2024年二季度大類資產(chǎn)配置：經(jīng)濟(jì)溫和復(fù)蘇股市震蕩蓄能

證券研究報(bào)告此報(bào)告僅供內(nèi)部客戶參考請(qǐng)務(wù)必閱讀正文之后的免責(zé)條款部分此報(bào)告僅供內(nèi)部客戶參考大類資產(chǎn)配置報(bào)告大類資產(chǎn)配置報(bào)告經(jīng)濟(jì)溫和復(fù)蘇，股市震蕩蓄能上證指數(shù)-滬深300走勢(shì)圖 上證指數(shù)滬深3002023-062023-072023-082023-092023-102023-112023-122024-012024-022024-032024-04%1M3M12M上證指數(shù)執(zhí)業(yè)證書編號(hào):S0530522120001wangyubi@相關(guān)報(bào)告分析師）：2024年二季度大類資產(chǎn)配置投資要點(diǎn)投資要點(diǎn)>2024年第一季度大類資產(chǎn)配置組合表現(xiàn)：2024年第一季度自2023年12月動(dòng)率分別為2.33%、5.09%、6.00%、6.保持著較高的景氣，同時(shí)，需求的反彈也為其制造業(yè)庫存周期的上行不斷蓄能，疊加下半年通脹存在二次反彈的風(fēng)險(xiǎn)，我們認(rèn)為這為美聯(lián)儲(chǔ)持續(xù)評(píng)估數(shù)議將以電子、高端制造板塊為代表的新質(zhì)生產(chǎn)力板塊、家電及汽車相關(guān)外需將對(duì)需求帶來明顯提振，我們預(yù)計(jì)油價(jià)中樞有望進(jìn)一步上移。貴金屬二季度海外宏觀不確定提升，不論從地緣政治沖突頻發(fā)、美債信用擔(dān)憂提升導(dǎo)致的>量化模型的標(biāo)的選擇和投資組合構(gòu)建：綜合考慮宏觀分析、行業(yè)基金選擇和益類、債券類和商品類配置權(quán)重分別為25資產(chǎn)配置是一種中長(zhǎng)期策略，需要投資者對(duì)資金的期限進(jìn)行嚴(yán)格評(píng)估，較短或者具有平倉壓力的資金不適合進(jìn)行長(zhǎng)期資產(chǎn)配置，請(qǐng)投資者須知！另外，本報(bào)告僅供投資者參考，投資方向及標(biāo)的選擇，需要投資者綜合考慮估值及估值以外各項(xiàng)因素，進(jìn)行審慎分析與決策。此報(bào)告僅供內(nèi)部客戶參考-2-請(qǐng)務(wù)必閱讀正文之后的免責(zé)條款部分內(nèi)容目錄12024年第一季度資產(chǎn)配置組合業(yè)績(jī)表現(xiàn)和歸因分析 41.12024年第一季度大類資產(chǎn)表現(xiàn)回顧 41.22024年第一季度大類資產(chǎn)配置組合表現(xiàn) 51.32024年第一季度大類資產(chǎn)配置組合歸因分析 722024年第一季度宏觀分析 2.1海外經(jīng)濟(jì)：美強(qiáng)歐弱格局延續(xù)，歐央行有望率先降息 2.1.1美國(guó)：警惕“二次通脹”，美國(guó)經(jīng)濟(jì)形勢(shì)比人強(qiáng) 2.1.2歐洲：通脹水平繼續(xù)回落，歐央行或?qū)⒂?月開啟降息 2.2國(guó)內(nèi)經(jīng)濟(jì)：經(jīng)濟(jì)穩(wěn)中向好，政策仍需繼續(xù)發(fā)力 2.2.1投資端 2.2.2消費(fèi)端 2.2.3進(jìn)出口端 32024年第二季度大類資產(chǎn)定性分析 3.1權(quán)益資產(chǎn) 3.2債券資產(chǎn) 3.3大宗商品 3.4現(xiàn)金 4基于量化模型的資產(chǎn)組合構(gòu)建及驗(yàn)證 4.12024年第二季度資產(chǎn)組合配置建議 4.2基金標(biāo)的選擇 圖表目錄 6 此報(bào)告僅供內(nèi)部客戶參考-3-請(qǐng)務(wù)必閱讀正文之后的免責(zé)條款部分 5表2：2024Q1大類資產(chǎn)配置組合風(fēng)險(xiǎn)收益分析（一20231229-20240331） 6表3：2024Q1大類資產(chǎn)配置組合風(fēng)險(xiǎn)收益分析（二20231229-2 6表4：2024Q1保守型組合風(fēng)險(xiǎn)收益分析（20231229-20240329） 8表5：2024Q1保守穩(wěn)健型組合風(fēng)險(xiǎn)收益分析（20231229-20240329） 8表6：2024Q1穩(wěn)健型組合風(fēng)險(xiǎn)收益分析（20231229-20240329） 9表7：2024Q1穩(wěn)健進(jìn)取型組合風(fēng)險(xiǎn)收益分析（20231229-20240329） 9表8：2024Q1進(jìn)取型組合風(fēng)險(xiǎn)收益分析（20231229-20240329） 此報(bào)告僅供內(nèi)部客戶參考-4-請(qǐng)務(wù)必閱讀正文之后的免責(zé)條款部分12024年第一季度資產(chǎn)配置組合業(yè)績(jī)表現(xiàn)和歸因分析1.12024年第一季度大類資產(chǎn)表現(xiàn)回顧工智能引領(lǐng)的新的一輪技術(shù)革命熱潮，整體表現(xiàn)亮眼，漲幅明顯強(qiáng)于全球多數(shù)其他類資此報(bào)告僅供內(nèi)部客戶參考-5-請(qǐng)務(wù)必閱讀正文之后的免責(zé)條款部分表1：2024Q1大類資產(chǎn)收益及波動(dòng)率（%，數(shù)據(jù)截至20240331）名稱近一季度收益年初至今今年以來年化波動(dòng)率2016年以來年化波動(dòng)率德國(guó)DAX資料來源：iFinD，財(cái)信證券1.22024年第一季度大類資產(chǎn)配置組合表現(xiàn)最大虧損為-7.33%，同期中證10年此報(bào)告僅供內(nèi)部客戶參考-6-請(qǐng)務(wù)必閱讀正文之后的免責(zé)條款部分圖1：財(cái)信證券大類資產(chǎn)配置組合2024Q1凈值變化曲線（20231229-20240331）滬深300穩(wěn)健型組合中證10年期國(guó)債指數(shù)保守型組合穩(wěn)健進(jìn)取型組合保守穩(wěn)健型組合進(jìn)取型組合1.061.041.021.000.980.960.940.920.900.880.86表2：2024Q1大類資產(chǎn)配置組合風(fēng)險(xiǎn)收益分析（一20231229-20240331）指標(biāo)名稱益率相對(duì)基準(zhǔn)超額收益率年化收益率年化超額收益率最高收益率最大回撤最大虧損/最小收益保守型保守穩(wěn)健型穩(wěn)健型穩(wěn)健進(jìn)取型進(jìn)取型資料來源：iFinD，財(cái)信證券表3：2024Q1大類資產(chǎn)配置組合風(fēng)險(xiǎn)收益分析（二20231229-20240331）指標(biāo)名稱年化波動(dòng)率BetaSharpe日勝率周勝率月勝率保守型保守穩(wěn)健型穩(wěn)健型穩(wěn)健進(jìn)取型進(jìn)取型資料來源：iFinD，財(cái)信證券此報(bào)告僅供內(nèi)部客戶參考-7-請(qǐng)務(wù)必閱讀正文之后的免責(zé)條款部分1.32024年第一季度大類資產(chǎn)配置組合歸因分析資產(chǎn)配置來說，負(fù)收益貢獻(xiàn)或正收益貢獻(xiàn)的品種不代表其沒有配置價(jià)值。雖然我們希望通過對(duì)宏觀周期的把握盡可能的提升組合的風(fēng)險(xiǎn)收益比，通過對(duì)更多風(fēng)險(xiǎn)相關(guān)度低的品收益端來看，第一季度資產(chǎn)配置組合的收益貢獻(xiàn)主要來自權(quán)益類資產(chǎn)，債券類資產(chǎn)風(fēng)險(xiǎn)端來看，第一季度風(fēng)險(xiǎn)貢獻(xiàn)主要來自權(quán)益類資產(chǎn)。在保守型、保守穩(wěn)健型、穩(wěn)現(xiàn)金類資產(chǎn)一般被視為無風(fēng)險(xiǎn)收益。權(quán)益類資產(chǎn)在各類組合中的風(fēng)險(xiǎn)貢獻(xiàn)較大，整體來此報(bào)告僅供內(nèi)部客戶參考-8-請(qǐng)務(wù)必閱讀正文之后的免責(zé)條款部分表4：2024Q1保守型組合風(fēng)險(xiǎn)收益分析（20231229-20240329）配置比例區(qū)間收益率%收益貢獻(xiàn)風(fēng)險(xiǎn)貢獻(xiàn)風(fēng)險(xiǎn)貢獻(xiàn)權(quán)益類小計(jì)債券類小計(jì)商品類小計(jì)合計(jì)5.43*資料來源：wind，財(cái)信證券表5：2024Q1保守穩(wěn)健型組合風(fēng)險(xiǎn)收益分析（20231229-20240329）配置比例區(qū)間收益率%收益貢獻(xiàn)風(fēng)險(xiǎn)貢獻(xiàn)風(fēng)險(xiǎn)貢獻(xiàn)權(quán)益類小計(jì)債券類小計(jì)商品類小計(jì)37.50%合計(jì)資料來源：wind，財(cái)信證券此報(bào)告僅供內(nèi)部客戶參考-9-請(qǐng)務(wù)必閱讀正文之后的免責(zé)條款部分表6：2024Q1穩(wěn)健型組合風(fēng)險(xiǎn)收益分析（20231229-20240329）配置比例區(qū)間收益率%收益貢獻(xiàn)風(fēng)險(xiǎn)貢獻(xiàn)風(fēng)險(xiǎn)貢獻(xiàn)6.17%7.23%0.86%4.82%0.70%4.62%0.58%9.20%4.992.47%0.49%7.83%3.38%-17.99%0.78%2.78%-2.49%0.74%3.06%20.21%3.62%4.275.62%0.77%權(quán)益類小計(jì)29.81%4.0844.14%6.19%98.65%25.31%-0.01%-0.15%21.03%0.00%-0.01%債券類小計(jì)46.34%21.46%-0.01%-0.16%8.85%32.00%0.09%商品類小計(jì)32.00%0.09%2.40%0.00%0.00%合計(jì)100.00%資料來源：wind，財(cái)信證券表7：2024Q1穩(wěn)健進(jìn)取型組合風(fēng)險(xiǎn)收益分析（20231229-20240329）配置比例區(qū)間收益率%收益貢獻(xiàn)風(fēng)險(xiǎn)貢獻(xiàn)風(fēng)險(xiǎn)貢獻(xiàn)權(quán)益類小計(jì)債券類小計(jì)商品類小計(jì)050003.OF合計(jì)資料來源：wind，財(cái)信證券此報(bào)告僅供內(nèi)部客戶參考-10-請(qǐng)務(wù)必閱讀正文之后的免責(zé)條款部分表8：2024Q1進(jìn)取型組合風(fēng)險(xiǎn)收益分析（20231229-20240329）配置比例益率%收益貢獻(xiàn)風(fēng)險(xiǎn)貢獻(xiàn)風(fēng)險(xiǎn)貢獻(xiàn)權(quán)益類小計(jì)債券類小計(jì)商品類小計(jì)合計(jì)資料來源：wind，財(cái)信證券22024年第一季度宏觀分析2.1.1美國(guó)：警惕“二次通脹”，美國(guó)經(jīng)濟(jì)形勢(shì)比人強(qiáng)3月議息會(huì)議利率繼續(xù)暫停加息，點(diǎn)陣圖釋放鴿派信號(hào)。美聯(lián)儲(chǔ)3月議息會(huì)議宣布，前景預(yù)測(cè)方面，整體有所上調(diào)，反映美聯(lián)儲(chǔ)對(duì)經(jīng)濟(jì)增長(zhǎng)樂觀預(yù)期。具體來看，大幅上調(diào)輪降息空間較為有限。會(huì)后鮑威爾的發(fā)言中性偏鴿，后續(xù)美聯(lián)儲(chǔ)仍需要更多的時(shí)間和數(shù)通脹反彈超預(yù)期，去通脹道路仍顯波折。能源項(xiàng)是本輪通脹反彈的重要推手。3月此報(bào)告僅供內(nèi)部客戶參考-11-請(qǐng)務(wù)必閱讀正文之后的免責(zé)條款部分不確定性較高，疊加需求端中美制造業(yè)均回升至擴(kuò)張區(qū)間，能源分項(xiàng)后續(xù)或仍將對(duì)通脹短期內(nèi)房租通脹或?qū)⒗^續(xù)回落，但幅度將放緩，且3季度存在二次上行風(fēng)1月同比增幅錄得4.8%，再次刷新近一年以來的最大上漲幅度。其他分項(xiàng)中，醫(yī)療增長(zhǎng)點(diǎn)，同比分別錄得2.1%和10.7%。韌性仍存的服務(wù)業(yè)為美聯(lián)儲(chǔ)增速由0.5%回落至-1.1%，是推動(dòng)核心商品環(huán)比增速回落的主要貢獻(xiàn)項(xiàng)，領(lǐng)先指標(biāo)CPI連續(xù)3個(gè)月繼續(xù)超預(yù)期反彈，主要受能源價(jià)格快速抬升、服務(wù)通脹黏性較強(qiáng)影響。益率和美元快速上行。展望后市，鑒于聯(lián)儲(chǔ)當(dāng)前的決策偏向數(shù)據(jù)依賴，而6月前僅有兩次通脹數(shù)據(jù)待公布，這很難給予美聯(lián)儲(chǔ)在6月即開啟首輪降息的條件，且3季度還面臨房租通脹反彈的壓力，美聯(lián)儲(chǔ)今年不降息的風(fēng)險(xiǎn)上升。數(shù)據(jù)公布后，拜登迅速發(fā)布了對(duì)通脹的點(diǎn)評(píng)，整體也體現(xiàn)出從拜登政府的角度抗通脹的優(yōu)先級(jí)有所提升。張?zhí)峁┲?。整體而言，呈現(xiàn)制造業(yè)超預(yù)期改善，服務(wù)業(yè)仍處于景氣區(qū)間的局面。就業(yè)此報(bào)告僅供內(nèi)部客戶參考-12-請(qǐng)務(wù)必閱讀正文之后的免責(zé)條款部分2018-012018-052018-092019-012019-052019-092020-012020-052020-092021-012021-052021-092022-012022-052022-092023-012023-052023-092024-012024-05業(yè)）的比例仍在繼續(xù)下降，我們預(yù)計(jì)工資增速大幅反彈的壓力不大。8.006.004.002.000.00圖4：CPI及核心CPI環(huán)比（%）0.500.00圖6：CPI食品分項(xiàng)及其領(lǐng)先指標(biāo)（%）0.00-50.002003-012004-052005-092007-012008-052009-092011-012012-052013-092003-012004-052005-092007-012008-052009-092011-012012-052013-092015-012016-052017-092019-012020-052021-092023-012024-055.000.00圖3：美國(guó)CPI同比增速及分項(xiàng)拉動(dòng)率（%）8.006.004.002.00能源食品核心商品核心服務(wù)CPI同比8.006.004.002.000.00圖5：CPI二手車分項(xiàng)及其領(lǐng)先指標(biāo)（%）40.000.00-20.00美國(guó):CPI:二手汽車和卡車:季調(diào):同比Manheim二手車批發(fā)價(jià)格指數(shù):季調(diào):同比:+2月圖7：美國(guó)制造業(yè)及非制造業(yè)PMI90.002019-012019-052019-092020-012019-012019-052019-092020-012020-052020-092021-012021-052021-092022-012022-052022-092023-012023-052023-092024-01此報(bào)告僅供內(nèi)部客戶參考-13-請(qǐng)務(wù)必閱讀正文之后的免責(zé)條款部分2019-032019-072019-112020-032020-072020-112021-032021-072021-112022-032022-072022-112023-032023-072023-112024-032019-032019-072019-112020-032020-072020-112021-032021-072021-112022-032022-072022-112023-032023-072023-112024-03圖8：美國(guó)新增非農(nóng)就業(yè)人數(shù)（萬人）90.00-10.00-30.00-50.00圖10：美國(guó)勞動(dòng)力參與率（%）圖9：美國(guó)失業(yè)率（%）9.007.005.003.00美國(guó):失業(yè)率:季調(diào)圖11：美國(guó)平均時(shí)薪增速（%）8.007.006.005.004.003.002.000.002019-032019-072019-032019-072019-112020-032020-072020-112021-032021-072021-112022-032022-072022-112023-032023-072023-112024-03圖12：3月美聯(lián)儲(chǔ)議息會(huì)議點(diǎn)陣圖資料來源：美聯(lián)儲(chǔ)、財(cái)信證券此報(bào)告僅供內(nèi)部客戶參考-14-請(qǐng)務(wù)必閱讀正文之后的免責(zé)條款部分2018-012018-052018-092019-012019-052019-092018-012018-052018-092019-012019-052019-092020-012020-052020-092021-012021-052021-092022-012022-052022-092023-012023-052023-092024-01歐元區(qū)經(jīng)濟(jì)持續(xù)低迷。歐元區(qū)最大經(jīng)濟(jì)體德國(guó)經(jīng)濟(jì)表現(xiàn)持續(xù)低迷，是當(dāng)下歐洲經(jīng)濟(jì)圖13：歐元區(qū)20國(guó)工業(yè)生產(chǎn)指數(shù)同比（%）40.000.00-20.00-40.00歐元區(qū)20國(guó):工業(yè)生產(chǎn)指數(shù):同比2021-022021-042021-022021-042021-062021-082021-102021-122022-022022-042022-062022-082022-102022-122023-022023-042023-062023-082023-102023-122024-02歐元區(qū):綜合PMI歐元區(qū)通脹降溫速度較快，歐央行或?qū)⒂?月開啟首次降息。2024年3月歐元區(qū)調(diào)此報(bào)告僅供內(nèi)部客戶參考-15-請(qǐng)務(wù)必閱讀正文之后的免責(zé)條款部分 2019-012019-042019-072019-102020-012020-04 2019-012019-042019-072019-102020-012020-042020-072020-102021-012021-042021-072021-102022-012022-042022-072022-102023-012023-042023-072023-102024-01圖15：歐元區(qū)20國(guó)失業(yè)率情況（%）9.008.508.007.507.006.506.00圖16：歐元區(qū)Sentix投資信心指數(shù)40.000.00-10.00-20.00-30.00-40.00-50.00圖17：歐元區(qū)CPI及核心CPI（%）8.006.004.002.000.00歐元區(qū):HICP(調(diào)和CPI):當(dāng)月同比歐元區(qū):核心HICP(核心CPI):當(dāng)月同比2.2.1投資端固定資產(chǎn)投資表現(xiàn)分化。2024年1-2月固定資產(chǎn)投資累計(jì)同比4.2%，增速較2023升空間。分行業(yè)看，制造業(yè)投資明顯改善，是本輪固定資產(chǎn)投資回升的主要此報(bào)告僅供內(nèi)部客戶參考-16-請(qǐng)務(wù)必閱讀正文之后的免責(zé)條款部分2019-022019-062019-102020-022020-062020-102021-022021-062019-022019-062019-102020-022020-062020-102021-022021-062021-102022-022022-062022-102023-022023-062023-102024-02圖18：固定資產(chǎn)投資累計(jì)同比（%）0.00-50.00 2018-022020-022020-062018-022020-022020-06中國(guó):固定資產(chǎn)投資完成額:累計(jì)同比中國(guó):固定資產(chǎn)投資完成額:制造業(yè):累計(jì)同比中國(guó):固定資產(chǎn)投資完成額:基礎(chǔ)設(shè)施建設(shè)投資(不含電力):累計(jì)同比中國(guó):房地產(chǎn)開發(fā)投資完成額:累計(jì)同比圖19：基建投資分項(xiàng)增速（%）40.000.00-20.00-40.00和2.2個(gè)百分點(diǎn)，體現(xiàn)出三大工程發(fā)力、萬億國(guó)債項(xiàng)目對(duì)基建投資形成的支撐。展望后續(xù)，增發(fā)國(guó)債有望一定程度上對(duì)沖地方化債壓力，為基建投資提供一定支撐。一方面，方面，隨著氣溫的回升及春節(jié)后企業(yè)的復(fù)產(chǎn)復(fù)工的推進(jìn)，預(yù)計(jì)二季度基建施工將逐步進(jìn)新質(zhì)生產(chǎn)力助推制造業(yè)投資，高技術(shù)制造業(yè)持續(xù)兩位數(shù)增長(zhǎng)。2024年1-2月制造業(yè)年高基數(shù)效應(yīng)影響。我們此前基于工業(yè)企業(yè)利潤(rùn)增速走勢(shì)預(yù)判一季度制造業(yè)投資仍將承壓，但當(dāng)前實(shí)際走勢(shì)有所背離，我們認(rèn)為這背后一方面得益于外需的回暖，另一方面則此報(bào)告僅供內(nèi)部客戶參考-17-請(qǐng)務(wù)必閱讀正文之后的免責(zé)條款部分2019-012019-042019-072019-102020-012020-042020-072020-102021-012021-042021-072021-102022-012022-042022-072022-102023-012023-042023-072023-102024-012015-022015-102016-062017-022017-102018-062019-022019-102019-012019-042019-072019-102020-012020-042020-072020-102021-012021-042021-072021-102022-012022-042022-072022-102023-012023-042023-072023-102024-012015-022015-102016-062017-022017-102018-062019-022019-102020-062021-022021-102022-062023-022023-102024-062025-022016-022016-082017-022017-082018-022018-082019-022019-082020-082021-022021-082022-022022-082023-022023-082024-02結(jié)構(gòu)轉(zhuǎn)型的關(guān)鍵期，在政策的大力支持疊加外圍美國(guó)開啟補(bǔ)庫周期的背景下，我們預(yù)計(jì)圖20：制造業(yè)PMI40.00圖22：高技術(shù)制造業(yè)增速持續(xù)高于整體（%）0-20-402018201820182019201820182018201920192019202020202020202120212021202220222022202320232023-02-06-10-02-02-06-10-02-06-10-02-06-10-02-06-10-02-06-10-02-06-10-圖24：工業(yè)企業(yè)利潤(rùn)增速領(lǐng)先制造業(yè)投資（%）40.0040.000.00-20.00-40.000.00-100.00圖21：基建開工節(jié)奏逐步提升（%）40.000.002020-02-032020-04-032020-06-032020-08-032020-02-032020-04-032020-06-032020-08-032020-10-032020-12-032021-02-032021-04-032021-06-032021-08-032021-10-032021-12-032022-02-032022-04-032022-06-032022-08-032022-10-032022-12-032023-02-032023-04-032023-06-032023-08-032023-10-032023-12-032024-02-032024-04-03圖23：設(shè)備工器具購置按行業(yè)分（%）租賃和商務(wù)服務(wù)水利、環(huán)境和公共設(shè)施管理業(yè),3.41%農(nóng)、林、牧、漁業(yè),2.70%業(yè)農(nóng)、林、牧、漁業(yè),2.70%其他,12.10%其他,12.10%2.12%信息傳輸、計(jì)算機(jī)服務(wù)和軟件業(yè),2.32%制造業(yè),64.20%批發(fā)和零售業(yè)制造業(yè),64.20%2.55%交通運(yùn)輸、倉儲(chǔ)和郵政業(yè),5.43%圖25：大規(guī)模設(shè)備更新助推制造業(yè)投資（%）0.00-50.00中國(guó):固定資產(chǎn)投資完成額:設(shè)備工器具購置:累計(jì)中國(guó):固定資產(chǎn)投資完成額:其他費(fèi)用:累計(jì)此報(bào)告僅供內(nèi)部客戶參考-18-請(qǐng)務(wù)必閱讀正文之后的免責(zé)條款部分局會(huì)議發(fā)表“我國(guó)房地產(chǎn)市場(chǎng)供求關(guān)系發(fā)生重大變化”這一重大判斷后，房地產(chǎn)供需兩側(cè)政策密集出臺(tái)，但當(dāng)前銷售數(shù)據(jù)仍偏低迷，拖累經(jīng)濟(jì)修復(fù)。2024年1-2月房屋新開工居民購房意愿仍舊低迷，或主要受到三點(diǎn)因素影響：一則是目前經(jīng)濟(jì)仍處于弱修復(fù)區(qū)間，房企信用風(fēng)險(xiǎn)拖累，居民對(duì)于期房持消極態(tài)度；三則我國(guó)正面臨人口老齡化所帶來的人端發(fā)力政策對(duì)地產(chǎn)投資的托底作用，及一定程度上受到了財(cái)務(wù)支出法統(tǒng)計(jì)方式的影響。同時(shí)，當(dāng)前商品房庫存消化周期偏長(zhǎng)。我們用“商品房待售面積/商品房銷售面積平均速房地產(chǎn)融資協(xié)調(diào)機(jī)制等政策有望提供一定緩沖。這主要是基于：一則房企融資情況尚未構(gòu)過度避險(xiǎn)行為，保障其能更精準(zhǔn)的支持房企合理項(xiàng)目融資需求，支持房地產(chǎn)項(xiàng)目開發(fā)建設(shè)交付。二是當(dāng)前北上廣深等一線城市仍在加大地產(chǎn)寬松力度，政策的助力，有助于提高房地產(chǎn)市場(chǎng)流動(dòng)性，助力地產(chǎn)投資企穩(wěn)。此報(bào)告僅供內(nèi)部客戶參考-19-請(qǐng)務(wù)必閱讀正文之后的免責(zé)條款部分2000200220042006200820102012201420162018202020225.000.00圖26：居民對(duì)未來收入及房?jī)r(jià)上漲預(yù)期低迷（%）40.000.002010-122011-122012-122013-122014-122015-122016-122017-122018-122019-122020-122021-122022-122023-122010-122011-122012-122013-122014-122015-122016-122017-122018-122019-122020-122021-122022-122023-12圖28：商品房庫存仍偏高（萬平米）售面積平均速度”來衡量商品房的去化周期）圖30：日本少子化背景下房屋開工走低（單元、人）3,000,0002,000,0000200320072011201520192023202720312035203920432047圖27：地產(chǎn)相關(guān)增速（%）100.0050.000.00-50.00-100.002018-022018-052018-082018-112019-032019-062019-092018-022018-052018-082018-112019-032019-062019-092019-122020-042020-072020-102021-022021-052021-082021-112022-032022-062022-092022-122023-042023-072023-102024-02中國(guó):房屋新開工面積:累計(jì)同比中國(guó):房屋竣工面積:累計(jì)同比中國(guó):房屋施工面積:累計(jì)同比中國(guó):商品房銷售面積:累計(jì)同比圖29：居民加杠桿意愿不足（%）7.006.005.004.003.00-10.00圖31：2022年人口增長(zhǎng)率首次轉(zhuǎn)負(fù)（%）2.2.2消費(fèi)端整體來看，我國(guó)消費(fèi)仍處于修復(fù)區(qū)間，但動(dòng)能有所走弱，服務(wù)消費(fèi)持續(xù)跑贏商品消此報(bào)告僅供內(nèi)部客戶參考-20-請(qǐng)務(wù)必閱讀正文之后的免責(zé)條款部分2020年春節(jié)2020年清明節(jié)2020年五一2020年國(guó)慶2021年春節(jié)2021年五一2021年國(guó)慶2022年春節(jié)2022年五一2022年國(guó)慶2023年春節(jié)2023年清明節(jié)2023年五一2023年國(guó)慶2024年春節(jié)0.002020年春節(jié)2020年清明節(jié)2020年五一2020年國(guó)慶2021年春節(jié)2021年五一2021年國(guó)慶2022年春節(jié)2022年五一2022年國(guó)慶2023年春節(jié)2023年清明節(jié)2023年五一2023年國(guó)慶2024年春節(jié)0.00期出行需求火爆，為服務(wù)消費(fèi)高景氣提供支撐，但消費(fèi)出行人數(shù)恢復(fù)持續(xù)快于支出恢復(fù)類及建筑及裝潢材料類同比增速分別錄得5.7%、-4.60%圖32：社零及各分項(xiàng)同比增速（%）0.00-100.00中國(guó):社會(huì)消費(fèi)品零售總額:當(dāng)月同比中國(guó):社會(huì)消費(fèi)品零售總額:商品零售:當(dāng)月同比中國(guó):社會(huì)消費(fèi)品零售總額:餐飲收入:當(dāng)月同比中國(guó):社會(huì)消費(fèi)品零售總額:除汽車以外的消費(fèi)品零售額:當(dāng)月同比圖34：假期旅游出行恢復(fù)情況（%）02021年清明節(jié)2022年清明節(jié)2021年清明節(jié)2022年清明節(jié)圖33：社零季調(diào)環(huán)比增速（%）7.005.003.00 20172018201920202017201820192021202220242023202120222024圖35：按品類分限額以上批發(fā)零售累計(jì)同比（%）-10.00-20.00-30.002024年1-2月同比2023-12同比較上月增速變動(dòng)展望后續(xù)，我們認(rèn)為消費(fèi)有望繼續(xù)溫和修復(fù)，但高度不宜過度高估。從居民消費(fèi)傾錄得5.3%，已降至2019年同期水平，但當(dāng)前居民收入修復(fù)速度仍慢于就業(yè)改善情況，此報(bào)告僅供內(nèi)部客戶參考-21-請(qǐng)務(wù)必閱讀正文之后的免責(zé)條款部分2018-042018-082018-122019-042019-082019-122020-042020-082020-122021-042021-082018-042018-082018-122019-042019-082019-122020-042020-082020-122021-042021-082021-122022-042022-082022-122023-042023-082023-12圖36：居民消費(fèi)傾向（%）入”衡量居民消費(fèi)傾向）圖37：失業(yè)率與居民人均可支配收入（%）504.004.505.005.50圖38：價(jià)格低迷拖累收入修復(fù)（%）5.000.00-10.00中國(guó):城鎮(zhèn)居民人均可支配收入:累計(jì)值:2.2.3進(jìn)出口端和54.2。整體呈現(xiàn)歐洲仍處收縮區(qū)間，美國(guó)超預(yù)期改善而新興經(jīng)濟(jì)體持續(xù)保持高景氣的洲、非洲及東盟等“一帶一路”沿線仍是我國(guó)出口增速的主要支撐。此報(bào)告僅供內(nèi)部客戶參考-22-請(qǐng)務(wù)必閱讀正文之后的免責(zé)條款部分2020-012020-042020-072020-102021-012021-042021-072021-102022-012022-042022-072022-102023-012023-042023-072023-102024-01 2020-012020-042020-072020-102021-012021-042021-072021-102022-012022-042022-072022-102023-012023-042023-072023-102024-01 圖39：出口當(dāng)月同比及兩年復(fù)合增速（%）45.005.00-15.00-25.00圖40：我國(guó)及韓國(guó)出口增速（%）-10.00-30.00-50.00度出口表現(xiàn)仍值得期待。首先，半導(dǎo)體周期向上有望繼續(xù)支撐我國(guó)機(jī)電產(chǎn)品出口增速。機(jī)電產(chǎn)品約占我國(guó)出口金額的60%，其與全球半導(dǎo)體銷售周期具有然隨著我國(guó)開展貿(mào)易伙伴多元化進(jìn)程，我國(guó)對(duì)于美國(guó)的直接出口份額有所降低，但其仍占了我國(guó)出口金額的15%。同時(shí)，美國(guó)的庫存周期及經(jīng)濟(jì)情況還將對(duì)我國(guó)向東對(duì)我國(guó)出口產(chǎn)生正向拉動(dòng)作用。最后，出口量?jī)r(jià)拆分來看，價(jià)格因素對(duì)出口增速的拖累作用有望緩解。近期出口價(jià)格指數(shù)的領(lǐng)先指標(biāo)PPI存在觸底跡象，隨著漸漸進(jìn)入開工旺此報(bào)告僅供內(nèi)部客戶參考-23-請(qǐng)務(wù)必閱讀正文之后的免責(zé)條款部分2010-022010-112011-082012-052013-022013-112014-082015-052016-022016-112017-082018-052019-022019-112020-082021-052022-022022-112023-08 2010-022010-112011-082012-052013-022013-112014-082015-052016-022016-112017-082018-052019-022019-112020-082021-052022-022022-112023-08 圖41：全球制造業(yè)PMI40.002018-012018-052018-092019-012019-052019-092020-012020-052020-092021-012021-052021-092022-012022-052022-092023-012018-012018-052018-092019-012019-052019-092020-012020-052020-092021-012021-052021-092022-012022-052022-092023-012023-052023-092024-01美國(guó):供應(yīng)管理協(xié)會(huì)(ISM):制造業(yè)PMI圖43：價(jià)格因素對(duì)出口的拖累有望觸底95.0090.00PPI:全部工業(yè)品:當(dāng)月同比:+4月5.000.00-10.00圖42：2024年3月各貿(mào)易伙伴對(duì)我國(guó)出口增速的拉動(dòng)率（bp）圖44：機(jī)電產(chǎn)品增速與半導(dǎo)體周期（%）40.000.00-20.00-40.00半導(dǎo)體:銷售額:合計(jì):當(dāng)月同比 圖45：美國(guó)或已進(jìn)入補(bǔ)庫階段（%）700.00600.00500.00400.00300.005.000.00美國(guó):全部制造業(yè):存貨量:季調(diào):同比CRB現(xiàn)貨指數(shù):綜合:月:平均值:+2月此報(bào)告僅供內(nèi)部客戶參考-24-請(qǐng)務(wù)必閱讀正文之后的免責(zé)條款部分32024年第二季度大類資產(chǎn)定性分析延的背景下，美債表現(xiàn)不佳，美元指數(shù)則受益于美國(guó)相對(duì)全球其他主要經(jīng)濟(jì)體較為強(qiáng)勢(shì)球”等衍生品的集中觸發(fā)止損引發(fā)市場(chǎng)流動(dòng)性擠兌背景下，市場(chǎng)情緒低迷，股指快速下進(jìn)入業(yè)績(jī)驗(yàn)證期，疊加海外宏觀不確定性上升，二季度震蕩市概率較大。2024年第3.1權(quán)益資產(chǎn)3.2債券資產(chǎn)一季度在政府債券供給偏慢、機(jī)構(gòu)“欠配”需求較強(qiáng)、前期股債蹺蹺板效應(yīng)的催化此報(bào)告僅供內(nèi)部客戶參考-25-