開放式基金資產(chǎn)流動性風(fēng)險管理的重要環(huán)節(jié)

開放式基金資產(chǎn)流動性風(fēng)險管理的重要環(huán)節(jié)

公共資金的流動性風(fēng)險管理包括通常的流動性風(fēng)險管理和巨額的資本回收風(fēng)險管理。結(jié)合中國證券市場的實際情況和公共基金投資管理的相關(guān)規(guī)定，本文研究了公共基金管理人在正常情況下有效控制公共資金的流動性風(fēng)險，而不討論巨額回購風(fēng)險管理。目前中國開放式基金的資產(chǎn)類型包括現(xiàn)金、國債和股票,如果為了規(guī)避流動性風(fēng)險而大量持有國債和現(xiàn)金,基金收益率將會較低;如果要取得較高的收益業(yè)績,就必須擴大股票組合范圍和持股比例,其結(jié)果是降低資產(chǎn)的流動性,使開放式基金面臨較大的流動性風(fēng)險.開放式基金管理人必須保持預(yù)留現(xiàn)金量與贖回資金量之間的動態(tài)平衡,在確保滿足贖回的條件下,使預(yù)留現(xiàn)金量最少,以實現(xiàn)投資收益最大化.因此,在正常情況下,開放式基金流動性風(fēng)險管理應(yīng)在一定時期贖回量估算與預(yù)測、投資品種流動性評估的基礎(chǔ)上,構(gòu)造與贖回需求相適應(yīng)的投資組合,以及臨時贖回壓力較大時考慮如何從外部融資等.1基金投資者未來收益率的估計1.1基于加權(quán)平均值法的回購估算包括統(tǒng)計分析法和加權(quán)平均值法兩種.統(tǒng)計分析法是指根據(jù)開放式基金歷史上不同時期的贖回量,進行統(tǒng)計分析,找出在不同時期、不同市場環(huán)境狀況下的基金持有人的贖回規(guī)律,基金管理人可以根據(jù)這些規(guī)律,結(jié)合目前和未來一段時間的市場狀況等各種因素,確定未來一段時間的贖回量,并預(yù)留相應(yīng)的現(xiàn)金來應(yīng)對贖回.由于統(tǒng)計分析法需要長期的歷史數(shù)據(jù),而中國開放式基金運行的時間較短,缺乏基金投資者的申購贖回行為的歷史數(shù)據(jù),因此,目前開放式基金管理人還不能使用統(tǒng)計分析法確定贖回量的大小.加權(quán)平均值法是指利用過去一段時間凈贖回量的加權(quán)平均值來估算未來贖回量,并據(jù)此確定預(yù)留現(xiàn)金的方法.一般情況下,離當期越近的值被賦予越高的權(quán)重.這種方法不需要太長的歷史數(shù)據(jù),因此,中國開放式基金管理人可以采用該方法對贖回量進行估算.1.2不同開放式基金回收率的確定是指借鑒參考開放式基金發(fā)展比較成熟國家的經(jīng)驗,采用該國在類似發(fā)展時期的數(shù)據(jù)來確定贖回量的方法.美國是目前世界上開放式基金發(fā)展最為成熟的國家,因此可以參考美國運作的情況,再根據(jù)本國的國情,確定在類似時期、類似市場環(huán)境狀況下的實際贖回量.中國開放式基金管理人可以參考美國開放式基金的贖回情況來確定贖回量的大小.美國20世紀80年代初期是開放式基金的發(fā)展時期,在這一時期預(yù)留現(xiàn)金占開放式基金總資產(chǎn)的比率在8%～10%,20世紀90年代以來,贖回比率一直在16%以上,年平均贖回比率達到18.2%左右.由于各國證券市場發(fā)展階段、成熟度等市場條件不同,以及人們對開放式基金認知程度的差異,不同國家開放式基金的贖回情況會有所差異.中國開放式基金目前正處于發(fā)展的初期,投資者的心態(tài)不成熟,風(fēng)險承受能力不高,贖回傾向較高,因此,年贖回率應(yīng)考慮在18%左右,日常的現(xiàn)金預(yù)留量(包括國債、銀行存款和短期國債)應(yīng)在10%左右較為合適.1.3“四一”回款法t所未來預(yù)測法是指對基金持有人的申購(或認購)資金的構(gòu)成進行分析,根據(jù)資金來源、持有動機等標準進行分類,并預(yù)測每類資金的可能贖回比例,最終確定在未來一段時期可能贖回量的方法.例如,根據(jù)基金持有人的資金來源、持有基金期限的長短、持有動機、對證券市場變動的敏感程度、對利率的敏感程度等因素的不同,可以把開放式基金申購(或認購)的資金分為核心資金與非核心資金,非核心資金又可分為敏感資金和脆弱資金.這些不同類型的資金在t期內(nèi)可能贖回的比例是不同的,假設(shè)核心資金部分的贖回比例為K1、脆弱資金部分的贖回比例為K2、敏感資金部分的贖回比例為K3,則在t期內(nèi)開放式基金的可能贖回量=K1t×核心資金+K2t×脆弱資金+K3t×敏感資金,其中t表示t期,一般情況下,不等式K1<K2<K3成立.由于不需要歷史數(shù)據(jù),因此,該方法適合中國開放式基金管理人預(yù)測贖回量的需要.1.4采取了回的數(shù)量的模擬模擬法是用股票市場的買盤和賣盤數(shù)量來模擬開放式基金申購和贖回的數(shù)量的方法.由于開放式基金的投資群體與股票的投資群體接近,開放式基金的申購贖回行為與股票的買賣行為類似,因此,可以用股票市場的買盤和賣盤數(shù)量來模擬開放式基金申購和贖回的數(shù)量.2基金的流動性風(fēng)險由于中國開放式基金目前只能投資國債和股票,股票組合是開放式基金的風(fēng)險資產(chǎn),它們的流動性情況決定了基金的流動性風(fēng)險的大小.因此,在開放式基金管理過程中,基金管理人要對擬投資的股票以及投資組合中的股票進行流動性評估,對基金投資組合的變現(xiàn)能力進行評估.2.1股票流動性評估指標1動率與權(quán)的比率單位波動率是指一定時間內(nèi)股票成交量引起的價格波動率與成交量的比率,用公式表示為:L=σ2p/Ρ÷V,L=σ2p/P÷V,其中σ2p表示價格波動方差,σ2p/P表示價格波動率,V表示成交量.2證券的東南角.股票的換手率是指在一定時期的交易量與流通股本的比率,用公式表示為:ΤΟ=V/L,其中TO表示股票在一定時期的換手率,V表示股票在一定時期的成交量,L表示股票在一定時期的流通股本.股票的換手率反映了單位流通股本的成交量大小,因此,可以用于不同股票或組合之間的流動性比較,在成熟的市場上,股票的換手率越高,則股票的流動性就越好.3采取的方式使市場的流動性相對于市場股票換手率單因素模型為:ΤΟi=α+βΤΟΜi+σi,其中TOi表示股票在第i期間的換手率,TOΜi表示整個市場在第i期間按照流通市值進行加權(quán)的換手率,β表示個股的流動性水平相對于市場的流動性水平.如果α在統(tǒng)計意義上大于零,則說明個股的換手率大于市場整體的平均換手率,該個股的流動性水平也相對高于市場平均水平.4流動性指數(shù)i/i型流動性指數(shù)是指立即出售股票所承擔的價格損失,用公式表示為:Ι=∑[Xi(Ρi/Ρi*)],其中I表示流動性指數(shù),Xi表示資產(chǎn)中第i種股票的占比,Pi表示第i種股票的實際賣出價格,P*i表示第i種股票在正常市場狀況下的賣出價格.通常情況下,流動性指數(shù)的值在0和1之間,該值越大,說明股票的流動性越大.2.2投資組合的靈活性指標1合資產(chǎn)的價格所有權(quán)單日變現(xiàn)比例是指投資組合單日無沖擊的變現(xiàn)能力,所謂無沖擊的變現(xiàn)能力是指將組合資產(chǎn)以當時的市場價格賣出而不會對資產(chǎn)的價格或價值造成很大的損失的能力,用公式表示為:SLi=∑imin[aVi,ΜVi]∑iΜVi,其中a表示無風(fēng)險變現(xiàn)系數(shù),Vi表示當日的成交量,MVi表示組合中的個股在當日的流通市值.2imin[avi+vi-1+vi-2能力計算3日變現(xiàn)比例是指基金的投資組合在3日內(nèi)的無沖擊變現(xiàn)能力,用公式表示為:ΤLi=∑imin[a(Vi+Vi-1+Vi-2),ΜVi]∑iΜVi,其中Vi-1,Vi-2分別表示i-1,i-2日時的成交量.32組合流動性指數(shù)組合流動性指數(shù)表示基金組合的總體流動性水平的高低,用公式表示為:ΡΙi=∑iVi∑iΜVi.3資產(chǎn)流動性和資金來源流動性的統(tǒng)一開放式基金投資組合的構(gòu)造要從資產(chǎn)配置和個股選擇兩個層面確保基金資產(chǎn)流動性結(jié)構(gòu)與資金來源流動性需求結(jié)構(gòu)相適應(yīng),實現(xiàn)基金的流動性和盈利性的統(tǒng)一.3.1根據(jù)流動性要求,進行資金來源分類、投資,將其直接投資于債券開放式基金管理人在資產(chǎn)管理過程中,要在加強宏觀面與證券市場走勢的前瞻性研究的前提下,根據(jù)風(fēng)險、收益和流動性大小,合理確定基金資金在不同類型資產(chǎn)之間的分配比例,使基金在達到收益目標的同時,保證充分的流動性來應(yīng)對投資者的贖回要求.因此,開放式基金的資產(chǎn)配置要根據(jù)流動性的大小將基金可以投資的資產(chǎn)進行分類,將不同流動性要求的資金來源分配于不同流動性的資產(chǎn),使基金的資產(chǎn)結(jié)構(gòu)與資金來源流動性結(jié)構(gòu)相適應(yīng),確保資產(chǎn)的流動性和盈利性.開放式基金可以投資的證券按照流動性由高到低的順序依次分為:現(xiàn)金、短期國債、長期國債、大盤股、中盤股、小盤股,開放式基金的資金來源按照對流動性需求由高到低的順序依次分為:居民活期儲蓄、企業(yè)閑置資金、居民定期儲蓄、保險資金、社會保障基金等機構(gòu)資金.在具體操作上應(yīng)將約占總資產(chǎn)的5%左右的資金作為預(yù)留現(xiàn)金,應(yīng)付客戶隨時的贖回要求;將約占總資產(chǎn)的25%～30%的資金投資于國債;將約占總資產(chǎn)的35%～40%的資金投資于流動性較強的大盤藍籌股;將約占總資產(chǎn)25%的資金投資于風(fēng)險較高但盈利性強的中盤股和小盤股,雖然這類股票風(fēng)險較高、流動性可能較差,但其收益往往也高,開放式基金通過對該類股票的中長期投資,謀求較高的收益率,以提高整個基金的盈利性.3.2根據(jù)證券的總部分比例來確定最優(yōu)投資限額開放式基金投資的證券要有穩(wěn)定的可預(yù)期的股息、利息流入以及良好的流動性,容易以最低成本變現(xiàn).但在目前股票市場,上市公司業(yè)績波動幅度較大,分紅隨意性大,往往難以預(yù)測對未來持有期的現(xiàn)金收入情況;股市缺乏整體投資價值,業(yè)績扎實、基本面向好的績優(yōu)成長股的數(shù)量不多,因此,出現(xiàn)各家基金同時重倉持有某一只股票的情況.而有關(guān)法規(guī)只對基金所持有股票占總股本的比重規(guī)定了上限,并沒有對其占流通股本的比重做出限定,致使一些流通股與總股本差別較大的股票,出現(xiàn)一家基金或多家基金重倉控制的情況,流動性非常差.因此,開放式基金在股票選擇上,應(yīng)結(jié)合自上而下與自下而上的策略,根據(jù)其流通股本,而不是總股本的一定比例來確定投資限額,制定各行業(yè)的最高投資限額,包括絕對上限和相對上限,在行業(yè)集中度和個股集中度上達到合適水平,通過分散投資,提高組合的整體流動性.4證券資產(chǎn)流動性不足從負債的角度進行流動性風(fēng)險管理是指開放式基金在面臨臨時贖回壓力時,為彌補其資產(chǎn)流動性不足而向外籌措資金的經(jīng)營管理活動.由于基金單位贖回的不確定性,僅靠內(nèi)部預(yù)留現(xiàn)金有時可能不能應(yīng)對市場突發(fā)事件發(fā)生時引發(fā)贖回的需要,如果強行拋售證券應(yīng)對贖回可能導(dǎo)致較大的損失,此時,外部融資將是一種比較好的選擇.4.1基金管理公司可以參與全國銀行間同業(yè)市場,從事部分債券的交易和回購業(yè)務(wù)2000年10月公布的《基金管理公司進入銀行間同業(yè)市場管理規(guī)定》規(guī)定:允許基金管理公司進入全國銀行間同業(yè)市場從事購買債券、債券現(xiàn)券交易和債券回購業(yè)務(wù),回購的期限最長為1年,回購資金余額不得超過基金凈資產(chǎn)的40%.因此,基金管理公司可以利用基金持有的國債進入銀行間同業(yè)市場進行外部融資.4.2基金自身要積極參加短期融資,尋求較好的償還貸款從國際慣例看,均允許基金向商業(yè)銀行申請短期貸款.中國《開放式證券投資基金試點辦法》規(guī)定:基金管理人可以根據(jù)開放式基金運營的需要,按照中國人民銀行規(guī)定的條件,向商業(yè)銀行申請短期融資.由于基金的債務(wù)成本是由未贖回的持有人承擔的,基金的債務(wù)越多,長期持有人負擔的成本就越高,對其長期持有的信心影響也越大,同時基金管理人通過外部進行短期融資,以緩解暫時的贖回壓力,如果此后股票市場走好,可以通過股票變現(xiàn)來償還貸款;如果此后股票市場更加低迷,開放式基金變現(xiàn)股票將承擔較大的損失,