阿萊德研究報(bào)告射頻防護(hù)器件穩(wěn)健增長(zhǎng)電子散熱持續(xù)開(kāi)拓

阿萊德研究報(bào)告-射頻防護(hù)器件穩(wěn)健增長(zhǎng)電子散熱持續(xù)開(kāi)拓盈利預(yù)測(cè)業(yè)務(wù)預(yù)測(cè)和關(guān)鍵假設(shè)我們對(duì)阿萊德業(yè)績(jī)預(yù)測(cè)的主要假設(shè)前提有：1）通信行業(yè)正處于5G網(wǎng)絡(luò)建設(shè)的上升周期。根據(jù)GSMA的數(shù)據(jù)，2020-2025年間，運(yùn)營(yíng)商CAPEX將以超過(guò)1.7%的年均復(fù)合增長(zhǎng)率增長(zhǎng)，其中有8580億美元用于5G網(wǎng)絡(luò)的建設(shè)。2）相關(guān)硬件建設(shè)在5G網(wǎng)絡(luò)建設(shè)總體投資的比重相對(duì)4G網(wǎng)絡(luò)將有所上升，且5G網(wǎng)絡(luò)所用的設(shè)備與以往的通信設(shè)備存在較大差異。3）5G通信設(shè)備較以往的通信設(shè)備有更大的集成化、小型化、輕量化的需求，相關(guān)需求的變化對(duì)通信設(shè)備零部件供應(yīng)商提出了新的挑戰(zhàn)。主營(yíng)業(yè)務(wù)業(yè)績(jī)預(yù)測(cè)背景：5G設(shè)備對(duì)零部件透波性能、導(dǎo)熱性能、EMI屏蔽性能和零部件輕量化等方面提出更高的要求。在單一性能指標(biāo)方面，5G高頻信號(hào)的能量衰減較大的特性要求天線罩具有更低的介電損耗性能以實(shí)現(xiàn)較好的信號(hào)傳輸指標(biāo)，核心芯片數(shù)據(jù)處理能力的提升帶來(lái)的芯片溫度快速上升要求導(dǎo)熱材料具有更高的熱傳導(dǎo)性能，通信設(shè)備集成程度的提升要求EMI屏蔽材料具有更好的抗電磁干擾能力。公司5G系列零部件產(chǎn)品擁有業(yè)內(nèi)領(lǐng)先的性能，在電子導(dǎo)熱散熱器件方面提前布局并開(kāi)發(fā)了一系列高端產(chǎn)品。例如5G相控陣天線罩在5G高頻段透波率最高超過(guò)98%，高K值導(dǎo)熱墊片的導(dǎo)熱系數(shù)超過(guò)30W/m·K，高K值導(dǎo)熱凝膠的導(dǎo)熱系數(shù)超過(guò)9W/m·K。2014年-2022年6月30日來(lái)自愛(ài)立信、諾基亞的收入占公司主營(yíng)業(yè)務(wù)收入的80%左右，合作關(guān)系穩(wěn)固。公司憑借出色的技術(shù)水平，5G相控陣天線罩在愛(ài)立信和諾基亞全球供應(yīng)端中占據(jù)第一的市場(chǎng)份額。在公司所供應(yīng)的電子導(dǎo)熱散熱器件內(nèi)，公司是愛(ài)立信的核心供應(yīng)商。高端導(dǎo)熱墊片方面，公司是三星基站的核心供應(yīng)商。2019-2021年，公司分別實(shí)現(xiàn)營(yíng)業(yè)收入2.70億元、3.07億元、3.72億元，我們預(yù)測(cè)公司2022-2024年?duì)I業(yè)收入為3.87億元、4.47億元、5.20億元，營(yíng)業(yè)收入同比增速分別為4.09%、15.29%、16.40%，2022-2024年公司整體毛利率分別為37.70%、41.79%、41.87%。公司業(yè)務(wù)主要分為射頻與透波防護(hù)器件、EMI及IP防護(hù)器件和電子導(dǎo)熱散熱器件三大部分，各業(yè)務(wù)具體分析如下：1、射頻與透波防護(hù)器件主要由5G相控陣天線罩、基站射頻單元防護(hù)殼體、無(wú)源交叉耦合器件構(gòu)成，這是公司銷售收入占比最高的業(yè)務(wù)。公司的射頻與透波防護(hù)器件在業(yè)內(nèi)具有明顯的技術(shù)優(yōu)勢(shì)及良好的市場(chǎng)口碑，是愛(ài)立信最大的射頻與透波防護(hù)器件供應(yīng)商，也是諾基亞重要的射頻與透波防護(hù)器件供應(yīng)商。2019-2021年，該業(yè)務(wù)營(yíng)業(yè)收入分別為1.66億元、1.85億元、1.91億元，收入增長(zhǎng)率分別為17.44%、11.26%、2.86%。我們預(yù)計(jì)該業(yè)務(wù)2022-2024年收入分別為1.89億元、2.06億元和2.28億元，收入增速分別為-1.00%、9.00%、11.00%。受2022年3-5月上海市和江蘇省昆山市等地疫情影響，公司射頻與透波防護(hù)器件業(yè)務(wù)的采購(gòu)、生產(chǎn)、銷售及運(yùn)營(yíng)管理活動(dòng)均受到一定程度的沖擊，2022年上半年公司射頻與透波防護(hù)器件收入同比下降11.02%。2023-2024年，疫情對(duì)射頻與透波防護(hù)器件業(yè)務(wù)的影響將逐步減少。該業(yè)務(wù)發(fā)展情況與全球基站建設(shè)進(jìn)展相關(guān)，全球5G加速建設(shè)的背景下，行業(yè)需求旺盛。5G設(shè)備的形態(tài)變化、性能要求變化，以及4G設(shè)備需求、5G設(shè)備需求未來(lái)長(zhǎng)期并存趨勢(shì)將會(huì)給通信設(shè)備零部件廠商帶來(lái)更大的挑戰(zhàn)，比如“小批量、多批次、多種類”的訂單帶來(lái)的更高的生產(chǎn)安排、供應(yīng)鏈規(guī)劃要求。公司募投項(xiàng)目用于提升5G大規(guī)模相控陣天線罩等高端精密產(chǎn)品的產(chǎn)能，有助于公司精細(xì)化生產(chǎn)能力得到進(jìn)一步的提升，能夠更靈活地安排生產(chǎn)、調(diào)整產(chǎn)能。2019-2021年，射頻與透波防護(hù)器件毛利率分別為38.60%、38.94%、30.23%，受原材料價(jià)格變化、老產(chǎn)品逐年降價(jià)影響，基于審慎考慮，我們預(yù)測(cè)2022-2024年公司射頻與透波防護(hù)器件的毛利率為24.60%、30.27%、29.70%。2022年，疫情對(duì)公司的原材料采購(gòu)、生產(chǎn)排期造成了明顯負(fù)面影響，短期內(nèi)推高了公司的原材料采購(gòu)價(jià)格，增加了單位產(chǎn)品所攤銷的生產(chǎn)制造費(fèi)用，暫時(shí)性地提高了產(chǎn)品單位成本。此外，公司對(duì)平湖工廠進(jìn)行的智能化改造，擴(kuò)產(chǎn)投入增加，導(dǎo)致單位產(chǎn)品分?jǐn)偟闹圃熨M(fèi)用有所增加。2023年，疫情對(duì)公司的影響將逐步減少；原材料價(jià)格呈回落趨勢(shì)；公司將依賴技術(shù)積累和歷史經(jīng)驗(yàn)對(duì)生產(chǎn)工藝環(huán)節(jié)持續(xù)優(yōu)化，提高生產(chǎn)效率逐步降低老產(chǎn)品的生產(chǎn)成本。此外，公司的射頻與透波防護(hù)器件占據(jù)愛(ài)立信供應(yīng)端最大的采購(gòu)份額，愛(ài)立信對(duì)上游供應(yīng)商的評(píng)價(jià)并不單純考慮產(chǎn)品價(jià)格，還非常注重歷史合作情況、產(chǎn)品質(zhì)量、技術(shù)能力、交付能力等多個(gè)方面的因素，因此老產(chǎn)品逐年降價(jià)幅度有限。具體來(lái)看：（1）2019-2021年5G相控陣天線罩收入增長(zhǎng)率分別為359.79%、13.29%、0.11%。根據(jù)招股說(shuō)明書，預(yù)計(jì)未來(lái)每年全球5G天線罩市場(chǎng)容量為10億元，公司的5G相控陣天線罩在愛(ài)立信和諾基亞全球供應(yīng)端中占據(jù)第一市場(chǎng)份額。此外，5G前期建設(shè)主要是低頻基站，5G高頻基站的建設(shè)將隨著5G組網(wǎng)工作推進(jìn)大量展開(kāi)，阿萊德的5G相控陣毫米波天線罩迎來(lái)增長(zhǎng)新機(jī)遇。我們預(yù)計(jì)5G相控陣天線罩類2022-2024年收入增長(zhǎng)率為8.53%、23.13%、22.70%，深度受益于海外5G基站建設(shè)的加速推進(jìn)。（2）基站射頻單元防護(hù)殼體主要用于保護(hù)移動(dòng)通信基站的射頻單元，2019-2021年，該業(yè)務(wù)收入變動(dòng)分別為-32.36%、13.61%、17.79%。由于5G基站設(shè)備的集成化更高，以往4G基站外置的RRU集成到了天線中，因此相當(dāng)一部分RRU防護(hù)殼體的收入被天線罩的收入所替代。隨著4G基站的投入下降，基站射頻單元防護(hù)殼體收入逐步下降。我們預(yù)計(jì)該業(yè)務(wù)2022-2024年收入增速為-10.00%、-8.00%、-8.00%。（3）無(wú)源交叉耦合器件類產(chǎn)品是RRU中的濾波器的組件之一，由于5G基站設(shè)備的濾波器也集成到了天線中，產(chǎn)品形態(tài)發(fā)生了變化，因此下游客戶減少了對(duì)無(wú)源交叉耦合器件的需求。2019-2021年，該業(yè)務(wù)收入變動(dòng)為-38.39%、-9.22%、-56.03%，我們預(yù)計(jì)該業(yè)務(wù)2022-2024年收入變動(dòng)為-20.00%、-15.00%、-15.00%。2、公司的EMI及IP防護(hù)器件主要包括EMI及IP防護(hù)橡膠產(chǎn)品（主要應(yīng)用于通信設(shè)備殼體間）和防水防塵呼吸閥。2019-2021年，該業(yè)務(wù)收入分別為0.51億元、0.54億元、0.74億元，收入變化分別為-21.98%、4.67%、38.18%，2019年收入下降較多，主要是因?yàn)楣镜目蛻糁信d通訊調(diào)整了部分基站產(chǎn)品設(shè)計(jì)和性能要求，其在部分產(chǎn)品上選用不具備EMI屏蔽能力的膠條。我們預(yù)計(jì)EMI及IP防護(hù)器件2022-2024年收入分別為0.76億元、0.83億元和0.91億元，收入增長(zhǎng)率分別為2.00%、10.00%、9.00%。受2022年3-5月上海市和江蘇省昆山市等地疫情影響，公司EMI及IP防護(hù)器件業(yè)務(wù)的采購(gòu)、生產(chǎn)、銷售及運(yùn)營(yíng)管理活動(dòng)均受到一定程度的沖擊，2022年上半年公司EMI及IP防護(hù)器件收入同比下降7.33%。2023-2024年，疫情對(duì)EMI及IP防護(hù)器件業(yè)務(wù)的影響將逐步減少。根據(jù)BCCResearch的預(yù)測(cè)，全球EMI/RFI屏蔽材料市場(chǎng)規(guī)模從2016年的60億美元提高到2021年的78億美元，年復(fù)合增長(zhǎng)率近6%，行業(yè)需求旺盛。自2014年起公司EMI及IP防護(hù)器件業(yè)務(wù)收入50%以上來(lái)自愛(ài)立信，在公司所供應(yīng)的EMI與IP防護(hù)器件品類內(nèi)，公司是愛(ài)立信的核心供應(yīng)商。憑借長(zhǎng)期積累的各類導(dǎo)電粉體和橡膠改性的配方和特殊工藝技術(shù)，公司有望提升在諾基亞、中興通訊相關(guān)業(yè)務(wù)的市場(chǎng)份額。綜合行業(yè)增長(zhǎng)情況和下游客戶采購(gòu)需求，我們預(yù)計(jì)2023-2024年該業(yè)務(wù)將實(shí)現(xiàn)較高增長(zhǎng)。2014-2021年間，公司EMI及IP防護(hù)器件的毛利率保持較高水平。公司在EMI及IP防護(hù)器件業(yè)務(wù)方面積累了較多的配方及工藝技術(shù)，不斷對(duì)EMI及IP防護(hù)器件的生產(chǎn)成本進(jìn)行優(yōu)化，明顯降低了EMI及IP防護(hù)器件的成本，該業(yè)務(wù)毛利率或繼續(xù)維持在高位，我們預(yù)測(cè)2022-2024年該業(yè)務(wù)毛利率分別為40.16%、43.50%、42.60%。2022年，疫情對(duì)公司原材料采購(gòu)和生產(chǎn)排期造成了一定的負(fù)面影響，預(yù)計(jì)毛利率同比小幅下降。2023年，疫情對(duì)公司的影響將逐步減少；EMI及IP防護(hù)器件營(yíng)收穩(wěn)健增長(zhǎng)，針對(duì)大批量生產(chǎn)的產(chǎn)品，公司通過(guò)改進(jìn)其生產(chǎn)工藝和生產(chǎn)設(shè)備以降低產(chǎn)品耗用，從而降低生產(chǎn)成本；毛利率較高的防水防塵呼吸閥業(yè)務(wù)占比提升，帶動(dòng)EMI及IP防護(hù)器件的毛利率提升。3、公司的電子導(dǎo)熱散熱器件包括導(dǎo)熱墊片和導(dǎo)熱凝膠、導(dǎo)熱脂。針對(duì)5G基站散熱需求的提高，公司開(kāi)發(fā)出技術(shù)含量較高的高K值導(dǎo)熱墊片、高K值導(dǎo)熱凝膠等產(chǎn)品，2019-2021年電子導(dǎo)熱散熱器件營(yíng)業(yè)收入分別為0.28億元、0.43億元、0.69億元，收入同比增長(zhǎng)43.03%、55.37%、58.96%。根據(jù)招股說(shuō)明書（注冊(cè)稿），全球?qū)岵牧系氖袌?chǎng)規(guī)模從2015年的50億美元提高到2020年的70億美元，年復(fù)合增長(zhǎng)率近7%。公司的導(dǎo)熱凝膠、導(dǎo)熱脂和高K值導(dǎo)熱墊片均屬于導(dǎo)熱界面材料，根據(jù)GrandViewResearch的數(shù)據(jù)，2019年全球?qū)峤缑娌牧系氖袌?chǎng)約為18億美元，且預(yù)期在2020-2027年間以11%的年均復(fù)合增長(zhǎng)率增長(zhǎng)。因?yàn)楣倦娮訉?dǎo)熱散熱器件的新型高端產(chǎn)品性能高于同行業(yè)競(jìng)爭(zhēng)水平，或可搶占競(jìng)爭(zhēng)對(duì)手的市場(chǎng)份額、拓展新客戶和新品類，我們?cè)谛袠I(yè)增速的基礎(chǔ)上適當(dāng)上浮，預(yù)計(jì)電子導(dǎo)熱散熱器件的2022-2024年收入分別為0.83億元、1.12億元和1.49億元，收入增長(zhǎng)率分別為20.08%、35.07%、33.19%。受2022年3-5月上海市和江蘇省昆山市等地疫情影響，公司電子導(dǎo)熱散熱器件業(yè)務(wù)的采購(gòu)、生產(chǎn)、銷售及運(yùn)營(yíng)管理活動(dòng)均受到一定程度的沖擊，2022年上半年公司電子導(dǎo)熱散熱器件收入為3,759.14萬(wàn)元，影響了該業(yè)務(wù)2022年的收入增速。2023-2024年，疫情對(duì)電子導(dǎo)熱散熱器件業(yè)務(wù)的影響將逐步減少。綜合行業(yè)增長(zhǎng)情況和公司產(chǎn)品情況，我們預(yù)計(jì)2023-2024年該業(yè)務(wù)將實(shí)現(xiàn)較高增長(zhǎng)。4、此外，公司其他業(yè)務(wù)包括非通信行業(yè)業(yè)務(wù)等。2019-2021年，公司其他業(yè)務(wù)實(shí)現(xiàn)收入2444萬(wàn)元、2478萬(wàn)元、3872萬(wàn)元?；趯徤骺紤]，我們預(yù)計(jì)2022-2024年其他業(yè)務(wù)實(shí)現(xiàn)收入4050萬(wàn)元、4628萬(wàn)元、5239萬(wàn)元，分別同比增長(zhǎng)4.73%、14.13%、13.21%。5、2019-2021年，公司的期間費(fèi)用率相對(duì)穩(wěn)定，我們預(yù)計(jì)公司較強(qiáng)的成本管控能力將繼續(xù)保持。（1）2019-2021年，公司銷售費(fèi)用率分別為2.74%、2.68%、2.70%。除職工薪酬、運(yùn)輸費(fèi)和差旅費(fèi)外，公司其他銷售費(fèi)用變動(dòng)較小。2022-2024年，公司銷售費(fèi)用率預(yù)計(jì)為2.70%、3.00%、2.80%；（2）2019-2021年，管理費(fèi)用率分別為7.06%、5.20%、5.88%；公司或逐步加大對(duì)管理層的激勵(lì)，2022-2024年，管理費(fèi)用率預(yù)計(jì)為5.90%、7.45%、8.10%；（3）2019-2021年，財(cái)務(wù)費(fèi)用率分別為0.89%、2.41%、1.22%。公司財(cái)務(wù)費(fèi)用主要由利息支出、利息收入、匯兌損益構(gòu)成，財(cái)務(wù)費(fèi)用波動(dòng)較大主要系匯率波動(dòng)帶來(lái)匯兌損益。2022-2024年，財(cái)務(wù)費(fèi)用率預(yù)計(jì)為2.00%、1.16%、0.49%。（4）公司持續(xù)進(jìn)行項(xiàng)目開(kāi)發(fā)，擴(kuò)充研發(fā)團(tuán)隊(duì)，研發(fā)費(fèi)用或有所提升。2019-2021年，公司研發(fā)費(fèi)用率分別為7.29%、6.92%、7.52%，我們預(yù)計(jì)2022-2024年研發(fā)費(fèi)用率分別為7.49%、8.06%、8.75%。（5）2019-2021年，公司的實(shí)際稅率分別為13.13%、12.30%、10.08%，2022年上半年公司實(shí)際稅率為8.91%?？紤]高新技術(shù)企業(yè)稅收優(yōu)惠政策（如“兩免三減半”等），預(yù)計(jì)公司2022-2024年實(shí)際所得稅稅率均為12.00%。1、公司概覽：通信設(shè)備零部件細(xì)分賽道領(lǐng)先者1.1、愛(ài)立信、諾基亞主要供應(yīng)商上海阿萊德實(shí)業(yè)股份有限公司成立于2004年6月，是一家高分子材料通信設(shè)備零部件供應(yīng)商。公司為客戶提供業(yè)內(nèi)領(lǐng)先的射頻與透波防護(hù)器件、EMI及IP防護(hù)器件和電子導(dǎo)熱散熱器件等用于移動(dòng)通信基站設(shè)備內(nèi)、外部的零部件產(chǎn)品，以及包括前期研發(fā)設(shè)計(jì)、中期產(chǎn)品開(kāi)發(fā)、后期生產(chǎn)制造和最終產(chǎn)品驗(yàn)證在內(nèi)的零部件整體解決方案。射頻與基站透波防護(hù)器件：以高性價(jià)比的材料實(shí)現(xiàn)領(lǐng)先的透波性能，以及大型功能器件的精度、穩(wěn)定性控制。產(chǎn)品主要包括5G相控陣天線罩、基站射頻單元防護(hù)殼體和無(wú)源交叉耦合器件。5G相控陣天線罩性能優(yōu)異，在5G高頻段透波率最高超過(guò)98%。EMI及IP防護(hù)器件：可實(shí)現(xiàn)低電阻率高屏蔽效能及最終產(chǎn)品的低永久壓縮形變。公司擁有各類導(dǎo)電粉體和橡膠改性的配方和特殊工藝技術(shù)，產(chǎn)品主要包括EMI及IP防護(hù)橡膠產(chǎn)品和防水防塵呼吸閥。電子導(dǎo)熱散熱器件：可實(shí)現(xiàn)行業(yè)前列的高熱傳導(dǎo)性能及穩(wěn)定的力學(xué)特性。產(chǎn)品主要包括導(dǎo)熱墊片和導(dǎo)熱凝膠，一般應(yīng)用于最為接近發(fā)熱源熱管理的第一環(huán)節(jié)，用于填充電子元器件與后續(xù)導(dǎo)熱/散熱組件的空隙，大幅度減少傳熱接觸熱阻，在電子元器件和散熱器之間建立有效的熱傳導(dǎo)通道。公司自設(shè)立起專注于通信領(lǐng)域十余年，完整經(jīng)歷從2G、3G、4G到5G的移動(dòng)通信產(chǎn)業(yè)發(fā)展，核心技術(shù)不斷積累，憑借研制的多種性能優(yōu)越的新產(chǎn)品取得下游大型移動(dòng)廠商的重要份額。公司自2005年起與愛(ài)立信、諾基亞合作至今，一直是愛(ài)立信和諾基亞產(chǎn)品相關(guān)通信設(shè)備零部件的國(guó)內(nèi)主要供應(yīng)商之一。除愛(ài)立信、諾基亞外，公司亦進(jìn)入了中興通訊的供應(yīng)鏈體系，向捷普、偉創(chuàng)力、國(guó)基電子等國(guó)際EMS廠商長(zhǎng)期供應(yīng)產(chǎn)品。商業(yè)模式：公司的產(chǎn)品主要是作為定制化產(chǎn)品銷售給通信主設(shè)備商、其他通信設(shè)備零部件廠商及客戶指定的EMS廠商。在生產(chǎn)安排方面，公司采用“以銷定產(chǎn)”

為主、“預(yù)先備貨”為輔的模式?！邦A(yù)先備貨”是指根據(jù)客戶提供的需求預(yù)測(cè)和公司自己的判斷儲(chǔ)備安全庫(kù)存。在生產(chǎn)工序方面，公司以自主生產(chǎn)為主；少部分產(chǎn)品需要包膠、電鍍、噴漆、絲印等工序的，委托外協(xié)廠商加工。1.2、股權(quán)集中，管理團(tuán)隊(duì)穩(wěn)定張耀華先生為公司的控股股東、實(shí)際控制人。張耀華先生直接持有公司1,500萬(wàn)股股份，通過(guò)英帕學(xué)間接持有1,350萬(wàn)股股份，合計(jì)持有公司2,850萬(wàn)股股份，占公司發(fā)行前總股本的38%。張耀華先生與有限合伙企業(yè)股東英帕學(xué)（執(zhí)行事務(wù)合伙人為張耀華先生）、張藝露女士（張耀華先生之女）、朱紅先生、朱玲玲女士

（朱紅之女）、薛偉先生簽署了《一致行動(dòng)協(xié)議》，張耀華先生實(shí)際控制公司73.60%的表決權(quán)。公司管理團(tuán)隊(duì)穩(wěn)定，管理人員經(jīng)驗(yàn)豐富。張耀華主要負(fù)責(zé)公司的戰(zhàn)略規(guī)劃；薛偉為公司總經(jīng)理，是公司的創(chuàng)始股東之一，具有豐富的材料器件領(lǐng)域從業(yè)及管理經(jīng)驗(yàn)，主要負(fù)責(zé)公司的總體經(jīng)營(yíng)；吳靖、錢一、李延民和程亞?wèn)|為副總經(jīng)理；方宇為財(cái)務(wù)總監(jiān)兼董事會(huì)秘書。1.3、營(yíng)收穩(wěn)健增長(zhǎng)，持續(xù)投入研發(fā)公司主營(yíng)業(yè)務(wù)收入持續(xù)穩(wěn)定增長(zhǎng)。2019-2021年，公司的主營(yíng)業(yè)務(wù)收入分別為2.65億元、3.00億元和3.63億元。2022年3月-5月，受上海市和江蘇省昆山市等地疫情影響，公司的采購(gòu)、生產(chǎn)、銷售及運(yùn)營(yíng)管理活動(dòng)均受到一定程度的沖擊，且因疫情原因?qū)е略牧蟽r(jià)格上漲，公司毛利率有所下降。2022年6月，隨著疫情期間積壓訂單的陸續(xù)交付，當(dāng)月的主營(yíng)業(yè)務(wù)收入為4,749.26萬(wàn)元，同比2021年6月的主營(yíng)業(yè)務(wù)收入增長(zhǎng)32.87%。分業(yè)務(wù)看：（1）2019年-2022年上半年，射頻與透波防護(hù)器件業(yè)務(wù)收入占比約為49%-63%，規(guī)模約為1.6億元-2.0億元，保持穩(wěn)中略有增長(zhǎng)的態(tài)勢(shì)。具體來(lái)看，因?yàn)?G相控陣天線罩和基站射頻單元防護(hù)殼體產(chǎn)品存在一定的迭代關(guān)系，因此基站射頻單元防護(hù)殼體收入和占比逐步下降，5G相控陣天線罩的收入和占比逐步上升；（2）2018-2020年，EMI及IP防護(hù)器件營(yíng)收相對(duì)平穩(wěn)。2021年，公司EMI及IP防護(hù)器件收入同比增長(zhǎng)38.18%，主要原因是對(duì)愛(ài)立信的相關(guān)收入增長(zhǎng)較多；

（3）公司高K值導(dǎo)熱墊片進(jìn)入了三星的供應(yīng)鏈，導(dǎo)熱凝膠、導(dǎo)熱脂相關(guān)產(chǎn)品通過(guò)了愛(ài)立信、諾基亞的認(rèn)證后開(kāi)始放量，電子導(dǎo)熱散熱器件業(yè)務(wù)收入逐年上升。公司所處細(xì)分行業(yè)競(jìng)爭(zhēng)格局較好，客戶結(jié)構(gòu)和成本持續(xù)優(yōu)化，2019-2022年上半年的主營(yíng)業(yè)務(wù)毛利率分別為41.40%、45.47%、40.15%和37.06%。2022年上半年主營(yíng)業(yè)務(wù)綜合毛利率較2021年下降3.09pct，其中受毛利率波動(dòng)影響下降4.21pct，受銷售結(jié)構(gòu)變化影響增長(zhǎng)1.12pct。分業(yè)務(wù)看：（1）新品類產(chǎn)品電子導(dǎo)熱散熱器件的毛利率較高，高K值導(dǎo)熱墊片本報(bào)告由分析師獨(dú)立撰寫，僅提供給網(wǎng)下投資者參閱，請(qǐng)網(wǎng)下投資者自主做出投資決策并承擔(dān)投資風(fēng)險(xiǎn)，詳細(xì)請(qǐng)參閱尾頁(yè)。-25-的生產(chǎn)耗材成本降低，生產(chǎn)效率大幅提高，2022年上半年，導(dǎo)熱墊片的毛利率為64.17%，導(dǎo)熱凝膠和導(dǎo)熱脂的毛利率為76.05%。該業(yè)務(wù)收入快速增長(zhǎng)，市場(chǎng)空間較大，支撐公司毛利率水平維持在高位。（2）2019年，射頻與透波防護(hù)器件業(yè)務(wù)毛利率為38.60%，同比下降2.87pct，其中受產(chǎn)品毛利率變動(dòng)影響上升4.09pct，受銷售結(jié)構(gòu)變動(dòng)影響下降6.96pct；2020年該業(yè)務(wù)毛利率基本持平；受老產(chǎn)品降價(jià)影響，2021年公司射頻與透波防護(hù)器件業(yè)務(wù)的毛利率下降。2021年射頻與透波防護(hù)器件可比產(chǎn)品單價(jià)較2020年平均下降了8.94%，單價(jià)下降的原因包括行業(yè)慣例的老產(chǎn)品降價(jià)和人民幣匯率上漲；如僅計(jì)算美元計(jì)價(jià)的可比產(chǎn)品，相關(guān)產(chǎn)品的美元單價(jià)平均下降2.71%。（3）受產(chǎn)品降價(jià)影響，2019年EMI及IP防護(hù)膠條、防護(hù)襯墊、膠圈毛利率有所下滑，由于后續(xù)成本優(yōu)化實(shí)施順利，2020年EMI及IP防護(hù)器件毛利率同比上升5.93pct至52.91%。受產(chǎn)品降價(jià)影響，2021年公司EMI及IP防護(hù)器件的毛利率為42.24%，同比下降10.67pct。疫情對(duì)公司原材料采購(gòu)和生產(chǎn)排期造成了一定的負(fù)面影響，2022年上半年EMI及IP防護(hù)器件的毛利率為38.62%。公司期間費(fèi)用率較為穩(wěn)定。其中，2020年較2019年增加的主要原因系財(cái)務(wù)費(fèi)用增加所致，2021年較2020年增加的主要原因系研發(fā)費(fèi)用增加所致。具體來(lái)看，阿萊德的銷售費(fèi)用率波動(dòng)較小，一直維持在2.5%-3.0%之間。公司財(cái)務(wù)費(fèi)用波動(dòng)較大，主要受匯率波動(dòng)帶來(lái)的匯兌損益影響。為保持產(chǎn)品競(jìng)爭(zhēng)力、開(kāi)發(fā)新產(chǎn)品滿足客戶需要，公司持續(xù)增加技術(shù)開(kāi)發(fā)和研究投入。2019-2022年上半年，公司研發(fā)費(fèi)用分別為1,969.61萬(wàn)元、2,125.58萬(wàn)元、2,797.92萬(wàn)元和1,302.30萬(wàn)元。憑借多年的投入，公司已積累了較多核心技術(shù)，并將部分技術(shù)以專利的形式轉(zhuǎn)化為了知識(shí)產(chǎn)權(quán)。公司整體盈利能力穩(wěn)定。2019年，人民幣對(duì)美元匯率波動(dòng)；出于謹(jǐn)慎考慮，公司對(duì)4G老產(chǎn)品相關(guān)存貨計(jì)提了較多的存貨跌價(jià)準(zhǔn)備，導(dǎo)致凈利潤(rùn)有所下滑，進(jìn)而拉低了當(dāng)年的凈利率和ROE水平。2020年，由于營(yíng)業(yè)收入大幅增長(zhǎng)，凈利潤(rùn)同比增長(zhǎng)35.08%至6,936.72萬(wàn)元，凈利率、ROE水平分別回升至22.6%與31.0%。2021年，公司凈利潤(rùn)為7,011.60萬(wàn)元，同比增加74.88萬(wàn)元，同比增長(zhǎng)1.08%，主要受益于收入增加帶來(lái)的毛利金額增加。2、行業(yè)分析：5G時(shí)代，市場(chǎng)持續(xù)高景氣2.1、下游多為寡頭壟斷，零部件廠商客戶集中通信設(shè)備零部件廠商向產(chǎn)業(yè)鏈上游轉(zhuǎn)移成本壓力的能力較弱。通信設(shè)備零部件廠商向基礎(chǔ)材料廠商采購(gòu)樹(shù)脂、硅膠和金屬等原材料，大部分屬于大宗商品，價(jià)格隨行就市；少數(shù)屬于部分廠商獨(dú)有的特殊配方產(chǎn)品，價(jià)格較高。由于上游行業(yè)產(chǎn)品具有一定的大宗商品屬性和部分壟斷供應(yīng)屬性，通信設(shè)備零部件廠商向上游轉(zhuǎn)移成本壓力的能力較弱，上游產(chǎn)品價(jià)格的波動(dòng)會(huì)對(duì)通信設(shè)備零部件廠商的產(chǎn)品成本造成影響。行業(yè)下游廠商較為集中，多為成立時(shí)間較久、規(guī)模較大的跨國(guó)公司。通信主設(shè)備商形成了寡頭壟斷，華為、愛(ài)立信、諾基亞、中興通訊和三星在全球無(wú)線通信市場(chǎng)份額較高。根據(jù)Dell'OroGroup數(shù)據(jù)，從2021年到2022年上半年，Top7供應(yīng)商占據(jù)了全球通信設(shè)備市場(chǎng)較高的份額。基站天線領(lǐng)域，主要的廠商包括華為、京信通信、康普、摩比、通宇通訊、凱士林、安費(fèi)諾、安弗施等。射頻器件領(lǐng)域，Qorvo、思佳訊和博通等外資跨國(guó)企業(yè)有較為全面的研發(fā)、供應(yīng)鏈體系，占據(jù)主要市場(chǎng)份額；國(guó)內(nèi)公司主要以射頻器件中的濾波器、雙工器為主，主要包括武漢凡谷、大富科技和東山精密等。愛(ài)立信業(yè)務(wù)發(fā)展趨勢(shì)良好。根據(jù)愛(ài)立信2022年第二季度報(bào)告，2022年第二季度的銷售收入比上年同期上升了5%（經(jīng)按可比單位和貨幣調(diào)整后）；營(yíng)業(yè)利潤(rùn)率達(dá)42.2%（不包括重組費(fèi)用）。其Networks部門2022年第二季度的收入同比上升6%（經(jīng)按可比單位和貨幣調(diào)整后），業(yè)務(wù)發(fā)展趨勢(shì)良好。此外，其Networks部門2022年第二季度的毛利率（扣除重組費(fèi)用）達(dá)到45.2%，同比下降2.7pct，毛利率持續(xù)改善。根據(jù)愛(ài)立信官網(wǎng)披露的信息，截至2022年8月31日，愛(ài)立信已經(jīng)和55個(gè)國(guó)家的174家電信運(yùn)營(yíng)商簽訂了5G協(xié)議，建設(shè)125張5G網(wǎng)絡(luò)。根據(jù)諾基亞

2022年第二季度報(bào)告，其2022年第二季度收入同比上升3%（該比例為經(jīng)按可比貨幣調(diào)整后。），2022年第二季度毛利率為40.2%，同比下降0.8pct。根據(jù)諾基亞官網(wǎng)披露的信息，截至2022年8月31日，諾基亞已經(jīng)和55個(gè)國(guó)家的100家電信運(yùn)營(yíng)商簽訂了5G協(xié)議，建設(shè)77張5G網(wǎng)絡(luò)。因?yàn)橥ㄐ旁O(shè)備零部件廠商所面對(duì)的下游行業(yè)廠商集中度較高，使得通信設(shè)備零部件廠商的客戶較為集中。公司同行業(yè)上市公司均存在類似情況，2021年武漢凡谷

對(duì)前五名客戶的銷售金額占年度銷售總額的97.27%，大富科技對(duì)前五名客戶的銷售金額占年度銷售總額的64.36%。2.2、5G規(guī)模建設(shè)開(kāi)啟，打開(kāi)行業(yè)空間通信設(shè)備零部件行業(yè)屬于下游驅(qū)動(dòng)的行業(yè)，通信設(shè)備零部件廠商所面對(duì)的市場(chǎng)即下游通信設(shè)備廠商的總體采購(gòu)總額，而通信設(shè)備廠商的采購(gòu)總額受到通信服務(wù)運(yùn)營(yíng)商投資規(guī)模的影響，因此運(yùn)營(yíng)商的投資規(guī)?；旧蠜Q定了通信設(shè)備零部件業(yè)的市場(chǎng)規(guī)模。2019年是下一輪大網(wǎng)絡(luò)建設(shè)投資的起點(diǎn)。根據(jù)GSMA的預(yù)測(cè)，運(yùn)營(yíng)商投資規(guī)模將逐年上升，在2023-2024年間到達(dá)“5G周期”的波峰，未來(lái)5G投資將主要在亞洲、美國(guó)和歐洲。根據(jù)GSA數(shù)據(jù)，截至2022年8月底，全球153個(gè)國(guó)家和地區(qū)的501家運(yùn)營(yíng)商正在投資5G。我國(guó)政府陸續(xù)出臺(tái)相應(yīng)政策推進(jìn)通信行業(yè)發(fā)展，5G建設(shè)穩(wěn)步推進(jìn)。信息通信技術(shù)與經(jīng)濟(jì)社會(huì)融合程度不斷加深，拉動(dòng)數(shù)字經(jīng)濟(jì)規(guī)模迅速擴(kuò)大。數(shù)字紅利持續(xù)釋放，穩(wěn)投資、擴(kuò)內(nèi)需和增就業(yè)等作用日益突出，在經(jīng)濟(jì)社會(huì)發(fā)展中的戰(zhàn)略性、基礎(chǔ)性、先導(dǎo)性地位更加凸顯。我國(guó)5G穩(wěn)步建設(shè)，根據(jù)工信部數(shù)據(jù)，截至2022年8月末，國(guó)內(nèi)5G基站總數(shù)達(dá)210.2萬(wàn)個(gè)，占移動(dòng)基站總數(shù)的19.8%，占比較上年末提升5.5個(gè)百分點(diǎn)。其中2022年1-8月份新建5G基站67.7萬(wàn)個(gè)。2.3、5G時(shí)代的零部件新要求5G基站設(shè)備的變化：覆蓋范圍更小、集成程度更高、發(fā)熱/能耗更大。因頻段原因，相同情況下5G基站的覆蓋范圍更小；為增強(qiáng)覆蓋、提升網(wǎng)絡(luò)性能，5G基站大量使用MIMO技術(shù)；天線集成原RRU組件，無(wú)源天線變?yōu)橛性聪嗫仃囂炀€

（AAU）；5G基站的發(fā)熱更大、電磁環(huán)境更加復(fù)雜、能耗更大。為實(shí)現(xiàn)標(biāo)準(zhǔn)化組織定義的5G網(wǎng)絡(luò)性能，5G通信基站與以往的基站設(shè)備相比有很大的變化，集成程度明顯增加，產(chǎn)品價(jià)格明顯提升，增加了零部件的價(jià)值量。由于上述基站建設(shè)數(shù)量、基站價(jià)格上升等原因，相關(guān)硬件建設(shè)在5G網(wǎng)絡(luò)建設(shè)總體投資的比重相對(duì)4G網(wǎng)絡(luò)將有所上升。在非理想條件下，無(wú)線電波的傳輸需要考慮傳輸過(guò)程中的損耗，包括通過(guò)天線罩時(shí)的損耗，包括吸收損耗和折射損耗。衡量這兩個(gè)損耗的指標(biāo)分別是損耗角正切和介電常數(shù)，天線罩的介電常數(shù)越低，電磁波在空氣與天線罩界面的反射就越??；

材料的損耗角正切越小，電磁波在透過(guò)天線罩時(shí)的能量損耗就越小。天線罩的介電常數(shù)越低、損耗角正切越小，透波率（透射波功率/入射波功率）越高。在以往的網(wǎng)絡(luò)中，由于無(wú)線電波的頻率相對(duì)較低，信號(hào)覆蓋范圍較廣，不涉及較為復(fù)雜的信號(hào)處理，因此對(duì)天線罩的要求主要出于防護(hù)性能方面、耐久性能方面的考量；在5G網(wǎng)絡(luò)中，由于高頻率無(wú)線電波的傳播性能更差，對(duì)天線罩的介電性能更敏感。除介電性能外，5G基站設(shè)備也要求天線罩有更高的平整度（一致性）。由于5G基站天線使用天線陣列的方式實(shí)現(xiàn)高增益、高容量等特性，為減少各天線信號(hào)之間的干擾，實(shí)現(xiàn)最佳的效果，天線罩必須擁有更高的平整度、耐變形能力和均勻性，使無(wú)線電波通過(guò)天線罩時(shí)能夠按照既定算法傳播，不會(huì)因?yàn)樘炀€罩的不平整或形變而改變無(wú)線電波的通過(guò)、反射情況。5G基站對(duì)熱管理系統(tǒng)內(nèi)零部件的性能要求大幅提升。5G基站設(shè)備的功耗和發(fā)熱量都遠(yuǎn)大于以往的設(shè)備，為使基站設(shè)備在高負(fù)載下能夠穩(wěn)定、長(zhǎng)久運(yùn)行，5G基站設(shè)備對(duì)于熱管理系統(tǒng)的相關(guān)零部件性能有更高的要求。以芯片導(dǎo)熱界面材料為例，以往4G基站設(shè)備普遍使用3W/m·K、5W/m·K的導(dǎo)熱墊片，而5G基站設(shè)備普遍使用7W/m·K甚至更高導(dǎo)熱系數(shù)的產(chǎn)品。零部件輕量化需求凸顯。相比于高分子材料零部件，金屬零部件的重量較大，實(shí)現(xiàn)高加工精度的成本更高，不符合5G基站設(shè)備輕量化、精細(xì)化的要求。以往2G、3G、4G的基站設(shè)備的集成程度較低，重量較輕，部署起來(lái)難度相對(duì)較小；由于集成度的提升，5G基站天線重量增加較多，如不進(jìn)行減重，基站天線會(huì)超過(guò)大部分站址的承載能力。因此，5G基站設(shè)備中較多的零部件呈現(xiàn)“去金屬化”、“輕量化”趨勢(shì)，比如用陶瓷/塑料濾波器和塑料天線振子替代以往的金屬零部件，用塑料/新型復(fù)合材料天線罩替代以往的“玻璃鋼”天線罩。以未來(lái)平均每年全球新建200萬(wàn)個(gè)5G基站估計(jì)，未來(lái)每年全球5G天線罩的市場(chǎng)體量約為10億元（200萬(wàn)站*162.55元/件*3件/站）。根據(jù)飛榮達(dá)公告，其“5G天線罩及組件”的平均價(jià)格為162.55元/件；根據(jù)中國(guó)移動(dòng)

2020年5G二期集采價(jià)格，每個(gè)5G基站平均單價(jià)約為16萬(wàn)元；根據(jù)基站常規(guī)設(shè)計(jì)，每個(gè)基站平均需要3面天線。綜上，可以推算出5G天線罩占5G基站建設(shè)的價(jià)值份額約為0.3%

（162.55元/件×3÷16萬(wàn)/站）。5G時(shí)代的到來(lái)使得電磁屏蔽和散熱材料及器件的作用愈發(fā)重要。5G網(wǎng)絡(luò)由于部署在更高的頻段，單基站覆蓋范圍較小，相比4G網(wǎng)絡(luò)需要更小而密的基站布局以實(shí)現(xiàn)相同的網(wǎng)絡(luò)覆蓋，預(yù)計(jì)5G時(shí)代基站側(cè)投資將較4G時(shí)期大幅增長(zhǎng)。在市場(chǎng)需求大幅上升的同時(shí)，5G基站功耗大幅增加，這對(duì)基站散熱、屏蔽器組件的性能提出了更高的要求。根據(jù)BCCResearch的預(yù)測(cè)，全球EMI/RFI屏蔽材料市場(chǎng)規(guī)模從2016年的60億美元提高到2021年的78億美元，年復(fù)合增長(zhǎng)率近6%。根據(jù)GrandViewResearch的數(shù)據(jù)，2019年全球?qū)峤缑娌牧系氖袌?chǎng)約為18億美元，且預(yù)期在2020-2027年間以11%的年均復(fù)合增長(zhǎng)率增長(zhǎng)。2.4、競(jìng)爭(zhēng)者分析：主要為技術(shù)實(shí)力強(qiáng)的長(zhǎng)期供應(yīng)商供應(yīng)鏈體系外廠商的進(jìn)入門檻較高。由于通信網(wǎng)絡(luò)是非常重要的基礎(chǔ)設(shè)施，通信服務(wù)運(yùn)營(yíng)商對(duì)通信設(shè)備的穩(wěn)定性有較高要求，所以通信設(shè)備廠商也會(huì)對(duì)其供應(yīng)商有較高要求。通信設(shè)備廠商對(duì)新供應(yīng)商會(huì)有嚴(yán)格的認(rèn)證過(guò)程，會(huì)對(duì)相關(guān)廠商的技術(shù)水平、生產(chǎn)流程、質(zhì)量管理和工作環(huán)境等各方面的情況進(jìn)行嚴(yán)格的考核，通過(guò)資質(zhì)認(rèn)定后還需經(jīng)過(guò)相當(dāng)一段時(shí)間的產(chǎn)品測(cè)試才能成為其正式的供應(yīng)商，因此進(jìn)入其供應(yīng)鏈體系的門檻較高。另外，大部分通信設(shè)備廠商傾向與合作記錄良好的現(xiàn)有供應(yīng)商繼續(xù)合作，以利用供應(yīng)商的研發(fā)能力和供應(yīng)鏈管理能力降低自身的成本。這也變相提高了外部廠商的進(jìn)入門檻。阿萊德憑借出色的技術(shù)水平，5G相控陣天線罩在愛(ài)立信和諾基亞全球供應(yīng)端中占據(jù)第一的市場(chǎng)份額。在公司所供應(yīng)的射頻與透波防護(hù)器件品類內(nèi)，公司是愛(ài)立信、諾基亞的核心供應(yīng)商。在公司所供應(yīng)的EMI與IP防護(hù)器件品類內(nèi)，公司是愛(ài)立信的核心供應(yīng)商。在公司所供應(yīng)的電子導(dǎo)熱散熱器件內(nèi)，公司是愛(ài)立信的核心供應(yīng)商。高端導(dǎo)熱墊片方面，公司是三星基站的核心供應(yīng)商。阿萊德競(jìng)爭(zhēng)對(duì)手主要為：①飛榮達(dá)：A股創(chuàng)業(yè)板上市公司，主要產(chǎn)品包括電磁屏蔽材料、導(dǎo)熱材料及其他電子器件，并在拓展天線罩、天線振子產(chǎn)品線，其業(yè)務(wù)領(lǐng)域與阿萊德存在較多重合，但在細(xì)分偏重上有所差異。飛榮達(dá)在通信行業(yè)的主要客戶是華為、中興通訊、諾基亞等。2021年度和2022年1-6月，飛榮達(dá)的營(yíng)業(yè)收入分別為30.58億元和17.23億元。②中石科技：A股創(chuàng)業(yè)板上市公司，主要產(chǎn)品為導(dǎo)熱材料相關(guān)產(chǎn)品以及部分EMI屏蔽材料產(chǎn)品，其主要產(chǎn)品應(yīng)用于消費(fèi)電子行業(yè)。2021年度和2022年1-6月，中石科技的營(yíng)業(yè)收入分別為12.48億元和5.67億元。中石科技整體收入規(guī)模亦遠(yuǎn)大于阿萊德，但在細(xì)分通信業(yè)務(wù)領(lǐng)域的收入與阿萊德基本一致。③兆威機(jī)電：A股主板上市公司，主要從事微型傳動(dòng)系統(tǒng)的研發(fā)、生產(chǎn)和銷售業(yè)務(wù)，同時(shí)積極對(duì)微型驅(qū)動(dòng)系統(tǒng)研發(fā)和市場(chǎng)開(kāi)拓進(jìn)行布局。公司產(chǎn)品涉及汽車電子、通訊、醫(yī)療器械、智能家居、AI機(jī)器人等領(lǐng)域，未來(lái)將重點(diǎn)聚焦汽車電子、智慧醫(yī)療、AR/VR、工業(yè)裝備等領(lǐng)域的開(kāi)拓。2021年度和2022年1-6月，兆威機(jī)電的營(yíng)業(yè)收入分別為11.40億元和4.69億元。④諾蘭特（Nolato）：諾蘭特成立于1938年，是世界領(lǐng)先的塑料、橡膠及TPE材料產(chǎn)品生產(chǎn)商，斯德哥爾摩納斯達(dá)克OMX證券交易所上市公司，主要業(yè)務(wù)分布在歐洲、亞洲和北美洲，業(yè)務(wù)分為醫(yī)療、集成和工業(yè)三個(gè)事業(yè)部，相關(guān)主要客戶包括愛(ài)立信、諾基亞、華為、中興、微軟、索尼、小米等。⑤萊爾德（Laird）：萊爾德成立于1898年，是全球著名電磁材料、界面材料和無(wú)線天線產(chǎn)品的設(shè)計(jì)、制造商。產(chǎn)品廣泛應(yīng)用于電信、數(shù)據(jù)通信、手機(jī)、計(jì)算機(jī)、通用電子裝置、網(wǎng)絡(luò)設(shè)備、航空航天、國(guó)防、汽車以及醫(yī)療設(shè)備等領(lǐng)域。萊爾德的業(yè)務(wù)分為連接、材料和熱管理三個(gè)事業(yè)部。通信設(shè)備零部件廠商間的競(jìng)爭(zhēng)往往是市場(chǎng)化但不完全的。市場(chǎng)化表現(xiàn)為通信設(shè)備廠商會(huì)根據(jù)供應(yīng)商的技術(shù)能力、產(chǎn)品質(zhì)量和產(chǎn)品價(jià)格做選擇，比如會(huì)選擇先通過(guò)產(chǎn)品測(cè)試的廠商設(shè)計(jì)作為最終選型，并選擇該廠商作為相關(guān)零部件的第一供應(yīng)商。不完全競(jìng)爭(zhēng)表現(xiàn)為一般競(jìng)爭(zhēng)僅發(fā)生在同在供應(yīng)鏈體系內(nèi)的廠商之間，而且部分情況下競(jìng)爭(zhēng)有限，比如采用某個(gè)通信設(shè)備零部件廠商的“一攬子方案”時(shí)，方案中單獨(dú)某類零部件實(shí)際上會(huì)選購(gòu)該通信設(shè)備零部件廠商的獨(dú)有產(chǎn)品。供應(yīng)鏈整合趨勢(shì)下，零部件廠商機(jī)遇與挑戰(zhàn)并存。隨著5G的到來(lái)，下游通信設(shè)備廠商的產(chǎn)品形態(tài)、產(chǎn)品結(jié)構(gòu)存在較大的變化，MassiveMIMO技術(shù)、多頻天線、波束賦形等技術(shù)的應(yīng)用將使通信設(shè)備的形態(tài)、功能產(chǎn)生較大的變化，進(jìn)而對(duì)供應(yīng)鏈關(guān)系造成較大的影響，比如：（1）原先通信服務(wù)運(yùn)營(yíng)商分別向通信主設(shè)備商和基站天線廠商采購(gòu)，未來(lái)可能演變?yōu)橥ㄐ胖髟O(shè)備商向基站天線廠商采購(gòu)集成后再銷售給運(yùn)營(yíng)商；（2）射頻器件廠商銷售給通信主設(shè)備商演變?yōu)樯漕l器件廠商銷售給基站天線廠商；（3）廠商之間進(jìn)行上下游并購(gòu)。3、公司分析：技術(shù)儲(chǔ)備充分，競(jìng)爭(zhēng)優(yōu)勢(shì)穩(wěn)固3.1、客戶關(guān)系穩(wěn)定，公司深度受益行業(yè)高增長(zhǎng)憑借優(yōu)秀的產(chǎn)品品質(zhì)和良好的商業(yè)服務(wù)，公司同時(shí)為全球前五大移動(dòng)通信廠商中的愛(ài)立信、諾基亞、中興通訊、三星服務(wù)，是愛(ài)立信、諾基亞最高等級(jí)的核心供應(yīng)商。按終端口徑區(qū)分，2014年-2022年6月30日來(lái)自愛(ài)立信、諾基亞的收入占公司主營(yíng)業(yè)務(wù)收入的80%左右，合作關(guān)系穩(wěn)固。愛(ài)立信：公司自2005年開(kāi)始與愛(ài)立信進(jìn)行合作，2006年和愛(ài)立信簽訂了供應(yīng)商框架協(xié)議，雙方至今已保持了十余年的良好合作關(guān)系。按終端口徑計(jì)算，2019-2022年上半年公司分別有67.92%、61.04%、53.66%和48.13%的主營(yíng)業(yè)務(wù)收入來(lái)自愛(ài)立信。公司的射頻與透波防護(hù)器件和電子導(dǎo)熱散熱器件占據(jù)愛(ài)立信供應(yīng)端最大的采購(gòu)份額，公司的EMI及IP防護(hù)器件占據(jù)愛(ài)立信供應(yīng)端主要的市場(chǎng)份額。諾基亞：2019-2022年上半年，公司對(duì)諾基亞的銷售收入分別為4,843.18萬(wàn)元、8,058.88萬(wàn)元、9,303.20萬(wàn)元和5,099.97萬(wàn)元。由于諾基亞的基站芯片設(shè)計(jì)問(wèn)題，導(dǎo)致其5G通信設(shè)備產(chǎn)品的市場(chǎng)推進(jìn)慢于華為、愛(ài)立信和三星，公司對(duì)諾基亞的射頻與透波防護(hù)器件銷售收入在2019年度下降較多，2020年公司拓展了該業(yè)務(wù)在諾基亞的供應(yīng)范圍。此外，公司對(duì)諾基亞銷售的EMI及IP防護(hù)器件較為穩(wěn)定，電子導(dǎo)熱散熱器件在2020年放量增長(zhǎng)。公司主要客戶還包括中興通訊、三星等移動(dòng)通信廠商。自2019年起，公司逐步獲取中興通訊的5G射頻與透波防護(hù)器件項(xiàng)目，銷售收入自2020年起顯著增加，2021年公司來(lái)自中興通訊的收入為1,534.02萬(wàn)元，同比增長(zhǎng)123.20%。2022年上半年，公司來(lái)自中興通訊的收入為649.11萬(wàn)元，同比增加60.04%。憑借高K值導(dǎo)熱墊片產(chǎn)品，公司于2019年成功切入三星的供應(yīng)鏈體系。三星主要市場(chǎng)韓國(guó)、日本的5G通信網(wǎng)絡(luò)建設(shè)較早，在2019年已經(jīng)完成了大量設(shè)備的部署；疊加新冠疫情影響，韓國(guó)、日本市場(chǎng)2020年上半年的設(shè)備部署量有所下降，導(dǎo)致公司2020年上半年對(duì)三星銷售收入有所下降，2020年度下半年公司對(duì)三星的收入較上半年增長(zhǎng)了93.85%。2022年1-6月，公司來(lái)自三星的收入為130.59萬(wàn)元，同比下降42.49%。三星因其自身原因，相關(guān)產(chǎn)品出貨量減少。公司目前與三星合作其他項(xiàng)目，銷售額將逐漸增加。大客戶關(guān)系穩(wěn)定，產(chǎn)品價(jià)格下滑風(fēng)險(xiǎn)可控。零部件產(chǎn)品的精密度、可靠度及供應(yīng)商服務(wù)質(zhì)量和供貨速度會(huì)直接影響下游客戶的產(chǎn)品生產(chǎn)和銷售，且認(rèn)證通過(guò)后再次更換供應(yīng)商的成本代價(jià)較高。因此，供應(yīng)商在通過(guò)客戶認(rèn)證后，一般不會(huì)被輕易更換。較高的供應(yīng)商認(rèn)證門檻使得細(xì)分市場(chǎng)競(jìng)爭(zhēng)不充分，同時(shí)通信主設(shè)備商對(duì)通信零部件產(chǎn)品需求的定制化屬性決定了通信主設(shè)備商與供應(yīng)商之間具有價(jià)格協(xié)商和調(diào)整機(jī)制。通信主設(shè)備商與零部件供應(yīng)商的交易存在壟斷競(jìng)爭(zhēng)格局，可形成相對(duì)較高的成交價(jià)格。3.2、全球化供應(yīng)要求下，公司可實(shí)現(xiàn)快速響應(yīng)在基站整機(jī)產(chǎn)品的開(kāi)發(fā)過(guò)程中，終端客戶會(huì)利用供應(yīng)鏈內(nèi)的所有可利用資源來(lái)加速產(chǎn)品“落地”，以取得競(jìng)爭(zhēng)先機(jī)。在產(chǎn)品開(kāi)發(fā)中，通常終端客戶會(huì)完成產(chǎn)品的概念設(shè)計(jì)和框架設(shè)計(jì)，再把其余的產(chǎn)品開(kāi)發(fā)步驟進(jìn)行分工；在客戶的產(chǎn)品開(kāi)發(fā)過(guò)程中，所有涉及的供應(yīng)鏈內(nèi)廠商都要同步協(xié)作，否則會(huì)出現(xiàn)“短板效應(yīng)”從而拖累產(chǎn)品的整體開(kāi)發(fā)進(jìn)度。提供零部件“落地”的解決方案和快速響應(yīng)需要有較強(qiáng)的行業(yè)經(jīng)驗(yàn)和優(yōu)秀的公司運(yùn)營(yíng)能力。終端客戶的需求多為定制產(chǎn)品，定制產(chǎn)品決定了以往的生產(chǎn)線必須經(jīng)過(guò)調(diào)整才能適應(yīng)新產(chǎn)品的生產(chǎn)。這種調(diào)整包括設(shè)計(jì)設(shè)備、改造設(shè)備和新增設(shè)備，也包括模具設(shè)計(jì)、工藝開(kāi)發(fā)和人員培訓(xùn)，還包括生產(chǎn)線測(cè)試。由于終端客戶的需求有“多品種、小批量、多批次”的特點(diǎn)，供應(yīng)商需要頻繁地調(diào)整生產(chǎn)線，調(diào)整的量變會(huì)產(chǎn)生質(zhì)變，這對(duì)供應(yīng)商的生產(chǎn)線設(shè)計(jì)改造能力和人員管理能力提出較高的要求。此外，由于產(chǎn)品型號(hào)多，生產(chǎn)所用的物料也較多，導(dǎo)致供應(yīng)鏈和物料的管理較為復(fù)雜。供應(yīng)商需要以最快速度響應(yīng)客戶需求、最大化利用資金和最高效的生產(chǎn)管理效率之間做好充分的平衡。在射頻與透波防護(hù)器件業(yè)務(wù)中，公司可實(shí)現(xiàn)相關(guān)零部件產(chǎn)品的DFM（DesignforManufacturing，可制造性設(shè)計(jì)）、生產(chǎn)和交付，加速產(chǎn)品“落地”。覆蓋了關(guān)于材料的選型推薦、產(chǎn)品連接結(jié)構(gòu)設(shè)計(jì)、模具的設(shè)計(jì)和產(chǎn)品生產(chǎn)方案的設(shè)計(jì)。以某客戶的需求為例，客戶初始的設(shè)計(jì)是以預(yù)埋工藝埋入較多的連接結(jié)構(gòu)，而該設(shè)想在實(shí)際的生產(chǎn)中存在很多現(xiàn)實(shí)的困難，會(huì)導(dǎo)致良品率的明顯降低，從而影響交付數(shù)量和進(jìn)度。在執(zhí)行DFM程序后，公司向客戶建議改為熱熔工藝嵌入連接結(jié)構(gòu)，同樣可以實(shí)現(xiàn)客戶的需求且良品率高，幫助客戶實(shí)現(xiàn)產(chǎn)品“落地”。相比國(guó)際巨頭競(jìng)爭(zhēng)對(duì)手，公司的組織架構(gòu)更加靈活、更能快速響應(yīng)客戶的需求。公司在快速響應(yīng)方面一直得到客戶的高度評(píng)價(jià)。以公司開(kāi)發(fā)新的戰(zhàn)略客戶三星為例，公司在與三星的對(duì)接中始終保持快速響應(yīng)，依靠技術(shù)儲(chǔ)備迅速根據(jù)三星的需求進(jìn)行調(diào)整，始終在兩周內(nèi)滿足三星的產(chǎn)品需求（試制、生產(chǎn)、發(fā)貨到達(dá)），獲得了三星的高質(zhì)量認(rèn)可，從而進(jìn)入了三星的供應(yīng)鏈，成為三星5G基站高導(dǎo)熱墊片的主要供應(yīng)商。3.3、5G時(shí)代，公司技術(shù)儲(chǔ)備充分自2004年設(shè)立以來(lái)，公司始終深耕于移動(dòng)通信基站產(chǎn)業(yè)，積極投入材料配方和生產(chǎn)工藝的研發(fā)，專注于高分子材料（主要是復(fù)合材料、屏蔽材料和導(dǎo)熱材料）相關(guān)的材料改性、材料配方和工藝技術(shù)的研發(fā)。憑借多年投入，公司在材料改性、材料配方、制備工藝方面積累了較多核心技術(shù)。以高透波復(fù)合材料改性制備技術(shù)為例，有別于價(jià)格高昂的氰酸酯樹(shù)脂體系，公司的高透波復(fù)合材料改性制備技術(shù)采用性價(jià)比高的環(huán)氧樹(shù)脂進(jìn)行改性的路線，使高頻天線罩降到民用可接受的價(jià)格。公司自主設(shè)計(jì)的一系列導(dǎo)電粉體濕法改性配方和改性工藝，可提升產(chǎn)品的屏蔽效能、降低永久壓縮形變。結(jié)合超低永久壓縮形變控制技術(shù)，公司的EMI屏蔽橡膠類產(chǎn)品可實(shí)現(xiàn)填粉量達(dá)到70%-80%，極大的提高了導(dǎo)電橡膠的導(dǎo)電性能和屏蔽效能，且仍然保持導(dǎo)電橡膠良好的力學(xué)性能。采用導(dǎo)電粉體濕法改性技術(shù)，可以改善導(dǎo)電粉體表面的極性，提高導(dǎo)電粉體與基體材料分子鏈的相互作用，正常導(dǎo)電橡膠的永久壓縮形變可達(dá)到≤30%。5G時(shí)代，公司技術(shù)儲(chǔ)備充分。隨著5G標(biāo)準(zhǔn)的逐步固化以及技術(shù)的持續(xù)發(fā)展，整個(gè)通信基站的功能架構(gòu)及物理架構(gòu)也出現(xiàn)了顛覆性的改變，對(duì)零部件技術(shù)帶來(lái)了新的要求。公司緊密跟蹤通信設(shè)備行業(yè)的技術(shù)發(fā)展趨勢(shì)，開(kāi)展對(duì)新技術(shù)的研究和新產(chǎn)品的開(kāi)發(fā)，緊隨5G市場(chǎng)潮流；積極參與下游客戶產(chǎn)品發(fā)展路徑的規(guī)劃，結(jié)合自身的市場(chǎng)調(diào)研和企業(yè)自身的實(shí)際技術(shù)能力，綜合分析客戶需求，提前布局未來(lái)的技術(shù)研發(fā)方向與產(chǎn)品發(fā)展規(guī)劃。本報(bào)告由分析師獨(dú)立撰寫，僅提供給網(wǎng)下投資者參閱，請(qǐng)網(wǎng)下投資者自主做出投資決策并承擔(dān)投資風(fēng)險(xiǎn)，詳細(xì)請(qǐng)參閱尾頁(yè)。-41-隨著5G高頻信號(hào)基站的逐步推廣，使用復(fù)合材料通過(guò)模壓成型工藝生產(chǎn)的5G天線罩整體技術(shù)要求更高，但市場(chǎng)前景廣闊。在模壓成型的生產(chǎn)核心環(huán)節(jié)復(fù)合材料配方和制備工藝方面，公司已有兩項(xiàng)授權(quán)實(shí)用新型專利和一項(xiàng)發(fā)明專利，能夠?qū)崿F(xiàn)產(chǎn)品的試驗(yàn)樣品以及工程樣品的制作。公司為5G應(yīng)用開(kāi)發(fā)的零部件產(chǎn)品擁有業(yè)內(nèi)領(lǐng)先的性能。公司開(kāi)發(fā)的5G相控陣天線罩在毫米波段的最高透波率超過(guò)98%，高K值導(dǎo)熱墊片的導(dǎo)熱系數(shù)超過(guò)30W/m·K，絕緣導(dǎo)熱墊片的導(dǎo)熱系數(shù)超過(guò)12W/m·K，高K值導(dǎo)熱凝膠的導(dǎo)熱系數(shù)超過(guò)9W/m·K。公司針對(duì)5G研發(fā)的相關(guān)高性能產(chǎn)品已通過(guò)愛(ài)立信、諾基亞、三星等客戶的驗(yàn)證，正在批量供貨。4、募投項(xiàng)目分析公司擬公開(kāi)發(fā)行股票數(shù)量不超過(guò)2,500萬(wàn)股，全部為新股發(fā)行，原股東不公開(kāi)發(fā)售股份。發(fā)行完成后公開(kāi)發(fā)行股數(shù)占發(fā)行后總股本的比例不低于25%。本次發(fā)行募集資金總額扣除發(fā)行費(fèi)用后，將根據(jù)項(xiàng)目建設(shè)進(jìn)度分輕重緩急投資于以下項(xiàng)目：5G通信設(shè)備零部件生產(chǎn)線建設(shè)項(xiàng)目：本募投項(xiàng)目擬投資16,124.65萬(wàn)元，由發(fā)行人的全資子公司平湖阿萊德建設(shè)由高精度生產(chǎn)設(shè)備、工業(yè)機(jī)器人、其他生產(chǎn)輔助設(shè)備以及MES系統(tǒng)組成的智能化生產(chǎn)線，用于提升5G大規(guī)模相控陣天線罩等高端精密產(chǎn)品的產(chǎn)能，減少生產(chǎn)工序，提升生產(chǎn)響應(yīng)速度，降低產(chǎn)品生產(chǎn)成本。5G通信設(shè)備用相關(guān)材料及器件研發(fā)項(xiàng)目：本募投項(xiàng)目擬投資8,240.50萬(wàn)元，在公司正在建設(shè)中的奉賢總部基地內(nèi)定制實(shí)驗(yàn)室、添置研發(fā)設(shè)備并招收研發(fā)人才。通過(guò)本募投項(xiàng)目的建設(shè)，公司將完善研發(fā)基礎(chǔ)設(shè)施，加強(qiáng)研發(fā)能力，提升市場(chǎng)競(jìng)爭(zhēng)力。5、可比公司分析作為通信設(shè)備零部件廠商，公司主要服務(wù)于通信行業(yè)客戶愛(ài)立信、諾基亞等，專注于通信細(xì)分領(lǐng)域中的射頻與透波防護(hù)器件業(yè)務(wù)、EMI與IP防護(hù)器件和電子導(dǎo)熱散熱器件業(yè)務(wù)，境內(nèi)無(wú)與公司業(yè)務(wù)完全可比（產(chǎn)品結(jié)構(gòu)、客戶群體相同）的上市公司；公司的外資競(jìng)爭(zhēng)對(duì)手（諾蘭特、萊爾德、派克等）未披露與公司直接競(jìng)爭(zhēng)部門的相關(guān)數(shù)據(jù)，因此僅選取公司競(jìng)爭(zhēng)對(duì)手中有公開(kāi)數(shù)據(jù)的廠商飛榮達(dá)、兆威機(jī)電、武漢凡谷、大富科技、欣天科技、中石科技和東山精密。具體細(xì)分產(chǎn)品中：公司的射頻與透波防護(hù)器件業(yè)務(wù)和對(duì)比公司飛榮達(dá)的“基站天線及相關(guān)器件”的產(chǎn)品和體量類似；兆威機(jī)電從事微型傳動(dòng)系統(tǒng)、精密注塑件，其應(yīng)用于“移動(dòng)通信行業(yè)”的精密注塑件主要為4G通訊基站的高精密組件、用于5G通訊基站的振子塑膠組件，與公司的射頻與透波防護(hù)器件業(yè)務(wù)類似；EMI與IP防護(hù)器件和電子導(dǎo)熱散熱器件與對(duì)比公司中石科技的產(chǎn)品以及其通訊工業(yè)電子的業(yè)務(wù)體量類似。與可比公司相比，阿萊德目前規(guī)模較小，營(yíng)業(yè)收入較低。行業(yè)內(nèi)營(yíng)收增速呈現(xiàn)增長(zhǎng)態(tài)勢(shì)。阿萊德相對(duì)規(guī)模較小，尚處于高速增長(zhǎng)期，發(fā)展彈性更大，受益于5G建設(shè)的推進(jìn)和新品類產(chǎn)品放量，2021年收入增長(zhǎng)明顯，預(yù)計(jì)2022年增速向好。2019-2022年上半年，公司整體歸母凈利潤(rùn)分別為0.51億元、0.69億元、0.70億元和0.28億元。由于東山精密公司規(guī)模