資本成本公司財務(wù)專題

Lecture1資本本錢根本理論框架之前關(guān)于資本預(yù)算的章節(jié)集中討論了現(xiàn)金流的適當(dāng)規(guī)模和時間選擇〔theappropriatesizeandtimingofcashflow〕。本章討論現(xiàn)金流有風(fēng)險時如何選取適當(dāng)?shù)恼劬€率。投資于項目12.1股權(quán)資本本錢有充?，F(xiàn)金的企業(yè)股東的最終價值支付現(xiàn)金紅利股東投資于金融資產(chǎn)由于股東可以將紅利重新投資到金融資產(chǎn)上，對于有資本預(yù)算的工程的預(yù)期回報率應(yīng)該至少和有相同風(fēng)險的金融資產(chǎn)的預(yù)期收益率相等。有充?，F(xiàn)金的企業(yè)可以選擇支付紅利或作資本投資股權(quán)本錢從企業(yè)的角度來看，預(yù)期收益就是企業(yè)的股權(quán)資本本錢：為了估計企業(yè)股權(quán)資本本錢，我們需要三個要素：無風(fēng)險利率,RF市場風(fēng)險溢價,企業(yè)的beta,Example假設(shè)StansfieldEnterprises(一家PowerPointpresentations的出版商)，它的股票beta為2.5。企業(yè)完全用股權(quán)融資。假設(shè)無風(fēng)險利率為5％，市場風(fēng)險溢價是10％。那么企業(yè)擴張應(yīng)該使用的折現(xiàn)率將是：例子(繼續(xù))假設(shè)StansfieldEnterprises正在評估以下這些不會互相排斥的工程。每個工程的本錢都是$100，并且都持續(xù)一年。項目項目b項目下一年的預(yù)期現(xiàn)金流IRRNPVat30%A2.5$15050%$15.38B2.5$13030%$0C2.5$11010%-$15.38運用SML來估計工程的風(fēng)險調(diào)整折線率一個全股權(quán)融資的企業(yè)應(yīng)該接受IRR超過股權(quán)資本本錢的工程，反之亦然。工程IRR企業(yè)風(fēng)險(beta)5%好工程差工程30%2.5ABC12.2估計Beta：測量市場風(fēng)險市場投資組合-包括經(jīng)濟中所有資產(chǎn)的投資組合。實踐中，經(jīng)常利用一個被廣泛應(yīng)用的股票市場指數(shù)來代表市場，例如標(biāo)準(zhǔn)普爾綜合指數(shù)〔S&PComposite〕。Beta–股票收益對市場投資組合收益的敏感性。12.2估計Beta理論上，beta的計算是很直觀的：難點：Beta可能隨時間而變化。樣本量可能缺乏。Beta受到財務(wù)杠桿和商業(yè)風(fēng)險變化的影響。解決方法：上面的第1、2個問題可以通過運用更精巧的統(tǒng)計工具來減輕。第3個問題可以通過根據(jù)商業(yè)風(fēng)險和財務(wù)風(fēng)險作相應(yīng)調(diào)整來減輕。觀察行業(yè)可比企業(yè)的平均beta的估計。Beta的穩(wěn)定性大局部分析員認為相同行業(yè)企業(yè)的beta一般可以保持穩(wěn)定。這并不是企業(yè)的beta不會變化。生產(chǎn)線的改變技術(shù)的改變管制解除財務(wù)杠桿的變化運用行業(yè)的Beta通常的意見是如果考慮了整個行業(yè)的話，就能更好地估計企業(yè)的beta。如果你認為企業(yè)的運營與行業(yè)內(nèi)其它其它企業(yè)的運營相似的話，就應(yīng)該使用行業(yè)的beta。如果你認為企業(yè)的運營與行業(yè)內(nèi)其它其它企業(yè)的運營有很大的差異〔fundamentaldifferent〕，就應(yīng)該使用公司的beta。不要忘記為財務(wù)杠桿作相應(yīng)的調(diào)整。12.3Beta確實定商業(yè)風(fēng)險收入的周期〔CyclicityofRevenues〕運營杠桿財務(wù)風(fēng)險財務(wù)杠桿收入的周期高周期性的股票beta也較大。實證證據(jù)顯示零售企業(yè)和汽車企業(yè)隨商業(yè)周期波動較大。運輸業(yè)企業(yè)和公用事業(yè)企業(yè)對商業(yè)周期的依賴相對較少。應(yīng)該注意到周期性跟變動性〔variability〕是不同的—標(biāo)準(zhǔn)差大的股票不一定beta就大。電影工作室的收入變動性很大，這依賴于作品是否賣座，但其收入也不完全依賴于商業(yè)周期。運營杠桿運營杠桿的大小度量企業(yè)〔或工程〕對固定本錢的敏感性。運營杠桿隨固定本錢上升而上升，隨變動本錢上升而下降。運營杠桿會增強周期性對beta的影響程度。運營杠桿大小按以下公式計算：

A企業(yè)-高運營杠桿 經(jīng)濟衰退銷售下降 本錢不變 利潤驟減 B企業(yè)-低運營杠桿 經(jīng)濟衰退銷售下降 規(guī)模隨可變本錢而變小，總本錢也下降。 利潤有一定下降

A企業(yè)的beta可能更大運營杠桿規(guī)模$固定本錢總本錢

EBIT

Volume運營杠桿隨固定本錢上升而上升，隨變動本錢上升而下降。固定成本總成本財務(wù)杠桿和Beta運營杠桿指企業(yè)對生產(chǎn)固定本錢的敏感性。財務(wù)杠桿指企業(yè)對融資固定本錢的敏感性。企業(yè)債務(wù)、股權(quán)和資產(chǎn)的beta之間的關(guān)系如下：財務(wù)杠桿〔的增加〕總是會增加資產(chǎn)beta中股權(quán)beta的比例。財務(wù)杠桿和Beta：example考慮GrandSport,Inc.,這是家全股權(quán)融資的企業(yè)，其beta為0.90。企業(yè)決定將資本結(jié)構(gòu)調(diào)整為1：1〔debt:equity〕因為企業(yè)經(jīng)營的行業(yè)不變，它的資產(chǎn)beta應(yīng)該仍是0.90。然而，假設(shè)它債務(wù)的beta為0，它的股權(quán)的beta也會增大到原來的兩倍：12.4根本模型的擴展企業(yè)vs.工程有債務(wù)時的資本本錢企業(yè)vs.工程任何工程的資本本錢依賴于資本的使用—而非來源。因此，它取決于工程的風(fēng)險而非企業(yè)的風(fēng)險。資本預(yù)算&工程風(fēng)險一家對所有工程使用相同折現(xiàn)率的企業(yè)最終將增加企業(yè)的風(fēng)險并降低公司的價值。工程IRR企業(yè)風(fēng)險(beta)rfbFIRM錯誤拒絕的正NPV的項目錯誤接受的負NPV的項目HurdlerateSML可以告訴我們原因假設(shè)根據(jù)CAPM計算出ConglomerateCompany的資本本錢是17%。無風(fēng)險利率4%；市場風(fēng)險溢價為10%，企業(yè)beta是1.3。17%=4%+1.3×[14%–4%]企業(yè)投資工程的分解如下：1/3汽車零售商b=2.01/3計算機硬盤生產(chǎn)商b=1.31/3電業(yè)b=0.6資產(chǎn)平均b=1.3在評估一個新的電力生產(chǎn)的投資工程時，應(yīng)該使用哪個資本本錢?資本預(yù)算&工程風(fēng)險資本預(yù)算&工程風(fēng)險工程IRR企業(yè)風(fēng)險(beta)17%1.32.00.6r=4%+0.6×(14%–4%)=10%10%反響了投資于電力生產(chǎn)工程的時機本錢，給定工程本身的風(fēng)險。10%24%在硬盤生產(chǎn)和零售業(yè)上面的投資應(yīng)該使用更高的折現(xiàn)率。債務(wù)的資本本錢加權(quán)平均資本本錢公式如下：因為利息費用的抵稅作用，公式的最后一項應(yīng)該乘以(1-TC)。12.5估計InternationalPaper的資本本錢首先，我們估計股權(quán)和債務(wù)的本錢。估計股權(quán)的beta來估計股權(quán)本錢。一般可以通過觀測企業(yè)債務(wù)的到期收益率來估計債務(wù)本錢。接下來，通過適當(dāng)加權(quán)這兩項本錢來確定WACC。12.5估計IP的資本本錢行業(yè)平均beta是0.82；無風(fēng)險利率是8%，市場風(fēng)險溢價9.2%。因此股權(quán)的本錢是：12.5估計IP的資本本錢企業(yè)債務(wù)的收益率為8%，其邊際稅率為37%。債務(wù)資產(chǎn)比是32%。12.18％是International的資本本錢。它應(yīng)該用來折現(xiàn)任何與企業(yè)總體的風(fēng)險和杠桿相一致的工程。12.7綜述和總結(jié)任何有