Keep擬港交所上市智能健身行業(yè)再梳理

1、1. 寫在前面：Keep 擬港交所上市，智能健身行業(yè)再梳理2022 年 2 月 25 日，來自北京的 Keep Inc. (簡稱“Keep”)在港交所遞交招股書，擬在香港主板掛牌上市。值得注意的是，市場關(guān)注極高的網(wǎng)絡(luò)安全審查辦法已于 2 月 15 日實(shí)施， Keep 首次香港 IPO 申請聘請了數(shù)據(jù)合規(guī)中國律師環(huán)球律師事務(wù)所。根據(jù)招股書披露，數(shù)據(jù)合規(guī)法律的中國法律顧問認(rèn)為，受限于有關(guān)網(wǎng)絡(luò)安全審查辦法的進(jìn)一步官方指引及實(shí) 施細(xì)則，作為掌握超過一百萬用戶個(gè)人信息的網(wǎng)絡(luò)平臺(tái)運(yùn)營者，Keep 根據(jù)網(wǎng)絡(luò)安全審查辦法進(jìn)行網(wǎng)絡(luò)安全審查的風(fēng)險(xiǎn)相對較低，原因是根據(jù)網(wǎng)絡(luò)安全審查辦法，于香港上市 并不屬于國外上市范

2、圍。數(shù)據(jù)合規(guī)法律的中國法律顧問亦認(rèn)為，受官方頒布網(wǎng)絡(luò)數(shù)據(jù)安 全管理?xiàng)l例的進(jìn)一步修訂或網(wǎng)信辦的進(jìn)一步詮釋所規(guī)限，Keep 根據(jù)數(shù)據(jù)安全條例草案須就上市進(jìn)行網(wǎng)絡(luò)安全審查的風(fēng)險(xiǎn)亦相對較低，原因是 Keep 收集的個(gè)人資料的類型及性質(zhì)主要與 Keep 健身用戶或健身市場有關(guān)，其對國家安全的重要性相對較低。Keep 作為目前國內(nèi)最大的創(chuàng)新型在線健身平臺(tái)，以其優(yōu)質(zhì)的內(nèi)容、多元化的商業(yè)模式、優(yōu)秀的管理團(tuán)隊(duì)、由洞見和技術(shù)驅(qū)動(dòng)的專有平臺(tái)、充滿活力的社區(qū)、卓越的用戶體驗(yàn)等作為公司核心的競爭優(yōu)勢，引領(lǐng)公司持續(xù)不斷發(fā)展。圖 1：Keep 競爭優(yōu)勢示意圖資料來源：Keep 招股書，制圖從 2019 年至今我們持續(xù)跟蹤智

3、能健身產(chǎn)業(yè)鏈的發(fā)展變化，發(fā)表多篇行業(yè)報(bào)告如L Catterton 加快健身行業(yè)全球布局，健身行業(yè)未來路在何處？、健身戰(zhàn)“疫”-疫情下的健身產(chǎn)業(yè)，新需求開啟新機(jī)遇？、從 Peloton Interactive 的發(fā)展看智能健身的產(chǎn)業(yè)邏輯等。本篇報(bào)告我們重點(diǎn)聚焦 Keep 公司的發(fā)展情況、商業(yè)模式、核心數(shù)據(jù)等進(jìn)行深度探討，并對智能健身行業(yè)情況進(jìn)行更新以及對行業(yè)相關(guān)公司進(jìn)行橫縱深度對比研究。2. 行業(yè)概覽：線上渠道拉動(dòng)健身市場增長，中國線上健身市場前景廣闊2.1. 健身市場總體情況：中國健身市場增速高于全球增速，未來增長主由線上市場拉動(dòng)2.1.1. 市場規(guī)模：2021 年全球健身市場規(guī)模 50970

4、 億元，中國市場復(fù)合增長率 14.3%就全球市場而言，2021 年全球健身市場的規(guī)模（按年開支計(jì)）為 50,970 億元，復(fù)合年增 長率為 4.8%，預(yù)計(jì) 2026 年全球健身市場規(guī)模將達(dá)到 73,142 億元，復(fù)合年增長率為 7.5%。就中國市場而言，中國健身市場的市場規(guī)模預(yù)計(jì)將由 2021 年的 7,866 億元增至 2026 年的14,793 億元，復(fù)合年增長率為 13.5%。圖 2：中國健身市場規(guī)模資料來源：灼識(shí)咨詢，Keep 招股書，2.1.2. 健身人群：2021 年中國健身人群達(dá) 3.03 億，中國健身人群滲透率為 21.5%根據(jù)灼識(shí)咨詢報(bào)告，截至 2020 年 12 月 31

5、日，中國為全球健身人群最多的國家。中國的健身人群（即每周參與兩次以上健身活動(dòng)的人士）于 2021 年為 303.0 百萬，預(yù)計(jì)到 2026年將達(dá)到 415.7 百萬；中國 2015 年至 2021 年復(fù)合增長率為 11.3%，預(yù)計(jì) 2021 年至 2026 年的復(fù)合年增長率為 6.5%。2021 年至 2026 年，預(yù)計(jì)中國健身人群的復(fù)合年增長率為美國及歐洲的近兩倍，美國及歐洲的復(fù)合年增長率分別為 3.4%及 3.0%。圖 3：中國健身人群數(shù)量及滲透率4504003503002502001501005002015 2016中國健身人群數(shù)量（百萬）中國健身人群滲透率367.4 390.0415.

6、7303.0 323.9345.4256.8282.8159.6 182.7206.5231.62017 2018 2019 2020 2021 2022E 2023E 2024E 2025E 2026E35.00%30.00%25.00%20.00%15.00%10.00%5.00%0.00%資料來源：灼識(shí)咨詢，Keep 招股書，根據(jù)灼識(shí)咨詢報(bào)告，2021 年中國的健身人群滲透率（指健身人群占中國總?cè)丝诘陌俜直龋?為 21.5%，美國為 48.2%，歐洲為 41.2%。尤其是 2021 年中國的健身房會(huì)員滲透率為3.2%，遠(yuǎn)低于美國的 23.5%及歐洲的 9.5%。中國的健身人群滲透率預(yù)計(jì)于

7、 2026 年將達(dá)到29.3%。同時(shí)，2021 年中國健身人群的年均開支為 2,596 元/人，較美國的年均開支 14,268元低得多，也顯示出較大的增長潛質(zhì)。圖 4：中國健身市場增長空間示意圖資料來源：Keep 招股書，Ø 中國健身市場增長的主要?jiǎng)恿χ袊∩硎袌龅妮^大增長潛質(zhì)由持續(xù)增加的可支配收入、不斷擴(kuò)大的富裕大眾以及新興的中產(chǎn)階級(jí)、不斷提高的健康意識(shí)、城市化、年輕人群、政府支持等六大因素驅(qū)動(dòng)。圖 5：中國健身市場增長的主要?jiǎng)恿Y料來源：Keep 招股書，制圖2.1.3. 渠道劃分：中國在線健身市場占比持續(xù)增長，預(yù)計(jì) 2026 年占比將達(dá) 60.6%中國健身市場的未來增長將主要?dú)w

8、因于中國的在線健身市場。根據(jù)灼識(shí)咨詢報(bào)告，2015 年至 2021 年中國健身市場復(fù)合年增長率為 14.3%，預(yù)計(jì) 2021 年至 2026 年復(fù)合年增長率為13.5%；2021 年中國在線健身市場占中國整體健身市場的 47.0%，預(yù)計(jì) 2026 年將占60.6%。圖 6：中國健身市場按經(jīng)銷渠道劃分100%90%80%70%60%50%40%30%20%10%0%線下健身市場73.5% 70.5% 67.5% 65.7% 64.4%56.0%53.0% 49.9% 47.0% 43.8% 40.9% 39.4%26.5% 29.5% 32.5% 34.3% 35.6%44.0%47.0% 50

9、.1% 53.0% 56.2% 59.1% 60.6%2015201620172018201920202021線上健身市場2022E 2023E 2024E 2025E 2026E資料來源：灼識(shí)咨詢，Keep 招股書，2.2. 中國線上健身市場：各業(yè)務(wù)板塊增長率均高于線下，未來市場前景廣闊2.2.1. 市場空間：2021 年市場規(guī)模達(dá) 3701 億，中國線上健身人群滲透率 45.5%得益于互聯(lián)網(wǎng)普及率提高及健身行業(yè)數(shù)字化，中國的在線健身市場一直在快速增長。根據(jù)灼識(shí)咨詢報(bào)告，中國的在線健身市場 2015 年至 2021 年復(fù)合年增長率為 25.8%，2021 年市場規(guī)模達(dá)到人民幣 3,701 億

10、元，預(yù)計(jì) 2026 年將增至人民幣 8,958 億元，復(fù)合年增長率為19.3%。此外，中國在線健身市場的所有板塊均比中國線下健身市場的增長速度更快。尤其是 2021 年至 2026 年，在線健身會(huì)員及健身內(nèi)容產(chǎn)生的收入預(yù)計(jì)將以 30.8%的復(fù)合年增長率增長，顯著高于同期線下健身會(huì)員及健身課程 6.2%的復(fù)合年增長率。同樣地 2021 年至2026 年，在線健身裝備及服飾產(chǎn)生的收入預(yù)計(jì)將以 23.9%的復(fù)合年增長率增長，而同期線下健身裝備及服飾銷售的復(fù)合年增長率為 3.3%。圖 7：中國線上健身市場規(guī)模10000900080007000600050004000300020001000020152

11、01620172018中國線上健身市場規(guī)模（億元）89587662629352524419314537012309935121415571913201920202021 2022E 2023E 2024E 2025E 2026E資料來源：灼識(shí)咨詢，Keep 招股書，在線健身人群滲透率指年均線上健身月活躍用戶占月均健身人群數(shù)量的比例，健身人群指每周參與健身活動(dòng)兩次以上的人士。2021 年中國的在線健身人群滲透率達(dá)到 45.5%，美國為 67.9%。隨著各種關(guān)鍵因素持續(xù)推動(dòng)中國在線健身市場的增長，預(yù)計(jì)到 2026 年，中國在線健身人群的滲透率將達(dá)到 57.4%。圖 8：線上健身滲透率美國線上健身人

12、群滲透率中國線上健身人群滲透率67.9%45.5%0.80.70.60.50.40.30.20.102015201620172018201920202021 2022E 2023E 2024E 2025E 2026E資料來源：灼識(shí)咨詢，Keep 招股書，Ø 中國在線健身市場增長的主要?jiǎng)恿湍壳笆袌鰜砜?，活躍的互聯(lián)網(wǎng)用戶及提高的在線服務(wù)依賴性、為健身內(nèi)容付費(fèi)的意愿不斷增強(qiáng)、在家進(jìn)行適合所有運(yùn)動(dòng)水平的健身及鍛煉的普及、觸手可及的專業(yè)在線健身內(nèi)容及吸引人的在線健身社區(qū)和不斷變化的客戶行為等因素已推動(dòng)并將繼續(xù)推動(dòng)中國在線健身市場的增長。圖 9：中國在線健身市場增長的主要?jiǎng)恿Y料來源：Keep

13、 招股書，制圖Ø 中國在線健身市場的趨勢目前，中國在線健身市場的主要發(fā)展趨勢有三個(gè)方向：較高的市場集中度、專業(yè)性更強(qiáng)及互動(dòng)性更多的在線健身內(nèi)容、與健身硬件進(jìn)一步整合。圖 10：中國在線健身市場的趨勢資料來源：Keep 招股書，制圖2.2.2. 業(yè)務(wù)板塊：線上健康食品占比超 50%，在線健身會(huì)員及內(nèi)容板塊未來增長最快中國的在線健身市場指在線健身會(huì)員及健身內(nèi)容，以及智能健身設(shè)備、健身裝備及服飾以及健康食品的在線銷售所產(chǎn)生的收入。圖 11：中國線上健身市場業(yè)務(wù)占比線上健康食品100%90%80%70%60%50%40%30%20%10%0%線上健身裝備及服飾線上健身物聯(lián)網(wǎng)線上健身會(huì)員及課程

14、2015201620172018201920202021 2022E 2023E 2024E 2025E 2026E資料來源：灼識(shí)咨詢，Keep 招股書，Ø 中國在線健身會(huì)員及健身內(nèi)容板塊根據(jù)灼識(shí)咨詢報(bào)告，在線健身會(huì)員及健身內(nèi)容的年平均月活躍用戶從 2016 年的約 1.4 百萬增加至 2021 年的 138.0 百萬，且預(yù)計(jì)到 2026 年將達(dá)到 238.4 百萬，2021 年至 2026 年的復(fù)合年增長率為 11.6%。在線健身會(huì)員及健身內(nèi)容指為健身人群開發(fā)的健身裝備類及非健身裝備類健身鍛煉課程以及其他健身視頻內(nèi)容。根據(jù)灼識(shí)咨詢報(bào)告，中國線下健身房會(huì)員總數(shù)預(yù)計(jì)將從 2021 年的

15、 41.1 百萬增加至 2026 年的 46.9 百萬，復(fù)合年增長率僅為 2.6%， 遠(yuǎn)低于在線健身會(huì)員的增速。圖 12：中國在線健身月活躍用戶及線下健身房會(huì)員（單位：百萬）線下健身房會(huì)員線上健身月活用戶238.4207.2172.6189.9120.7138.0155.385.428.1 0.030.21.4333.06.1 3 50.27.3441.343.51.141.2841.043.744.946.3002502001501005002015201620172018201920202021 2022E 2023E 2024E 2025E 2026E資料來源：灼識(shí)咨詢，Keep 招股書

16、，中國健身行業(yè)仍處于數(shù)字化的早期階段。根據(jù)灼識(shí)咨詢報(bào)告，中國 2021 年在線健身訂購滲透率為 4.8%，而美國為 10.7%。與在線音樂及在線視頻等其他行業(yè)相比，目前中國的線上健身訂購滲透率明顯偏低。在線上健身人群不斷增加、對優(yōu)質(zhì)及個(gè)性化健身內(nèi)容的需求增加以及在線健身訂購滲透率不斷提高的推動(dòng)下，預(yù)計(jì)中國的在線健身會(huì)員及健身內(nèi)容收入將實(shí)現(xiàn)強(qiáng)勁增長。預(yù)計(jì)中國在線健身會(huì)員及健身內(nèi)容板塊將從 2021 年的 19.3 億元增加至2026 年的 74.1 億元，復(fù)合年增長率達(dá) 30.8%，為中國在線健身市場增長最快的板塊。圖 13：中國在線健身會(huì)員及健身內(nèi)容的市場規(guī)模（單位： 億元）中國在線健身會(huì)員及

17、健身內(nèi)容的市場規(guī)模74.119.38070605040302010020212026E資料來源：灼識(shí)咨詢，Keep 招股書，Ø 中國在線智能健身設(shè)備板塊中國的在線智能健身設(shè)備板塊指在線銷售健身用智能健身設(shè)備。中國智能健身設(shè)備的主要類別包括智能單車、健身手環(huán)、智能體重秤及跑步機(jī)。該等智能健身設(shè)備通?；诮∩頂?shù)據(jù)為用戶提供智能健身體驗(yàn)。根據(jù)灼識(shí)咨詢報(bào)告，中國智能健身設(shè)備的在線銷售額從 2015 年的人民幣 62 億元增加至 2021 年的人民幣 290 億元，復(fù)合年增長率為 29.3%，且預(yù)計(jì)將以 28.9%的復(fù)合年增長率繼續(xù)增加，到 2026 年將達(dá)到人民幣 1,034 億元。對智能健

18、身設(shè)備的需求不斷增長可歸因于用戶越來越需要跟蹤各種健身數(shù)據(jù)，例如心率、睡眠、燃燒的卡路里等。此外，隨著健身人群尋求具有更高沉浸性、互動(dòng)性的健身體驗(yàn)，行業(yè)參與者開始提供更多軟硬件結(jié)合的健身解決方案，使得智能健身設(shè)備越來越普及。圖 14：中國在線智能健身設(shè)備的市場規(guī)模（單位： 億元）1200100080060040020002015中國在線智能健身設(shè)備的市場規(guī)模10342906220212026E資料來源：灼識(shí)咨詢，Keep 招股書，Ø 中國在線配套運(yùn)動(dòng)產(chǎn)品板塊在線配套運(yùn)動(dòng)產(chǎn)品板塊指在線銷售（i）健身裝備，如啞鈴、瑜伽墊、壺鈴及其他不具備智能功能的健身工具及用具，（ii）運(yùn)動(dòng)服飾，及（i

19、ii）健康食品，包括代餐、健身營養(yǎng)補(bǔ)充劑及預(yù)備健身膳食計(jì)劃。根據(jù)灼識(shí)咨詢報(bào)告，中國配套運(yùn)動(dòng)產(chǎn)品的在線銷售額從 2015 年的人民幣 873 億元增加至 2021 年的人民幣 3,391 億元，復(fù)合年增長率為 25.4%，且預(yù)計(jì)將以18.3%的復(fù)合年增長率增長，到 2026 年將達(dá)到人民幣 7,849 億元。圖 15：中國在線配套運(yùn)動(dòng)產(chǎn)品的市場規(guī)模（單位： 億元）90008000700060005000400030002000100002015中國在線配套運(yùn)動(dòng)產(chǎn)品的市場規(guī)模7,8493,39187320212026E資料來源：灼識(shí)咨詢，Keep 招股書，2.2.3. 行業(yè)壁壘：用戶+產(chǎn)品+品牌+

20、體驗(yàn)+內(nèi)容+技術(shù)，六大方面鑄就行業(yè)高壁壘Ø 中國在線健身市場的主要進(jìn)入壁壘就目前市場而言，中國在線健身市場主要存在六大進(jìn)入壁壘：龐大用戶群體及活躍社區(qū)、廣泛的產(chǎn)品供應(yīng)、強(qiáng)大的品牌知名度、提供從線上線下一體化健身體驗(yàn)的能力、能夠持續(xù)開發(fā)大量優(yōu)質(zhì)創(chuàng)新內(nèi)容的能力、先進(jìn)的技術(shù)。圖 16：中國在線健身市場的主要進(jìn)入壁壘資料來源：Keep 招股書，制圖3. 公司特質(zhì)：自有品牌產(chǎn)品占據(jù) 55%，智能單車+瑜伽墊銷量中國第一3.1. 發(fā)展歷程：智能健身領(lǐng)域高速崛起，2021 年月活躍用戶達(dá) 4 千萬人Keep 成立于 2014 年 9 月，通過設(shè)立卡路里公司運(yùn)營并于 2015 年 2 月推出了 Ke

21、ep 在線健身平臺(tái)。公司為用戶提供全面的健身服務(wù)，覆蓋了用戶的全健身周期，從定制運(yùn)動(dòng)目標(biāo)、選擇匹配課程、選擇運(yùn)動(dòng)裝備和健康輕食，以及數(shù)據(jù)追蹤與反饋，聚焦家庭健身場景，圍繞健身用戶的“吃穿用練”需求提供一站式運(yùn)動(dòng)解決方案。圖 17：公司主營業(yè)務(wù)發(fā)展歷程資料來源：灼識(shí)咨詢，Keep 招股書，3.2. 股權(quán)結(jié)構(gòu)：單一最大股東持股 18.61%，控制公司總投票權(quán) 30%以上表 1：Keep 融資歷程2014 年 9 月至 2021 年 12 月期間，公司共進(jìn)行了九輪融資，總計(jì)規(guī)模達(dá) 6.5 億美元。其中第八輪融資金額最高，達(dá) 3.55 億美元。最后付款日期大約已籌集金額幣種融資輪次投資方2021/12

22、/137000 萬美元F-1 輪天進(jìn)貿(mào)易2020/12/173.55 億美元F輪軟銀愿景基金、高瓴資本、Coatue Management、GGV 紀(jì)源資本、騰訊投資、五源資本、時(shí)代資本、BAI貝塔斯曼亞洲投資基金2020/4/238335 萬美元E輪時(shí)代資本、GGV 紀(jì)源資本、騰訊投資、五源資本、BAI貝塔斯曼亞洲投資基金2018/7/138202 萬美元D輪Goldman Sachs、騰訊投資、GGV 紀(jì)源資本、五源資本、BAI貝塔斯曼亞洲投資基金2016/6/301052 萬元美元C-1 輪騰訊投資2016/5/33199 萬美元C輪GGV 紀(jì)源資本、五源資本、BAI貝塔斯曼亞洲投資基金

23、2015/9/24999 萬美元B 輪GGV 紀(jì)源資本、Ventech China、BAI貝塔斯曼亞洲投資基金2015/6/28500 萬美元A 輪BAI貝塔斯曼亞洲投資基金、Ventech China2014/10/24250 萬人民幣天使輪澤厚資本資料來源：鈦媒體 TMTBase，Keep 招股書，IPO 前，Keep 創(chuàng)始人兼 CEO 王寧持股 18.61%，聯(lián)合創(chuàng)始人彭唯、劉冬、文春鵬分別持股2.26%、1.18%、1.16%；GGV 紀(jì)源資本作為最大的機(jī)構(gòu)投資方，持股 16.14%，軟銀緊隨其后持股 10.39%，其他投資者持股 50.25%。圖 18：股權(quán)架構(gòu)資料來源：Keep 招

24、股書，IPO 前，王寧控制公司總投票權(quán)的 30%以上，這是因?yàn)槠涫芸胤▓F(tuán)持有公司的超級(jí)投票權(quán)所致。上市后，公司將根據(jù)組織章程細(xì)則解除加權(quán)投票權(quán)結(jié)構(gòu)，所有已發(fā)行股份（包括王寧通過其受控法團(tuán)所持有的股份）在公司股東大會(huì)上將享有一股一票的投票權(quán)?；诖?， 上市前后，王寧將持續(xù)作為公司單一最大股東。表 2：上市前公司股東投票權(quán)比例情況股東投票權(quán)比例王寧（單一最大股東） 77.42%彭唯0.63%劉冬0.33%文春鵬0.32%Calorie Fortune Limited0.85%GGV 紀(jì)源資本4.48%軟銀2.88%五源資本2.34%時(shí)代資本1.74%騰訊1.94%貝塔斯曼1.66%高盛1.44%V

25、entech China0.75%高瓴0.66%Coatue 資本0.22%Liu Guow ei1.21%Chen Mingyong0.92%CANDIACLIMITED0.82%資料來源：瑞恩資本，表 3：高級(jí)管理人員姓名職位角色及職責(zé)履歷執(zhí)行董事、董事會(huì)王寧主席、首席執(zhí)行官及創(chuàng)始人執(zhí)行董事、在線營彭唯運(yùn)事業(yè)部副總裁及聯(lián)合創(chuàng)始人執(zhí)行董事、運(yùn)動(dòng)消劉冬費(fèi)品事業(yè)部副總裁及聯(lián)合創(chuàng)始人黃偉波首席財(cái)務(wù)官負(fù)責(zé)本公司的整體戰(zhàn)略、業(yè)務(wù)發(fā)展及綜合管理領(lǐng)導(dǎo)及管理 Keep 的線上平臺(tái)事業(yè)部，包括在線內(nèi)容及用戶管理負(fù)責(zé)智能運(yùn)動(dòng)消費(fèi)品事業(yè)部（包括智能設(shè)備） 整體策略及營運(yùn)領(lǐng)導(dǎo)本公司的財(cái)務(wù)、法律、風(fēng)險(xiǎn)管理以及投融資2

26、014 年 7 月獲得北京信息科技大學(xué)計(jì)算機(jī)科學(xué)與技術(shù)學(xué)士學(xué)位，畢業(yè)后于 2014 年 9月創(chuàng)辦Keep。2009 年獲得天津商業(yè)大學(xué)應(yīng)用心理學(xué)學(xué)士學(xué)位，2013 年獲得北京大學(xué)應(yīng)用心理學(xué)碩士學(xué)位，2013 年 7 月至 2014 年 10 月?lián)伪本┰沉ξ磥砜萍加邢薰荆ㄇ胺Q北京粉筆未來科技有限公司）的產(chǎn)品設(shè)計(jì)師，2014 年 10 月起加入Keep 集團(tuán)并擔(dān)任在線產(chǎn)品副總裁。2000 年 7 月獲得西安工業(yè)大學(xué)機(jī)械電子工程學(xué)士學(xué)位；2001 年至 2009 年于明基中國擔(dān)任包括銷售經(jīng)理、產(chǎn)品經(jīng)理及北京分公司經(jīng)理等多個(gè)職位；2009 年至 2013 年，擔(dān)任廣州市久邦數(shù)字科技有限公司的總裁助

27、理；2014 年 9 月至 2017 年 9 月為柒佰（北京）科技發(fā)展有限公司的聯(lián)合創(chuàng)始人兼總裁；自 2017 年起加入Keep 集團(tuán)并擔(dān)任運(yùn)動(dòng)消費(fèi)品副總裁。中國注冊會(huì)計(jì)師、注冊內(nèi)部審計(jì)師及注冊信息系統(tǒng)審計(jì)師，于 2001 年取得中山大學(xué)財(cái)政及稅務(wù)學(xué)士學(xué)位，2013 年取得喬治敦大學(xué)工商管理碩士學(xué)位。2020 年 11 月加入 Keep 集團(tuán)前，曾于頂尖科技公司及知名會(huì)計(jì)師行擔(dān)任高級(jí)行政及管理職位。2001 年至 2011 年于Deloitte Touche Tohmatsu 會(huì)計(jì)師行任職，最后職位為副總監(jiān)；2012 年至 2013 年擔(dān)任世界銀行的財(cái)務(wù)管理顧問；2013 年至 2014 年擔(dān)

28、任豆瓣網(wǎng)的高級(jí)財(cái)務(wù)總監(jiān)；2014 年至 2016 年擔(dān)任 Didi Infinity Technology Development Co.，Ltd.（滴滴出行）的高級(jí)財(cái)務(wù)總監(jiān)；2016 年至 2017 年擔(dān)任 Rongchain Inc.（e 袋洗）的執(zhí)行總裁兼首席財(cái)務(wù)官；2017 年 3 月至2020 年 10 月?lián)巫匀绲氖紫?cái)務(wù)官；2020 年 11 月加入Keep 集團(tuán)。資料來源：Keep 招股書，3.3. 主營業(yè)務(wù)：2021 線上平臺(tái)會(huì)員滲透率達(dá) 9.5%，智能單車銷量全國第一公司主要產(chǎn)品包括在線健身內(nèi)容、智能健身設(shè)備和配套運(yùn)動(dòng)產(chǎn)品三大方面。三條業(yè)務(wù)線相 輔相成，形成一個(gè)協(xié)同的商業(yè)閉

29、環(huán)，涵蓋用戶的整個(gè)健身生命周期。在線健身內(nèi)容為自有 品牌產(chǎn)品帶來流量，因?yàn)橛脩魞A向于購買智能健身設(shè)備和配套運(yùn)動(dòng)產(chǎn)品以提升他們在鍛煉 中的表現(xiàn)和體驗(yàn)；同時(shí)，公司自有品牌產(chǎn)品也將流量再次引向平臺(tái)在線健身內(nèi)容。此外， 科技賦能不同板塊的整合，使公司平臺(tái)能夠?qū)崿F(xiàn)高效及可靠運(yùn)行，從而最終推動(dòng)公司業(yè)務(wù) 模式的有效性。目前，Keep 已成為向中國健身人群提供全面健身解決方案的一站式目的地。圖 19：Keep 主營產(chǎn)品資料來源：Keep 招股書，Ø 線上健身內(nèi)容Keep 的線上健身內(nèi)容主要包括錄播課和直播課，兩者均由內(nèi)部開發(fā)或由第三方（如達(dá)人和其他健身內(nèi)容提供者）創(chuàng)建。利用人工智能算法，公司亦提供個(gè)

30、性化的健身訓(xùn)練計(jì)劃，即根據(jù)用戶的運(yùn)動(dòng)水平、健身目標(biāo)、日常鍛煉模式和飲食習(xí)慣，動(dòng)態(tài)調(diào)整課程內(nèi)容和鍛煉強(qiáng)度，從而優(yōu)化用戶的訓(xùn)練效果。目前，公司平臺(tái)的會(huì)員滲透率穩(wěn)步增長，已由 2020 年的6.4%增長至 2021 年的 9.5%。圖 20：Keep 線上健身內(nèi)容資料來源：Keep 招股書，就制作來源來看，平臺(tái)內(nèi)容主要包括 1）PGC：包括錄制的結(jié)構(gòu)化課程、錄播課和訓(xùn)練計(jì)劃，以及直播課，均為內(nèi)部開發(fā)和制作；2）PUGC：即由健身達(dá)人制作或獲第三方授權(quán)的錄播課和預(yù)先規(guī)劃的訓(xùn)練計(jì)劃，以及內(nèi)部制作但由達(dá)人演示的直播課；3）AIGC：人工智能生成的內(nèi)容，包括使用人工智能技術(shù)根據(jù)用戶的具體需求和進(jìn)展自動(dòng)制作的

31、結(jié)構(gòu)化課程和訓(xùn)練計(jì)劃。截至 2021 年 12 月 31 日止年度，用戶跟隨平臺(tái)錄播課所進(jìn)行鍛煉的總次數(shù)約為 10 億。表 4：平臺(tái)內(nèi)容制作來源分類結(jié)構(gòu)化課程錄播課直播課訓(xùn)練健身計(jì)劃PGCPUGC-AIGC-資料來源：Keep 招股書，Ø 智能健身設(shè)備憑借人工智能、自動(dòng)化和社交互動(dòng)等一系列創(chuàng)新，公司智能健身設(shè)備（包括智能單車、手環(huán)、體重秤及跑步機(jī)）能夠通過與公司在線健身內(nèi)容協(xié)同配合，增加平臺(tái)對用戶的價(jià)值。此類設(shè)備追蹤和分析健身行為，使公司平臺(tái)能夠自動(dòng)調(diào)整鍛煉難度和內(nèi)容推薦，以改善整體健身體驗(yàn)。此外，公司智能健身設(shè)備可以互相連通，捕捉多個(gè)應(yīng)用場景中的健身行為， 從而形成更全面的用戶檔案

32、，而平臺(tái)可以借此為用戶提供更相關(guān)的推薦，并動(dòng)態(tài)調(diào)整健身訓(xùn)練計(jì)劃，以實(shí)現(xiàn)效果最大化。圖 21：公司智能健身設(shè)備圖 22：公司智能健身設(shè)備示例圖資料來源：Keep 招股書，資料來源：Keep 招股書，Ø 配套運(yùn)動(dòng)產(chǎn)品公司配套運(yùn)動(dòng)產(chǎn)品主要包括健身裝備及運(yùn)動(dòng)服飾和健康食品兩大類。公司健身裝備及運(yùn)動(dòng)服飾包括瑜伽墊、啞鈴、運(yùn)動(dòng)服、護(hù)具和其他健身配件。按商品交易總額計(jì)算，公司是2021 年中國最大的瑜伽墊品牌，市場份額為 14.9%。同時(shí)，公司亦提供廣泛的健康食品， 如代餐、健康零食和營養(yǎng)補(bǔ)充品，為用戶提供將鍛煉和飲食相結(jié)合的一體化解決方案。圖 23：健康裝備和運(yùn)動(dòng)服飾示例圖圖 24：健康食品示例

33、圖資料來源：Keep 招股書，資料來源：Keep 招股書，3.4. 收入模式：自有品牌+在線付費(fèi)+廣告收入，三大板塊營收持續(xù)快速增長公司營收來源主要由三大板塊：消費(fèi)品業(yè)務(wù)、會(huì)員與付費(fèi)課程、廣告和其他服務(wù)構(gòu)成。其中，Keep 消費(fèi)品包括智能硬件、小器械等耐消品，以及健康輕食、健身服飾等快消品； Keep 會(huì)員服務(wù)則向收取會(huì)員費(fèi)的用戶提供優(yōu)質(zhì)內(nèi)容，包括獨(dú)家健身課程、直播課程以及基于人工智能的定制計(jì)劃等。基于龐大且良好的用戶基礎(chǔ)，Keep 還可以獲取廣告收入。表 5：公司主要營收來源項(xiàng)目收入來源Keep 通過銷售自有品牌產(chǎn)品（包括 Keep 智能單車、Keep 手環(huán)、智慧秤及跑步機(jī)）自有品牌會(huì)員訂閱

34、及在線付費(fèi)內(nèi)容廣告及其他服務(wù)以及配套運(yùn)動(dòng)產(chǎn)品（包括健身裝備、服飾及食品）獲得收入。Keep 直接通過自營商城和第三方電商平臺(tái)或通過第三方批發(fā)渠道向用戶銷售 Keep 的自有品牌產(chǎn)品。Keep 從會(huì)員訂閱及在線付費(fèi)內(nèi)容中獲得收入。用戶可以訂閱Keep 的會(huì)員資格，以訪問平臺(tái)上的特許功能，包括付費(fèi)健身課程、付費(fèi)訓(xùn)練計(jì)劃及會(huì)員專屬課程。用戶還可 以購買單獨(dú)的付費(fèi)健身課程及訓(xùn)練計(jì)劃，以解鎖適合其興趣的內(nèi)容。Keep 主要通過展示廣告的形式，從在線廣告中獲得收入。展示廣告安排允許在特定時(shí)間段內(nèi)以特定形式在平臺(tái)的特定區(qū)域放臵廣告。其他主要指自Keepland 健身中心產(chǎn)生的收入。資料來源：Keep 招股書

35、，受益于公司全面的產(chǎn)品系列和創(chuàng)造個(gè)性化和一體化解決方案的能力，公司在 2019 年至2021 年 9 月 30 日期間實(shí)現(xiàn)收入快速增長。具體到總營收方面，Keep 由 2019 年的 6.6 億元增長至 2020 年的 11.1 億元，2021 年前三季度，Keep 實(shí)現(xiàn)總收入 11.6 億元，同比增長41.3%。表 6：公司營業(yè)收入按來源分類2019 年度2020 年度2020 年前三季度項(xiàng)目（未經(jīng)審計(jì)） 2021 年前三季度（未經(jīng)審計(jì)） （億元）（億元）（億元）（億元）自有品牌3.9659.76.3757.54.7858.36.3955.1會(huì)員訂閱及在線付費(fèi)內(nèi)容1.5122.83.3830

36、.52.4930.43.8032.8廣告及其他服務(wù)1.1617.51.3212.00.9311.31.4012.1合計(jì)6.63100.011.07100.08.20100.011.59100.0人民幣占比（%）人民幣占比（%）人民幣占比（%）人民幣占比（%）資料來源：Keep 招股書，3.4.1. 自有品牌：2021 年前三季度營收達(dá) 6.39 億，總營收占比超 55%公司自有品牌健身產(chǎn)品（消費(fèi)品）于 2019 年度、2020 年度及 2021 年前三季度分別實(shí)現(xiàn)營收 3.96 億元，6.37 億元，6.39 億元。2021 年前三季度營業(yè)收入較上年同期同比增長33.6%，主要原因系平均月度

37、DTC 付費(fèi)用戶的增長及非 DTC 渠道產(chǎn)生的收入增加。公司平均月度 DTC 付費(fèi)用戶從 2020 年前三季度的約 30.6 萬人增長至 2021 年前三季度的約 37.8萬人，同比增長率為 23.6%。公司自有品牌產(chǎn)品成本從 2020 年前三季度的 2.94 億元增長至 2021 年前三季度的 4.52 億元，同比增長 53.9%，主要原因是公司自有品牌產(chǎn)品的銷售增加。圖 25：自有品牌產(chǎn)品營業(yè)收入與成本(單位：億元）7.006.005.004.003.002.001.000.002019年?duì)I業(yè)收入營業(yè)成本6.376.394.523.964.062.562020年2021年1-9月資料來源：

38、Keep 招股書，3.4.2. 會(huì)員訂閱及在線付費(fèi)內(nèi)容：2021 年前三季度營收 3.8 億，同比增長 52.5%2020 年 5 月，Keep 從原來的 PGC 模式轉(zhuǎn)向 PUGC 模式，吸引了包括運(yùn)動(dòng)領(lǐng)域超級(jí)達(dá)人 帕梅拉、小馬哥、周六野等，并引進(jìn) Zumba、萊美等 1000 位優(yōu)質(zhì)達(dá)人的入駐與內(nèi)容輸出。招 Keep 股書披露，截至 2021 年 12 月 31 日，平臺(tái)提供由健身達(dá)人、健身專業(yè)人士和內(nèi)容提供者制作的約 7600 個(gè)健身課程。同時(shí)，Keep 繼續(xù)發(fā)力自主 IP 課，推出燃脂派對、熱汗瑜伽、氣質(zhì)芭蕾更聚焦于目標(biāo)人群健身訴求的精品內(nèi)容，覆蓋會(huì)員的多樣需求。另外， Keep 還推

39、出直播課和家庭智能動(dòng)感單車等新產(chǎn)品，最大程度吸引新老客戶。2021 年前三季度公司會(huì)員訂閱及在線付費(fèi)內(nèi)容營收達(dá)到 3.80 億元，較上年同期增長52.5%，主要原因系用戶群擴(kuò)大及會(huì)員訂閱率上升導(dǎo)致平均月度訂閱會(huì)員增加。公司豐富了平臺(tái)內(nèi)容，加大了營銷及推廣力度，使得平臺(tái)平均月度訂閱會(huì)員從 2020 年前三季度的 1.9百萬人增至 2021 年前三季度的 3.3 百萬人。2021 年前三季度公司會(huì)員訂閱及在線付費(fèi)內(nèi)容成本達(dá)到 1.57 億元，同比增長 86.4%，主要是由于員工成本及以股份為基礎(chǔ)的薪酬開支、支付予第三方應(yīng)用商店及其他支付渠道的支付渠道費(fèi)用隨著收入增加而增加，以及內(nèi)容相 關(guān)成本隨著我

40、們擴(kuò)大內(nèi)容產(chǎn)品而增加。圖 26：會(huì)員訂閱及在線付費(fèi)內(nèi)容營業(yè)收入與成本（單位：億元）4.003.503.002.502.001.501.000.500.002019年?duì)I業(yè)收入營業(yè)成本3.803.381.511.571.190.552020年2021年1-9月資料來源：Keep 招股書，3.4.3. 廣告及其他業(yè)務(wù)：2021 年前三季度營收同比增長 51%，成本同比下降 1.7%公司廣告及其他收入從 2020 年前三季度的 0.93 億元增長至 2021 年前三季度的 1.40 億元， 同比增長 51.0%，主要是由于 1）公司廣告商基礎(chǔ)的擴(kuò)大及廣告商在我們平臺(tái)上的支出增加； 2）公司平均月活躍用

41、戶的增長使廣告商獲得更大的曝光率，并吸引更多的廣告商在公司平 臺(tái)上推廣它們的產(chǎn)品及服務(wù)。公司廣告和其他服務(wù)成本從 2020 年前三季度的 0.574 億元下降至 2021 年前三季度的 0.565 億元，同比下降 1.7%，主要原因系線下健身中心的租賃裝修折舊開支減少，部分被 Keepland 業(yè)務(wù)產(chǎn)生的外包及其他人工成本的增長所抵銷，而該類業(yè)務(wù)在 2020 年上半年受到了 COVID-19 疫情的負(fù)面影響。圖 27：廣告及其他服務(wù)營業(yè)收入與成本（單位：億元）1.601.401.201.000.800.600.400.200.002019年?duì)I業(yè)收入營業(yè)成本1.321.401.160.790.8

42、20.562020年2021年1-9月資料來源：Keep 招股書，3.5. 客戶群體：2021 年平均月活躍用戶 3440 萬，30 歲及以下人群占比約 74.1%目前用戶方面，2020 年全年 Keep 平均月活躍用戶（MAU）2970 萬；2021 年全年 Keep 平均月活躍用戶（MAU）3440 萬，用戶積極參與鍛煉在平臺(tái)總共記錄約 17 億次鍛煉次數(shù)。按 2021 年月活躍用戶和用戶完成的鍛煉次數(shù)計(jì)算，Keep 是中國以及全球最大的線上健身平臺(tái)。3 月31 日6 月30 日9 月30 日12 月31 日3 月31 日6 月30 日9 月30 日12 月31 日3 月31 日6 月30

43、 日9 月30 日12 月31 日2019年2020 年2021 年平均月活躍用戶1553.52243.62924.51987.52710.33325.13275.02583.33103.23570.94175.12893.9平均月度訂閱會(huì)員37.575.2103.991.5147.3198.1214.9203.5253.9323.5415.4319.3平均月度DTC 付費(fèi)用戶11.019.723.219.723.635.332.925.128.043.042.332.8表 7：Keep 平臺(tái)用戶數(shù)量運(yùn)營數(shù)據(jù)（單位：萬人）資料來源：Keep 招股書，Keep 擁有中國最大的在線健身用戶群，20

44、21 年社區(qū)的互動(dòng)（包括帖子、點(diǎn)贊和評論）總數(shù)達(dá)到 17 億次。Keep 用戶群體中約有 74.1%的人年齡在 30 歲或以下，表現(xiàn)出年輕且高度活躍的特質(zhì)。2021 年，在向平臺(tái)提供位臵信息的月活躍用戶總數(shù)中，平均約有 52.2%來自中國的一線、新一線和二線城市，而隨著平臺(tái)和品牌的聲譽(yù)增強(qiáng)，低線城市的用戶亦出現(xiàn)增長趨勢。2020 年核心用戶的平均第 12 個(gè)月留存率為 49.3%，2021 年平臺(tái)每個(gè)用戶平均每月記錄 4.1 次鍛煉次數(shù)，表現(xiàn)出強(qiáng)大的用戶忠誠度及黏性。圖 28：用戶年齡段分布情況25.90%74.10%30歲或30歲以下的用戶30歲以上的用戶資料來源：灼識(shí)咨詢，Keep 招股書

45、，2019 年、2020 年及 2021 年前三季度，公司來自前五大客戶的銷售額分別占當(dāng)期總銷售額的 12.7%、12.0%及 15.4%，而公司來自最大客戶的銷售額分別占當(dāng)期總銷售額的 5.5%、5.8%及 9.8%。3.6. 業(yè)績表現(xiàn)：2021 年前三季度總營收 11.59 億，毛利率保持 40%以上穩(wěn)健水平在營業(yè)收入方面，公司總營收由 2019 年的 6.63 億元增長至 2020 年的 11.07 億元，同比增長 66.90%；2021 年前三季度公司實(shí)現(xiàn)總營收 11.59 億元，較上年同期增長 41.30%。公司營業(yè)收入呈快速持續(xù)增長趨勢。圖 29：營業(yè)收入及增速1412108642

46、02019年?duì)I業(yè)收入(億元）yoy11.0711.5966.90%6.6341.30%2020年2021年1-9月80.00%70.00%60.00%50.00%40.00%30.00%20.00%10.00%0.00%資料來源：Keep 招股書，公司經(jīng)營業(yè)績受季節(jié)性波動(dòng)的影響。通常情況下，每年的第一季度在公司年度收入中占比最小，這主要是由于用戶在冬季鍛煉的意愿下降，以及公司自有品牌產(chǎn)品在該季度的春節(jié)假期期間銷售減少。公司通常在每年的第二和第三季度出現(xiàn)收入增加，并經(jīng)歷相對較高的平均月活躍用戶，主要是因?yàn)橛脩粼诖杭竞拖募惧憻捯庠篙^多，公司的自有品牌產(chǎn)品在春節(jié)后的銷售上升。此外，當(dāng)電子商務(wù)平臺(tái)在

47、6 月 18 日、11 月 11 日和 12 月 12 日的中國網(wǎng)絡(luò)購物節(jié)期間舉行特別促銷活動(dòng)時(shí)，公司的運(yùn)動(dòng)產(chǎn)品通常會(huì)在該類活動(dòng)之后立即出現(xiàn)銷售增長。迄今為止，季節(jié)性波動(dòng)并沒有給公司帶來重大的運(yùn)營和財(cái)務(wù)挑戰(zhàn)。在毛利潤方面，2019 年、2020 年及 2021 年前三季度期間，公司毛利潤規(guī)模分別為 2.73 億元、4.99 億元和 4.94 億元，2020 年及 2021 年前三季度的同比增長率分別為 83.2%和28.2%。公司 2021 年前三季度整體毛利率較 2020 年同期有所下降，主要原因系：1）公司加大推廣力度以擴(kuò)大平臺(tái)用戶群，導(dǎo)致自有品牌產(chǎn)品分部以及會(huì)員訂閱及在線付費(fèi)內(nèi)容分部的毛

48、利率下降；2）擴(kuò)大內(nèi)容供應(yīng)，導(dǎo)致員工成本及內(nèi)容相關(guān)成本增加。整體而言，公司毛利率始終保持在 40%以上，毛利率水平較為穩(wěn)健。圖 30：公司毛利及增速圖 31：公司毛利率情況毛利(億元）yoy6毛利率毛利率46.00%45.10%45.00%44.00%42.60%43.00%42.00%41.10%41.00%40.00%39.00%2019年2020年2021年1-9月90.0%5432.732104.9983.2%4.9480.0%70.0%60.0%50.0%40.0%28.2%30.0%20.0%10.0%0.0%2019年2020年2021年1-9月資料來源：Keep 招股書，資料來

49、源：Keep 招股書，公司 2021 年前三季度的銷售及營銷開支同比增加 342.1%，達(dá)到 8.18 億元，在營業(yè)收入中的占比也大幅增加達(dá)到 70.6%，這主要是由于在公司努力提升客戶認(rèn)知、提高品牌知名度及擴(kuò)大用戶群的推動(dòng)下，品牌及營銷推廣費(fèi)用及其他相關(guān)費(fèi)用增加，主要包括流量獲取費(fèi)用增加，以及應(yīng)用程序及自有品牌產(chǎn)品的一般品牌推廣費(fèi)用增加；公司 2021 年前三季度行政開支同比增加 215.8%，達(dá)到 1.47 億元，在營業(yè)收入中占比 12.7%，這主要是由于公司擴(kuò)大總務(wù)及行政團(tuán)隊(duì)而致人員成本及相關(guān)以股份為基礎(chǔ)的薪酬開支增加以及專業(yè)費(fèi)用增加； 公司 2021 年前三季度研發(fā)開支同比增長 100

50、.6%，達(dá)到 2.47 億元，這主要是由于公司不斷增強(qiáng)科技實(shí)力而致研發(fā)人員成本及以股份為基礎(chǔ)的報(bào)酬開支增加；公司財(cái)務(wù)開支在營業(yè)收 入中的占比較為穩(wěn)定。圖 32：公司費(fèi)用率情況80.00%70.00%60.00%50.00%40.00%30.00%20.00%10.00%0.00%銷售及營銷開支在營業(yè)收入中的占比行政開支在營業(yè)收入中的占比研發(fā)開支在營業(yè)收入中的占比財(cái)務(wù)開支在營業(yè)收入中的占比70.6%44.6%29.3%18.4%27.3%15.2%1.7%6.2%0.5%21.3%12.7%0.5%2019年2020年2021年1-9月資料來源：Keep 招股書，公司在研發(fā)方面投入了大量資源。2019 年、2020 年和 2021 年前三季度期間，公司的研發(fā)費(fèi)用分別為 1.94 億元、1.68 億元和 2.47 億元，研發(fā)費(fèi)用率分別為 29.3%、15.2%和21.3%。公司的專門研發(fā)團(tuán)隊(duì)主要包括進(jìn)行建模和算法研究的人工智能算法工程師、專注于網(wǎng)絡(luò)安全和質(zhì)量控制的安全工程師、維護(hù)線上平臺(tái)穩(wěn)定性的基礎(chǔ)設(shè)施維護(hù)工程師、在線上平臺(tái)上開發(fā)和實(shí)施服務(wù)的平臺(tái)開發(fā)工程師，以及專門設(shè)計(jì)和開發(fā)智能健身設(shè)備和配套運(yùn)動(dòng)產(chǎn)品的產(chǎn)品開發(fā)工程師。截至 2021 年 12 月 31 日，公司