估值修復(fù)：從集裝箱運(yùn)輸?shù)郊b箱港口

匯聚財(cái)智共享成長(zhǎng)集裝箱運(yùn)輸與港口行業(yè)分析估值修復(fù)：從集裝箱運(yùn)輸?shù)郊b箱港口

前言:12月20日:航運(yùn)子行業(yè)漸現(xiàn)分化,戰(zhàn)略配置特種船+集運(yùn)1月7日:中海集運(yùn):估值修復(fù)的開端1月31日:估值修復(fù):從集裝箱運(yùn)輸?shù)郊b箱港口2月9日:兔年交運(yùn)投資主線之一：外需——>集運(yùn)產(chǎn)業(yè)鏈為什么修復(fù)?

盈利：歷史高峰股價(jià)：歷史低谷圖

：中海集運(yùn)股價(jià)與盈利水平（年度）

資料來(lái)源：Wind，長(zhǎng)江證券研究部（2010年凈利潤(rùn)為預(yù)測(cè)值）圖

：中海集運(yùn)股價(jià)與盈利水平（季度）

資料來(lái)源：Wind，長(zhǎng)江證券研究部（2010Q4凈利潤(rùn)為預(yù)測(cè)值）修復(fù)背景：外圍經(jīng)濟(jì)預(yù)期明朗修復(fù)前提：行業(yè)大周期繼續(xù)向上修復(fù)催化劑：運(yùn)價(jià)、盈利修復(fù)三階段：1月1日、4月1日、7月1日2011關(guān)注焦點(diǎn)：大船投放---歐線壓力---改變行業(yè)格局?需求測(cè)算---需求彈性成本增加---油價(jià)上漲目錄集裝箱運(yùn)輸一、行業(yè)周期向上

二、新增供需平衡三、盈利再增長(zhǎng)

集裝箱港口四、吞吐量超預(yù)期五、提價(jià)提升盈利六、估值修復(fù)1.1四年一周期，景氣繁榮至少可持續(xù)2年表：1998年以來(lái)的4輪周期資料來(lái)源：

長(zhǎng)江證券研究部

指數(shù)周期高峰期最高點(diǎn)最高指數(shù)最低點(diǎn)最低指數(shù)中國(guó)出口集裝箱運(yùn)價(jià)指數(shù)第一輪周期1998.9-2000.101999.91,2331998.41,000第二輪周期2004.10-2005.102004.101,2552002.1902第三輪周期2007.10-2008.92008.21,2022006.4985第四輪周期2010年—？2010.81,2132009.6763歐洲航線第一輪周期1998.9-2000.102000.101,6681998.41,116第二輪周期2003.8-2005.82004.91,5982002.1905第三輪周期2007.10-2008.82008.21,7992006.31,120第四輪周期2010年—？2010.31,9182009.3777美西航線第一輪周期1998.10-2000.101999.91,4621998.4887第二輪周期2003.7-2005.102005.061,3952002.3935第三輪周期周期波動(dòng)不明顯第四輪周期2010年—？2010.81,1842009.7746圖

：2010集裝箱運(yùn)價(jià)上漲3階段----

下一階段：需求恢復(fù)性+運(yùn)力控制性資料來(lái)源：長(zhǎng)江證券研究部1.2此輪周期的特殊性--------繁榮期可持續(xù)更長(zhǎng)

目錄集裝箱運(yùn)輸一、行業(yè)周期向上二、新增供需平衡

三、盈利再增長(zhǎng)

集裝箱港口四、吞吐量超預(yù)期五、提價(jià)提升盈利六、估值修復(fù)圖

：主要國(guó)家PMI指數(shù)

資料來(lái)源：Bloomberg，長(zhǎng)江證券研究部圖

：主要國(guó)家失業(yè)率圖：主要國(guó)家消費(fèi)者信心指數(shù)

圖：主要國(guó)家社會(huì)消費(fèi)品零售額同比2.1需求變化的先行指標(biāo)資料來(lái)源：Bloomberg，長(zhǎng)江證券研究部資料來(lái)源：Bloomberg，長(zhǎng)江證券研究部資料來(lái)源：Bloomberg，長(zhǎng)江證券研究部圖：GDP增速與集運(yùn)貿(mào)易量增速

資料來(lái)源：Clarksons，IMF，長(zhǎng)江證券研究部圖：集裝箱需求增速對(duì)全球GDP增速的彈性2.2需求的預(yù)測(cè)根據(jù)GDP和彈性的預(yù)測(cè)：

集裝箱貿(mào)易量相對(duì)全球GDP的增速?gòu)椥栽谔蕹惓Ｖ狄院笫?.42，以IMF對(duì)2011和2012年的4.4%和4.5%的GDP增速預(yù)測(cè)，則集運(yùn)貿(mào)易量增速分別為10.65%和10.89%。2008200920102011E2012E泛太平洋20.518.420.321.923.6亞歐16.815.217.218.720.1泛大西洋6.355.666.2東西支線14.314.41617.719.1南北22.421.123.926.328其他56.350.456.862.670.2合計(jì)137124140153167增速-9.49%12.90%9.29%9.15%表：Clarksons的集裝箱貿(mào)易量預(yù)測(cè)資料來(lái)源：Clarksons，長(zhǎng)江證券研究部資料來(lái)源：Clarksons，IMF，長(zhǎng)江證券研究部表：德魯里的港口集裝箱吞吐量預(yù)測(cè)2.2需求的預(yù)測(cè)資料來(lái)源：德魯里，長(zhǎng)江證券研究部2008200920102011E2012E2013E2014E2015E北美-4.00%-13.30%9.10%5.60%4.90%4.30%4.10%4.10%西歐1.20%-13.60%7.00%4.90%4.60%4.50%4.20%3.30%北歐1.40%-16.10%7.60%5.10%5.00%4.80%4.40%3.50%南歐0.70%-9.60%6.20%4.50%4.00%4.00%3.80%3.00%遠(yuǎn)東7.50%-8.30%12.70%10.00%9.10%9.00%8.90%9.50%東南亞5.50%-7.90%11.20%8.50%7.20%7.10%6.70%7.00%中東15.30%-1.90%10.60%7.30%6.80%6.50%6.50%7.20%拉美5.30%-10.90%10.50%6.00%5.40%5.00%6.20%9.70%加勒比5.80%-9.30%9.80%5.10%4.80%3.10%3.50%10.70%南美4.90%-12.60%11.40%7.10%6.00%7.00%9.00%8.70%大洋洲7.40%-4.90%7.80%6.10%4.30%4.10%4.20%4.10%南亞9.10%-4.90%13.40%11.10%8.90%8.80%8.70%8.40%非洲17.30%-0.40%8.10%7.40%6.00%4.90%4.70%6.30%東歐11.10%-36.20%20.10%11.50%8.80%9.00%7.70%7.80%全球5.70%-9.40%10.80%8.00%7.20%7.00%6.90%7.50%圖：集裝箱船規(guī)模資料來(lái)源：Clarksons，長(zhǎng)江證券研究部圖：集裝箱船在手訂單占現(xiàn)有運(yùn)力比例圖

：集裝箱船新訂單占現(xiàn)有運(yùn)力比例2.3產(chǎn)能消化即將完成資料來(lái)源：Clarksons，長(zhǎng)江證券研究部資料來(lái)源：Clarksons，長(zhǎng)江證券研究部圖：集裝箱船交付量占現(xiàn)有運(yùn)力比例

資料來(lái)源：Clarksons，長(zhǎng)江證券研究部表：德魯里的運(yùn)力供給預(yù)測(cè)（單位：千TEU）資料來(lái)源：德魯里，長(zhǎng)江證券研究部表

：Clarksons的運(yùn)力供給預(yù)測(cè)（單位：百萬(wàn)TEU）

2.4運(yùn)力的預(yù)測(cè)資料來(lái)源：Clarksons,長(zhǎng)江證券研究部200620072008200920102011E2012E2013E2014E2015E新交付1,3841,3661,3809611,2011,1361,0286206831,000拆解293386351155152126115116189船隊(duì)合計(jì)9,47210,80512,09912,70913,75514,73915,64116,14616,71317,524增速16.70%14.10%12.00%5.00%8.20%7.20%6.10%3.20%3.50%4.90%200620072008200920102011E2012E訂單4.76.56.14.93.9新訂單1.73.21.10.10.7新交付1.41.31.51.11.311.2拆解000.10.40.10.10船隊(duì)合計(jì)9.510.812.212.914.115.116.2增速13.68%12.96%5.74%9.30%7.09%7.28%表：我們的運(yùn)力供給預(yù)測(cè)（單位：千TEU）資料來(lái)源：長(zhǎng)江證券研究部2.4運(yùn)力的預(yù)測(cè)年底運(yùn)力（千TEU）2006A2007A2008A2009A2010A2011E2012E2013E集裝箱船9,47410,78212,15412,88514,12215,19916,24016,837YoY13.81%12.73%6.01%9.60%7.63%6.85%3.68%Post-Panamax(>8K)9491,3621,7812,1152,7823,5294,3235,006YoY43.56%30.73%18.76%31.58%26.84%22.48%15.80%Post-Panamax(3-8K)2,2452,4142,6832,8843,0923,3343,5953,629YoY7.53%11.14%7.51%7.19%7.84%7.85%0.94%Panamax2,5392,9463,3383,5883,9113,9433,9623,887YoY16.04%13.29%7.50%9.02%0.82%0.46%-1.87%Sub-Panamax1,5951,7061,8211,7841,7921,7991,7891,774YoY6.99%6.75%-2.05%0.44%0.41%-0.53%-0.83%Handy1,4821,6391,7791,7731,8061,8421,8331,817YoY10.60%8.58%-0.33%1.87%1.98%-0.47%-0.88%Feeder/Feedermax666716753741738752738723YoY7.50%5.24%-1.55%-0.39%1.78%-1.79%-2.00%表：2011-2012年供需的預(yù)測(cè)資料來(lái)源：Clarksons，德魯里，長(zhǎng)江證券研究部2.5供需預(yù)測(cè)匹配情況運(yùn)力供給增速需求增長(zhǎng)預(yù)測(cè)機(jī)構(gòu)2011201220112012得魯里7.20%6.10%8.00%7.20%Clarkson7.09%7.28%9.29%9.15%我們的預(yù)測(cè)7.63%6.85%10.65%10.89%供給需求可匹配

無(wú)論是我們的預(yù)測(cè)、Clarkson、還是德魯里的預(yù)測(cè)，未來(lái)供給和需求的增速都基本保持一致。因此，決定未來(lái)是否供需維持平衡的一個(gè)關(guān)鍵因素就要看，目前的加船減速是否成為一種常態(tài)。若能成常態(tài)維持現(xiàn)存運(yùn)力不釋放，則在供需又相對(duì)平衡的狀態(tài)下，運(yùn)價(jià)就能如以往周期一樣，維持景氣相對(duì)高位，持續(xù)時(shí)間達(dá)2年，甚至在產(chǎn)能消化之后，維持更長(zhǎng)。表：全球前20大班輪公司集裝箱運(yùn)力排名資料來(lái)源：中貿(mào)物流，長(zhǎng)江證券研究部2.6強(qiáng)者恒強(qiáng)公司2010年度數(shù)據(jù)2009年度數(shù)據(jù)2010年底排名運(yùn)力（TEU）運(yùn)力（艘）市場(chǎng)份額2009年底排名運(yùn)力（TEU）運(yùn)力（艘）市場(chǎng)份額馬士基航運(yùn)12,143,01757714.5%12,044,98153815.0%地中海航運(yùn)21,880,81545212.7%21,488,19638810.9%達(dá)飛輪船31,209,5304008.2%31,031,3273537.6%長(zhǎng)榮海運(yùn)4603,7661584.1%4559,0231514.1%赫伯羅特5596,7741364.0%6462,2881133.4%美國(guó)總統(tǒng)6585,0581564.0%5549,5081394.0%智利南美7584,7801463.9%13328,721962.4%中遠(yuǎn)集運(yùn)8544,8571393.7%7453,2041343.3%中海集運(yùn)9476,9551043.2%8453,0091253.3%韓進(jìn)海運(yùn)10457,1621403.1%9440,299993.2%商船三井11399,337972.7%12341,820912.5%日本郵船12386,838982.6%10407,3001063.0%漢堡南美航運(yùn)13370,8511162.5%16310,4771042.3%東方海外14353,523792.4%14324,209712.4%川崎汽船15328,327782.2%11342,043902.5%陽(yáng)明海運(yùn)16322,735942.2%15312,962772.3%以星航運(yùn)17322,091792.2%17305,523942.2%現(xiàn)代商船18286,875551.9%18274,529532.0%太平船務(wù)19263,5581421.8%20190,3551081.4%阿拉伯輪船20216,799551.5%19196,237491.4%合計(jì)12,333,6483,30183.4%10,816,0112,97979.2%目錄集裝箱運(yùn)輸一、行業(yè)周期向上二、新增供需平衡三、盈利再創(chuàng)紀(jì)錄集裝箱港口四、吞吐量超預(yù)期五、提價(jià)提升盈利六、估值修復(fù)3.1中海集運(yùn)歷史盈利周期波動(dòng)圖：中海集運(yùn)凈利潤(rùn)和銷售凈利率資料來(lái)源：Wind，長(zhǎng)江證券研究部資料來(lái)源：公司公告，長(zhǎng)江證券研究部圖：中海集運(yùn)單箱收入和單箱成本資料來(lái)源：公司公告，長(zhǎng)江證券研究部資料來(lái)源：公司公告，長(zhǎng)江證券研究部圖：中海集運(yùn)運(yùn)力結(jié)構(gòu)圖：中海集運(yùn)運(yùn)力變化

表：中海集運(yùn)歷史盈利紀(jì)錄資料來(lái)源：公司公告，Wind，Bloomberg，長(zhǎng)江證券研究部3.1中海集運(yùn)歷史盈利周期波動(dòng)年份凈利潤(rùn)（億）運(yùn)力（TEU）運(yùn)量（TEU）船舶周轉(zhuǎn)次數(shù)WTI油價(jià)(美元/桶）折舊（億）CCFI均值綜合歐線美西美東2001149,50525.961,0651,2871,1281,3352002168,33026.179501,0541,0331,249200311.11198,4902,834,20714.2831.06N.A1,0471,3901,2351,240200439.79254,2073,654,76714.3841.515.731,1261,5461,2911,284200533.79347,6814,597,39513.2256.599.811,1421,5241,3181,30320066.69398,9745,657,95514.1866.0912.921,0231,2801,1811,235200733.24446,0377,298,82716.3672.2310.881,0681,5051,0951,24920081.31493,0166,997,95914.1999.9212.911,1241,5471,1061,3282009-64.89497,2296,741,79013.5661.9915.368791,0148771,1942010E36.92500,1207,519,48315.0479.5115.21,1311,7291,0571,275表：分航線集運(yùn)收入占比資料來(lái)源：公司公告，長(zhǎng)江證券研究部3.2歐美主干航線，收入主要貢獻(xiàn)者資料來(lái)源：公司公告，長(zhǎng)江證券研究部表：分航線集運(yùn)貨量占比中海集運(yùn)單箱收入/成本（元/TEU）2009H12008年2007年單箱收入單箱成本毛利率(%)單箱收入單箱成本毛利率(%)單箱收入單箱成本毛利率(%)太平洋航線55577101-27.7987149113-4.5887028759-0.65歐洲/地中海航線31015049-62.81776472686.398854632928.52亞太航線19552467-26.21362934834.034527367618.82內(nèi)貿(mào)航線14381498-4.172026181210.551580127219.45其他航線691012895-86.60923710992-19.00853110233-19.96合計(jì)27023592-32.96492448341.835339464213.06表：中海集運(yùn)各航線單箱收入和毛利率變化資料來(lái)源：長(zhǎng)江證券研究部（注：2009年和2010年1季度沒有公布分航線毛利率）200520062007200820092010H1太平洋24.47%25.32%22.31%18.63%17.74%18.66%歐地26.52%23.89%19.97%19.67%15.58%16.86%亞太16.89%18.06%16.89%20.39%19.59%19.83%內(nèi)貿(mào)30.50%30.27%37.67%38.73%45.23%43.61%其他1.62%2.46%3.16%2.59%1.86%1.05%200520062007200820092010H1太平洋39.97%44.23%36.19%36.35%34.13%33.46%歐地36.56%28.20%32.98%33.13%22.66%32.85%亞太11.33%13.02%14.26%14.32%17.63%13.63%內(nèi)貿(mào)6.83%7.93%11.09%11.14%21.35%15.16%其他5.31%6.62%5.47%5.06%4.23%4.89%圖

：中海集運(yùn)各航線業(yè)務(wù)量占比

資料來(lái)源：公司公告，長(zhǎng)江證券研究部圖

：公司各航線歷史單位收入情況

圖

：公司各航線歷史毛利結(jié)構(gòu)情況

圖

：中海集運(yùn)各航線收入占比資料來(lái)源：公司公告，長(zhǎng)江證券研究部3.2歐美主干航線，收入主要貢獻(xiàn)者資料來(lái)源：公司公告，長(zhǎng)江證券研究部資料來(lái)源：公司公告，長(zhǎng)江證券研究部表：中海集運(yùn)分航線平均運(yùn)費(fèi)情況

資料來(lái)源：公司公告，長(zhǎng)江證券研究部3.2各航線運(yùn)價(jià)波動(dòng)(RMB/TEU)20032004200520062007200820092010H1太平洋8,4109,73110,0839,4178,63610,8655,4168,097YoY15.70%3.62%-6.60%-8.29%25.81%-50.15%45.71%歐洲-地中海8,2688,8118,5076,3638,7889,3814,0968,800YoY6.56%-3.45%-25.20%38.11%6.75%-56.33%183.77%亞太3,6804,2084,1423,8874,4933,9132,5333,104YoY14.37%-1.59%-6.16%15.61%-12.92%-35.26%58.80%內(nèi)貿(mào)1,1261,5141,3831,4131,5681,6021,3291,570YoY34.47%-8.69%2.19%10.94%2.22%-17.04%9.18%其他11,59911,93420,19914,5169,21810,8806,40121,096YoY2.88%69.26%-28.14%-36.50%18.03%-41.17%60.56%總計(jì)5,3906,1196,1725,3915,3225,5692,8154,515YoY13.53%0.86%-12.65%-1.27%4.63%-49.44%58.96%圖：中海集運(yùn)歷年成本結(jié)構(gòu)資料來(lái)源：公司公告，長(zhǎng)江證券研究部圖

：中海集運(yùn)歷史燃油價(jià)格圖：中海集運(yùn)燃油消耗量

3.3成本構(gòu)成資料來(lái)源：公司公告，長(zhǎng)江證券研究部資料來(lái)源：公司公告，長(zhǎng)江證券研究部3.4業(yè)績(jī)預(yù)測(cè)中性假設(shè)：太平洋航線：2010-2011年運(yùn)量分別增長(zhǎng)15%、12%和5%，運(yùn)價(jià)分別上漲70%、0、0；歐洲航線：2010-2011年運(yùn)量分別增長(zhǎng)12%、10%和5%，運(yùn)價(jià)分別上漲110%、-5%、3%；內(nèi)貿(mào)航線：2010-2011年運(yùn)量分別增長(zhǎng)-2%、12%和10%，運(yùn)價(jià)分別上漲50%、5%、5%；亞太航線：2010-2011年運(yùn)量分別增長(zhǎng)18%、8%和8%，運(yùn)價(jià)分別上漲8%、5%、5%；其它航線：2010-2011年運(yùn)量分別增長(zhǎng)-40%、15%和10%，運(yùn)價(jià)分別上漲60%、5%、5%；表

：中海集運(yùn)完成重箱量預(yù)測(cè)（中性假設(shè)）

資料來(lái)源：公司公告，長(zhǎng)江證券研究部20062007200820092010E2011E2012E太平洋1,432,5651,628,0591,303,9371,195,9861,375,3841,540,4301,617,451YoY27.36%13.65%-19.91%-8.28%15.00%12.00%5.00%歐洲-地中海1,351,6701,457,9181,376,1781,050,0791,176,0881,293,6971,358,382YoY10.85%7.86%-5.61%-23.70%12.00%10.00%5.00%亞太1,021,8941,233,0351,426,7441,320,8621,294,4451,449,7781,594,756YoY31.63%20.66%15.71%-7.42%-2.00%12.00%10.00%內(nèi)貿(mào)1,712,6792,749,1202,709,9743,049,3923,598,2833,886,1454,197,037YoY22.14%60.52%-1.42%12.52%18.00%8.00%8.00%其他139,147230,695181,126125,47175,28386,57595,232YoY86.62%65.79%-21.49%-30.73%-40.00%15.00%10.00%總計(jì)5,657,9567,298,8286,997,9596,741,7907,519,4838,256,6268,862,859YoY23.07%29.00%-4.12%-3.66%11.54%9.80%7.34%3.4業(yè)績(jī)預(yù)測(cè)中性假設(shè)結(jié)論：則公司2010-2012年總運(yùn)量增速分別為11.54%、9.80%和7.34%，單位運(yùn)價(jià)增速分別為58.88%、1.07%和1.64%。公司2010-2012年EPS分別為0.32元、0.36元和0.40元，目前PE分別為17倍、15倍和13倍。表

：中海集運(yùn)單位收入預(yù)測(cè)（中性假設(shè)）

資料來(lái)源：公司公告，長(zhǎng)江證券研究部單位收入（RMB/TEU）20062007200820092010E2011E2012E太平洋9,4178,7028,6615,4169,2089,2089,208YoY-6.60%-7.59%-0.47%-37.46%70.00%0.00%0.00%歐洲-地中海6,3638,8557,7164,0968,6038,1728,418YoY-25.20%39.16%-12.86%-46.91%110.00%-5.00%3.00%亞太3,8874,5273,7142,5333,7993,9894,189YoY-6.16%16.49%-17.97%-31.79%50.00%5.00%5.00%內(nèi)貿(mào)1,4131,5792,0141,3291,4361,5071,583YoY2.19%11.79%27.49%-33.99%8.00%5.00%5.00%其他14,5168,5429,1746,40110,24210,75411,291YoY-28.14%-41.15%7.40%-30.23%60.00%5.00%5.00%總計(jì)5,3915,3394,9062,8154,4734,5214,595YoY-12.65%-0.96%-8.13%-42.61%58.88%1.07%1.64%資料來(lái)源：長(zhǎng)江證券研究部3.4業(yè)績(jī)預(yù)測(cè)表

：中海集運(yùn)成本假設(shè)2007200820092010E2011E2012E1.1重空箱裝卸費(fèi)6,927,1347,576,6385,712,7856,371,7786,996,4117,510,114YoY-24.6%-24.6%11.54%9.80%7.34%1.2港口使費(fèi)2,216,7192,318,7861,743,7271,904,6442,054,0152,174,666YoY-24.8%-24.8%9.23%7.84%5.87%1.3箱管費(fèi)用2,724,2391,789,8251,879,3162,161,2142,593,456YoY-34.3%5.00%15.00%20.00%2.1燃油成本9,999,4775,554,1056,655,3177,345,7557,838,313YoY-44%19.83%10.37%6.71%2.2折舊成本1,087,8651,290,7781,535,8361,520,4781,672,5261,756,152YoY18.7%19%-1.00%10.00%5.00%2.3經(jīng)營(yíng)租賃5,801,1554,885,7495,130,0375,540,4405,983,675YoY-16%5.00%8.00%8.00%3.支線及其他成本7,304,4194,631,8454,441,8944,886,0845,374,6925,912,162YoY-23.2%-4.1%10.00%10.00%10.00%主營(yíng)業(yè)務(wù)成本合計(jì)33,880,29633,680,34225,417,26328,347,65431,145,05233,768,537YoY-0.59%-24.53%11.53%9.87%8.42%3.5估值對(duì)比與股價(jià)表：可比公司估值水平資料來(lái)源：Bloomberg，長(zhǎng)江證券研究部EPSP/EP/B2009A2010E2011E2009A2010E2011E2009A2010E2011E馬士基-1674.005762.715031.50-31.759.2210.561.031.321.18陽(yáng)明海運(yùn)-6.184.793.52-4.225.457.410.981.521.33長(zhǎng)榮海運(yùn)-3.224.613.78-8.736.097.431.001.301.16萬(wàn)海航運(yùn)-0.772.922.67-27.537.257.931.381.471.36東方海外國(guó)際-0.641.960.97-114.3937.5175.510.741.128.10東方?；瘦喆?0.360.160.17-5.9213.1312.591.041.361.57中海集運(yùn)-0.560.320.34-9.4116.3614.502.142.091.88中國(guó)遠(yuǎn)洋-0.730.630.73-14.3916.6714.492.051.991.81中海發(fā)展0.310.580.6931.9417.1114.521.631.471.38中遠(yuǎn)航運(yùn)0.100.430.5786.1020.1615.163.271.991.73長(zhǎng)航油運(yùn)0.000.160.252446.1540.5125.652.782.101.94招商輪船0.100.230.2745.0019.4816.852.051.511.40圖

：中海集運(yùn)歷史PB變化

資料來(lái)源：Wind，長(zhǎng)江證券研究部3.5估值對(duì)比資料來(lái)源：Wind，長(zhǎng)江證券研究部圖

：中海集運(yùn)歷史相對(duì)PB變化圖

：中海集運(yùn)股價(jià)與盈利水平（年度）

資料來(lái)源：Wind，長(zhǎng)江證券研究部（2010年凈利潤(rùn)為預(yù)測(cè)值）圖

：中海集運(yùn)股價(jià)與盈利水平（季度）

資料來(lái)源：Wind，長(zhǎng)江證券研究部（2010Q4凈利潤(rùn)為預(yù)測(cè)值）目錄集裝箱運(yùn)輸一、行業(yè)周期向上二、新增供需平衡三、盈利再增長(zhǎng)

集裝箱港口四、吞吐量超預(yù)期五、提價(jià)提升盈利六、估值修復(fù)圖

：我國(guó)主要港口分布圖資料來(lái)源：長(zhǎng)江證券研究部圖

：中國(guó)進(jìn)出口商品總額

資料來(lái)源：Wind，長(zhǎng)江證券研究部圖

：上海港年度集裝箱吞吐量

圖

：深圳港年度集裝箱吞吐量圖

：中國(guó)港口集裝箱吞吐量

資料來(lái)源：Wind，長(zhǎng)江證券研究部4.12010年港口吞吐量超預(yù)期資料來(lái)源：公司公告，長(zhǎng)江證券研究部資料來(lái)源：公司公告，長(zhǎng)江證券研究部圖

：寧波-舟山港年度集裝箱吞吐量

資料來(lái)源：公司公告，長(zhǎng)江證券研究部圖

：青島港年度集裝箱吞吐量圖

：廣州港年度集裝箱吞吐量

資料來(lái)源：公司公告，長(zhǎng)江證券研究部4.12010年港口吞吐量超預(yù)期資料來(lái)源：公司公告，長(zhǎng)江證券研究部圖

：寧波-舟山港年度集裝箱吞吐量

資料來(lái)源：公司公告，長(zhǎng)江證券研究部圖

：青島港年度集裝箱吞吐量4.22011年1月港口吞吐量超預(yù)期排名港口2011年1月2010年1月同比備注1上海港270.80224.2021%歷史新高2深圳港209.8177.7018%-3寧波-舟山港13197.2235%歷史新高4廣州港N.AN.AN.A5青島港110.593.4918%歷史新高6天津港92.776.3021%歷史新高7廈門港N.AN.AN.A8大連港N.AN.AN.A9連云港港35.331.2813%-10營(yíng)口港39.830.9429%歷史新高表

：2010年全國(guó)前10大集裝箱港口1月吞吐量情況

資料來(lái)源：中國(guó)港口網(wǎng)，長(zhǎng)江證券研究部圖

：上海港年度集裝箱吞吐量資料來(lái)源：中國(guó)港口網(wǎng)，長(zhǎng)江證券研究部資料來(lái)源：中國(guó)港口網(wǎng)，長(zhǎng)江證券研究部圖

：寧波港年度集裝箱吞吐量4.3集裝箱吞吐量增速快于散貨表：可比公司估值水平資料來(lái)源：中貿(mào)物流，長(zhǎng)江證券研究部名次港名1月（萬(wàn)TEU）2011年累計(jì)（萬(wàn)TEU）累計(jì)同比（%）全國(guó)總計(jì)1,350.471,350.4717.6沿海合計(jì)1,221.871,221.87181上海270.00270.0020.42深圳206.20206.2016.13寧波-舟山131.03131.0334.6#寧波130.00130.0034.64青島112.66112.6620.55廣州102.80102.80-6.56天津92.7092.7021.57廈門54.7154.7116.58大連48.0048.0013.39營(yíng)口39.8039.8028.710連云港35.0235.0212名次港名1月（萬(wàn)噸）2011年累計(jì)（萬(wàn)噸）累計(jì)同比（%）全國(guó)總計(jì)73,58373,58313.3沿海合計(jì)51,36351,36314.91寧波-舟山6,1076,1075.2#寧波3,5793,5799.52上海5,3855,3859.73天津3,5623,56211.84廣州3,4443,4443.95青島3,2363,23615.06大連2,9932,99315.87唐山2,6882,68854.38秦皇島2,4372,4378.59營(yíng)口2,3912,39124.710日照2,1632,16319.4表：2011年1月我國(guó)沿海港口貨物吞吐量前十名表：2011年1月我國(guó)沿海港口集裝箱吞吐量前十名資料來(lái)源：中貿(mào)物流，長(zhǎng)江證券研究部圖

：我國(guó)港口集裝箱吞吐量增速與我國(guó)進(jìn)出口金額增速(月度)資料來(lái)源：財(cái)匯金融，Wind，長(zhǎng)江證券研究部4.4全球GDP---中國(guó)進(jìn)出口----集裝箱吞吐量資料來(lái)源：中貿(mào)物流，Wind，長(zhǎng)江證券研究部資料來(lái)源：中貿(mào)物流，IMF，長(zhǎng)江證券研究部圖

：我國(guó)港口集裝箱吞吐量增速與我國(guó)進(jìn)出口金額增速圖

：我國(guó)港口集裝箱吞吐量增速與全球GDP增速4.5進(jìn)出口金額的季節(jié)性波動(dòng)規(guī)律---港口季節(jié)性波動(dòng)7-9月高峰2月低谷資料來(lái)源：Wind，長(zhǎng)江證券研究部資料來(lái)源：Wind，長(zhǎng)江證券研究部圖

：中國(guó)進(jìn)出口總額季節(jié)性（1995-2002）

圖

：中國(guó)進(jìn)出口總額季節(jié)性（2003-2010）4.6中國(guó)港口區(qū)域性過(guò)剩表：2009年中國(guó)港口利用率情況資料來(lái)源：

長(zhǎng)江證券研究部

區(qū)域港口數(shù)2009年吞吐量（萬(wàn)TEU）通過(guò)能力平均能力利用率平均每100米岸線吞吐量能力利用率注釋環(huán)渤海112993.1335082.00%11.65(青島22.86萬(wàn)TEU，最低的只有4.6萬(wàn)TEU)大于1的港口有3個(gè)，低于70%的有4個(gè)長(zhǎng)三角1143643776115.58%15.36萬(wàn)TEU(其中上海港達(dá)到21.31萬(wàn)TEU)大于1的有5個(gè)(其中乍浦港區(qū)達(dá)269.87%，上海港為149.45%)；利用率低于70%的港口有4個(gè)，最低的只有29.55%珠三角63257.93070106.00%11.95萬(wàn)TEU(其中汕頭港超過(guò)29萬(wàn)TEU，珠海港只有3.65萬(wàn)TEU)大于1的有4個(gè)，低于70%的有1個(gè)東南沿海5716.4105068.03%5.98萬(wàn)TEU全部小于1(其中低于70%的有3個(gè))西南沿海411434033.30%3.62萬(wàn)TEU，最低的只有1.32萬(wàn)TEU最大的海口港僅為65%，能力利用率最低的只有8.42長(zhǎng)江（南京以上）869.09%4.81萬(wàn)TEU大于1的有兩個(gè)，低于70%的有5其中大于1的有兩個(gè)，低于70%的有5個(gè)，最低的只有22.784.7上市公司產(chǎn)能接近飽和表：“十一五”期間集裝箱新增泊位能力與吞吐量比較資料來(lái)源：

長(zhǎng)江證券研究部

年份新增泊位（個(gè)）新增能力（萬(wàn)TEU）新增吞吐量（萬(wàn)TEU）2005-2008119627267102009291100-65020102533名義費(fèi)率（元/TEU）實(shí)際單箱收入（元/TEU）吞吐能力（萬(wàn)TEU）2010年吞吐量（萬(wàn)TEU）利用率碼頭個(gè)數(shù)岸線長(zhǎng)度（公里）單位碼頭長(zhǎng)度(米)單位岸線設(shè)計(jì)能力(TEU/米)單位岸線實(shí)際吞吐量(TEU/米)上港集團(tuán)565(洋山515)32718052,907161%4312.9030014002254深赤灣700左右315450615137%93.1434914341959鹽田港900左右51645033975%12N.AN.AN.AN.A寧波港比上港略低8501,300153%217.0533612061845表：主要上市集裝箱港口指標(biāo)資料來(lái)源：

公司公告，長(zhǎng)江證券研究部

表：上港集團(tuán)主要集裝箱碼頭情況表：深赤灣主要集裝箱碼頭情況資料來(lái)源：

公司公告，長(zhǎng)江證券研究部

設(shè)計(jì)吞吐（萬(wàn)TEU)泊位(個(gè))碼頭長(zhǎng)度（公里）單位泊位長(zhǎng)度(米)2010年吞吐量(萬(wàn)TEU)產(chǎn)能利用率(%)單位岸線設(shè)計(jì)能力(TEU/米)單位岸線實(shí)際吞吐量(TEU/米)洋山一期22055.6350575261.3614821805洋山二期210443661.41洋山三期5007外高橋港區(qū)635185.0162791499236.0612662988吳淞口港區(qū)24092.28253397165.4210531741合計(jì)18054312.903002907161.0514002254設(shè)計(jì)吞吐（萬(wàn)TEU)泊位碼頭長(zhǎng)度（公里）單位泊位長(zhǎng)度(米)2010年吞吐量產(chǎn)能利用率(%)單位岸線設(shè)計(jì)能力(TEU/米)單位岸線實(shí)際吞吐量(TEU/米)赤灣集裝箱碼頭有限公司(9-13#)25052.059343416138.6714572020赤灣集裝箱有限公司(8#)501媽灣項(xiàng)目(5-7#)15031.08360196130.6713891815合計(jì)450930014341950資料來(lái)源：

公司公告，長(zhǎng)江證券研究部

4.7上市公司產(chǎn)能接近飽和表：天津港主要集裝箱碼頭情況資料來(lái)源：

公司公告，長(zhǎng)江證券研究部

設(shè)計(jì)吞吐（萬(wàn)TEU)泊位碼頭長(zhǎng)度（公里）單位泊位長(zhǎng)度(米)2010年吞吐量(萬(wàn)TEU)產(chǎn)能利用率(%)單位岸線設(shè)計(jì)能力(TEU/米)單位岸線實(shí)際吞吐量(TEU/米)東方海陸12041.142851169710541019五洲國(guó)際15041.2030119212812481597太平洋國(guó)際40062.303831904817398264.7上市公司產(chǎn)能接近飽和目錄集裝箱運(yùn)輸一、行業(yè)周期向上二、新增供需平衡三、盈利再增長(zhǎng)

集裝箱港口四、吞吐量超預(yù)期五、提價(jià)提升盈利六、估值修復(fù)圖

：深赤灣收入結(jié)構(gòu)資料來(lái)源：公司公告，長(zhǎng)江證券研究部圖

：上港集團(tuán)收入結(jié)構(gòu)

圖

：上港集團(tuán)營(yíng)業(yè)利潤(rùn)結(jié)構(gòu)

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：深赤灣營(yíng)業(yè)利潤(rùn)結(jié)構(gòu)資料來(lái)源：公司公告，長(zhǎng)江證券研究部5.1提價(jià)帶來(lái)盈利增加資料來(lái)源：公司公告，長(zhǎng)江證券研究部資料來(lái)源：公司公告，長(zhǎng)江證券研究部圖

：寧波港收入結(jié)構(gòu)

資料來(lái)源：公司公告，長(zhǎng)江證券研究部表

：上港提價(jià)對(duì)業(yè)績(jī)影響的測(cè)算

圖

：寧波港營(yíng)業(yè)利潤(rùn)結(jié)構(gòu)

資料來(lái)源：公司公告，長(zhǎng)江證券研究部5.1提價(jià)帶來(lái)盈利增加資料來(lái)源：公司公告，長(zhǎng)江證券研究部

2011吞吐量預(yù)測(cè)（萬(wàn)TEU）2011年占比原始費(fèi)率（元/TEU）費(fèi)率提升率提價(jià)帶來(lái)的額外收入提升（億）洋山深水港區(qū)1,20037.56%51513.00%8.03外高橋港區(qū)1,50046.96%5653.00%2.54吳淞港區(qū)49515.48%

合計(jì)3,195100.00%

10.58上港，假設(shè)：1）上海港2011年起，外高橋港區(qū)的集裝箱裝卸費(fèi)率提高3%到582元/TEU，洋山港港區(qū)則提高13%也到582元/TEU，兩港區(qū)提價(jià)后費(fèi)率相同；2）2011年整體集裝箱吞吐量較2010年增長(zhǎng)9.9%至3195萬(wàn)TEU，其中洋山港因美東航線遷入和歐線貨量穩(wěn)定增長(zhǎng)，吞吐量增長(zhǎng)20%，外高橋港區(qū)和吳淞港區(qū)吞吐量分別增長(zhǎng)1%和15%。這樣，我們預(yù)計(jì)2011年提價(jià)可以帶來(lái)10.58億額外收入，稅后EPS提升為0.038元，較提價(jià)前的預(yù)測(cè)業(yè)績(jī)?cè)龊?5%左右。

寧波港2011年起外貿(mào)集裝箱裝卸基準(zhǔn)費(fèi)率提升8%，假定2011年集裝箱吞吐量增長(zhǎng)18%至1550萬(wàn)TEU，則2011年可以帶來(lái)1.3億左右的額外收入，稅后EPS提升為0.01元，對(duì)比我們?cè)葘?duì)寧波港2011年0.19元的業(yè)績(jī)預(yù)測(cè)，提價(jià)帶來(lái)的業(yè)績(jī)?cè)龊癖壤?%左右。

北方港口的提價(jià)幅度可能略高，以大連港為例，假設(shè)提價(jià)幅度在10%-15%，公司2011年集裝箱吞吐量增長(zhǎng)12.4%至690萬(wàn)TEU，則提價(jià)可帶來(lái)額外收入4900萬(wàn)-7300萬(wàn)左右，稅后EPS提升0.009元-0.013元，對(duì)比我們?cè)葘?duì)大連港2011年0.19元的業(yè)績(jī)預(yù)測(cè)，提價(jià)帶來(lái)的業(yè)績(jī)?cè)龊癖壤?.7%-6.8%之間。

5.1提價(jià)帶來(lái)盈利增加目錄集裝箱運(yùn)輸一、行業(yè)周期向上二、新增供需平衡三、盈利再增長(zhǎng)

集裝箱港口四、吞吐量超預(yù)期五、提價(jià)提升盈利六、估值修復(fù)6.1估值存在修復(fù)要求表

：港口類公司估值情況資料來(lái)源：Wind，長(zhǎng)江證券研究部類型公司簡(jiǎn)稱評(píng)級(jí)股價(jià)EPSPEPB09A10E11E09A10E11EMRQ集裝箱類深赤灣A推薦17.600.650.940.9927.0818.7217.783.63鹽田港