次級債券：商業(yè)銀行經(jīng)營風(fēng)險的緩沖器

1、次級債券：商業(yè)銀行經(jīng)營風(fēng)險的緩沖器    關(guān)鍵字：銀行 資本 發(fā)行 風(fēng)險 債券 資本充足率 次級債券 資本金 附屬 期限     次級債券是近來新興的債券品種。本文詳細(xì)介紹了次級債券的定義、分類及在計入資本金中的規(guī)定，并從商業(yè)銀行資本金構(gòu)成、存款者擠提風(fēng)險及國際趨勢三方面來分析發(fā)行次級債券在現(xiàn)階段的意義。最后，本文還討論了發(fā)行次級債券的難點定價問題。一、次級債券的定義及計入資本金的要求據(jù)金融時報2004年6月24日報道：中國人民銀行和中國銀行業(yè)監(jiān)督管理委員會共同制定的商業(yè)銀行次級債券發(fā)行管理辦法日前公布實施。次級債

2、券（Subordinated Debtor Mezzanine Debt），是指償還次序優(yōu)于公司股本權(quán)益、但低于公司一般債務(wù)（包括高級債務(wù)和擔(dān)保債務(wù)）的一種特殊的債務(wù)形式。目前國際上次級債券多為商業(yè)銀行所發(fā)行，巴塞爾銀行監(jiān)管委員會制定的巴塞爾協(xié)議是國際銀行業(yè)公認(rèn)的監(jiān)管標(biāo)準(zhǔn)，在協(xié)議中規(guī)定的銀行的資本充足率必須至少達(dá)到8%，資本充足率=資本額/經(jīng)風(fēng)險加權(quán)的資產(chǎn)額。要達(dá)到這一目標(biāo)，一是通過增加資本金來提高分子值；二是通過調(diào)整資產(chǎn)組合，選擇風(fēng)險權(quán)數(shù)較小的資產(chǎn)或減少資產(chǎn)總規(guī)模來降低分母值。而要在短期內(nèi)提高銀行的資本充足率，最有效的做法就是通過補充資本金來提高資本充足率。根據(jù)該協(xié)議規(guī)定，銀行資本金由一級資

3、本和二級資本構(gòu)成。一級資本即核心資本，由實收股本/普通股和公開儲備構(gòu)成；一級資本必須占銀行資本總額的50%以上。二級資本也稱附屬資本，由非公開儲備、資產(chǎn)重估儲備、普通準(zhǔn)備金、（債權(quán)/股權(quán)）混合資本工具和次級長期債券構(gòu)成。由于清償風(fēng)險的存在，次級債券的信用評級要比同一發(fā)行體發(fā)行的高級債券低一到兩個級別。次級債券屬于附屬資本的范疇。作為附屬資本，次級債券不得超過核心資本的50%，銀行可以發(fā)行不超過其核心資本總額50%的次級債券和有償還期的優(yōu)先股，超出部分不能記入資本金。在利息和本金的償付順序上，次級債券位于高級債務(wù)之后、股權(quán)之前；次級債券的期限不得少于五年，且不能加速償還；次級債券必須是未經(jīng)擔(dān)保的

4、。次級債券在最后五年的存續(xù)期間內(nèi)，其資本額須每年累計折扣（或攤提）20%，已攤銷部分用于反映資本價值縮減情況且不能再作為銀行資本金，其作用只相當(dāng)于銀行的高級負(fù)債，而高級負(fù)債的融資成本要低于次級債券。這就產(chǎn)生了一個所謂的利差支出，對于銀行來說，可能會是一筆相當(dāng)大的費用。為消除（部分消除）次級債券非資本處理帶來的額外成本，市場上較為通用的次級債券工具結(jié)構(gòu)為10年期債券5年內(nèi)不可贖（10-Year Non-call 5-Year），并附有一個附加（Step_up）條款，具體情況為：10年期債券，前5年發(fā)行銀行不得贖回，前5年結(jié)束后，銀行有權(quán)購回該次級債券。如果屆時銀行放棄行使該權(quán)利，則在其余5年內(nèi)，

5、銀行須對次級債券持有者支付較原定利率更高的票息。對于發(fā)行銀行來說，這一結(jié)構(gòu)賦予它更大的選擇權(quán)，在前5年到期時，銀行行使贖回權(quán)可避免在剩余5年內(nèi)資本攤銷的發(fā)生，也消除了由此產(chǎn)生的利差成本。如果屆時市場融資成本高于此類資本工具的發(fā)行成本，或銀行難以在市場上籌集資本金，則銀行也可選擇不贖回該次級債券。對于投資者而言，附帶優(yōu)惠附加條款（Coupon Step-up）結(jié)構(gòu)的債券通常意味著銀行會在5年期的時候贖回該債券。這樣，名義上10年期債券的實際期限變成了5年，迎合了多數(shù)投資者對期限較短、票息較高的債券的偏好。即使銀行到時未將債券贖回，投資者也可享受更高的票息。作為附屬資本的次級債券根據(jù)有無償還期限還

6、可分為高級附屬資本（Upper Tier）和低級附屬資本（Lower Tier）兩類。高級附屬資本為無規(guī)定償還期限、可累積的次級債券，具體包括可累積優(yōu)先股、次級可轉(zhuǎn)換債券和永久次級債券。低級附屬資本指次級長期債務(wù)，包括普通的、無擔(dān)保的、最初期限至少五年以上的次級債券資本工具和到期可贖回優(yōu)先股。由于長期次級債券工具有固定償還期限，而且除非銀行倒閉清盤，長期次級債券工具是不能用來沖銷損失的，因此，有必要對列入二級資本的此類債務(wù)進(jìn)行數(shù)額限制。巴塞爾協(xié)議規(guī)定，長期次級債券最多只能相當(dāng)于核心資本的50%，而且在最后的五年期間，須每年累計折扣（或攤提）20%，以反映資本價值縮減情況。在銀行發(fā)生破產(chǎn)和清償時

7、，高級附屬資本工具（Upper Tier）的償付次序位于高級債權(quán)人和低級附屬資本工具持有人之后，且銀行有權(quán)推遲支付此類資本工具的利息，并且可以無限期暫停支付所有本息，高級附屬資本工具的最低期限為10年或為永久性。與此相對的是低級附屬資本工具（Lower Tier），在銀行發(fā)生破產(chǎn)和清償時，其償付順序僅僅位于高級債權(quán)人之后，此類資本工具的最低期限為5年。銀行通常是在市場狀況不適宜發(fā)行股票的時候發(fā)行低級附屬資本工具，用以提高銀行的資本充足率。二、次級債券在商業(yè)銀行風(fēng)險管理中的意義（一）次級債券是補充商業(yè)銀行資本充足率的加速器我國四大國有商業(yè)銀行補充資本金的主要來源是每年的稅后利潤留成。但近年來，國

8、有商業(yè)銀行改制以及為國企改革承擔(dān)的巨額成本使銀行自身的經(jīng)營效益不斷下滑，自我補充資本金的能力削弱，資本充足率水平普遍偏低。為了達(dá)到巴塞爾資本協(xié)議8%的資本充足率要求，國家采取了一系列的措施：1.下調(diào)四大銀行所得稅稅率；2.財政部定向發(fā)行2700億元的特別國債以籌資撥補四大銀行的資本金；3.成立四家資產(chǎn)管理公司，接受四大銀行相當(dāng)一部分由于政策性貸款及在轉(zhuǎn)軌期間形成的不良資產(chǎn)。這些措施提高了四大銀行的資本充足率，增強了自我積累和核銷不良資產(chǎn)的能力。但由于四大銀行的資產(chǎn)規(guī)模增長速度遠(yuǎn)高于同期資本金的增幅，并且資產(chǎn)結(jié)構(gòu)單一，風(fēng)險權(quán)重較高的信貸資產(chǎn)占總資產(chǎn)的比重相當(dāng)高，其中又存在大量不良貸款，尤其是被直

9、接作為資本扣減項的呆賬貸款的比例上升，因此，經(jīng)過1998年注資達(dá)到的8%的水平后，資本充足率持續(xù)下跌，到2000年，四大銀行的平均資本充足率僅僅達(dá)到5%，遠(yuǎn)低于同期國際上著名的大銀行。從我國四大銀行的資本結(jié)構(gòu)來看（見下表）。核心資本在銀行的資本總額中占有絕大比例，為85.76%，附屬資本占比是14.24%.即僅有按規(guī)定提取的三項普通準(zhǔn)備金，既沒有資產(chǎn)重估儲備，也沒有資本性債券。而從國際銀行業(yè)的情況看，附屬資本及扣除項占總資本的比重是比較高的，例如渣打銀行為49.81%.單一性的資本結(jié)構(gòu)不僅降低了四大國有商業(yè)銀行的資本金充足率，難以達(dá)到巴塞爾資本協(xié)議的要求，而且，這種資本結(jié)構(gòu)表明了融資渠道的狹窄

10、，不利于風(fēng)險的分散，是我國商業(yè)銀行脆弱性的體現(xiàn)。次級債券的發(fā)行拓寬了我國商業(yè)銀行的資本金籌集渠道，有利于提高資本充足率，緩解銀行經(jīng)營的風(fēng)險。    （二）發(fā)行次級債券是分流居民存款、降低擠提風(fēng)險的需要據(jù)統(tǒng)計，我國居民存款在2003年9月底已突破10萬億大關(guān)，個人、機構(gòu)和企業(yè)的銀行存款余額加總已達(dá)20萬億元，我國商業(yè)銀行存在潛在擠提風(fēng)險，特別是那些并沒有得到中央財政和地方財政隱性擔(dān)保的股份制銀行更是如此。由于我國并未建立存款保險機構(gòu)，一旦這些銀行因經(jīng)營失誤而出現(xiàn)支付危機，則銀行存在發(fā)生擠提的風(fēng)險。目前，銀行業(yè)并未對內(nèi)和對外完全開放，利率也未完全放開，所以，

11、銀行業(yè)的競爭還不是很強，擠提風(fēng)險并未充分暴露。但是，我們應(yīng)該未雨綢繆，提早采取措施來分流銀行潛在的擠提風(fēng)險。由于資本型金融債券期限都在5年以上，并且規(guī)定不得提前贖回，所以，金融債券負(fù)債基本上不存在擠提問題。如果將銀行的一部分存款負(fù)債轉(zhuǎn)換成金融債券負(fù)債，則一方面可大大降低銀行尤其是股份制銀行的擠提風(fēng)險；另一方面，也可以豐富個人和機構(gòu)的投資品種。（三）通過發(fā)行次級債券來補充資本金也是國際大銀行通用的做法一方面，由于銀行在一國經(jīng)濟(jì)中占有較特殊的地位，政府對其運營進(jìn)行嚴(yán)格的監(jiān)管，因此，金融債券的資信通常高于其他非金融機構(gòu)債券，違約風(fēng)險相對較小，具有較高的安全性。另一方面，雖然金融債券的利率通常低于一般

12、的企業(yè)債券，但要高于國債和銀行儲蓄存款利率，因此在市場上金融債券也易于被投資者接受。由于近幾年歐美、日本股市不景氣，利率水平也普遍走低，所以一些大銀行更愿意通過發(fā)行次級債券來補充資本金。根據(jù)美林證券的分析，在國際大銀行的資本結(jié)構(gòu)中，普通股所占比重平均為69%，次級債券所占比重達(dá)到25%，優(yōu)先股、少數(shù)股東權(quán)益和其他形式的資本占15%.1998年，巴塞爾銀行監(jiān)管委員會對十國集團(tuán)的一些國際性業(yè)務(wù)較為活躍的大銀行作了資本金構(gòu)成的抽樣調(diào)查，結(jié)果表明，附屬資本中最重大的變化是次級債券份額的快速增長。到1998年底，德國、日本、瑞典次級債券占附屬資本的比例已超過40%，英國該比例達(dá)50%，美國、法國、意大利

13、、比利時這一比例約為70%，而在加拿大、盧森堡和荷蘭，這一比例高達(dá)80%以上。美國最大的10家銀行控股公司在1998年的資本金構(gòu)成中，通過發(fā)行長期次級債券所籌集的附屬資本大致為核心資本的40.6%.近幾年，次級債券的發(fā)行在世界范圍內(nèi)仍呈現(xiàn)不斷增長的趨勢。三、次級債券發(fā)行中需要解決的重要問題定價問題（一）次級債券定價案例分析銀行次級債券的金融特性與一般債券及可轉(zhuǎn)換債券具有明顯差異。與一般的金融債券相比，發(fā)行一般債券的主要目的是為滿足特定投資項目的資金需求，而發(fā)行次級債券的主要目的則是為彌補金融機構(gòu)資本不足。正是由于次級債券具有某種資本特性，因此其在原始期限、償付順序、擔(dān)保設(shè)置方面具有較多限制，并

14、比一般金融債券的清償風(fēng)險要高出較多。因此，次級債券定價可首先類比“國開債”等金融債券，并按信用差別、受償?shù)燃壊顒e及流動性差別進(jìn)行差別化定價。自2003年以來，已有興業(yè)銀行、招商銀行和浦東發(fā)展銀行率先發(fā)行次級債券。其中興業(yè)銀行于2003年年底發(fā)行30億元次級債券，期限為5年零一個月，采取浮動利率計息方式，年利率為一年定期存款利率加2.01%，當(dāng)前年利率為3.99%，發(fā)行對象為3家保險公司及國家郵政儲匯局；招商銀行于2004年4月發(fā)行35億元次級債券，期限為5年零一個月，每年固定利率為4.59%，發(fā)行對象為太平洋保險公司單一買家；浦東發(fā)展銀行于2004年6月發(fā)行60億元次級債券，期限同為5年零一個

15、月，采取浮動利率計息方式，年利率為一年定期存款利率加2.62%，當(dāng)前年利率為4.6%，發(fā)行對象為“中國人保”等8家機構(gòu)。從以上已有發(fā)行案例來看，次級債券期限集中在5年期的下限區(qū)間，發(fā)行利率則明顯高于當(dāng)期可比“國開債”。如“招商固息次級債券”的發(fā)行利率比期限略短“國開固息品種”的當(dāng)月市場收益率要高出約80個基點，而“浦發(fā)浮息次級債券”的發(fā)行利率比稍前一月招標(biāo)但期限更長的浮息品種04國開08要高出約110個基點，比同期定價發(fā)行并由建行江蘇分行擔(dān)保的10年期“長航浮息企業(yè)債”也要高出60余個基點。可見，商業(yè)銀行不同信用水平次級債券的發(fā)行利率水平較高。預(yù)計銀行次級債券的定價區(qū)間應(yīng)在期限相近的“國開債”品種收益率基礎(chǔ)上上浮100個基點左右，并視發(fā)行人的具體信用狀況而有所差異，其總體高息特征將較為明顯。（二）次級債券定價還需考慮的因素在銀行次級金融債發(fā)行條款設(shè)計與定價時，發(fā)行人需要考慮多方面因素，其中發(fā)行銀行的財務(wù)狀況、融資成本及資本充足是較為重要的。同時，次級金融債投資者對產(chǎn)品結(jié)構(gòu)的喜好也是發(fā)行條款設(shè)計的關(guān)鍵。發(fā)行規(guī)模、發(fā)行頻率、期限結(jié)構(gòu)、贖回條款、目標(biāo)市場、發(fā)行方式、利息結(jié)構(gòu)等眾多因素都對銀行次級金融債定價產(chǎn)生影響。此外，銀行次級金融債的定價與其他信用產(chǎn)品相似，除利率風(fēng)險外，信用風(fēng)險的分析十分重要。從國際銀行業(yè)的發(fā)展情況來看，銀行業(yè)倒閉的事件時有發(fā)生，因此在定價時須將銀行