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證券其它相關(guān)論文-關(guān)于我國(guó)保薦人制度探析【論文關(guān)鍵詞】保薦人；上市公司；證券監(jiān)管【論文摘要】針對(duì)我國(guó)證券發(fā)行中的非法行為而在主板市場(chǎng)實(shí)行保薦人制度，將從機(jī)制上保證調(diào)動(dòng)市場(chǎng)的力量，把好企業(yè)進(jìn)入資本市場(chǎng)的第一道“關(guān)口”，使上市發(fā)行過(guò)程更加有效快捷。同時(shí)對(duì)建立中介機(jī)構(gòu)信譽(yù)機(jī)制，促使發(fā)行人董事履行誠(chéng)信職責(zé)，提高上市公司信息披露的質(zhì)量具有重要作用，進(jìn)而可提高上市公司質(zhì)量，恢復(fù)和增強(qiáng)普通投資者的信心，進(jìn)一步發(fā)揮證券市場(chǎng)優(yōu)化資本配置的功能。隨著我國(guó)證券市場(chǎng)的日益發(fā)展，市場(chǎng)內(nèi)部潛在的風(fēng)險(xiǎn)也逐漸顯現(xiàn)，證券監(jiān)管部門采取了多種方式以防范和化解風(fēng)險(xiǎn)，包括加大查處打擊力度，對(duì)違反監(jiān)管法規(guī)的上市公司、中介機(jī)構(gòu)處以嚴(yán)厲的懲罰；制定大量法規(guī)和規(guī)則，建立獨(dú)立董事制度，完善上市公司的制衡機(jī)制和上市公司治理結(jié)構(gòu)。針對(duì)我國(guó)證券發(fā)行中的非法行為而實(shí)行的證券發(fā)行上市保薦制度，規(guī)范證券發(fā)行上市行為，加大中介機(jī)構(gòu)尤其是保薦人(即券商)的責(zé)任，加強(qiáng)對(duì)投資者尤其是中小投資者的保護(hù)，有利于提高上市公司質(zhì)量和證券經(jīng)營(yíng)機(jī)構(gòu)執(zhí)業(yè)水平，促進(jìn)證券市場(chǎng)健康發(fā)展。一、保薦人制度的內(nèi)涵所謂保薦人制度，就是指由保薦人(券商)負(fù)責(zé)對(duì)發(fā)行人的上市推薦和輔導(dǎo)，核實(shí)公司發(fā)行文件與上市文件中所載資料是否真實(shí)、準(zhǔn)確、完整，協(xié)助發(fā)行人建立嚴(yán)格的信息披露制度，并承擔(dān)風(fēng)險(xiǎn)防范責(zé)任的制度。簡(jiǎn)言之，保薦制將使券商負(fù)有一定的連帶擔(dān)保責(zé)任。保薦人要對(duì)企業(yè)進(jìn)行上市前的實(shí)質(zhì)性審查和上市后的持續(xù)輔導(dǎo)，使之符合目標(biāo)市場(chǎng)上市規(guī)則的要求。保薦人在這過(guò)程中承擔(dān)著完全的保薦責(zé)任。目前采用保薦人制度最典型的主要有英國(guó)和我國(guó)香港地區(qū)。保薦人制度最早由英國(guó)倫敦證券交易所于1995年在其新開的二板市場(chǎng)中正式引入。1999年，香港證券交易所在開辦創(chuàng)業(yè)板市場(chǎng)時(shí)，也仿效倫敦證券交易所的做法，在發(fā)行環(huán)節(jié)實(shí)行上市保薦人制度。2002年1月，上市公司歐亞農(nóng)業(yè)的財(cái)務(wù)造假問(wèn)題被全面揭露，主承銷商和會(huì)計(jì)師事務(wù)所等中介機(jī)構(gòu)在這件事上負(fù)有不可推卸的責(zé)任。歐亞農(nóng)業(yè)事件曝光后，香港政府認(rèn)為，為繼續(xù)保持香港的國(guó)際金融中心地位，就必須加強(qiáng)對(duì)證券中介機(jī)構(gòu)的監(jiān)管，從而增強(qiáng)中介機(jī)構(gòu)的質(zhì)量把關(guān)能力。2003年5月3O日，香港交易所和香港證監(jiān)會(huì)聯(lián)合發(fā)布了關(guān)于保薦人和獨(dú)立財(cái)務(wù)顧問(wèn)監(jiān)管規(guī)則的咨詢文件，要求主板市場(chǎng)同樣實(shí)行上市保薦人制度。保薦人需要在包括整個(gè)發(fā)行上市過(guò)程，以及上市后一段時(shí)間(比如兩個(gè)會(huì)計(jì)年度)在內(nèi)的整個(gè)保薦責(zé)任期間，在中介團(tuán)隊(duì)中充當(dāng)“第一看門人”角色，對(duì)上市公司質(zhì)量進(jìn)行總把關(guān)。2003年12月28日，中國(guó)證監(jiān)會(huì)發(fā)布了證券發(fā)行上市保薦制度暫行辦法(以下簡(jiǎn)稱暫行辦法)，該辦法已于2004年2月1日起正式施行。這標(biāo)志著保薦人制度在我國(guó)的主板市場(chǎng)的證券發(fā)行上市活動(dòng)中得以正式確立。二、我國(guó)保薦人制度的基本框架我國(guó)保薦人制度借鑒了海外創(chuàng)業(yè)板市場(chǎng)保薦制度的許多可取之處和香港在主板市場(chǎng)實(shí)行保薦制度的做法，同時(shí)針對(duì)我國(guó)證券市場(chǎng)特有的問(wèn)題采取新的措施。在此基礎(chǔ)上建構(gòu)起我國(guó)保薦人制度的基本框架。筆者就特別值得關(guān)注的幾點(diǎn)加以分析：(一)保薦機(jī)構(gòu)的從業(yè)資格對(duì)保薦機(jī)構(gòu)從業(yè)資格進(jìn)行規(guī)定是確保保薦責(zé)任得以實(shí)現(xiàn)的一個(gè)重要方面，對(duì)保薦機(jī)構(gòu)和保薦代表人資格的規(guī)定中有如下幾點(diǎn)應(yīng)當(dāng)關(guān)注：第一，保薦機(jī)構(gòu)應(yīng)具有主承銷商資格。暫行辦法第1O條第1款規(guī)定，保薦代表人數(shù)少于兩名的不得注冊(cè)登記為保薦機(jī)構(gòu)：第3款規(guī)定公司治理結(jié)構(gòu)存在重大缺陷，風(fēng)險(xiǎn)控制制度不健全或者未有效執(zhí)行的不得注冊(cè)登記為保薦機(jī)構(gòu)。海外創(chuàng)業(yè)板市場(chǎng)一般都設(shè)置了嚴(yán)格的保薦人資格審查制度，具體內(nèi)容是：(1)保薦人必須具有非常豐富的專業(yè)經(jīng)驗(yàn)、清白而良好的業(yè)績(jī)記錄；(2)保薦人的發(fā)行人員素質(zhì)要達(dá)到一定的專業(yè)水平；(3)保薦人必須具備一定的抗御風(fēng)險(xiǎn)的經(jīng)濟(jì)實(shí)力；(4)對(duì)主承銷商實(shí)行嚴(yán)格的年檢制度。嚴(yán)格資格審查可以確保保薦人擁有高度專業(yè)水平和足夠的資源儲(chǔ)備，具備履行職責(zé)的能力。暫行辦法中也詳盡規(guī)定了類似于海外創(chuàng)業(yè)板市場(chǎng)的保薦機(jī)構(gòu)的嚴(yán)格資格審查制度。第二，保薦代表人應(yīng)具備中國(guó)證監(jiān)會(huì)規(guī)定的投資銀行業(yè)務(wù)經(jīng)歷。但暫行辦法并沒(méi)有進(jìn)一步予以明確。這也是證監(jiān)會(huì)為了增加實(shí)施的靈活性而采取的方法，在其他文件中對(duì)保薦人的投資銀行業(yè)務(wù)經(jīng)歷將有針對(duì)性提出要求。如果條件規(guī)定得較嚴(yán)，具有保薦代表人資格的人才會(huì)成為一種稀缺資源，將引發(fā)證券公司間的人才爭(zhēng)奪。第三，暫行辦法第42條規(guī)定，保薦機(jī)構(gòu)應(yīng)當(dāng)指定兩名保薦代表人具體負(fù)責(zé)一家發(fā)行人的保薦工作，但對(duì)于保薦代表人是否可以同時(shí)負(fù)責(zé)保薦機(jī)構(gòu)的多個(gè)項(xiàng)目未予以明確。這一規(guī)定極大地影響了證券公司投資銀行業(yè)務(wù)的競(jìng)爭(zhēng)力，如果辦法規(guī)定可以同時(shí)保薦多個(gè)項(xiàng)目，則保薦代表人的多少不會(huì)影響到可保薦項(xiàng)目的數(shù)量，反之則保薦代表人的多少直接影響到證券公司實(shí)際完成項(xiàng)目的多少。此外，對(duì)保薦代表人的監(jiān)管措施間接影響到保薦機(jī)構(gòu)代表人能實(shí)際履行職責(zé)的人數(shù)。(二)保薦機(jī)構(gòu)的職責(zé)我國(guó)保薦人制度采用了公司上市與持續(xù)督導(dǎo)責(zé)任模式，同香港創(chuàng)業(yè)板的公司上市與信息披露責(zé)任模式既有聯(lián)系又有區(qū)別。公司上市保薦業(yè)務(wù)基本上是一致的，就是確保上市企業(yè)符合上市的條件。而持續(xù)督導(dǎo)責(zé)任除信息披露外，還包括督導(dǎo)發(fā)行人規(guī)范運(yùn)作與信守承諾。這些方面的督導(dǎo)責(zé)任是針對(duì)內(nèi)地上市公司法人治理結(jié)構(gòu)不甚完善、關(guān)聯(lián)交易不規(guī)范、隨意變更募集資金使用方向等問(wèn)題而設(shè)計(jì)的。另外，保薦責(zé)任期包括發(fā)行上市全過(guò)程以及上市后的一段時(shí)期(通常為兩年)。發(fā)行上市期間，保薦人的核心責(zé)任包括三方面義務(wù)的履行：一是履行對(duì)其所保薦的發(fā)行公司的盡職調(diào)查義務(wù)；二是履行對(duì)發(fā)行人董事的盡職督導(dǎo)義務(wù)，三是履行對(duì)專業(yè)性中介機(jī)構(gòu)，如會(huì)計(jì)師事務(wù)所、律師事務(wù)所、資產(chǎn)評(píng)估機(jī)構(gòu)等完成的有關(guān)發(fā)行公司的專家報(bào)告，如審計(jì)報(bào)告、法律意見書、以及資產(chǎn)評(píng)估報(bào)告等的盡職核查義務(wù)。公司上市后，保薦人的核心責(zé)任包括兩方面，其一繼續(xù)履行其對(duì)發(fā)行人董事的盡職輔導(dǎo)義務(wù)；其二對(duì)上市公司的所有公開披露資料在公開披露之前履行盡職核查義務(wù)，確信上市公司信息披露符合真實(shí)、準(zhǔn)確、完整和及時(shí)性要求。因此，保薦人制度本質(zhì)上是對(duì)保薦人在證券發(fā)行環(huán)節(jié)擔(dān)當(dāng)“第一看門人”角色，而在證券發(fā)行人獲得成功發(fā)行之后一段相當(dāng)長(zhǎng)的期間內(nèi)仍然擔(dān)負(fù)總牽頭，把有關(guān)責(zé)任進(jìn)行明確化、具體化、責(zé)權(quán)利對(duì)稱化的一種證券市場(chǎng)監(jiān)管制度安排。(三)監(jiān)管措施和法律責(zé)任暫行辦法中用了18個(gè)條款對(duì)監(jiān)管措施和法律責(zé)任作了詳盡的規(guī)定，通過(guò)對(duì)保薦機(jī)構(gòu)、保薦代表人有未盡職事件后的懲罰期、失去相應(yīng)資格、不良行為披露等來(lái)促進(jìn)保薦人履行其職責(zé)。在我國(guó)保薦人制度中規(guī)定詳盡的監(jiān)管措施是必要的，它促進(jìn)了保薦人制度的正常運(yùn)轉(zhuǎn)，但其關(guān)鍵是對(duì)未盡職事件要作出合理的界定，界定過(guò)嚴(yán)則很多保薦人受到處罰或者導(dǎo)致保薦人不敢保薦上市企業(yè)，界定過(guò)寬則起不到促進(jìn)保薦人盡職履行的作用。三、保薦人制度的作用和影響實(shí)施證券發(fā)行上市保薦制度是中國(guó)證監(jiān)會(huì)深化發(fā)行制度改革的一項(xiàng)重大舉措，是對(duì)證券發(fā)行上市建立市場(chǎng)約束機(jī)制的重要制度探索。這項(xiàng)制度的推行必將對(duì)提高上市公司質(zhì)量和促進(jìn)證券市場(chǎng)健康發(fā)展產(chǎn)生重大影響。(一)有效地保護(hù)投資者利益保薦人制度加大了保薦人的責(zé)任認(rèn)定，在公司上市以后的相當(dāng)長(zhǎng)的一段時(shí)期內(nèi)，投資者仍可獲得經(jīng)過(guò)審查的披露信息，客觀上得到了充分真實(shí)的信息，減小了信息披露帶來(lái)的風(fēng)險(xiǎn)。同時(shí)，保薦人有責(zé)任協(xié)助公司健全法人治理結(jié)構(gòu)，規(guī)范運(yùn)作，這在一定程度上起到穩(wěn)定市場(chǎng)，降低投資者投資風(fēng)險(xiǎn)的作用。此外，保薦人制度對(duì)投資者自身素質(zhì)的提高也有明顯的促進(jìn)作用，投資者充分了解證券發(fā)行人的資信、證券的價(jià)值和風(fēng)險(xiǎn)狀況，便能夠比較正確地選擇投資對(duì)象。保薦人制度中保薦人責(zé)任明確，投資者如遇到公司做出損害投資者利益時(shí)，由于增加了連帶責(zé)任人，投資者的地位得到提升，投資者的利益通過(guò)保薦人的持續(xù)保薦責(zé)任得到進(jìn)一步的保護(hù)。事實(shí)上，股東的投資是公司經(jīng)營(yíng)之本，“三公”原則的核心就是保護(hù)投資者利益，但由于種種原因，我國(guó)證券市場(chǎng)長(zhǎng)期以來(lái)“保護(hù)上市公司”的色彩要濃過(guò)于“保護(hù)投資者”，特別是中小投資者。保薦人制度的實(shí)施將使原先這種狀況不復(fù)存在，投資者的地位會(huì)得到進(jìn)一步提升。(二)有利于政府與市場(chǎng)各歸其位全球證券監(jiān)管模式主要體現(xiàn)了兩種思路，即以美英為代表的成熟市場(chǎng)的“披露為本原則”和政府監(jiān)管為主的“優(yōu)劣判斷原則”，由監(jiān)管部門進(jìn)行實(shí)質(zhì)性判斷，將可能危害投資者的信息和行為拒絕在外，將“好”的公司或證券推向市場(chǎng)。這兩種監(jiān)管思路的目標(biāo)都是致力于培育、構(gòu)筑強(qiáng)有力的中介屏障。保薦制在這一點(diǎn)上為專業(yè)人士認(rèn)同。引入保薦人制度，有利于金融監(jiān)管機(jī)構(gòu)加強(qiáng)對(duì)資本市場(chǎng)的監(jiān)管，使監(jiān)管真正到位。通過(guò)保薦人制度，很大部分監(jiān)管職責(zé)將從證監(jiān)會(huì)轉(zhuǎn)移到券商的自律監(jiān)管方面，有利于進(jìn)一步形成政府監(jiān)管、行業(yè)自律監(jiān)管、公司內(nèi)控三重監(jiān)管體系，從而使得證券監(jiān)管的質(zhì)量和效率得到切實(shí)提高。以前政府對(duì)市場(chǎng)的介入比較深，一方面承擔(dān)了過(guò)多的責(zé)任和風(fēng)險(xiǎn)，另一方面也在某種程度上造成了市場(chǎng)的低效率?，F(xiàn)在市場(chǎng)風(fēng)險(xiǎn)由市場(chǎng)主體承擔(dān)，政府的監(jiān)管職能得到明確和強(qiáng)化，對(duì)雙方而言都回歸到了它們?cè)谑袌?chǎng)中本來(lái)的位置。(三)將推動(dòng)各類中介機(jī)構(gòu)執(zhí)業(yè)水準(zhǔn)的提高長(zhǎng)期以來(lái)，我國(guó)一些市場(chǎng)主體的誠(chéng)信意識(shí)和自律觀念比較薄弱，對(duì)承銷商的責(zé)任追究缺乏可操作的制度安排。因此，在原有制度框架內(nèi)，中介機(jī)構(gòu)的競(jìng)爭(zhēng)機(jī)制不夠完善，把好資本市場(chǎng)準(zhǔn)入關(guān)的作用也沒(méi)有得到充分發(fā)揮，約束上市公司質(zhì)量的市場(chǎng)機(jī)制尚未完全建立。一些證券公司對(duì)其推薦發(fā)行上市的企業(yè)調(diào)查不夠盡職，不能充分發(fā)現(xiàn)問(wèn)題，披露風(fēng)險(xiǎn)。個(gè)別證券公司甚至受利益驅(qū)動(dòng)，與發(fā)行人一起弄虛作假，欺騙公眾投資者和監(jiān)管部門，將主要精力用在幫助企業(yè)“包裝”上市上，對(duì)企業(yè)上市后能否規(guī)范運(yùn)作和持續(xù)發(fā)展關(guān)心不夠。證券發(fā)行上市保薦人制度的推行將落實(shí)證券公司等中介機(jī)構(gòu)及其從業(yè)人員的責(zé)任，使中介機(jī)構(gòu)切實(shí)發(fā)揮約束上市公司的職能。實(shí)施保薦制度的主要目的之一便是通過(guò)落實(shí)證券公司等中介機(jī)構(gòu)及其從業(yè)人員的責(zé)任，加強(qiáng)市場(chǎng)誠(chéng)信建設(shè)，培育市場(chǎng)主體，強(qiáng)化市場(chǎng)約束機(jī)制，提高上市公司質(zhì)量。但保薦制度并不意味著保薦機(jī)構(gòu)和保薦代表人可以替代發(fā)行人和其他中介機(jī)構(gòu)的工作，也不能減輕或免除發(fā)行人和其他中介機(jī)構(gòu)的責(zé)任。實(shí)施保薦制度要求保薦機(jī)構(gòu)作為中介機(jī)構(gòu)牽頭人，協(xié)調(diào)律師事務(wù)所、會(huì)計(jì)師事務(wù)所、資產(chǎn)評(píng)估機(jī)構(gòu)等相關(guān)中介機(jī)構(gòu)在各自的職責(zé)范圍內(nèi)，勤勉盡責(zé)，誠(chéng)實(shí)守信，本著對(duì)證券市場(chǎng)負(fù)責(zé)，對(duì)投資者負(fù)責(zé)的態(tài)度，推薦優(yōu)質(zhì)公司發(fā)行上市。因此，保薦制度的實(shí)施將推動(dòng)各類中介機(jī)構(gòu)執(zhí)業(yè)水準(zhǔn)的提高。(四)改善資本市場(chǎng)結(jié)構(gòu)和提高上市公司整體質(zhì)量當(dāng)前我國(guó)證券市場(chǎng)低迷的一個(gè)重要原因就是好的上市公司的數(shù)量不足。現(xiàn)行股票發(fā)行通道制度的缺陷表現(xiàn)在出入通道的機(jī)會(huì)成本較高，券商在同等條件下會(huì)優(yōu)先選擇推薦規(guī)模較大的企業(yè)，導(dǎo)致一些中小企業(yè)融資和再融資變得越來(lái)越困難。證券市場(chǎng)上還出現(xiàn)了一種所謂“借通道”的現(xiàn)象，投資銀行業(yè)務(wù)能力較弱的一些新券商憑借自己空出的通道，前期準(zhǔn)備工作已經(jīng)基本完成的項(xiàng)目就會(huì)自動(dòng)送上門來(lái)。而券商沒(méi)有進(jìn)行輔導(dǎo)等詳細(xì)的前期準(zhǔn)備工作，顯然不能保證上市公司的質(zhì)量。保薦人制度是一種更為市場(chǎng)化的方式，它把市場(chǎng)風(fēng)險(xiǎn)由監(jiān)管部門轉(zhuǎn)移到了市場(chǎng)主體(上市公司及中介機(jī)構(gòu))身上。因?yàn)楸Ｋ]工作存在多層面的連帶責(zé)任風(fēng)險(xiǎn)，迫使保薦代表人必須具有很高的業(yè)務(wù)素質(zhì)和嚴(yán)謹(jǐn)?shù)墓ぷ髯黠L(fēng)，并為上市保薦業(yè)務(wù)建立起合適的內(nèi)控體系和操作流程。結(jié)果是