2024年有色金屬行業(yè)投資策略分析報告：撥云見日

2024年有色金屬行業(yè)策略：撥云見日2023年12月7日核心觀點

貴金屬：靜待美聯(lián)儲貨幣政策轉(zhuǎn)向。金融屬性方面，美國就業(yè)市場降溫，通脹保持回落趨勢，我們認為，在加息轉(zhuǎn)至降息的過渡期中，影響金價的主要因素將逐漸轉(zhuǎn)變?yōu)槭袌鼋迪㈩A期，貴金屬價格有望在美國經(jīng)濟走弱的背景下繼續(xù)上漲；貨幣屬性方面，在“逆全球化”背景下，全球央行對貨幣金融自主可控的重視程度逐漸提升，出于穩(wěn)定幣種信用、優(yōu)化外匯儲備資產(chǎn)結(jié)構(gòu)以及保持黃金在外匯儲備中占比的目的，我們預計央行購金需求或保持高位。推薦：銀泰黃金、山東黃金、中金黃金、赤峰黃金、盛達資源和湖南黃金；建議關(guān)注：招金礦業(yè)、四川黃金等。

工業(yè)金屬：供需緊平衡，關(guān)注國債增發(fā)和外貿(mào)需求。我國增發(fā)1萬億國債用于支持災后恢復重建和提升防災減災救災能力的項目建設(shè)，而工業(yè)金屬被廣泛用于基礎(chǔ)設(shè)施領(lǐng)域，我們認為在積極財政政策的推動以及“”建設(shè)帶動國內(nèi)商品外貿(mào)需求下，基本金屬需求有望進一步提升，繼續(xù)看好基本金屬價格上漲以及行業(yè)標的投資機會。建議關(guān)注：紫金礦業(yè)、洛陽鉬業(yè)、金誠信、西部礦業(yè)、銅陵有色、云鋁股份、天山鋁業(yè)、中國鋁業(yè)等公司。

能源金屬：鋰資源方面，我們認為由于開發(fā)礦產(chǎn)資源品位的下降、礦權(quán)收購成本上升、人力以及原輔料價格上漲等原因，本輪鋰資源成本中樞已整體抬升。我們認為隨著鋰精礦和鋰鹽價格的持續(xù)下跌，已經(jīng)開始擠壓高成本鋰資源項目的盈利空間，鋰資源的成本支撐將逐漸體現(xiàn)，2024年鋰價將會震蕩筑底，等待需求增長為鋰價帶來上漲契機。鎳價方面，我們認為2024年鎳價將向紅土鎳礦火法冶煉的邊際成本靠攏。鋰板塊建議關(guān)注：贛鋒鋰業(yè)、天齊鋰業(yè)、中礦資源、永興材料、盛新鋰能等公司；鎳鈷及前驅(qū)體一體化板塊建議關(guān)注：華友鈷業(yè)、洛陽鉬業(yè)、格林美、盛屯礦業(yè)、寒銳鈷業(yè)等公司；稀土板塊建議關(guān)注：北方稀土、中國稀土、盛和資源、廣晟有色等。

風險提示：經(jīng)濟復蘇不及預期，新能源車、地產(chǎn)需求不及預期；主要經(jīng)濟體貨幣政策收緊過度；國際地緣政治風險；項目建設(shè)不及預期。2概要1.2.3.4.貴金屬：加息臨近尾聲，金價有望上漲工業(yè)金屬：需求有望邊際改善能源金屬：成本支撐逐漸體現(xiàn)，需求增長帶來上漲契機風險提示3金融屬性：靜待美聯(lián)儲貨幣政策轉(zhuǎn)向美國就業(yè)市場降溫。23年1月-9月，美國職業(yè)空缺人數(shù)/登記失業(yè)人數(shù)處于下行趨勢，表明失業(yè)者對應(yīng)職業(yè)缺口數(shù)量減少，或說明美國就業(yè)市場有所降溫。通脹保持回落趨勢。10月美國CPI同比回落至3.2%，核心CPI同比回落至4.0%，基本延續(xù)下行趨勢。我們認為，核心通脹有望延續(xù)下行趨勢，利率水平已具備一定限制性水平，美聯(lián)儲加息周期或大概率結(jié)束。靜待美聯(lián)儲貨幣政策轉(zhuǎn)向。我們認為，在加息轉(zhuǎn)至降息的過渡期中，影響金價的主要因素將逐漸轉(zhuǎn)變?yōu)槭袌鼋迪㈩A期，而市場的降息預期則更多依托于美國經(jīng)濟的走弱或外部風險事件。漲跌同源，金價下行風險或也來自于現(xiàn)實對預期的糾偏，當市場對降息預期過于樂觀時，美國現(xiàn)實數(shù)據(jù)或?qū)迪㈩A期進行糾偏，對應(yīng)金價下行。表：CME

FedWatch利率期貨隱含預期（23年11月24日）350-375

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550-5752023/12/132024/1/312024/3/202024/5/10.0%0.0%0.0%0.0%0.0%0.0%1.9%6.9%16.4%0.0%0.0%0.0%0.0%0.0%0.0%0.7%0.6%99.3%91.2%67.9%41.6%22.6%11.2%4.9%0.0%8.2%5.9%3.4%1.7%0.8%0.3%0.2%0.0%0.0%0.0%0.0%0.0%0.0%0.0%0.0%0.7%0.0%0.0%0.0%0.0%0.0%0.0%0.9%5.2%0.0%0.0%0.2%26.0%43.8%42.7%31.7%19.4%12.0%5.3%0.0%0.1%11.1%27.4%35.8%33.3%26.2%16.1%2024/6/122024/7/312024/9/182024/11/72024/12/180.0%5.6%3.1%17.5%28.5%30.9%27.6%11.7%20.3%27.9%2.6%0.9%資料：

CMEFedWatch

，證券研究所4金融屬性：人民幣金價或更穩(wěn)健人民幣金價由國內(nèi)實際利率驅(qū)動。我們考慮到美國實際利率對應(yīng)美元金價的機會成本，中美實際利率對應(yīng)美元兌人民幣匯率，中美資本市場流動性對應(yīng)跨市場基差，因此我們認為國內(nèi)實際利率或也能反映人民幣金價所處周期。國內(nèi)貨幣流動性相對寬松。23年3月和23年9月，中國人民銀行進行2次下調(diào)金融機構(gòu)存款準備金率操作，向市場釋放中長期流動性?？紤]到美聯(lián)儲對于加息轉(zhuǎn)向降息的過渡期的市場仍具有不確定性，而國內(nèi)貨幣流動性呈現(xiàn)相對寬松的態(tài)勢，我們認為，人民幣金價或比美元金價更具穩(wěn)健性。圖：上海黃金交易所金價、倫敦金銀市場金價及跨市場基差資料：

Wind，證券研究所注：跨市場基差=中國現(xiàn)貨價格-倫敦現(xiàn)貨價格×離岸人民幣匯率

5貨幣屬性：“超主權(quán)”貨幣屬性持續(xù)凸顯央行購金需求旺盛。據(jù)世界黃金協(xié)會，23年三季度全球央行黃金儲備增加337噸，同減27%，但仍處高位。根據(jù)國家外匯管理局，截至2023年10月末，我國央行黃金儲備為2214噸，環(huán)比增長1.04%，這是繼22年11月以來，央行連續(xù)12個月增持黃金。我們認為，在“逆全球化”背景下，全球央行對貨幣金融自主可控的重視程度逐漸提升，出于穩(wěn)定幣種信用、優(yōu)化外匯儲備資產(chǎn)結(jié)構(gòu)以及保持黃金在外匯儲備中占比的目的，我們預計黃金“超主權(quán)”貨幣的屬性將持續(xù)凸顯，央行購金需求或保持高位。圖：倫敦現(xiàn)貨黃金價格與中國黃金儲備資料：

Wind，證券研究所6資產(chǎn)屬性：投資需求有望上升圖：全球黃金季度需求（噸）圖：COMEX及上海期貨交易所黃金庫存圖：黃金ETF持有黃金量（噸）圖：COMEX黃金非商業(yè)凈多頭持倉資料：

世界黃金協(xié)會，Wind，證券研究所7貴金屬投資建議

資源整合進行時，黃金產(chǎn)業(yè)集中度進一步提升。根據(jù)山東黃金2022年年報援引中國黃金協(xié)會數(shù)據(jù)，2022年大型黃金企業(yè)境內(nèi)礦山礦產(chǎn)金產(chǎn)量148.07噸，占全國礦產(chǎn)金產(chǎn)量50.12%，較2021年增長2.98

pct。以煙臺市的資源整合項目為例，2021年，山東省人民政府批復同意煙臺市金礦礦產(chǎn)資源的整合方案，《山東省人民政府關(guān)于煙臺市8個區(qū)（市）金礦礦產(chǎn)資源整合方案的批復》要求，統(tǒng)籌安全生產(chǎn)與金礦資源合理開發(fā)利用，優(yōu)化勘查開發(fā)布局，推動礦產(chǎn)資源開發(fā)利用規(guī)模化，開采方式科學化，資源利用節(jié)約化、礦區(qū)環(huán)境生態(tài)化，生產(chǎn)過程安全化，實現(xiàn)煙臺市金礦礦產(chǎn)資源開發(fā)利用長治久安，促進黃金產(chǎn)業(yè)綠色、安全、高質(zhì)量發(fā)展。

我們認為，在成本擾動和安全政策趨嚴的背景下，優(yōu)勢資源將持續(xù)向頭部企業(yè)集中，頭部金礦企業(yè)憑借其優(yōu)秀的管理能力和風險控制能力或在資源整合方面發(fā)揮更大的作用。

推薦：銀泰黃金、山東黃金、中金黃金、赤峰黃金、盛達資源和湖南黃金；建議關(guān)注：招金礦業(yè)、四川黃金等。8概要1.2.3.4.貴金屬：加息臨近尾聲，金價有望上漲工業(yè)金屬：需求有望邊際改善能源金屬：成本支撐逐漸體現(xiàn)，需求增長帶來上漲契機風險提示9宏觀面：全球經(jīng)濟仍有壓力，或創(chuàng)新需求圖：全球主要經(jīng)濟體制造業(yè)PMI圖：全球主要經(jīng)濟體貨幣流動性（%）圖：經(jīng)合組織GDP預測（23年11月）圖：貿(mào)易額指數(shù)資料：

Wind，OECD，證券研究所10銅需求：國債增發(fā)/外貿(mào)或支撐國內(nèi)需求我國增發(fā)1萬億國債的主要目的為支持災后恢復重建和提升防災減災救災能力的項目建設(shè)。由于銅被廣泛應(yīng)用于電力、交通運輸和建筑等基礎(chǔ)設(shè)施領(lǐng)域，我們認為，在積極財政政策的推動下，我國銅需求有望進一步提升?！啊睅訃鴥?nèi)商品外貿(mào)需求。除直接的金屬出口外，我們認為諸如家電、汽車等產(chǎn)品的出口也有望帶動國內(nèi)銅需求上升，其中“援引經(jīng)濟日報

，23年前三季度，我國家電業(yè)對共建“季度出口額同比增長9.36%。”國家的需求或不可小視。據(jù)新華網(wǎng)”國家出口呈增長態(tài)勢，前三圖：中國銅終端行業(yè)耗銅量預測圖：2023年前三季度中國銅相關(guān)產(chǎn)品出口及內(nèi)銷比例23%77%出口

內(nèi)銷資料：

SMM，證券研究所11銅供給：精礦產(chǎn)能集中釋放，成本高位添不確定性24年精煉銅供給或維持高增速。24年全球銅精礦新擴建產(chǎn)能集中釋放，據(jù)SMM，精礦產(chǎn)量或于24年新增84萬噸，新建增量主要來自于Oyu

Tolgoi等項目，擴建增量則主要來自于Quebrada

Blanca、Quellaveco和Kamoa-Kakula等項目。成本高位添供給端不確定性。據(jù)Woodmac，23年Q3全球銅現(xiàn)金成本曲線90分位對應(yīng)約6000美元/噸。圖：全球精煉銅產(chǎn)量及增速圖：銅現(xiàn)金成本曲線（23年Q3數(shù)據(jù)，美元/噸）資料：

SMM，Woodmac，證券研究所12銅供需平衡：庫存低位，供需緊平衡銅全球顯性庫存維持低位。截至2023年12月1日，銅全球顯性庫存約21.92萬噸，對應(yīng)可耗用天數(shù)3.26天（按2022年全球精煉銅消費量計算）。據(jù)SMM，24年銅行業(yè)將迎來供需緊平衡的格局，調(diào)整后24年小幅過剩45萬噸（1.7%）。圖：銅全球顯性庫存表：全球精煉銅供需平衡單位：萬噸20202356202124132415-12202224652452-122023E

2024E全球精煉銅產(chǎn)量25802547182695263045全球精煉銅消費量

2320調(diào)整后供需平衡11資料：

SMM，Wind，證券研究所13銅投資建議：推薦量價齊升的龍頭公司

紫金礦業(yè)：全球銅業(yè)龍頭，我們預計公司2025年銅產(chǎn)量有望達110萬噸，公司披露的發(fā)展目標，在第三階段（2026-2030年）控制資源儲量、主要產(chǎn)品產(chǎn)量、銷售收入、資產(chǎn)規(guī)模、利潤等綜合指標將爭取進入全球前3-5位。

洛陽鉬業(yè)：公司生產(chǎn)運營穩(wěn)定，持續(xù)開展技術(shù)攻關(guān)，加速資源優(yōu)勢轉(zhuǎn)換產(chǎn)能優(yōu)勢，TFM

混合礦、KFM

兩大世界級項目礦項目全力推進項目建設(shè)，截至23年10月28日，KFM

銅鈷礦一期建設(shè)項目已順利投產(chǎn)并達到設(shè)計產(chǎn)能；TFM

混合礦三條生產(chǎn)線均已投產(chǎn)，公司銅鈷產(chǎn)能大幅提升。

金誠信：自營礦山板塊開始放量。銅礦板塊，Dikulushi銅礦計劃2023年生產(chǎn)銅精礦含銅0.8萬噸，銷售銅精礦含銅1萬噸；Lonshi銅礦于2023年9月20日正式進入生產(chǎn)階段，據(jù)投資者關(guān)系活動月度匯總（2310），公司初步計劃2024年完成爬坡，2025年達到達產(chǎn)狀態(tài)；SanMatias項目現(xiàn)處于前期可行性研究報告、環(huán)境影響評估報告編制階段。

銅陵有色：米拉多銅礦完成注入。2023年8月2日，中鐵建銅冠投資有限公司70%股權(quán)過戶至銅陵有色名下的工商變更登記手續(xù)已辦理完畢，中鐵建銅冠投資旗下主要資產(chǎn)為位于南美洲厄瓜多爾境內(nèi)的米拉多銅礦相關(guān)資產(chǎn)。米拉多銅礦一期項目于2019年下半年正式投產(chǎn)，一期設(shè)計年處理礦石量2000萬噸，年產(chǎn)銅約9萬噸。二期工程預計

2025

年

6月建成投產(chǎn)，屆時一期和二期工程對銅礦石的處理能力將合計達到

4620

萬噸/年，預計年產(chǎn)銅20萬噸。14鋁供給：產(chǎn)能逼近“天花板”，開工率持續(xù)上行根據(jù)SMM數(shù)據(jù)，截至2023年10月我國電解鋁運行產(chǎn)能達4296萬噸，逼近4550萬噸天花板，2023年1-10月，開工率持續(xù)向上修復，電解鋁總供應(yīng)維持高位。中長期看，云南等地的水電鋁企業(yè)仍存在電解鋁減產(chǎn)風險，目前國內(nèi)待投產(chǎn)能主要分布在云南、內(nèi)蒙古、甘肅等地，電解鋁行業(yè)盈利可觀，企業(yè)多持穩(wěn)生產(chǎn)為主，短期無主動減產(chǎn)的出現(xiàn)。圖：

2023年中國電解鋁建成、運行產(chǎn)能及開工率表：2023年及遠期中國電解鋁新增產(chǎn)能規(guī)劃（萬噸）新建及擬

開始投產(chǎn)時

預計完成

2023年新增

2024年投產(chǎn)

2025年及遠企業(yè)名稱省份建年產(chǎn)能間投產(chǎn)時間

產(chǎn)能預期

產(chǎn)能預期

期投產(chǎn)產(chǎn)能云鋁鶴慶（二期）

云南廣元中孚（二期）

四川3.02020年1月

2021年2020年7月

2022年8月0.07.00.00.03.00.08.0甘肅中瑞（二期）

甘肅青海海源綠能二期

青海內(nèi)蒙古白音華（一29.211.02022年2022年2023年2023年19.20.00.00.00.011.0內(nèi)蒙古

40.02022年2023年14.010.00.0期）興仁登高（二期）

貴州25.080.08.72023年在建待投待投待投待投待投2023年18.60.08.60.00.00.00.00.00.01.480.00.0中鋁華昇貴州元豪廣西貴州-2023年-0.0內(nèi)蒙古華云（三期）內(nèi)蒙古

42.0云鋁涌鑫（二期）

云南

50.0內(nèi)蒙古白音華二期

內(nèi)蒙古

40.042.00.00.0-50.00.00.040.013.0廣元啟明星二期中鋁青海產(chǎn)能擴建升級項目四川13.02024年0.0青海60.0在建2026年0.020.040.0霍駿扎鋁二期

內(nèi)蒙古

35.0待建在建2025年2025年0.00.035.010.00.00.0貴州雙元鋁業(yè)

貴州

10.02023年及遠期新增產(chǎn)能預期67.4141.0214.4資料：SMM，證券研究所15鋁庫存處于低位，建筑地產(chǎn)、交通等下游需求占比高鋁全球庫存維持低位。截至2023年11月23日，

LME庫存為47.63萬噸，上期所庫存12.60萬噸，COMEX庫存3.49萬噸。據(jù)SMM預測，2023年中國鋁需求行業(yè)劃分中，建筑地產(chǎn)占比最高，達到23.8%，是國內(nèi)第一應(yīng)用下游，其次是交通運輸、電力等，分別占比達到23.5%和18.6%。鋁需求主要受到地產(chǎn)底部復蘇節(jié)奏影響。圖：全球三大交易所鋁庫存處于低位（噸）圖：2023年中國鋁下游需求占比（SMM預測）資料：Wind，SMM，證券研究所16電解鋁供需平衡：國內(nèi)供應(yīng)或存缺口據(jù)SMM，24年鋁行業(yè)將迎來供需緊平衡的格局，同時云南供應(yīng)干擾仍存，國內(nèi)供應(yīng)或存缺口。表：中國電解鋁供需平衡表20213849.2157.120224007.347.42023E41491072024E426776中國原鋁產(chǎn)量（萬噸）中國原鋁凈進口量（萬噸）中國原鋁表觀消費量（萬噸）4006.34054.142564343中國原鋁庫存差（萬噸）中國原鋁消費量（萬噸）中國原鋁產(chǎn)量同比增速（%）18.6-30.44084.54.10%2.5-303987.73.70%4253.53.50%43732.50%中國原鋁消費量同比增速（%）4.50%2.40%4.10%2.80%資料：SMM，證券研究所17鋁標的：關(guān)注綠電鋁占比高，成本低，有成長性的公司18錫需求：全球半導體銷售額月同比已觸底反彈錫被廣泛應(yīng)用于消費電子領(lǐng)域。據(jù)SMM，2023年全球錫消費結(jié)構(gòu)中48%用于錫焊料，而錫焊料的終端需求包括：智能設(shè)備（33%），家電（27%），汽車電子（20%），光伏焊帶（11%）和其他（9%）。由于錫在消費電子的廣泛應(yīng)用，其下游需求景氣程度與全球半導體銷售額月同比高度相關(guān)。我們認為全球半導體銷售額月同比已出現(xiàn)觸底反彈信號，或有望支撐錫下游需求。圖：2023年全球錫消費結(jié)構(gòu)圖：半導體銷售額月同比與LME錫均價資料：

SMM，Wind，ITA，證券研究所19錫供給：緬甸佤邦錫礦禁采，供給或有下滑緬甸佤邦錫礦禁采。據(jù)SMM援引國際錫業(yè)協(xié)會，根據(jù)4月15日佤邦中央經(jīng)濟委員會發(fā)布的通知《佤經(jīng)字2023—06號》和5月20日出臺的《關(guān)于執(zhí)行“暫停一切礦產(chǎn)資源開采”的通知》，佤邦在8月1日后礦山將停止一切勘探、開采、加工等作業(yè)。我們預計，隨著緬甸錫礦庫存的逐漸耗盡，后續(xù)從緬甸進口錫礦量或有較大程度下滑。圖：2022年中國錫礦供應(yīng)情況圖：中國錫礦砂及精礦進口情況資料：

SMM，Wind，國家統(tǒng)計局，證券研究所20錫供需平衡：延續(xù)緊平衡格局表：錫供需平衡表（金屬萬噸）精礦進口量

精礦進口量同比

國內(nèi)精礦產(chǎn)量

錫礦產(chǎn)量同比

錫礦總供給

精煉錫產(chǎn)量

再生錫產(chǎn)量

精錫需求量

平衡2018年2019年2020年2021年2022年2023年E6.755.235.015.547.326.558%-23%-4%8.938.398.668.247.776.86-1%-13%0%15.6813.6213.6713.7815.115.5213.9814.9616.5216.5616.92.542.633.063.313.3911.6912.2713.6312.7912.992.291.921.411%32%-11%1%0.142.310.4210%-12%4.164.313.41資料：

SMM，海關(guān)總署，證券研究所21錫投資建議

興業(yè)銀錫：銀漫礦業(yè)技改完成2023年公司銀漫礦業(yè)一季度鋅金屬、銀金屬、錫金屬及錫次金屬產(chǎn)量分別為：2306.83

噸、29.75噸、555.26噸及61.22噸。銀漫礦業(yè)技改完成后，選廠入選品位和錫回收率將有所上升，選礦成本也會有所下降。公司計劃銀漫礦業(yè)23年實現(xiàn)鋅金屬、銀金屬、錫金屬及錫次金屬產(chǎn)量：10665.83噸、131.75噸、6152.26噸及643.22噸。

華錫有色：主營錫、鋅、鉛銻精礦公司的主要產(chǎn)品為錫、鋅、鉛銻精礦，并通過委外加工模式生產(chǎn)錫、鋅錠，旗下?lián)碛?

座礦山，分別為銅坑礦、高峰礦。2023前三季度公司礦山產(chǎn)量為錫精礦（含低度錫）4422.85噸，鋅精礦2.39萬噸，鉛銻精礦9926.55噸；銷量為錫精礦（含低度錫）519.43噸，鋅精礦4147.11噸，鉛銻精礦9926.55噸。22概要1.2.3.4.貴金屬：加息臨近尾聲，金價有望上漲工業(yè)金屬：需求有望邊際改善能源金屬：成本支撐逐漸體現(xiàn)，需求增長帶來上漲契機風險提示23鋰：鋰價尋底，成本支撐逐漸顯現(xiàn)2023年年初至今，鋰精礦及鋰鹽價格均自高位持續(xù)下跌。據(jù)SMM，截至11月28日，鋰精礦進口價格為1840美元/噸，較年初下跌67%；電池級碳酸鋰價格為13.35萬元/噸，較年初下跌74%；電池級氫氧化鋰價格為12.3萬元/噸，較年初下跌77%。我們認為由于開發(fā)礦產(chǎn)資源品位的下降、礦權(quán)收購成本上升、人力以及原輔料價格上漲等原因，本輪鋰資源成本中樞已整體抬升。我們認為隨著鋰精礦和鋰鹽價格的持續(xù)下跌，已經(jīng)開始擠壓高成本鋰資源項目的盈利空間，鋰資源的成本支撐將逐漸體現(xiàn)。我們認為2024年鋰價將會震蕩筑底，等待需求增長為鋰價帶來上漲契機。圖：鋰礦原料價格走勢圖：鋰鹽價格走勢資料：SMM，證券研究所24鋰供給：重點關(guān)注非洲礦增量2022-2023年上半年鋰鹽價格高企刺激全球鋰供給持續(xù)增長。據(jù)SMM預估，2023年1-11月中國生產(chǎn)碳酸鋰41.7萬噸，同比增長32%；生產(chǎn)氫氧化鋰26.4萬噸，同比增長20%。中國是全球鋰鹽冶煉環(huán)節(jié)的主要國家，需要大量從海外進口鋰精礦。據(jù)SMM，2023年1-10月中國進口鋰精礦348萬噸，以8:1比例預估，進口鋰精礦折碳酸鋰為43.5萬噸，同比去年同期增長60%。從供給端來看，我們認為當前全球鋰資源供應(yīng)主要關(guān)注澳大利亞、智利、中國、阿根廷等國。但考慮到鋰鹽價格的持續(xù)下跌，我家，增量方面還需關(guān)注津巴布韋、巴西等新興供應(yīng)們認為鋰鹽價格將會壓迫到高成本鋰資源的成本線，進而導致部分高成本供給增量減少甚至是停產(chǎn)減產(chǎn)。圖：我國鋰礦產(chǎn)量及進口量情況圖：我國鋰鹽產(chǎn)量情況資料：SMM，證券研究所25鋰需求：新能源汽車增速穩(wěn)健，儲能前景廣闊新能源汽車動力電池需求穩(wěn)健增長，儲能電池應(yīng)用前景廣闊。SMM預計中國1-11月碳酸鋰需求量為54.4萬噸，同比增長18%；1-11月氫氧化鋰需求量為16.1萬噸，同比增長0.1%。在鋰鹽出口方面，SMM預計中國1-11月出口氫氧化鋰10.9萬噸，同比增長28%。我們認為國內(nèi)碳酸鋰需求的穩(wěn)健增長反映了國內(nèi)磷酸鐵鋰電池需求的旺盛，而氫氧化鋰出口量的高增則反映了海外三元材料電池增速可觀。展望2024年，我們認為新能源汽車動力電池和儲能電池需求仍將保持快速增長，在需求持續(xù)高增的背景下，供給側(cè)階段性的過剩將在未來兩年逐步被消化。圖：中國鋰鹽需求（萬噸）圖：我國新能源汽車產(chǎn)量及儲能中標容量情況資料：SMM，證券研究所26鎳：電解鎳價格持續(xù)走低2023年電解鎳價格持續(xù)走低，硫酸鎳價格跌幅相對較緩據(jù)亞洲金屬網(wǎng)，截至2023年11月23日，電解鎳價格為13萬元/噸，較年初下跌45%；硫酸鎳價格3.5萬元/噸，較年初下跌23%。鎳礦價格方面，菲律賓1.8%高品位紅土鎳礦價格為85美元/噸，較年初下跌18%。我們認為電解鎳價格跌幅相對于硫酸鎳更大，是由于2023年金川集團、華友鈷業(yè)等公司電解鎳產(chǎn)能的持續(xù)投產(chǎn)，使得電解鎳價格相對于硫酸鎳的溢價幅度收窄。展望2024年，我們認為電解鎳價格將向紅土鎳礦對應(yīng)的成本支撐靠攏，價格向下空間有限。圖：紅土鎳礦價格（美元/噸）圖：電解鎳及硫酸鎳價格走勢資料：亞洲金屬網(wǎng)，證券研究所27鎳供給：電解鎳產(chǎn)量快速提升2023年中國電解鎳產(chǎn)量快速提升據(jù)SMM預估，中國1-11月硫酸鎳產(chǎn)量為39.2萬噸，較22年同期增長16%；據(jù)百川盈孚，中國1-10月電解鎳產(chǎn)量為19.9萬噸，較22年同期增長38%。我們認為硫酸鎳產(chǎn)量增速略低，且2023年9月-11月出現(xiàn)同比下滑的情況，主要是受到國內(nèi)動力電池三元占比走低的影響。而電解鎳產(chǎn)量快速提升，則是企業(yè)追求電解鎳溢價的結(jié)果。我們認為隨著中資企業(yè)在印尼的紅土鎳度的增長。煉項目繼續(xù)投產(chǎn)，鎳供給在2024年仍將保持較高速圖：硫酸鎳月度產(chǎn)量圖：電解鎳月度產(chǎn)量資料所：SMM，百川盈孚，證券研究28鎳需求：三元材料需求走弱，不銹鋼需求修復增長三元前驅(qū)體產(chǎn)量下滑影響需求增長預期，鎳生鐵產(chǎn)量增速恢復中據(jù)SMM預計，中國2023年1-11月生產(chǎn)三元前驅(qū)體74.9萬噸，同比下滑4%；據(jù)Wind，中國2023年1-8月鎳生鐵產(chǎn)量25.8萬鎳噸，同比下滑5%。我們認為不銹鋼和三元材料動力電池兩大需求下游在23年表現(xiàn)疲弱，是拖累鎳價的重要原因。但隨著鎳、鈷、鋰等高價原材料目前價格均大幅回落，我們認為三元材料相對于磷酸鐵鋰的成本劣勢已經(jīng)明顯收窄，考慮到海外電動車仍以三元路線為主流，我們認為三元材料動力電池需求仍值得期待。鎳生鐵產(chǎn)量增速在23年下半年已經(jīng)回正，我們看好地產(chǎn)政策刺激下，不銹鋼需求將保持穩(wěn)健增長。圖：中國三元前驅(qū)體月產(chǎn)量圖：中國鎳生鐵月產(chǎn)量資料：SMM，Wind，證券研究所29稀土：輕重稀土價格止跌企穩(wěn)稀土：輕重稀土價格止跌企穩(wěn)據(jù)亞洲金屬網(wǎng)，截至2023年11月23日，氧化鐠釹價格為49.35萬元/噸，較年初下跌31%；氧化鏑價格為260萬元/噸，較年初上漲4%，氧化鋱價格750萬元/噸，較年初下跌46%。我們認為2023年稀土價格下跌主要是由于供給端疫情管控結(jié)束后，東南亞進口稀土礦大幅增加，同時下游電動車增速放緩，使得稀土出現(xiàn)階段性的供過于求。但隨著2023年下半年工信部稀土開采配額增速下降，我們認為稀土的供給過剩量也將會逐步得到控制。圖：稀土氧化物價