Q121Q221Q321Q422Q122Q222Q322Q423Q1040200(20)(40)(60)RevPARADROCC圖表43.錦江酒店境外業(yè)務(wù)持續(xù)回暖45403530252050 (%) (億元) (%)2017201820192020202120222023Q1040200(20)(40)(60)(80)(左軸)營(yíng)收yoy(右軸) 占比(右軸)圖表45.錦江酒店境外經(jīng)營(yíng)數(shù)據(jù)同比變動(dòng)20Q120Q220Q320Q421Q121Q221Q321Q422Q122Q222Q322Q423Q1040200(20)(40)(60)RevPARADROCC2023年6月7日社會(huì)服務(wù)行業(yè)2023年中期策略18開(kāi)店拓張穩(wěn)步進(jìn)行，經(jīng)營(yíng)管理提質(zhì)升級(jí)，質(zhì)量重于數(shù)量。22年全年公司拓店1328家，凈開(kāi)業(yè)947家。截至22年底，公司中端酒店占比為55.57%，占比進(jìn)一步提升。23Q1公司開(kāi)店數(shù)為195家，凈開(kāi)店111家，中端酒店凈增加116家，經(jīng)濟(jì)型酒店凈減少5家。中高端升級(jí)趨勢(shì)明確且持續(xù)。公司預(yù)計(jì)于2023年度實(shí)現(xiàn)營(yíng)業(yè)收入137-143億元，yoy+25%-30%，計(jì)劃新增開(kāi)業(yè)連鎖有限服務(wù)型酒店1200家。其開(kāi)業(yè)預(yù)期數(shù)量較首旅酒店預(yù)期開(kāi)店1500-1600家、華住預(yù)期開(kāi)店1400家相比較為保守。但公司截至22年末開(kāi)業(yè)客房間數(shù)達(dá)110.32萬(wàn)間，規(guī)模已實(shí)現(xiàn)全球酒店第二，中國(guó)酒店第一。在疫情出清行業(yè)供給后，我們看好公司其規(guī)模在疫后復(fù)蘇中對(duì)其業(yè)績(jī)修復(fù)的助推力。此外，公司一中心三平臺(tái)的建設(shè)與市場(chǎng)化改革方面，公司也在經(jīng)營(yíng)計(jì)劃中給予重視，數(shù)字化管理體系和平臺(tái)的持續(xù)優(yōu)化也有望為公司提高運(yùn)營(yíng)效率、增厚利潤(rùn)提供支持。圖表46.23Q1錦江酒店開(kāi)業(yè)酒店?duì)顩r數(shù)酒店數(shù)(家)占比(%)數(shù)客房數(shù)(萬(wàn)間).95店4君亭酒店切準(zhǔn)中高端酒店復(fù)蘇大勢(shì)，彈性充足經(jīng)營(yíng)快速修復(fù)。2022年，公司實(shí)現(xiàn)營(yíng)收3.42億元，yoy+23.22%；實(shí)現(xiàn)歸母凈利潤(rùn)2974.59萬(wàn)元，yoy-19.43%。23Q1實(shí)現(xiàn)營(yíng)收0.96億元，yoy+55.63%；實(shí)現(xiàn)歸母凈利潤(rùn)408.98萬(wàn)元，yoy+4.21%，業(yè)績(jī)實(shí)現(xiàn)較好修復(fù)。2022年全年直營(yíng)店RevPAR/ADR/OCC分別為19年的75.56%/93.91%/80.45%。23Q1直營(yíng)店RevPAR/ADR/OCC均超過(guò)19年同期水平。23Q1公司新簽15家酒店，此外公司在22年收購(gòu)“君瀾”、“景瀾”兩家管理公司，截至22年底集團(tuán)酒店規(guī)模達(dá)338家(其中已開(kāi)業(yè)183家，待開(kāi)業(yè)155家)，總客房數(shù)量超過(guò)7萬(wàn)間。公司從區(qū)域性管理公司成長(zhǎng)為全國(guó)型綜合型酒店管理集團(tuán)。據(jù)公司規(guī)劃，23年將繼續(xù)以“直營(yíng)+委托管理”為核心，輕重并舉持續(xù)擴(kuò)張。君亭品牌將持續(xù)推進(jìn)北京、珠三角及西南地區(qū)的直營(yíng)店拓展計(jì)劃，一季度已開(kāi)業(yè)深圳pagoda；君瀾品牌一季度新開(kāi)業(yè)四家酒店，并將持續(xù)資源型布局。景瀾品牌將持續(xù)在業(yè)主定制高端酒店的定位上布局，并期待向國(guó)企大客戶傾斜。區(qū)域方面，以走出浙江，重點(diǎn)開(kāi)拓江浙區(qū)域?yàn)橹鳎?、閩地區(qū)為輔。公司持續(xù)深耕中高端市場(chǎng)，持續(xù)完善產(chǎn)品及品牌矩陣并以輕重結(jié)合方式不斷拓張，結(jié)合當(dāng)前行業(yè)恢復(fù)趨勢(shì)，短期酒店需求有望集中釋放。中長(zhǎng)期來(lái)看，公司積極布局商旅目的地及熱點(diǎn)城市，持續(xù)推進(jìn)中高端化酒店拓張，未來(lái)有望實(shí)現(xiàn)平均房?jī)r(jià)和入住率的雙重提升。圖表47.君亭酒店?duì)I收及歸母凈利潤(rùn)變化4.54.03.53.02.52.00.50.0 (%) (億元) (%)20192020202120222023Q16040200(20)(40)(60)營(yíng)業(yè)收入(左軸)營(yíng)收yoy(右軸)歸母凈利潤(rùn)(左軸)歸母yoy(右軸)圖表48.君亭酒店RevPAR和ADR500000021Q121Q221Q321Q422Q122Q222Q322Q423Q1RevPARADR2023年6月7日社會(huì)服務(wù)行業(yè)2023年中期策略195餐飲：消費(fèi)需求復(fù)蘇明確，大眾餐飲或回歸正常增長(zhǎng)需求回補(bǔ)明顯，餐企經(jīng)營(yíng)恢復(fù)已至。餐飲消費(fèi)具備高頻、本地特征，在疫情沖擊放緩后修復(fù)跡象明顯。2023年1-2、3月、4月餐飲收入分別同比+9.2%、+26.3%、+43.8%，在部分月份低基數(shù)的背景下實(shí)現(xiàn)同比高增。限額以上餐飲收入分別同比+10.2%、+37.2%、+44.60%，恢復(fù)情況好于整體水平。此外，疫情多年以來(lái)積壓的婚禮宴會(huì)會(huì)展等需求在23年Q1~2集中釋放，對(duì)于相關(guān)餐飲企業(yè)經(jīng)營(yíng)有較好的短期提振作用。當(dāng)前餐飲恢復(fù)情況整體較好，預(yù)計(jì)隨疫情影響淡去后會(huì)回歸長(zhǎng)期的正常穩(wěn)健增長(zhǎng)趨勢(shì)。圖表49.23年后社零餐飲在低基數(shù)下同比高增 0資料來(lái)源：國(guó)家統(tǒng)計(jì)局，中銀證券圖表50.限額以上餐飲收入同比恢復(fù)情況好于整體水平0資料來(lái)源：國(guó)家統(tǒng)計(jì)局，中銀證券行業(yè)供給出清，疫情三年關(guān)店率持續(xù)增長(zhǎng)。疫情三年以來(lái)線下餐飲經(jīng)營(yíng)受限，企業(yè)生存壓力存在，部分餐飲企業(yè)被出清。據(jù)辰智餐飲數(shù)據(jù)，2020年到2022年餐飲企業(yè)關(guān)店率分別為29.2%、35.0%、35.0%，在2021~2022年關(guān)店率已超過(guò)開(kāi)店率。從門店總數(shù)規(guī)模增長(zhǎng)率來(lái)看，2020~2022年增長(zhǎng)率分年為負(fù)增長(zhǎng)。圖表51.疫情進(jìn)一步出清0000 (%) (萬(wàn)家) (%)2017201820192020202120224050門店規(guī)模(左軸)yoy(右軸)圖表52.連續(xù)兩年關(guān)店率超過(guò)開(kāi)店0%%%5%%%%20182019202020212022關(guān)店率連鎖化率穩(wěn)步提升，增長(zhǎng)空間依然存在。因餐飲服務(wù)的提供受距離半徑限制，以及我國(guó)菜系眾多等因素影響，餐飲連鎖化率一直處于較低水平，相較美日等國(guó)有較大差距。而近年來(lái)，一方面受疫情出清影響，部分單體餐飲經(jīng)營(yíng)退出市場(chǎng)；另一方面冷鏈、物流、中央廚房等發(fā)展也幫助了連鎖餐飲經(jīng)營(yíng)者更好實(shí)現(xiàn)規(guī)模效應(yīng)，達(dá)到控費(fèi)降本、增厚利潤(rùn)的目的，并推動(dòng)連鎖化率的持續(xù)提升。此外，在行業(yè)回歸正常發(fā)展趨勢(shì)后，連鎖餐飲企業(yè)或?qū)⑦M(jìn)入穩(wěn)步拓店節(jié)奏，其各自品牌的盈利能力有望逐步得到驗(yàn)證。2023年6月7日社會(huì)服務(wù)行業(yè)2023年中期策略20餐飲消費(fèi)回歸理性，大眾餐飲市場(chǎng)仍廣。據(jù)紅餐產(chǎn)業(yè)研究院數(shù)據(jù)，2022年10月以來(lái)，人均在300元以上的高端餐飲門店占比在逐月下降，而中端(50~300元)的門店占比有所增長(zhǎng)，低端門店數(shù)整體穩(wěn)定。門店數(shù)量的變化也反映了消費(fèi)者需求的變化，餐飲消費(fèi)或更加追求性價(jià)比，消費(fèi)或更趨理性。這樣的市場(chǎng)復(fù)蘇節(jié)奏中，價(jià)格具備優(yōu)勢(shì)以及品質(zhì)有所保障的性價(jià)比級(jí)餐廳或?qū)⒏苜N合市場(chǎng)需求。圖表53.我國(guó)餐飲企業(yè)連鎖化率逐步增長(zhǎng)8%6%4%2%2022圖表54.餐飲消費(fèi)回歸理性慶樓圖表55.同慶樓營(yíng)收、歸母凈利潤(rùn)變化86420 (%) (億元) (%)201820192020202120222023Q140200))))))營(yíng)業(yè)總收入(左軸)yoy歸母凈利潤(rùn)(左軸)yoy軸)圖表56.同慶樓凈利率、毛利率變化 (%)606004030200201820192020202120222023Q1銷售毛利率(%)銷售凈利率(%)邁實(shí)餐飲主業(yè)，酒店與食品業(yè)務(wù)并進(jìn)下有望打造優(yōu)秀餐飲綜合體。公司22年受疫情不確定性影響，開(kāi)店節(jié)奏放緩，全年餐飲服務(wù)板塊新開(kāi)店2家，持續(xù)改造7家老店。但隨著市場(chǎng)恢復(fù)正常，公司也將重新回歸正常展店節(jié)奏。公司22年賓館業(yè)務(wù)初步構(gòu)建“富茂大飯店”、“富茂花園酒店”、“富茂國(guó)際酒店”三個(gè)品牌體系，實(shí)現(xiàn)賓館事業(yè)部組織架構(gòu)初步建立，并積極打造摸索可復(fù)制的管理輸出模式。此外，公司食品業(yè)務(wù)增長(zhǎng)喜人，2021年實(shí)現(xiàn)收入1511萬(wàn)元，2022年達(dá)到9394萬(wàn)元。截至22年期末，公司食品業(yè)務(wù)大廚菜系列共有SKU41個(gè)。其銷售渠道聚焦于C端，除線上外，食品業(yè)務(wù)線下商超渠道已開(kāi)設(shè)107個(gè)聯(lián)營(yíng)專柜，覆蓋安徽合肥、江蘇南京、湖北武漢市場(chǎng)，并入駐多家商超KA系統(tǒng)。酒店和食品業(yè)務(wù)未來(lái)增量可期。2023年6月7日社會(huì)服務(wù)行業(yè)2023年中期策略21ST眾信旅游云南旅游宋城演藝中青旅曲江文旅張家界峨眉山A桂林旅游麗江股份黃山旅游ST眾信旅游云南旅游宋城演藝中青旅曲江文旅張家界峨眉山A桂林旅游麗江股份黃山旅游西藏旅游長(zhǎng)白山天目湖九華旅游人工景區(qū)(%)(億元)6旅游&景區(qū)：國(guó)內(nèi)游提速修復(fù)，跨境游靜待供給優(yōu)化6.1國(guó)內(nèi)游：業(yè)績(jī)?cè)鲩L(zhǎng)確定性高，優(yōu)選優(yōu)質(zhì)頭部企業(yè)1)23Q1：總體客流恢復(fù)強(qiáng)勁，部分景區(qū)業(yè)績(jī)創(chuàng)新高文旅出行市場(chǎng)轉(zhuǎn)暖，23Q1國(guó)內(nèi)景區(qū)客流恢復(fù)強(qiáng)勁。受益于疫情管控政策松綁，23Q1國(guó)內(nèi)旅游市場(chǎng)迎開(kāi)門紅，國(guó)內(nèi)旅游出游12.16億人次，同比+45.6%。國(guó)內(nèi)景區(qū)旅游熱度持續(xù)增長(zhǎng)，游客接待量顯著提升。Q1長(zhǎng)白山主景區(qū)接待游客人次同比+415.77%，較19年同期+14.41%；玉龍雪山三條索道接待游客人次同比+412.12%；黃山景區(qū)進(jìn)山游客人次同比+312.13%，同比19年+42.6%；烏鎮(zhèn)景區(qū)游客人次同比+626.45%，古北水鎮(zhèn)游客人次同比+19.59%；截止3月20日，天目湖山水園、南山竹海兩大景區(qū)累計(jì)接待游客約50萬(wàn)人次，較22年、19年分別+126.18%、93.61%。圖表57.Q1主要景區(qū)游客數(shù)量及恢復(fù)狀況接待游客數(shù)量(萬(wàn)人)415.77%626.45%%859.59%%營(yíng)收端：Q1山岳型自然觀光景區(qū)整體恢復(fù)速度較快，營(yíng)收構(gòu)成主要是門票、索道等，一方面受益于散客直接恢復(fù)，另一方面旅行社團(tuán)客的增長(zhǎng)加快了整體的恢復(fù)速度。如麗江股份、黃山旅游、長(zhǎng)白山、九華旅游Q1的營(yíng)收分別恢復(fù)至19年同期的140.14%、127.89%、141.26%、143.48%。度假型景區(qū)相對(duì)恢復(fù)速度較緩，如中青旅Q1營(yíng)收恢復(fù)至19年同期的65.2%，其中天目湖由于疫情期間酒店增量較大，且公司積極運(yùn)營(yíng)，表現(xiàn)較為亮眼，Q1營(yíng)收恢復(fù)至19年同期的135.34%。綜合旅游服務(wù)商由于團(tuán)隊(duì)游、出境游恢復(fù)相對(duì)滯后，整體恢復(fù)水平較低，但同比仍實(shí)現(xiàn)大幅增長(zhǎng)。圖表58.Q1各上市公司營(yíng)收大部分已恢復(fù)至疫前同期水平綜合旅游服務(wù)45050842))嶺南控股23Q1營(yíng)收(左軸)恢復(fù)至19年同期(右軸)yoy(右軸)資料來(lái)源：Wind，中銀證券利潤(rùn)端：過(guò)半上市企業(yè)Q1實(shí)現(xiàn)扭虧為盈，高經(jīng)營(yíng)杠桿帶動(dòng)下部分公司業(yè)績(jī)創(chuàng)歷史新高。部分自然景區(qū)收入增速較快，而成本費(fèi)用相對(duì)固定，如麗江股份、黃山旅游、峨眉山均創(chuàng)下十年以來(lái)Q1業(yè)績(jī)新高，分別恢復(fù)至19年同期的156.30%、273.98%、361.89%；九華旅游、天目湖創(chuàng)下上市以來(lái)Q1業(yè)績(jī)新高，分別恢復(fù)至19年同期的159.61%、127.62%。2023年6月7日社會(huì)服務(wù)行業(yè)2023年中期策略22圖表59.Q1各上市公司歸母凈利潤(rùn)大部分已恢復(fù)至疫前同期水平-0.6九華旅游天目湖長(zhǎng)白山西藏旅游黃山旅游*ST西域三特索道麗江股份桂林旅游峨眉山A張家界曲江文旅中青旅宋城演藝云南旅游眾信旅游T綜合旅游服務(wù)人工景區(qū)(億元) (%)2,00000),000)23Q1歸母凈利潤(rùn)(左軸)恢復(fù)至19年同期(右軸)yoy(右軸)資料來(lái)源：Wind，中銀證券2)五一長(zhǎng)假：出行半徑持續(xù)擴(kuò)大，消費(fèi)水平仍待提升五一國(guó)內(nèi)旅游需求增長(zhǎng)超預(yù)期，客流人次恢復(fù)領(lǐng)先收入。根據(jù)文旅部數(shù)據(jù)，五一假期期間全國(guó)國(guó)內(nèi)旅游出游共2.74億人次，同比增長(zhǎng)70.83%，按可比口徑恢復(fù)至19年同期的119.09%；實(shí)現(xiàn)國(guó)內(nèi)旅游收入1480.56億元，同比增長(zhǎng)128.90%，按可比口徑恢復(fù)至19年同期的100.66%?？土魅舜位謴?fù)增速領(lǐng)先旅游收入，主要是由于疫后消費(fèi)力有所受損，客單價(jià)尚未完全恢復(fù)到疫前水平。圖表60.20-23年我國(guó)節(jié)假日旅游人次和收入與恢復(fù)狀況040200(%)(%)23清明23春節(jié)22國(guó)慶22中秋22端午22清明22春節(jié)21國(guó)慶21中秋21端午21清明21春節(jié)20國(guó)慶20端午20清明20春節(jié)旅游收入恢復(fù)至疫前同期資料來(lái)源：文旅部，中銀證券山岳型自然景區(qū)恢復(fù)強(qiáng)勁。據(jù)各景區(qū)管委會(huì)數(shù)據(jù)：1)黃山風(fēng)景區(qū)：假期共接待游客11.78萬(wàn)人次，同比+399.62%；2)玉龍雪山：假期共接待游客12.99萬(wàn)人次，同比+881.67%，同比19年+54.25%。3)峨眉山：假期共接待游客18.75萬(wàn)人次，同比19年增長(zhǎng)85.84%。周邊游、主題樂(lè)園熱度不減。1)天目湖：假期共接待游客51.82萬(wàn)人次，同比+233.28%，同比19年+74.67%；實(shí)現(xiàn)營(yíng)收7121.07萬(wàn)元，同比+437.85%，同比19年+67.21%。景區(qū)內(nèi)的酒店、民宿假期前三日客房平均出租率達(dá)90%。2)上海海昌海洋公園：假期前三日共接待游客近50萬(wàn)人次，同比19年增長(zhǎng)超60%。3)烏鎮(zhèn)：假期共接待游客36萬(wàn)人次，較19年同期略有增長(zhǎng)，單日最高達(dá)12萬(wàn)人次。4)宋城演藝：千古情假期演出場(chǎng)次達(dá)241場(chǎng)，同比19年+60%。杭州宋城假期客流同比19年+21.96%，收入同比19年+16.85%，5天上演62場(chǎng)次。圖表61.重點(diǎn)景區(qū)客流量&收入狀況2023年6月7日社會(huì)服務(wù)行業(yè)2023年中期策略23客流&收入+399.62%7.21%資料來(lái)源：各景區(qū)管委會(huì)、公司官網(wǎng)、公司公眾號(hào)，中銀證券總體而言，得益于疫后的報(bào)復(fù)性出行需求，Q1和五一期間景區(qū)板塊公司業(yè)績(jī)恢復(fù)亮眼，自然山岳型景區(qū)表現(xiàn)尤為突出。Q2景區(qū)板塊有望延續(xù)前期的高速修復(fù)。后續(xù)可重點(diǎn)關(guān)注：1)短期-暑期、國(guó)慶假期旅游旺季的催化Q1和五一假期景區(qū)已經(jīng)實(shí)現(xiàn)客流全面恢復(fù)，占據(jù)優(yōu)質(zhì)資源和知名度較高的景區(qū)在此輪恢復(fù)中展現(xiàn)出較高彈性，暑期和國(guó)慶假期有望繼續(xù)催化板塊修復(fù)，整體來(lái)看業(yè)績(jī)兌現(xiàn)的確定性較高。2)短期-大眾平價(jià)旅游&文旅、IP融合新趨勢(shì)一方面，當(dāng)前國(guó)內(nèi)消費(fèi)相對(duì)疲軟，從淄博燒烤出圈，特種兵式旅游興起，五一假期旅游客單消費(fèi)尚未完全恢復(fù)等現(xiàn)象可以看出，疫后由于居民的消費(fèi)力受損，短期內(nèi)平價(jià)消費(fèi)或?qū)⒏芮嗖A，建議關(guān)注景區(qū)內(nèi)的剛性消費(fèi)。另一方面，隨著旅游消費(fèi)客群的年輕化，小眾、創(chuàng)新、獨(dú)特成為旅游新風(fēng)尚，文旅融合、IP融合等成為新趨勢(shì)。建議關(guān)注發(fā)力內(nèi)容創(chuàng)新和IP打造的公司，如海昌海洋公園與奧特曼、海賊王等知名IP達(dá)成合作協(xié)議；曲江文旅打造沉浸式體驗(yàn)項(xiàng)目“盛唐密盒”。3)中期-國(guó)企改革優(yōu)化效率國(guó)內(nèi)大部分上市景區(qū)公司都是國(guó)資控股，或處于向國(guó)資改變的過(guò)程中。當(dāng)前國(guó)資改革不斷深化，更加強(qiáng)調(diào)利