資本運營與風(fēng)險管理 資本運營與風(fēng)險管理

資本運營與風(fēng)險管理 潘 國 陵 上海海事大學(xué) 第一部分 資本運營（上） 內(nèi)容： 第一章 公司上市 第二章 企業(yè)并購 第三章 管理層收購 第一部分 資本運營（上） 案例： 1、股票上市案例：中信泰富與榮智健 2、企業(yè)并購案例：超級買家復(fù)星集團 3、管理層持股案例：華為的冬天 第一章 公司上市 一、上市目的 二、股票上市 三、政策鼓勵 第一章 公司上市 公司股票上市是公司進行資本運營的舞臺，在企業(yè)融資、投資、兼并方面扮演著十分重要的角色。 做一個規(guī)范的公司，將公開上市作為公司的第一目標(biāo)，以便構(gòu)筑這個舞臺。 第一章 公司上市 一、上市目的 融資和再融資 為公司超常規(guī)發(fā)展提供條件 財富效應(yīng) （ 老板發(fā)大財 ， 職工發(fā)小財 ） 知名度 、 信譽與品牌效應(yīng) 提高公司規(guī)范化經(jīng)營管理水平 健全激勵機制（長期穩(wěn)定發(fā)展） 其他：關(guān)聯(lián)交易，關(guān)聯(lián)擔(dān)保、套現(xiàn)等。 第一章 公司上市 用友上市： 1988年，王文京用 5萬元開創(chuàng)用友， 99年改制為股份有限公司， 01年 4月在上交所上市。上市前用友 8400萬資產(chǎn)（評估后）折股 7500萬，而股民用 9.17億現(xiàn)金折股2500萬，每股股票溢價高達 36.68元。 用友股價最高時曾超過 100元，王文京個人控制著 55.2的股份，照此計算，其身價最高時多達 50多億人民幣。 為此 CCTV將王評為 2001年度經(jīng)濟人物 ； 財富 將他納入 中國 100首富之列 。 第一章 公司上市 上市的 不利方面： 股權(quán)分散，容易被收購兼并； 照章納稅，偷稅漏稅的事不能干了； 財務(wù)規(guī)范，造假注水不行了； 信息公開，做企業(yè)的難度大大增加； 社會監(jiān)督，特別是新聞媒體曝光。 國內(nèi)許多企業(yè)因為不規(guī)范，上市之后紛紛出事，讓投資者遭受了慘重?fù)p失。 第一章 公司上市 二、股票上市 1、國內(nèi)上市 為了便于更多的企業(yè)上市， 2006年 5月 18日，中國證監(jiān)會公布 首次公開發(fā)行股票并上市管理辦法 ，對公司上市條件作出了重大修改，縮短了公司的上市時間，降低了公司的上市要求。 即將推出的創(chuàng)業(yè)板，對科技類公司的上市條件又有了較大幅度的降低。 主板和中小板上市的主要財務(wù)條件 1、取消一年上市輔導(dǎo)期； 2、發(fā)行前股本不少于 3000萬； 3、連續(xù) 3年盈利，累計凈利潤超過 3000萬； 4、 3年累計營業(yè)收入超過 3個億，或者 3年累計現(xiàn)金流入 5000萬。 5、 最近一期無形資產(chǎn)占凈資產(chǎn)比例不高于 20%，不存在人為彌補虧損情況。 創(chuàng)業(yè)板上市主要財務(wù)條件一 (征求意見稿 ) 發(fā)行后總股本不得少于 3000萬元； 最近兩年內(nèi)主營業(yè)務(wù)收入占其總收入的比例不得低于 50%； 最近兩個會計年度凈利潤均為正數(shù)，且累計不低于 1000萬元； 最近一期末凈資產(chǎn)不少于 2000萬元； 最近一期末無形資產(chǎn)占凈資產(chǎn)的比例不高于 30%。 創(chuàng)業(yè)板上市主要財務(wù)條件二 (征求意見稿 ) 發(fā)行后總股本不得少于 3000萬元； 最近兩年內(nèi)主營業(yè)務(wù)收入占其總收入的比例不得低于 50%； 最近一個會計年度凈利潤不少于 500萬； 最近一個會計年度營業(yè)收入不低于 3000萬元，且增幅不低于 30%； 最近一期末凈資產(chǎn)不少于 1500萬元； 最近一期末無形資產(chǎn)占凈資產(chǎn)的比例不高于 50%。 第一章 公司上市 但對民企國內(nèi)上市增加了難度。中國證監(jiān)會于 2003年 9月 21日公布了 關(guān)于進一步規(guī)范股票首次發(fā)行上市有關(guān)工作的通知 。通知規(guī)定，自 2004年 1月 1日起，股份公司必須設(shè)立滿 3年才能申請發(fā)行上市。但國有企業(yè)或經(jīng)國務(wù)院批準(zhǔn)豁免期限的公司，可不受此限制。 因此，許多中國民企走上了海外上市之路。 第一章 公司上市 2、海外上市 海外上市的最大特點就是上市門檻低。與國內(nèi)市場相比，資本規(guī)模和營收規(guī)模要求低，通常無盈利要求，無持續(xù)經(jīng)營時間要求。再融資也十分方便等。 海外創(chuàng)業(yè)板是專為中小高科技企業(yè)股票上市而設(shè)立。便于解決風(fēng)險投資的投入、盤活和退出問題，有利于形成風(fēng)險投資與高科技產(chǎn)業(yè)發(fā)展之間的良性循環(huán)。 但海外上市的監(jiān)管十分嚴(yán)格。 第一章 公司上市 美國那斯達克市場上市標(biāo)準(zhǔn)一 有形凈資產(chǎn)達 1800萬美元的上市條件： （ 1） 不設(shè)盈利要求； （ 2） 公眾持有股份不低于 110萬股； （ 3） 經(jīng)營年限不低于 2年； （ 4） 發(fā)行價值不低于 1800萬美元 ， 最低股價 5美元； （ 5） 股東人數(shù)不少于 400名； （ 6）至少 3名做市商。 第一章 公司上市 美國那斯達克市場上市標(biāo)準(zhǔn)二 有形凈資產(chǎn)達 600萬美元的上市條件： （ 1） 最近財政年度或前三年的兩個財政年度的稅前利潤不低于 100萬美元； （ 2） 公眾持有股份不低于 110萬股； （ 3） 經(jīng)營年限未要求； （ 4） 發(fā)行價值不低于 800萬美元 ， 最低股價 5美元； （ 5） 股東人數(shù)不少于 400名； （ 6）至少 3名做市商。 第一章 公司上市 美國那斯達克市場上市標(biāo)準(zhǔn)三 總資產(chǎn)及總收入均達到 75萬美元的上市條件： （ 1） 不設(shè)盈利要求； （ 2） 公眾持有股份不低于 110萬股； （ 3） 經(jīng)營年限未要求； （ 4） 發(fā)行價值不低于 2000萬美元 ， 最低股價 5美元； （ 5） 股東人數(shù)不少于 400名； （ 6）至少 4名做市商。 第一章 公司上市 美國那斯達克市場上市標(biāo)準(zhǔn)四 那斯達克小型市場的上市條件： （ 1） 凈有形資產(chǎn) 400萬美元或凈利潤 75萬美元； （ 2） 公眾持有股票不抵于 100萬股； （ 3） 經(jīng)營年限 1年或總市值 5000萬美元； （ 4） 發(fā)行價值不低于 500萬美元 ， 最低股價 4美元； （ 5） 股東人數(shù)不少于 300名； （ 6）至少 3名做市商。 第一章 公司上市 境內(nèi)外公司上市比較 IPO溢價 上市成本 上市準(zhǔn)備 維護成本 國內(nèi) 20左右 2-5% 難而長 低 香港 10左右 8-10% 中等 中 美國 30左右 12-16% 易而短 高 注： IPO溢價 股票首發(fā)市盈率 上市成本 占首發(fā)融資額的百分?jǐn)?shù) 大力發(fā)展資本市場 三、政策鼓勵 近年來國家出臺了一系列鼓勵企業(yè)境內(nèi)外上市的政策。 2004年 1月 31日 ，國務(wù)院頒發(fā)了 國務(wù)院關(guān)于推進資本市場改革開放和穩(wěn)定發(fā)展的若干意見 ，簡稱 九條意見 。 大力發(fā)展資本市場 一是有利于完善社會主義市場經(jīng)濟體制 ，有利于國有經(jīng)濟的結(jié)構(gòu)調(diào)整和戰(zhàn)略性改組 ， 加快非國有經(jīng)濟發(fā)展 。 二是更大程度地發(fā)揮資本市場優(yōu)化資源配置的功能 ， 有利于將社會資金有效地轉(zhuǎn)化為長期投資 ， 促進企業(yè)快速發(fā)展 。 三是有利于提高直接融資比例 ， 完善金融市場結(jié)構(gòu) ， 提高金融市場效率 ， 維護金融安全 。 大力發(fā)展資本市場 文件說： 大力發(fā)展資本市場是一項重要的戰(zhàn)略任務(wù)，對我國實現(xiàn)本世紀(jì)頭 20年國民經(jīng)濟翻兩番的戰(zhàn)略目標(biāo)具有重要意義 。 是黨中央、國務(wù)院從全局和戰(zhàn)略出發(fā)作出的重要決策 。 文件要求： 各地區(qū)、各部門務(wù)必高度重視，樹立全局觀念，充分認(rèn)識發(fā)展資本市場的重要性，堅定信心、抓住機遇、開拓創(chuàng)新 。 思考題 1、 公司股票公開上市的利弊得失 ？ 2、 國內(nèi)股票公開上市的財務(wù)條件 ？ 3、 直接上市與買殼上市的主要區(qū)別 ？ 4、 與國內(nèi)上市相比 ， 國外上市的主要特點 ？ 第二章 企業(yè)并購 一 、 并購動機 二 、 并購方式 三 、 價值評估 四 、 資源整合 第二章 企業(yè)并購 企業(yè) ， 特別是大型企業(yè)應(yīng)該將企業(yè)的經(jīng)營思路和重心逐步 從買產(chǎn)品賣產(chǎn)品轉(zhuǎn)移到買公司賣公司 。 諾貝爾經(jīng)濟學(xué)獎獲得者喬治 施蒂格勒曾經(jīng)說過： 沒有一個美國大公司不是通過兼并而成長起來的 ， 幾乎沒有一個美國大公司是靠內(nèi)部擴張成長起來的 。 第二章 企業(yè)并購 一 、 并購動機 并購是企業(yè)在激烈的市場競爭中 生存的法則 和 優(yōu)勝劣汰 的游戲 ， 是企業(yè)迅速壯大 、 強大的有效途徑 。 通過并購 1、 迅速擴大公司的經(jīng)營規(guī)模； 2、 搶奪對手的市場份額 ， 擊敗競爭對手； 3、 改善公司的財務(wù)營收 ， 降低財務(wù)成本； 4、 保持企業(yè)的生命力長盛不衰 。 第二章 企業(yè)并購 二 、 并購方式 1、 橫向并購 目標(biāo)公司的業(yè)務(wù)與公司自身的業(yè)務(wù)相同或者類似，并購這類目標(biāo)公司有助于擴大公司的經(jīng)營規(guī)模，增強行業(yè)的集中度和對市場的控制力，實現(xiàn)規(guī)模經(jīng)濟效應(yīng)。當(dāng)行業(yè)由一家或者幾家壟斷時，能有效地降低市場競爭的激烈程度。因此通常要做到行業(yè)或分支的前三名。 但橫向并購形成的行業(yè)壟斷會受到反壟斷法的制約。 第二章 企業(yè)并購 2、 縱向并購 目標(biāo)公司的經(jīng)營業(yè)務(wù)與本公司的業(yè)務(wù)具有垂直相關(guān)性，即上下游關(guān)系，并購這類目標(biāo)公司有助于企業(yè)加強生產(chǎn)要素的優(yōu)化組合，節(jié)約交易成本，發(fā)揮協(xié)同效應(yīng)。 通過對原料、生產(chǎn)、 銷售渠道以及最終客戶的連環(huán)控制來實現(xiàn)對市場的全面控制，實現(xiàn)縱向一體化，從根本上杜絕競爭對手的牽制和潛在對手的加入。 第二章 企業(yè)并購 3、 跨行并購 目標(biāo)公司的業(yè)務(wù)范圍雖與兼并公司無相關(guān)性，但是目標(biāo)公司業(yè)績優(yōu)良，具有較強的增值潛力，控制這類公司有助于增強企業(yè)的綜合競爭能力，實現(xiàn)公司經(jīng)營多元化。 每個行業(yè)都有周期性，企業(yè)規(guī)模越大越難調(diào)頭，經(jīng)營多元化能使企業(yè)達到分散經(jīng)營風(fēng)險的目的。 第二章 企業(yè)并購 三、價值評估 在并購中所碰到的最復(fù)雜的問題，莫過于對目標(biāo)公司的價值評估，這是因為在會計準(zhǔn)則的運用，無形資產(chǎn)的估價，財務(wù)數(shù)據(jù)的可靠性等方面存在著太多的變數(shù)。 能否發(fā)現(xiàn)被收購公司的真正價值是并購交易中最為關(guān)鍵的環(huán)節(jié)。 公司價值評估的三種基本方法： 第二章 企業(yè)并購 1、資產(chǎn)法 資產(chǎn)法 （ 又稱重置成本法 ） 目標(biāo)公司的價值是根據(jù)一套特定原則調(diào)整資產(chǎn)負(fù)債表中的帳面價值來確定 。 該方法主要適用于特定的 、 易于估價的有形資產(chǎn)或者無形資產(chǎn) 。 投機性的購買者經(jīng)常使用資產(chǎn)法 ， 他們往往尋找那些在不利條件下必須出售企業(yè)的賣方 。 第二章 企業(yè)并購 2、收益法 收益法（又稱為收益現(xiàn)值法） 目標(biāo)公司的價值就是未來收益的現(xiàn)值，其中折現(xiàn)率反映了投資的風(fēng)險回報率。該方法便于買賣雙方計算出目標(biāo)公司的公平市值及投資價值。 但成功運用收益法并不是一件易事，因為價值的每一個關(guān)鍵因素 投資回報和回報率都需要進行準(zhǔn)確的預(yù)測。 第二章 企業(yè)并購 資產(chǎn)法與收益法的簡單比較 凈資產(chǎn) 收購價格 每年收益 年收益率 A公司 500萬 400萬 60萬 15% B公司 300萬 400萬 80萬 20% 從資產(chǎn)法角度：收購 A公司比收購 B公司好； 從收益法角度：收購 B公司比收購 A公司好 。 第二章 企業(yè)并購 3、市場法 市場法（又稱為類比法） 目標(biāo)公司的價值決定于市場對另一相似企業(yè)支付的價格。即 人們不會為一項事物支付超過獲得其替代物成本的價格 。 該方法要求 要有足夠的類似案例公司可以比較 。另外，選擇合適的乘數(shù)來刻劃企業(yè)的業(yè)績是關(guān)鍵。 第二章 企業(yè)并購 總的來說，企業(yè)的價值評估是一項技術(shù)性很強的工作。同一個項目，采用不同的價值評估方法，得到的結(jié)果有時會大相徑庭。 所以給企業(yè)家的建議是：這項工作最好還是請專業(yè)機構(gòu)或?qū)＜襾碜觥?第二章 企業(yè)并購 四 、 資源整合 事實上 兼并容易 ， 整合難 。 1、 市場整合 廣告 、 品牌 、 營銷網(wǎng)絡(luò) 、 原料供應(yīng) 、 物流配送 。 2、 技術(shù)整合 產(chǎn)品研發(fā) 、 技術(shù)專利 、 技術(shù)標(biāo)準(zhǔn) 、 產(chǎn)品標(biāo)準(zhǔn) 、生產(chǎn)能力 、 生產(chǎn)工藝 、 維修保養(yǎng) 。 3、 人才整合 人事調(diào)配 、 聘用制度 、 薪酬制度 、 獎懲制度 。 第二章 企業(yè)并購 整合不好常常會導(dǎo)致并購失敗。并購失敗的原因有很多，最常見的原因有以下幾方面： 調(diào)查研究不足 評估價格太高 協(xié)同效應(yīng)被夸大 沒有迅速整合資源 對并購負(fù)面效應(yīng)估計不足 第二章 企業(yè)并購 沒有準(zhǔn)確地估計客戶的反映 與公司戰(zhàn)略不一致 企業(yè)文化不兼容 風(fēng)險分析不當(dāng) CEO自大癥 并購不僅是一種企業(yè)擴張的有效戰(zhàn)略 ，而且是一門高超的經(jīng)營藝術(shù) ， 是經(jīng)營者實力 、 智慧和膽識的結(jié)晶 。 思考題 1、 企業(yè)并購的主要方式及其目的 ？ 2、 公司價值評估的主要方法及其特點 ？ 3、 企業(yè)并購失敗的主要原因 ？ 4、 反收購的主要策略手段 ？ 第三章 管理層收購 一、 MBO的概念 二、 MBO的作用 三、 MBO的實施 第三章 管理層收購 一、 MBO的概念 1、 MBO（ Management Buy-out），是指管理層收購公司的股權(quán)，改變公司所有者結(jié)構(gòu)，達到控制公司的目的。 MBO的結(jié)果是企業(yè)的經(jīng)營者變成了所有者。所以又叫管理層控股。 2、 EBO（ Employee Buy-out），是指員工收購公司的股權(quán)。通常員工收購強調(diào)的不是對公司的控制，而是將員工利益與公司利益相結(jié)合。所以又叫員工持股。 第三章 管理層收購 2005年 7月 8日，中華全國工商聯(lián)合會發(fā)布的 中國民營企業(yè)發(fā)展報告 藍皮書指出，全國每年新生民營企業(yè) 15萬家，死亡 10萬家； 60%的民營企業(yè)在 5年內(nèi)破產(chǎn)， 85%的民營企業(yè)在 10年內(nèi)死亡；其平均壽命只有 2.9年。 第三章 管理層收購 為什么中國民營企業(yè)的壽命是如此之短呢？ 許多企業(yè)家是這樣說的： 企業(yè)的真正壓力不是來自于競爭對手 競爭力五力模型中的 五種力量 ，而是來自于 第六種力量 企業(yè)的內(nèi)部 。 我的企業(yè)不是死在競爭對手手里，而是死在 自己人 手里 。 第三章 管理層收購 二、 MBO的作用 1、優(yōu)化產(chǎn)權(quán)結(jié)構(gòu) 解決有人負(fù)責(zé)的問題 2、形成有效的激勵機制 解決為誰干的問題 3、降低人力成本 解決高薪帶來的問題 4、內(nèi)部股權(quán)融資 解決企業(yè)資金不足的問題 第三章 管理層收購 三、 MBO實施 企業(yè)家覺醒 ，特別是職業(yè)經(jīng)理人的覺醒 先行者榜樣 金融市場逐步成熟 中介機構(gòu)逐步配套 政策支持（對國有企業(yè)來說） 第三章 管理層收購 所以，有條件的企業(yè)從今天開始就可以放手搞了，而且是越早越好。但一定要根據(jù)企業(yè)的具體情況，不能搞一刀切。 千萬不要閉門造車，最好聘請有經(jīng)驗的中介機構(gòu)或者專家共同來完成。 第三章 管理層收購 實施 MBO需要一個重要的前提條件，這就是：公司要規(guī)范，財務(wù)要透明，信息要公開。如果公司不規(guī)范，財務(wù)不透明，信息不公開， MBO很難發(fā)揮作用，有時甚至還會起反作用。 實現(xiàn)公司規(guī)范、財務(wù)透明、信息公開的最好途徑就是公開上市。 第三章 管理層收購 國有企業(yè)的 MBO就比較困難些，一定要按照政策辦事，而且要隨時注意政策的變化。由于政策變化較大，國企MBO經(jīng)常會出現(xiàn)這樣的情況，今天行，明天就不行；這個地方行，換個地方就不行。 思考題 1、 企業(yè)實行 MBO的主要目的 ？ 2、 企業(yè)實施 MBO的前提條件 ？ 3、 分析中國民營企業(yè)短命的主要原因 ？ 4、 國有企業(yè) MBO過程中存在的主要問題 ？ 第二部分 資本運營（下） 內(nèi)容： 第四章 戰(zhàn)略投資 第五章 跨國經(jīng)營 第六章 風(fēng)險投資 第二部分 資本運營（下） 案例： 1、戰(zhàn)略投資案例：巴菲特的投資理念 2、跨國經(jīng)營案例：跨國經(jīng)營的制勝之道 3、風(fēng)險投資案例：無錫尚德的發(fā)展之路 第四章 戰(zhàn)略投資 一 、 戰(zhàn)略投資的理念 二 、 投資價值分析 三、 EVA經(jīng)濟附加值 第四章 戰(zhàn)略投資 一、戰(zhàn)略投資的理念 要想股票上市，難！ 要想搞好兼并來的企業(yè)，更難！ 當(dāng)然要想搞好自己的企業(yè)，也不容易！ 那么怎么辦呢？錢總是要賺的。 戰(zhàn)略投資也許是一種很好的選擇。 第四章 戰(zhàn)略投資 戰(zhàn)略投資是指投資人通過購買某家公司的股權(quán)或者某家公司的股票獲得收益，而自己并不直接參與公司的經(jīng)營決策和日常管理等事務(wù)，完全放手讓別人去經(jīng)營管理。 符合戰(zhàn)略投資條件的通常是一些規(guī)范、公開、 透明、且經(jīng)營業(yè)績良好的上市公司。因此 股權(quán)投資是戰(zhàn)略投資的主要手段， 股票投資是股權(quán)投資的最好形式 。 第四章 戰(zhàn)略投資 二、投資價值分析 1、市盈率 市盈率 =市場價格 / 每股稅后收益 R= P / E 例：某股票市場價格每股 10元 ， 每股稅后利潤 0.5元 ， 則市盈率 =10/ 0.5 =20倍 。 一般來說，市盈率高意味著股票的投資價值小，風(fēng)險高。國外股市有 20倍市盈率具有投資價值 的說法。不過這是一個相對指標(biāo)，需根據(jù)具體情況而定，特別是與無風(fēng)險利率水平的高低有關(guān)。 第四章 戰(zhàn)略投資 2、市凈率 市凈率 =市場價格 / 每股凈資產(chǎn) 海爾 用友 市場價格 10.0元 25.0元 每股凈資產(chǎn) 5.0元 5.0元 市凈率 2.0 5.0 從資產(chǎn)價值來說，市凈率越低的股票越有投資價值。投資人購買海爾的股票要比用友股票來得合算。但這是問題的一個方面，應(yīng)根據(jù)具體情況而定。 第四章 戰(zhàn)略投資 3、股票的內(nèi)在價值 股票的內(nèi)在價值可以通過計算每股現(xiàn)值來估算，用公式表示 D（ 1+ g） NPV r g 式中： NPV股票價值（現(xiàn)值）， D 股票的現(xiàn)金紅利， g 預(yù)期股票紅利增長率，r投資人期望獲得的收益率，又稱為貼現(xiàn)率。 第四章 戰(zhàn)略投資 例如：假設(shè)某股票的現(xiàn)金紅利是 1元 /每股，預(yù)計紅利增長率為 10，如果投資者希望每年獲得 15的收益率，即貼現(xiàn)率為 15%，那么該股票現(xiàn)在的合理價格是多少？ 1 + 10% 每股現(xiàn)值 22元 15 10 該股票的內(nèi)在價值為 22元。如果市場價格高于 22元，表示該股票價值被市場高估，不具備投資價值；如果市場價格低于 22元，表示該股票價值被市場低估，具有投資價值。 第四章 戰(zhàn)略投資 該公式被稱為股票的永久增長模型（不變增長模型）。如果分階段使用，可形成多種變化形式。如兩階段增長模型等，巴菲特就是采用兩階段增長模型來評價股票的內(nèi)在價值。 如果貼現(xiàn)率小于預(yù)期紅利增長率，在理論上，該股票的現(xiàn)值將趨于無窮大。也就是說，該股票在任何價位買入，都能達到投資人的預(yù)期收益率。 當(dāng)紅利增長率 g 0時，則 NPV D / r 第四章 戰(zhàn)略投資 三 、 EVA經(jīng)濟附加值 EVA = Q（ 稅后利潤 ） - K（ 資金加權(quán)成本 ） 經(jīng)濟附加值即公司額外創(chuàng)造的利潤 。 反映公司超常的盈利能力 。 EVA大于 0， 表示公司獲得超常的盈利能力 ，為股東創(chuàng)造了財富； EVA等于 0， 表示公司達到正常的盈利水平 。 EVA小于 0， 表示公司沒有達到正常的盈利水平 ， 即在消耗股東財富或浪費公司資源 。 第四章 戰(zhàn)略投資 EVA價值評價方法 總股本 稅后利潤 每股收益 A公司 1億 3000萬 0.3元 B公司 1億 3000萬 0.3元 資金占用 占用成本 EVA 每股 EVA A公司 10億 2000萬 1000萬 0.1元 B公司 5億 1000萬 2000萬 0.2元 第四章 戰(zhàn)略投資 EVA方法運用 1、一種新的企業(yè)財務(wù)評價方法，可以彌補現(xiàn)行財務(wù)評價方法的不足； 2、一種新的企業(yè)管理方法 價值管理； 3、一種新的評估企業(yè)價值的方法； 4、一種新的分析股票投資價值的方法。 第四章 戰(zhàn)略投資 資金加權(quán)成本的確定： k = kd（ D/ A） ke（ E/ A） k資本加權(quán)平均成本 kd負(fù)債成本 ke股東權(quán)益成本 （ D/ A） 負(fù)債資產(chǎn)比率 （ E/ A） 股東權(quán)益資產(chǎn)比率 ke = 無風(fēng)險收益率 + 系數(shù) 風(fēng)險溢價 第四章 戰(zhàn)略投資 EVA價值評價方法 總股本 稅后利潤 每股收益 股價 市盈率 A公司 1億 3000萬 0.3元 10元 33.3倍 B公司 1億 3000萬 0.3元 10元 33.3倍 總股本 EVA 每股 EVA 股價 EVA市盈率 A公司 1億 1000萬 0.1元 10元 100倍 B公司 1億 2000萬 0.2元 10元 50倍 思考題 1、 戰(zhàn)略投資的主要特點 ？ 2、 分析股票投資價值的常用方法 ？ 3、 如何確定股票的內(nèi)在價值 ？ 4、 EVA與其它價值評估方法的主要區(qū)別 ？ 第五章 跨國經(jīng)營 一、世界工廠的麻煩 二、走出去的困難 三、走出去的對策 第五章 跨國經(jīng)營 一、世界工廠的麻煩 中國自 2001年加入 WTO之后，進出口總額三年翻一番， 2004年達到 1.15萬億美元，取代日本成為世界第三貿(mào)易大國，名副其實的 世界工廠 。 針對中國的 貿(mào)易入侵 ，許多國家紛紛設(shè)置嚴(yán)厲的貿(mào)易壁壘，導(dǎo)致中國與這些國家的貿(mào)易摩擦不斷加劇，使中國連續(xù) 14年成為世界最大的反傾銷受害國。 第五章 跨國經(jīng)營 2001-2006中國進出口情況 進出口 (億美元 ) 增長速度 % 出 口 (億美元 ) 增長速度 % 進 口 (億美元 ) 增長速度 % 2001 5098 7.5 2662 6.8 2436 8.2 2002 6208 21.8 3256 22.3 2952 21.2 2003 8512 37.1 4384 34.6 4128 39.9 2004 11548 35.7 5934 35.4 5614 36.0 2005 14221 23.2 7620 28.4 6601 17.6 2006 17607 23.8 9691 27.2 7916 19.9 第五章 跨國經(jīng)營 除了貿(mào)易摩擦之外，我們的麻煩還有： 1、逼人民幣升值 2、資源消耗巨大 3、環(huán)境污染嚴(yán)重 第五章 跨國經(jīng)營 80年代日本成為 世界工廠 后遭到美國、歐盟等西方國家極其嚴(yán)厲的貿(mào)易制裁，同時迫使日元大幅度升值，最終導(dǎo)致日本經(jīng)濟陷入了長達 10多年的蕭條之中，至今還沒有能夠完全走出來。 而現(xiàn)在的中國越來越像當(dāng)年的日本，那么中國會不會步日本的后塵呢？ 第五章 跨國經(jīng)營 二、走出去的困難 從表面上看，中國現(xiàn)在面臨的問題僅僅是一個經(jīng)濟發(fā)展問題，而實際上，這是一個關(guān)系到整個中華民族的出路問題。如何解決？跨國經(jīng)營就成為中國的必然選擇。 為此，黨中央國務(wù)院早在 1998年就提出了中國企業(yè)必須 走出去 的跨國經(jīng)營戰(zhàn)略?？晌覀兊钠髽I(yè)怎么也走不出去。 第五章 跨國經(jīng)營 中國企業(yè)走不出去的主要原因有兩個方面，主觀原因和客觀原因。 1、主觀原因 許多人認(rèn)為：跨國經(jīng)營是大企業(yè)的事，我現(xiàn)在的企業(yè)很小，連本省、本市都沒有能走出去，那里還談得上走出國門，搞跨國經(jīng)營呢？請問現(xiàn)在回國投資的華僑華商，當(dāng)年出去的時候是有錢人還是窮人？改革開放以來到中國來投資的外商，是大企業(yè)多還是小企業(yè)多？在世界各地做生意的中國人當(dāng)中，是浙江人潮汕人多還是我們本地人多？這說明了什么？ 第五章 跨國經(jīng)營 2、客觀原因 中國企業(yè)走不出去，除了主觀原因之外，存在的客觀原因主要是： 1 缺乏核心競爭能力 2 缺乏核心技術(shù) 3 缺乏知名品牌 第五章 跨國經(jīng)營 1 缺乏核心競爭力 隨著中國經(jīng)濟的快速發(fā)展，現(xiàn)在進入世界500強的中國公司越來越多。一方面，反映中國企業(yè)不斷取得可喜成績；另一方面，也反映出中國企業(yè)存在不少問題。 1）跨國化程度低 2）國家壟斷經(jīng)營 3）勞動生產(chǎn)率低 最終導(dǎo)致中國這些大企業(yè)在國際上缺乏核心競爭力。 22家中國企業(yè)榮登 07年 財富 世界 500強 公司名稱 07年排名 06年排名 06年收入 06年利潤 中國石化 17 23 1316 37.0 中國石油 24 39 1115 132.6 中國國家電網(wǎng) 29 32 1072 22.4 中國工商銀行 170 199 368 61.9 中國移動 180 202 359 62.6 中國人壽 192 217 337 1.7 中國銀行 215 255 307 53.7 中國建設(shè)銀行 230 277 285 58.1 中國南方電網(wǎng) 237 266 279 10.7 中國電信 275 279 248 22.8 公司名稱 07年排名 06年排名 06年收入 06年利潤 中國農(nóng)業(yè)銀行 277 377 244 7.3 中國中化集團 299 304 231 3.4 寶鋼 集團 307 296 226 16.2 中國鐵路工程 342 441 205 1.4 中國鐵道建筑 384 485 187 0.7 中國一汽集團 385 470 187 0.7 中國建筑工程 396 486 182 2.8 上汽集團 402 475 180 0.9 中糧集團 405 463 179 2.8 中國五礦 435 169 1.5 中海油 469 160 30.0 中國遠洋 488 154 10.9 第五章 跨國經(jīng)營 2 缺乏核心技術(shù) 2005年 12月，國家知識產(chǎn)權(quán)局局長田力普說： 中國擁有自主知識產(chǎn)權(quán)的企業(yè)只占企業(yè)總數(shù)的 0.03%，擁有專利技術(shù)的企業(yè)占 1%，擁有注冊商標(biāo)的企業(yè)占 40%” 。國資委 160多家國有大公司一年申請的發(fā)明專利只有國外跨國企業(yè)一家那么多 。 2006年 6月 29日，全國人大常委會副委員長路涌祥說： 全國規(guī)模以上中大型國企 2萬多家，有研發(fā)機構(gòu)的只占四分之一，研發(fā)費用只占銷售收入的 0.56%” 。 第五章 跨國經(jīng)營 由于缺乏核心技術(shù)，我國企業(yè)不得不將手機售價的 20%、計算機售價的 30%、數(shù)控機床售價的 30%支付給國外專利持有者。 2005年 3月 7日，溫總理在與江蘇人大代表一起審議政府工作報告時說： 我聽到一些例子感到很痛心。我們出口的 DVD一臺大約 40美元左右，可是要交國外專利費 12美元。我們的藥品， 90%以上都是國外專利；我們的汽車， 90%以上都是合資企業(yè)或者國外品牌 。 第五章 跨國經(jīng)營 3 缺乏知名品牌 美國、德國、日本既是經(jīng)濟大國、貿(mào)易大國，又是品牌大國。在世界上，韓國雖然稱不上經(jīng)濟大國、貿(mào)易大國，可它有許多世界級的知名品牌。 到目前為止，中國還沒有一個真正稱得上是全球知名的品牌，在世界知名品牌前 100位中，沒有一個是中國品牌，而日本 7個，韓國 3個。這與中國這個經(jīng)濟大國、貿(mào)易大國毫不相稱。 第五章 跨國經(jīng)營 Made in China產(chǎn)品雖然遍及全球，但幾乎成為偽劣品的代名詞。更可悲的是 一旦中國某一品牌得到世界認(rèn)可，國內(nèi)的仿造品就會大量涌現(xiàn)，直到最后把它擊垮為止 。 第五章 跨國經(jīng)營 三 、 走出去的對策 在 缺乏核心競爭能力，缺乏核心技術(shù)，缺乏知名品牌的情況下，中國企業(yè) 走出去 要想取得成功，必須要有克敵制勝的法寶。 跨國并購不僅是中國企業(yè)走出去的一種策略，也是我們建立全球化企業(yè)的必要手段，世界著名的跨國公司無一不是這方面的高手。 第五章 跨國經(jīng)營 通過跨國并購，使中國企業(yè) 1、 迅速進入國外市場 ， 避免貿(mào)易摩擦； 2、 利用被收購企業(yè)的先進技術(shù)與專利； 3、 獲得當(dāng)?shù)卣J(rèn)可的商譽 、 商標(biāo)等無形資產(chǎn)； 4、 取得當(dāng)?shù)厥袌龅姆咒N渠道和銷售網(wǎng)絡(luò)； 5、 利用當(dāng)?shù)氐淖匀毁Y源和人力資源等 。 2007年中國十大并購案 1. 法國達能 娃哈哈控制權(quán)爭議 2. 中國移動收購巴基斯坦運營商 3. 中國投資公司入股美國黑石集團 4. 國家開發(fā)銀行入股英國巴克萊銀行 5. 中國工商銀行收購南非標(biāo)準(zhǔn)銀行 6. 中航新航競購東方航空事件 7. 中信證券與貝爾斯登互相持股 8. 印度米塔爾收購東方集團股權(quán) 9. 中國平安保險收購歐洲富通集團股權(quán) 10. 中國國家電網(wǎng)競購菲律賓電網(wǎng)運營權(quán) 表 1-3 2004年全球十大并購事件 資料來源：中國并購交易網(wǎng)（ /top10/intere2004x.asp） 思考題 1、 中國成為 世界工廠 的麻煩 ？ 2、 中國企業(yè) 走不出去 的主要原因 ？ 3、 企業(yè)的核心技術(shù)與品牌之間的關(guān)系 ？ 4、 分析 跨國并購 策略的特點和利弊 ？ 第六章 風(fēng)險投資 一 、 風(fēng)險投資的特征 二 、 如何選擇投資項目 三、 如何獲取風(fēng)險投資 第六章 風(fēng)險投資 一、風(fēng)險投資的特征 1、什么是風(fēng)險投資？ 根據(jù)美國全美風(fēng)險投資協(xié)會的定義，風(fēng)險投資（ Venture Capital）是由職業(yè)金融家投入到新興的、高風(fēng)險的、 有巨大市場潛力的 企業(yè)中的一種權(quán)益資本。 實際上，風(fēng)險投資這種嚴(yán)格的古典意義正在發(fā)生很大的變化。近些年來，幾乎任何企業(yè)或個人都有可能成為風(fēng)險投資商；風(fēng)險投資的領(lǐng)域也從新興產(chǎn)業(yè)延伸到幾乎所有行業(yè)。 第六章 風(fēng)險投資 2、風(fēng)險投資與一般投資的區(qū)別 風(fēng)險 投資與銀行貸款、一般投資的區(qū)別 抵押資產(chǎn) 股權(quán)關(guān)系 回報方式 投資風(fēng)險 考慮重點 銀行貸款 有 不參與 利息 較小 有無資產(chǎn) 一般投資 無 控股參股 紅利股息 中等 能否控制 風(fēng)險投資 無 控股參股 轉(zhuǎn)讓股權(quán) 較大 如何退出 第六章 風(fēng)險投資 風(fēng)險投資雖然是一種股權(quán)投資，但投資的目的并不是為了獲得企業(yè)的所有權(quán)，也不是為了控股企業(yè)，更不是為了經(jīng)營企業(yè)，而是通過投資和提供增殖服務(wù)把投資的企業(yè)做大做強，然后通過公開上市（ IPO）、收購兼并、或者其它方式退出，在產(chǎn)權(quán)的流動中實現(xiàn)投資的高額回報。其中最好的退出方式是公開上市。 06年中國企業(yè)海外上市有 86家，其中風(fēng)險投資和私募基金支持的企業(yè)占 29家。 第六章 風(fēng)險投資 3、風(fēng)險投資的方式 （ 1）傳統(tǒng)風(fēng)險投資 投資對象往往是剛起步的新興企業(yè)，處于企業(yè)發(fā)展的創(chuàng)業(yè)階段。它可能是一個想法、一個專利或一項發(fā)明。其主要特點： 1 早期投資 公司初創(chuàng)期 2 資金需求小 3 投資期限長 流動性較低 4 投資風(fēng)險大 失敗概率很高 5 投資回報率高 第六章 風(fēng)險投資 （ 2）中期風(fēng)險投資 投資對象一般已經(jīng)進入企業(yè)發(fā)展的擴張階段（或者成長階段的后期），需要投入大量的資金以擴大生產(chǎn)銷售規(guī)模。此時公司已經(jīng)盈利或者微利。其主要特點： 1 中期投資 2 投資資金需求大 3 投資期限較短 4 投資風(fēng)險相對較小 5 投資回報率較高 第六章 風(fēng)險投資 對暫時還沒有達到上市條件的中小企業(yè)來說，要想上市；或者對已經(jīng)達到上市條件的企業(yè)來說，要想盡快盡早上市，特別是海外上市，引進風(fēng)險投資也許是最好的選擇。 同時，風(fēng)險投資也是獲得高額回報的一種投資手段。 第六章 風(fēng)險投資 二、如何選擇投資項目 選擇項目的標(biāo)準(zhǔn)： 1、先進性和獨創(chuàng)性的技術(shù)和產(chǎn)品 該技術(shù)所產(chǎn)生的產(chǎn)品或服務(wù)，能產(chǎn)生新的行業(yè)或產(chǎn)業(yè)革命； 2、高素質(zhì)的企業(yè)經(jīng)營管理團隊 有高素質(zhì)的企業(yè)家，有豐富、卓越的經(jīng)營管理經(jīng)驗和業(yè)績；技術(shù)或企業(yè)的創(chuàng)始人誠心希望集合各方資源，迅速擴大企業(yè)規(guī)模及影響；具有一支富于創(chuàng)新、務(wù)實精干的企業(yè)管理隊伍，有高效運轉(zhuǎn)的組織結(jié)構(gòu)； 第六章 風(fēng)險投資 3、可持續(xù)發(fā)展的競爭優(yōu)勢 有巨大市場需求或潛在需求的新技術(shù)、新產(chǎn)品；市場增長足夠快；有形成可持續(xù)發(fā)展的新興產(chǎn)業(yè)的前景； 4、產(chǎn)品具有快速增長的市場潛力 有著廣泛的應(yīng)用領(lǐng)域、廣大的國內(nèi)市場和潛在的國際市場；有出色的市場營銷概念、組織體系和通暢的銷售渠道及網(wǎng)絡(luò)； 5、三至五年內(nèi)可實現(xiàn)增值變現(xiàn)的潛能 有廣闊的資本運作空間，有比較理想的風(fēng)險投資撤出通道。 第六章 風(fēng)險投資 三、如何獲取風(fēng)險投資 1、風(fēng)險投資流程 （ 1）項目評估與篩選 （ 2）溝通與談判 （ 3）簽訂投資協(xié)議 （ 4）參與經(jīng)營、監(jiān)管與輔導(dǎo) （ 5）風(fēng)險投資的退出 第六章 風(fēng)險投資 2、寫好商業(yè)計劃書 敲開風(fēng)險投資大門的是 商業(yè)計劃書 ，而不是登門造訪。 大多數(shù)風(fēng)險投資人只有收到 商業(yè)計劃書 后，才不會拒絕被投資人的來訪。因為如果沒有這些文件，風(fēng)險投資人對被投資的企業(yè)一無所知，從而無法產(chǎn)生興趣或提出針對性的問題。反過來，風(fēng)險投資人，事先閱讀了 商業(yè)計劃書 ，他會決定是否需要約見被投資人，如果無需約見，雙方都不必浪費時間和精力。 第六章 風(fēng)險投資 3、與投資人打交道 風(fēng)險投資商往往更傾向于投資他們所熟悉的領(lǐng)域和熟悉的人。所以你必須與風(fēng)險投資人頻繁接觸交流，讓他們了解你的項目和你本人、以及你的團隊，培養(yǎng)與投資人之間的感情。但一定要講究策略與藝術(shù)，不要讓人家感到厭煩。 Mentors風(fēng)險投資基金的首席執(zhí)行官約翰 凱斯說： 90%的風(fēng)險投資基金都會給那些投資人熟悉的企業(yè)家，剩下的 10%才會留給投資人不熟悉的企業(yè)家 。 第六章 風(fēng)險投資 4、犧牲眼前利益，著眼長遠利益 做企業(yè)最終目的是要賺錢。但一定要分清眼前利益與長遠利益。企業(yè)家一定要著眼長遠利益，犧牲或放棄眼前利益。因為在這一點上風(fēng)險投資家既不慷慨又不靈活。 風(fēng)險投資家都是具有戰(zhàn)略思維和戰(zhàn)略眼光的人。如果看到你在小事上斤斤計較，他們會覺得你和他們根本不屬于同一類人，雙方合作的可能性幾乎等于零。即使項目勉強談成了，未來成功的希望也不大。因為在面對未來的許多問題上雙方將無法取得一致意見。 第六章 風(fēng)險投資 5、回答一大堆尷尬問題 風(fēng)險投資商在正式討論投資計劃之前，通常要對被投資企業(yè)提出一大堆問題，一般采取問答卷和答辯兩種方式，書面問答要求在規(guī)定時間內(nèi)答出幾大類上百個問題，從而得出五個方面的結(jié)論：人員素質(zhì)，管理能力，經(jīng)營策略，企業(yè)文化，技術(shù)特點。 抓住這五個方面，誠實作答是獲取風(fēng)險投資的最好策略。 思考題 1、 風(fēng)險投資與一般投資的主要區(qū)別 ？ 2、 風(fēng)險投資的主要類型及其特點 ？ 3、 風(fēng)險投資選擇投資項目的主要依據(jù) ？ 4、 如何才能獲得風(fēng)險投資家的投資 ？ 第三部分 風(fēng)險管理 內(nèi)容： 第七章 財務(wù)風(fēng)險 第八章 投資風(fēng)險 第九章 經(jīng)營風(fēng)險 第三部分 風(fēng)險管理 案例： 1、財務(wù)風(fēng)險案例：中國的資本大鱷德隆 2、投資風(fēng)險案例：中國的國際儲備管理 3、經(jīng)營風(fēng)險案例：套期保值與投機 第七章 財務(wù)風(fēng)險 一、財務(wù)杠桿的運用 二、財務(wù)風(fēng)險評價 三、財務(wù)危機預(yù)測 四、企業(yè)的可持續(xù)增長 第七章 財務(wù)風(fēng)險 從許多高成長企業(yè)反映的問題來看，高負(fù)債可以說是一個典型的通病，也是財務(wù)危機的根源。 特別發(fā)生在企業(yè)的大肆擴張或者收購兼并過程中。 第七章 財務(wù)風(fēng)險 一、財務(wù)杠桿的運用 對任何一個公司來說，無論公司大小，自有資本最大也總是有限的，公司的資金總是顯得不夠用。特別在企業(yè)并購中，資金不足往往成為最棘手的問題。利用財務(wù)杠桿（債務(wù)權(quán)益比率）來擴大經(jīng)營規(guī)模和獲取更大收益是每個精明商人想做或正在做的的事。 下面分別討論融資的收益和成本問題。 第七章 財務(wù)風(fēng)險 企業(yè)到底是債務(wù)融資 借債好呢，還是股權(quán)融資 吸收投資好呢？ 如果經(jīng)營者經(jīng)營目標(biāo)是股東利益最大化（不是利潤最大化） ，即每股收益或權(quán)益資本收益率最大化。 （ Q* I1） （ Q* I2） N1 N2 Q*平衡點處稅前利潤， I各融資方案的資金成本， N各融資方案的權(quán)益資本。 第七章 財務(wù)風(fēng)險 股東 收益 負(fù)債融資方案 股權(quán)融資方案 股權(quán)融資 負(fù)債融資 Q* 預(yù)期利潤 第七章 財務(wù)風(fēng)險 該方法的判定原則是：當(dāng)方案的稅前凈收入大于平衡點收入時，就選擇債務(wù)資本比重大的資本結(jié)構(gòu)方案；反之，當(dāng)方案的稅前凈收入小于平衡點收入時，就選擇債務(wù)資本比重小的資本結(jié)構(gòu)方案。 簡單地說： 當(dāng)項目很賺錢時，選擇債務(wù)融資 ； 當(dāng)項目不怎么賺錢時，選擇股權(quán)融資 。 第七章 財務(wù)風(fēng)險 二、財務(wù)風(fēng)險評價 1、資產(chǎn)負(fù)債水平 資產(chǎn)負(fù)債率 =負(fù)債 /總資產(chǎn) 公司在增加負(fù)債的初期，公司的收益或者公司的價值將隨著負(fù)債的增加而增加。當(dāng)負(fù)債增加到一定程度時，公司的收益達到最大值，這時的負(fù)債比率就叫 最佳負(fù)債比率或最佳財務(wù)杠桿比率 。 之后如果負(fù)債再增加，公司的收益不但不再增加，反而會出現(xiàn)下降。 第七章 財務(wù)風(fēng)險 60% 負(fù)債比率 預(yù)期收益 第七章 財務(wù)風(fēng)險 雖然在理論上存在一個最佳財務(wù)杠桿比率，但在實際中很難把握。因為企業(yè)的具體情況各不相同，其差異必然很大。 資產(chǎn)負(fù)債率 中國美國 50%左右 歐盟國家 30-40% 日本韓國 60-70% 但是， 隨著公司負(fù)債水平的逐漸提高，公司的財務(wù)風(fēng)險也在不斷增加。 第七章 財務(wù)風(fēng)險 2、現(xiàn)金流量表 現(xiàn)金流量表是判斷企業(yè)財務(wù)狀況的一種簡單而有效的方法。 當(dāng)一個企業(yè)現(xiàn)金流量為正時（現(xiàn)金流入大于流出），表示公司的財務(wù)狀況在改善，哪怕它現(xiàn)在的財務(wù)狀況不好； 當(dāng)一個企業(yè)現(xiàn)金流量為負(fù)時（現(xiàn)金流入小于流出），表示公司的財務(wù)狀況在惡化，哪怕它現(xiàn)在的財務(wù)狀況很好。 第七章 財務(wù)風(fēng)險 三、公司財務(wù)危機預(yù)測 Z值模型： Z a1 X1 a2 X2十 a3 X3十 a4 X4 a5 X5 X1營運資本占總資產(chǎn)的比率 X2累積留存收益占總資產(chǎn)的比率 X3息稅前收益占總資產(chǎn)的比率 X4股東權(quán)益的市場價值比債務(wù)的賬面價值 X5銷售收入占總資產(chǎn)的比率 ai 系數(shù) 第七章 財務(wù)風(fēng)險 Z值是復(fù)合判別函數(shù)的綜合指標(biāo)。 （ 1） Z值小于 1.81（包括 Z值為負(fù)值），公司面臨破產(chǎn)危機； （ 2） Z值大于 2.99，公司財務(wù)健康； （ 3） Z值介于二者之間，則不易區(qū)分，屬于觀察區(qū)域，又稱為灰色區(qū)域。 大量檢驗結(jié)果顯示：用此方法作短期預(yù)測的成功概率達 92-95%；長期預(yù)測的成功概率為 7