豆棕價差存在擴(kuò)大機(jī)會

1、豆棕價差存在擴(kuò)大機(jī)會2015年以來，豆油1601合約和棕櫚油1605合約價格在8-9月期間達(dá)到1100元/噸附近，豆油1605合約和棕櫚油1605合約價差也在8月期間最高接近1000元/噸；9月中下旬開始，豆棕價格快速回落；我們認(rèn)為，短期內(nèi)豆棕價格有望再次擴(kuò)大。一、豆油：庫存下降 或有支撐全球豆油庫存：舊作下調(diào) 新作微增據(jù)10月WASDE報告，2014/15年度全球大豆期末結(jié)轉(zhuǎn)庫存7797萬噸，較9月預(yù)估下調(diào)76萬噸；2015/16年度全球大豆結(jié)轉(zhuǎn)庫存8514萬噸，較9月預(yù)估上調(diào)16萬噸；2014/15年度全球豆粕期末結(jié)轉(zhuǎn)庫存1212萬噸，較9月預(yù)估上調(diào)45萬噸；2015/16年度全球豆粕期末

2、庫存1172萬噸，較9月預(yù)估上調(diào)64萬噸，維持歷史第二高位。豆油方面，USDA預(yù)估2014/15年度全球豆油期末結(jié)轉(zhuǎn)庫存343萬噸，較9月預(yù)估下調(diào)10萬噸；其中，美國豆油庫存74萬噸，較9月預(yù)估上調(diào)3萬噸；阿根廷豆油庫存32萬噸，較9月預(yù)估上調(diào)11萬噸；中國豆油庫存85萬噸，持平9月預(yù)估；巴西豆油庫存25萬噸，較9月預(yù)估下調(diào)5萬噸。對于新作年度，本次報告預(yù)估2015/16年度全球豆油期末結(jié)轉(zhuǎn)庫352萬噸，較9月預(yù)估上調(diào)2萬噸，上升至歷史第4高位。其中，美國豆油庫存92萬噸，較9月預(yù)估上調(diào)11萬噸；阿根廷豆油庫存33萬噸，較9月預(yù)估上調(diào)10萬噸；中國豆油庫存71萬噸，持平9月預(yù)估；巴西豆油庫存1

3、9萬噸，較9月預(yù)估下調(diào)8萬噸。我們認(rèn)為，本次USDA對于舊作2014/15年度大豆、豆粕和豆油的期末庫存的調(diào)整上，上調(diào)了豆粕庫存，下調(diào)大豆和豆油庫存；對于2015/16年度三者期末庫存的USDA均有所上調(diào)，其中大豆上調(diào)16萬噸、豆粕上調(diào)64萬噸，豆油上調(diào)2萬噸，對于豆油具有一定的利多作用。圖1 全球豆粕期末庫存圖2 全球豆油期末庫存資料來源：USDA、國泰君安期貨產(chǎn)業(yè)服務(wù)研究所資料來源：USDA、國泰君安期貨產(chǎn)業(yè)服務(wù)研究所中國豆油港庫：繼續(xù)下降根據(jù)統(tǒng)計(jì)，中國豆油商業(yè)庫存繼續(xù)下降。截至10月12日，中國豆油商業(yè)庫存95.34萬噸，較節(jié)前（9月30日）庫存97.2萬噸降幅約1.9%，低于2012年

4、10月以來均值水平105萬噸；由此，我國豆油商業(yè)庫存延續(xù)了從9月18日開始的下降趨勢，我們認(rèn)為，上周中國豆油商業(yè)庫存繼續(xù)下降，對豆油影響偏多。圖3 2012年-2015年中國豆油港口商業(yè)庫存圖4 2014年-2015年中國豆油港口商業(yè)庫存資料來源：WIND、國泰君安期貨產(chǎn)業(yè)服務(wù)研究所資料來源：WIND、國泰君安期貨產(chǎn)業(yè)服務(wù)研究所CBOT大豆油持倉情況：多頭持倉上升 空頭持倉下降根據(jù)CFTC期貨持倉數(shù)據(jù)，截止10月6日當(dāng)周，CBOT豆油總持倉407003張，較前周上升320張，可見CBOT豆油市場資金流入。從非商業(yè)持倉結(jié)構(gòu)來看，CBOT豆油非商業(yè)多頭持倉約114982張，較前一周上升3578張；

5、CBOT豆油非商業(yè)空頭持倉80382張，較前一周下降13302張。可見，從上周CBOT豆油非商業(yè)持倉來看，CBOT豆油市場偏向于多頭市場。圖5 CBOT豆油非商業(yè)持倉情況圖6 CBOT豆油非商業(yè)持倉情況資料來源：USDA、國泰君安期貨產(chǎn)業(yè)服務(wù)研究所資料來源：USDA、國泰君安期貨產(chǎn)業(yè)服務(wù)研究所二、棕櫚油：港存居高 或有壓力1、全球棕櫚油庫存：歷史最高據(jù)最新USDA數(shù)據(jù)，2015/16年度全球棕櫚油期末結(jié)轉(zhuǎn)庫存934萬噸，較前三年增幅約7%、25%和26%，維持歷史最高位。其中主產(chǎn)國印尼和馬來期末結(jié)轉(zhuǎn)庫存分別為332.6萬噸和241.1萬噸，維持歷史第1位和第2位。我們認(rèn)為，全球棕櫚油以及主產(chǎn)國

6、棕櫚油期末庫存維持歷史最高位預(yù)計(jì)壓制棕櫚油價格。圖7 全球棕櫚油期末庫存圖8 印尼、馬來棕櫚油期末結(jié)轉(zhuǎn)庫存資料來源：USDA、國泰君安期貨產(chǎn)業(yè)服務(wù)研究所資料來源：USDA、國泰君安期貨產(chǎn)業(yè)服務(wù)研究所2、馬來西亞9月庫存：環(huán)比上升 同比上升據(jù)10月MPOB報告，9月馬來西亞棕櫚油庫存約262.84萬噸，環(huán)比升幅約5.46%，同比升幅約26%，處于2007年以來歷史最高位，高于2007年至2014年同期庫存均值水平190萬噸。至此，馬來西亞棕櫚油月度庫存已經(jīng)連續(xù)三個月環(huán)比上升，并處于歷史同期最高位，預(yù)計(jì)棕櫚油價格將會受到打壓。圖9：馬來西亞棕櫚油月度庫存 圖10：馬來西亞棕櫚油9月庫存資料來源：M

7、POB、國泰君安期貨產(chǎn)業(yè)服務(wù)研究所資料來源：MPOB、國泰君安期貨產(chǎn)業(yè)服務(wù)研究所3、中國棕櫚油庫存：港口庫存維持高位根據(jù)統(tǒng)計(jì)，我國棕櫚油港口庫存維持高位，并創(chuàng)下了2014年10月中旬以來的新高。截至10月13日，我國棕油港口庫存75.01萬噸，較6月初庫存43.2萬噸升幅約74%，略低于2010年7月以來均值水平79萬噸；由此，我國棕櫚油港口庫存延續(xù)了從6月開始的上升趨勢，我們認(rèn)為，在豆油港口庫存下降而棕櫚油庫存維持高位的情況下，棕櫚油價格存在下行壓力。圖11 我國棕櫚油港口庫存圖12 我國棕櫚油商業(yè)庫存資料來源：USDA、國泰君安期貨產(chǎn)業(yè)服務(wù)研究所資料來源：USDA、國泰君安期貨產(chǎn)業(yè)服務(wù)研究所三、豆棕價差結(jié)構(gòu)：從今年8月豆棕價差達(dá)到高位之后，快速下降：豆棕1601合約價差降幅約18%，豆棕1605合約價差降幅約31%，豆棕1605合約價差降幅遠(yuǎn)遠(yuǎn)高于1601合約，后期存在價差修復(fù)的可能性。圖13 豆油-棕櫚油1601合約價差圖14 豆油-棕櫚油1605合約價差資料來源：WIND、國泰君安期貨產(chǎn)業(yè)服