公司治理的產(chǎn)生、內(nèi)涵與機(jī)制

1、公司治理的產(chǎn)生、內(nèi)涵與機(jī)制一、公司治理問題的產(chǎn)生哈特(Hart, 1995)認(rèn)為，在以下兩個條件成立的情況下，公司治理問題 將產(chǎn)生。第一，組織成員之間存在著代理問題，或者說是利益沖突問題；第 二，存在著交易成本，從而代理問題不能通過一個完全合同來解決。也就是 說，存在代理問題和不完全合同的情況下，公司治理問題就將產(chǎn)生。公司治理 可以看作是對初始合同中沒有特別規(guī)定的問題作決定的一種機(jī)制?？梢?，即使 是在一個小型封閉的企業(yè)里，公司治理問題也是存在的。當(dāng)然，公司治理問題 在一個大型的公眾公司里將更加重要。在一個典型的英美公眾公司擁有眾多的小股東。與小型私人控制的企業(yè)不 同，公眾公司存在以下兩個問題：

2、第一，股東雖然還是擁有剩余控制權(quán)(即投 票權(quán))，但分散的小股東無法執(zhí)行日常的公司管理。因此，現(xiàn)實(shí)的情況是，董 事會作為股東的代表來選擇經(jīng)理。也就是說，出現(xiàn)了伯勒和米斯( Bede and Means 1932)所說的所有權(quán)和控制權(quán)的分離。第二,分散的小股東缺乏監(jiān)督管 理者的內(nèi)在動力，即不愿意監(jiān)督管理者。原因是，監(jiān)督是一個公共物品。如果 某一個股東的監(jiān)督導(dǎo)致公司業(yè)績改善，那么所有的股東都將受益。在監(jiān)督是有 成本的情況下，每一個股東都有搭便車(freerider )的愿望，即希望別的股東 而不是自己來行使監(jiān)督權(quán)。當(dāng)然，最終的結(jié)果是可想而知的，如果所有的股東 都這樣想，結(jié)果監(jiān)督將無法出現(xiàn)。在股權(quán)分散

3、的情況下，公司治理首先要解決所有者和經(jīng)營者之間的委托代 理問題。而且，在一個大型的公眾公司里，股東、經(jīng)理人員、債權(quán)人和工人各 個企業(yè)要素的提供者之間的關(guān)系是復(fù)雜的，這需要一套治理規(guī)則來平衡各方之 問的關(guān)系。企業(yè)是現(xiàn)代經(jīng)濟(jì)的微觀主體。大型公司在經(jīng)濟(jì)和社會中的影響力越來越 大。不光企業(yè)要素提供者之間的關(guān)系需要平衡，企業(yè)作為一個主體，它與企業(yè) 外部各種力量(如上下游企業(yè)、社區(qū)、政府等)之間也需要一種平衡。公司治 理就是要處理這些利益相關(guān)者(stakeholders )之間的關(guān)系問題。利益相關(guān)者 包括企業(yè)內(nèi)部的股東、經(jīng)理人員、債權(quán)人和工人，和企業(yè)外部的相關(guān)上下游企 業(yè)、社區(qū)、政府。企業(yè)內(nèi)部的利益相關(guān)者

4、關(guān)系涉及到企業(yè)最優(yōu)所有權(quán)安排問 題。企業(yè)與外部利益相關(guān)者之間的關(guān)系涉及到一個外部性問題。如何處理企業(yè) 利益相關(guān)者之間的關(guān)系，不僅僅是一個經(jīng)濟(jì)問題，它還是一個法律與社會問 題。二、公司治理的內(nèi)涵公司治理的英文是“ corporate governance ,國內(nèi)也翻譯成“公司治理 結(jié)構(gòu)”、“公司治理機(jī)制”等。“公司治理”概念最早出現(xiàn)在經(jīng)濟(jì)學(xué)文獻(xiàn)中的 時間是1980年代初期。在這之前，威廉姆森公司治理有狹義和廣義之分。狹義的公司治理解決的是因所有權(quán)和控制權(quán)相分離而產(chǎn)生的代理問題，它要處理 的是公司股東與公司高層管理人員之間的關(guān)系問題。鄭紅亮(1998)認(rèn)為，公司治理要處理的是公司資本供給者確保自己

5、可以得到投資回報(bào)的方法問題。比 如，資本所有者如何使管理者將利潤的一部分作為回報(bào)返還給自己，他們怎樣 確定管理者沒有侵吞他們所提供的資本或?qū)⑵渫顿Y在不好的項(xiàng)目上，他們怎樣 來控制管理者，等等。張維迎(1996)認(rèn)為，企業(yè)所有權(quán)安排和公司治理結(jié)構(gòu) 是同一個意思，公司治理結(jié)構(gòu)是企業(yè)所有權(quán)安排的具體化，企業(yè)所有權(quán)安排是 公司治理結(jié)構(gòu)的一個抽象概括，公司治理結(jié)構(gòu)的核心是指，在兩權(quán)分離的情況 下，所有者對經(jīng)營者的監(jiān)督和激勵的問題（即委托代理問題）。楊瑞龍和周業(yè) 安（ 1997）也認(rèn)為，企業(yè)治理結(jié)構(gòu)本質(zhì)上就是一個關(guān)于企業(yè)所有權(quán)安排的契 約。Ld Porta等（2000）從保護(hù)外部投資人的角度理解公司治理制

6、度，他們認(rèn) 為，公司治理在很大程度上就是指外部投資者用以防止內(nèi)部人侵蝕的一系列機(jī) 制。廣義的公司治理可以理解為關(guān)于企業(yè)組織方式、控制機(jī)制、利益分配的一 系列法律、機(jī)構(gòu)、文化和制度安排，它界定的不僅僅是企業(yè)與其所有者之間的 關(guān)系，而且包括企業(yè)與其所有利益相關(guān)者之間的關(guān)系。實(shí)際上，按照企業(yè)的契 約理論，企業(yè)可以看作是企業(yè)各類參與者之間達(dá)成的一系列的實(shí)際與隱含契 約，這些契約規(guī)定了他們在各種情況下的權(quán)利、責(zé)任以及報(bào)酬。企業(yè)性質(zhì)的契 約性意味著利益相關(guān)者的多元性。為了實(shí)現(xiàn)效率和價值的最大化，必須把他們 的利益協(xié)調(diào)起來。總之，狹義的公司治理強(qiáng)調(diào)解決兩權(quán)分離情況下股東和經(jīng)營之間的代理問 題，而廣義的公司治

7、理強(qiáng)調(diào)公司利益相關(guān)者之間的關(guān)系問題。但是，對于股東 之間的關(guān)系在公司治理中的重要性卻常常被忽視。施萊弗和維什尼（ Shleifer and Vishny ,1997）認(rèn)為，在多數(shù)國家的大公司中，最基本的代理問題并不是 外部投資者和管理者之間的關(guān)系問題，而是外部股東和控制性的大股東之間的 利益沖突問題，因?yàn)榭刂菩怨蓶|幾乎能夠全部控制管理者。所以，在我看來， 公司治理要解決的就是三個方面的問題：第一，在所有權(quán)和控制權(quán)分離情況 下，解決經(jīng)營者和股東之間的委托代理問題，從而保證股東利益最大化的問 題；第二，在股權(quán)分散的條件下，如何協(xié)調(diào)所有者之間關(guān)系的問題，特別是保 護(hù)中小投資者不被大股東侵犯的問題；第

8、三，在股東追求利益最大化的情況 下，協(xié)調(diào)利益相關(guān)者之間關(guān)系的問題。三、公司治理機(jī)制在所有權(quán)和控制權(quán)分離的情況下，可能出現(xiàn)以下的嚴(yán)重后果：公眾公司的 經(jīng)理將會以損害股東利益（我們假設(shè)，股東僅僅追求利潤和公司市場價值的最 大化）為代價，來追求自己的利益。如，經(jīng)理可能會讓自己得到過高的報(bào)酬或 者在職消費(fèi)。為了能提高自己的權(quán)力，他們可能會執(zhí)行一些沒有利潤的投資， 還可能會建造自己的“企業(yè)帝國”。因此，公司治理機(jī)制（ corporate governance mechanisms）所要解決的是由所有權(quán)與經(jīng)營權(quán)分離所造成的“代理 人問題”。我們將在下文中考察公司治理的一些機(jī)制，它們包括，董事會結(jié)構(gòu)、股權(quán)

9、結(jié)構(gòu)、敵意收購和公司的資本結(jié)構(gòu)。所有這些公司治理的機(jī)制都是有用的，但 是它們本身也有其自身的局限性。1 .董事會結(jié)構(gòu)在一個公眾公司中，對經(jīng)理層的監(jiān)督是依靠董事會來執(zhí)行的。所有者首先 選出董事會來代表他們的利益，然后董事會再對經(jīng)理層實(shí)施監(jiān)督，并對經(jīng)理層 的主要決定進(jìn)行批準(zhǔn)。董事會的結(jié)構(gòu)對公司治理產(chǎn)生重要的影響。董事會結(jié)構(gòu)首先表現(xiàn)為執(zhí)行董事和非執(zhí)行董事（或外部董事）的比例。對 于董事會中內(nèi)部董事和外部董事的結(jié)構(gòu)問題，一般認(rèn)為，外部董事在監(jiān)督管理 者中扮演著重要的角色。法瑪（Fama 1980）認(rèn)為，把外部董事納入到專門的 委員會中能降低管理者串謀以及掠奪股東利益的可能性。董事會結(jié)構(gòu)的另一個表現(xiàn)形式

10、是董事會內(nèi)部的職能分工。根據(jù)董事會的職能和作用，董事會內(nèi)部通 常劃分為執(zhí)行委員會、審計(jì)委員會、報(bào)酬委員會、提名委員會、預(yù)算委員會、 籌資委員會等等。這些委員會具有各自獨(dú)立的功能和人員。孫永祥（2001）認(rèn)為，委員會的存在對于董事會很好地發(fā)揮作用是有幫助的。第一，它明確了董 事會的各種職責(zé)，并且，這些職責(zé)落實(shí)到幾個人身上，這有利于發(fā)揮董事會作 用和提高董事會效率。第二，這些常設(shè)的機(jī)構(gòu)有利于董事會直接參與公司的重 大決策，也有利于公司董事會對公司經(jīng)營信息的獲得。第三，它有利于非執(zhí)行 董事對公司事務(wù)的參與。對于加強(qiáng)董事會監(jiān)督作用，一般認(rèn)為解決部分問題的一個重要手段就是構(gòu) 建良好的報(bào)酬制度，董事的股票

11、所有權(quán)能夠把董事的利益與股東利益協(xié)同起 來。一些實(shí)證研究表明，高績效公司的董事比差績效公司的董事持有更多的股 票，董事股票所有權(quán)與公司績效有正向關(guān)系。2 .股權(quán)結(jié)構(gòu)：所有權(quán)集中的作用既然小股東沒有動力去監(jiān)督經(jīng)理并實(shí)施代理權(quán)斗爭，那么，改進(jìn)公司治理 的一種有效手段就是確保公司中有更多的大股東。所以，為了解決投資者搭便 車的問題，應(yīng)使股權(quán)適當(dāng)集中于大股東手中（Shleifer and Vishny ,1997）。 當(dāng)控制權(quán)集中于少數(shù)投資者手中時，由于占有企業(yè)利益的大部分，他們比控制 權(quán)（如投票權(quán)）分散在很多投資者手中時更容易采取一致行動。大股東有動力 去搜尋有關(guān)企業(yè)的信息和監(jiān)督經(jīng)理，從而可以避免搭

12、便車問題。在某些情況 下，大股東還有足夠多的投票權(quán)對經(jīng)理施加壓力甚至通過收購來罷免經(jīng)理（Shleifer and Vishny ,1986）。也就是說，大股東通過共同利益最大化和對 企業(yè)資產(chǎn)的控制來解決代理問題。在英國，一般認(rèn)為，機(jī)構(gòu)投資者作為大股東 在公司治理中發(fā)揮了一個非常大的作用。如果一個公司有一個100%的股權(quán)持有者，那么也就不存在所有權(quán)和控制 權(quán)的分離。然而，這樣的結(jié)果也不是最理想的，至少上市可能帶來的收益，即 通過分散投資組合來得到的減少風(fēng)險(xiǎn)的收益就沒有了。而且，一般來說，在一 個大股東的持股比例小于100 %的情況下，代理問題將會減少，但是并不能消 除。第一，大股東還是不能完全地

13、兼顧經(jīng)理和干涉公司內(nèi)部事務(wù)，因?yàn)樗麄儾?可能完全地得到監(jiān)督可能帶來的收益。第二，一個大股東將會使用它自己的投 票權(quán)來為自己牟利，這常常是以損害小股東和利益相關(guān)者的利益為代價的。例 如，大股東能勸說經(jīng)理來轉(zhuǎn)移利潤到大股東的手中，手段是價格轉(zhuǎn)移。由于這 個原因，施萊弗和維什尼（1997）指出，一個好的公司治理機(jī)制不僅要保護(hù)大 投資者的利益，而且要保護(hù)小投資者的利益。大股東的一個更深的問題是，在 大股東也是一個大的機(jī)構(gòu)的情況下，這個機(jī)構(gòu)的股東還雇傭一個經(jīng)理來代表 他。然而，這將產(chǎn)生一個新的委托代理問題。特別的，機(jī)構(gòu)的經(jīng)理是否很好地 行使監(jiān)督的職能是很難講清楚的，因?yàn)樗麄兛赡軙非笞约旱哪繕?biāo)。3 .敵

14、意收購：公司控制權(quán)市場的作用為了理解敵意收購是如何運(yùn)行的，我們考慮一個公司，這個公司在目前管 理的情況下的價值為C。但是，某人認(rèn)為如果管理被改善，他的價值為C+ P,所以，這個人可能會收購公司的所有的股權(quán)，成本是 C,然后再引入新的管理 層，并得到一個資本利得的收益 P。但是，在現(xiàn)實(shí)的情況下，敵意收購的收益可能不如上面假設(shè)的情況那么 多。因?yàn)?，第一，收購者不僅會面臨來自其他收購者的競爭。一個收購者的出 價將會使其他人意識到以下的事實(shí)，即這個公司的價值被低估了。這樣，一個收購的斗爭將會開始，公司的價格將會上升，直至接近C+ P。這個收購的斗爭將減少收購者的收益。第二，收購者還將面臨來自現(xiàn)任經(jīng)理的競爭。假設(shè)，公司經(jīng)理目前存在偷 懶行為，也就是說，公司沒有在一個最高的效率下運(yùn)行。公司經(jīng)理的一個戰(zhàn)略 是，在收購計(jì)劃出臺后，公司經(jīng)理將會減少偷懶行為，提高公司的運(yùn)行效率。 例如經(jīng)理層可能會引入負(fù)債，承諾自己不會在將來建造企業(yè)帝國（見公司治理 的另一個機(jī)制一一資本結(jié)構(gòu)）。這個行為將會提升公司的價值，并因此使得收 購者花費(fèi)更多的錢來控制公司。雖然股東會在這些行動中收益，但是收購者的 利潤將降低。4 .資本結(jié)構(gòu)以上討論的幾種公司治理的機(jī)制，都涉及到股東或者他們的代表的監(jiān)督和 投票。另外一個非常重要的公司經(jīng)理的機(jī)制是公司的資本結(jié)構(gòu)