奔馳公司資本運營分析ppt課件.ppt

1、公司資本運營案例,1,案例分析：戴姆勒奔馳公司和克萊斯勒合并,1998年5月7日，德國的戴姆勒奔馳汽車公司購買美國第三大汽車公司克萊斯勒價值約為393億美元的股票，收購這家公司，組成“戴姆勒一克萊斯勒”股份公司，奔馳和克萊斯勒將分別持有其中57、43的股份。 這一并購行為涉及的市場交易金額高達920億美元。合并后的新公司成為擁有全球雇員42萬，年銷售額達1330億美元的汽車帝國，占據(jù)世界汽車工業(yè)第三把交椅。,2,【一】背景分析： 德國的戴姆勒奔馳公司和美國的克萊斯勒公司均為世界著名的汽車制造公司，戴姆勒奔馳的拳頭產(chǎn)品為優(yōu)質(zhì)高價的豪華車，主要市場在歐洲和北美，美國克萊斯勒公司的產(chǎn)品幾乎全部集中于

2、大眾車，與戴姆勒奔馳在產(chǎn)品和市場范圍上正好互補，兩家公司的合并是著眼于長遠競爭優(yōu)勢的戰(zhàn)略性合并。兩家公司各自的規(guī)模以及在地理位置上分屬歐洲大陸和美洲大陸，使合并的復(fù)雜程度和評估難度大大提高。,3,【二】具體的運作： 由于凈資產(chǎn)賬面價值不能決定持續(xù)經(jīng)營公司的內(nèi)在價值，而受股票數(shù)量、市場交易情況、投機性等眾多因素的影響，股票市場價格具有短期波動性，因此在評估方法的選擇上，賬面價值法、市場價格法等均被否定，最終決定采用收益法分別對兩家公司進行評估，并以此為基礎(chǔ)確定換股比例。 1評估過程 （1）確定未來年度凈收益。原則上以各自獨立經(jīng)營為基礎(chǔ)分別進行價值評估，不考慮雙方因合并產(chǎn)生的預(yù)期整合效應(yīng)和合并費用

3、。原因在于：一是雙方規(guī)模、實力相當，對合并后企業(yè)的貢獻基本相同；二是與兩家企業(yè)的價值相比，整合效果較小，可以忽略不計。在具體方法上，則從歷史數(shù)據(jù)出發(fā)，考慮未來企業(yè)發(fā)展與競爭環(huán)境，分析雙方存在的發(fā)展機會和風(fēng)險，以此為基礎(chǔ)構(gòu)成兩階段評估模型,4,第一階段為預(yù)測期，時間從1998年2000年。為評估兩公司當前獲利能力，獲取預(yù)測未來收益的依據(jù)，合并雙方以1995年1997年經(jīng)審計的公開披露的財務(wù)報表，對各項收入和費用進行了詳細分析，并對未來不會重復(fù)發(fā)生的一次性費用和收入項目進行了調(diào)整，分別計算出1998年、1999年和2000年各自所屬部門的息稅前凈收益及總和。 第二階段為續(xù)營期，時間為2001年及以

4、后年份。自2001年開始，假設(shè)兩公司的息稅前凈收益保持不變，其數(shù)額等于2000年息稅前凈收益扣減不可重復(fù)發(fā)生的收入和費用項目。在息稅前凈收益的基礎(chǔ)上，進一步扣除根據(jù)兩公司1998年1月1日資本結(jié)構(gòu)計算得出的凈利息費用、其他財務(wù)收入和費用、公司所得稅、得到兩家公司未來各年份的凈收益。 由于公司評估時必須考慮股權(quán)投資者的納稅情況，在公司凈收益的基礎(chǔ)上，還要減去按35假設(shè)稅率計算的股東所得稅，得出最終用于貼現(xiàn)的稅后凈收益。,5,（2）確定貼現(xiàn)率。貼現(xiàn)率分為三部分：基礎(chǔ)利率、風(fēng)險溢價(報酬率)和增長率扣減(修正值)。 基礎(chǔ)利率：兩家合并時，正值市場處于低利率時期，不足以代表未來長期的利率水平，最終確定

5、評估的基礎(chǔ)利率為6.5。 風(fēng)險溢價：取決于公司自身及所處行業(yè)的風(fēng)險，根據(jù)有關(guān)實證研究資料，平均風(fēng)險報酬率在4%6之間，因為兩家公司的效益較好，所以統(tǒng)一采用3.5作為風(fēng)險報酬率。這里值得注意的有兩點，一是因為不同來源提供的值差異甚大，所以沒有采用CAPM模型；二是因為換股比例僅決定于兩家公司的相對價值，所以盡管使用不同的風(fēng)險報酬率將導(dǎo)致雙方絕對價值的變化，但不會對換股比例產(chǎn)生重大影響。,6,修正值：理論上資本市場利率包括了通貨膨脹所造成的風(fēng)險補償，但由于企業(yè)可以通過提高銷售收入部分補償由于通貨膨脹造成的成本上升，企業(yè)的名義收益將按通貨膨脹的一定比例增長，所以名義貼現(xiàn)率包括了數(shù)值上等于未來通貨膨脹

6、率一定比例的可扣減利率，即所謂增長率扣減。假定通過提高銷售價格，兩家公司的名義收益將以1的速度增長，則2001年及以后年份恒定收益的貼現(xiàn)率應(yīng)減去1的修正值，而1998年2000年的各項收入和費用是按實際金額估算的，所以這三年的貼現(xiàn)率無須扣減修正值。 經(jīng)過上述測算，在扣除35的股東所得稅后，兩個階段的貼現(xiàn)率分別為6.5注：6.5=(6.53.5)(1-35)和5.5。,7,（3）非經(jīng)營性資產(chǎn)評估。運用收益法折現(xiàn)的價值僅僅反映了企業(yè)經(jīng)營性資產(chǎn)持續(xù)經(jīng)營的價值，要得到企業(yè)完整的價值還需要考慮非經(jīng)營資產(chǎn)。這些可單獨出售的非經(jīng)營性資產(chǎn)并不影響企業(yè)持續(xù)經(jīng)營價值，應(yīng)單獨評估，評估的方法是計算資產(chǎn)在市場上出售后

7、扣除費用的凈收益。 通過上述評估，兩個企業(yè)的收益現(xiàn)值分別為1020.71億馬克、803.79億馬克。再加上非經(jīng)營性資產(chǎn)的價值，得出兩個公司的實際價值分別為：奔馳公司1100.10億馬克，克萊斯勒804.39億馬克(不出售庫存股票)或822.72億馬克(出售庫存股票)。,8,2確定每股價值 在兩個公司實際價值業(yè)已確定的情況下，還須確定雙方的總股本數(shù)，才能最終確定換股比例。奔馳公司在合并前發(fā)行了附認股權(quán)證的7年期債券、強制可轉(zhuǎn)換債券、股票期權(quán)計劃?？巳R斯勒公司在合并前也向各級管理人員提供了股票期權(quán)、業(yè)績獎勵股票和其他與股票相關(guān)的權(quán)力，另外還有3000萬股庫存股票。公司的股本數(shù)量將受到這些認股權(quán)和轉(zhuǎn)

8、換權(quán)執(zhí)行情況的影響。 為了解決上述問題，假定股票期權(quán)、認股權(quán)證和可轉(zhuǎn)換債券在合并日之前全部執(zhí)行，并按照雙方各自1998年6月30日的股票市價，全部轉(zhuǎn)換為各自的普通股股票?？巳R斯勒的庫存股是否出售取決于能否采用聯(lián)營法進行會計處理。按照1998年6月30日克萊斯勒的股票市價、扣除2.5的股票手續(xù)費以及股票價格潛在的下跌和股東所得稅等因素，并按照同日美元對馬克比價計算，克萊斯勒公司庫存股票價值為18.33億馬克。如果需要出售，克萊斯勒公司價值增加18.33億馬克，同時股本數(shù)額增加3000萬股；如果不出售，其價值和發(fā)行在外的股票總數(shù)都不會發(fā)生變化。 經(jīng)上述調(diào)整后，奔馳公司總股本為5.83465億股，克萊斯勒公司總股本6.595億股(不出售庫存股票)或6.895億股(出售庫存股票)。兩個公司的每股現(xiàn)值為：奔馳公司：1100.10/5.83465=188.55馬克；克萊斯勒：804.39/6.595121.97馬克(不出售庫存股票)，822.72/6.895119.32馬克(出售庫存股票)。,9,1998年，戴姆勒奔馳公司和克萊斯勒公司宣布斥資近千億美元實現(xiàn)“同等地位者之間的合并”時，被稱贊為“天作之合”的聯(lián)姻。合并后公司股票價格暴漲到3位數(shù)。 但短暫的蜜月過后，“充滿大西羊兩岸之間的文化沖突和種種問題”就暴露