2023年余熱鍋爐行業(yè)分析報(bào)告

2023年余熱鍋爐行業(yè)分析報(bào)告2023年4月目錄一、余熱鍋爐領(lǐng)域絕對龍頭 PAGEREFToc356934014\h3二、天然氣氣源放量，電站進(jìn)入建設(shè)景氣周期 PAGEREFToc356934015\h61、天然氣電站建設(shè)三大觸發(fā)因素 PAGEREFToc356934016\h6（1）調(diào)峰減排壓力提升氣電需求 PAGEREFToc356934017\h6（2）氣源放量解決資源瓶頸 PAGEREFToc356934018\h8（3）不看成本看盈利，天然氣電廠具備優(yōu)勢 PAGEREFToc356934019\h112、電站建設(shè)井噴，有望帶動余熱鍋爐年均26億需求 PAGEREFToc356934020\h133、公司天然氣發(fā)電余熱鍋爐行業(yè)領(lǐng)先 PAGEREFToc356934021\h14三、鋼鐵余熱看微利時(shí)代下的降本需求 PAGEREFToc356934022\h17四、水泥余熱空間有限 PAGEREFToc356934023\h19五、總包方式趨于靈活，發(fā)揮余地大 PAGEREFToc356934024\h21一、余熱鍋爐領(lǐng)域絕對龍頭余熱鍋爐絕對龍頭，產(chǎn)品覆蓋領(lǐng)域廣泛。公司是國內(nèi)規(guī)模最大、品種最全的余熱鍋爐研究、開發(fā)和制造基地。目前公司的余熱鍋爐產(chǎn)品已有20余個(gè)系列100多個(gè)品種，廣泛應(yīng)用于我國的鋼鐵、建材、電力、有色金屬、焦化、化工等行業(yè)。公司主要產(chǎn)品除余熱鍋爐之外，還包括工業(yè)鍋爐、電站鍋爐、核電容器和電站輔機(jī)等。2023年公司以蒸噸計(jì)算的余熱鍋爐市場占有率為30.19%，遙遙領(lǐng)先其余企業(yè)，行業(yè)地位穩(wěn)固。鍋爐行業(yè)景氣度低，節(jié)能減排概念支撐公司盈利指標(biāo)穩(wěn)定。公司營業(yè)收入基本保持穩(wěn)定增長，2023年，同比增長19.89%，一季度收入的高速增長主要源自鋼鐵貿(mào)易業(yè)務(wù)規(guī)模的迅速擴(kuò)大。利潤方面，繼連續(xù)兩年的高速增長之后，2023年公司凈利潤略降1.75%，仍好于行業(yè)大趨勢，應(yīng)是受益于節(jié)能減排投資。利潤率方面，隨著材料成本的上升以及鋼鐵貿(mào)易規(guī)模的擴(kuò)大，公司毛利率與凈利率出現(xiàn)下滑，隨著鋼鐵貿(mào)易規(guī)模持續(xù)擴(kuò)張，趨勢仍將延續(xù)。二、天然氣氣源放量，電站進(jìn)入建設(shè)景氣周期1、天然氣電站建設(shè)三大觸發(fā)因素（1）調(diào)峰減排壓力提升氣電需求當(dāng)前調(diào)峰形勢嚴(yán)峻。從地方電網(wǎng)調(diào)峰形勢來看，當(dāng)前形勢愈加嚴(yán)峻。以上海電網(wǎng)為例，到2023年，年最高負(fù)荷已達(dá)2500萬千瓦左右，而最大日峰谷差已達(dá)1013萬千瓦，最大日峰谷差占最高負(fù)荷比在40%左右，專家預(yù)測這種比例在2023年仍將保持。這意味著在相當(dāng)長一段時(shí)間內(nèi)，供電高峰的夏季，上海電網(wǎng)要提供峰谷差在40%左右的最高負(fù)荷，調(diào)峰難度較大。經(jīng)過“十一五”期間的上大壓小，原來可以兩班制運(yùn)行從而參與調(diào)峰的的老火電機(jī)組基本淘汰進(jìn)一步增加了調(diào)峰難度，由于上海本地沒有水電，新的調(diào)峰要依靠中型火電機(jī)組的低功率運(yùn)行、增加快速啟停的燃機(jī)裝機(jī)以及控制外電輸入等手段。從上海的外電輸入來看，無論是向上線還是在建的皖電東送特高壓，送電方均為大水電或大火電機(jī)組，不可能作為調(diào)峰使用，只能依靠本地中型火電機(jī)組作為中間負(fù)荷調(diào)節(jié)，輔以燃機(jī)調(diào)節(jié)尖峰負(fù)荷。這將燃?xì)怆娬窘ㄔO(shè)擺在非常重要的位置。電網(wǎng)調(diào)峰嚴(yán)峻是普遍現(xiàn)象，氣電作為優(yōu)秀調(diào)峰電源需求巨大。我國全國水電裝機(jī)占比為22.36%，在富水區(qū)域通過常規(guī)水電棄水以及抽蓄完成調(diào)峰是常規(guī)手段。廠網(wǎng)分離以來，各電廠更注重自身盈利，一味要求水電站棄水調(diào)峰并不經(jīng)濟(jì)，尤其是在豐水期被迫的棄水調(diào)峰更不可取。從具備棄水調(diào)峰能力的華中電網(wǎng)、南方電網(wǎng)、以及華東電網(wǎng)的福建等區(qū)域看，出于經(jīng)濟(jì)性、水利功能以及各種實(shí)際情況考慮單純依靠棄水進(jìn)行調(diào)峰也無法完全滿足，如南方電網(wǎng)因大量水電主要是西電東送入廣東，在夏季這些電要作為廣東省的基荷使用，因此在用電高峰的夏季廣東省也不具備足夠的棄水調(diào)峰能力，而需要通過新建抽蓄以及燃機(jī)進(jìn)行調(diào)峰。綜上，調(diào)峰形勢嚴(yán)峻是大部分地區(qū)電網(wǎng)特別是高負(fù)荷高峰谷差的電網(wǎng)的普遍現(xiàn)象，建設(shè)抽蓄以及燃?xì)怆娬具M(jìn)行調(diào)峰是迫切需求，由于抽蓄電站有選址局限性，建設(shè)一批燃?xì)怆娬緷M足這些地區(qū)的電網(wǎng)調(diào)峰需求是十分迫切的。減排壓力大，氣電代替火電。對于氣電的清潔性，我們不再過多闡述，從數(shù)據(jù)上看，50萬千瓦化石燃料電廠進(jìn)行比較，天然氣電站在主要污染物SO2、NOx和TSP（總懸浮顆粒物）、以及減排重點(diǎn)CO2上的排放指標(biāo)遠(yuǎn)低于燃煤電站。在節(jié)能減排壓力之下，上氣電也是一種較優(yōu)的選擇。（2）氣源放量解決資源瓶頸歷史顯示，我國氣電與氣源供給協(xié)調(diào)發(fā)展。盡管擁有調(diào)峰、減排等多重對氣電的需求，但氣電的發(fā)展呈現(xiàn)階段式特征，與我國天然氣供給增長的有很大關(guān)系。從近十年的我國天然氣產(chǎn)量看，我國天然氣產(chǎn)量增速較快的時(shí)段出現(xiàn)在2023-2023年這段時(shí)間，也就是西氣東輸一期投產(chǎn)的時(shí)間段，而我國氣電市場第一次井噴也出現(xiàn)在這段時(shí)間。2023年底，國家計(jì)委對首批燃?xì)怆娬?個(gè)專案19套9F級燃?xì)廨啓C(jī)機(jī)組進(jìn)行捆綁招標(biāo)，是第一次氣電市場井噴的標(biāo)志性事件，而首臺9F級燃機(jī)張家港華興電力1號機(jī)組在2023年6月成功并網(wǎng)以及之后的一系列燃?xì)怆娬镜牟⒕W(wǎng)，也正是在2023年10月西氣東輸一期干線全線投產(chǎn)后不久。以史為鑒，2023年以來的氣電井噴與近年來我國解決海外氣源，開始天然氣進(jìn)口有較大關(guān)系。我國從2023年開始進(jìn)口LNG（液化天然氣），增長快速，而自2023年起，隨著西氣東輸二線的逐漸貫通，我國開始通過管道自土庫曼斯坦進(jìn)口天然氣。2023-2023年我國天然氣進(jìn)口量復(fù)合增長率達(dá)到98.6%，遠(yuǎn)超同期國內(nèi)天然氣產(chǎn)量增速。到2023年，我國天然氣進(jìn)口量已占到國內(nèi)總供給的23.1%，成為我國天然氣供應(yīng)不可或缺的一部分。我們預(yù)計(jì)憑借西氣東輸二線的支線持續(xù)建設(shè)、海外LNG供應(yīng)不斷落實(shí)、中緬天然氣管道開建以及極具希望的中俄天然氣管道項(xiàng)目，我國天然氣進(jìn)口量將在整個(gè)“十四五”期間保持快速增長，有望在2023年占國內(nèi)總供給比例達(dá)到40%左右。消費(fèi)量顯示氣源放量后氣電占比在不斷提升，空間仍巨大。從我國天然氣消費(fèi)組成上看，2023年以來，電力耗氣占比不斷提升，顯示受制于氣源供給的氣電需求正在加速釋放。從世界范圍內(nèi)發(fā)電量組成上看，2023年中國的天然氣發(fā)電在整個(gè)電力供應(yīng)中占比僅為1.54%，遠(yuǎn)落后于全球的21.40%。2023年中國這一數(shù)據(jù)為1.84%，占比有提升趨勢，即使考慮到我國能源結(jié)構(gòu)煤電一家獨(dú)大的局面，氣電未來的空間仍較大。（3）不看成本看盈利，天然氣電廠具備優(yōu)勢短期成本無優(yōu)勢，但綜合效益突出。由于天然氣價(jià)格長期處于上升態(tài)勢，使氣電機(jī)組燃料成本長期高于煤電機(jī)組，我們對9F級機(jī)組上網(wǎng)電價(jià)進(jìn)行了關(guān)于年運(yùn)行小時(shí)數(shù)和氣價(jià)的敏感性分析，以10%投資回報(bào)率計(jì)算，在運(yùn)行達(dá)到預(yù)期的3500小時(shí)、氣價(jià)4元/m3的情況下，含稅上網(wǎng)電價(jià)要達(dá)到1.074元/KWH的水平，而從2023年的各省市平均上網(wǎng)電價(jià)看，平均上網(wǎng)電價(jià)最高的廣東也僅在0.5元/KWH左右，顯然若同樣競價(jià)上網(wǎng)，氣電的競爭力遠(yuǎn)弱于煤電。我們認(rèn)為兩方面原因是氣電在表觀成本劣勢下仍能生存并發(fā)展的原因：一是“照付不議”合同的存在。以廣東珠江電廠所述LNG電站為例，其長期享受早期簽訂的澳大利亞LNG合約氣，價(jià)格約在1.6元/m3，遠(yuǎn)低于現(xiàn)貨氣的水平，使其可以承受0.5元/KWH左右的上網(wǎng)電價(jià)，仍然可以盈利。二是氣電所具備的綜合社會效益，氣電在減排、改善一次能源結(jié)構(gòu)以及調(diào)峰調(diào)頻等方面的優(yōu)勢，使其發(fā)揮的綜合社會效益不能僅以成本論。補(bǔ)貼削弱成本劣勢，保障長期盈利。氣電必須要發(fā)展，而在天然氣價(jià)格越來越高的情況下，越早建電站確立合約價(jià)，則越能在未來取得盈利，因?yàn)殡S著氣價(jià)的上調(diào)，上網(wǎng)電價(jià)長期看也必然是上升的。目前各地均存在對于氣電的各種形式補(bǔ)貼，根據(jù)電監(jiān)會2023年底發(fā)布的《風(fēng)電安全監(jiān)管報(bào)告》，明確指出將制定調(diào)峰調(diào)頻電源的電價(jià)補(bǔ)貼政策，我們認(rèn)為對于天然氣的補(bǔ)貼將長期存在，但形式可能有多種，包括附加環(huán)保電價(jià)、建立調(diào)峰電價(jià)機(jī)制、補(bǔ)貼上網(wǎng)電價(jià)、補(bǔ)貼氣價(jià)等，這些補(bǔ)貼形式將削弱天然氣的成本劣勢，并保證天然氣電廠的長期盈利。在目前煤電普遍虧損或微利的情況下，投資天然氣電廠既符合社會效益需要，又具備短期盈利能力，同時(shí)還可搶占當(dāng)前相對低價(jià)的氣源，這是從盈利角度對當(dāng)前天然氣建設(shè)井噴的解釋，也可認(rèn)為是在電力領(lǐng)域，國家層面通過價(jià)格調(diào)控趨向整體社會效益最大化。2、電站建設(shè)井噴，有望帶動余熱鍋爐年均26億需求氣電建設(shè)井噴將帶動天然氣余熱鍋爐放量。前面利用較大篇幅贅述了氣電井噴發(fā)展的促發(fā)因素與必然性，而這一井噴態(tài)勢將在“十四五”期間得到延續(xù)，并帶動天然氣余熱鍋爐設(shè)備市場的大量需求。據(jù)稱，即將發(fā)布的電力工業(yè)十四五規(guī)劃中，提到2023年我國氣電總裝機(jī)規(guī)模將達(dá)到6000萬千瓦；而截止2023年底，我國氣電裝機(jī)已達(dá)3265萬千瓦，刨除2023年已進(jìn)行招標(biāo)的16臺9F級余熱鍋爐（每臺對應(yīng)一套39萬千瓦聯(lián)合循環(huán)機(jī)組），尚未招標(biāo)的氣電設(shè)備訂單約在2111萬千瓦左右?？紤]到2年的電站建設(shè)期，2023-2023年中期，年均需求約在22臺，考慮到天然氣余熱鍋爐1-1.2億元左右的單價(jià)水平，年均余熱鍋爐市場容量應(yīng)在22-26億元上下。3、公司天然氣發(fā)電余熱鍋爐行業(yè)領(lǐng)先公司是我國余熱鍋爐絕對龍頭，天然氣余熱鍋爐歷史業(yè)績絕對領(lǐng)先。公司余熱鍋爐產(chǎn)品多樣化，在全行業(yè)內(nèi)產(chǎn)量產(chǎn)值均排名首位，以2023年統(tǒng)計(jì)數(shù)據(jù)計(jì)，公司余熱鍋爐按產(chǎn)量（蒸噸）計(jì)算的市場占有率達(dá)到30.19%。從天然氣余熱鍋爐歷史業(yè)績看，9E級機(jī)組上，公司從80年代至90年代初自主開發(fā)9E級燃機(jī)余熱鍋爐，2023年公司與荷蘭NEM公司合作，為鎮(zhèn)海聯(lián)合發(fā)電制造了2套9E燃機(jī)余熱鍋爐取得成功。截至2023年8月，公司已制造9E級燃機(jī)余熱鍋爐70套，產(chǎn)品出口印度、印度尼西亞、馬來西亞、阿塞拜疆等地，國內(nèi)市場占有率達(dá)88.9％。目前主流的9F級機(jī)組上，公司已擁有成熟的設(shè)計(jì)、制造經(jīng)驗(yàn)。2023年底，國家計(jì)委對首批8個(gè)專案19套9F級余熱鍋爐捆綁式招標(biāo)，公司一舉獲得其中6個(gè)項(xiàng)目16套中標(biāo)，完全展示了公司在此領(lǐng)域的強(qiáng)勢地位。截至2023年8月，公司已銷售28套，國內(nèi)市場占有率達(dá)50.9%。在2023年市場招標(biāo)當(dāng)中，公司中標(biāo)全部16臺9F機(jī)組余熱鍋爐中的11臺，占有率達(dá)到68.7%，優(yōu)勢地位仍然突出。2023競爭有惡化跡象，市場重演2023年格局。2023年以來，天然氣余熱鍋爐市場中標(biāo)價(jià)格下滑嚴(yán)重。市場呈現(xiàn)與2023-2023年基本相同的情況，當(dāng)時(shí)首輪招標(biāo)中，公司19臺拿了16臺，市場占有率84.2%，之后招標(biāo)中價(jià)格下跌，公司第二輪招標(biāo)只拿到2臺。隨著低價(jià)中標(biāo)企業(yè)出現(xiàn)虧損，此后價(jià)格再回升，公司重新進(jìn)入，市場占有率再提升。我們預(yù)計(jì)本輪情況有可能復(fù)制當(dāng)時(shí)走勢，公司在明年有望看到天然氣余熱鍋爐訂單的回升。此外，2023年以來部分項(xiàng)目采用了動力島打捆招標(biāo)的方式，使得公司被排除在競爭之外，比較有代表性的是中海油上半年對中山嘉明電廠三期項(xiàng)目3臺39萬千瓦和珠海電力一期項(xiàng)目2臺39萬千瓦的動力島設(shè)備進(jìn)行打捆招標(biāo)，東方電氣最終中標(biāo)，總價(jià)達(dá)到38.7億元。公司面對新情況由于沒有9F級燃機(jī)合作伙伴，暫時(shí)還無應(yīng)對辦法。這種現(xiàn)象目前還是個(gè)別情況，我們將繼續(xù)關(guān)注市場招標(biāo)形式未來的走勢，而從長遠(yuǎn)來看，公司技術(shù)優(yōu)勢明顯，可配套三大主要技術(shù)路線的9F級鍋爐，且產(chǎn)能配置與余熱鍋爐需求契合，我們看好公司長期可保持50%左右的市場占有率，短期業(yè)績會受到2023年高訂單的提振，長期看，在競標(biāo)回歸理性后，預(yù)計(jì)可保持30%左右的增長。三、鋼鐵余熱看微利時(shí)代下的降本需求我國鋼鐵余熱利用率仍有大幅提升空間。發(fā)達(dá)國家普遍的鋼鐵行業(yè)余熱利用率在90%，其中最高的日本新日鐵能達(dá)到92%，而國內(nèi)的利用率仍較低，僅為25.8%，寶鋼等大型企業(yè)在30%-50%的水平，提升空間仍較大。從余熱品質(zhì)的利用率上看，目前高溫余熱回收率可達(dá)44.4%，中溫余熱達(dá)30.2%，低溫余熱回收率在1%以下，在各品質(zhì)階層，特別是中低溫余熱回收方面潛力更大。當(dāng)前提升利用率的難度主要在中低溫余熱利用技術(shù)上，從公司目前產(chǎn)品性能上看，目前最低可利用的燃燒值在500kcal/m3，通常焦?fàn)t煤氣燃燒值4000kcal/m3，轉(zhuǎn)爐煤氣2023kcal/m3，高爐煤氣800cal/m3。也就是說，公司產(chǎn)品至少用作中溫余熱的高爐煤氣回收是沒有問題的，且作為余熱鍋爐領(lǐng)域的國內(nèi)龍頭，公司仍有進(jìn)一步拓展需求的空間。當(dāng)前企業(yè)盈利狀態(tài)有利于推廣余熱裝置。從企業(yè)投資的角度看，若鋼鐵公司盈利能力極強(qiáng)，為避免停產(chǎn)帶來的盈利損失，停產(chǎn)改造加裝余熱利用裝置的意愿不會強(qiáng)；而若鋼鐵公司處于極度虧損狀態(tài)，進(jìn)行改造對其盈利能力不會有幫助，也沒有意愿投資余熱裝置。2023年以來，從營收排名前十的鋼鐵上市公司看，凈利率出現(xiàn)普遍持續(xù)下滑，以2023年一季度情況看，十家公司中有6家處于凈利率-3%至3%區(qū)間的微利或微虧狀態(tài)。我們認(rèn)為在這種情況之下，企業(yè)投資進(jìn)行余熱裝置加裝改造的意愿會更強(qiáng)，因?yàn)橛酂崂檬瞧髽I(yè)有效的降本手段，在盈虧平衡點(diǎn)上，余熱利用可能就是企業(yè)扭虧或保證不虧的關(guān)鍵所在。鍋爐行業(yè)不景氣，公司重新殺回鋼鐵市場。公司正在重新重視鋼鐵市場，干熄焦余熱鍋爐方面，公司作為國內(nèi)首家開發(fā)該種類鍋爐的單位，重新開始競爭該市場，上半年實(shí)現(xiàn)訂單10余臺。高爐煤氣余熱鍋爐方面，公司在130、200、440噸等高噸位鍋爐的基礎(chǔ)上，開始下探至75噸等小型鍋爐，盡量多承接訂單。吹氧轉(zhuǎn)爐余熱鍋爐方面，公司產(chǎn)品在可靠性上具有絕對優(yōu)勢，在轉(zhuǎn)爐高溫的情況下，公司產(chǎn)品可以使用8-10年，遠(yuǎn)高于部分僅能使用2-3年的產(chǎn)品，盡管價(jià)格更高，但從綜合效益看，具備相當(dāng)競爭力。我們預(yù)計(jì)公司鋼鐵余熱鍋爐領(lǐng)域可保持一個(gè)持續(xù)微增的狀態(tài)。四、水泥余熱空間有限降本是主要需求，但配置率高，空間有限。目前水泥行業(yè)與鋼鐵同樣處于微利時(shí)代，對于配置余熱系統(tǒng)的干法水泥窯可以使每噸水泥電價(jià)成本節(jié)省24元，配置余熱系統(tǒng)降低成本已是共識，這也造成當(dāng)前配置率較高，近5年新增的干法水泥產(chǎn)能預(yù)計(jì)余熱鍋爐配置率在90%以上。從水泥余熱目前的需求端看，主要來自三部分。一是新建，在東部地區(qū)限制水泥生產(chǎn)線建設(shè)的情況下，主要新建水泥窯的需求均來自西北、西南地區(qū)，2023年新增新興干法產(chǎn)能回落，約為2.05億噸左右，我們預(yù)計(jì)未來年新增產(chǎn)能將繼續(xù)回落，未來三年年均新增產(chǎn)能預(yù)計(jì)在1.5億噸左右。二是改造，自水泥余熱回收流行以來，2023-2023年新增新型干法產(chǎn)能占累計(jì)產(chǎn)能比例約57.5%，假設(shè)這部分產(chǎn)能95%配置了余熱系統(tǒng)，剩余產(chǎn)能中目前85%配置了余熱系統(tǒng)，則剩余改造空間大概在當(dāng)前產(chǎn)能的10.9%左右，即1.5億噸產(chǎn)能左右。三是海外拓展，海外一些地區(qū)，如東南亞基本沒有做余熱回收的，公司在逐漸進(jìn)入，希望能有所突破。由此看來，不考慮海外需求，2023-2023年市場總需求約在6億噸產(chǎn)能左右。年水泥余熱鍋爐需求理論上約8.7億元。以5000t/d水泥生產(chǎn)線為測算基準(zhǔn)，2023-2023年，年均加裝余熱系統(tǒng)的生產(chǎn)線條數(shù)約在87條左右，對應(yīng)年鍋爐需求174臺，按照水泥窯余熱鍋爐500萬元的單價(jià)測算，年市場規(guī)模應(yīng)在8.7億元左右，從臺數(shù)上看，這一結(jié)果較2023-2023年水泥余熱鍋爐產(chǎn)量的259、297臺呈現(xiàn)明顯萎縮。從公司在水泥行業(yè)的情況看，至2023年8月，公司水泥窯余熱鍋爐產(chǎn)品銷售達(dá)600余臺/套，市場占有率70％以上。我們預(yù)計(jì)目前公司市場占有率仍能維持50%左右，未來三年水泥余熱鍋爐年均貢獻(xiàn)收入4.3億元。五、總包方式趨于靈活，發(fā)揮余地大兩類總包，方式靈活。公司開展總包業(yè)務(wù)包括EPC和EMC兩類，其中EPC由子公司西子聯(lián)合工程公司負(fù)責(zé)，EMC由孫公司煥新節(jié)能負(fù)責(zé)。從收入上看，目前EPC的總包收入是公司總包業(yè)務(wù)的絕對主體，但隨著EMC的引入，公司總包趨于靈活。從公司的EMC實(shí)施看，在預(yù)付款比例，工程分包，運(yùn)行期分成等方面均具備較大的彈性，為加快資金流動，公司也會鼓勵客戶提早回購運(yùn)營期項(xiàng)目，從而使公司有承接更多項(xiàng)目的可能。從目前看，EMC項(xiàng)目增多短期的弊病是公司回款周期加長，且EMC包給西子聯(lián)合工程公司的工程部分業(yè)務(wù)，在計(jì)入收入時(shí)抵消掉了，使公司總包收入賬面增長不快。而從長期看，EMC模式增加了公司執(zhí)行總包的靈活性，除了傳統(tǒng)的EPC收入中的工程收入和設(shè)備收入之外，還增加了運(yùn)營期收入以及項(xiàng)目整體轉(zhuǎn)讓時(shí)的溢價(jià)收益。三個(gè)EMC項(xiàng)目，兩項(xiàng)順利，寧夏暫停。公司當(dāng)前有三個(gè)EMC項(xiàng)目，截止2023年6月底，宣鋼項(xiàng)目已全部轉(zhuǎn)固，開始分享合同能源收益；福建鑫海項(xiàng)目根據(jù)目前項(xiàng)目進(jìn)度也將于年內(nèi)轉(zhuǎn)固開始貢獻(xiàn)收益。寧夏金旌項(xiàng)目據(jù)公司披露由于客戶擅自拆除硅鐵爐設(shè)備，導(dǎo)致合同無法正常履行，目前進(jìn)度暫停，在進(jìn)行司法程序。從規(guī)模上看，我們認(rèn)為保持當(dāng)前三個(gè)EMC項(xiàng)目對公司來講是合適的，自從上市以來，公司資產(chǎn)負(fù)債率不斷提升，至2023年中報(bào)已經(jīng)64.52%，為上市以來最高值，而公司現(xiàn)金流情況也不容樂觀，上半年經(jīng)營活動現(xiàn)金流凈額為-6.19億元，為可追溯的歷史最差水平。在這種情況下，我們認(rèn)為公司EMC業(yè)務(wù)應(yīng)優(yōu)先解決寧夏金旌項(xiàng)目的問題，獲取應(yīng)得的賠償，此外在收取另兩個(gè)項(xiàng)目的合同能源收益的同時(shí)，可以考慮尋求在合適價(jià)位提前出售項(xiàng)目贏得回款。EMC項(xiàng)目預(yù)計(jì)年增厚業(yè)績0.04元左右。我們粗略估算兩個(gè)轉(zhuǎn)固項(xiàng)目可在2023年為公司帶來5000萬左右的收入，由于余熱發(fā)電機(jī)組本身無燃料成本，而燃料成本在普通燃煤機(jī)組上網(wǎng)電價(jià)構(gòu)成中可占到65%左右，因此項(xiàng)目的實(shí)際利潤率是很高的。我們假設(shè)以兩項(xiàng)目年均發(fā)電均可在5000小時(shí)，公司的項(xiàng)目分成比例為60%，則兩項(xiàng)目預(yù)計(jì)每年可貢獻(xiàn)凈利潤1600萬元以上，對應(yīng)年增厚每股收益0.04元左右。

2023年胰島素行業(yè)分析報(bào)告目錄TOC\o"1-4"\h\z\u一、胰島素是人體血糖控制的關(guān)鍵 PAGEREFToc368763251\h41、胰島素是人體內(nèi)唯一能夠降低血糖的激素 PAGEREFToc368763252\h42、胰島素分泌異常會導(dǎo)致糖尿病 PAGEREFToc368763253\h53、我國糖尿病發(fā)病率快速提升 PAGEREFToc368763254\h54、胰島素產(chǎn)品已經(jīng)發(fā)展到第三代 PAGEREFToc368763255\h75、不同胰島素生產(chǎn)工藝差別較大 PAGEREFToc368763256\h8二、醫(yī)生在處方胰島素的時(shí)候考慮的問題 PAGEREFToc368763257\h91、隨著病程的推進(jìn)，胰島素使用量逐步加大 PAGEREFToc368763258\h92、胰島素的注射模擬體內(nèi)分泌過程 PAGEREFToc368763259\h103、胰島素一般采用筆式注射，注射部位有講究 PAGEREFToc368763260\h13三、市場容量能夠支撐胰島素的快速增長 PAGEREFToc368763261\h141、使用胰島素的患者群體龐大 PAGEREFToc368763262\h152、胰島素的使用費(fèi)用 PAGEREFToc368763263\h163、胰島素國內(nèi)市場容量超過200億 PAGEREFToc368763264\h17四、基層需求推動二代胰島素放量 PAGEREFToc368763265\h181、二、三代胰島素聚焦市場不同 PAGEREFToc368763266\h182、二代胰島素在定價(jià)和醫(yī)保報(bào)銷方面具備優(yōu)勢 PAGEREFToc368763267\h193、價(jià)格合理使得國產(chǎn)二代胰島素進(jìn)入多省基藥增補(bǔ)目錄 PAGEREFToc368763268\h204、基層放量，提前布局是關(guān)鍵 PAGEREFToc368763269\h21一、胰島素是人體血糖控制的關(guān)鍵1、胰島素是人體內(nèi)唯一能夠降低血糖的激素血糖是人體血液中所含的葡萄糖，人體細(xì)胞從血液中攝取糖分用以提供能量，血糖是人體最為直接的能量供應(yīng)物質(zhì)。血糖的含量過高和過低都會對人體產(chǎn)生不利影響，過高的血糖含量會引起心血管疾病以及視網(wǎng)膜等組織的病變，而過低的血糖含量則會使人體能量供應(yīng)不足，產(chǎn)生暈厥等癥狀。胰島是人體內(nèi)調(diào)節(jié)血糖濃度的關(guān)鍵臟器，其分泌胰高血糖素用于提升血糖濃度，分泌胰島素用于降低血糖濃度，兩者相互制約達(dá)到體內(nèi)血糖濃度的平衡。糖尿病患者就是胰島素的分泌出現(xiàn)異常，使得體內(nèi)血糖濃度過高。2、胰島素分泌異常會導(dǎo)致糖尿病糖尿病是由于胰腺分泌功能缺陷或胰島素作用缺陷引起的，以血糖升高為特征的代謝性疾病。糖尿病主要分為I型和II型兩種，I型糖尿病主要是自身胰島細(xì)胞受損引起，占比較小約為5%；II型糖尿病主要是由于胰島素分泌不足引起，與生活習(xí)慣聯(lián)系緊密，占比較高，在90%以上。3、我國糖尿病發(fā)病率快速提升我國居民生活水平提升較快，但保健意識未相應(yīng)跟上，這直接導(dǎo)致我國糖尿病發(fā)病率急劇提升。目前我國已經(jīng)超越印度成為全球糖尿病患者數(shù)量最多的國家，糖尿病患者人群已達(dá)9,000萬。巨大的患者人群也為糖尿病治療產(chǎn)品提供了廣闊的市場空間。我國糖尿病發(fā)病率隨著年齡的增長而迅速提升，國內(nèi)人口結(jié)構(gòu)的老齡化也將推升糖尿病發(fā)病率。從糖尿病發(fā)病的絕對人口數(shù)量來看，目前我國城市人口發(fā)病數(shù)量較農(nóng)村略多；但是從潛在人口來看，農(nóng)村患前驅(qū)糖尿?。ㄆ咸烟谴x異常）的人口遠(yuǎn)多過城市，農(nóng)村的糖尿病治療市場蘊(yùn)含著巨大的增長潛力。4、胰島素產(chǎn)品已經(jīng)發(fā)展到第三代胰島素最初是從豬和牛等動物臟器中獲取，但是動物源性胰島素注射到人體內(nèi)之后會引起較強(qiáng)的排異反應(yīng)，效果較差，這是第一代胰島素。隨著基因工程技術(shù)的發(fā)展，到20世紀(jì)80年代，丹麥諾和諾德公司率先體外合成人胰島素，由于與人自身胰島素結(jié)構(gòu)類似，人工合成胰島素逐步替代動物源性胰島素，這是第二代胰島素。到2023年的時(shí)候，人們發(fā)現(xiàn)通過改變體外合成胰島素的結(jié)構(gòu)，能夠控制其在體內(nèi)發(fā)揮效果的時(shí)間，效果能夠得到更好的控制，胰島素衍生物應(yīng)運(yùn)而生，這是第三代胰島素。那么在國內(nèi)這三代胰島素的使用情況如何？第一代動物源性的胰島素由于療效問題在國際上基本已經(jīng)被淘汰，在國內(nèi)僅在農(nóng)村地區(qū)使用；第二代胰島素由于療效穩(wěn)定，價(jià)格相對便宜，性價(jià)比較高，是目前國內(nèi)使用的主力品種；第三代胰島素目前正在國內(nèi)推廣，但由于價(jià)格相對較高，目前主要在一線城市使用。5、不同胰島素生產(chǎn)工藝差別較大第一代胰島素來自于動物，主要從屠宰場豬和牛胰腺中獲取。從第二代胰島素開始，人們首次通過基因工程在微生物中體外合成胰島素，目前主要以大腸桿菌和酵母兩種菌類為載體合成，通化東寶和禮來通過大腸桿菌培養(yǎng)體系合成，諾和諾德通過酵母合成。第三代胰島素同樣以微生物為載體合成，在第二代胰島素的基礎(chǔ)上做了一些基因修飾，即基因片段與人體內(nèi)合成胰島素的基因片段不完全一致，具備不同的功效，所以也叫胰島素類似物。二、醫(yī)生在處方胰島素的時(shí)候考慮的問題1、隨著病程的推進(jìn)，胰島素使用量逐步加大對于胰島素依賴型的I型糖尿病患者，只能通過終生胰島素的注射來治療。對于占患者大多數(shù)的非胰島素依賴型的II型糖尿病患者，在初次診療的時(shí)候一般會選用口服降糖藥來進(jìn)行治療，在治療后期機(jī)體對于口服降糖藥不敏感的時(shí)候才轉(zhuǎn)為胰島素治療。我們首先來了解一下幾類口服降糖藥的機(jī)理，目前口服降糖藥主要分為三大類，分別是：促胰島素分泌藥、胰島素增敏藥、a-葡萄糖苷酶抑制劑，它們分別從增加胰島素分泌，增強(qiáng)機(jī)體對胰島素敏感性、降低營養(yǎng)物質(zhì)吸收等方面來降低血糖。機(jī)體對于口服降糖藥有一個(gè)耐受的過程，胰島β細(xì)胞在藥品刺激下超負(fù)荷運(yùn)分泌胰島素，時(shí)間長了之后可能會逐步喪失功能，一旦體內(nèi)無法分泌正常所需胰島素，就需要外源注射胰島素來補(bǔ)充，這個(gè)時(shí)候就需要口服降糖藥和胰島素的聯(lián)合治療，如果控制效果仍不夠理想，需要逐步加大胰島素的使用量，直至完全使用胰島素。隨著病程的推移，大部分糖尿病人在病程的中后期都會開始使用胰島素，從下圖中我們可以看到國內(nèi)使用胰島素病人的比例處于提升的過程之中。2、胰島素的注射模擬體內(nèi)分泌過程胰島素的使用需要模擬體內(nèi)分泌的過程，因此臨床胰島素的分為基礎(chǔ)胰島素和短效胰島素?；A(chǔ)胰島素主要用于保持體內(nèi)胰島素含量穩(wěn)定，而短效胰島素主要用于進(jìn)餐后血糖濃度快速升高的時(shí)候，迅速降低血糖。從下圖我們可以很清晰看到，體內(nèi)胰島素的分泌與進(jìn)餐時(shí)間幾乎同步，因此注射胰島素的時(shí)候也應(yīng)模擬體內(nèi)分泌的過程，在進(jìn)餐時(shí)注射起效快短效胰島素，而用長效胰島素維持基礎(chǔ)濃度，理論上凌晨3-4點(diǎn)應(yīng)該是體內(nèi)胰島素含量最低的時(shí)候。根據(jù)上圖我們大概可以將外源注射的胰島素分為兩類，一類是在餐后快速控制血糖的短效胰島素，一類是用于維系體內(nèi)胰島素濃度的長效胰島素。對于短效胰島素，要求是注射后能夠迅速吸收，使血液中胰島素的濃度在短期類達(dá)到波峰，用于降低餐后體內(nèi)迅速上升的血糖，而在血糖波峰過后，又能夠快速代謝掉，避免出現(xiàn)低血糖風(fēng)險(xiǎn)；而對于長效胰島素，要求是注射后能夠在體內(nèi)穩(wěn)定的釋放，不出現(xiàn)明顯的波峰與波谷。那么胰島素類藥品為什么會有長效和短效之分呢？我們需要了解一下胰島素在體內(nèi)吸收的過程。體外合成的重組人胰島素在溶液中會以六聚體的形式存在，在體內(nèi)逐步分解為單體后發(fā)揮作用。超短效胰島素就是通過改變胰島素部分結(jié)構(gòu)，但保留有效部位，這樣生產(chǎn)的胰島素類似物會以二聚體的形式存在，進(jìn)入體內(nèi)后迅速分解為單體發(fā)揮作用，較短效的六聚體更快。后面科研人員又發(fā)現(xiàn)胰島素與大分子的魚精蛋白結(jié)合能夠大大延緩體內(nèi)釋放速度，由此便形成了長效的魚精蛋白鋅胰島素，這是在二代胰島素的基礎(chǔ)上添加大分子蛋白形成聚合物從而達(dá)到緩釋的目的。在三代胰島素類似物中，科研人員通過改變胰島素結(jié)構(gòu)使得其釋方速度變慢，形成了長效產(chǎn)品，詳細(xì)原理請見下面表格。3、胰島素一般采用筆式注射，注射部位有講究目前胰島素的注射分為胰島素注射筆和胰島素注射器兩種，胰島素注射器相對便宜一些，但攜帶不太方便，并且每次注射前需要抽取胰島素，會造成一定不便，所以逐步被淘汰。各廠家生產(chǎn)的胰島素注射筆基本區(qū)別不大，胰島素注射筆上標(biāo)有劑量刻度，每次使用能夠較為精準(zhǔn)的定量，其使用的注射筆用針頭非常細(xì)小，因此能減少注射時(shí)的痛苦和患者的精神負(fù)擔(dān)。此外，胰島素注射筆使用方便，便于攜帶。由于胰島素在脂肪組織中吸收較快，而在肌肉組織中不易吸收，所以胰島素一般需要注射至皮下脂肪組織。由于腹部脂肪較多，所以一般使用短效或與中效混合的胰島素的時(shí)候優(yōu)先考慮腹部；而使用長效胰島素的時(shí)候，由于希望胰島素緩慢的釋放，合適的注射部位是脂肪組織相對較少的上臂，臀部或大腿。三、市場容量能夠支撐胰島素的快速增長接下來我們會對胰島素的市場容量做一個(gè)測算，以便使得投資者有一個(gè)定性的認(rèn)識。在測算之前我們首先得弄清楚胰島素在什么情況下使用，使用胰島素的病人群體有多大，使用胰島素的費(fèi)用有多高。1、使用胰島素的患者群體龐大目前糖尿病主要分為I型和II型，I型糖尿病人需要終生使用胰島素，約占患者數(shù)量的5%，按照9200萬的患者數(shù)量來計(jì)算，I型糖尿病患者數(shù)量大概在460萬人。II型糖尿又稱非胰島素依賴型糖尿病，病患者約占患者數(shù)量的90%，約為8,200萬人，部分II型糖尿病人需使用胰島素，具體用量要根據(jù)患者病情而定，一般會在口服胰島素逐步失效的情況下，開始加用胰島素。具體使用胰島素的II型糖尿病人比例目前還沒有精確的數(shù)據(jù)統(tǒng)計(jì)，我們在走訪臨床醫(yī)生的過程中了解到了一些經(jīng)驗(yàn)性的數(shù)據(jù)，大多數(shù)臨床醫(yī)生認(rèn)為接診的II型糖尿病患者中約有20%需要使用胰島素進(jìn)行治療，如果按照上面我們測算的II型糖尿病患者8,200萬人，那么需要使用胰島素進(jìn)行治療的II型糖尿病患者數(shù)量約為1,600萬人。合并以后，我們認(rèn)為國內(nèi)需要使用胰島素糖尿病患者的數(shù)量約為2,000萬。2、胰島素的使用費(fèi)用前面我們已經(jīng)談到目前市場上胰島素分為三代，每一代之間的價(jià)格差別比較大，并且國產(chǎn)胰島素與進(jìn)口胰島素之間也有價(jià)格差別。我們選取最具代表性的兩家企業(yè)來進(jìn)行價(jià)格的比較，國產(chǎn)選取通化東寶（二代胰島素為主），進(jìn)口選取諾和諾德（占據(jù)國內(nèi)胰島素市場70%以上的市場份額）。通過以上表格我們對不同類型胰島素的價(jià)格有了一個(gè)大致的了解，那么一個(gè)糖尿病人一天應(yīng)該使用多少胰島素呢？在臨床上醫(yī)生對糖尿病人胰島素用量的方法比較復(fù)雜，個(gè)體差別較大，為了便于計(jì)算，我們采用簡易的計(jì)算方式——按病人體重來測算。對于病情較輕的糖尿病人胰島素的使用量為0.4-0.5IU/kg，對于病情較重的糖尿病人胰島素的使用量為0.5-0.8IU/kg，我們擇中選取0.6IU/kg，假設(shè)糖尿病人的平均體重為65kg（男性，女性患者體重平均數(shù)值），一個(gè)糖尿病人每天平均使用量約為40IU（如果是I型糖尿病人用量還會略高一些約為45IU/天）。長效胰島素由于只維持體內(nèi)基礎(chǔ)胰島素濃度，患者使用量會小一些，大概為0.2IU/kg，對應(yīng)每天使用量為13IU。對病人每天胰島素用量有了一個(gè)大致的認(rèn)識，我們就可以根據(jù)中標(biāo)價(jià)格來推算每天的費(fèi)用。3、胰島素國內(nèi)市場容量超過200億在上面的內(nèi)容中，我們已經(jīng)把需要使用胰島素患者數(shù)量的計(jì)算方式與日均費(fèi)用的測算方式向大家闡述清楚了，下面我們對胰島素內(nèi)市場容量進(jìn)行測算，由于臨床個(gè)體情況可能差別較大，我們的測算結(jié)果不一定十分精確，但能夠?yàn)榇蠹姨峁┮粋€(gè)數(shù)量級上定性的認(rèn)識。我們再重點(diǎn)看一下二代胰島素，目前基層農(nóng)村患者約占糖尿病患者的一半，如果假設(shè)基層患者全部使用國產(chǎn)二代胰島素，那么其市場容量應(yīng)該在200億元左右。四、基層需求推動二代胰島素放量1、二、三代胰島素聚焦市場不同市場對于糖尿病市場的潛力，以及胰島素在國內(nèi)市場的持續(xù)增長已經(jīng)沒有太大分歧，市場的分歧點(diǎn)在于三代胰島素出來之后，二代胰島素的市場是否會被逐步替代，二代胰島素基層放量的邏輯是否成立。經(jīng)過分析，我們認(rèn)為三代胰島素與二代胰島素目前面對的患者群體重疊部分較少，三代胰島素主要在一線城市進(jìn)行銷售，而二代胰島素主要面向基層市場。目前總體市場情況應(yīng)該是一線城市在逐步用三代替代二代，基層市場再用二代替代一代，一代逐步淘汰。外資企業(yè)仍集中在一線城市，通化東寶等國內(nèi)企業(yè)面向基層市場，市場的分層使得二者