A股及一季報深度分析之一：A股盈利如期下探ROE改善可期

1、正文目錄 HYPERLINK l _TOC_250022 一、整體情況 5 HYPERLINK l _TOC_250021 1、 利潤概覽：2019Q4 底部企穩(wěn)，2020Q1 再次探底 5 HYPERLINK l _TOC_250020 2、 利潤拆解：成本和費(fèi)用較剛性，稅收負(fù)擔(dān)繼續(xù)減輕 6 HYPERLINK l _TOC_250019 二、企業(yè)經(jīng)營分析 8 HYPERLINK l _TOC_250018 1、 ROE：凈利率和周轉(zhuǎn)率惡化是主因 8 HYPERLINK l _TOC_250017 、銷售凈利率：毛利率降低加速其下滑，Q2 持平或略改善 8 HYPERLINK l _TOC_

2、250016 、資產(chǎn)周轉(zhuǎn)率：供給端嚴(yán)重收縮，產(chǎn)能利用率將迎來修復(fù) 9 HYPERLINK l _TOC_250015 、杠桿率：連續(xù)兩個季度下行，短期內(nèi)企穩(wěn)或小幅抬升 11 HYPERLINK l _TOC_250014 2、 現(xiàn)金流：經(jīng)營現(xiàn)金流惡化，資本開支增長轉(zhuǎn)負(fù) 11 HYPERLINK l _TOC_250013 三、指數(shù)與板塊 14 HYPERLINK l _TOC_250012 1、 風(fēng)格分化：中證 1000 指數(shù)盈利受損最為明顯 14 HYPERLINK l _TOC_250011 2、 創(chuàng)業(yè)板業(yè)績改善受阻，中小板下滑幅度有限 15 HYPERLINK l _TOC_250010

3、 3、 創(chuàng)業(yè)板：商譽(yù)減值風(fēng)險弱化 15 HYPERLINK l _TOC_250009 四、景氣度演繹：關(guān)注觸底反彈行業(yè) 18 HYPERLINK l _TOC_250008 1、 行業(yè)對比 18 HYPERLINK l _TOC_250007 、上游資源品：量價齊跌，延續(xù)弱勢 18 HYPERLINK l _TOC_250006 、中游制造：產(chǎn)能利用率低，軍工、電氣設(shè)備盈利尚可 18 HYPERLINK l _TOC_250005 、消費(fèi)服務(wù)：必選凸顯韌性，線下消費(fèi)待修復(fù) 19 HYPERLINK l _TOC_250004 、信息科技：業(yè)績改善受阻，內(nèi)部板塊分化 20 HYPERLINK

4、l _TOC_250003 、一級行業(yè)：核心財務(wù)指標(biāo)縱覽 20 HYPERLINK l _TOC_250002 2、 景氣向上：電源設(shè)備、養(yǎng)殖、醫(yī)療器械、元件、互聯(lián)網(wǎng)傳媒、銀行 21 HYPERLINK l _TOC_250001 3、 科技板塊：概念指數(shù)盈利測算 22 HYPERLINK l _TOC_250000 五、高增長個股篩選 24圖表目錄圖 1：2020Q1 全A 和非金融A 股凈利潤增速大幅下探 5圖 2：全 A 和非金融A 股單季度凈利潤增速 5圖 3：金融板塊累計凈利潤增速 6圖 4：金融板塊單季度凈利潤增速 6圖 5：不同板塊累計收入增速 6圖 6：金融板塊累計收入增速 6

5、圖 7：2020Q1 全部A 股和非金融A 股ROE（TTM）快速下滑 8圖 8：非金融上市公司銷售凈利率下降至 XX% 9圖 9：收入端快速下滑導(dǎo)致毛利率驟降 9圖 10：非金融企業(yè)三項費(fèi)用占收入比重 9圖 11：非金融企業(yè)營業(yè)收入增速和凈利潤增速 9圖 12：Q1 總資產(chǎn)周轉(zhuǎn)率走弱 10圖 13：收入端走弱是資產(chǎn)周轉(zhuǎn)率下降的主要原因 10圖 14：一季度非金融企業(yè)存貨周轉(zhuǎn)率放緩 10圖 15：非金融企業(yè)存貨占總資產(chǎn)比例上升 10圖 16：Q1 非金融企業(yè)杠桿率略有下降 11圖 17：在建工程和固定資產(chǎn)累計同比增速 11圖 18：上市公司經(jīng)營性現(xiàn)金流占營業(yè)收入比重 12圖 19：上市公司銷售

6、商品提供勞務(wù)收到現(xiàn)金累計同比 12圖 20：上市公司籌資現(xiàn)金流同比增速 12圖 21：上市公司償還債務(wù)支付的現(xiàn)金累計同比增速 12圖 22：上市公司投資現(xiàn)金流占營業(yè)收入比例 13圖 23：非金融石油石化上市公司資本開支同比增速 13圖 24：核心指數(shù)的收入累計同比增速 14圖 25：核心指數(shù)的凈利潤累計同比增速 14圖 26：主板、中小板和創(chuàng)業(yè)板凈利潤累計增速 15圖 27：主板、中小板和創(chuàng)業(yè)板收入累計增速 15圖 28：創(chuàng)業(yè)板ROE（TTM）改善受阻 16圖 29：創(chuàng)業(yè)板商譽(yù)減值準(zhǔn)備合計值（年度） 16圖 30：創(chuàng)業(yè)板存量商譽(yù)和累計同比增速 16圖 31：一級行業(yè)商譽(yù)減值以及商譽(yù)占凈資產(chǎn)比例

7、匯總 17圖 32：上游資源品收入累計增速和凈利潤累計增速 18圖 33：上游資源品ROE（TTM） 18圖 34：中游制造業(yè)收入累計增速和凈利潤累計增速 19圖 35：中游制造業(yè)ROE（TTM） 19圖 36：消費(fèi)服務(wù)業(yè)收入累計增速和凈利潤累計增速 20圖 37：消費(fèi)服務(wù)業(yè)ROE（TTM） 20圖 38：信息技術(shù)業(yè)收入累計增速和凈利潤累計增速 20圖 39：信息技術(shù)業(yè)ROE（TTM） 20表 1：2019 年報和 2020 年一季度非金融石油石化上市公司利潤拆解表 7表 2：過去八個季度非金融上市公司杜邦分析拆解表變化（累計值） 8表 3：主板、創(chuàng)業(yè)板、中小板上市公司過去八個季度單季度凈利潤

8、增速 15表 4：一級行業(yè)凈利潤增速、收入增速和 ROE（TTM） 20表 5：行業(yè)景氣度較好、業(yè)績趨勢向好的二級細(xì)分行業(yè)匯總 22表 6：代表科技趨勢的新興產(chǎn)業(yè)在 2018、2019、2020Q1 的凈利潤累計增速、ROE（TTM）和研發(fā)支出占營收比 22表 7：根據(jù) 2019 三季報業(yè)績及歷史盈利情況，得到以下盈利增速較高，估值保持在合理區(qū)間的個股（截至2019.10.31） 24一、 整體情況1、 利潤概覽：2019Q4 底部企穩(wěn)，2020Q1 再次探底2019 年四季度 A 股上市公司業(yè)績企穩(wěn)。根據(jù)一致可比口徑和整體法測算，整體 A 股和非金融 A 股累計凈利潤增速為 7.4%和 0.

9、3%，2019Q3/Q2/Q1 累計凈利潤增速分別為 7.3%/ 7.5%/ 10.4%和-0.2%/ 0.1%/ 3.6%；單季度方面，整體 A 股和非金融 A 股2019Q4/Q3/Q2/Q1 當(dāng)季凈利潤增速分別為 7.5%/ 7.0%/ 4.9%/10.4%和 4.2%/ -0.8%/ -2.7%/3.6%。由于小部分上市公司尚未披露 2019 年報，因此此處的年報業(yè)績測算值與真實值可能存在一定的誤差。（注意：根據(jù)滬深交易所規(guī)定，上市公司確因疫情影響無法按期披露 2019 年報的，可適當(dāng)延期至 6 月 30 日之前；約 100 家上市公司預(yù)計在 4月 30 日和 6 月 30 日之間披露

10、年報）2020 年一季度 A 股上市公司業(yè)績較大幅度下探。在新冠肺炎疫情的沖擊下，整體 A 股和非金融A 股 2020Q1 凈利潤增速跌至-25.1%和-51.4%，剔除兩油后 A 股凈利潤增速為-41.0%。前三個月規(guī)模以上工業(yè)企業(yè)工業(yè)增加值下滑至負(fù)增長區(qū)間，同時工業(yè)品價格也處于低迷階段，因此多數(shù)上市公司面臨著量價齊跌和利潤大幅下行的局面。金融板塊盈利表現(xiàn)相對堅挺，一季度凈利潤增速為-1.7%，主要是得益于社融超預(yù)期回升帶動銀行業(yè)績增速維持高位（2020Q1 增速為 5.0%）。圖 1：2020Q1 全 A 和非金融 A 股凈利潤增速大幅下探圖 2：全 A 和非金融 A 股單季度凈利潤增速1

11、50100500-50全部A股非金融非金融石油石化全部A股非金融石油石化非金融200-20-402003-032004-032005-032006-032007-032008-032009-032010-032011-032012-032013-032014-032015-032016-032017-032018-032019-032020-032017-122018-032018-062018-092018-122019-032019-062019-092019-122020-03-100 -60資料來源：Wind、招商證券資料來源：Wind、招商證券圖 3：金融板塊累計凈利潤增速圖 4：金

12、融板塊單季度凈利潤增速200150100500-502003-032004-032005-032006-032007-032008-032009-032010-032011-032012-032013-032014-032015-032016-032017-032018-032019-032020-03-100非銀金融金融銀行3020100-10-20-30-40非銀金融銀行金融2017-122018-032018-062018-092018-122019-032019-062019-092019-122020-03資料來源：Wind、招商證券資料來源:：Wind、招商證券全部 A 股收入增速

13、在 2019 年四季度表現(xiàn)相對平穩(wěn)，進(jìn)入 2020 年一季度后出現(xiàn)快速下滑 。 整 體 A 股 和 非 金 融 A 股 2020Q1 收 入 增 速 為 -8.0% 和 -11.2% ， 2019Q4/2019Q3/Q2/Q1 累計收入增速分別為 9.5%/ 9.6%/ 10.4%/ 12.0%和 8.5%/8.7%/ 9.6%/10.6%；單季度方面，整體 A 股和非金融 A 股 2019Q4/Q3/Q2/Q1 當(dāng)季收入增速分別為 9.2%/7.9%/ 9.1%/12.0%和 8.9%/6.9%/ 8.8%/10.6%。 全部A股非金融圖 5：不同板塊累計收入增速圖 6：金融板塊累計收入增速

14、6050403020100-102005-032006-032007-032008-032009-032010-032011-032012-032013-032014-032015-032016-032017-032018-032019-032020-03-20120 金融非銀金融1008060402002005-032005-122006-092007-062008-032008-122009-092010-062011-032011-122012-092013-062014-032014-122015-092016-062017-032017-122018-092019-062020-03

15、-20資料來源：Wind、招商證券資料來源:：Wind、招商證券按照我們之前的預(yù)計，整體 A 股業(yè)績將會在 2019 年下半年企穩(wěn)，隨后進(jìn)入新一輪的盈利上行周期；但是突入其來的疫情擾動了上市公司原有的盈利周期，企業(yè)盈利增速在一季度大幅探底，預(yù)計二季度以后將會呈現(xiàn)平穩(wěn)改善的趨勢，即重新進(jìn)入新一輪盈利周期，預(yù)計 2020 年上市公司盈利增速將會呈現(xiàn)“V”型趨勢，2021 年上半年將會是本輪盈利周期的高點。2、利潤拆解：成本和費(fèi)用較剛性，稅收負(fù)擔(dān)繼續(xù)減輕由于金融類和石油石化類公司利潤體量較大且在今年一季度發(fā)生了較大變動，對于整體 A 股的盈利變化分析存在干擾，因此本文將非金融 A 股上市公司的利潤表

16、指標(biāo)運(yùn)用整體法計算得到以下?lián)p益表，并觀察到一些核心變化特征：疫情沖擊上市公司生產(chǎn)和經(jīng)營，產(chǎn)品量價齊跌導(dǎo)致收入端收縮。一季度絕大多數(shù)企 業(yè)復(fù)工時間后移以及用工時長縮短，需求萎靡不振使得工業(yè)品價格也成為拖累因素，因此產(chǎn)品產(chǎn)銷下降以及價格下滑使得銷售收入出現(xiàn)快速回落。3 月以來企業(yè)收入端環(huán)比出現(xiàn)改善，目前依然處于修復(fù)階段；企業(yè)生產(chǎn)復(fù)工較快帶動供給端快速修復(fù)，未來一段時間產(chǎn)品產(chǎn)量將會出現(xiàn)一定程度的改善，但是短期內(nèi)價格提升的空間有限。營業(yè)成本和部分費(fèi)用支出具有一定的剛性。一季度上市公司營業(yè)成本下滑 8.6%，下滑幅度略窄于收入端的下滑；與此同時，由于折舊成本、利息支出等科目保持相對穩(wěn)定，同時防疫支出的上

17、升也加大了企業(yè)的費(fèi)用負(fù)擔(dān)，Q1 企業(yè)管理費(fèi)用（-2.0%）和財務(wù)費(fèi)用（+4.6%）變動幅度相對有限。由于出行受阻和社交受限，企業(yè)銷售費(fèi)用壓力大大減輕。資產(chǎn)減值損失壓力加大。在疫情沖擊下，部分上市公司可能會面臨現(xiàn)金流緊張的問題，不排除 2020 年報中存在壞賬減值損失增多的風(fēng)險。企業(yè)所得稅規(guī)模保持繼續(xù)回落趨勢。2019 全年非金融石油石化公司所得稅累計同比增速回落 4.8%；在疫情期間，國家稅務(wù)總局和財政部推出多項減稅降費(fèi)的措施幫助企業(yè)渡過難關(guān)?？傮w來看，受制于疫情沖擊和全球經(jīng)濟(jì)增長疲弱，一季度上市公司收入出現(xiàn)明顯收縮；成本和費(fèi)用支出（尤其是管理費(fèi)用、財務(wù)費(fèi)用等）的相對剛性進(jìn)一步放大了利潤端的下

18、降空間；去年二季度以來減稅降費(fèi)措施的落地在一定程度上減輕了企業(yè)的稅負(fù)壓力，因此所得稅下滑對沖了企業(yè)盈利下滑幅度。表 1：2019 年報和 2020 年一季度非金融石油石化上市公司利潤拆解表科目2019 年合計值（億元）2019 年累計同比增速%2019Q4 單季度合計值（億元）2019Q4 單季度同比增速%2020Q1 單季度合計值（億元）2020Q1 單季度同比增速營業(yè)收入3560739.4%10628910.5%68296-9.9%營業(yè)成本28655410.0%8532811.1%55682-8.6%毛利潤794375.6%236737.6%12614-15.3%營業(yè)稅金及附加49137.

19、3%17291.6%817-13.8%銷售費(fèi)用159148.6%46856.8%3052-14.3%管理費(fèi)用133337.2%41528.5%2898-2.0%研發(fā)費(fèi)用682221.0%241414.4%12585.0%財務(wù)費(fèi)用54674.0%1397-8.4%14164.6%資產(chǎn)減值損失665817.6%558023.3%35084.8%公允價值變動凈收益583342.0%32897.9%-42-114.1%投資凈收益43856.3%155917.4%621-20.8%營業(yè)利潤233770.0%344911.5%3401-41.1%營業(yè)外收入-291-272.1%-19135.3%-6-10

20、8.2%利潤總額230850.0%319314.1%3046-47.9%所得稅55614.8%14957.6%897-29.8%凈利潤179161.1%2040-3.8%2888-41.0%資料來源：Wind，招商證券二、 企業(yè)經(jīng)營分析1、 ROE：凈利率和周轉(zhuǎn)率惡化是主因2019 年四季度非金融上市公司 ROE（TTM）放緩至 7.9%，隨后進(jìn)入 2020 年一季度之后較大幅度下滑至 6.7%（2019 年同期為 8.1%）。由于一季度開工時間縮短以及經(jīng)營效率下降，企業(yè)盈利能力和產(chǎn)能利用率均出現(xiàn)惡化，與 2019Q4 相比，非金融上市公司2020Q1 銷售凈利率TTM（-0.5%）、資產(chǎn)周轉(zhuǎn)

21、率（-3.0%）指標(biāo)發(fā)生快速回落，成為 ROE（TTM）的拖累項；而資產(chǎn)杠桿變動幅度不大。3 月中下旬以來工業(yè)企業(yè)復(fù)工節(jié)奏明顯加快，上市公司的生產(chǎn)經(jīng)營將會逐步恢復(fù)至正常軌道中來，預(yù)計二季度非金融類上市公司 ROE（TTM）將會緩慢抬升，而恢復(fù)至疫情發(fā)生前的凈資產(chǎn)收益率水平則需要更長的時間。圖 7：2020Q1 全部 A 股和非金融 A 股 ROE（TTM）快速下滑全部A股ROE（TTM）非金融上市公司ROE(TTM)181614121086422009-092010-032010-092011-032011-092012-032012-092013-032013-092014-032014-0

22、92015-032015-092016-032016-092017-032017-092018-032018-092019-032019-092020-030資料來源：Wind，招商證券表 2：過去八個季度非金融上市公司杜邦分析拆解表變化（累計值）2018Q12018Q22018Q32018Q42019Q12019Q22019Q32019Q42020Q1ROE（TTM）9.6%9.9%9.9%8.4%8.3%8.1%8.0%7.9%6.7%總資產(chǎn)周轉(zhuǎn)率（TTM）65.2%65.4%65.5%65.4%64.9%64.4%64.0%64.1%61.1%銷售凈利率（TTM）5.9%6.1%6.0%

23、5.1%5.0%4.9%4.9%4.8%4.3%資產(chǎn)杠桿246.9%253.2%254.2%254.2%254.9%258.6%257.3%255.8%255.1%資料來源：Wind，招商證券（備注：此處 ROE 的測算是采用 TTM 計算方法，若采用年化平均的方式，則測算結(jié)果和此處會有所差別）、銷售凈利率：毛利率降低加速其下滑，Q2 持平或略改善一季度毛利率下降加速非金融企業(yè)銷售凈利率下滑。非金融類上市公司銷售凈利潤由 2019 年前三季度的 4.8%下滑至 2020 年一季度的 4.3%。一季度需求端的持續(xù)萎靡導(dǎo)致上市公司營業(yè)收入轉(zhuǎn)為負(fù)增長，營業(yè)成本降幅略窄于營收端的下滑幅度，因此企業(yè)的毛

24、利率水平也出現(xiàn)驟降，非金融上市公司毛利率(TTM)由 2019 年三季度的 19.5%下降至 2020 年一季度的 19.1%。而在費(fèi)用方面，三項費(fèi)用合計值占收入比相比去年同期出現(xiàn)上升，三項費(fèi)用占收入比重上升至 11.92%（2019 年同期為 11.1%）；其中非金融企業(yè) Q1 銷售費(fèi)用同比跌幅達(dá)到- 14.3%，原因在于生產(chǎn)經(jīng)營活動停滯的背景下企業(yè)進(jìn)行營銷的成本也隨之降低；管理費(fèi)用和財務(wù)費(fèi)用壓力也出現(xiàn)一定程度的減輕，但與銷售費(fèi)用相比更為剛性。預(yù)計二季度銷售凈利率將會持平或略有改善。銷售凈利率的表現(xiàn)取決于收入端和利潤端的博弈結(jié)果，二者增速之差由去年三季度的 8.9%下降至今年一季度的 40.

25、2%。預(yù)計進(jìn)入二季度之后，上市公司營業(yè)收入和利潤情況環(huán)比一季度都將會出現(xiàn)改善，二者增速之差縮小，毛利率緩慢抬升以及費(fèi)用端壓力相對平穩(wěn)將有助于凈利率的改善，具體變動幅度則是取決于收入端的改善情況以及費(fèi)用端壓力是否能夠繼續(xù)減輕。圖 8：非金融上市公司銷售凈利率下降至 4.3%圖 9：收入端快速下滑導(dǎo)致毛利率驟降資料來源：Wind、招商證券資料來源：Wind、招商證券圖 10：非金融企業(yè)三項費(fèi)用占收入比重圖 11：非金融企業(yè)營業(yè)收入增速和凈利潤增速非金融上市公司財務(wù)費(fèi)用占收入比 非金融上市公司管理費(fèi)用占收入比非金融上市公司銷售費(fèi)用占收入比非金融企業(yè)收入增速非金融企業(yè)利潤增速8150610050402

26、-502010-032010-092011-032011-092012-032012-092013-032013-092014-032014-092015-032015-092016-032016-092017-032017-092018-032018-092019-032019-092020-032003-032004-032005-032006-032007-032008-032009-032010-032011-032012-032013-032014-032015-032016-032017-032018-032019-032020-030-100資料來源：Wind、招商證券資料來源：

27、Wind、招商證券、資產(chǎn)周轉(zhuǎn)率：供給端嚴(yán)重收縮，產(chǎn)能利用率將迎來修復(fù)一季度工業(yè)生產(chǎn)端供給大幅收縮壓縮資產(chǎn)周轉(zhuǎn)率。非金融類上市公司資產(chǎn)周轉(zhuǎn)率由 2019 年前三季度的 64.0%下滑至 2020 年一季度的 61.1%；前三個月疫情的負(fù)面沖擊使得工業(yè)生產(chǎn)的供給端嚴(yán)重收縮，因此多數(shù)企業(yè)產(chǎn)能利率出現(xiàn)大幅下降。參考國家統(tǒng)計局對于產(chǎn)能利用情況的測算，2020 年一季度工業(yè)產(chǎn)能利用率下降至 67.3%，過去三年工業(yè)產(chǎn)能利用率一直穩(wěn)定在 75%以上。預(yù)計二季度資產(chǎn)周轉(zhuǎn)率將會明顯改善，企業(yè)產(chǎn)能利用率得到修復(fù)。資產(chǎn)周轉(zhuǎn)率的變動取決于收入端和資產(chǎn)端的變化方向。3 月中下旬以來，絕大多數(shù)企業(yè)加快復(fù)工復(fù)產(chǎn)力度， 3

28、月規(guī)模以上企業(yè)的工業(yè)增加值環(huán)比出現(xiàn)明顯改善（月同比增速已經(jīng)收窄至-1.1%），生產(chǎn)端的快速快速恢復(fù)略超出市場預(yù)期；在盈利尚未企穩(wěn)的狀態(tài)下，企業(yè)進(jìn)行大規(guī)模資本開支的可能性極低，資產(chǎn)端的變化幅度大概率小于營收端的改善幅度，因此本文預(yù)計二季度資產(chǎn)周轉(zhuǎn)率將會出現(xiàn)明顯好轉(zhuǎn)。圖 12：Q1 總資產(chǎn)周轉(zhuǎn)率走弱圖 13：收入端走弱是資產(chǎn)周轉(zhuǎn)率下降的主要原因資料來源：Wind、招商證券資料來源：Wind、招商證券上市公司面臨庫存積壓壓力，預(yù)計被動補(bǔ)庫存局面仍將延續(xù)。一季度非金融上市公司存貨周轉(zhuǎn)率（TTM）放緩至 257%，而去年同期為 272%；同時，庫存占總資產(chǎn)的比例也維持高位。庫存積壓一方面是由于需求不振減

29、少了相關(guān)產(chǎn)品的消耗，另一方面是交通不便造成產(chǎn)品流轉(zhuǎn)速度放慢。目前經(jīng)濟(jì)需求恢復(fù)節(jié)奏略慢于供給端，即需求弱于生產(chǎn)的局面將會持續(xù)一段時間，預(yù)計短期內(nèi)被動補(bǔ)庫存的局面仍將延續(xù)。原本預(yù)計的庫存周期的反彈也將會延遲到來。圖 14：一季度非金融企業(yè)存貨周轉(zhuǎn)率放緩圖 15：非金融企業(yè)存貨占總資產(chǎn)比例上升資料來源：Wind、招商證券資料來源：Wind、招商證券、杠桿率：連續(xù)兩個季度下行，短期內(nèi)企穩(wěn)或小幅抬升一季度非金融上市公司杠桿率小幅下降。非金融類上市公司杠桿率由 2019 年前三季度的 257%下降至 2020 年一季度的 255%；而金融行業(yè)資產(chǎn)杠桿率出現(xiàn)明顯上升。根據(jù) 2019 年末以來的中央經(jīng)濟(jì)工作會

30、議和近幾次政治局會議對貨幣政策的描述來看，貨幣政策寬松的趨勢愈發(fā)明確。在“221”政治局會議中，貨幣政策更多的是以支持性為主，提供精準(zhǔn)金融服務(wù)；而 327 政治局會議明確提到引導(dǎo)貸款市場利率下行；417 政治局會議則是出現(xiàn)了更加明確的降準(zhǔn)降息的描述。預(yù)計二季度上市公司依然會面臨較為寬松的貨幣環(huán)境和融資環(huán)境，短期內(nèi)杠桿率或?qū)⑵蠓€(wěn)或者小幅上升，但整體上行空間有限。企業(yè)在建工程同比變動卻處于相對停滯的狀態(tài)，說明企業(yè)信貸更加偏向于短期貸款用于復(fù)工或緩解短期內(nèi)的現(xiàn)金流壓力，而對于產(chǎn)能擴(kuò)張等需要借助于長期貸款的資本之出較為謹(jǐn)慎。圖 16：Q1 非金融企業(yè)杠桿率略有下降圖 17：在建工程和固定資產(chǎn)累計同比增

31、速非金融上市公司在建工程增速非金融上市公司固定資產(chǎn)增速3025201510502009-092010-032010-092011-032011-092012-032012-092013-032013-092014-032014-092015-032015-092016-032016-092017-032017-092018-032018-092019-032019-092020-03-5資料來源：Wind、招商證券資料來源：Wind、招商證券2、 現(xiàn)金流：經(jīng)營現(xiàn)金流惡化，資本開支增長轉(zhuǎn)負(fù)去庫存過程受阻導(dǎo)致現(xiàn)金流占用量增加，經(jīng)營性現(xiàn)金流由轉(zhuǎn)為惡化。2020Q1 非金融上市公司經(jīng)營現(xiàn)金流占收入比的

32、絕對值提升至 6.9%，相比 2019Q1 的 4.1%提升了 2.8 個百分點。經(jīng)營現(xiàn)金流在 2017 年惡化至低谷之后已經(jīng)出現(xiàn)好轉(zhuǎn)，這與上市公司在 2017年中開啟的新一輪去庫存周期有密切聯(lián)系。而 2020 年一季度企業(yè)經(jīng)營性現(xiàn)金流出現(xiàn)較大幅度惡化，這與企業(yè)銷售銷售商品、提供勞務(wù)收到的現(xiàn)金增長基本基本保持一致的下行趨勢。進(jìn)入二季度以后，需求端環(huán)比改善以及去庫存去化將會在一定程度上減輕經(jīng)營現(xiàn)金流的壓力。60非金融石油石化：銷售商品、提供勞務(wù)現(xiàn)金累計同40比200-20圖 18：上市公司經(jīng)營性現(xiàn)金流占營業(yè)收入比重圖 19：上市公司銷售商品提供勞務(wù)收到現(xiàn)金累計同比非金融:經(jīng)營現(xiàn)金流占收入比非金融

33、石油石化:經(jīng)營現(xiàn)金流占收入比20-2-4-62012Q12013Q12014Q12015Q12016Q12017Q1-8非金融：銷售商品、提供勞務(wù)現(xiàn)金累計同比 2018Q12019Q12020Q12008-032009-032010-032011-032012-032013-032014-032015-032016-032017-032018-032019-032020-03資料來源：Wind、招商證券資料來源：Wind、招商證券非金融企業(yè)籌資環(huán)境得到一定的改善，償債壓力暫時緩解。2020 年第一季度非金融企業(yè)籌資現(xiàn)金流略有緩解，籌資現(xiàn)金流轉(zhuǎn)為凈流入；非金融石油石化公司 2019Q3 償還債務(wù)

34、所支付的現(xiàn)金累計同比增速回落至 3.1%，與歷史水平相比依然處于處于中低位。圖 20：上市公司籌資現(xiàn)金流同比增速圖 21：上市公司償還債務(wù)支付的現(xiàn)金累計同比增速資料來源：Wind、招商證券資料來源:：Wind、招商證券投資現(xiàn)金流占收入比相對穩(wěn)定，資本開支轉(zhuǎn)為負(fù)增長。非金融上市公司投資現(xiàn)金流占比絕對值維持在 9%以內(nèi)，資本開支對投資現(xiàn)金流的占用壓力繼續(xù)減輕。非金融石油石化公司購建固定資產(chǎn)、無形資產(chǎn)和其他長期資產(chǎn)支付的現(xiàn)金同比增速快速下降至-6.8%。圖 22：上市公司投資現(xiàn)金流占營業(yè)收入比例圖 23：非金融石油石化上市公司資本開支同比增速0.0%-2.0%-4.0%-6.0%-8.0%-10.0

35、%-12.0%-14.0%非金融上市公司非金融石油石化60402002008-03-20非金融石油石化：購置固定資產(chǎn)、無形資產(chǎn)及其他長期資產(chǎn)所支付的現(xiàn)金累計同比增速2012Q12013Q12014Q12015Q12016Q12017Q12018Q12019Q12020Q12009-032010-032011-032012-032013-032014-032015-032016-032017-032018-032019-032020-03資料來源：Wind、招商證券資料來源:：Wind、招商證券三、 指數(shù)與板塊1、 風(fēng)格分化：中證 1000 指數(shù)盈利受損最為明顯從核心指數(shù)的盈利情況來看，2019

36、 年滬深 300/中證 500/中證 1000 板塊的累計凈利潤增速分別為 10.7%/-14.4%/-19.7%，2020Q1 板塊累計凈利潤增速分別為-19.8%/- 32.2%/-58.0%，盈利強(qiáng)弱與市值大小呈現(xiàn)同向變動的關(guān)系。2015 年左右，中證 500 和中證 1000 板塊的盈利增速達(dá)到 50%及以上的增長，遠(yuǎn)遠(yuǎn)高于滬深 300 和上證 50 板塊的業(yè)績增長。自 2016 年末開始，代表中小盤的中證 1000 指數(shù)與偏向藍(lán)籌的滬深 300 指數(shù)的盈利增速差逐漸收窄，藍(lán)籌風(fēng)格逐漸占優(yōu)；直至 2018年末，滬深 300 板塊的盈利增長突破中證 500 和中證 1000 板塊的增速；

37、在疫情的沖擊下，以中證 1000 為代表的偏中小型企業(yè)受到的盈利沖擊更為明顯。圖 24：核心指數(shù)的收入累計同比增速資料來源：Wind，招商證券圖 25：核心指數(shù)的凈利潤累計同比增速資料來源：Wind，招商證券2、 創(chuàng)業(yè)板業(yè)績改善受阻，中小板下滑幅度有限2019 年四季度中小板和創(chuàng)業(yè)板業(yè)績增長出現(xiàn)回暖；而 2020 年一季度三大板塊盈利出現(xiàn)不同程度下滑，其中中小板業(yè)績下行幅度有限。2019/2019Q4/2020Q1 主板凈利潤增速為 7.4%/ 3.4%/-25.8%，中小板為 2.6%/-4.7%/-13.5%，創(chuàng)業(yè)板（剔除了樂視網(wǎng)和溫氏股份）為 28.7%/22.0%/-36.6 %。在

38、2018Q4 低基數(shù)和 2019 年下半年科技上行周期的作用下，2019 年四季度創(chuàng)業(yè)板業(yè)績出現(xiàn)大幅度反彈，即延續(xù)了去年二季度以來的回暖趨勢；而 2020 年一季度則是出現(xiàn)盈利下行，但與非金融板塊相比下滑幅度有限，主要在于創(chuàng)業(yè)板中聚集了大量的與云計算、線上娛樂、遠(yuǎn)程辦公、半導(dǎo)體、5G 等相關(guān)的公司，這些企業(yè)在一季度受到疫情的負(fù)面沖擊相對較少。從收入增速來看，主板 2019/2019Q4/2020Q1 收入增速為 9.4%/8.2%/-8.1%，中小板 2019/2019Q4/2020Q1 收入增速為 10.0%/17.5%/-6.2%，創(chuàng)業(yè)板2019/2019Q4/2020Q1收入增速為 10

39、.8%/14.4%/-11.2%。圖 26：主板、中小板和創(chuàng)業(yè)板凈利潤累計增速圖 27：主板、中小板和創(chuàng)業(yè)板收入累計增速資料來源：Wind、招商證券資料來源：Wind、招商證券表 3：主板、創(chuàng)業(yè)板、中小板上市公司過去八個季度單季度凈利潤增速2018Q22018Q32018Q42019Q12019Q22019Q32019Q42020Q1主板17.3%6.0%-18.5%12.3%6.8%5.9%3.4%-25.8%創(chuàng)業(yè)板-1.0%-10.2%-895.5%-17.1%-35.3%26.1%38.8%-27.7%創(chuàng)業(yè)板（剔除溫氏股份和樂視網(wǎng)）2.0%-12.9%-377.3%-10.9%-12.9

40、%15.7%22.0%-36.6%中小板14.8%0.3%-134.6%-3.9%-1.9%13.2%-4.7%-13.5%中小板（剔除蘇寧易購和寧波銀行）7.2%0.1%-149.7%-5.0%1.7%1.1%20.2%-13.8%資料來源：Wind，招商證券3、創(chuàng)業(yè)板：商譽(yù)減值風(fēng)險弱化創(chuàng)業(yè)板 2020Q1/2019Q4 的 ROE（TTM）分別為 3.1%和 3.5%，與整體 A 股的 ROE 水平相比存在較大的差距。創(chuàng)業(yè)板業(yè)績增長將會逐漸擺脫商譽(yù)減值損失的拖累。商譽(yù)減值的發(fā)生來自于子公司業(yè)績承諾不及預(yù)期。2015 年前后通過重大資產(chǎn)重組并購的子公司未能完成業(yè)績承諾，上市公司不得不去對于存

41、量商譽(yù)進(jìn)行減值測試。2018 年創(chuàng)業(yè)板商譽(yù)減值損失創(chuàng)下 517 億元的歷史新高，2016 年、2017 年和 2018 年創(chuàng)業(yè)板商譽(yù)減值損失分別為 20.4 億元、125.4億元和 517.2 億元，由于 2018 年是大多是發(fā)生過并購重組的公司三年業(yè)績承諾的集中到期日，因此具有商譽(yù)減值風(fēng)險的公司一般在 2018 年報中不得不計提了大量商譽(yù)減值損失。而 2019 年報中商譽(yù)減值風(fēng)險的已經(jīng)得到緩和，創(chuàng)業(yè)板商譽(yù)減值損失已經(jīng)下降至332 億元；2017 年后資本市場并購重組政策趨于嚴(yán)格，發(fā)生重大資產(chǎn)重組的公司數(shù)量和交易金額明顯下降。進(jìn)入 2020 年后，商譽(yù)減值風(fēng)險對于創(chuàng)業(yè)板業(yè)績的影響將會大大弱化，

42、科技上行周期將會強(qiáng)化創(chuàng)業(yè)板業(yè)績加速釋放。圖 28：創(chuàng)業(yè)板 ROE（TTM）改善受阻創(chuàng)業(yè)板ROE（TTM）201510502010-092011-032011-092012-032012-092013-032013-092014-032014-092015-032015-092016-032016-092017-032017-092018-032018-092019-032019-092020-03-5資料來源：Wind，招商證券圖 29：創(chuàng)業(yè)板商譽(yù)減值準(zhǔn)備合計值（年度）圖 30：創(chuàng)業(yè)板存量商譽(yù)和累計同比增速6005004003002001000創(chuàng)業(yè)板近五年商譽(yù)減值合計值（年度）30002500

43、2000150010005000創(chuàng)業(yè)板商譽(yù)：億元創(chuàng)業(yè)板商譽(yù)累計同比增速:右350250150502014-032014-092015-032015-092016-032016-092017-032017-092018-032018-092019-032019-092020-03-50 20152016201720182019資料來源：Wind、招商證券資料來源：Wind、招商證券2019 年報中傳媒、醫(yī)藥生物、計算機(jī)、機(jī)械設(shè)備等行業(yè)依然存在產(chǎn)生了較多了商譽(yù)減值損失，但與 2018 年相比已經(jīng)出現(xiàn)明顯減少。圖 31：一級行業(yè)商譽(yù)減值以及商譽(yù)占凈資產(chǎn)比例匯總一級行業(yè)2018年報商譽(yù)減值損失（億元）

44、一級行業(yè)2019年報商譽(yù)減值損失（億元）一級行業(yè)2019年報商譽(yù)占凈資產(chǎn)比例600500400300200100025%20%15%10%5%傳媒醫(yī)藥生物計算機(jī) 機(jī)械設(shè)備通信電氣設(shè)備電子汽車化工國防軍工商業(yè)貿(mào)易交通運(yùn)輸房地產(chǎn) 食品飲料家用電器建筑裝飾輕工制造公用事業(yè)有色金屬農(nóng)林牧漁綜合采掘建筑材料休閑服務(wù)紡織服裝鋼鐵銀行非銀金融-1000%資料來源：Wind，招商證券四、 景氣度演繹：關(guān)注觸底反彈行業(yè)1、行業(yè)對比、上游資源品：量價齊跌，延續(xù)弱勢1-2 月我國經(jīng)濟(jì)活動基本處于停擺狀態(tài)，下游需求的萎縮和供給端的停工停產(chǎn)限制了絕大多數(shù)大宗商品的生產(chǎn)經(jīng)營活動；產(chǎn)能下降、需求萎縮、價格下滑等因素疊加對一

45、季度的資源品收入增速和凈利潤增速帶來較為嚴(yán)重的沖擊。上游資源品 2018/2019/2020Q1 的凈利潤累計增速為 26.7%/-18.9%/-78.1% ， 2020Q1ROE（TTM）下降至 5.7%，整體盈利能力呈現(xiàn)明顯的下降趨勢。由于資源品行業(yè)的盈利能力與產(chǎn)品的價格走勢有明顯的正向相關(guān)性，而隨著 3 月工業(yè)品 PPI 同比回落至-1.5%，因此一季度資源品行業(yè)整體呈現(xiàn)出盈利能力不佳、業(yè)績下滑的局面。隨三月以來，全國復(fù)工復(fù)產(chǎn)率穩(wěn)步提升，下游需求得到一定程度的有效修復(fù)和提振；鋼材、煤炭等上游資源品庫存壓力得到緩解，價格呈現(xiàn)止跌企穩(wěn)趨勢。而近期來看，隨著中下游制造業(yè)景氣度逐步回升、基建項目

46、審批速度加快，水泥、玻璃等建筑材料將持續(xù)受益。但與往年同期相比，眾多資源品庫存仍然處于歷史高位，去庫存壓力難以在短期內(nèi)得到完全釋放。供大于求的局面或?qū)⒊掷m(xù)；展望二季度，在外需受到抑制以及國內(nèi)經(jīng)濟(jì)活動緩慢改善的背景下，資源品價格將會環(huán)比一季度出現(xiàn)一定的好轉(zhuǎn)，但整體依然處于較為弱勢的區(qū)間。圖 32：上游資源品收入累計增速和凈利潤累計增速圖 33：上游資源品 ROE（TTM）資料來源：Wind、招商證券資料來源:：Wind、招商證券、中游制造：產(chǎn)能利用率低，軍工、電氣設(shè)備盈利尚可一季度中游制造業(yè)績也出現(xiàn)快速下滑，其中交運(yùn)和汽車板塊盈利收縮最為明顯，國防軍工板塊盈利實現(xiàn)正增長。中游制造業(yè) 2018/2

47、019/2020Q1 的凈利潤累計增速為- 12.4%/6.3%/-66.5%，2020Q1ROE（TTM）下降至 5.7%（2019Q1 為 8.8%）。由于疫情期間出行受限，客流量大幅下降使得航空、鐵路等板塊收入萎縮，交通運(yùn)輸板塊業(yè)績也出現(xiàn)較大幅度下降；在汽車消費(fèi)需求端受到抑制的情況下，汽車產(chǎn)銷也出現(xiàn)較大幅度下降，因此一季度汽車板塊業(yè)績同比增速下降至-81.7%。而電氣設(shè)備和建筑裝飾板塊業(yè)績下降幅度有限，主要是電源設(shè)備（風(fēng)電/光伏）、專業(yè)工程等板塊盈利存在韌性。國防軍工行業(yè)一季度業(yè)績實現(xiàn)正增長，主要是受到航空裝備和船舶制造等板塊的帶動作用。預(yù)計二季度中游制造業(yè)盈利將會出現(xiàn)明顯好轉(zhuǎn)，一方面在

48、于企業(yè)復(fù)工復(fù)產(chǎn)帶動企業(yè)產(chǎn)能利用率恢復(fù)，另一方面在于大型基建項目和汽車消費(fèi)政策的落地，制造業(yè)中大部分行業(yè)盈利均會環(huán)比改善。圖 34：中游制造業(yè)收入累計增速和凈利潤累計增速圖 35：中游制造業(yè) ROE（TTM）資料來源：Wind、招商證券資料來源:：Wind、招商證券、消費(fèi)服務(wù)：必選凸顯韌性，線下消費(fèi)待修復(fù)隨著一月下旬新冠疫情在我國迅速發(fā)酵并大范圍爆發(fā)，線下消費(fèi)如旅游、餐飲、商場等大多處于停業(yè)狀態(tài)，休閑服務(wù)、紡織服裝、商業(yè)貿(mào)易板塊業(yè)績出現(xiàn)明顯下降。但另一方面，在疫情管制下，食品飲料和農(nóng)林牧漁等必選消費(fèi)行業(yè)顯現(xiàn)出一定的韌性，尤其是前者實現(xiàn)了接近于 0 的增長。總體來看，消費(fèi)服務(wù)行業(yè) 2018/201

49、9/2020Q1 的凈利潤累計增速為-1.4%/22.0%/-21.3%，2020Q1ROE（TTM）也回落至 6.0%（2019Q1 為 7.5%），整體盈利能力受損有限。醫(yī) 療 保 健 行 業(yè) 2018/2019/2020Q1 凈 利 潤 累 計 增 速 為 -9.2%/-7.8%/-18.3% ， 2020Q1ROE(TTM)回落至 7.8%（2019Q1 為 10.2%），一季度整體盈利能力走弱。在我國疫情爆發(fā)初期，醫(yī)療防護(hù)相關(guān)企業(yè)積極響應(yīng)提前復(fù)工的號召，產(chǎn)能不斷提高，全力保證前線醫(yī)療防護(hù)物資的需求。而隨著 3-4 月疫情在海外蔓延和爆發(fā)，各國對疫情相關(guān)醫(yī)療物資的需求急劇攀升。因此，盡

50、管醫(yī)療保健大類行業(yè)一季度整體業(yè)績表現(xiàn)不佳，但生產(chǎn)口罩、呼吸機(jī)、檢測試劑、防護(hù)服等醫(yī)療防護(hù)和檢測產(chǎn)品的公司在 1-3 月實現(xiàn)了較高的利潤增長。圖 36：消費(fèi)服務(wù)業(yè)收入累計增速和凈利潤累計增速圖 37：消費(fèi)服務(wù)業(yè) ROE（TTM）資料來源：Wind、招商證券資料來源:：Wind、招商證券、信息科技：業(yè)績改善受阻，內(nèi)部板塊分化信息科技行業(yè) 2018/2019/2020Q1 的凈利潤累計增速為-67.1%/-1.3%/-51.6%，ROE（TTM）也回落至 2.3%（2019Q1 為 3.0%）。5G 商用化浪潮以及政策對新基建的傾斜使得信息科技板塊業(yè)績在去年下半年以來逐季改善，而今年一季度同樣受到了

51、疫情帶來的負(fù)面影響，但與集成電路、線上娛樂、在線教育、云辦公等相關(guān)度較高的公司實現(xiàn)了不錯的增長。圖 38：信息技術(shù)業(yè)收入累計增速和凈利潤累計增速圖 39：信息技術(shù)業(yè) ROE（TTM）資料來源：Wind、招商證券資料來源:：Wind、招商證券、一級行業(yè)：核心財務(wù)指標(biāo)縱覽凈利潤同比增速%收入同比增速%ROE（TTM）累計單季度累計單季度201820192019Q32019Q42020Q1201820192019Q32019Q42020Q12019Q32019Q42020Q1農(nóng)林牧漁-28.2196.753.01146.0392.712.217.216.321.518.08.616.019.1表 4

52、：一級行業(yè)凈利潤增速、收入增速和 ROE（TTM）國防軍工綜合 銀行食品飲料電氣設(shè)備電子醫(yī)藥生物非銀金融公用事業(yè)輕工制造建筑裝飾鋼鐵房地產(chǎn) 建筑材料機(jī)械設(shè)備有色金屬通信傳媒 家用電器商業(yè)貿(mào)易采掘 紡織服裝汽車化工交通運(yùn)輸計算機(jī) 休閑服務(wù)-7.446.95.426.7-49.9-29.6-9.2-15.42.6-43.412.439.322.263.4-32.4-46.7-48.3-153.5-8.423.344.6-39.0-20.920.1-9.8-49.114.015.4-33.76.914.439.610.9-8.460.012.441.110.2-42.310.519.814.1-40

53、.6-123.040.317.4-8.7-2.5-16.9-22.2-31.314.9-11.68.821.4-70.38.416.59.46.31.678.322.5-1.315.5-50.57.613.73.1-17.56.5-10.926.287.3-18.3-24.8-22.9-22.24.34.0-11.6-81.6-46.23.9-3.2108.5433.5-120.333.8-67.3181.63.7-43.60.914.1-54.79.9-285.039.967.8-105.4-5.332.868.0-170.121.0-433.418.9130.222.35.0-0.7-7.

54、7-17.5-18.3-21.9-24.9-26.0-28.8-34.9-37.3-43.9-47.5-48.6-48.9-52.4-54.3-71.5-75.2-79.6-81.7-107.3-119.3-122.5-158.48.618.08.214.18.214.319.62.413.311.610.513.920.232.115.78.24.812.114.98.616.48.53.720.714.817.023.04.7-0.210.414.311.66.312.617.213.31.915.76.220.114.510.610.9-1.35.24.24.57.526.1-1.93.

55、010.39.7-0.8-4.14.110.313.512.44.310.619.914.55.115.912.721.19.911.120.9-1.42.82.02.80.22.1-2.2-2.77.78.7-4.26.1-3.16.116.519.82.89.016.214.19.015.15.517.01.910.98.4-2.612.22.01.09.289.18.7-6.612.912.8-11.3-4.9-7.67.20.0-9.3-3.9-7.80.1-10.3-16.0-9.0-1.4-3.8-22.5-10.87.7-9.6-20.0-24.2-12.8-10.5-7.4-2

56、9.3-17.9-11.5-13.8-49.43.13.512.121.34.16.59.812.27.64.59.89.813.516.15.62.01.2-5.916.98.97.44.16.57.78.55.010.82.83.012.220.75.37.18.611.67.38.59.68.313.016.15.42.2-0.6-2.017.06.97.34.56.96.58.63.910.83.33.011.920.35.16.97.910.66.78.08.78.111.714.84.71.6-1.2-3.014.45.45.92.65.14.75.42.35.3資料來源：Wind

57、，招商證券2、景氣向上：電源設(shè)備、養(yǎng)殖、醫(yī)療器械、元件、互聯(lián)網(wǎng)傳媒、銀行在整體 A 股盈利下探的情況下，有部分受疫情影響較小的細(xì)分領(lǐng)域業(yè)績實現(xiàn)了不錯的增長，這些行業(yè)集中在化學(xué)纖維、黃金、電源設(shè)備、航空裝備、造紙、飲料制造、禽畜養(yǎng)殖、醫(yī)療器械、元件、互聯(lián)網(wǎng)傳媒、銀行等。表 5：行業(yè)景氣度較好、業(yè)績趨勢向好的二級細(xì)分行業(yè)匯總凈利潤同比增速%收入同比增速% 累計單季度累計單季度ROE（TTM）201820192019Q3 2019Q4 2020Q1201820192019Q3 2019Q4 2020Q12019Q32019Q4 2020Q1化學(xué)纖維黃金 電源設(shè)備航空裝備造紙飲料制造 農(nóng)產(chǎn)品加工飼料漁

58、業(yè)畜禽養(yǎng)殖動物保健醫(yī)療器械互聯(lián)網(wǎng)傳媒元件銀行26.1-13.2-55.1-5.3-3.631.1-1069.4-29.3-81.4-32.5-6.722.5-508.839.65.498.3-11.277.8-27.3-30.816.6208.5143.1-1096.9388.2-37.012.741.0-21.66.94.259.729.26.9-12.516.7-8.568.5-49.5143.5-43.511.00.7-1.58.4601.7-524.1206.7-157.424.62.175.41069.8-149.31937.7-67.6-1.449.8-89.43.962.623.

59、315.378.912.72.418.9908.746.1982.742.7-0.93.211.95.044.011.67.48.310.518.919.014.16.324.86.921.521.219.48.216.619.620.810.90.512.310.812.4-1.136.8-6.013.517.414.210.45.759.922.3-6.41.19.538.68.8-2.022.1-14.411.413.96.310.310.4-16.931.412.813.710.4-6.622.1-13.357.5-4.114.433.98.36.112.317.0-4.7-3.8-1

60、0.7-6.81.123.3-19.735.224.04.6-22.0-11.37.210.14.94.55.27.023.2-2.810.6-4.320.16.917.0-13.112.112.114.94.45.83.07.322.62.417.5-13.835.26.714.1-4.99.012.215.24.65.83.47.322.12.722.1-14.237.77.713.4-4.79.111.9資料來源：Wind，招商證券3、科技板塊：概念指數(shù)盈利測算參考萬得概念指數(shù)，選擇部分代表新興科技趨勢的指數(shù)進(jìn)行盈利測算，絕大部分新興產(chǎn)業(yè)的盈利在 2019 年報中取得了不錯的盈利，特別是